深化全产业链布局，穿越周期逆势扩张。公司是涤纶长丝龙头，国内仹额占比超过20%，国际超过13%，在涤纶长丝行业整体行情较差的背景下，仍逆势扩张，实现产能、产量以及市占率的全面提升。管理层顺利履新，大股东信心稳定，增持股仹；公司保持稳定的研収及资本投入，迚一步収展空间可期。 涤纶长丝行业景气度有望回暖，集中度提升下龙头凸显优势。迚入2023年，下游需求随宏观经济好转而有所恢复，产成品价栺维持稳定，预期涤纶长丝行业盈利水平年内有望逐步修复。且随着产能持续优化，行业仹额向头部迚一步集中，长丝龙头强者恒强。 产业链一体化+产品差异化，技术先迚性+区位协同性，打造公司产品护城河。1）公司PTA名义产能1020万吨/年，有效保障原料端自给。MEG以新疆当地天然气为原料，觃划120万吨/年乙事醇项目，打通原料配给。炼化端参股浙石化20%股权，静待行情复苏启动，海外即将启动印尼炼化项目，打造国际竞争优势。2）公司聚酯技术先迚，嘉通PTA装置采用当前最先迚INVISTAP8++技术，能耗物料优势突出；公司代表性“一头多尾”一体化聚酯熔体直纺工程技术等成功应用于绿色纤维生产线，满足多功能差异化品种高效、高质、低耗制备。3）“PTA-聚合-纺丝”基地区位一体化设计，靠近消费腹地，成本、费用把控优越。4）后续公司继续大力収展差异化长丝、智能化工厂及能源绿色转型，凭借自身行业龙头的觃模优势，辅以优秀区位，不断强化自身护城河。 打造东盟炼化+钦州化工“双基地”。公司与新凤鸣启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目。我们认为在“双碳”及能源转型背景下，炼化企业出海布局有望破解产能增长瓶颈，依靠海外区域自有的原料、消费腹地、投资税收政策等优势获取成本优势以及优质的海外市场，实现资源的更优配置。而公司更重芳烃的项目配置也更符合当地市场需求及自身収展特长，有望获得成长第事曲线。钦州绿色化工基地一期化工新材料项目有望打通“一带一路”重要承接点，与印尼炼化项目形成良好的区位协同优势，且钦州项目更定位于精细化工产品，也有助于炼化大宗品的有效消化。 投资建议：公司估值历史较低位，具有一定安全边际。公司当前估值仅有1倍PB，处于近五年20%分位，具有较强的安全边际。我们预测2023-2025年公司归母净利润分别为11.76亿元、32.84亿元、42.86亿元，对应EPS分别为0.49元、1.36元、1.78元，当前股价对应PE为29.32倍、10.50倍、8.05倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料和产成品价栺剧烈变动；产业链延伸成果不及预期；宏观经济环境变化等。

工作量大幅提升叠加降本增效成果显著，公司业绩创历史新高。海油工程2023年上半年实现收入144.42亿元，同比上升23.08%；归属于上市公司股东的净利润9.83亿元，同比增长达103.81%，创公司成立以来历史最好水平。主要原因是公司国内外项目建设持续推进，完成的总体工作量保持增长，特别是陆地建造工作量再创新高，使得营业收入实现较大幅度增长。在营收增长同时随着大宗商品价格趋势性下调，以及工作量提升下固定成本摊薄，叠加公司积极开展降本提质增效，促使归母净利润实现跨越性增长。 市场开发取得突破性成果，呈多元化发展格局。2023年上半年公司实现市场承揽额178.58亿元，同比增长19.7%，其中境外市场承揽额达68.85亿元，海外突破69亿元，同比增长274.2%，国内市场稳定发展的同时海外市场成绩显著。期末在手订单超400亿元，为公司未来业绩持续性增长提供有力支撑。在市场开拓方面，公司成功承揽沙特阿美LTA CRPO122项目，实现中东市场再次“破冰”，公司由国际工程分包商向国际工程总包商身份转变迈出“关键一步”。同时中东区域属行业类高端客户，有望给公司带来可观的业绩增长。 技术创新发展，建设核心能力。海油工程注重研发创新，其研发费用始终处同行业领先，2023年上半年研发费用达5.58亿元，同比上升141.63%，再次实现巨大增长，彰显公司坚定执行创新驱动战略。此外公司于上半年开展科研项目108项，重点科技成果转化31项，在海上风电的自主开发、CCUS技术、超深水打桩核心装备技术等方面取得重要突破，一方面巩固公司行业领先地位，实现重点技术国产化替代，另一方面技术驱动业绩增长，有效实现价值创造。 能源结构转型升级，助力实现双碳目标。自2021年10月24日发布《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》以来，我国持续推动双碳有效落地，其中在能源领域，主要落实于推动重点用煤行业减煤限煤和鼓励清洁能源发展。 海油工程坚定不移推动产业低碳转型，加速推进清洁能源业务发展，于2023年5月20日成功并网投产国内首个深远海浮式风电平台“海油观澜号”，实现国内深远海浮式风电平台直接为海上油气田群供电取得新突破，海上油气开发进军“绿电时代”，为加快构建清洁低碳能源体系做出巨大贡献。 盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年的营收分别为335.96/359.48/380.62亿元，归母净利润分别为24.50/25.98/27.11亿元，对应EPS分别为0.55/0.59/0.61元，对应PE分别为12.15/11.45/10.98倍。维持“买入”评级。 风险提示：原油价格剧烈波动，影响企业盈利能力，并推高通胀；美联储加息超预期，或海外通胀超预期，压缩企业资本开支，抑制下游需求；海外流动性危机进一步恶化，国际需求收缩，市场预期走低。

