公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商。广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，产品主要应用于数据中心、云计算、工业互联网、人工智能、5G通讯、汽车电子、安防和打印等终端领域。从产品收入构成来看，服务器产品始终是公司的第一大收入来源，收入占比稳步上升并已接近70%；从产品销售情况来看，公司产品主要通过外销的方式供给终端客户或EMS等电子产品制造商，但大部分仍在中国大陆进行组装加工。受益于AI等技术快速发展，公司业绩增长加速、盈利能力稳步提升：2024H1公司营收及归母净利润分别实现17.06、3.19亿元，较去年同期分别增长45.50%、102.42%；2024H1公司毛利率和净利率分别提升至34.34%、18.73%。 AI浪潮驱动服务器PCB快速发展，公司竞争地位有望继续增强。受短期扰动因素影响PCB行业景气度下滑，但从中长期来看PCB仍是电子终端设备不可或缺的组件。并且根据Prismark预测，服务器/数据存储、汽车有望成为未来PCB增长最为快速的领域，也将驱动PCB产品性能向更高水平演进，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB产品的需求或将持续增长。目前，从事服务器PCB生产的厂商主要有广合科技、健鼎科技、金像电子、深南电路、沪电股份、生益科技、胜宏科技，其中广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，随着销售收入持续增长，竞争地位有望进一步增强。 器公司深耕服务器PCB领域，先发优势铸就核心竞争壁垒。①公司专注于服务器PCB领域，位居全国第一、全球第三，对于服务器PCB在设计复杂性、性能稳定性等方面的高要求有较为深刻的理解，能够深入了解客户需求并提供能够满足服务器高性能、高可靠性、高效能运行需求的产品。②依托优异的管理能力，公司制定了全面、灵活、高效的定制化产品研发体系，打造了精益化、标准化的生产流程，形成了全面的成本控制管理能力，可为客户提供定制化产品及快速响应服务。③基于量产一代、试产一代、研发一代的策略，公司深度绑定戴尔、浪潮等国内外知名客户，具有较强的业务连续性。 公司泰国工厂建设稳步推进，产能瓶颈突破后业务拓展有望加速。公司目前已有广州、东莞、黄石工厂，且泰国工厂建设正在稳步推进过程中。其中，广州工厂及泰国工厂产品定位主要是面向数据中心的服务器、交换机产品以及通信类产品；黄石工厂产品定位主要面向智能终端类产品；东莞工厂主要为广州两厂提供机加工配套服务。2024年7月公司泰国工厂已顺利封顶，预计今年年底建成投产，一期满产后预计年销售约20亿元，海外市场拓展可期。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为36.11、50.47、59.03亿元，增速分别为34.8%、39.8%、17.0%；净利润分别为6.77、8.54、10.42亿元，增速分别为63.3%、26.1%、22.1%，对应EPS分别为1.60、2.02、2.47元，以9月12日收盘价34.46元计算，对应PE分别为21.5X、17.0X、14.0X。公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，AI浪潮逐步成为发展大势及泰国工厂建成投产均有利于公司业绩快速增长，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且服务器PCB领域新增供应商的持续涌入可能会压缩公司的盈利空间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、服务器PCB行业市场竞争加剧的风险、AI服务器应用拓展进度不及预期的风险、贸易摩擦风险及汇率波动风险、黄石工厂及泰国工厂产能利用率提升不及预期的风险。

公司发布 2024年半年报，利润同比大幅增长。2024上半年公司实现营收 108.0亿元， 同比+169.7%； 归母净利润 23.6亿元， 同比+284.3%， 扣非后归母净利润为 23.3亿元， 同比+300.1%。 单 Q2来看， 公司实现营收 59.6亿元， 同环比分别+174.9%、 23.0%， 归母净利润 13.5亿元， 同环比分别+270.8%、+33.7%。 事件点评 北美云厂商 AI Capex 高增长， 上半年公司作为高速光模块主要供应商重点受益。 在 AI 基础设施投资的拉动下， 上半年北美亚马逊、 谷歌、 META、微软四家科技巨头 capex 897.5亿美元， 同比+44.1%。 GPU 龙头英伟达上半年实现营收 560.8亿美元， 同比+171.0%， 下游资本开支增加叠加 AI 占比提升， AI 基础设施市场快速爆发。 在 GPU 集群从万卡到十万卡、 英伟达持续推出新款网卡、 交换机升级网络端口的背景下， 光模块与 GPU 的配置比例持续增加， 800G 以上高速光模块市场爆发更为猛烈。 根据 LightCounting 7月最新报告， 2024全球用于 AI 集群的光模块市场将超过 40亿美元， 同比翻倍以上， 2025年则有望超过 70亿美元， 2029年达到 120亿美元。 AI 市场2023-2026将持续处于高增长阶段， 其后斜率趋缓但继续增长。 公司作为全球 AI 高速光模块主要供应商， 把握市场先机率先出货 800G IB 多模&单模、800G ROCE 配套光模块等， 受益于 AI 市场爆发。 高速产品占比提高， 毛利率同比提升， 同时控费增效持续提升净利率。 公司 24Q2毛利率为 33.4%， 同环比分别+2.3pct、 0.7pct， 主要由于 400G、800G 高速率产品占比的提升以及海外 AI 大客户收入贡献的提升。 