核心观点业绩维持增长，租金收入逆势上涨。公司2020年上半年实现营业收入377.4亿元，同比增长121.2%，实现归母净利润32.0亿元，同比增长23.6%。 公司收入增长主要来源于结转规模的上升，2020年上半年公司结转项目面积505.0万平方米，同比增长90.9%；结算收入527.7亿元，同比增长92.4%。此外，公司累计开业吾悦广场63座，已开业面积达586.6万平方米，同比增长42.7%，在疫情影响下依然实现租金收入21.32亿元，同比增长22.5%。利润率方面，毛利率为26.1%，较2019年下降6.5个百分点；归母净利率为8.5%，较2019年下降6.2个百分点。同时，公司期间费用率达到11.5%，略有增加，少数股东损益比例上升至16.8%。 销售同比下降，投资强度持续提升。公司2020年上半年地产销售金额975.2亿元，同比下降20.3%，销售面积877.5万平方米，同比下降16.4%，销售均价11105元/平方米，同比下滑4.7%。公司2020年上半年新增土地储备56幅，规划建筑面积1907.8万平方米，拿地金额547.1亿元，平均楼板价2867.8元/平，较去年增长18.4%，说明布局城市能级有所提升。上半年土地投资强度为56%，较2019年上升32个百分点。截至2020年6月，公司土地储备建筑面积8759.9万平方米，足以满足3年左右的销售需求。 负债率维持低位，短债覆盖比率较高。2020年上半年有息负债总额786.7亿元，较去年年底上升15.9%，净资产负债率从去年年底6.4%的绝对低位上升至21.9%，但在行业内仍然处于较低的水平。截止至2020年6月，公司在手现金649.9亿元，短债覆盖比率2.2，短期偿债能力较强。公司整体融资成本6.85%，较去年年底上升0.12个百分点，基本保持稳定。 财务预测与投资建议维持买入评级，维持目标价42.06元。我们维持公司2020-2022年EPS的预测7.01/8.76/10.86元。可比公司2020年估值为6X，给予公司2020年6X估值，对应目标价42.06元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

核心观点 业绩维持较快增长，净利率持续提升。公司 2020年上半年实现营业收入241.2亿元，同比增长 7.1%，实现归母净利润 17.0亿元，同比增长 17.5%。 归母净利润增速高于收入增速主要是由于结算利润率较去年同期有所提升，同时少数股东损益占比下降至 3.8%。利润率方面，上半年公司毛利率为26.5%，与 2019年基本持平；归母净利率为 7.1%，较 2019年提升 0.5个百分点，但较行业平均水平仍有一定提升空间。 销售恢复去年同期水平，投资强度有所提升。公司 2020年上半年实现销售金额 900.1亿元，已恢复到去年同期水平；销售面积 726.9万平方米，同比增长 3.5%，销售均价 12383元/平方米，同比下降 3.5%。总体来看，公司已经基本摆脱疫情影响，随着下半年推货量增加，预计全年实现销售正增长将是大概率事件。投资端来看，公司 2020年上半年新增土地 41宗，规划建筑面积 666.6万平方米。上半年累计土地投资额 445.2亿元，土地投资强度为 49%，较前两年明显提升。截至 2020年 6月，公司土地储备计容建面4993.7万方，对应货值 6844.6亿元，足以支持 3年以上销售。 杠杆明显下降，负债结构持续优化。2020年上半年有息负债总额 1121.6亿元，总规模维持稳定。截止至 2020年 6月，公司有息负债的平均融资成本为 7.5%，较 2019年底下降 20个基点。2020年上半年公司净资产负债率持续下降至 109.7%，较 2019年底下降 25个百分点。此外截止至2020年 6月，公司在手现金 484亿元，短债覆盖比率 1.4X，整体偿债能力稳中有升。 财务预测与投资建议l 维持买入评级，上调目标价至 9.66元（原目标价 8.83元）。我们维持公司2020-2022年 EPS 的预测为 1.38/1.73/2.08元，可比公司 2020年估值为7X，我们给予公司 2020年 7X 估值，对应目标价 9.66元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

