业绩同比增长 24% , 略超 市场预期。2019年公司实现实现营业收入 630.8亿元,同比增长 25.4%;实现归属于母公司净利润 100.8亿元,同比增长24.4%。虽然2019年结算利润率有所下降,但合联营公司的投资收益较2018年大幅增长,同时资产减值也有所下降,故业绩增速与营收增速维持同步。 2019年合计拟分红 30.2亿元,分红率已连续多年维持在 30%以上。 销售增速领跑行业,新增土储均价显著下降。2019年公司房地产合同销售额为 2106亿元,同比增长 30%,排名行业第 14位。2019年新增土储建面1688万方,投资强度较 2018年小幅提升 6个百分点至 57%,新增土储的楼面地价 7109元/平,较 2018年明显下降,主要是由于公司 2019年新进入的 11个城市均为三线城市,拉低了整体均价。 净负债率维持行业较低水平,现金短债覆盖倍数 有所下降。2019年底公司净负债率略有上升至 57.7%,但仍远低于行业平均水平。现金短期负债覆盖比下降至 1.3倍,主要由于一年内到期的非流动负债较 2018年明显提升,但仍维持较强的偿债能力。截止至 2019年底,公司有息负债平均成本为4.99%,整体融资渠道丰富成本优势明显。 长 物管业务营收同比增长 42% ,在管面积突破 2.1亿平。2019年公司物管业务实现营收 30.7亿元,同比增长 42%,增速大幅提升主要是由于在管面积的快速增长。截止至 2019年底,公司总合同面积突破 2.1亿平,同比增长40%。目前公司物管业务已覆盖全国 160个城市,服务项目超过 1000个。 财务预测与投资建议至 上调至买入评级,上调目标价至 16.56元(原目标价 15.42元)。根据公司年报数据我们调整地产结算收入,将公司 2020-2022年 EPS 的预测调整至2.76/3.35/3.77元(原预测为 2020-2021年 2.57/3.01元)。可比公司 2020年估值为 6X,我们给予公司 2020年 PE 倍数 6X,对应目标价 16.56元。 鉴于公司未来稳定的增速及高分红率,我们将公司的评级上调至买入。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长5%,与此前业绩快报一致。2019年公司实现营业收入976.7亿元,同比增长10.6%;实现归属于母公司净利润160.3亿元,同比增长5.2%。业绩增速低于营收增速主要原因是结算毛利率有较大下降,2019年公司毛利率为34.9%,同比下降了4.9个百分点。尽管2019年公司投资净收益同比增长56.3%,但是无法对冲毛利率下降带来的损失。 销售强劲增长,投资强度有所下降。2019年公司房地产合同销售额为2204.7亿元,同比增长29.3%,增速强劲,规模首次突破2000亿。销售强劲带动预收款项增加,截至2019年年底公司预收款达到834.9亿元,较2018年年底增长38.1%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。公司全年新增土储1423万平方米,总地价976亿元,投资强度下降33个百分点至39%。 净负债率继续下降,综合融资成本行业较低。2019年底公司净负债率下降至29.3%,远低于行业平均水平。在手现金753.2亿元,同比增加11.8%。公司短期负债占比38.6%,同比增加5.7个百分点,一年内到期的非流动负债同比大增38.1%,导致短期负债覆盖比下降至1.4倍,但仍维持较强的偿债能力。2019年,公司综合资金成本为4.92%,为行业较低水平。 特色园区运营业务同比增长38%,完成对中航物业和招商物业的整合。2019年公司园区开发运营收益124.8亿元,同比增长38.3%,实现较快增长。报告期内公司实现了对招招商物业和中航物业的市场化整合,创造了央企资源整合的创新型范例。招商积余已成为A股物业管理龙头企业、机构类物业管理领先企业与央企物业管理旗舰平台。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至23.04元(原目标价28.32元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至2.56/3.16/3.98元(原预测为2020-2021年2.94/3.59元)。可比公司2020年估值为9X,对应目标价23.04元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