上半年，公司海外、 国内营收分别为 94.7亿、 13.3亿元， 分别+172.0%、 +154.2%，海外市场在高基数的背景下仍实现了更高的增长， 显示出海外市场的高景气和公司的龙头地位。 根据 Cignal AI 统计， 在 24Q1全球高端光模块出货统计中， 公司在 400GbE、 800GbE 均名列龙头。 此外， 上半年公司汽车电子子公司君歌电子、接入网光模块子公司储翰科技分别实现营收 2.8亿（净利润 0.13亿元）、 2.8亿元（净利润 0.23亿元）， 君歌电子并表后表现良好， 储翰科技营收大幅增长。 费用率方面， 公司上半年股份支付费用合计 9700万元， 通过优秀的业绩表现和行业地位持续激励高端人才， 同时推进降本增效， 销售、管理、研发费用合计占收比为 8.5%，同比-5.4pct，最终实现归母净利率 22.3%。 持续扩产备货展现对未来订单的乐观预期。 从固定资产来看， 上半年公 司账面价值 47.4亿元， 较上年同期增加 13.6亿元， 生产设备的购置和泰国工厂的转固是主要因素。 从收入/固定资产比值来看， 2024上半年为 2.3， 去年同期为 1.2， 显示产能利用率的提升以及产品价值的高端化。 从出货量来看， 上半年光通信收发模块产能 900万只， 较上年同期+81%， 销量 620万只， 较上年同期+79%。 此外上半年公司存货账面价值为 61.7亿元， 较年初+43.8%， 其中原材料 23.2亿元， 较年初+39.8%， 公司产销两旺， 持续备货迎接更大的交付热潮。 盈利预测与投资建议 我们对于 AI 算力板块景气度变化保持乐观， 核心原因一是数据中心正从通用计算转向加速计算架构， 二是 AI 正从 AIGC 显性 APP 过渡到渗透所有行业的隐性能力， 算力需求广阔。 作为全球光模块最佳交付者， 我们看好公司 中 长 期 市 场 表 现 。 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别 为53.2/96.3/113.1亿元， 维持“买入-A” 评级。 风险提示 GPU 服务器等 AI 下游基础设施出货不及预期导致光模块市场预期下调； 北美云厂商引入新供应商导致公司市场份额下滑； 随着 AI 光模块客户结构更加多元化 ASP 和毛利率存在阶段性下滑风险； 中美经济科技摩擦导致关税政策变化等。

近日， 公司发布 2024年半年报。 2024H1， 江海股份实现营业收入 23.64亿元， 同比-4.43%； 实现归母净利润 3.47亿元， 同比-3.91%； 扣非净利润 3.16亿元， 同比-8.98%。其中， 2024Q2公司实现营收 13.13亿元， 同比增长 1.70%，环比+24.89%； 实现归母净利润 2.11亿元， 同比+1.61%， 环比+53.77%； 扣非净利润 1.87亿元， 同比-7.84%， 环比+45.71%。 点评 二季度收入创历史新高， 归母净利润同环比正增长。 二季度收入 2.11亿元， 创单季度历史新高； 2024Q2归母净利润同环比均实现正增长， 主要系光储需求回暖。 二季度单季度毛利率 26.02%， 环比一季度的 23.58%提升2.44个百分点， 同比 2023Q2减少 0.66pct。 2024Q2经营现金净流量 2.15亿元， 高于归母净利润 2.11亿元。 2024H1， 公司存货周转天数 109.2天， 低于2024Q1的 122.83天。 铝电解电容短期需求疲软，薄膜电容和超级电容业务逆势增长。2024H1，公司铝电解电容业务实现营收 19.10亿元， 同比下滑 4.7%， 同时低于 2023H2的 19.66亿元； 毛利率 26.56%， 略低于 2023H1的 25.57%， 主要系工控需求疲软。薄膜电容上半年实现收入 2.22亿元，同比+12.9%；实现毛利率 16.47%，同比低 4.09个百分点。 超级电容实现营收 1.09亿元， 同比+8.4%； 毛利率20.57%， 同比降低 3.07pct。 全球领先的铝电解电容器制造商， 持续发力薄膜电容和超级电容市场。 铝电解电容器， 公司持续巩固和提升铝电解电容器在工控、 新能源、 汽车等领域的业务量和市占率； MLPC、 固液混合电容器在高端市场应用较快推进。 薄膜电容器， 公司以新能源和电动汽车应用为发展主线， 加快电动汽车主驱用薄膜电容器技改扩产， 满足倍速增长的客户需求。 超级电容器， 积极拓展全球电网智能化改造、 综合储能、 节能降碳、 绿色制造等应用领域客户。 投资建议 我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 7.74/9.52/12.10亿元； EPS 为0.91/1.12/1.42元； 对应公司 2024年 8月 30日收盘价 12.45元， 2024-2026年 PE 分别为 13.7/11.1/8.8。 我们认为， 公司是全球在电力电子领域少数几家同时在三大类电容器均有竞争力的企业， 短期业绩已经迎来拐点， 中长期具 备较大的成长空间， 估值处于历史低位。 首次覆盖， 给予“买入-A” 评级。 风险提示： 主要原材料价格波动风险。 铝电解电容材料主要是电极箔受； 薄膜电容主要原材料为聚丙烯膜、 聚酯膜和有色金属， 原材料价格的波动将对毛利率水平带来影响。 如果原材料价格短期内出现大幅波动， 可能对公司的经营造成影响。 下游行业需求变化风险。 铝电解电容、 薄膜电容、 超级电容下游应用广泛， 若下游产业发展出现较大幅度的波动， 将对公司总体效益产生影响。 技术研发风险。 公司所处的相关行业要求公司不断增强自主研发创新能力， 敏捷地响应市场的需求变化。 如果公司未来在技术研发方面不能跟上新技术、 新应用的崛起速度， 可能削弱公司产品的竞争优势， 进而影响到公司业绩增长。 行业竞争进一步加剧的风险。 被动元件行业处于产业转移阶段， 进口替代空间大， 国内市场参与者不断涌入， 竞争日趋激烈， 鉴于行业广阔的发展前景和国内资本市场的进一步开放， 拥有强大竞争力和核心技术优势的企业才能迅速占领市场。 如果公司不能紧跟技术发展趋势， 及时调整发展战略，提高公司核心竞争力， 未来将无法在激烈的市场竞争中占据有利地位。