业绩维持正增长，利润率略有下降。公司2020年上半年实现营业收入261.5亿元，同比增长7.4%，实现归母净利润29.5亿元，同比微增。公司收入增长主要来源于结转规模的上升，上半年公司结算收入226.4亿元，同比增长4.7%。另外产业园区运营有所突破，实现收入20.3亿元，同比大增90.4%。利润率方面，毛利率为31.3%，较2019年提升1.2个百分点；归母净利率为11.3%，较2019年下降1.6个百分点，主要是疫情影响导致运营成本增加，期间费用率达到10.2%，同比增长2.5个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别增加0.3、1.5和0.7个百分点。 销售同比转正，积极拿地补充土地储备。公司2020年上半年地产销售金额482.3亿元，同比增长3.5%，销售面积434.2万平方米，同比增长3.2%，销售均价11106元/平方米，同比增长0.3%。公司2020年上半年抓住窗口期积极拿地，先后在京津冀、长三角、中西部区域的22个城市获得土地45宗，规划建筑面积467.43万平方米。上半年土地投资额208.8亿元，土地投资强度为43%，较2019年上升18个百分点。截至2020年6月，公司土地储备建筑面积4,036万平方米，足以满足3年左右的销售需求。 杠杆率基本持平，短债覆盖比率有所提升。2020年上半年有息负债总额672.7亿元，较去年年底小幅上升13.1亿元，上半年公司实现销售回款305.91亿元，良好的回款使得杠杆率与去年年底基本持平。公司上半年现金分红20.87亿，使得货币资金略有下降。截止至2020年6月，公司在手现金286.7亿元，短债覆盖比率1.0，较2019年底有所提升。 财务预测与投资建议 维持买入评级，维持目标价12.05元。根据公司中报数据我们维持公司2020-2022年EPS的预测为2.41/3.01/3.15元。可比公司2020年估值为5X，对应目标价12.05元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

事件公司公告2020年中报业绩快报,2020年上半年实现营业收入737.0亿元,同比增长3.6%;实现归母净利润101.2亿元,同比增长1.7%。 核心观点竣工结算进度受疫情干扰,业绩增速基本符合预期。公司上半年实现营业收入737.0亿元,同比增长3.6%,归母净利润101.2亿元,同比增长1.7%,基本符合市场预期。上半年受到疫情影响,工程施工受到较大影响,因此半年度竣工计划也受到较大影响,造成半年结算业绩增速基本与去年同期持平,但竣工影响在下半年将逐步消散,全年业绩将有望恢复两位数以上增长。 销售逐月发力,累计销售降幅不断收窄。公司上半年实现销售金额2245.4亿元,同比下降11%;实现销售面积1492.3万方,同比下降9%。累计销售金额的同比下滑仍是由于疫情影响了推货进度,但可以看到自4月以来,公司单月销售金额已经转正,6月更是实现689.5亿元的单月销售历史记录。随着下半年推货节奏的恢复,累计销售金额转正指日可待。 土地投资张弛有度,重仓核心一二线城市。公司上半年新增项目44个,新增土储864.6万平方米,同比增长4%;拿地金额为819.7亿元,同比增长54%。公司上半年明显加大了一二线城市的拿地力度,44个新增项目中36个位于核心一二线城市,其中不乏北京、上海、杭州、广州、苏州等核心城市的优质地块。投资城市能级的提升也带来了拿地均价的上升,上半年新增土储的平均楼面地价为9480元/平,但由于对整体溢价率仍有较好的控制,因此新获项目的利润空间仍然充足。 财务预测与投资建议维持买入评级,上调目标价至20.72元。我们维持公司2020-2022年EPS的预测为2.96/3.48/3.95元,由于可比公司2020年估值为7X,我们给予公司2020年7X估值,对应目标价20.72元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

事件 公司发布半年度业绩预告,2020年上半年公司归母净利润预计为19.7-22.3亿元,较上年同期增长50%-70%,对应每股收益为0.52元-0.59元。 核心观点 半年度业绩大增,疫情不减成长风采。公归母净利润的大幅增加来源于公司房地产业务结算规模增加,在受疫情影响竣工交付的条件下,公司上半年依然取得了高速增长。随着疫情影响的消退,竣工交付逐步恢复,下半年业绩大概率继续高速增长。根据此前股权激计划,2020/2021年的业绩承诺需要达到70/90亿元,公司后续增长动能十足。 销售迅速反弹,半年累计销售转正。公司公告6月份实现销售额257.0亿元,同比大增34.5%,1-6月累计销售金额813.7亿元,同比增长0.2%,实现年内累计转正,销售均价为13359元/平米,较去年同期增加6.3%,表明公司销售质量较高,并未采取以价换量的策略。公司全年预计供货3300亿,去化七成左右(2019年约75%)即可完成全年2300亿的销售目标。 加快拿地步伐,投资强度明显提升。上半年公司抓住窗口期积极补充库存,共获取土地46宗,拿地建面701.1万平米,土地投资额311.8亿元,投资强度38.3%,较2019年增加11.8个百分点,权益比例为62.3%,较2019年略有下降。公司采取多元化投资策略,在维持城市布局的情况下显著降低拿地成本,上半年土地平均楼板价4447元/平,较2019年5297元/平显著降低。为按货地比2.5来算,上半年公司补充货值约800亿元,与销售规模相当,下半年补库存意愿依然强烈,有望继续保持高质量发展。 财务预测与投资建议 维持买入评级,上调目标价至13.16元(原目标价11.28元)。我们维持公司2020-2022年EPS的预测为1.88/2.42/3.10元。可比公司2020年估值为7X,对应目标价13.16元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。公司毛利率提升不及预期。 利率上升超预期。