业绩再超市场预期,盈利能力稳步提升。2019年公司实现营收2359.3亿元,同比增长21.3%;实归母净利润279.6亿元,同比增长47.9%,归母净利润高于业绩快报公告的265.7亿元,增速接近50%大幅超越市场预期。业绩增速高于营收增速核心原因为结算毛利率较2018年提升2.5个百分点至35%及计提资产减值损失较2018年大幅下降。 销售维持稳定增速,投资强度稳中有降。2019年房地产销售额为4618.5亿元,同比增长14%,销售排名全国第五位。深耕核心城市的战略兑现成果,13个城市销售金额超过百亿,在11个城市的市场份额第一。投资端维持审慎策略,全年拿地127幅,对应建面2680万方,投资金额1555亿元,投资强度为34%,较2018年有所下降,新增土储的楼面地价5802元/平。 净负债率大幅下降,综合融资成本亦下降。2019年底公司净负债率较2018年大幅下降近24个百分点至56.9%,现金短期负债覆盖比率连续第四年维持在2倍以上。截止至2019年底有息负债综合融资成本为4.95%,较2018年下降了8bp,其中银行贷款和直接融资占比9成。 物业成功实现上市,不动产平台加速成型。2019年保利物业成功在港交所上市,2019年营收和净利率分别同比增长41%和50%。在管面积2.9亿方,合同面积5.0亿方,在机构物业、景区物业等非住宅领域已获得龙头地位,竞争优势明显。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价为17.76元。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至2.96/3.48/3.95元(原预测为2020-2021年2.82/3.62元)。可比公司2020年估值6X,我们给予公司2020年6X估值,对应目标价17.76元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长21%,符合市场预期。2019年公司实现营业收入709.1亿元,同比增长25.8%;实现归母净利润91.2亿元,同比增长20.6%,仍维持较快增长。业绩增速低于营收增速主要是因为2017-2018年行业较为严格的限价政策使公司毛利率从2018年的31.5%下降至30.1%。 销售稳健增长,投资强度稳中略降。全年累计销售金额突破千亿为1153.6亿元,同比增长13.6%。公司在京津冀、长三角、珠三角、中西部区域的36个城市获得土地100余宗,规划建筑面积979.3万平方米,储备货值超千亿元。截至报告期末,公司土地储备建筑面积3,726.6万平方米,且权益占比在95%左右,足以满足未来3年左右的销售需求。 净负债率略有下降,分红率稳定提升。2019年底公司净负债率下降至79.7%。公司短期负债覆盖比下降至0.9倍,主要原因一是为了维持投资强度花费大量现金,报告期末公司在手现金303.6亿元,同比持平;二是2020年到期的非流动负债达307.1亿元,同比大增75.5%,使得短期负债占比提升10个百分点至52.8%。近年来公司股息发放稳定,2017-2019年每股发放股利0.42元、0.45元、0.48元,稳步提升。 非开发业务实现75.0亿元营收,同比增加17.0%。公司布局了康旅、产业板块、金融和其他地产相关板块,2019年非开发业务实现75.0亿元营收,同比增长17.0%。其中物业管理营收11.6亿元,同比增加72.7%,酒店管理营收7.6亿元,同比增长26.9%,产业园等其他业务实现营收55.8亿元,同比增长8.7%。非开发物业占比提升至10.6%,多元化发展初见成效。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至12.05元(原目标价12.54元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS 的预测至2.41/3.01/3.15元(原预测为2020-2021年2.63/3.26元)。可比公司2020年估值为5X,对应目标价12.05元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