事件描述： 公司发布 2024年半年度报告。 2024H1， 公司实现营收 0.72亿元， 同比-56.55%； 实现归母净利润-0.24亿元， 同比-137.58%； 扣非后归母净利润-0.34亿元， 同比-160.06%。 单季度来看， 公司 2024Q2实现营收 0.52亿元， 同比-58.41%， 环比大幅提升 163.16%； 实现归母净利润-0.09亿元， 同比-117.90%，环比+37.07%； 扣非后归母净利润-0.17亿元， 同比-136.16%， 环比-5.02%。 事件点评： 受行业复苏节奏影响， 公司 2024H1整体经营情况有所承压。 行业方面国内低轨卫星发射节奏受到火箭产能等一系列因素影响， 新一批增补卫星暂未落单。 同时受到军品下游落单节奏影响， 地面、 车载、 舰载产品或增速下滑。 财务方面， 由于行业价格调整原因， 上半年毛利率同比下降 5.4pct， 同时公司受到计提的信用减值损失增加、 研发投入增长及 2024年股权激励费用的影响。 二季度来看， 公司毛利率环比已实现大幅回升， 公司将继续进行降本增效， 毛利率环比变化有望企稳。 客户方面， 公司客户主要为国有大型集团科研院所等， 应收账款安全性相对较高， 后续减值准备或有所回冲。 星载行业领先地位稳固， 地面和机载领域继续拓宽产品线。 公司继续保持与科研院所和相关优势企业的紧密合作关系， 持续进行卫星通信 TR 芯片解决方案迭代研制， 重点研制高宽带、 高集成度、 轻量化、 多功能化、 多波束、 低功耗 MMIC 系列产品， 并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案， 进一步扩大可达市场。 我们认为随着国内遥感、 低轨等多星座同步发展， 2025-2026年国内卫星产业将迎来爆发式增长。 机载领域公司产品主要用于相控阵天线 TR 芯片用于支撑系统感知体系， 公司与客户形成深度合作配套关系， 产品在多个型号装备逐步量产。 地面方面， 公司 TR 芯片主要用于各类型地面雷达， 公司的第三代 GaN 功放芯片已规模应用于地面领域； 小型化相控阵 TR 芯片具备良好的目标检测、 抗干扰和实时处理性能优势，随着客户需求计划恢复， 项目已在逐步批产阶段。 长期看， 我们认为公司业绩支撑性较强， H2有望出现经营拐点。 ①下游需求方面， 军品、 卫星行业基本面不断出现边际改善， 下游产业化进程加速，行业规模有望迎来快速增长， 公司客户需求已处于恢复状态， 根据公司生产计划， 下半年有望迎来集中交付。 公司半年报存货科目显示原材料、 在产品分别较年初增长 26%、 41%， 反映下游订单指引积极。 ②格局方面， 国内从事 T/R 芯片研发和量产的单位主要是科研院所， 公司作为少数能够提供完整、先进 T/R 芯片解决方案及宇航级芯片研发、 测试及生产的民营企业， 市场地位稳固。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 整体来看， 由于上半年业绩有所承压由于低轨卫星发射节奏调整， 我们下调公司 2024-2026归母净利润由1.41/2.15/2.86亿元至 0.76/1.33/1.96亿元。 但我们认为下半年需求拐点临近，我们看好公司在机载、 地面装备领域新型号的配套地位， 维持“买入-B” 评级。 风险提示： 下游价格体系变化导致毛利率波动风险； 低轨卫星发射不及预期 导致星载 TR 需求减少风险； 核心技术人员和管理人员流失风险； 下游卫星天线和装备技术迭代公司未能持续跟进风险。

事件描述公司发布2024年半年度报告。公司2024年上半年营业收入8.73亿元，同比增长+15.16%，归母净利润2.18亿元，同比+47.45%；单二季度营业收入5.02亿元，同比+30.40%，环比+35.01%，归母净利润1.18亿元，同比+42.25%，环比17.50%。 事件点评公司业绩改善，产品结构优化。2024年上半年下游市场逐步恢复，新兴应用领域需求显著增加，公司顺应市场变化，满足市场新增需求，进而推动业绩稳步增长。公司24H1毛利率为35.78%，同比增加5.24pct，24Q2毛利率环比增加1.77pct至36.53%；公司24H1净利率为24.72%，同比增加5.56pct。 2024H1公司四大产品线IGBT/SGT-MOS/SJ-MOS/Trench-MOS收入占比分别为16.20%/41.44%/11.78%/29.30%。其中，作为公司占比最大的产品，SGT-MOS2024H1部分品种已处于供不应求阶段，预计下半年SGT产品的销售量仍会继续提升。 下游应用领域百花齐放，新兴市场需求发展迅猛。在下游应用领域方面，2024年上半年光伏储能营收占比14%，汽车电子占比13%，AI算力及通信占比9%，工控自动化占比42%，泛消费类占比18%，智能短交通占比4%。 在汽车电子领域，24H1同比增长供应产品数量超5成，加速提供更多AEC-Q认证的产品系列，扩大销售产品规模。在光伏储能领域，24H1实现了显著回暖，特别是在20KW以内混网和离网市场，受非洲等地区供电不稳定因素影响，该市场需求快速增长，形成了增长点。在服务器领域，公司在传统服务器和AI算力服务器产品中导入相关产品，目前已应用于GPU领域头部客户，未来有望持续受益于AI算力的长期增长。 投资建议预计2024-2026年营业收入18.71/23.46/28.64亿元，净利润4.52/5.70/7.16亿元，2024-2026年PE分别为27.8/22.1/17.6X，考虑公司产品力领先业绩持续高增长，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示下游需求复苏不及预期的风险，上游成本涨价的风险，市场竞争加剧的风险。