事件 公司发布2020年半年度业绩预告,2020年上半年公司归母净利润预计为1.6-1.9亿元,较上年同期增长88.7%-124.0%。 核心观点 受并表影响业绩大增,物管业务成中流砥柱。据公司公告,受疫情影响公司资产管理业务本期归母净利润同比下降约0.6-0.8亿元,但公司物业管理业务稳定发展,本期归母净利润较上年同期增加约1.4-1.6亿元。从公布的利润区间和去年同期的8480.7万净利润来看,上半年业绩中未包含房地产业务的结算,物管业务已成为为公司贡献业绩的核心业务。我们认为,随着疫情影响的结束,公司下半年业绩将大概率优于上半年,全年业绩增速可期。 依托招商局集团,非住宅业态拓展空间广阔。此前公司通过合资公司获得了厦门海上世界项目的物业管理合同。根据招商蛇口2019年年报披露,其邮轮母港项目包括深圳、厦门、湛江、海门等。招商积余作为招商局集团的轻资产运营平台,预计未来将持续承接招商局集团其他邮轮母港项目,进一步拓展非住业态的管理规模,巩固非住领域的行业地位。 组织构架调整完成,融合融效促发展。公司上月完成了总部职能部分和事业群的组织构架调整,这也意味着中航物业和招商业务两大平台已进入整合阶段,整合完成后中后台部门实现精简优化,事业群实现资源共享、优势互补、统一作战,公司由二合一,经营效率获得提升、组织结构更为顺畅、业务能力各施所长,极大的有利于公司的长远发展。 财务预测与投资建议 维持增持评级,维持目标价36.04元。我们维持公司2020-2022年EPS的预测值为0.63/0.87/1.18元。可比公司2020年估值为52X,综合评估业绩增速和公司竞争优势,我们维持公司10%的估值溢价,对应2020年PE估值为57X,对应目标价36.04元。 风险提示 房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。 外拓市场的不确定性。

事件 公司公告公司全资子公司招商局物业管理有限公司与厦门国际邮轮母港集团有限公司设立合资公司,其中招商物业占60%股权,厦门邮轮母港集团占40%股权。合资公司将负责为厦门海上世界项目提供物业管理服务。 核心观点 厦门海上世界项目是母公司招商蛇口“前港-中区-后城”模式与物管结合一个经典案例。从天眼查可以看到厦门邮轮母港集团成立于2013年10月22日,是由厦门国资委投资控股的厦门盈盛国有资本运营有限公司全额出资设立。厦门“海上世界”则是厦门邮轮母港集团与招商蛇口合作开发的集“商、游、购、娱”一体的城市综合体大型商业地产项目,位于厦门东渡邮轮母港片区,投资超过160亿元、总建筑面积超过100万平方米。该项目2018年进入大规模施工阶段,计划2023年全部完工投用。 公司依托招商局集团游轮母港业务,未来还将进一步拓展非住宅业态。母公司招商蛇口2019年年报披露,自深圳、厦门、湛江邮轮母港项目后,招商蛇口依靠港城联动获取海门市国际邮轮城项目,建筑面积接近50万平米,依托招商局集团游轮母港业务,公司的非住业态还将进一步丰富。 作为A股物业管理龙头企业和央企物业管理旗舰,未来继续领跑机构物业市场。公司由原招商物业和中航物业重组而成。2019年末公司物业管理面积1.53亿平方米,其中非住宅类物业管理面积0.76亿平方米,住宅类物业管理面积0.77亿平方米,规模冲击第一梯队。背靠招商局,在建设“国内领先的物业资产管理运营商”的战略下,未来公司将继续实现长远的发展。 财务预测与投资建议维持增持评级,上调目标价至36.04元(原目标价27.72元)。我们维持公司2020-2022年EPS的预测值为0.63/0.87/1.18元。可比公司2020年估值为52X,综合评估业绩增速和公司竞争优势,我们维持公司10%的估值溢价,对应2020年PE估值为57X,对应目标价36.04元。 风险提示 房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。外拓市场的不确定性。