资产负债表修复，叠加行业景气复苏，推动业绩持续向好。公司资产负债率低，账面现金充裕，在手订单持续。自2020年国际油价反弹，业绩也随之稳定提高，2022年归母净利润14.57亿元，同比增加10.88亿元，增长294.11%。2022年公司将中海福陆纳入合并范围，剩余内部未实现损益转回股权按公允价值重新计量及确认负商誉合计增加净利润4.31亿元，也是推动净利润增长的重要因素。2023年一季度公司分别实现营收及归母净利63.97亿元、4.48亿元，同比增46.91%及279.56%，业绩持续提升。 行业景气持续，油价中枢抬升，上游资本开支转向。与历史上的油服后周期属性以及股价与油价波动关联度高相比，我们认为全球油服将进入长期稳定的扩张区间。多因素影响下预计2023年原油价格维持区间震荡，油价中枢提升；同时石油公司稳定资本开支计划，以控制油价。而油服公司经过行业整合以及资产修复，业绩相对于油价的敏感性下降，订单的持续性增加，油服行业的景气度逐渐提升。自2020年油价上涨以来，油服公司工作量、订单数均有显著提升，当前业绩拐点已出现，股价有望迎来反弹。 公司内在价值提升，长期业绩拐点已现。在行业低谷时期，公司依旧保持自我革新进行内生性改善，降本增效、轻资产化，技术和装备领先支撑高质量发展以及开拓海外市场布局新机遇，同时立足海洋工程主业务，外延发展浮式风电、CCUS等绿色经济业务，进一步为业绩护航，叠加国内能源对外依存度不断加大下增储上产政策力度不减，未来即使油价未出现大幅上升，业绩表现也有望较历史同样油价水平下更优异。公司除来自中海油系统内的订单外，随着公司竞争力提升、中国和中东的合作深入，未来有望带来更多市场化的订单以提升ROE及业绩持续性。 全球化视角，公司竞争力对标海外，除市盈率、市净率角度低估外，我们认为可选取市销率（PS）对油服公司进行估值参考。对于主营业务相对稳定的油服行业，订单及订单落地带来的收入很大程度决定企业的业绩及价值，因此市销率能较好体现油服公司的估值水平。国内主要油服公司近年市销率趋于稳定，当前保持在1X-3X之间，处近十二年历史低位，其中海油工程自2022年以来市销率已低于国外行业平均值。预计2023~2025年公司归母净利润分别为24.40亿元、25.87亿元、27.08亿元，EPS分别为0.55元、0.59元、0.61元。 综合考虑海油工程的市场地位及盈利能力，给予海外油服公司2023年行业PS平均值1.62倍进行估值是合理的，对应目标股价12.26元，对应市盈率22.21倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：地缘政治不稳定，或导致国际能源价格产生剧烈波动，并传导至国内影响企业盈利水平；原料价格波动带来的成本上升风险；国内需求不及预期。

公司2022年净利润同比增长9成，2023年Q1营收继续扩张：华润材料2022年实现营业收入173.27亿元，同比+31.16%；实现归母净利润8.24亿元，同比+90.52%。2023年Q1，公司实现营业收入44.35亿元，同比+26.48%；实现归母净利润1.64亿元，同比-19.65%，主要由于一季度瓶片传统淡季及价差较去年同期收窄，但环比+21.2%，价差有所修复。 聚酯瓶片行业延续内外两旺较高景气。国内聚酯瓶片近年产量持续提升，2022年我国聚酯瓶片产量约为1152万吨，同比增长11.20%；受益于后疫情时代的消费复苏及升级，聚酯瓶片后续在高端包装饮用水、餐盒生鲜盒、医疗检测等片材领域的需求有望保持高增长。我国聚酯产业链优势明显，瓶片企业有望受益国外能源成本高企下的产能转移，保持出口优势；2022年我国聚酯瓶片出口量达431万吨，同比+35.7%，2023年Q1出口量继续保持增长，同比+22.4%。 公司珠海三期产能释放，规模优势凸显：公司“珠海华润材料年产50万吨聚酯三期工程项目”于2022年上半年正式投产，聚酯瓶片年总产能达到210万吨，位居世界和国内前列。 公司在华南地区和东南亚出口市场的竞争优势得以加强，在聚酯瓶片行业的领先地位得以巩固，产能利用率和产销率保持100%。 公司长期看点：差异化、绿色化聚酯产品链延伸，成长空间值得期待。1）公司目前累计获得发明专利19项，研发支出近年在可比公司行列也居于前位。2）一期年产5万吨PETG特种聚酯已正式投产并稳定生产，2022年产销率逐月提升，并实现小部分出口。整体10万吨建成后，将成为国内第一、世界第三的PETG供应商。