公司是国内领先的高性能硅基MEMS惯性传感器生产厂商。公司是国内较早从事高性能MEMS惯性传感器研发的芯片设计公司，拥有丰富的行业经验，已成为国内少数实现高性能硅基MEMS惯性传感器稳定量产的企业。公司主要产品为MEMS陀螺仪和MEMS加速度计，并提供MEMS惯性传感器相关的技术服务。从产品收入构成来看，MEMS陀螺仪始终是公司的第一大收入来源，收入占比基本维持80%左右；从产品应用情况来看，公司产品主要应用于高可靠领域，收入占比约70%。公司业绩增长稳健，2022年营收及净利润分别为2.27、1.17亿元，同比分别增长36.58%、41.16%；公司盈利能力优异，毛利率和净利率分别维持在85%、50%左右。 MEMS惯性传感器市场空间广阔，但高端产品仍被进口品牌垄断。①MEMS惯性传感器是MEMS行业中的主要产品类型，2021年加速度计、陀螺仪、磁力计、惯性传感组合四类产品合计占MEMS产品总市场规模的25.81%。②得益于低成本、小体积、易于批量化生产等优势，MEMS陀螺仪及加速计将逐步成为中长期主流产品，应用领域有望持续拓展。③MEMS惯性传感器市场空间广阔，预计2027年全球及中国市场规模将分别达到50亿美元、超过125亿元，伴随自动驾驶、机器人等新技术、新应用迅速发展，MEMS惯性传感器市场规模还将持续增长。④全球及中国MEMS惯性传感器市场集中度均较高，博世、TDK、意法半导体、ADI、Honeywell等国际巨头长期占据主导地位。其中，高性能MEMS惯性传感器的全球核心供应商是Honeywell、ADI、NorthropGrumman/Litef，CR3在50%以上。 司公司MEMS惯性传感核心元件自主可控，产品性能已达行业先进。公司专注于硅基MEMS技术路线，是为数不多全面布局惯性传感核心元件产品的国产厂商。公司核心研发团队曾在头部公司任职，拥有丰富的行业经验和技术实力，在行业通用技术的基础上自主研发形成区别于可比公司的专有技术。MEMS陀螺仪方面，公司33系列产品主要性能指标已处于国际先进水平；MEMS加速度计方面，公司35系列产品主要性能指标也处于国际先进水平。 公司深耕高可靠及高端工业市场，并快速拓展新兴应用领域。①高可靠领域是高性能惯性传感器的主要应用领域，主要用来替代激光、光纤产品，预计到2027年全球市场规模将达到34亿美元。通过与行业资源较为丰富的经销商合作，公司已经将产品顺利导入部分大型央企集团及科研院所。②高端工业是高性能惯性传感器的另一重要应用领域，预计到2027年全球市场规模将达到11亿美元。公司作为国内少数可以满足高端工业客户对于MEMS惯性传感器精度要求的厂商，已开发多个高端工业领域客户，并顺利拓展产品品类和应用范围。③无人系统智能化水平不断提升或将为高性能MEMS惯性传感器带来新的机遇：惯性测量单元（IMU）是汽车中市场需求仅次于激光雷达（Lidar）的重要传感器部件，预计2024年汽车领域IMU市场需求达到2.3亿美元；惯性测量单元（IMU）也是人形机器人姿态稳定和航位推算的关键部件，粗略测算2035年全球人形机器人用IMU市场规模有望达到34.34亿美元。目前公司在汽车自动驾驶领域拓展较快，人形机器人领域蓄势待发。 盈利预测、、估值分析和投资建议：：预计公司2023-2025年营业收入分别为3.17、4.63、6.56亿元，增速分别为39.6%、46.2%、41.7%，净利润分别为1.64、2.32、3.22亿元，增速分别为40.4%、41.7%、38.8%，对应EPS分别为0.41、0.58、0.80元，以12月29日收盘价38.67元计算，对应PE分别为94.5X、66.7X、48.1X。公司是国内较为稀缺的MEMS惯性传感核心元件生产商，业绩增长较为稳健，并且自动驾驶等新兴领域未来有望创造业绩增长新动能，我们看好公司未来的发展，但考虑到自动驾驶等新兴领域对价格更为敏感、验证周期长且仍处于持续探索成熟方案阶段，在需求起量和毛利率稳定等方面存在较大不确定性，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、新客户及新市场开拓风险、晶圆代工及封测厂商管控风险、市场占有率、经营规模等方面和行业龙头存在差距的风险。

公司是我国少数专业从事激光加工控制领域的数控系统及解决方案供应商，主要产品包括激光加工控制系统、激光系统集成硬件产品及激光精密加工设备等。根据2023年中报数据，公司主要收入来源于激光加工控制系统产品，收入占比约70%，主要来自于振镜控制系统产品。其中伺服控制系统产品市场开拓逐步开展，收入占比约1%。硬件方面，激光系统集成硬件收入占比约18%，其中8%来自高精密振镜；激光精密加工设备收入占比约12%，其中7%来自公司自主生产的激光精密调阻设备。公司产品在国内重点市场的行业应用领域方面，大消费/广告/包装领域占比36.78%，3C消费电子领域占比21.86%，新能源/电池/光伏领域占比21.30%，PCB/半导体领域占比9.28%，航空航天领域占比4.84%。在激光振镜加工控制系统领域，公司振镜控制系统产品总发货数约占市场总量的三分之一，在国内细分应用领域市场占有率仍保持第一。 事件描述公司于近日发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现营收1.54亿元/+7.33%，归母净利润0.33亿元/+4.33%，扣非归母净利润0.18亿元/-39.76%；其中Q3实现营收0.45亿元/+18.51%，归母净利润0.07亿元/+33.13%。 事件点评营收整体稳健增长，Q3归母净利润增速转正。前三季度公司在保持产品市场占有率的同时，积极向新能源动力电池、光伏等高端应用领域拓展，弥补消费3C领域需求不足的影响，在终端市场需求不足、出口需求疲软、下行压力犹存的环境下，前三季度公司收入稳健增长，业绩增速实现转正。 分季度看，Q1-Q3收入分别为0.48/0.61/0.45亿元，同比分别-5.44%/+11.40%/+18.51%；归母净利润分别为0.12/0.13/0.07亿元，同比分别+13.63%/-12.48%/+33.13%。Q3归母净利润增速改善明显，主要系政府补贴收入及理财产品收益增长所致。由于今年以来加大市场推广力度和研发投入带来的费用增长，以及股份支付费用约700万的影响，公司利润增长有所放缓，不过剔除股份支付费用后，扣非归母净利润同比下降约16%。毛利率方面，前三季度公司实现60.11%，环比+1.03pct，主要受到中高端控制系统占比增加的提振。 中高端振镜控制系统收入增长，高精密振镜、调阻设备贡献增量。分产品看，软件方面，2023H1公司主营的激光加工控制系统产品里，中高端控制系统实现收入4,607.6万元/+2.1%，伺服控制系统产品已在几十家客户处进行试用及测试，实现收入100万元/+942%；硬件方面，在激光系统集成硬件中，公司持续进行振镜产品的关键技术研发，产品产能、性能及生产良率逐步得到提升，苏州捷恩泰引进的日本相关技术也逐步导入生产，高精密振镜实现收入913万元/+63%；在激光精密加工设备中，公司自研的激光精密调阻设备实现收入739万元/+212.11%，主要应用于航空航天、电子元器件生产等领域，可根据客户需求进行定制，满足其不同应用的特殊需求。 