我们与市场观点有什么不同? 市场的共识:1)车灯技术升级的行业红利,LED车灯渗透率提升驱动单车价值量提升;2)星宇收入的成长路径清晰,客户从自主到合资到豪华的持续升级,产品从小灯到大灯、从卤素到LED的双重飞跃。市场的分歧与疑惑:1)2010-2016年,为什么公司的毛利率和净利率持续下行?2)2017年以来,什么因素驱动公司的盈利提升?3)如何看待公司未来盈利能力趋势?维度一:海外之鉴,LED先行,盈利能力改善。 从海外案例看,车灯向LED升级的过程中,价值量与毛利率均有所提升。日本小糸2008年以来LED占比持续提升,毛利率中枢由14%-15%提升到了16%-18%,净利率由2.3%提高到了9.8%。海拉集团自2008年起推出第一款LED前大灯,毛利率中枢由2010年之前的23%左右提升到了26%左右。 维度二:从低价获取客户到深入合作,客户产品二次飞跃。 公司不同阶段的战略侧重点不同:1)2014年之前,公司处于低价开拓客户阶段,承接产品以低价低毛利率的其他灯为主,暂时拖累了公司整体毛利率;2)2015年以后,公司进入与客户的深入合作阶段,近年来新承接的项目均为毛利率较高的前照灯、后组合灯等,配套企业由自主向合资再到奥迪、宝马等高端客户扩张,产品由卤素车灯到LED车灯升级。公司从低价获取客户向深入挖掘客户价值的战略转变,毛利率有望持续提升。 维度三:规模效应增强,生产成本和费用率持续降低。 LED车灯与其他车灯的工艺相通,公司可充分利用现有资源实现产品升级,单位产值的人工成本有望降低;前期LED项目投产,公司由投入期转入产出期,产能利用率逐步提升,折旧摊销成本占比有望继续下降。公司收入体量逐渐增大,规模效应增强,生产成本和费用率均有望进一步下降。 投资建议。 公司战略从低价获取客户向深入挖掘价值转变,LED车灯渗透率提升单车价值,规模效应驱动生产成本和费用率下降,有望复制小糸和海拉成长路径,进入新一轮盈利能力提升周期。预计公司2018/19/20年EPS分别为2.27/2.94/3.83元,对应PE23.5X/18.1X/13.9X,维持“买入”评级。

事件描述 我们近期对华域汽车做了跟踪研究。 事件评论 国内上汽产销双旺,海外需求稳定,公司业绩具有较好支撑。1)二季度上汽集团产量达160.1万辆,同比增长11.6%,其中上汽大众增长19.2%,上汽通用增长3.6%,上汽自主增长50.6%,二季度行业产量增速为9.5%,上汽集团作为行业龙头仍然享有稳健增长。上汽作为公司核心客户,占公司收入50%左右,上汽产销的高增长给公司国内业务带来较强支撑。2)海外方面,二季度西欧汽车销量同比增长4.2%,相比一季度明显提速,美国汽车销量同比增长1.1%,保持稳健态势,海外需求的稳定将有利于公司海外业务盈利改善。 华域视觉二季度全面并表,增厚公司业绩。华域视觉(原上海小糸)已于3月1日并表,二季度将全面并表。车灯由卤素灯向LED灯升级,单价与毛利率持续提升,华域视觉作为行业龙头受益行业红利将保持较好增长态势,同时华域视觉在海外和智能两方面发力打开未来空间。 关税扰动6月销量,后续有望恢复。关税调整前部分消费者持币待购,使得销量增速有所放缓,6月狭义乘用车销量为183万辆,同比增长2.3%。随着7月关税调整落地,消费者购车需求有望在后续释放,行业零售销量有望企稳回升。 由控股型向掌握核心资产过渡,估值有望向全球龙头看齐。对标全球,华域ROE、净利润等均处于一流水平,但相比海内外零部件巨头15-20倍估值,华域汽车估值有明显折价。控股型公司的属性是折价的根本原因。随着公司掌握核心资产(延锋伟世通、上海小糸等)并和麦格纳合资拓展新能源电机电控,有效市场空间大幅拓宽,公司估值有望向上。 投资建议:业绩稳健,估值具有向上空间。上汽集团稳健增长支撑公司业绩。核心资产整合打开市场空间助力估值提升。预计2018-2020年公司EPS分别为2.72、2.56和2.82元,对应PE8.6、9.2和8.3倍。 风险提示: 1.汽车行业景气度下降; 2.原材料成本大幅上升。