3）高性能热塑性复合材料项目已完成产业化建设的厂房装修和试生产阶段；4）5万方PET泡沫生产线已达到可连续化稳定生产状态，应用于轨道交通领域的阻燃PET泡沫产品已有小批量销售；建材特种PET泡沫已制得实验样品，根据客户反馈正进行产品优化。5）国内首创利用废旧PET瓶生产食品级聚酯的“瓶到瓶rPET”及共聚酯rPETG技术，与合作伙伴共同开发rPET、rPETG等再生材料。 盈利预测与估值：公司背靠大央企华润集团，海外龙头BP、英力士参股协作，在夯实聚酯主业的同时，加强新材料布局，拓宽聚酯产品链，未来新材料有望成为重要增长点。考虑到市场开拓和产能投放进度，我们预计公司2023-2025年归母净利润预计分别为8.29亿元、9.96亿元和11.75亿元，EPS 分别为0.56、0.67、0.79元。维持买入评级。 风险提示：原料价格大幅波动；下游需求不及预期；新材料项目研发及投产进度不及预期。

公司2022年前三季度业绩持续向好：公司2022年前三季度实现营业收入130.08亿元，同比增长40.89%；实现归母净利润6.88亿元，同比增长96.41%。其中，公司第三季度单季实现营业收入49.45亿元，同比增长48.52%，环比增长8.52%；实现归母净利润2.57亿元，同比增长215.36%，环比增长13.13%。 聚酯瓶片行业内外两旺，出口与新领域消费拉动需求结构升级：国内聚酯瓶片近两年产量持续提升，2022年1-9月我国聚酯瓶片产量约848万吨，同比增速11%；受益于后疫情时代的消费复苏及升级，聚酯瓶片后续在高端包装饮用水、餐盒生鲜盒、医疗检测等片材领域的需求有望保持高增长。而作为全球瓶级PET主要出口国之一，我国聚酯瓶片企业有望受益国外能源成本高企下的产能转移；2022年1-8月，我国聚酯瓶片出口量达296万吨，同比增长52%。聚酯瓶片价差今年以来也在原料高价和下游需求支撑下维持相对高位。 公司珠海三期产能释放，规模优势凸显：公司“珠海华润材料年产50万吨聚酯三期工程项目”于今年上半年正式投产，聚酯瓶片年总产能达到210万吨，位居世界和国内前列。公司在华南地区和东南亚出口市场的竞争优势得以加强，在聚酯瓶片行业的领先地位得以巩固，整体竞争力同样得以进一步提升。 公司长期看点：新材料产业化逐步推进，成长空间值得期待。1）公司目前累计获得发明专利18项，研发支出近年在可比公司行列也居于前位。2）公司拟投资4.64亿元用于建设珠海华润材料10万吨/年PETG特种聚酯，目前一期年产5万吨已于2022年1月正式投产并稳定生产，处于市场培育期，产销率正在逐月提升，客户反馈良好。建成后，将成为国内第一、世界第三的PETG供应商。3）公司新建的5万方PET泡沫生产线已达到可连续化稳定生产状态，应用于轨道交通领域的阻燃PET泡沫产品已有小批量销售；另有公司自研开发的特种PET泡沫产品可广泛应用于建材家居装饰、集装箱、房车等领域，目前已出实验室样品。4）公司在国内首创利用废旧PET瓶生产食品级聚酯的“瓶到瓶rPET”及共聚酯rPETG技术，与合作伙伴共同开发rPET、rPETG等再生材料。 盈利预测与估值：公司在夯实聚酯主业的同时，加强新材料布局，未来新材料有望成为重要增长点，我们预计随着三期50万吨聚酯瓶片项目逐步释放业绩、新材料项目落地而贡献盈利，公司2022-2024年归母净利润预计分别为7.72亿元、10.20亿元和11.61亿元，EPS分别为0.52、0.69、0.78元。维持买入评级。 风险提示：原料价格大幅波动；下游需求不及预期；新材料项目研发及投产进度不及预期。

深耕聚酯瓶片行业近 20年，行业中生产觃模、技术和工艺水平领先的企业之一：公司下设常州、珠海事大生产基地，主营产品聚酯瓶片产能为210七吨/年，位居世界和国内前列。 公司背靠华润集团，业务协同能力强。股权稳定，与国际巨失BP、英力士深入合作，有望在管理、战略布局以及资源获取等斱面占领先机；公司管理层多出身华润系，核心技术人员稳定。公司主业消费属性强，业绩稳健，主业夯实，近年营收保持在120亿元以上，归母净利润保持在4亿元以上。受益于境内外聚酯瓶片市场价栺大幅提升，公司2022年上半年实现营收80.63亿元，同比增长36.58%；归属于上市公司股东的净利润4.31亿元，同比增长60.39%。 聚酯瓶片行业内外两旺，短期出口与新领域消费拉动需求结构升级；其可持续性与经济性奠定长期需求：我国瓶级PET产能位居世界首位，2020年全球产能占比达到了35%，产业高度集中，CR5占比70%；未来五年我国产能复合增长率在11.82%。在此背景下，我们看好出口需求与新消费领域拉动敁应：仍国内市场来看，2021年聚酯瓶片的表观消费量为776七吨，同比增长29%，高于同期产量增速8%。受益于后疫情时代的消费复苏及升级，聚酯瓶片后续在高端包装饮用水、餐盒生鲜盒、医疗检测等片材领域的需求有望保持高增长。而作为全球瓶级PET主要出口国之一，我国聚酯瓶片企业有望受益国外能源成本高企下的产能转移。 仍全球聚酯产业栺局看下游机会和収展斱向: 1)中国将继续引领PTA产能扩张。随着新增产能落地，下游聚酯产品的原料供应充足，成本端有望改善。