招商牵头强强联手,聚焦物管战略明晰。招商积余前身中航善达,以物业管理和房地产开发为主营业务。2019年招商蛇口收购中航善达,成为第一大股东,再以中航善达发行新股收购招商物业,实现两者合并,实际控制人变为招商局集团。整合完成后,将进一步剥离房地产业务,聚焦物业资产管理。 对标一流,即将崛起的央企物管新旗舰。原中航物业是机构物业为主导的物管平台绝对龙头,2018年机构类物管收入 29.4亿元,同比增长 29.5%,占物管业务收入的 79.0%。2018年新签约项目中机构类物业签约面积占81.7%。招商物业是住宅物业为主的传统物管龙头,在管项目中住宅占比68.4%。截至 2019年上半年,中航物业管理面积 7634亿平米,招商物业管理面积 7292亿平米,重组完成后,招商积余管理面积达 1.49亿平米,在上市公司中排名第 6位,有望继续冲击第一梯队,成为央企物管新旗舰。 竞 争优势:规模扩张有保障,管理精细化提升利润 。招商物业受益于招商蛇口竣工交付,预测 2019-2021年招商蛇口年竣工面积为 1000万、1100万、1300万平方米。中航物业继续主攻机构物业市场,定价更加市场化。2019年半年报披露招商物业毛利率和净利率为 7.6%和 4.9%,中航物业的毛利率和净利率分别是 5.8%和 3.1%,较其他上市物业公司来说偏低。随着公司重组上市和精细化管理,以及机构物业在增值服务的潜力,我们认为未来利润率会逐渐提升到市场平均水平,迎来盈利规模和质量双升的发展阶段。 财务预测与投资建议首次覆盖给予 增持价 评级,目标价 25.01。 元。我们预测公司 2019-2021年 EPS分别为 0.27/0.61/0.85元,可比公司 2020年的平均估值为 37X。考虑公司作为机构物业蓝海市场的绝对先发者和龙头,以及央企大股东的背书,拥有招商系稳定的住宅项目支持和政府类公建项目竞争中的明显优势,具有极深的护城河和不可替代性。综合评估业绩增速和公司竞争优势,我们给予公司10%的估值溢价,对应 2020年 PE 估值为 41X,对应目标价 25.01元。 风险提示房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。外拓市场的不确定性。

公司2019年业绩同比增长21%,基本符合市场预期。2019年公司实现营业收入858.5亿元,同比增长58.6%;实现归母净利润126.5亿元,同比增长20.6%。业绩增速低于营收增速的主要原因如下:结算毛利率同比下降4.1个百分点;投资收益26.9亿元,增速远低于营收增速;投资物业公允价值变动26.5亿元,较2018年下降5%;公司计提了9.4亿资产减值,较2018年明显提升。综上我们认为公司今年在各项指标上均采用了较为审慎的标准,盈利能力略有回落但仍高于行业均值。 销售维持高速增长,投资强度持续下降。2019年公司合同销售额为2708亿元,同比增长22%,位居全国房企排行榜第8位。2019年公司维持审慎投资策略,全年拿地72幅,对应建面2508.5万方,投资强度较2018年下降11个百分点至24%,新增土储楼面地价2421元/平,与2018年基本持平。 净负债率持续锐减,偿债能力进一步提升。2019年底公司净负债率大幅下降至6.4%,回落至公司历史水平地位,同时也远低于行业平均水平,主要是由于应付债券及短期借款大幅下降。公司在手现金639.4亿元,同比增长41%,带动现金短期负债覆盖比上升至2.6倍,整体偿债能力进一步提升。 物业租管收入同比接近翻番,全年新开业21座吾悦广场。2019年物业租管营收40.69亿元,同比增长92%。截止至2019年公司已实现122个商业综合体的布局,其中累计开业63座,已开业面积共计590.6万方,同比增长51%,平均出租率达99%。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价调整至42.06元(原目标价43.50元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至7.01/8.76/10.86元(原预测为2020-2021年7.25/9.40元)。可比公司2020年估值为6X,给予公司2020年6X估值,对应目标价42.06元。 风险提示 房地产市场销售可能低于预期。利率上升超预期。 公允价值变动收益不及预测值。