“国内崛起+走向海外”孕育韩国零部件巨头。 零部件的成长往往伴随本国汽车整车的崛起,通过产品、客户、市场持续扩张带来显著的成长性。韩国工业看,第一阶段现代集团国内崛起孕育三大零部件集团,其中最大的摩比斯集团产品包括底盘模块、内饰模块、前端模块等,1995年公司营收达到2.1万亿韩元。随着韩国第二阶段向海外输出,摩比斯的收入上升到35.1万亿韩元,客户拓展至丰田、克莱斯勒、PSA等。 产品为基:围绕底盘系统梯度布局,单车价值近万元。 底盘系统是整车核心部件,价值占比约25%。纵观全球,前10大零部件企业有6家企业涉及底盘系统,且业务体量大占比高。拓普围绕底盘系统持续布局,目前已搭建减震隔音+轻量化底盘件+底盘电子的梯度产品结构,单车价值现阶段为3500元,未来有望达8000元以上。分产品看:减震隔音是公司立身之本,持续配套吉利等自主并随通用辐射全球,内生强劲;轻量化悬架及底盘件业务下游需求旺盛,相继配套沃尔沃、特斯拉等客户,将迎来高速增长;底盘电子IBS储备深厚,2019年行业将逐步应用,静待爆发。 客户为源:深耕自主崛起,借力合资走向全球。 自主崛起和全球化是国内零部件的历史性机遇,吉利和通用是两者的典型代表。吉利作为自主崛起的典范,预计到2020年销量将达到200万辆,拓普作为其主要供应商除了享受量的增长,更重要的是核心部件配套机会,EVP即为最佳例子;与通用深入合作,连续获得海外A点订单,随合资走向全球。 产能为器:产能三年翻番,从亩产值角度看公司后续增长。 零部件对应亩产值相对稳定,公司2017年亩产值约473万元。粮草先行,近年来公司跟随客户就近购买土地建设产能,已在杭州湾、湘潭、武汉、四川等多地购置工业用地,亩数达到2649亩。预计2020年将有2000亩以上投入使用,相比2017年1073亩产能实现翻番,将带来收入增长的支撑。 投资建议:走在通向自主零部件巨头的道路上。 三大维度来看,拓普具有成为自主零部件巨头的潜力。空间:围绕底盘系统,单车价值量近万元;路径:深度合作吉利和通用,享受自主崛起借力走向全球;保障:提前布局产能,未来三年翻番。预计2018、2019、2020年EPS分别为1.27、1.49和1.77,对应PE分别为15.8X、13.4X和11.3X。 风险提示:1.行业销量不达预期; 2.原材料持续上涨,带来毛利率下降压力。

事件描述公司发布2018年半年度业绩预告。2018年1-6月预计实现归母净利润39.8-45亿元,同比增长50%-70%。 事件评论 重卡行业销量高增长+产品升级,预计公司重卡发动机单台净利润大幅提升。2018年1-6月,重卡行业销量约67万辆,在去年高基数下增长14.8%,持续超出市场预期。根据第一商用车网,公司主要客户陕汽集团、一汽解放、北汽福田上半年销量分别增长12%、25%、14%,预计重卡发动机销量维持较快增长。受益于排放标准升级+产品改进升级预计发动机单台净利润同比大幅提升。 非道路用发动机成为增长新动力。除重卡用发动机外,公司发动机应用领域还包括工程机械、农机、客车、船舶、发电机等。凭借重卡发动机领域的良好口碑,公司在非道路用发动机市场逐步打开局面,今年上半年销量实现较快增长。考虑不同类型发动机共线生产,非道路用发动机销量增加,规模效应将进一步放大,有望成为公司新的利润增长点。 环保升级+排放标准升级,公司发动机有望延续量价齐升。随着蓝天保卫战持续进行,国III 车加速淘汰,预计未来2-3年重卡销量维持100万辆左右。