2) 我国聚酯生产企业依托技术先迚性和装置大型化、一体化，有敁降低了单位产能投资和运行成本，较海外产品具有明显竞争力。3）海外石化巨失产业布局调整，聚酯行业栺局向好，聚酯产品高端化、可持续化趋势愈加明显。我们认为具备产能优势以及创新能力的企业将在未来行业竞争中受益。 公司长期看点：新材料产业化逐步推迚，成长空间值得期待。1）公司目前累计获得収明专利18项，研収支出近年在可比公司行列也居于前位。2）公司拟投资4.64亿元用于建设珠海华润材料10七吨/年PETG特种聚酯，目前一期年产5七吨已于2022年1月正式投产幵稳定生产，处于市场培育期，产销率正在逐月提升，客户反馈良好。建成后，将成为国内第一、世界第三的PETG供应商。3）公司新建的5七斱PET泡沫生产线已达到可连续化稳定生产状态，应用于轨道交通领域的阻燃PET泡沫产品已有小批量销售；另有公司自研开収的特种PET泡沫产品可广泛应用于建材家居装饰、集装箱、房车等领域，目前已出实验室样品。4）公司在国内首创利用废旧PET瓶生产食品级聚酯的“瓶到瓶rPET”及共聚酯rPETG技术，与合作伙伴共同开収rPET、rPETG等再生材料。 盈利预测与估值：公司在夯实聚酯主业的同时，加强新材料布局，未来新材料有望成为重要增长点，我们预计随着三期50七吨聚酯瓶片项目逐步释放业绩、新材料项目落地而贡献盈利，公司2022-2024年归母净利润预计分别为7.72亿元、10.20亿元和11.61亿元，EPS 分别为0.52、0.69、0.78元。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：原料价栺大幅波动；下游需求不及预期；在建项目投产迚度低于预期；新材料项目研収及投产迚度不及预期。

投资要点：公司公告：2021前三季度公司实现营业收入200.2亿（YoY+165.1%），归母净利润为42.6亿（YoY+371.8%）；其中Q3实现营业收入92.5亿（YoY+232.8%，QoQ+29.4%），归母净利润21.3亿（YoY+398.1%，QoQ+56.7%），超出我们的预期。 丙烯酸景气大幅提升，业绩有望持续增长。2021年Q3国内丙烷脱氢、聚丙烯与丙烷、丙烯酸与丙烷、丙烯酸丁酯与丙烷、正丁醇价差分别为150美元/吨、2346元/吨、8916元/吨、7944元/吨，分别同比-63.2%、-48.6%、+106.8%、+114.1%；环比-61.2%、-39.2%、+49.5%、+9.4%。今年以来，受海外需求良好和国内装置检修等原因，丙烯酸供需偏紧，行业格局持续向好。第三季度丙烯酸均价达到13413元/吨，环比+39.5%，且在进入10月后持续攀高至18760元/吨，有望带动丙烯酸产品盈利持续提升。 连云港项目贡献业绩增量，轻烃一体化盈利强劲。C2业务方面，我们计算2021Q3乙烷与乙烯平均价差为671美元/吨、乙二醇与乙烯价差为804元/吨、HDPE 与乙烯价差为2349元/吨，环比分别收窄117美元/吨、扩大491元/吨、收窄291元/吨。截至10月22日乙烷当月均价为323美元/吨，延续环比提升态势。受当前原油与天然气价格高位影响，美国乙烷价格有一定幅度上涨，但长期供给过剩的格局不改，后续或随油气资源价格调整会有所回落。公司连云港石化一期项目已于上半年顺利投产，连云港石化二期也已进入安装阶段，公司力争于2022年中建成，扩充C2产业链布局。未来在碳中和背景下，有望进一步发挥出轻烃一体化优势，提升公司盈利能力。 低碳路线项目持续推进，终端新材料有望打开长期发展空间。C3业务方面：公司平湖基地30万吨聚丙烯（含改性）、25万吨双氧水（含电子级）项目顺利推进；公司已与浙江独山港管委会、液化空气（中国）签订合作投资框架，其中公司总投资约102亿元建设年产80万吨PDH、80万吨丁辛醇、12万吨新戊二醇及配套装置。乙烯项目方面，公司连云港二期项目建设如期推进中。此外，公司加速发力、布局终端新材料项目：加快布局聚醚大单体、高吸水性树脂与高分子乳液的应用开发；计划于2022年建成以EO 与CO2生产电池级EC、DMC、DEC、EMC 等装置，包括VC、FEC 等产品规划；与高校合作加快落实乙烯齐聚法合成长链α-烯烃及POE 项目中式，逐步实现高端聚烯烃国产化。 投资分析意见：考虑到公司主营业务丙烯酸景气持续向好、乙烷裂解一期项目如期投产贡献业绩，我们上调公司2021-23年归母净利润预测至70.39、90.64、109.58亿元（原预测分别为57.52、65.15、75.35亿元），对应PE 估值为10、8、7倍。公司拟更名卫星化学，我们认为公司除成长性良好外，致力于新材料、高附加值领域方向发展，估值有望长期提升，维持“买入”评级。 风险提示：项目进度不及预期，乙烷、丙烷价格大幅上涨。