增资子公司推进硬件产品研发，产品逐步导入生产。根据公司战略调整和募投项目实施的需要，公司与日本Technohands合作投资设立苏州捷恩泰并在上半年进行增资，其主要业务为向苏州金橙子提供高精密振镜电机的研发及生产相关服务，其中子公司苏州金橙子股权占比85%；苏州捷恩泰引进的日本相关技术也于上半年逐步导入生产。新推出FalconScan捷隼系列产品、高功率焊接振镜产品，相关性能指标达到国际产品的同等水平。同时，公司与高校合作共同进行高端五轴振镜的研发及产品化进程，预计会为公司带来新的业务突破。此外，公司还对子公司北京锋速进行增资，北京锋速将持续开展激光精密调阻设备的研发及销售，为航空航天、电子元器件生产等行业提供高质量高精度的加工设备，公司自主生产的激光精密调阻设备可根据客户需求进行定制，各项性能指标均达到了较高水平，受到客户一致认可。 投资建议公司自主研发的振镜控制系统处于国内细分市场领先位置。在巩固当前市场份额的基础上，未来公司一方面持续推陈出新，增加对伺服控制系统、激光柔性精密智造平台、飞动控制系统、高精密数字振镜、高精密激光调阻设备等新产品的研发投入，突破国内外技术壁垒；另一方面，不断向高端应用领域如航空航天、半导体、新能源、光伏等行业进行渗透，提高公司产品的市场开拓能力和市场占有率，加速高端领域国产替代进程。此外，公司3D打印振镜产品目前还在客户验证和持续优化中。预计公司2023-2025年分别实现营收2.35/3.08/4.09亿元，同比增长18.7%/31.2%/32.8%；实现归母净利润0.45/0.63/0.83亿元，同比增长15.5%/40.3%/31.0%，对应2023-2025年EPS分别为0.44/0.62/0.81元，以11月3日收盘价30.11元计算，23-25年PE分别为68.5X/48.8X/37.3X，首次覆盖给于“增持-A”评级。 风险提示经营业绩受下游激光控制系统细分领域发展影响的风险。目前公司控制系统产品在高端应用领域销售占比仍然偏低。故公司激光控制系统既面临低功率激光微加工领域发展波动的影响，亦存在因公司中高端应用领域发展不足导致产品结构中高端控制系统销售占比下降的风险。 新产品市场开拓风险。公司激光伺服控制系统、高精密振镜产品均为新投入市场的产品，其开拓和发展需要一定的市场验证周期及客户积累，同时受到宏观经济环境、行业整体形势的影响。若在产品开发及客户开拓等方面不能取得预期进展，则面临新产品无法有效开拓市场的风险。 市场竞争风险。相比德国Scaps、Scanlab等国际厂商，公司在机器人和3D振镜联动加工技术、大幅面拼接控制技术、实时光束波动偏移补偿技术、激光熔覆等细节技术方面尚存在一定差距；目前公司在高端应用领域的控制系统销售数量占比仍处于较低水平。故公司存在可能面临在高端应用技术方面无法赶超国外竞争对手，或在高端应用领域无法实现有效市场开拓的风险。

公司已在晶体生长设备领域形成丰富产品序列， 主要生产的 8/12 英寸半导体级单晶硅炉、 6 英寸碳化硅单晶炉， 逐步得到行业内知名客户的认可，已取得良好的市场口碑， 确立了公司在半导体级晶体生长设备领域的市场地位。 同时， 公司自主研发的 12 英寸半导体级单晶硅炉实现了大尺寸硅片半导体级单晶硅炉的国产化。 根据招股书数据， 在半导体级单晶硅炉领域， 公司为沪硅产业（上海新昇）、 立昂微（金瑞泓） 12 英寸半导体级单晶硅炉的主要国内供应商， 公司市场占有率约为 9.01%-15.63%， 国内竞争对手主要为晶盛机电； 在碳化硅单晶炉领域， 公司主要向三安光电、 东尼电子、 浙江晶越、 比亚迪等多家客户供应碳化硅单晶炉， 市场占有率约为 27.47%-29.01%，竞争对手主要为北方华创。 公司于近日发布 2023 年三季度报告， 2023 年前三季度公司实现营收 2.4亿元/+81.92%， 归母净利润 0.43 亿元/+126.57%， 扣非归母净利润 0.27 亿元/+145.75%； 其中 Q3 实现营收 1.25 亿元/+87.90%， 归母净利润 0.28 亿元/+72.66%。 事件点评 营收利润双高增， 业绩增速高于收入。 前三季度公司凭借产品技术的竞争优势， 营收快速增长， 盈利能力大幅增强。 主要系销售规模扩大， 批量订单验收量增加， 同时成本管控得力带来的规模效益共同影响。 分季度看，Q1-Q3 收入分别为 0.38/0.76/1.25 亿元， 同比分别+128.5%/+57.44%/+87.90%；归 母 净 利 润 分 别 为 0.02/0.13/0.28 亿 元 ， 同 比 分 别 +307.73%/+221.70%/+72.66%， 单 Q3 收入增速环比提升， 业绩增长有所下降， 但公司处于订单逐步验收带动销售规模快速提升的成长阶段， 增速维持在较高水平。 陆续签订重大销售订单， 产销规模持续扩大。 分产品看， 2023H1 公司碳化硅单晶炉/半导体单晶硅炉的营收分别实现 0.70/0.13 亿元， 同比分别+66.64%/-41.14%， 收入占比分别为 60.90%/10.98%， 此外， 其他晶体生长设备实现营收 0.27 亿元， 收入占比为 23.90%， 占比提升较多， 主要来自公司自主研制的自动化拉晶控制系统（软硬件） 实现销售订单交付。 在重大合同订单方面， 公司于 8 月 29 日披露与客户 J 签订《【碳化硅炉】设备买卖合同》，合同金额暂估为 1.2 亿元， 分三批执行； 公司于 10 月 25 日披露与四川高景签订合同， 采购单晶炉控制系统、 光伏级单晶炉及配套， 合同金额为 3.39亿元， 规定交货时间为 2023 年 11 月 4 日至 2023 年 12 月 19 日。 公司陆续签订重大销售订单， 产销规模持续扩大， 对 23-24 年业绩产生积极影响。 此 外， 公司拟投资 2 亿建设半导体晶体生长设备总装测试厂区， 旨在补充晶体生长设备的产能。 期间费率降至低位， 产品结构影响毛利率下降。 期间费用方面， 前三季度公司期间费率为 21.64%/-6.25pct， 降至年内低位， 其中销售/管理/研发费率分别为 2.12%/10.36%/10.21%， 同比分别-0.71pct/-3.38pct/-1.23pct。 毛利率方面， 前三季度公司毛利率为 35.24%/-1.89pct， 应是受到毛利率较高的半导体单晶硅炉收入占比降低的影响。 存货方面， 公司前三季度为 1.70 亿元/+102.54%， 主要系规模扩大尚未验收商品及原材料库存增加所致； 合同负债方面， 公司前三季度为 0.98 亿元/+98.4%， 主要系预收客户款项不含税部分增加所致。 投资建议 公司在半导体晶体生长设备领域持续深耕， 已形成丰富产品序列。 凭借技术先发及客户认证的优势， 公司同众多主流硅片厂商及碳化硅衬底龙头企业建立稳定的合作关系， 并获得客户的重复和批量订单， 销售规模持续扩大。 