公司2019年业绩同比增长5%,与此前业绩快报一致。2019年公司实现营业收入261.8亿元,同比增长18.4%;实现归属于母公司净利润34.4亿元,同比增长5.3%。业绩增速低于营收的主要原因是房地产开发业务的毛利率同比下滑9.01的百分点。公司项目主要位于一二线城市,受近年来限价政策影响较大,未来毛利率可能会向行业平均水平逐渐回归。 销售平稳增长,土地储备充足。2019年公司房地产合同销售额为319.0亿元,同比增长3.9%,平稳提升。截至2019年底公司预收款达到147.4亿元,较2018年年底增长42.2%,给未来几年的业绩提供有力的支撑。公司2019年新获取项目20个,新增权益建筑面积234万平方米,实现权益投资额169亿元。当前公司总土储1753万平米,土地储备充足。 净负债率有所上升,经营性现金流由负转正。由于公司过去几年投资强度较大,公司的负债水平提升较快。2019年底公司净负债率188.9%,小幅提升4.6个百分点。公司2019年末有息负债846.5亿元,小幅增长5.2%。但以长期负债为主,短期负债比例仅18.7%,这与公司开发较多周期较长的持有物业有关。2019年公司经营活动产生的现金流量净额26.6亿元,由负转正,短期负债覆盖比0.7,随着公司可售资源的逐渐释放,偿债压力会有所降低。 公司分红稳定,出租收入稳步提升。公司拟每10股派发现金股利3.0元,与上一年保持一致。当前公司经营物业面积连续三年稳定在100万平方米,且基本为核心城市的核心物业,主要是写字楼,规模领先行业。2019年出租物业收入18亿元,同比增长5.8%。 财务预测与投资建议 维持增持评级,调整目标价至9.10元(原目标价9.76元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.30/1.44/1.60元(原预测为2020-2021年1.37/1.56元)。可比公司2020年估值为7X,对应目标价9.10元。 风险提示 销售大幅低于预期。经营项目租金收入增长不及预期。利率上升超预期。

核心观点司 公司 2019年业绩同比增长 5% ,与此前业绩快报一致。2019年公司实现营业收入 261.8亿元,同比增长 18.4%;实现归属于母公司净利润 34.4亿元,同比增长 5.3%。业绩增速低于营收的主要原因是房地产开发业务的毛利率同比下滑 9.01的百分点。公司项目主要位于一二线城市,受近年来限价政策影响较大,未来毛利率可能会向行业平均水平逐渐回归。 销售平稳增长,土地储备充足。2019年公司房地产合同销售额为 319.0亿元,同比增长 3.9%,平稳提升。截至 2019年底公司预收款达到 147.4亿元,较 2018年年底增长 42.2%,给未来几年的业绩提供有力的支撑。公司2019年新获取项目 20个,新增权益建筑面积 234万平方米,实现权益投资额 169亿元。当前公司总土储 1753万平米,土地储备充足。 净负债率有所上升,经营性现金流由负转正。由于公司过去几年投资强度较大,公司的负债水平提升较快。2019年底公司净负债率 188.9%,小幅提升4.6个百分点。公司 2019年末有息负债 846.5亿元,小幅增长 5.2%。但以长期负债为主,短期负债比例仅 18.7%,这与公司开发较多周期较长的持有物业有关。2019年公司经营活动产生的现金流量净额 26.6亿元,由负转正,短期负债覆盖比 0.7,随着公司可售资源的逐渐释放,偿债压力会有所降低。 公司分红稳定,出租收入稳 步 提升。公司拟每 10股派发现金股利 3.0元,与上一年保持一致。当前公司经营物业面积连续三年稳定在 100万平方米,且基本为核心城市的核心物业,主要是写字楼,规模领先行业。2019年出租物业收入 18亿元,同比增长 5.8%。 财务预测与投资建议维持 增持 评级, 调整 目标价至 至 9.10元(原目标价 9.76元 )。根据公司年报数据我们调整公司 2020-2022年 EPS 的预测至 1.30/1.44/1.60元(原预测为 2020-2021年 1.37/1.56元)。可比公司 2020年估值为 7X,对应目标价9.10元。 风险提示销售大幅低于预期。经营项目租金收入增长不及预期 。利率上升超预期