公司发布2024年半年度报告。公司上半年实现营业收入5.15亿元，同比增长62.37%；实现归母净利润1.43亿元，同比增长124.93%。Q2单季度公司实现营业收入2.67亿元，同比增长54.02%，环比增长8.18%；实现归母净利润0.92亿元，同比增长118.24%，环比增长79.82%。 事件点评市场需求回暖叠加公司多产品出货量快速增长，带动公司业绩大幅改善。2024年上半年公司实现营收5.15亿元，同比增长62.37%，上半年营收创出历史同期最好成绩主因系下游市场需求的回暖，以及公司持续进行技术升级并不断加强对产品的推广和销售。上半年，公司在SPD产品、NORFlash产品以及汽车级EEPROM产品的出货量同比均实现了高速增长，其中NORFlash产品销量超过1.7亿颗，二季度出货量环比增长超过100%。同时，公司在工业级EEPROM产品和音圈马达驱动芯片产品上进行了成功的产品线迭代，带动产品出货量同比取得较快速增长。 高附加值产品销售占比提升，盈利能力显著增强。2024年上半年公司毛利率为54.70%，同比增长7.22pcts，毛利率增长主因系公司SPD产品、汽车电子、工业控制等高附加值市场产品的销售占比提升。2024年上半年，公司积极进行欧洲、韩国、日本等海外重点市场的拓展，汽车级EEPROM产品成功导入多家全球领先的汽车电子Tier1供应商。2024年上半年公司净利润率为26.76%，同比增长9.25pcts，原因一是公司毛利率上升，二是受收入端基数影响，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率均有所下降，2024年上半年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为5.12%/5.12%/15.96%，同比分别-0.80pct/-1.59pcts/-6.88pcts。 NORFlash空间广阔和DDR5渗透率提升带动SPD出货量增长共同助力业绩持续向好。公司配套DDR5内存模组SPD产品，已在行业主要内存模组厂商中取得大规模应用，并占据先发优势，随着个人电脑市场的回暖和服务器市场受益于算力需求爆发带来的出货量增长，DDR5内存模组需求量和渗透率将持续提升。根据TrendForce数据，三季度DDR5渗透率有望达到60%，叠加下游内存模组厂商库存水位的改善，公司SPD业务规模有望环比持续增长。同时，NORFlash产品作为公司出货量增速最快的产品，目前还处于起步阶段，公司较成熟玩家还有足够大的增长空间，加上公司NORFlash产品的快速迭代，未来随着公司的市场份额和品牌影响力不断提升，有望和SPD产品一起助力公司业绩未来持续增长。 投资建议预计公司2024-2026年EPS分别为2.14/3.24/4.39元，对应公司2024年8月9日收盘价48.9元，2024-2026年PE分别为22.9/15.1/11.1倍（可比公司2024-2026年PE一致预期分别为38.9/28.4/23.1倍）。考虑短期DDR5渗透率提升带来SPD产品销量增长，长期公司NORFlash市场份额提升和汽车级EEPROM等高附加产品占比提升，上调“买入-A”评级。 风险提示产品推广不及预期风险，DDR5渗透率不及预期风险，国际贸易摩擦进一步加剧风险，宏观经济变动风险，汇率变动风险。

8月4日，公司发布2024年半年度业绩快报，其中，2024年上半年公司实现收入2660.91亿元，同比增长28.69%；上半年实现归母净利润87.39亿元，同比增长22.04%，实现扣非净利润85.33亿元，同比增长13.23%。 24Q2公司实现收入1474.03亿元，同比增长46.11%，环比增长24.19%；24Q2实现归母净利润45.54亿元，同比增长12.93%，环比增长8.83%，实现扣非净利润42.61亿元，同比减少1.58%，环比减少0.26%。 事件点评AI服务器推动公司收入和净利润持续高增长。2024上半年，公司云计算业务增长强劲，收入占比持续提升，一季度云计算业务收入已占整体收入近五成，主要原因在于AI服务器需求旺盛，2024上半年公司AI服务器产品收入实现倍比增长，并呈现加速增长趋势。此前公司管理层预计，今年AI服务器将增长40%以上，在整体服务器中的占比将逐季提升，全年维持四成目标，并且公司AI服务器将占到全球市场份额的40%。 公司持续强化AI服务器的全产业链布局。1）公司具备从GPU模组、基板、高速交换机、液冷、整机到数据中心的AI服务器全产业链布局，并在上游GPU模组等环节占据主要份额；2）在先进散热领域，公司持续研发液冷技术解决方案，打造了一系列从零部件、服务器到系统的全系列液冷式解决方案，覆盖从边缘到数据中心全场景的需求；3）在高速交换机及路由器方面，公司已实现100G、200G、400G等高速交换机的量产交付，其中200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段。 投资建议公司持续受益于AI服务器的强劲需求，同时作为全球AI服务器头部ODM厂，预计在GB200服务器中将占据重要份额。预计公司2024-2026年EPS分别为1.31\1.61\1.83元，对应公司8月7日收盘价20.40元，2024-2026年PE分别为15.56\12.70\11.12倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示AI服务器下游需求不及预期。AI服务器下游以云厂商为主，目前云厂商的AI收入占比仍较低，若未来云厂商因AI投入产出不匹配而降低AI算力投入，将对公司高速增长的AI服务器业务产生负面影响。 GB200出货进展不及预期。英伟达新一代产品GB200预计将于2025年开始量产出货，GB200单机柜计算密度较高，受到大型云厂商等客户的青睐，公司也将凭借AI服务器的全产业链布局优势在GB200的出货中占据重要份额，但若GB200因设计缺陷等原因持续推迟出货，将对公司业绩产生不利影响。 客户集中度较高的风险。公司客户集中度较高，若未来主要客户的需求下降或与公司的合作关系发生变化，公司将面临客户订单减少或流失的风险，并对公司业绩产生不利影响。 主要原材料价格波动的风险。公司电子产品制造生产所需的主要原材料为PCB、玻璃、金属材料、塑料等，若未来主要原材料价格持续上涨，同时公司无法将增加的采购成本及时向下游传递，则公司的成本控制和生产预算安排将受到影响，公司将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险，进而可能对公司的盈利能力造成不利影响。 汇率波动的风险。公司客户遍布全球，未来若人民币汇率上升，或对公司收益造成不利影响。