在现有半导体级单晶硅炉、 碳化硅单晶炉的基础上， 公司结合客户及行业的产品需求， 拓展了光伏领域的技术应用， 进一步提升市场竞争力和占有率。 预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.52/0.84/1.11 元， 以 10 月 30 日收盘价45.34 元计算， 23-25 年 PE 分别为 86.8X/54.3X/40.7X， 首次覆盖给于“买入-A” 评级。 风险提示 宏观经济波动及产业政策变化风险。 半导体行业发展呈现一定的周期性特点， 如果未来宏观经济增速下滑， 终端消费市场的需求下滑， 上游产业链资本性投入及产出大于行业应用需求， 产能利用率下降， 半导体材料及芯片制造厂商将减少半导体设备的采购， 宏观经济及行业固有的周期性波动将对公司发展产生不利影响。 若未来国家相关产业政策支持力度减弱， 因技术发展等因素导致产业国产化进程减速或不及预期， 公司亦将面临因产业政策变化导致经营业绩下滑的风险。 市场竞争风险。 伴随全球半导体产业第三次转移， 中国半导体设备、 材料、 制造、 封测等子行业的发展迅速， 占全球半导体市场份额逐步提升。 一方面， 国际主要半导体材料及专用设备厂商将凭借其现有的资金、 技术、 市场及客户优势， 在国内半导体市场进一步巩固及扩大其市场份额及领先优势； 另一方面， 随着我国政策的大力支持， 国内新增半导体材料设备厂商也逐渐加入行业参与竞争。 若公司未来无法有效应对国际主要厂商和国内新进入者的双重竞争， 公司的财务状况及经营成果都将受到不利影响。 技术研发风险。 半导体材料技术指标由晶体生长设备技术能力及客户制造工艺技术能力共同实现， 晶体生长设备技术能力对材料微缺陷水平、 金属含量、 氧含量等材料技术指标具有重要影响。 若在后续研发过程中， 公司面 临因产品技术及工艺无法持续升级， 下游应用领域拓展不及预期， 研发资金投入过高， 研发进度缓慢等情形引发技术研发风险， 则可能导致公司技术研发及产业化应用失败， 技术研发及创新无法满足下游行业实际应用需求， 创新成果转化产品需求无法达到客户需求， 已投入研发创新成本无法实现预期收益， 产品市场竞争力下降等风险， 进而对公司的经营规模、 盈利能力等方面造成不利影响。

事件描述公司于近日披露2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入2.22亿元/+28.63%,归母净利润0.70亿元/+41.37%，扣非后归母净利润0.49亿元/+22.50%；其中单Q3实现营业收入0.88亿元/+74.72%，归母净利润0.28亿元/+203.01%。 事件点评单单Q3收入增速环比加快，业绩增速继续提升。2023年前三季度，高性能计算和汽车等领域保持较强的需求，公司不断开拓新市场，进一步优化产品结构，订单量持续增长。公司克服半导体下行周期、行业景气度结构化明显和行业竞争加剧的不利影响，实现收入业绩快速增长。分季度看，Q1-Q3收入分别为0.52/0.82/0.88亿元，同比分别-22.17%/+47.34%/+74.72%；归母净利润分别为0.07/0.35/0.28亿元，同比分别-69.63%/+111.52%/+203.01%，Q3经营成果继续改善，单季度营收处历史高位、增速环比加快，业绩增速继续提升，主要系收入增加及公允价值变动增加所致。 新品布局持续推进，设立新加坡子公司拓展海外市场。分产品看，23H1公司高清视频桥接及处理芯片收入1.23亿元/+14.07%，高速信号传输芯片收入0.10亿元/-24.97%，其中高清视频桥接及处理芯片的收入占比达到91.70%/+3.6pcts。新产品方面，中报显示公司研发的支持HDMI2.1、DP1.4协议规范的4K/8K超高清视频信号桥接芯片开始批量出货，成为市场上少数可支持8K显示的单芯片解决方案产品，满足了新一轮4K/8K显示器的升级换代需求以及AR/VR、超高清商业显示的市场需求；同时进一步升级的超高清桥接芯片已进入推广阶段。9月，公司拟投资1,000万美元设立新加坡子公司，有利于进一步拓展海外市场，提高全球供应链采购能力，提升国际市场占有率及公司整体抗风险能力。 行业需求不景气影响毛利率下降，持续加大研发投入。前三季度公司整体毛利率为53.80%/-9.8pcts，不过环比+0.56pct，受到行业周期性波动、需求不景气、行业竞争加剧等综合影响，公司产品售价与成本双向承压，毛利率呈现下降。前三季度公司研发费用为0.49亿元/+19.81%，公司持续加大研发投入，不过收入规模增长更高，带来费率端的下降。存货方面，公司前三季度为0.70亿元/-9.17%，占公司总资产的4.82%，相较于上年末，存货规模与占比均有所下降。 投资建议公司深耕高清视频桥接及处理芯片、高速信号传输芯片领域，拥有高效的产品竞争力和客户服务能力，构筑了较强的竞争壁垒。公司产品结构丰富，目前已拥有超过140款不同型号的芯片产品，可全面支持多种信号协议，产品性能稳定、可靠，并已成功进入鸿海科技、视源股份、亿联网络、Meta、宝利通、思科、佳明等国内外知名企业供应链。考虑到行业整体需求不景气的影响仍在持续，我们调整了公司的盈利预测水平，预计公司2023-2025年EPS分别为1.48/1.95/2.90元，以10月31日收盘价111.18元计算，23-25年PE分别为75.2X/56.9X/38.4X，维持“增持-A”评级。 风险提示半导体行业周期性及政策变化波动风险、市场竞争加剧风险、技术迭代风险。

事件描述公司发布2023年半年度报告。2023年上半年公司实现营收12.35亿元/+9.82%，归母净利润1.54亿元/+32.31%，扣非归母净利润1.52亿元/+39.68%；其中Q2实现营收6.63亿元/-10.12%，归母净利润0.74亿元/-7.60%。 事件点评业绩增速高于收入，输配电设备收入快速增长。23H1公司营收平稳增长，主要来自输配电及控制设备业务收入的快速增长，受到去年同期基数较高影响，取向硅钢业务收入小幅下降；净利润增速高于收入，主要系公司取向硅钢平均价格提高带来毛利率提升，23H1公司整体毛利率22.44%/+3.03pcts；同时销售规模增加摊薄固定费用带来净利润增加。分季度看，Q1/Q2收入分别为5.72/6.63亿元，同比分别+47.87%/-10.12%；归母净利润分别为0.80/0.74亿元，同比分别+119.25%/-7.60%，单Q2收入业绩有所降低。 输配电设备收入占比提升，取向硅钢收入有所下降。分产品看，23H1公司取向硅钢/输配电及控制设备营收分别实现6.24/5.77亿元，同比分别-9.39%/+42.66%，其中输配电及控制设备的收入占比提升至46.76%/+10.77pcts。上半年公司高效生产，实现硅钢产量5.22万吨，受八万吨高端磁性新材料项目碰电停产的影响，产量同比减少0.33万吨。输配电及控制设备方面，具体来看，公司实现电力变压器产量506万kVA,同增50.75%；成套电气设备5,119台,同增5.13%；箱式变电站656台，同增53.99%。