业绩增速领跑行业,结算利润率持续上升。2019年公司实现营业收入677.7亿元,同比增长64%;实现归属于母公司净利润56.8亿元,同比增长46%。业绩增速低于营收增速主要由于销售费用的提升及计提的资产减值准备较去年有所提升。公司2019年结算毛利率达28.8%,较2018年上升0.2个百分点,在当前的行业环境中能够维持结算利润率上升实属不易。此外预收账款大幅增长50.4%至1147亿,再创历史新高,增速基本与当年销售增速保持一致,为未来2~3年的结算业绩提供了充分的保障。 销售金额同比高增近6成,土储结构分布更趋均衡。2019年公司销售额为1860亿元,同比增长57%,位列全国第17位,较2018年上升5位。由于近年来布局城市能级的提升及重庆区域销售占比下降,其销售均价明显提升,2019年已达9764元/平。2019年公司全年拿地192幅,土地款888亿元,新增土储3323万方,对应投资强度为48%。同时,土储分布结构更加均衡,目前总可售面积近6700万方,其中重庆的占比进一步下降至29%。 净负债率持续下降,货币资金达360亿。2019年底公司净负债率继续下降至120%,考虑近几年销售规模快速增长,大量已售未结资源将会在未来几年内结算增厚净资产,因此净资产负债率仍存较大的下降空间。截止至2019年底,公司在手现金359.9亿元,同比上升20%,短期负债现金覆盖倍数维持在1.1倍,可见公司短期负债规模的增速控制得当,短期偿债能力无虞。 财务预测与投资建议 上调至买入评级,上调目标价至9.38元(原目标价8.41元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS 的预测至1.34/1.69/2.18元(原预测为2020-2021年1.27/1.63元)。可比公司2020年估值为6X,考虑到公司2020-2022年28%的复合业绩增速远高于可比公司,我们给予其20%的估值溢价得出7X 估值,对应目标价9.38元。鉴于公司未来良好的成长性,我们将公司的评级上调至买入。 风险提示 房地产市场销售低于预期。房地产政策环境超预期收紧。融资成本提升。

业绩同比增长15%,略低于市场预期。2019年公司实现营业收入3678.9亿元,同比增长23.6%;实现归属于母公司净利润388.7亿元,同比增长15.1%。 业绩增速低于营收增速主要原因有二,其一结算毛利率略有下降,2019年公司毛利率为36.2%,同比下降了1.3个百分点;其二,公司2019年投资收益49.8亿元,同比下降26.6%,主要受到非并表项目结算下降影响。 销售增速放缓,投资强度稳中略降。2019年公司房地产合同销售额为6308.4亿元,同比增长4%,销售增速放缓但仍位居全国房企排行榜次席。2019年公司根据市场情况仍然维持了较为审慎的投资策略,全年拿地147幅,对应建面3716.5万方,投资强度较2018年下降5个百分点至37%,新增土储的楼面地价6252元/平,较2018年有所上升。 经营活动现金流持续为主,净负债率略有上升。2019年底公司净负债率略有上升至34.7%,但仍远低于行业平均水平。在手现金1661.9亿元,同比下降12%。货币资金同比下降导致短期负债覆盖比下降至1.7倍,但仍维持较强的偿债能力。公司融资渠道多元丰富,2019年完成多笔超短融、美元中期票据等融资,融资成本维持行业中较低水平。 物业服务营收同比增长30%,维持高成长性。2019年物业服务业务实现营收127.0亿元,同比增长30%。公司总在管面积4.5亿平,总签约面积6.4亿平,储备面积1.9亿平,2019年新增签约面积1.2亿平。在已拥有相当管理体量的状态下,物业服务业务仍维持着较好的成长性。 财务预测与投资建议 维持买入评级,下调目标价至32.72元(原目标价36.90元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至4.09/4.68/5.58元(原预测为2020-2021年4.53/5.53元)。可比公司2020年估值为6X,考虑到公司较可比公司积极拓展资管类业态项目,向轻资产化运营,应享有更高估值溢价,我们给予30%的估值溢价得出8X估值,对应目标价32.72元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