事件描述公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入9.20亿元，同比+37.96%；实现归母净利润1.52亿元，同比+134.85%。2024Q2季度，公司实现营收5.33亿元，同比+52.78%，环比+37.66%；实现归母净利润0.98亿元，同比+191.87%，环比+81.26%。 事件点评营收季度环比高增，产品多元化扩大市场空间。公司产品矩阵持续丰富，次新类的高性价比产品ESP32-C2以及高性价比产品ESP32-S3处于高速成长期。下游需求中小型化设备放量，拉动芯片收入占比进一步提升，模组产品与芯片形成协同效应。同时公司进一步扩充下游客户群，除传统物联网设备外，其他领域也将成为乐鑫Wi-Fi产品新的目标市场，市场容量扩大至现有的2.5倍。 毛净利率环比稳健提升，高毛利芯片业务增长提升公司盈利能力。 2024Q2季度，公司毛净利率分别为44.11%/18.54%，环比提升2.18pct/4.62pct，已超过公司综合毛利率40%的目标。毛利率增长主要原因是原材料成本较低，芯片产品直接出货占比提升，竞争格局改善等。净利率环比增长较为明显，核心原因除毛利率增长外，费用控制以及收入高增带来的经营杠杆效应也促进净利率提升，费用方面，研发端在控制成本的基础上，逆势扩张保持技术优势，销售端采用RISC-V的产品线收入高增长，节约MCU特许使用费的支出。 AI边缘终端，公司深耕AIoT行业有望迎来高速发展。公司硬件产品以AIoTSoC为核心，部分产品边缘AI计算能力，特别是公司新产品均使用开源RISC-V架构，在成本及功耗上有明显优势。公司自ESP32-S系列开始，强化边缘AI算力，ESP32-S3芯片增加了用于神经网络计算和信号处理的向量指令，提升芯片算力，同时C系列增加WiFi6技术降低通信功耗，多维度适配边缘AI的产业大趋势。 投资建议随着公司产品矩阵持续丰富和客户应用不断拓展，预计2024-2026年营业收入20.08/26.29/32.31亿元，净利润3.27/4.51/5.60亿元，对应7月31日收盘价108.99元，2024-2026年PE分别为37.4/27.1/21.8X，维持“买入-A”评级。 风险提示下游需求复苏不及预期，研发和新品渗透进展不及预期，市场竞争加剧。

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年度公司实现营业收入27.05亿元，同比+58.60%；实现归母净利润6.63亿元，同比+79.82%；实现扣非归母净利润3.12亿元，同比+75.29%。2024年一季度实现营业收入4.72亿元，同比+17.25%；实现归母净利润0.10亿元，同比-80.51%；实现扣非后归母净利润-0.44亿元，同比-325.07%。 事件点评在手订单充裕，收入持续高增。受益于公司薄膜沉积设备在新工艺应用及新产品方面的持续开发，公司营收高速增长，2018-2023CAGR达107.31%。 报告期内，公司核心产品PECVD设备实现全系列薄膜材料覆盖，取得销售收入23.21亿元，同比+48.60%；ALD/SACVD系列产品销售收入增长；Thermal-ALD/HDPCVD设备实现首台产业化应用。报告期末公司在手销售订单（不含Demo订单）金额64.23亿元，较上年末增长18.21亿元，同比+39.57%，对后续业绩增长形成有力支撑。 新品验收周期影响短期业绩。24Q1收入同比提升利润同比下滑主要系以下因素影响：1）24Q1验收机台中近半数为验证周期较长的新产品，收入确认有所延后；2）公司维持高研发投入以持续拓展新产品和新工艺，24Q1研发费用1.53亿元，同比+78%；3）24Q1出货额同比增长超过130%，相关装机维护/人员费用等大幅增长。 业务领域拓展，新品验证顺利。公司近年积极布局晶圆级三维集成领域，推出混合键合设备产品系列，首台晶圆对晶圆键合产品与复购设备顺利通过客户端验证，性能和产能指标达国际领先水平；芯片对晶圆混合键合前表面预处理产品通过客户端验证，实现产业化应用。 投资建议考虑公司在手订单金额及新品进展，预计公司2024-2026年EPS分别为4.63/6.14/7.91元，对应公司5月10日收盘价175.39元，2024-2026年PE分别为37.9/28.6/22.2倍，维持“增持-A”评级。 风险提示下游恢复不及预期，市场竞争加剧，业务拓展与研发不及预期