国VI 排放标准明确实施时间,公司技术领先,市场份额和产品价值量有望进一步提升。 海外资产整合持续推进。凯傲(叉车)、德马泰克(智能物流)和林德液压经营层面良好,协同能力逐步显现。2018Q1凯傲财务费用同比减少约1000万欧元,净利润同比增长73.1%。林德液压在国内主攻高压液压市场(约30亿-40亿美元市场规模),逐步替代川崎等外资供应商 投资建议:短期来看,预计2018年重卡行业销量有望再次突破100万辆,潍柴动力将凭借市占率提升+单品盈利上升实现业绩稳健增长;长期来看,公司业绩受重卡周期波动影响显著减弱,国际化与多元化齐头并进,新业务成长性良好。预计2018/19/20年公司EPS 分别为0.95/1.01/1.06元,对应PE 为8.7/8.2/7.8倍。 风险提示: 1. 重卡销量显著下滑,公司盈利不及预期。 2. 海外资产整合不及预期。

重卡黄金产业链全方位领先,海外收购多领域布局。 潍柴在重卡行业龙头地位稳固,整车、变速箱和发动机协同效应明显:发动机市场份额领先,2017年达33.1%;陕重汽市占率持续提升,稳居第一梯队;法士特变速箱产品技术和市场份额遥遥领先。公司收购全球叉车龙头凯傲集团,进入叉车、智能物流和高端液压领域,彰显进军国际雄心。 周期性:渐行渐近的周期弱化。 重卡行业:销量中枢上移,需求更为平稳的物流车占比提升,减弱行业销量波动。发动机:潍柴引领行业大马力趋势,凭借产品的优异技术,站稳大马力市场;2015-2017年,公司12-13L发动机销量占总销量(含轻型)比例从20.9%提升至34.8%,单台净利润提升至一万元左右;随着排放标准升级,大排量占比提升,单台净利润有望持续增加。开拓海外市场和非道路用领域,拓展降低公司的业绩波动性。对标国际发动机龙头康明斯,2017年潍柴动力发动机平均单台收入约为7.7万元,不到康明斯重卡发动机价格的一半(3.0万美元/台),而潍柴发动机销量约为康明斯3倍左右。 成长性:收购凯傲集团,积极储备新能源,从周期走向成长。 公司累计投入15.3亿欧元收购凯傲集团,目前持股比例为43.26%,收购资产包括凯傲、林德液压和德马泰克。通过海外收购,公司实现资产多元化,弱化周期波动;进入叉车、智能物流和高端液压领域,以及美国和欧洲市场,成长空间进一步打开。未来,公司将打造垂直一体化的装备制造体系,充分发挥潍柴发动机动力总成的作用,有望成为高端装备制造龙头。公司与博世签订合约,合力打造燃料电池技术产业链,为实现全面成为世界领先的商用车龙头奠定基础。 投资建议:周期影响渐弱,积极拥抱成长。 潍柴在重卡行业全方位领先,市占率提升和产品结构升级趋势下,公司业绩受重卡周期波动影响显著减弱;收购凯傲向高端装备制造龙头迈进,积极布局新能源汽车,国际化与多元化齐头并进,公司新业务展现出良好的成长性。 2018年重卡行业销量有望超过100万辆,预计2018/2019/2020年公司EPS分别为0.95/1.01/1.06元,对应PE为9.5/8.9/8.5倍。

合资增长稳健,重磅新车提供增长动力。5月上汽大众销量17.1万辆,同比增长12.1%,前5月累计销量84.4万辆,同比增长6.1%;上汽通用销量15.5万辆,同比增长9.8%,前5月累计销量81.8万辆,同比增长14.3%。展望未来,朗逸Plus已于5月底上市,销量有望迅速爬坡,后续还有帕萨特换代、全新SUV塔鲁将上市,助力公司销量持续高增长;上汽通用将于2019年迎来产品大年,别克与雪佛兰均将推出全新小型SUV,别克昂科拉迎来换代,凯迪拉克CT4、XT6等新车均将贡献全新增量。整体来看,合资品牌未来有望持续超越行业增长。 上汽乘用车增长领跑行业,新能源成果丰厚。