事件公司发布2020年第一季度业绩公告,实现营业收入70.9亿元,同比增长63.8%;实现归母净利润2.7亿元,同比增长32.0%。 核心观点业绩维持快速增长,毛利率有所提升。公司第一季度营收、业绩分别同比增长63.8%、32.0%,公司一季度归母净利润同比仍维持高速增长主要源于结算面积同比增长61%。公司毛利率和净利率分别为39.1%和3.8%,较去年同期分别增加0.7个百分点和下降1.0个百分点。 受疫情影响销售下滑,但销售均价提升。公司1~3月实现销售金额309.8亿元,同比下降33.7%;实现销售面积285.2万方,同比下降31.2%;销售均价10839元/平,同比增长1.9%。销售额下降主要系受新冠疫情影响,考虑到公司布局城市区域及能级情况,预计后续销售有望逐步转好。 投资强度小幅下滑,维持审慎投资策略。公司2020年第一季度累计土地投资金额为62.0亿元,拿地面积392.5万方,平均楼面价1579元/平方米,新增项目13个。投资强度为20.0%,较2019全年小幅下滑4.0个百分点,主要是受一季度土地市场供应较少影响,其中多个项目为商住综合开发,有效降低了拿地成本,延续了公司一贯的投资风格。 持公司经营稳定,债券信用评级维持AAA级。中诚信评级于2020年4月24日出具跟踪评级报告,维持公司主体信用等级为AAA,评级展望维持“稳定”;并维持本公司发行的多只公司债券的信用等级为AAA。 财务预测与投资建议价维持买入评级,目标价42.06元。我们预测2020-2022年公司EPS为7.01/8.76/10.86元。可比公司估值为6X,给予公司2019年6X估值,对应目标价42.06元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

公司 2019年业绩同比增长 90% , 高成长性持续兑现。2019年公司实现营业收入 718.3亿元,同比增长 79.1%;实现归属于母公司净利润 41.6亿元,同比增长 89.8%。业绩增速高于营收增速主要原因公司投资净收益从上一年的 5.8亿大幅提升至 20.9亿。全年公司加权平均净资产收益率 21.6%,比2018年提高了 8.3个百分点。公司少数股东损益占比 9.9%,同比提升 4.7个百分点,未来少数股东损益占比可能还将略有提升。 销售 强劲增长 ,投资 布局明显优化。 。2019年公司房地产合同销售额为1960.5亿元,同比增长 33.7%,规模直逼 2000亿。截至 2019年年底公司预收款达到 1233.6亿元,同比增长 12.0%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。 2019年公司新增土地储备约 989万平方米,新增项目平均地价 5250元/平,较上一年明显提升,城市布局朝二线倾斜,土地质量明显提升。公司累计土地储备总计 4226万平方米,土地储备合理充沛。 净负债率 大幅下降,经营性现金流为正 。2019年底公司净负债率 168.4%,大幅下降 23.1个百分点。公司 2019年末有息负债 699.2亿元,增长 20.7%,低于销售增速的 33.7%。其中短期负债 235.6亿元,占比 33.7%,略有提升。2019年公司经营活动产生的现金流量净额 82.0亿元,公司持有的现金同比增长 24.5%,短期负债覆盖比 1.0,偿债压力可控。 分红提升增厚股东回报,继续做大做强主营业务。公司拟每 10股派发现金股利 2.8元,同比增长 133.3%,分红比例提升至 25.3%,分红率有所提升增厚股东回报。2020年公司的销售增速目标为 15%。 财务预测与投资建议维持买入评级, 上调 目标价至 至 11.28元(原目标价 11.00元 )。根据公司年报数据我们调整公司 2020-2022年 EPS 的预测至 1.88/2.42/3.10元(原预测为 2020-2021年 1.88/2.31元)。可比公司 2020年估值为 6X,对应目标价 11.28元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。公司毛利率提升不及预期。 。利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长30%,与业绩快报一致。2019年公司实现营业收入4278.2亿元,同比增长22.8%;实现归属于母公司净利润147.4亿元,同比增长29.6%,增速与此前业绩快报基本一致。业绩增速略高于营收增速主要受到投资收益大幅提升的影响。公司2019年毛利率为15.5%,与2018年基本持平。 销售增速放缓,投资强度维持稳定。2019年公司销售额为3880亿元,与2018年基本持平。截至2019年年底预收账款为3811亿元,较2018年年底增长13%,增速高于销售增速,将有效保障公司未来几年的业绩增长。2019年新增108个项目,对应建面4006万方,投资强度与2018年持平,新增土储的楼面地价仅2313元/平,货地比达到5.2领跑行业。 净负债率持续下降,分红比例略有提升。2019年底公司净负债率较2018年下降16.2个百分点至155.6%,下行趋势明显。在手现金889亿元,同比提升10%,短期负债覆盖比略有下降至0.8倍。截止至2019年底,公司有息负债的平均融资成本仅5.6%,融资优势较为明显。此外,公司2019年拟分红48.7亿元,分红率为33%,较2018年的32%略有提升。 大基建业务发展提速,利润同比增长48%。2019年公司大基建业务营收为1885亿元,同比增长27%;毛利润81亿元,同比增长48%。全年新签合同金额3766亿元,同比增长19%;在建项目总金额4349亿元,同比增长33%,增速高于营业收入增速,后续基建业务营业收入有望维持较高速增长。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价调整至7.30元(原目标价9.76元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.46/1.74/2.01元(原预测为2020-2021年1.46/1.87元)。可比公司2020年估值为5X,我们给予公司2020年5X估值,对应目标价7.30元。 风险提示 房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期,利润存在下行风险。 布局城市调控政策力度超预期。建筑业务毛利下滑,公司利润不及预期。