公司发布2023年报及2024一季报。2023年，公司实现营收19.4亿元，同比+62.0%，实现归母净利润7.3亿元，同比+81.1%；单23Q4来看，公司实现营收7.3亿元，环比+35.2%，实现归母净利润2.9亿元，环比+45%，2023年业绩持续环比增长。2024年Q1，公司实现营收7.3亿元，同比大幅增长155.0%，环比持平；归母净利润为2.8亿元，同比大幅增长202.7%，环比下滑4.1%。 事件点评受益于数通高端新品上量，2023年无源器件稳健增长，有源器件快速爆发。天孚2023年无源器件实现收入11.8亿，同比增长23.3%，同时毛利率为60.3%，同比增加5.2%。公司的无源产品目前有十三大产品线，基本涵盖了光模块制造所需的所有无源光学器件、封装配套和光纤接口器件。受益于AI高速数通光模块需求爆发，微透镜、隔离器、FA、光纤适配器等需求旺盛，公司是全球光模块龙头厂商的重要供应商，且产品具有定制性高、工艺难度高等特征，保持较好毛利率。同时海外光模块厂商受制于产能爬坡和良率困难，客观产生了光引擎外包需求。2023年公司有源器件产生营收7.5亿元，同比大幅增长242.5%，毛利率也达到44.8%，同比增加8.0%。我们看到来自2023年第一大客户Fabrinet的收入为10.4亿元，而Fabrinet则是英伟达的光模块ODM合作伙伴。 24Q1业绩表现同比高增，环比基本持平。2023年，公司的高端光模块配套无源有源产品处于产能持续爬坡过程中，因春节前后生产人员流动性提高，出现阶段性产能紧缺情况，故一季度环比基本持平。我们认为公司在手订单依然十分饱满，正在通过持续扩产满足客户可能持续环比增加的需求。 2024Q1，公司在建工程、固定资产账面余额分别环比增长了101%、8.3%；此外Q1合同负债为1.1亿元，同比23Q1也是大幅增长。展望2024年，公司无源器件、400G/800G光引擎等将持续受益于GPU配套需求的快速增长，公司通过良好的产品性能表现和交付能力与客户保持着良好合作关系；此外面向客户下一代1.6T的新品已进入小批量出货状态，有望率先受益于1.6T市场起量。 AI浪潮驱动硅光等光子集成技术快速渗透，公司受益于定制化无源器件和光引擎封装需求增长。2023年全球各类光模块无源器件市场或超过20亿美金，无源器件品类繁多，给客户认证集成带来成本，模组化集成化为未来趋势。天孚持续拓展无源产品线，目前已形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃等多种材料工艺平台完整解决方案，以模块化解决方案拓展客户并提升单客户光模块配套价值量。硅光作为重要的光子集成技术快速发展，硅光模块需要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大工艺问题，形成了保偏FA、硅光demux、硅光引擎封装等具有特色的配套产品需求，同时硅光芯片fabless公司需要光引擎封测环节以提高产品通用性和良率。公司在研项目包括各种FA器件、硅光模块特殊光纤器件及单通道高功率激光器产品等，将持续受益于硅光产业链的专业分工趋势。 光器件精益制造代表，盈利能力有望保持业内领先水平。天孚坚持“万品入精”、“现场现物”的匠心意识，近五年研发费用CAGR27.8%。我们认为公司能够保持业内较高的毛利率、净利率原因：1）无源器件相比有源材料占比低、制造、人工费用占比高，规模上量后成本优化空间大；2）坚持面向高端客户高端产品；3）始终面向解决光电混合集成封装中客户面对的难题提供对应产品；4）精益制造，费用成本管控能力强；5）有源器件使用自产无源材料，增加良率降低成本。 投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.5/20.0/26.4亿元，EPS分别为3.41/5.06/6.68，对应4月30日收盘价P/E分别为45.0/30.3/23.0，维持“买入-A”评级。 风险提示1、GPU等出货不及预期公司有源业务增长放缓或下滑风险。公司有源器件收入主要来自于配套fabrinet等高端光模块客户，若AI需求不及预期增速有下滑风险。 2、毛利率下滑风险。由于有源业务占比提升以及竞争对手进入等影响，公司毛利率可能发生下滑风险。 3、有源新品研发不及预期导致客户端份额下滑风险。有源产品速率迭代迅速，公司新品配套研发进度或生产良率不及预期可能导致份额及收入下滑风险。

公司发布2023年年报，同时发布2024年财务预算报告。2023公司实现营收20.06亿元，同比增长13.51%；归母净利润2.67亿元，同比增长21.99%；扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长15.10%。公司公告2024年财务预算预测销售收入及净利润增长范围15%-40%。 事件点评：公司专注于各类精密零组件的研发、制造和销售，产品主要应用于智能终端、汽车电子和消费电子三大领域。经20余年发展积累，公司产品已经覆盖下游头部客户包括康普、博世、日本松下、SONY、韩国三星等海外优质企业。传统业务紧握智能网联、网通客户产业链，不断拓宽产品矩阵，从智能机顶盒、智能网关扩展至智能音箱、智能穿戴、智能路由器等领域。汽车电子业务从零组件向集成化发展，嵌塑件开启公司新增长极。公司凭借核心一体化集成解决方案设计与生产能力，实现了从零件到模组的不断升级，海外优质客户资源丰富，并同步扩展国内新能源车企。 公司营收及净利润增速保持稳定，经营发展稳健，23年受下游行业需求减弱影响，营收及净利润增速较22年有所放缓。分业务来看，2023年汽车电子业务客户逐渐导入，汽车电子业务营收10.05亿元，同比增长60.2%，毛利率31.43%，同比提升3.41pct；智能终端营收5.74亿元，同比下降26.7%，毛利率30.21%，同比提升0.12pct，2023年出货量受到下游客户去库存影响略有下降。总体收入受智能终端需求不及预期影响，增速有所放缓，但汽车电子业务维持高增，后续有望持续超预期。 展望未来，汽车电子扩产驱动收入高增长，智能终端受益于AI需求打开第二成长曲线。公司汽车电子业务导入优质海外新能源客户，新增订单较为确定，汽车电子结构件产能有序扩张，预计未来汽车电子业务增速将继续保持。智能终端在23年行业去库存后，24年有望重回增长，AI对智能终端赋能也将扩大行业市场空间。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润3.66/4.72/5.69亿元，同比增长37.0%/29.0%/20.7%，对应EPS为1.23/1.58/1.91元，PE为16.4/12.7/10.5倍，考虑公司汽车电子高速成长，智能终端业务逐渐恢复，营收利润稳定增长，因此首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：宏观经济波动风险：国际与国内经济面临挑战，公司下游需求主要来自消费电子终端及汽车，受经济波动影响较为明显，经济复苏的不确定性会直接影响公司需求。 主要原材料价格上行风险：公司制造成本中原材料占比较高，受原材料价格波动影响，可能影响公司产品盈利水平。 市场竞争加剧风险：公司产品下游主要为消费电子、通信、汽车电子，行业竞争对手较多，产品更新换代对技术要求高，导致行业竞争格局不稳定，如公司技术研发不及预期，则有市场份额下降的风险。 汇率风险：公司外销收入比例较高，汇率波动对公司利润有一定影响。