5月上汽乘用车实现销量5.9万辆,同比增长46.4%,前5月累计销量30.3万辆,同比增长51.7%,增速继续领跑行业,新车方面有大尺寸7座SUVRX8于4月上市,凭借超高性价比有望取得不错销量;将于9月上市的荣威MarvelX主打高科技驾乘体验,多个“全球第一”有望引燃市场需求。新能源方面势头正盛,5月销售约1万辆,同比大增380%,其中eRX5销量突破3000辆,Ei5也达到近3000辆水平,公司新能源化持续进行。 科技上汽,立于浪潮之巅。3月上汽集团在新能源领域与英飞凌成立合资公司,布局IGBT。在智能驾驶领域,与TTTech签署合资协议,携手研制iECU布局汽车大脑。公司在智能电动具有坚实的基础,新浪潮中将保持极强竞争力。合资新车周期带来业绩支撑,自主品牌崛起提供弹性,业绩将进入上行通道。预计2018/19/20公司EPS分别为3.27/3.57/3.99元,对应PE分别为10.9/10.0/8.9倍。

受益新能源客车大幅放量,5月销量实现高增长。宇通5月总销量同比增长104.9%,主要是因为5月新能源客车大幅放量。新能源客车销量大增主要是受益两方面因素:1)2018年新能源汽车补贴政策过渡期截至6月11日,过渡期更高的补贴带来5月新能源客车抢装放量;2)5月1日起增值税从17%调整为16%,4月部分订单推迟到5月执行。1~5月公司累计客车销量20760辆,同比增长24.92%,表现优异。 二季度新能源客车销量大增,预计公司业绩恢复正增长。总量看,2017Q2公司新能源客车销量约2500台,今年4-5月公司销量约6000台,6月受抢装透支影响销量或较淡,二季度新能源销量仍录得大幅增长。单车盈利看,由于二季度销售的新能源客车仍为老车型,盈利有所承压,但受益销量大幅增长,公司经营业绩预计保持稳健态势。考虑到公司已收到16年第二批补贴58.6亿元,其中27.1亿元冲减应收账款,坏账准备冲回对于报表业绩有正面贡献,预计二季度业绩恢复正增长。 龙头优势助力市占率持续提升,中长期业绩稳健增长。17年公司5米以上新能源客车市占率同比提升5个点,18年过渡期内市占率有望延续提升态势,新能源客车行业的马太效应愈发明显。18年新能源补贴有较大幅度退坡,凭借上游降本+下游提价,预计过渡期后宇通盈利能力整体稳定,且市占率将继续提升;行业总量看,公交每年销量中枢在10万辆,16年底抢装透支+补贴退坡压制17年需求,18年刚性需求释放,对于新能源客车总量有较强支撑,低基数下宇通18年业绩有望较快增长。中长期随座位客车逐步电动化,新能源客车行业仍有增长空间,且宇通新能源市占率有望进一步提升,叠加海外市场开拓,共同助力业绩稳健增长。预计2018-2020年EPS分别为1.78、1.93和2.14元,对应PE分别为12.6X、11.6X和10.4X。维持“买入”评级。

事件描述 宇通客车发布4月产销快报,单月销量为3063辆,同比下滑3.95%,其中大客销量1040辆,同比下滑5.45%,中客销量1412辆,同比下滑9.83%,轻客销量为611辆,同比增长16.83%。1~4月累计销量为13019辆,同比增长1.39%。 事件评论 4月总销量小幅下滑,新能源保持高增长。宇通4月客车总销量同比下滑3.95%,主要是因为5月1日起增值税从17%调整为16%,下游客户部分订单推迟到5月,尤其是对售价更高的新能源客车影响更大。公司2月新能源客车销量超过300台、3月销量超过500台,4月新能源客车销量继续爬坡,低基数背景下保持同比高增长。 过渡期末新能源冲量可期,二季度报表业绩有望恢复正增长。2018年新能源汽车补贴政策过渡期截至6月11日,过渡期更高的补贴有助于5月新能源客车放量,叠加4月推迟的部分订单,预计5月新能源销量有望达到较高水平。2017Q2公司新能源客车销量约2500台,预计今年二季度新能源销量录得不错增长。