从聚酯产业链到上游炼化，进入更好赛道。公司起家于化纤产业，不断向上游产业链延伸，打通PX产业链，不断的降低成本，带动“PXPTA-聚酯化纤”产业链的竞争力提升。而依托浙石化项目发展炼化一体化，进入容量更大的炼油和乙烯领域。石化大宗产业链价格仍在底部，虽然未来或将竞争加剧，但拥有低成本一体化综合竞争力的民营炼化公司有望获得超额盈利。 公司浙石化一期项目投产后带来明显业绩提升。公司持股51%的浙石化项目，总投资17,308,485万元，总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯。一期规模为2000万吨/年炼油、400万吨/年对二甲苯、140万吨/年乙烯及下游化工装置。浙石化一期装置开车顺利， 2019年底项目的炼油、芳烃、乙烯及下游化工装置等已全面投料试车，打通全流程，实现稳定运行并产出合格产品，常减压装置及乙烯装置均已在2020Q2实现满负荷运转，2020H1项目实现营业收入275.41亿，净利润44.88亿。 看好浙江石化竞争力，公司具备持续成长性。公司在建浙石化二期炼化一体化项目，有望于2020Q4开启常减压，并于2021年打通全流程，二期2,000万吨原油加工规模在一期经验上建造，并且工艺在一期上优化，成品油收率进一步下降，更多生产附加值高的化工品，盈利有望强化。另外子公司浙江逸盛新材料600万吨/年PTA 项目一期300万吨有望于2020H2尽快投产，二期300万吨项目也在积极推进中，预计于2021H1投产，将进一步巩固低成本优势。 盈利预测不变，维持“增持”评级。公司公告预计2020年1-9月实现归母净利润55~60亿（YoY+197.94%~255.03%），其中2020Q3单季实现归母净利润22.93~27.93亿，主要系控股子公司浙石化项目一期贡献。聚酯部分随着油价回升持续享受库存收益，同时海外疫情恢复，叠加三季度涤纶行业旺季，聚酯产业链利润有望迎来修复，公司在建及规划项目带来持续成长性，同时公司拟发行不超过6亿募集80亿元用于浙石化项目建设，暂不考虑增发摊薄，维持2020~2022年EPS预测分别为1.25元、1.53元和2.03元，对应PE分别为16X/13X和10X。 风险提示：国际油价大幅下跌；炼化、聚酯景气度下滑；在建项目建设速度不及预期；装置运行的稳定性风险；负债经营风险。

公司2020Q1实现归母净利润11.39亿元,同比增加11.08亿元,实现营业收入81.68亿元,同比增加38.3%,毛利率31.4%。业绩增长主要由于收到Equinor公司1.88亿美元的和解款,以及国内勘探开发力度持续加大所带来的工作量增加;另外,公司对诉讼涉及的COSLInnovator钻井平台计提资产减值准备8.47亿元。 国内勘探开发力度加大,一季度工作量同比增加。钻井:受市场整体复苏影响,一季度公司自升式和半潜式钻井平台作业天数分别同比上升18.2%和14.9%,钻井平台综合可用天使用率同比增加6.8%至84.2%;油田技术服务:各业务线作业量均有明显上升,总体收入大幅增长;船舶服务:一季度船舶综合作业天数同比增加2.7%,综合可用天使用率同比增加1.2%至98.6%,创近年来新高;物探采集与工程勘察:二维采集与三维采集工作量同比下降8.1%与20.9%,但服务单价较高的海底电缆铺设工作量大幅增加49.7%。 和解款补充公司现金,转型轻资产抗风险能力增强。子公司于一季度收到Equinor公司支付的1.88亿美元(约13亿元)的和解款,结束了2016年底与其发生的诉讼纠纷。扣掉此部分预计收入同比增长16%。公司当前在手现金47.7亿元,较19年底增加13亿元,资产负债率50%,较19年底下降1.5%,上一轮行业低谷期后公司大力发展轻资产的油田技术板块,19年底收入占比48%,本轮抵御低油价波动的能力更强。 母公司中海油资本支出下调有限,支撑公司业绩。19年底国内原油对外依存度72.55%,国家能源安全背景下,国内油公司将坚定推动油气增储上产,保证七年行动计划的长期战略。4月29日中海油发布公告,调整2020年预算支出从850亿-950亿下调至750亿-850亿,净产量目标由520-530百万桶油当量下调至505-515百万桶油当量,下修幅度低于海外石油巨头,预计支出削减很可能更多在海外市场,国内市场有支撑。2019年中海油服国内收入占比77.8%,受海外市场影响较小,预计公司表现将优于海外同行。 投资建议:公司是全球领先的油田服务供应商,公司近年来向轻资产转型,抗风险能力增强,低油价下受益于国内市场的韧性,预计表现将优于海外同行。我们维持2020~2022年的EPS预测分别为0.58元和0.70元和0.92元,对应PE分别为21倍、18倍和13倍,维持“增持”评级。 风险提示:国际油价大幅下跌;石油公司资本支出不及预期;服务费率回升不及预期等。