公司发布 2023 年年报。 2023 年公司实现营收 452.50 亿元， 同比-8.61%；归母净利润 48.23 亿元， 同比-60.25%； 扣非后归母净利润 32.70 亿元， 同比-66.52%。 事件点评周期下行业绩承压， 电脑与平板领域收入逆势提升。 2023 年半导体行业周期下行， 下游需求不振， 公司晶圆销售数量减少业绩承压。 全年销售晶圆（约当 8 英寸） 586.7 万片， 同比-17.4%； 平均售价 6,967 元， 同比+9.18%。 产能利用率下降、 产品组合变动叠加高投入期折旧增加， 公司 2023 年毛利率 21.9%， 同比-16.4pcts。 分应用看， 2023 年智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比 26.7%/26.7%/25.0%/12.1%/9.5%。 其中电脑与平板收入占比较上年+9.2pcts， 系客户新品急单拉动。 Q4 环比明显改善， 手机终端应用增长强劲。 受益消费电子新品发布与宏观经济回暖预期， 2023 下半年行业逐步复苏， 公司业绩明显改善。 23Q4实现营业收入 121.52 亿元， 同比+3.40%， 环比+3.16%， 略高于业绩指引；归母净利润 11.48 亿元， 同比-58.16%， 环比+69.32%； 扣非归母净利润 9.98亿元， 同比-44.38%， 环比+59.17%。 单四季度， 智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比 30.2%/30.6%/22.8%/8.8%/7.6%。 其中， 应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼， CIS及 ISP 收入环比增长超过 6 成， DDIC 及 TDDI 收入环比增长 3 成， 在 40/55nm节点具备较强竞争力。 指引 2024 年资本开支持平， 收入同比中个位数增长。 2024 年公司计划继续推进已宣布的 12 英寸工厂和产能建设， 预计资本开支与上年大致持平。 随着下游库存水位调整和需求逐步回升， 预计 2024 年公司收入增幅不低于可比同业均值， 实现同比中个位数增长。 24Q1 收入预计环比持平至+2%，受产品价格及组合变动和中芯京城进入折旧期影响， 毛利率预计为 9-11%。 投资建议中长期看， 公司作为大陆代工龙头， 有较强的抗周期波动能力和供应链本土化优势， 随着产业链各环节持续复苏， 产能利用率与收入水平有望转好，预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.49/0.69/0.76 元， 对应 2024 年 4 月 16 日收盘价 41.18 元， 2024-2026 年 PE 分别为 84.4/59.7/54.4 倍， 首次覆盖给予“买入-A” 评级。 风险提示下游需求不及预期： 公司晶圆销售数量与平均销售价格随下游需求波动， 对公司收入和盈利水平产生直接影响。 若半导体行业复苏不及预期， 下游需求疲软， 则公司业绩有下滑风险。 市场竞争加剧： 公司竞争者主要为成熟制程和先进制程晶圆代工企业，如全球晶圆代工产能供大于求， 则存在市场竞争加剧， 客户订单波动， 产品价格承压的风险。 研发与技术升级风险： 公司坚持自主研发， 不断升级现有工艺平台技术以保持市场竞争力。 若未来技术研发投入不足， 不能支撑技术升级需要， 或新技术、 新工艺、 新产品研发与产业化进度不及预期， 可能导致公司技术被赶超或替代， 进而对公司竞争力产生不利影响。 地缘政治与供应链风险： 公司业务对原材料、 零备件、 软件、 设备和服务支持等有较高要求， 上述部分重要领域合格供应商较少， 且大多来自境外。 若核心供应商供应短缺、 延迟交货、 价格上涨或所处国家/地区产生地缘政治风险， 可能对公司经营与持续发展产生不利影响。

公司发布2023年年报。公司2023年实现营业收入320.66亿元，同比下降11.45%，归母净利润32.87亿元，同比下降34.41%。2023年四季度实现营业收入116.1亿元，同比增长1.67%，归母净利润14.43亿元，同比下降17.43%。 收入端下滑主要受消费电子行业周期影响，新扩展汽车及服务器产品线布局稳健。2023年通讯用板收入235.13亿元，同比增长3.70%，消费电子及计算机用板收入79.75亿元，同比下降39.59%，在下游消费电子行业整体下行的环境下，通过提高产品品质，提高在下游客户的市占率，维持了通讯用板的收入稳健增长。而在汽车和服务器等新兴增长领域，2023年实现营业收入5.39亿元，同比增长71.45%，在车用领域，23年上半年完成雷达运算板的顺利量产，2023年四季度激光雷达及雷达高频天线板开始进入量产阶段，目前公司已在车规ADAS、激光雷达、BMS等领域实现出货；在服务器领域，公司持续提升厚板HDI板能力，目前层数已达16-20L以上，与国内外核心服务器厂商已建立合作。后续公司在产能端积极布局，目前主要扩产园区包括淮安第三园区、高雄园区以及泰国园区，后续产能将生产高端HDI、类载板、汽车及服务器板等。 