客户方面，前百名客户收入为4.15亿元，同增40.39%，客户增加了中国铁建集团、中国中铁等大型央企国企。 项目建设有序推进，2023年预计新增2-3万吨取向硅钢产量。在项目建设方面，八万吨高磁性新材料项目部分投产，预计2023年将会新增2-3万吨产量；由于国外设备的制作周期较长，本项目将于2024年6月全面投产，预计当年可新增5-6万吨产量；低铁损高磁感硅钢铁心智能制造项目初步建成，部分产线在调试中；智能成套电气设备项目和110kv及以下技能变压器智能化工厂技改项目有序持续推进，预计于24年4月达到预定可使用状态。 投资建议公司是我国最大的民营取向硅钢生产企业之一，依托现有取向硅钢和输配电及控制设备的产业基础，两大业务互相促进协同发展，打造从上游原材料到下游产品的一体化产业链，拥有较强的市场竞争力。随着取向硅钢产能和高牌号占比的不断提升，公司持续满足国内新能源领域新增和替代需求以及出口供给，同时带动输配电及控制设备业务的持续增长。预计公司2023-2025年EPS分别为1.17/1.65/2.02元，以8月25日收盘价15.79元计算，23-25年PE分别为13.4X/9.6X/7.8X，维持“买入-B”评级。 风险提示下游行业周期性波动、原材料价格波动、市场竞争风险、项目建设风险。

事件描述 公司于近日披露 2023 年半年度报告。 23H1 公司实现营业收入 1.34 亿元/+9.60%,归母净利润0.42亿元/+3.79%， 扣非后归母净利润0.28亿元/-11.30%；其中单Q2实现营业收入0.82亿元/+47.34%， 归母净利润0.35亿元/+111.52%。 事件点评 单 Q2 收入业绩增幅较高， 同比、 环比明显改善。 2023 年上半年， 相较于高性能计算和汽车等领域仍保持的较强需求， 手机、 PC、 视频会议等消费电子需求依然疲软。 公司克服了半导体下行周期、 行业景气度结构化明显和行业竞争加剧的不利影响， 实现收入稳健增长。 其中单 Q2 实现营收 8,227.94万元， 同比增长 47.34%， 环比增长 59.31%， 单季度营业收入创历史新高；实现归母净利润 3,465.07 万元， 同比增长 111.52%， 环比增长 374.73%， 二季度经营成果明显改善。 桥接及处理芯片收入占比提升， 高清显示等领域新品布局持续推进。 2023 年上半年， 公司围绕自身技术优势和市场能力积极进行产品布局和业务拓展。 分产品看， 23H1 公司高清视频桥接及处理芯片收入 1.23 亿元/+14.07%， 高速信号传输芯片收入 0.10 亿元/-24.97%， 其中高清视频桥接及处理芯片的收入占比达到 91.70%/+3.6pcts。 新产品方面， 公司研发的支持HDMI2.1、DP1.4 协议规范的 4K/8K 超高清视频信号桥接芯片开始批量出货，成为市场上少数可支持8K显示的单芯片解决方案产品， 满足了新一轮4K/8K显示器的升级换代需求以及 AR/VR、 超高清商业显示的市场需求； 同时进一步升级的超高清桥接芯片已进入推广阶段。 在新兴领域方面， 汽车电子作为公司重要的业务拓展方， 业务规模持续上升， 截至目前， 公司部分高清视频桥接芯片已导入车载抬头显示系统和信息娱乐系统等领域， 其中已有 6 颗芯片通过 AEC-Q100 认证， 公司开发的车载 SerDes 芯片组已成功流片。 行业需求不景气影响毛利率下降， 研发投入持续增长。 23H1 公司整体毛利率为 53.24%/-11.14pcts， 上半年集成电路行业周期性波动， 需求不景气，行业竞争加剧， 产品售价与成本双向承压， 毛利率呈现下降。 23H1 公司研发费用率 22.37%/+0.44pcts， 主要系知识产权申请及软件费用的增长。 23H1公司存货账面价值为 6,775.63 万元， 占公司总资产的 4.77%， 相较于上年末，存货规模与占比均有所下降。 投资建议 公司深耕高清视频桥接及处理芯片、 高速信号传输芯片领域， 拥有高效的产品竞争力和客户服务能力， 构筑了较强的竞争壁垒。 公司产品结构丰 富， 目前已拥有超过 140 款不同型号的芯片产品， 可全面支持多种信号协议， 产品性能稳定、 可靠， 并已成功进入鸿海科技、 视源股份、 亿联网络、 Meta、 宝利通、 思科、 佳明等国内外知名企业供应链。 预计公司2023-2025 年 EPS 分别为 1.48/2.16/3.22 元， 以 8 月 21 日收盘价 83.12 元计算， 23-25 年 PE 分别为 56.2X/38.4X/25.8X， 维持“增持-A” 评级。 风险提示 半导体行业周期性及政策变化波动风险、 市场竞争加剧风险、 技术迭代风险

深耕输配电领域， 民营取向硅钢国产化先行者。 公司深耕输配电及控制设备行业近三十年， 建立了以西南地区为核心的销售网络， 与国家电网、 南方电网等建立稳定合作。 公司自建取向硅钢产线实现投产， 是我国民营取向硅钢国产化的先行者， 成为国内唯一打通从取向硅钢到变压器制造全产业链流程的企业。 2022年公司输配电设备 /取向硅钢业务收入占比分别为38.67%/58.92%， 21年取向硅钢业务开始释放产能， 同时出口销售大幅提升，对收入增长贡献持续提升。 公司自主研发经验丰富， 多元化产品的综合竞争能力突出， 能够满足客户的综合需求， 初步了形成“立足西南， 辐射全国，走向海外” 的业务布局。 2020-2022年， 公司分别实现营业收入 12.97/19.33/25.26亿元， 复合增速 39.58%； 归母净利润分别实现 1.43/1.78/2.98亿元， 复合增速 44.63%。 取向硅钢行业集中度高， 公司持续提升产能、 优化牌号结构。 取向硅钢主要用于变压器（铁心） 的制造， 能够提升变压器能效、 降低传输损耗。 因技术壁垒较高， 国内能生产取向硅钢的企业主要集中在大型国有钢铁企业和较少数民营企业。 公司具备取向硅钢冷轧工序全流程能力和规模化生产能力，产品不仅在西南、 华东、 华南等地区取得优质订单， 同时深得海外客户认可。 根据中国金属学会电工钢分会《2022年中国电工钢产业发展报告》， 2022年公司取向硅钢产量 11.12万吨， 排名全国第三， 民营企业第一， 连续 2年保持这一市场地位。 随着公司技术改进、 加大研发投入， 牌号结构将不断优化，22年公司投资了 8万吨高性能取向硅钢产线， 旨在提升高牌号占比。 输配电设备行业集中度低， 公司西南市场优势明显。 电网投资和新型城镇化建设推动输配电及控制设备行业稳步增长。 输配电设备行业的竞争格局较为市场化， 高压市场集中、 低压市场容量较大， 其中变压器行业格局较为分散。 公司已形成多品种、 多规格的产品线， 是我国西南区域 110kV 级及以下油浸式、 干式电力变压器的主要生产企业之一， 形成深耕西南辐射全国的稳定销售网络。 2022年公司实现电力变压器产量 852.70万 kVA， 成套电气设备 9,491台， 箱式变电站 1,138台。 随着募投项目的建成达产、 节能变压器技改项目的推进和订单需求的增加， 公司输配电设备的产能将持续提升。 