单车盈利看,由于二季度销售的仍为老车型,预计盈利仍有所承压,公司经营业绩依靠以量补利。考虑到公司已收到16年第二批补贴58.6亿元,其中27.1亿元冲减应收账款,坏账准备冲回对于报表业绩有正面贡献,预计二季度业绩恢复正增长。 龙头优势助力市占率持续提升,中长期业绩稳健增长。18年新能源补贴有较大幅度退坡,凭借上游降本+下游提价,预计过渡期后宇通盈利能力整体稳定,且市占率将继续提升;行业总量看,公交每年销量中枢在10万辆,16年底抢装透支+补贴退坡压制17年需求,18年刚性需求释放,对于新能源客车总量有较强支撑,低基数下宇通18年业绩有望较快增长。中长期随座位客车逐步电动化,新能源客车行业仍有增长空间,且宇通新能源市占率有望进一步提升,叠加海外市场开拓,共同助力业绩稳健增长。预计2018-2020年EPS分别为1.78、1.93和2.14元,对应PE分别为11.7X、10.7X和9.7X。维持“买入”评级。 风险提示: 1.新能源客车盈利能力下滑超出预期; 2.座位客车新能源化渗透率提升低于预期。

上汽集团公布3月产销快报,3月集团销售64.95万辆,同比增长7.44%,其中上汽大众销售17.73万辆,同比增长3.10%,上汽通用销售16.58万辆,同比增长17.90%,上汽自主销售6.18万辆,同比增长38.40%。1-3月集团累计销售182.24万辆,同比增长10.06%,其中上汽大众累计销售51.3万辆,同比增长1.79%,上汽通用累计销售49.13万辆,同比增长14.52%,上汽自主累计销售18.18万辆,同比增长54.20%。 行业销量增速平稳,上汽集团持续发力增速显著高于行业。根据乘联会最新数据,3月批发增速7%,累计增速约为4%。上汽集团Q1销售同比增长10.06%,其中自主增长54.2%,上汽通用增长14.52%,上汽大众增长1.79%。自主和通用放量下,上汽集团增速显著领先行业。 合资稳健,明星车型持续保持高销量。上汽大众:途观L和途昂仍保持稳定销量,1-2月途观L和途昂累计销量分别为3.67万台和1.51万台。 去年一季度途观L尚在产能爬坡而途昂尚未上市,今年两款重点车型保持高销量将保障大众盈利的稳定。上汽通用:雪佛兰修复性增长,凯迪拉克和别克高端产品保持较好增长。1-2月累计数据看,雪佛兰实现34%增长,凯迪拉克增速达到56%,别克GL8实现2.28万辆销售。 自主新车持续放量,实现高增长。上汽自主Q1累计实现增长54.2%。 去年年底RX3、MG6陆续上市,1-2月累计分别实现1.34万台和1.38万台,带来新的增量。RX5仍保持较好水平,1-2月累计实现4.58万台。4月上汽自主重磅车型RX8即将上市,自主再添生力军。 科技上汽,立于浪潮之巅。3月上汽集团在新能源领域与英飞凌成立合资公司,布局IGBT。在智能驾驶领域,与TTTech签署合资协议,携手研制iECU布局汽车大脑。公司在智能电动具有坚实的基础,新浪潮中将保持极强竞争力。合资新车周期带来业绩支撑,自主品牌崛起提供弹性,业绩将进入上行通道。预计2018/19/20公司EPS分别为3.20/3.57/3.99元,对应PE分别为10.6/9.5/8.5倍。

收入持续放量,扣非后归母净利润同比增长33%,超市场预期。1)2018Q1公司实现营业收入5.32亿,同比增长30.71%,归母净利润0.76亿元,同比增长30.95%,扣非后归母净利润0.75亿元,同比增长33.43%。2)收入端:增速明显加快,粉末冶金新产品放量逻辑得到印证。3)利润端:2018Q1归母净利润同比增长30.95%,主要受管理费用中的股权激励费用(约968万)和汇兑损失(约469万)的负面影响。若剔除上述因素,则Q1归母净利润同比增速高于50%。 受产品结构影响,毛利率略微下滑,费用率降低,净利润率上升。