事件2019年度,公司实现营业收入709.5亿元,归属于母公司所有者的净利润91.0亿元,较上年同期分别增长了25.9%、20.3%。 核心观点业绩持续增长,经营效率稳健。公司全年实现营业收入709.5亿元,同比増长25.9%,归母净利润91.0亿元,同比增长21.4%,推算归母净利率12.8%,利润増幅与营收增长基本同步,利润率维持行业较高水平。公司2019年的ROE为24.4%,较2018年下降0.4个百分点,主要原因是杠杆率有所降低销售稳定增长,未来结算资源丰富。全年累计销售金额突破干亿为1153.6亿元,同比增长13.6%,累计销售面积1098.1万平方米,同比增长11.7%,实现销售量价齐升,稳固干亿房企地位。在克而瑞公布的2019年全口径房企销售榜单上排名第30位,与2018年持平。 财务指标稳健,投资持续扩张。截至2019年末,公司总资产2519.0亿元,总负债2072.1亿元,归属于母公司所有者权益408.7亿元,资产负债率82.2%,公司财务状况良好。2019年累计新增土储1024.8万平方米,同比增加29.2%,累计拿地金额为287.9亿元,同比增加63.4%,投资强度较去年全年增加17.3个百分点,主要由于新进入一些环沪或大湾区重点城市士地单价有所提升,士地储备质量上升。 财务预测与投资建议维持买人评级,目标价调整至12.54元(原目标价13.20元)。根据公司业绩快报,我们调整公司2019-2021年EPS的预测至2.09./2.63/3.26元(原EPS为2.20/2.77/3.54元)。可比公司2019年PE估值为6X,我们给予公司2019年PE倍数6X,对应目标价12.54元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。 融资环境收紧,利率上升超预期。

事件 公司公告1-12月销售及拿地情况,2019年累计实现销售金额、销售面积分别为2110.3亿元、1,713.3万方,同比增长29.6%、35.3%。12月投资金额154.5亿元,同比增加316.1%,权益对价91.7亿元,同比增加664.5%。 核心观点 销售持续增长,规模站上两千亿新台阶。公司2019年实现销售额2110.3亿元,同比增长29.6%;实现销售面积1713.3万平方米,同比增长35.3%。其中12月单月实现销售金额291.1亿元,同比下降2.2%,环比增长64%。阳光城今年销售额突破2000亿关卡,在克而瑞发布的2019年房地产企业销售排名中,阳光城排名第十三位,且增长势头稳定向好,有望继续向第一梯队发起冲击。 投资规模权益双反弹,城市布局进一步优化。2019年累计投资金额594.2亿元,同比增加50.7%,投资面积1245.2万方,平均楼板价4772元/平方米。在招拍挂市场机会减少的情况下,公司加大并购获取项目的力度,获取较多优质土储。全年新增土储中,以并购方式取得的占比56.4%。公司2019年投资强度(拿地金额/销售金额)为28.2%,较去年增加4个百分点,投资相对稳健。同时,公司投资权益比例由2018年的63%提升至2019年的73%,权益比例较高,保障未来能有更多的收益。今年公司在一二线城市的投资比例从45%增加至64%,三四线比例相应由55%降至36%,降低了风险,未来业绩实现更有保障。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价9.04元。我们预测2019-2021年公司EPS为1.13/1.41/1.83元。可比公司2019年PE估值为8X,我们给予公司2019年PE倍数8X,对应目标价9.04元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 房地产融资环境收紧超预期。

事件 公司公告全年销售及拿地情况,12月实现销售金额242.4亿元;实现销售面积244.0万方。全年累计实现销售金额2708.0亿元,同比增长22.5%;实现销售面积2432.0万方,同比增长34.2%。 核心观点 销售维持较快增长,稳固行业销售排名。公司2019年全年累计实现销售金额2708.0亿元,同比增长22.5%;实现销售面积2432.0万方,同比增长34.2%。公司全年的销售金额增速高于行业TOP10房企的平均增速。公司2019年销售均价11135元/平,同比下降9%。根据克而瑞公布的全口径房企销售榜单,公司继续排名第8位与2018年持平。受投资节奏的影响,预计2020年销售增速将较2019年有所放缓。 投资端逐渐恢复,拿地均价略有提升。