下游应用领域迭代延伸， 取向硅钢景气度持续上行。 变压器在电力传输和使用中不可或缺， 电力需求增长直接驱动变压器产品的数量增长和性能提升， 同步带动对取向硅钢的需求增长。“十四五” 期间全国电网总投资额持续增长， 以风电和光伏为代表的清洁能源新增装机量快速增长， 取向硅钢行业 景气度将持续上行。 据测算到 2025年新增发电机组对取向硅钢的需求量预计将超过 200万吨。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 公司是我国最大的民营取向硅钢生产企业之一， 依托现有取向硅钢和输配电及控制设备的产业基础， 两大业务互相促进协同发展， 打造从上游原材料到下游产品的一体化产业链， 拥有较强的市场竞争力。 随着取向硅钢产能和高牌号占比的不断提升， 公司持续满足国内新能源领域新增和替代需求以及出口供给， 同时带动输配电及控制设备业务的持续增长。预计公司 2023-2025年分别实现营业收入 30.99/42.23/50.15亿元，同比增长 22.6%/36.3%/18.8%； 归母净利润 3.92/5.51/6.74亿元， 同比增长31.6%/40.4%/22.4%， 对应 EPS 分别为 1.18/1.65/2.02元。 以 4月 28日收盘价19.61元计算， 23-25年 PE 分别为 16.65X/11.86X/9.69X， 首次覆盖给予“买入-B” 评级。 风险提示： 下游行业周期性波动、 原材料价格波动、 应收账款较大、 项目建设风险等； 汇率波动风险。

公司概况 公司专注高速混合信号芯片领域， 产品分为高清视频桥接及处理芯片和高速信号传输芯片， 22年收入占比分别为 88.52%和 10.79%， 其中视频桥接芯片是公司长期专注并已建立较强技术与市场优势的产品线， 公司产品广泛应用于安防监控、 视频会议、 车载显示、 显示器及商显、 AR/VR、 PC 及周边、 5G 及 AIoT 等多元化的终端场景。 根据 CINNO Research 统计， 2020年，公司在全球高清视频桥接芯片市场中销售额居于第六位， 在全球高速信号传输芯片市场中销售额居于第八位， 公司也是前述各市场中排名前二的中国大陆芯片设计企业。 公司于近日发布 2022年年度报告， 2022年公司实现营收2.41亿元/+2.61%， 归母净利润 0.69亿元/-17.68%， 扣非归母净利润 0.57亿元/-20.08%。 事件点评 受半导体下游需求影响业绩承压。 2022年公司营收同比+2.6%， 受到半导体行业下游需求有所放缓， 以及消费电子产业链去库存压力的影响， 公司营收增速放缓但保持增长。 业绩方面， 22年归母净利润同比-17.7%， 主要受到多重因素影响 1） 公司持续加大研发投入； 2） 产品调价和产品结构变化等因素影响， 芯片产销量均有下滑， 毛利率呈现下降； 3） 宏观经济和半导体行业需求变化导致库存同比增加， 公司计提的存货减值准备金额同步增长。 分季度看， 单 Q4公司实现营收 0.68亿元/-7.19%， 归母净利润 0.19亿元/-40.22%。 进一步巩固产品优势， 优化客户和产品结构。 分产品看， 2022年公司高清视频桥接及处理芯片/高速信号传输芯片的营收分别实现 2.13/0.26亿元，同比分别+7.25%/-22.63%。 在高清视频桥接及处理芯片产品方面， 公司持续开发支持更高分辨率的新产品， 升级工艺制程， 同时通过与主流 SoC 厂商紧密合作， 在 AR/VR、 车载显示、 视频会议、 安防监控等领域进一步巩固公司产品优势； 在高速信号传输芯片产品方面， 公司对相关产品进行规范和性能升级， 支持更高的分辨率和数据传输带宽， 全面提升产品线的丰富和升级。 在产品结构上， 提高重点产品销售占比， 同时做好新品布局； 在客户结构上，围绕安防监控、 视频会议、 车载显示等七大应用领域， 努力拓展市场空间，积极突破行业大客户， 持续提升服务大客户的能力。 公司进一步加强产品可靠性测试， 截至目前， 已有 6款产品达到车规级产品可靠性要求， 为公司进入车载市场奠定基础。 产品结构调整毛利率下降， 持续加大研发投入。 公司 2022年综合毛利 率为 62.64%/-1.95pcts，主要受到产品结构调整导致的桥接及处理芯片毛利率下降的影响， 其中， 高清视频桥接及处理芯片和高速信号传输芯片的毛利率分别为 61.57%和 71.53%， 同比分别-3.22pcts/+7.35pcts。 22年公司期间费用率为 34.81%/+2.34pcts， 其中销售/管理/研发费用分别为 3.30%/9.30%/22.99%， 同比分别+0.25pcts/+1.30pcts/+1.76pcts， 公司持续加大研发投入， 人员薪酬和其他研发投入同比增长。 投资建议 公司深耕高速混合信号芯片领域， 通过现有产品线的迭代升级与新产品线的多元化开拓， 在高清视频桥接及处理芯片、 高速信号传输芯片领域构筑了较强的竞争壁垒。 公司产品结构丰富， 目前已拥有超过 140款不同型号的芯片产品， 已成功进入国内外多家知名企业供应链， 并在细分领域保持市占率领先地位。 在半导体行业供需关系改变的情况下， 行业发展面临周期性波动， 下游市场需求呈现出结构化特征， 公司积极加强新产品推广力度， 不断优化产品和客户结构， 持续提升产品竞争力。 预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 1.48/2.17/3.23元， 以 4月 11日收盘价 101.81元计算， 23-25年 PE 分别为 68.7X/46.9X/31.6X， 首次覆盖给于“增持-A”评级。 风险提示 半导体行业周期性及政策变化波动风险、 市场竞争加剧风险、 存货余额较大及减值风险、 汇率波动风险。

深耕敏感肌专业护肤赛道， 业绩增长较快。 公司以“薇诺娜” 品牌为核心， 专注应用天然植物成分提供温和专业的皮肤护理产品， 重点针对敏感性肌肤。 公司品牌定位清晰， 具有优秀的品牌塑造能力， 品牌矩阵已基本成形。 2017~2021年， 公司营业收入和归母净利润的复合增长率分别为 49.8%和54.0%， 业绩增长较快， 期间费率管控较好， 毛利率水平同行居前。 国货美妆品牌市占率提升， 功效护肤赛道长坡厚雪。 对标日本我国化妆品行业景气度较高， 行业快速增长， 人均消费提升空间巨大。 国货美妆品牌消费年轻化， 电商新模式推动线上渗透率不断提升。 国货美妆品牌多分布于中高端和大众化市场， 在中高端市场的替代效应初步显现， 品牌市场份额不断攀升。 化妆品新规体系规范功效宣称评价， 提高行业进入门槛， 利好功效护肤赛道的发展， 新锐国货品牌占据头部市场份额， 持续带动行业快速增长。 独特成分+技术优势支撑， 品牌份额保持领先。 应用云南特色植物专注敏感肌肤护理， 以市场为导向开展研发， 植物基础研究、 现代配方技术研发优势国内领先。 产品以敏感肌护肤类为主， 品牌市占率保持领先， 两大单品特护霜、 防晒乳引领销售。 