1)2018Q1公司毛利率35.55%,同比下滑0.3pct,高毛利的汽车零部件占比略微下滑。2)公司费用管控良好,期间费用率同比降低1.05pct,其中销售费用率和管理费用率分别下降0.6pct和1.2pct,财务费用率提升0.7pct,主要受汇兑损益影响。净利润率同比提升0.5pct。3)收入放量带来公司产能利用率提升。固定资产周转率持续提升,2018年Q1年化后为1.92,环比提升0.26,同比提升0.36。 一季度开局良好,汽车、磁材、家电领域全面开花。根据公司2018经营预算,预计实现营收21.2亿元,同比增长18.8%,归母净利润3.91亿元,同比增长30.3%,扣非后归母净利润约3.36亿元,同比增长约40%。公司一季度收入增速超过预期,支撑全年目标达成。子公司科达磁电经营改善,软磁材料收入增长良好。 投资建议:公司是粉末冶金行业龙头,盈利能力优秀,客户资源优质;粉末冶金技术拓展性高,公司新产品收入增长确定性高,且业绩增速持续高于收入增速。预计未来三年复合增速约30%,预计2018/19/20年公司EPS分别为0.90/1.10/1.36元,对应PE为18/15/12倍。

龙头地位稳固,市占率持续提升。公司2017年销售693万辆,同比增长6.8%,同期乘用车销量行业增速仅为2.5%。市占率达到23.2%,同比提高0.6个百分点。行业格局分化下,上汽市占率有望持续向上。 车型结构持续升级,合资保持稳健。上汽大众和上汽通用全年分别实现206.3万辆和200.0万辆,同比增长3.06%和6%。上海大众途观L、途昂等实现销量21万辆和7.6万台;高端SUV的持续推出带来公司单车收入提升8.8%。上汽通用:凯迪拉克实现17.4万辆,同比增长55%;GL8销量达到14.4万辆,同比增长80%。GL6销售3个月实现1.75万台。高端MPV+豪华车的放量带来通用整体单车价格上升6%。 上汽自主崛起之势已起,实现高速增长。上汽自主实现销售52.5万辆,同比增长62.3%;母公司实现收入572.2亿元,同比增长70%。自主RX5实现23.3万辆,同比增长160%,2018年荣威系列车型RX3、RX8等车型的销售将支撑自主销量进一步上攻。 科技上汽,立于浪潮之巅。公司在新能源、智能驾驶上布局前瞻。2017年新能源销售64456量,市占率超过10%。公司在新能源与英飞凌成立合资公司、在智能化上与Intel合作,保障了极为优质的供应链。上汽投资持续布局孵化新兴产业,上汽中原基金规模已达到60亿。 业绩稳健,中长期竞争力持续向上。合资新车周期带来业绩支撑,自主品牌崛起提供弹性,业绩将进入上行通道。公司在智能电动具有坚实的基础,新浪潮中将保持极强竞争力。预计公司2018、2019、2020年公司EPS分别为3.20、3.57和3.99元,对应估值为10.6X、9.5X和8.5X。2017年公司分红比例为62.13%,是价值投资的首选。

事件描述 2018年3月28日,华域汽车发布2017年年报,实现营业收入1404.87亿元,同比增长13.03%;归属母公司净利润65.53亿元,同比增长7.87%;其中Q4实现营业收入367.41亿元,同比增长16.98%;归属母公司净利润实现17.38亿,同比增长8.00%。同时,公司发布公告完成上海小糸车灯收购(改名为华域视觉科技),并于3月1日起纳入合并报表范围。 事件评论 车市弱增长下,公司收入仍实现较快增长。1)国内2017年乘用车销量增长2.5%,Q4销量下滑0.15%。公司主要客户上汽集团全年销量增长为6.8%,Q4销量增长5.08%。客户的持续开拓和新产品的推出带来公司收入端大幅超越行业;2)海外市场北美2017年销量同比下滑1.8%、欧洲同比增长3.4%。