公司2019全年累计新增土储2136万平方米,同比下降14%;全年累计拿地金额为668亿元,同比下降13%,全年投资强度24.7%,较2018年下降10个百分点。2019年上半年公司仍维持较为积极的拿地策略,但由于下半年公司预判会面临较为严苛的现金流环境,因此明显收缩投资,4季度起投资端开始出现复苏的状态,至12月新增地块恢复到5块。此外,公司2019年的拿地均价为3125元/平米,同比微升2%。总的来看,公司正在走出事件性因素的影响,整体投资和经营正在逐渐恢复。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至43.50元(原目标价为42.49元)。根据公司经营情况,我们调整2019-2021年公司EPS至5.62/7.25/9.40(原EPS为6.07/8.01/9.71元)。可比公司2020年估值为6X,给予公司2020年6X估值,对应目标价43.50元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

事件 公司2019年实现销售金额2204.7亿元,同比增长29.3%,销售面积1169.4万平方米,同比增长41.4%。 核心观点 老牌龙头焕发光彩,销售高增规模再上新台阶。公司12月单月实现销售金额234.3亿元,同比增长7.6%,销售面积156.0万平方米,同比增长34.8%。1~12月累计实现销售金额2204.7亿元,同比增长29.3%,销售面积1169.4万平方米,同比增长41.4%。公司销售规模成功突破2000亿,位居克而瑞销售排行榜第12位,接近30%的增速也处于行业领先水平。销售规模的扩张主要来自于销售面积的增加,公司全年销售均价为1.89万元/平方米,同比下降8.6%。这也反映出公司逐步加强二三线城市销售的战略。销售规模的高增长也为未来业绩的释放奠定坚实基础。 土地投资趋于谨慎,拿地均价大幅下降,未来利润率改善概率大。公司2019年获取项目78个,拿地金额869亿元,投资强度(拿地金额/销售金额)39.4%,较2018年下降32.7个百分点。公司土地投资从积极转向审慎,投资策略的调整与全年融资收紧的行业环境相适应。从投资布局来看,土地投资中一二线城市占比80.7%,较2018年上升11.5个百分点,可以看出公司坚定回归一二线城市的导向。全年拿地均价为5705元/平方米,同比下降40.8%。拿地均价的大幅下降为未来的销售提供了充足的利润空间,并且在进入结算期以后将改善公司的利润率。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价28.32元。我们预测公司2019-2021年EPS 为2.36/2.94/3.59。我们维持公司2019年PE 倍数12X,对应目标价28.32元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

业绩增速远超预期,结算权益比例有望提升。公司全年实现营业收入2355.4亿元,同比增长21.1%,归母净利润265.7亿元,同比增长40.6%,远超市场此前30%左右的一致预期。公司2019年的ROE为18.8%,较2018年提升2.2个百分点。公司业绩增速远高于营收增速,我们预计2019年公司结算的权益比例将出现提升。 聚焦地产主业,稳居行业前五。公司全年实现销售金额4618.5亿元,同比增长14.1%;实现销售面积3257.2万方,同比增长12.9%。根据克而瑞公布的全国销售榜单,公司再次巩固了行业第五的排名,同时全年14.1%的销售金额增速也高于TOP5房企10.4%的平均增速。放眼未来,公司仍将聚焦地产主业,维持稳定的销售增速。 土地投资略有放缓,权益比例持续提升。公司全年新增项目127个,新增土储2681.6万平方米,同比下降14%;全年拿地金额为1557.9亿元,同比下降19%,全年投资强度(拿地金额/销售金额)为33.7%,较2018年下降约14个百分点。但2019年新增土储的权益比例上升至69%,自2018年起连续两年提升。新增土储的平均楼面地价为5806元/平,同比下降6%。公司在投资端并不冒进,而是降均价提权益比,确保未来的利润空间。 财务预测与投资建议 维持买入评级,上调目标价至17.76元(原目标价为16.72元)。我们根据公司业绩预告对盈利预测进行调整,上调2019-2021年EPS至2.22/2.82/3.62元(原预测为2.09/2.60/3.16元),可比公司2019年估值8X,我们维持公司2019年8X估值,对应目标价17.76元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