持续完善品牌矩阵， 子品牌聚焦婴童专业护理、 高端抗衰， 开辟第二增长曲线。 线上头部平台直营为主， 线下专业化渠道覆盖。 线上直营为主， 主营阿里系平台， 自建平台客单价、 复购率较高。 公域引流、 私域转化， 二者结合吸引沉淀用户留存和复购。 公司线下渠道专业化覆盖， 聚焦于中部西南部的OTC 连锁药房， 门店超 2万家， 同时持续推进 CS 新型渠道布局， 积极拓展与美妆集合店的合作， 利用屈臣氏的 O+O 零售平台强化品牌线下体验。 新媒体投放矩阵+创新营销品宣， 树立敏感肌护肤专业品牌形象。 公司充分利用多元化的新媒体营销渠道， 多层次覆盖目标消费群体。 成熟的营销体系与较高的品牌知名度为产能消化提供保障。 多种形式加码创新营销进行品牌宣传， 树立敏感肌护肤专业品牌形象。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 短期来看， 公司在多元渠道创新营销的推动下， 凭借线上自营平台的高增和线下 OTC+屈臣氏渠道的高效赋能， 持续引领全渠道协同快速增长； 长期来看， 公司凭借敏感肌护肤赛道的专业品牌形象， 通过独特成分和技术研发搭建的壁垒较强， 品牌矩阵逐步搭建， 助力公司进一步开拓国内外市场， 不断提升品牌心智和市场占有率。 预计2022-2024年 EPS 分别为 2.8/3.6/4.6元，对应公司 11月 28日收盘价 129.4元，2022-2024年 PE 分别为 46.7X/36.3X/28.4X， 维持“买入-B” 评级。

公司发布2022 年三季度报告，前三季度公司实现营业收入39.6 亿元/+31.5%，归母净利润4.95 亿元/+35.96%；其中Q3 实现营业收入13.4 亿元/+22.1%，归母净利润1.98 亿元/+43.6%。 事件点评 利润增长高于收入，Q3 业绩超预期。前三季度公司营收40 亿元/+32%，Q3 实现13 亿元/+22%，主要受到线上直营业务和子品牌彩棠的快速增长，依托大单品策略，公司主品牌持续引领整体增长；业绩方面，前三季度归母净利润5 亿元/+36%，Q3 实现2 亿元/+44%，业绩增长超预期，主要受到线上直营渠道营收增长带来的利润提升，大单品收入占比及毛利率提升，以及子品牌盈利带来的增长。 线上直营带动整体增长，子品牌贡献新增量。分渠道看，公司线上/线下分别实现营收34.8/4.7 亿元，同比分别+41.5%/-14.3%，线上占比88%，其中线上直营渠道占比约65%，同比+50%左右，单Q3 同比+35%以上。天猫仍是公司主要线上销售平台，占比超45%，公司持续夯实大单品矩阵策略，毛利率不断提升；抖音体量和增速均表现亮眼，占比超15%，公司在抖音平台强化品牌自播，新设2 店主销大单品、客单价较高。分品牌看，主品牌珀莱雅营收占比超80%，同比增长超30%，保持较快增长；彩妆子品牌彩棠营收约3.4 亿元/+110%，高速增长的同时维持了良好的盈利水平。 高毛利产品带动盈利能力提升，销售费率同比提升。盈利能力方面，前三季度销售毛利率69.4%/+4.8pct，Q3 实现72.0%/+5.9pct，主要受到大单品和精华类高毛利品类占比提升的影响，H1 主品牌珀莱雅和彩棠毛利率均达70%以上；销售净利率12.7%/+1.2pct，其中Q3 实现14.6%/+2pct，受到线上营收增长、毛利率提升以及子品牌盈利等多重因素影响。费用率方面，前三季度期间费用率50.5%/+1.4pct，主要受到销售/研发费率同比+1.0pct/+0.7pct影响，主要系双11 提前投放带来部分形象宣传推广费费率的提升。现金流方面，经营性现金流7.7 亿元/+57.4%。 投资建议 公司以线上渠道为主，夯实大单品策略，持续打造、优化核心大单品矩阵建设。通过强化自主研发能力和洞察消费者需求的市场敏锐度，主要品牌销售规模、溢价能力和复购率不断提升。我们看好公司持续深化以“研发、产品、内容、运营”为主线的精细化运营管理体系，预计2022-2024 年EPS分别为2.6/3.3/4.2 元，对应公司10 月27 日收盘价163.5 元，2022-2024 年PE 分别为63.0X/49.6X/39.4X，维持“买入-A”评级。 风险提示 行业内品牌竞争激烈；营销投放竞争加剧；新品培育孵化不达预期；疫情反复对正常经营和供应链带来不确定性影响。

事件描述 公司发布 2022年三季度报告， 前三季度公司实现营业收入 29.0亿元/+37.1%， 归母净利润 5.2亿元/+45.6%； Q3公司实现营收 8.5亿元/+20.7%，归母净利润 1.2亿元/+35.5%。 事件点评 营收业绩快速增长， 利润增速高于收入。 营收方面， 前三季度实现营收+37% ， 其 中 Q1-Q3分 别 实 现 收 入 8.1/12.4/8.5亿 元 ， 同 比 分 别+59.3%/+37.3%/+20.7%， Q3收入增速有所下降， 公司依托王牌单品和持续推新， 带动销售规模和收入持续增长； 业绩方面， 前三季度实现归母净利润+45.6%， 其中 Q1-Q3分别实现 1.5/2.5/1.2亿元，同比+85.7%/+33.6%/+35.5%，Q3业绩增速略有提升， 整体表现符合预期。 前三季度扣非后归母净利润为4.5亿元/+35.5%， 其中投资收益较去年同期增加 4,607万元， 大幅增加， 主要系公司利用闲置资金取得理财收益增加影响。 不断丰富产品矩阵， 持续推新满足精细化需求。 从线上销售来看， 公司Q3在主流电商平台 GMV 均能实现个位数至双位数不同程度的增长，其中淘系和抖音平台销售占比超 8成。 淘系仍是公司主要线上销售平台， 公司不断丰富产品矩阵， 重点打造防晒系列、 推新抗老系列大单品， 满足精细化需求； 新品牌薇诺娜宝贝也开启发力； 抖音体量过亿， 增速较淘系较快。 H1公司线上渠道占比约 80%， 以直营渠道为主， 主品牌薇诺娜在天猫等主流平台美妆品牌排行榜名列前茅。 天猫美妆数据显示， 22年双 11于 10月 24日开启首轮预售， 美妆预售榜中薇诺娜位列第 4， 细分到美容护肤类榜单中， 薇诺娜位列第二； 据超头直播间成交数据测算， 24日美妆节薇诺娜上架 8款产品链接， 超头直播间预售合计 GMV 预估超过 5亿元。 净利率有所提升， 期间费用持续增长。 毛利率方面， 前三季度公司实现销售毛利率 76.8%/-0.1pct， 销售净利率 17.8%/+1pct。 费用率方面， 前三季度期间费用率为 57.2%/+1.3pct， 其中销售/管理/研发费率同比分别-0.1pct/+0.2pct/+1.1pct； 前三季度销售/管理/研发费用同比分别+36.1%/+41.0%/+84.7%， 公司持续加大品牌形象推广宣传费用、 仓储物流投入以及人工薪酬等费用投入， 同时加大研发投入， 带动各项费用均有增长。 前三季度经营性现金流 0.9亿元/-75.3%， 主要受到经营现金流出增长较多影响， 为配合 Q4大促活动销售计划的备货需要， 公司加大对生产资料和服务采购规模和投入。 投资建议公司定位于敏感肌肤护理， 品牌矩阵不断丰富， 在巩固主品牌优势的同时， 发力婴童护肤品牌， 进军高端抗衰领域。 公司坚持线上线下协同发展，优化公域、 搭建私域， 线上渠道实现快速增长。 我们看好公司的产品矩阵搭建和自主研发技术， 以及精准的营销触觉， 预计 2022-2024年 EPS 分别为2.8/3.6/4.6元， 对应公司 10月 25日收盘价 142.99元， 2022-2024年 PE 分别为 51.1X/39.5X/31.0X， 维持“买入-B” 评级。 风险提示 高端外资品牌及本土新锐品牌带来市场竞争加剧风险； 销售平台及品牌相对集中风险； 委托加工的风险； 疫情带来不确定性风险。