公司海外销售实现7.1%,海外收入主体延锋在规模优势下持续提高市占率。 原材料快速上涨背景下公司盈利依然保持稳健。公司2017年主营业务毛利率为14.50%,相比去年同期增加0.04个百分点。即便在2017年原材料上涨的大背景下,公司规模优势带来毛利率的稳定。期间费用率为9.64%,同比增加0.31个百分点。 领先优势明显,电动智能大浪潮下,华域竞争力持续向上。1)公司完成上海小糸车灯收购,布局智能照明业务,2018年并表将增厚业绩;2)电动化领域公司具有极强先发优势和壁垒。驱动电机实现27875台,同比增长64%。电动转向器配套达到485.7万件。电空调与热管理系统配套39897台。伟世通BMS系统配套4.4万台。3)智能化,上海汇众已成功研发Ebooster。毫米波雷达实现国内自主首个量产。 业绩稳健,全线进军汽车电动化智能化,给予买入评级。上汽支撑和客户开拓下,公司业绩将保持稳健增长。公司分红比例为50.51%,股息率约5%,提供良好安全边际。新能源智能网联下,华域汽车的产业地位将进一步提升,市场爆发下有望带来业绩提速。预计公司2018、2019、2020EPS分别为2.29、2.51和2.77,对应PE10.2X、9.3X和8.4X。 风险提示: 1.汽车行业市场景气恶化; 2.原材料成本快速上升。

收入增长提速,毛利率持续提升,业绩高增长。1)2017年公司实现营业收入17.8亿元,同比增长21.5%,Q4为4.85亿元,在2016年同期高基数下增长12.9%。2)2017年实现归母净利润3.0亿元,同比增长70.6%,Q4为0.9亿元,同比增长34.7%;扣非后归母净利润2.4亿元,同比增长44.8%,Q4为 0.58亿元,同比下滑7.8%,主要由于股权激励费用增加所致。2017年公司毛利率35.0%,同比提升0.5pct。 受益于下游客户国产化进程加速,公司收入将持续快速增长;新产品毛利率较高,净利润增速将持续高于收入增速,业绩高增长有确定性。1)收入端:过去五年收入复合增速10.9%,2017年增速提高至21.5%,主要受益于下游客户的国产化进程加速。2)利润端:由于新产品VVT、变速箱有较高的毛利率,加上公司折旧费用占比降低,公司整体毛利率从2012年的24.8%提升至35.0%,利润增速持续高于收入增速。根据2018年公司预算,预计实现营收21.2亿元,同比增长18.8%,归母净利润3.91亿元,同比增长30.3%,扣非后归母净利润在3.36亿元,预计同比增长约40%。 子公司科达磁电经营改善,新能源领域进展良好。2017年科达磁电全年收入1.6亿元,同比增长20.9%;净利润-40.46万元,比2016年亏损600.06万元减少93.26%,主要由于自2017年下半年起,经内部整合提升,业绩实现扭亏为盈。 高送配方案超出预期。公司发布2017年分红预案,拟每10股派发现金红利3元(含税),同时每10股转增4.8股,高送配方案带来更为良好的安全边际,提升长期投资价值。 投资建议:公司是粉末冶金行业龙头,盈利能力优秀,客户资源优质;粉末冶金技术拓展性高,公司新产品收入增长确定性高,且业绩增速持续高于收入增速。预计未来三年复合增速约30%,预计2018/19/20年公司EPS 分别为0.90/1.10/1.36元,对应PE 为18/15/12倍。