公司发布2019年业绩快报和2020年1季度业绩预告,均超出我们的预期。2019年公司实现归母净利润32亿,超过了公司此前在2020年1月发布的2019年业绩预告“归母净利润28亿至31亿”的区间上限,同时公司预计2020年一季度归母净利润区间为6.5亿元-8亿元,同比大幅增长53.52%-88.95%,超出我们的预期,公司2020Q1业绩的增长主要由于聚酯产品盈利的显著增强,以及文莱炼化项目投产后的新增贡献。 2019年主业盈利提升,文莱项目投产贡献利润。2019年PTA加工价差达到1032元/吨,每吨同比上升89元,预计来自PTA业务的盈利将明显提升;而聚酯方面POY加工价差1360元/吨,同比下降140元/吨,公司作为聚酯龙头企业,依托智能制造实现产能升级,扩产提质,持续降低加工成本,提升了盈利水平;而随着2019年11月文莱PMB石化一期项目正式投产,新增对公司利润贡献,文莱炼化项目主要具备年产150万吨PX,50万吨苯,600万吨成品油的能力,依托经营优势、政策优势、技术优势,经营效益凸显。 2020年一季度在行业波动下保持高负荷运行,依托经营优势实现效益增长:截至目前2020Q1PTA加工价差594元/吨,每吨同比下降229元,公司控股的浙江逸盛PTA的加工费处于全行业最低水平之一,在市场上一直保持较强的盈利能力;聚酯方面2020Q1POY加工价差达到1491元/吨,同比上升275元/吨,由于上游原料供应宽松,议价能力增强,毛利率得以提高,同时公司保持高负荷运行,产销量同比增加,规模优势愈加明显;炼化方面公司文莱项目维持高负荷生产,由于文莱炼化项目原油采购的便利和成品油销售的顺畅,且实施了低库存管理策略和原油到岸价结算模式,有效地规避了原油价格波动风险,预计文莱炼化项目将新增对上市公司盈利的贡献。 投资建议:PTA方面公司通过子公司逸盛新材料新建600万吨PTA项目有望于2020年建成投产,将助力公司进一步巩固龙头优势;聚酯方面目前嘉兴逸鹏二期项目第一阶段已正式建成投产运作,配套增加25万吨差别化功能性精品FDY,另外海宁新材料100万吨差别化聚酯项目预计在2020年内投产。参考公司预增公告和近期市场价格变化,我们调整2019~2021年EPS预测分别为1.12元、1.41元和1.89元(调整前分别为1.09元、1.57元和1.86元)对应PE分别为11倍、8倍和6倍,看好文莱项目竞争力以及公司作为聚酯产业链龙头产业链一体化、均衡化和国际化经营模式,维持“增持”评级。 风险提示:国际油价大幅波动,下游纺织发服装出口影响,文莱炼化项目盈利不及预期。

投资要点: 业绩略低于我们预期。2019年公司实现营业收入25168.1亿元,同比增长6.0%;归母公司净利润456.77亿元,同比下降13.9%;每股收益0.25元。公司提议派息每股0.06601元(含适用税项),其中含特别派息每股0.02358元。 油气产量、炼化销售、天然气业务均保持增长。上游勘探与开发:公司原油产量9.093亿桶,同比增长2.1%;天然气产量3908十亿立方英尺,同比增长8.3%;油气当量产量1560.8百万桶,同比增长4.6%。炼油与化工:原油加工量12.284亿桶,同比增长4.1%,其中加工自产原油占比55.7%;汽柴煤产量1.178亿吨,同比增长6%;乙烯产量586.3万吨,同比增长5.3%。天然气与管道:销售天然气2590.91亿立方米,同比增长19.5%,其中国内销售1713.81亿立方米,同比增长7.4%。l勘探开发利润增长,炼化板块拖累,天然气进口亏损增加。公司勘探与生产板块经营利润960.97亿元,同比增长30.7%;油气单位操作成本12.11美元/桶,同比下降1.6%。受炼化景气下降影响,炼油与化工板块经营利润137.64亿元,同比下降69.2%;炼油现金操作成本168.64元/吨,同比基本持平。销售板块受加强营销措施及推进内部价格市场化等综合影响,经营亏损5.65亿元,同比减亏58.85亿。天然气与管道板块经营利润261.08亿元,同比增长2.3%,但其中销售进口气净亏损307.1亿元,同比增亏58.03亿元。 财务稳健,现金流状况良好,资本开支可控。2019年公司经营活动现金流量净额3596.1亿元,同比增长1.8%;期末资本负债率仅为24.4%,资产结构良好。2019年公司资本性支出为2967.76亿元,同比增长15.9%;公司2020年资本性支出预测2950亿元,由于近期油价出现大幅波动,公司将按照自由现金流为正的原则,对2020年资本性支出进行动态优化调整。 投资建议:短期由于油价大幅下跌原因,公司业绩承压,我们预计2020-2021年归母净利润分别为270.25、583.75亿元(原预测分别为685.07、778.48亿元)、新增2022年预测882.5亿元,对应2020-22年PE分别32、15、10倍。我们认为公司新勘探开发有望带来资源储量增加,同时天然气业务有望好转。公司资产价值低估,目前PB仅0.7倍,远低于国内及国际可比公司;公司现金流良好,保持稳定分红,仍给予买入评级。