盈利能力受下游需求不景气影响，毛利率及净利率有所下滑，研发费率有所增长。毛利率受行业周期下行，价格压力较大，通讯用板/消费电子及计算机用板/汽车服务器用板毛利率分别为21.08%/22.65%/15.99%，同比下降0.96pct/4.84pct/0.35pct。研发端公司加大研发投入，2023年研发费用19.57亿元，占收入比率6.10%，同比提升1.48pct，试产品及模具费用等开支增长明显，同时收入端基数下滑，也同样影响整体研发费率的提升。 局战略布局AI、新能源车等新兴产业，入引入AI提升公司数字化转型速度。 公司对下游需求的变化保持高度敏感，在AI手机、AI服务器等领域均有产品布局，手机等传统消费电子产品与客户紧密接触，不断巩固在传统消费电子领域的龙头地位；服务器端开拓海外核心客户，2024年1月成为唯一获得AMD“PartnerExcellenceAward”的PCB厂商。其他新兴产业，例如6G通讯、虚拟现实、折叠终端领域，公司均有产业化布局。另外公司建立数据为基础的智慧工厂体系，目前已建成7座智慧工厂，上线自开发的AvaryGPT模型平台，方便工程师提升效率。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年归母公司净利润37.04/44.15/50.96亿元，同比增长12.7%/19.2%/15.4%，对应EPS为1.60/1.90/2.20元，PE为14.5/12.2/10.6倍，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：全球宏观经济波动风险、汇率变动风险、国际贸易摩擦进一步加剧风险、原材料和能源紧缺及价格上涨风险、行业竞争加剧风险。

事件描述2024年3月5日，聚灿光电发布《关于变更部分募集资金用途及新增募投项目的公告》，公告披露，为提高募集资金使用效率，公司拟变更“Mini/MicroLED芯片研发及制造扩建项目”的部分募集资金（共计80,000万元）用途，用于新项目“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”的实施。 事件点评搭建全色系产品矩阵，提高公司市场竞争力。公司凭借聚灿宿迁生产基地大规模投资建设，产能规模释放效应明显，GaN基蓝绿光LED芯片产能近200万片/月，已成为国内领先的LED芯片企业之一。随着小间距显示、全彩屏及RGB白光等市场的快速崛起，红黄光与蓝绿光LED芯片产品在生产中的配合与协同愈发重要。公司通过GaAs基红黄光LED芯片产品布局，完善现有产品结构，既提升了GaN基蓝绿光芯片和GaAs基红黄光芯片的配套供应能力，还可以加强公司在Mini/MicroLED新型显示等快速增长的显示细分市场竞争优势，扩大公司市场份额。 光红黄光LED芯片价格、毛利率更具优势，长期有望提升公司盈利能力。 据公司预计新项目达产后，年均营业收入能达到61,330.81万元，年均利润总额为11,720.08万元，年均净利润为9,962.07万元。参考市场行情，红黄光LED芯片价格、毛利率均高于蓝绿光LED芯片，新项目建设完成后有望成为公司新的利润增长点，并提升公司盈利能力。 投资建议预计公司2024-2026年归母公司净利润1.90/2.65/4.35亿元，同比增长57.2%/39.4%/63.9%，对应EPS为0.28/0.40/0.65元，PE为32.3/23.2/14.1倍，维持“买入-A”评级。 风险提示市场需求不及预期；募投项目产能消化风险；行业技术更新风险；市场竞争加剧风险；募投项目折旧风险。

薄膜沉积赛道领军者，订单饱满业绩亮眼。公司聚焦薄膜沉积设备研发生产，目前已形成PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD等薄膜设备产品系列，广泛应用于国内集成电路逻辑芯片、存储芯片等制造产线，性能参数已达到国际同类设备水平。受益下游扩产和国产替代，公司订单饱满收入逐年提升，盈利水平拾级而上。预计2023年末在手销售订单金额超过64亿元（不含Demo订单），较上年同期增加39.07%。 薄膜沉积是半导体制造核心设备，技术壁垒高国产替代空间广阔。薄膜性能直接影响电路图形转移质量和芯片芯能，设备设计制造壁垒较高。2022年薄膜沉积设备在全球半导体设备市场中占比为22%，市场规模约为230亿美元，主要由海外厂商垄断。薄膜沉积设备国产化进程较慢，替代空间广阔。 若国产化率提升至50%，对应全球千亿级设备市场规模，国内厂商未来市场空间可达30亿美元以上。 技术实力确立领先优势，产能扩充与布局拓展护航长期增长。公司设备型号丰富，广泛覆盖不同薄膜材料工艺需求，产品已适配国内最先进的28/14nm逻辑芯片、19/17nmDRAM芯片和64/128层3DNANDFLASH晶圆制造产线，及2.5D、3D先进封装和其他泛半导体领域。公司核心产品PECVD设备2022年收入占比超90%，已实现通用介质薄膜材料、先进介质薄膜材料等领域的产业化应用。公司募投扩产与研发项目，积极把握国产替代下市场扩容；布局混合键合领域，抢抓先进封装加速机遇。目前，公司晶圆对晶圆键合产品（Dione300）已实现量产，并获得复购订单；芯片对晶圆键合表面预处理产品（Pollux）已出货至客户端验证，利好长期业绩增长。公司坚持高研发投入和创新驱动，研发费率高于可比公司水平。公司股权激励计划覆盖广泛，有助绑定员工利益，考核目标设定彰显对业绩长期向好的充分信心。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润分别为6.09/8.36/10.96亿元，同比增长65.4%/37.3%/31.1%，EPS为3.24/4.44/5.83元，对应2024年2月2日收盘价159.66元，PE为49.3/35.9/27.4倍。首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：