事件描述 公司发布 2022年三季度主要经营数据， 初步核算， 2022年 1-9月， 公司实现营业总收入为 38.76~39.76亿元， 同比+28.67%~31.99%； 实现归母净利润 4.77~4.97亿元，同比+30.92%~36.41%。其中 Q3实现营业总收入为 12.5~13.5亿元， 同比+14.20%~23.34%； 实现归母净利润 1.8亿元到 2.0亿元， 同比+30.25%~44.72%。 事件点评 营收稳健增长， Q3业绩超预期。 前三季度公司营收同比增长在 28.7%到 32.0%的区间内， 单 Q3同比增长在 14.2%到 23.3%的区间内， 依托大单品策略， 公司主品牌持续发力引领增长， 核心系列产品矩阵打造效果较好， 品牌力进一步增强； 业绩方面， 前三季度归母净利润同比增长在 30.9%到 36.4%的区间内， 单 Q3同比增长在 30.3%到 44.7%的区间内， 业绩增长超预期。 前三季度整体净利率水平达到 12.0%~12.5%， 同比+0.5~1pct； 单 Q3净利率14.4%~14.8%， 同比+1.8~2.2pct。 推测增量主要来自于公司发力抖音渠道和子品牌彩棠带来的销售增长。 线上整体增长， 发力抖音增速较快。 分平台看， Datayes Pro 数据显示（下同）， 公司单 Q3在天猫淘宝、 京东、 拼多多和抖音四大平台的合计 GMV13.6亿元/+13.5%， 其中淘系 7.5亿元/+1.3%， 抖音 3.8亿元/+44.3%， 两大平台合计占比约 83%。 天猫仍是公司主要线上销售平台， 公司持续夯实大单品矩阵策略， 深化会员运营， 客单价不断提升； 抖音后来居上， 体量和增速均表现亮眼， 公司在抖音平台强化品牌自播， 年内新设账号抖音 2店， 成功实现大单品转型， 客单价和复购率不断增强。 珀莱雅整体销售增长， 彩棠抖音增速较快。 分品牌看， 从淘系抖音两大平台合计 GMV 口径看，单 Q3主品牌珀莱雅双平台合计 GMV8.9亿元/+4%，其中抖音 GMV3.0亿元/+22.6%， 贡献增量， 而淘系 5.9亿元/-3.5%， 虽然体量较大但增速下降。 主品牌珀莱雅持续深化大单品策略， 不断升级推新和拓展品类， H1大单品占比提升至 35%， 9月上新源力精华 2.0带动淘系销售增速转正； 单 Q3子品牌彩棠双平台合计 GMV1.5亿元/+45.5%， 其中抖音GMV5,306.4万元/+563.3%， 体量虽小但增速较快， 淘系 1.0亿元/+2.9%， 销售过亿、 小幅增长。 彩棠延续珀莱雅护肤基因， 持续深耕专业化妆师彩妆品牌形象， 8月上新卸妆膏拉动淘系销售增速转正， 主推单品高光、 遮瑕等持续抢占类目份额。 投资建议公司以线上渠道为主， 夯实大单品策略， 持续打造、 优化核心大单品矩阵建设。 通过强化自主研发能力和洞察消费者需求的市场敏锐度， 主要品牌销售规模、 溢价能力和复购率不断提升。 我们看好公司持续深化以“研发、产品、 内容、 运营” 为主线的精细化运营管理体系， 预计 2022-2024年 EPS分别为 2.6/3.3/4.2元， 对应公司 10月 17日收盘价 175.4元， 2022-2024年PE 分别为 67.5X/53.2X/42.3X， 维持“买入-A” 评级。 风险提示 行业内品牌竞争激烈； 营销投放竞争加剧； 新品培育孵化不达预期； 疫情反复对正常经营和供应链带来不确定性影响。

公司发布2022 年半年度报告，上半年公司实现营业收入20.5 亿元/+45.2%，归母净利润3.95 亿元/+49.1%；Q2 公司实现营收12.4 亿元/+37.3%，归母净利润2.5 亿元/+33.6%。 事件点评 营收业绩快速增长，利润增速高于收入。营收方面，上半年实现营收+45%，其中Q1/Q2 分别实现收入8.1/12.4 亿元，同比分别+59.3%/+37.3%，公司依托王牌单品和持续推出的新品，主营护肤品类和线上自营增速较好，持续带动销售增长；业绩方面，上半年实现归母净利润+49%，其中Q1/Q2分别实现1.5/2.5 亿元，同比+85.7%/+33.6%，整体表现符合预期，在618 购物节的虹吸效应下，Q2 贡献了上半年六成以上的业绩。上半年扣非后归母净利润为3.6 亿元/+40.5%，其中投资收益较去年同期增加4101 万元，大幅增长，主要系公司利用闲置资金取得委托理财收益增加影响。 护肤品类+线上自营贡献主要收入，不断丰富产品矩阵。分品类看，上半年公司护肤/医疗器械/彩妆类分别实现18.3/1.9/0.2 亿元， 同比分别+45.4%/+54.9%/-1.9%，护肤品类占比近90%。上半年公司不断丰富产品矩阵，重点打造防晒系列、推新抗老系列大单品，满足精细化需求；新品牌薇诺娜宝贝也开启发力。分渠道看，上半年公司线上/线下渠道分别实现是营收16.3/4.1 亿元，同比分别+47.8%/+36.9%，线上渠道占比约80%，线上以直营渠道为主，实现收入12.4 亿元/+60.2%。上半年公司线上多样化运营公域和私域流量，在天猫等主流平台美妆品牌排行榜名列前茅；线下积极拓展销售渠道，贝泰妮集团公众号发布的中期业绩报告显示，截至22 年6 月底，公司已入驻超4000 家屈臣氏店铺，OTC 渠道已覆盖21 个省级行政区。 护肤品类毛利率略有增长，期间费用持续增长。毛利率方面，上半年公司实现销售毛利率约76.9%，同比-0.3pct 小幅下降，其中护肤品类毛利率76.4%/+0.2pct，略有增长。费用率方面，上半年期间费用率为55.5%，同比+1.8pct，与销售规模增长基本匹配，其中销售/管理/研发费率同比分别+0.3pct/+0.4pct/+0.9pct。上半年销售/管理费用同比分别+46.2%/+55.9%，公司持续加大品牌形象推广宣传费用、仓储物流投入以及人工薪酬等费用投入，同时加大研发投入，带动各项费用均有增长。上半年经营性现金流2.1亿元/-42.2%，主要受到下半年供应链计划保供，公司加大对生产资料和服务采购的规模和投入。 投资建议公司定位于敏感肌肤护理，品牌矩阵不断丰富，在巩固主品牌优势的同时，发力婴童护肤品牌，进军高端抗衰领域。公司坚持线上线下协同发展，优化公域、搭建私域，线上渠道实现快速增长。我们看好公司专业的产品品质和自主研发技术，以及精准的营销触觉，预计2022-2024 年EPS 分别为2.8/3.6/4.6 元，对应公司8 月26 日收盘价188.45 元，2022-2024 年PE 分别为67.3X/52.1X/40.9X，维持“买入-B”评级。 风险提示 高端外资品牌及本土新锐品牌带来市场竞争加剧风险；销售平台及品牌相对集中风险；委托加工的风险；疫情带来不确定性风险。