公司2019年经营业绩大幅提升,实现EPS0.52元。2019年公司营业收入为311.35亿,同比增长41.9%,归母净利润为25.02亿,同比增加24.31亿,符合我们的预期。其中2019Q4营业收入98亿,创下单季度收入历史新高,超过了上一轮高油价下2014Q2时期的95.3亿,主要得益于国内海洋油气勘探开发强势复苏。公司19Q4实现归母净利润3.83亿,主要因为四季度研发费用等集中计提,另外2019年公司资产减值损失和信用损失共计5.64亿,主要在四季度体现。 技术服务转型顺利,钻井业务扭亏为盈。分板块来看,2019年公司表现最佳的是油田技术服务业务,实现营业收入150.61亿,同比增长53.3%,毛利率达到了26.4%,同比提升1个百分点;公司钻井作业天数增长了32.3%,全年实现营业收入108.42亿,同比增长39.6%,毛利率回升16.2个百分点至11.7%;此外还有船舶服务业务实现营业收入同比增长13.0%至30.59亿以及来自物探采集和工程勘察服务业务的收入同比增长31.6%至21.73亿,毛利率也均有明显恢复。 受益国内油气增储上产政策,国内市场驱动业绩回升。据行业信息机构Spears&Associates,2019年全球油田设备和服务市场规模为2,677亿美元,与2018年基本持平。2019年公司收入的增长主要来自国内市场(占总营收比例达77.8%),受益于国内油气增储上产政策的持续推进,国内油服市场明显回暖,2019年母公司中海油国内勘探开发支出达到507.8亿,同比增长超过40%,公司在国内收入同比上涨了48.7%。同时公司在海外市场持续发力,来源于国际市场的营业收入也同比回升了22.2%。 投资建议:预计中国海油集团“七年行动计划”持续推进,虽然在国际油价暴跌的影响下,后续支出存在不确定性,我们认为1)油价在当前底部区域难以持续,后续将随着需求修复回升;2)中海油桶油主要成本连续6年下滑,2019年已经降至29.78美元╱桶油当量,本轮御低油价冲击的能力更大;3)油气增储上产是国家能源保障的长期战略,预计2020年油价中枢下跌对中海油在国外资本支出的影响更大,国内油服工作量仍有一定保障。我们下调对公司2020~2021年的EPS预测至0.58元和0.70元(调整前分别为0.72元和0.96元),新增2022年EPS预测为0.92元,对应PE分别为21倍、17倍和13倍,公司作为国内海洋油服龙头,同时也是全球最具规模的油田服务供应商之一,经历了低谷期的降本增效,同时实现了技术突破和转型,长期受益国内油气的自主开发进程,维持“增持”评级。 风险提示:国际油价大幅下跌;石油公司资本支出不及预期;服务费率回升不及预期等。

19Q4业绩改善明显,全年扭亏为盈。2019年度公司实现营业收入147.10亿元,同比增长33.1%;主要原因是随着公司新签订单的较快增长,总体工作量增加,其中陆地建造业务完成钢材加工量同比增长23%,海上安装营运船天书同比增长31%,LNG储罐和接收站工作量也保持增长。2019年实现归母净利润0.28亿元,同比下降65.0%,符合我们的预期,业绩下降主要是沙特3648项目亏损和计提减值影响利润总额7.57亿元,另外2019年全球海洋油气工程服务价格水平仍处于低位。19Q4实现营业收入66.46亿,达到2014Q2以来最高水平,19Q4单季实现归母净利润6.63亿,覆盖了前三季度累计的亏损。 海洋、陆地工程均回升,国内业务贡献主要盈利。2019年公司来自海洋工程的收入135.09亿,同比增长30.70%,主要由于渤海和南海海域一批油气田开发项目进入施工高峰期;非海洋工程行业收入11.55亿,同比增长79.63%,主要来自于福建漳州、浙江宁波等陆上LNG储罐和接收站项目的建造收入。2019年公司整体毛利率12.2%,同比增加2.9个百分点,主要是来自国内项目贡献营业收入107.89亿,同比增长33.9%,平均毛利率达到22.84%,同比增加11.38个百分点;海外项目贡献收入38.75亿,同比增长32.5%,但毛利率同比下降20.3个百分点至-18.32%,主要是沙特3648项目亏损所致。 2020年全球海上油服面临挑战,国内增储上产计划支撑需求。根据IHSMarkit预测,2019年全球上游海洋油气勘探开发投资1160亿美元,同比增长11.5%,实现近五年来的首次正增长,但项目服务价格处于较低水平。2020国际油价暴跌给油气行业发展和海洋油气工程行业发展带来了挑战,我们认为当前油价处于底部区域,随着2020H2石油需求恢复,Brent油价有望回升至40美金/桶以上,油服行业的悲观预期会逐步改善。而中国海油集团“七年行动计划”持续推进,2020年中海油资本支出预算为850-950亿元人民币,高于2019年802亿的支出,有望带动国内海上油气工程服务需求持续增长。 投资建议:油价波动对海洋油气工程影响相对滞后,截至2019年底公司在手未完成订单总额约248亿元,公司预计2020年国内订单和整体工作量仍将进一步增长,公司预计2020年收入将同比增长40%以上,但考虑到油价暴跌给公司未来更远期的经营带来不确定性,我们下调对2020年~2021EPS预测分别为0.16元和0.22元(原预测分别为0.23元和0.39元),新增2022年EPS预测为0.34元,对应PE分别为32X/23X/15X,看好未来油价恢复后的长周期的复苏,维持“增持”评级。 风险提示:国际原油价格大幅下跌;石油公司资本支出不及预期;油服行业订单毛利率回升不及预期;海外市场开拓风险,海上项目安全风险。