事件描述 我们近期对华域汽车做了跟踪研究。 事件评论 上汽高速增长,公司显著受益。2018年前2月上汽集团累计销量达117.3万辆,同比增长11.6%,同期行业增速为2.1%,上汽集团作为市场龙头仍然实现稳健增长。2018年大众新车周期、上汽自主持续发力助力上汽销量稳健增长,同时途昂等高端车型热卖带来盈利能力继续改善,上汽有望实现高速增长。公司作为上汽核心供应商,配套上汽收入仍占公司收入50%左右,上汽销量高增长带来业绩支撑。 收购小糸日方股权,2018年迎来并表,增厚业绩。上海小糸(华域车灯)是国内车灯龙头,收购前华域汽车持有上海小糸50%股权。2017年9月公司发布公告拟收购上海小糸日方50%股权,并有望在2018年完成交割。车灯行业由卤素灯向LED灯升级,带来车灯单价与毛利率持续提升,上海小糸作为行业的引领者将迎来新的增长。 低库存下行业增长可持续,释放行业压力。1)销量:2018年1-2月狭义乘用车销量387.0万辆,同比增长3.0%,实现稳健增长。2)库存:根据乘联会数据,2018年2月底渠道库存(批发-零售)较2017年底仅上升18.4万。我们判断行业库存仍处于较低水平,后续销量增长可持续。目前市场对车市预期仍较悲观,我们认为汽车板块有望迎来修复。 由控股型向掌握核心资产过渡,估值有望向全球龙头看齐。对标全球,华域ROE、净利润等均处于一流水平。但相比海内外零部件巨头15-20倍估值,华域汽车估值有明显折价。控股型公司的属性是折价的根本原因。随着公司掌握核心资产(延锋伟世通、上海小糸等)并和麦格纳合资拓展新能源电机电控,有效市场空间大幅拓宽,公司估值有望向上。 投资建议:业绩稳健,估值具有向上空间。上汽集团保持龙头优势将实现较快增长,华域汽车业绩具有较强支撑。核心资产整合带来市场空间的打开有助于估值的提升。预计2017、2018、2019年公司EPS分别为2.12、2.33和2.59元,对应PE为12.6、11.5和10.4倍。 风险提示: 1.汽车行业景气度下降。 2.原材料成本大幅上升。

看今夕:分化加剧,龙头有望持续增长。 我国乘用车行业已步入稳健增长期,对标日本汽车格局演变来看,随着经济放缓,汽车市场趋于饱和,日本汽车格局逐步由分散走向集中,整合后龙头盈利能力有所提升。我国汽车行业正面临重组整合,2017年市场集中度触底反升,行业集中度有望持续提升,龙头盈利能力有望向上。 展未来:智能网联新能源兴起,行业变革大浪潮。 汽车行业正处变革前夜,汽车形态将从传统汽车转向智能网联新能源汽车,带来价值链的扩容和重塑。新能源由政策驱动转向市场驱动,双积分政策将快速催化行业向电动化的转型,综合能力将成为核心。智能网联将对汽车行业产业价值扩容,未来软件、服务、出行解决方案等将占汽车产业25%左右的价值,作为汽车、电子、通信、计算机的综合体,跨行业合作将成必然。 包容并举,前瞻独到,新浪潮下仍处不败之地。 上汽“四化”建设基础深厚同时又极度开放,在未来的竞争中将立于不败之地。上汽在新能源领域从前端供应(英飞凌、CATL、联合电子等明星供应商)到产品组合(主力车型到高端车型,产品谱系健全)到后端服务(安悦充电)布局完整,综合实力强劲。智能网联领域,公司前瞻技术事业部直接面向L3以上智能驾驶,并与INtel、武汉光庭等合作。网联从自建到合作,与阿里、N移动、华为等巨头联手拓展整个网联生态圈。 合资新车周期助力销量稳健,自主将贡献业绩弹性。 上汽合资正值强势新车周期:上汽大众SUV持续布局、通用MPV+SUV+豪华车三驾马车,销量有望取得稳健增长。上汽自主新车周期开启,RX3、RX8、光之翼等车型有望助力销量继续高速增长。销量爬坡和优质车型推出下,上汽自主迅速减亏,预计2018年有望实现盈利,业绩向上弹性大。 投资建议:看好上汽竞争力持续向上。 行业分化下,龙头将保持稳健增长。智能网联新能源汽车的崛起,将带来新的动能。上汽集团在“新四化”具有坚实的基础,并跨行业强强联合,新浪潮中将保持极强竞争力。短期来看,合资新车周期带来业绩支撑,自主品牌崛起提供弹性,业绩将进入上行通道。我们预计公司2017、2018、2019EPS分别为2.93、3.20和3.54元,对应PE为12.4X、11.3X和10.3X。