事件公司公告全年业绩快报, 2019年实现营业收入 4225.3亿元,同比增长 21.2%; 实现归母净利润 148.5亿元,同比增长 30.6%。 2019年全年累计实现销售金额3880.4亿元, 3257.2万方,同比增长 0.1%, -11.1%。 核心观点结算利润增长略超预期,经营效率明显提升。 全年实现营业收入 4225.3亿元,同比增长 21.2%,归母净利润 148.5亿元,同比增长 30.6%。 归母净利率从 3.3%提高至 3.5%, 总资产周转率从 0.34提高至 0.39,加权平均净资产收益率升至 19.5%, 同比提高 2.4个百分点,经营效率明显提升。 地产主业稳定发展,资产运营能力凸显。 全年实现销售金额 3880.4亿元,3257.2万方,同比增长 0.1%, -11.1%。 2019年完成新开工面积 4199.1万平方米,比去年同期增长 26.4%,完成竣工备案面积 2501.7万平方米,比去年同期增长 28.5%,未来可售和结算资源充分保障。 同时, 公司出租物业取得租金收入 1.3亿元,酒店取得经营收入 24.7亿元,分别较去年同期增加 32.1%和 10.1%,体现出较强的资产运营能力。 维持审慎投资策略, 拿地质量显著提升。 公司全年新增土储 4000.5万平方米,同比减少 17.3%,拿地金额为 926.5亿元,同比增加 0.3%,投资强度(拿地金额/销售金额)为 23.9%,与去年基本持平。 平均楼面地价为 2316元/平,同比上升 21.3%,主要是由于公司加大二线城市的布局力度。此外,新增土地权益比由 2018年的 65%提升至 83%,拿地质量显著提升。 财务预测与投资建议维持买入评级,上调目标价至 9.76元(原目标价为 9.28元)。 我们根据公司业绩预告对盈利预测进行调整,上调 2019-2021年 EPS 至 1.22/1.46/1.87元(原预测为 1.16/1.46/1.87元),可比公司 2019年估值 8X, 我们维持公司 2019年 8X 估值, 对应目标价 9.76元。 风险提示房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期,利润存在下行风险。 布局城市调控政策力度超预期。建筑业务毛利下滑, 利润水平不及预期。

? 全年销售继续增长,龙头地位稳固。公司12月销售金额573.1亿元,同比下跌9.0%,环比上升5.1%。1-12月累计销售金额为6308.0亿元,同比增长3.9%。12月销售面积414.8万平方米,同比下跌5.4%,环比上升13.8%。1-12月累计销售面积4112.2万平方米,同比增长3.1%。公司主要布局一二线,在全年整体销售去化下行的情况下,继续维持正增长,在克而瑞公布的全口径房企销售榜单上稳居第二位,龙头地位稳固。在2020年政策面边际改善的情况下,有望维持龙头地位,保持正增长态势不变。 ? 以销定投拿地稳健,权益上升风险可控。公司12月新增土储113.7万平方米,同比减少76.6%,拿地金额为116.2亿元,同比减少63.8%,单月投资强度(拿地金额/销售金额)为20.3%。1-12月累计新增土储3712万平方米,同比下降26.8%,1-12月累计拿地金额为2316.9亿元,同比下降21.7%。1-12月投资强度36.7%,较去年全年下降12个百分点。然而从权益投资来看,1-12月拿地的权益比例为75%,较去年提高20个百分点,权益投资金额和面积分别为1739.2亿元,2743.8万方,分别同比增长7.5%和3.0%,与销售增速大致相当,权益投资强度不低,提高权益比重有助于风险控制。 财务预测与投资建议 ? 维持买入评级,上调目标价至36.90元(原目标价33.21元)。我们预测2019-2021年公司EPS为3.69/4.53/5.53元。可比公司估值为8X,考虑到公司较可比公司,积极拓展资管类业态的项目,向轻资产化运营,较可比公司应享有更高估值溢价,我们维持20%的估值溢价得出10X估值,对应目标价36.90元。 风险提示 ? 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。