公司预计2019年归母净利润将实现大幅增长。公司发布2019年度业绩预增公告,预计实现归母净利润为109亿左右,同比增加228.06%左右,扣非后归母净利润为101.3亿元左右,同比增加262.68%左右,超出我们的预期。预计公司业绩的增长主要来自炼厂投产贡献利润、产业链一体化协同以及PTA行业价差同比提升等因素。 炼化项目投产成为公司利润增长的主要来源和驱动力。公司独资建设的恒力2000万吨/年炼化一体化项目于2019年5月份在业内率先达成项目全面投产和正式商业运营。作为国内首家一次性建成的2000万吨级以上现代化炼厂,综合竞争优势突出:1)项目建设效率高,投资成本低;2)采用大型装置,规模优势明显,技术先进工艺路线优化;3)具备能源、物流等卓越且齐备的产业配套,进一步降低成本,使得炼厂能够获取行业的超额利润。2020年后炼厂将全年运营,产量的提升有望带来业绩进一步增长。 聚酯产业链上下游一体化协同,进一步提升盈利水平。公司预计2019年原有PTA、聚酯业务经营情况良好,进一步增厚了公司盈利:公司拥有660万吨/年的PTA产能,一方面受益于2019年全年度较好的行业供需格局,PTA-0.66*PX价差扩大,推动公司PTA业务利润水平同比实现提升;另一方面2019年5月起恒力年炼化项目PX和醋酸均实现了通过管道直供恒力石化的PTA工厂,与从国外进口PX相比,大幅节省了关税、运费、装卸、损耗等中间成本。在全产业链全新业务格局经营驱动下,公司上下游产能一体化协同,有效新增、优化、提升了上市公司的盈利能力和对于产业链盈利波动抗风险的能力。 投资建议:2020H1公司150万吨/年乙烯装置有望投产,炼厂中的乙烷可以作为优质的裂解乙烯原料输送到乙烯装置,而炼厂燃料平衡产生缺口可用成本较低的煤制气和外采天然气补充,相当于乙烷的价值从原先的燃料用途,提升至乙烯原料(或等同石脑油)用途,我们保守认为单吨附加值将提升2000元,从而大幅提升乙烯项目的盈利性。另外公司2020年新增的两条250万吨/年PTA产能会陆续贡献盈利。参考公司业绩预告,我们上调2019~2021年的EPS预测分别为1.55元、1.91元和2.20元(调整前分别为1.28元、1.68元和2.10元),对应PE分别为11X、9X和8X,我们认为公司将会经历从产能兑现到业绩兑现,再到竞争力兑现的过程,即低谷时期仍然能够获得相对竞争对手的超额利润,而竞争力最终将会兑现到未来市值提升,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌,聚酯产业链利润大幅收窄,炼油化工景气度大幅下滑,恒力炼化项目开工率不及预期,PTA新产能、乙烯等在建项目投产运行不及预期。

本报告背景。我们在前期的报告当中详细梳理恒力石化在作为国内聚酯龙头公司的竞争优势和炼厂竞争力、盈利测算等,在本篇深度报告当中重点对标海外炼厂进一步细化分析恒力炼化项目在国际上的竞争优势,以及国际估值对比。 强者恒强,国内率先投产的大型民营炼化项目。1)项目建设效率高, 投资成本低。与海外石化投资相比,同等规模的产能,民营大炼化的投资 Capex 最少节约 30%以上;2)规模优势明显,技术工艺路线优化。炼化产业工艺环节的技术均已成熟完善,恒力通过化在于选取最合适的工艺路线包,进行优化及产能放大,充分发挥规模优势。 参考国内外同等规模的炼厂,恒力石化对比下的主要竞争力优势在:1)传统型的炼厂人员相对较多,同时由于设备老化,增加了维护成本;2)对于海外新建炼厂而言,同样的设备和工艺下,同等规模产能的投资成本比恒力炼化高,对应的折旧较多,同时海外炼厂仍多以成品油收率为导向,经济附加值相对较低;3)与现有存量炼厂相比,恒力炼化通过加氢能力的提升,最大比例的提高 PX 产量,以及轻烃的收率。4)配套齐全,物流及公用工程完善。恒力石化自备原油码头,由于具备得天独厚的煤炭指标,加氢能力强、成本低,电力自给供应,大幅节约了成本,同时,炼厂还配备有余热回收发电等装置,降低了综合能耗、物耗。根据我们估算,参考国内外同等规模的炼厂,恒力石化总操作费用估计约为 3.3美金/桶,要低于传统炼厂的 4.69美金/桶和海外新建炼厂的 8.76美金/桶。 对标国际优质公司,看好公司未来市值空间。对标海外公司的估值体系,对于周期性行业,由于业绩的波动性较大,市盈率往往容易失真,从市值空间角度,我们认为对于炼化的市值空间,具备以下特征能有大市值:1)资产规模体量大;2)产业链全、盈利稳定;3)合理使用财务杠杆;4)先进产能及成长性良好。我们认为恒力炼化将会经历从产能兑现到业绩兑现,再到竞争力兑现的过程,竞争力主要体现在盈利的稳定性,以及即使在周期低谷时期仍然能够获得相对竞争对手的超额利润,而竞争力兑现最能够体现未来的估值空间。 投资建议:恒力石化占据先发优势,并依托竞争力主导行业先进产能升级,改变行业生态。 随着后续在建项目的陆续投产,还将为公司带来持续成长性,我们调整 2019~2021年的EPS 预测 1.28元、1.68元和 2.10元(原预测为 1.27元、1.64元和 1.96元) ,对应 PE分别为 11X 、9X 和 7X,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌,产业链利润大幅收窄;炼油化工景气度大幅下滑,恒力炼化项目开工率不及预期;PTA 等在建项目投产不及预期。