事件描述公司发布2022年半年度报告，上半年公司实现营业收入26.26亿元/+36.93%，归母净利润2.97亿元/+31.33%；Q2公司实现营收13.72亿元/+35.5%，归母净利润1.39亿元/+19.2%。 事件点评主品牌+线上引领收入增长，H1业绩整体超预期。上半年公司营收同比+36.9%，分季度看Q1/Q2分别同比+38.5%/+35.5%，主要品类护肤品快速增长+38.9%，主要渠道线上高速增长+49.5%，依托大单品策略，公司主品牌持续发力引领增长，核心系列产品矩阵打造效果较好，品牌力进一步增强；业绩方面，上半年归母净利润同比+31.3%，整体超预期，其中Q1/Q2分别实现1.6/1.4亿元，同比分别+44.2%/+19.2%，Q2增速环比回落主要受到羽感防晒退货利润减少和计提资产减值损失的影响。 大单品驱动主品牌快速增长，线上直营实现高增。分品类看，公司护肤/彩妆类收入分别实现22.6/3.5亿元，同比分别+38.9%/+30%，护肤类增速高于彩妆类，彩妆类占比上升。分品牌看，主要品牌珀莱雅/彩棠分别实现营收21.3/2.3亿元，同比分别+43.1%/+110.6%，其他自有品牌实现收入2.06亿元/+19.70%。其中珀莱雅持续深化大单品策略，不断升级推新和品类拓展，大单品占比从20%提升至35%；彩棠持续深耕专业化妆师彩妆品牌形象，主推单品持续抢占类目份额；分渠道看，线上/线下分别实现收入23.1/3.1亿元，同比分别+49.5%/-16.3%，线上渠道占比达88%；其中线上直营渠道营收17.5亿元/+60%，渠道占比提升9.9pct。公司在天猫平台夯实大单品矩阵策略，深化会员运营，客单价从205元提升至261元；在抖音平台强化品牌自播，新设账号成功实现大单品转型，品牌溢价能力和复购率不断增强。线下由于疫情影响店铺客流、线上分流，以及终端网点结构优化等因素影响销售持续下降。 高毛利产品带动毛利率提升，费用管控效率较高。毛利率方面，公司主营毛利率36.9%/+4.4pct，主要受到精华等高毛利品类占比提升的影响，主品牌珀莱雅和彩棠毛利率均达70%以上。费用率方面，上半年期间费用率49.1%/-0.6pct，主要受到管理费率下降的影响，其中销售/管理/研发费率同比分别+0.44pct/-1.22pct/+0.69pct。公司增加形象宣传推广费2.6亿元/+40.5%，带动销售费率上涨。现金流方面，经营性现金流7.1亿元/+168.2%，主要来自于收入增长。 投资建议公司以线上渠道为主，夯实大单品策略，持续打造、优化核心大单品矩阵建设。通过强化自主研发能力和洞察消费者需求的市场敏锐度，主要品牌销售规模、溢价能力和复购率不断提升。我们看好公司持续深化以“研发、产品、内容、运营”为主线的精细化运营管理体系，考虑到上半年业绩整体超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2022-2024年EPS分别为2.6/3.3/4.2元，对应公司8月26日收盘价165.5元，2022-2024年PE分别为63.3X/49.8X/39.5X，维持“买入-A”评级。 风险提示行业内品牌竞争激烈；营销投放竞争加剧；新品培育孵化不达预期；疫情反复对正常经营和供应链带来不确定性影响。

事件描述 公司发布 2022年半年度报告， 上半年公司实现营业收入 21.74亿元/-5.31%， 归母净利润 1.5亿元/-25.63%； Q2公司实现营收 9.21亿元/-21.7%，归母净利润 0.55亿元/-43.27%。 事件点评 华东疫情影响 Q2收入业绩双降。 上半年公司营收同比-5.3%， 分季度看Q1/Q2分别实现 12.5/9.2亿元， 同比分别+11.9%/-21.7%， Q2华东疫情影响加盟商补货和单店收入导致营收规模下降， 上半年华东区域收入同比-13%； 业绩方面， 上半年归母净利润同比-25.6%， 其中 Q1/Q2分别实现 0.95/0.55亿元， 同比分别-9.4%/-43.3%， Q2疫情影响降幅扩大， 主要受到刚性成本支出压制利润， 导致净利润降幅高于收入。 传统黄金首饰、 线上销售实现增长， 华东区域收入下降。 分产品看， 公司时尚珠宝/传统黄金/皮具类产品收入分别实现 12.6/6.5/1.8亿元， 同比分别-9.6%/+5.3%/-18.7%， 收入占比分别为 58.2%/30.0%/8.3%。 上半年只有传统黄金首饰的销售实现小幅增长， 主要受到黄金收入占比提升和金价波动的影响。 分区域看， 华东地区收入占比达 45.4%， 上半年实现 9.9亿元/-13.1%，主要受到 Q2疫情影响门店经营和加盟商补货， 其余区域收入占比在 10%以下； 分渠道看， 线上销售实现 5.5亿元/+10.3%， 实现增长， 其中第三方平台收入 4.7亿/+16.7%。 门店拓展方面， 上半年门店净增加 40家。 公司调整核心加盟政策， 积极做好拓店资源配套保障， 在成熟市场主抓渠道下沉， 成长区域着重打造渠道标杆， 推动加盟业务拓展， 总门店达到 751家， 为了实现全年展店 200家的目标， 预计下半年公司展店将提速。 结构因素影响毛利率下降， 压缩库存带动现金流大幅提升。毛利率方面，公司整体毛利率 32.0%/-2.6pct， 从结构上看， 时尚珠宝/黄金首饰/皮具毛利率同比分别-2.8pct/-3.4pct/+4.3pct。 黄金产品收入占比提升， 其中代理业务占比提升带来毛利率的下降， 还有部分金价波动的影响。 费用率方面， 上半年期间费用率 22.0%/-0.6pct， 主要受到销售费率同比-0.83pct 的影响。 现金流方面， 经营性现金流 4.0亿元/+260.5%， 主要系公司主动压缩库存规模， 提升库存周转效率所致。 存货方面， 上半年存货 24.1亿元/-1.7%， 其中珠宝业务存货余额 19.4亿元/-10.1%。 投资建议 上半年公司进一步明确双引擎驱动的战略方向， 一方面协同加盟商加速线下渠道规模扩张、 紧抓线上销售持续增长； 另一方面提质增效， 以单店增 长为核心， 加速全渠道用户生态系统建设， 不断巩固产品竞争力。 此外， 公司拟通过与力量钻石合资创建全新品牌， 积极布局培育钻石赛道的业务发展。 考虑到疫情对 Q2业绩造成较大影响， 下半年公司将加速推进生产经营活 动 ， 争 取 完 成 全 年 业 绩 指 标 ， 预 计 公 司 2022-2024年 EPS 分 别 为0.41\0.50\0.62元， 对应公司 8月 24日收盘价 5.26元， 22-24年 PE 分别为13.0X/10.4X/8.5X， 首次覆盖给予“增持-A” 评级。 风险提示 疫情影响居民消费能力和消费意愿； 黄金价格波动； 铺货及存货管理风险。