业绩同比增长 34% ,高于营收增速。2019年公司实现营业收入 249.5亿元,同比增长 18.2%;实现归属于母公司净利润 16.3亿元,同比增长 34.0%。 业绩增速高于营收增速主要原因一是 2019年公司投资净收益由上一年的-1.1亿提升至 3.0亿元,二是上一年滨江因深圳旧改项目纠纷计提了 7.2亿元的资产减值损失,对应降低了上一年度归母净利润 5.4亿元,而本年度不存在此类减值损失。 销售 突破千亿 ,投资强度 权益双提升 。2019年公司销售额为 1120.6亿元,同比增长 31.8%,规模首次突破千亿。截至 2019年年底公司预收款达到556.0亿元,同比增长 120.2%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。2019年公司新增土地储备 295.4万平方米,投资额 503.7亿,权益比例 52.8%,较上一年提升 15.4个百分点。公司目前总货值达 2500亿元。 净负债率 下降,平均融资成本持续下行。2019年底公司净负债率 78.1%,同比下降 10.5个百分点。公司融资余额 318.61亿元,其中银行贷款占比64.7%,直接融资占比 35.3%。短期负债占比 27.2%,同比提升 12.5个百分点,账面现金 120.2亿元,同比提升 67.1%,短期负债占比 1.5,维持较强的偿债能力。公司近三年平均融资成本 6.0%、5.8%和 5.6%,持续下行。 聚焦房地产主业,分红提升彰显信心。公司坚持把房地产主业做精、做优、做强,在保证安全运营和品质的前提下,保持规模。2019年度向全体股东每 10股派发现金红利 1.32元,分红率由上一年的 15.3%提升至 25.2%,给予股东稳健的投资回报。 财务预测与投资建议维持买入评级, 目标价 调整至 至 6.04元(原目标价 6.00元 )。根据公司年报数据我们调整公司 2020-2022年 EPS 的预测至 0.71/0.84/1.05元(原预测为 2020-2021年 0.71/0.83元)。可比公司 2020年估值为 8.5X,对应目标价 6.04元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。跨区域经营风险超预期。利率上升超预期。

核心观点 公司业绩维持较高增速,三项费用率有所回落。2019年公司实现营业收入1052.1亿元,同比增长25.6%;实现归属于母公司净利润146.1亿元,同比增长24.4%,业绩增速基本与营收增速维持一致。公司2019年三项费用率为12.1%,较2018年下降0.9个百分点,其中管理费用率下降2.0个百分点。毛利率小幅上升至43.7%,上升2.1个百分点。l销售金额小幅下滑,投资力度大幅提升。2019年公司总销售额为1451.6亿元,同比下降11.2%,房地产销售金额同比负增长,主要由于受到布局区域政策影响,新增土地投资不足造成货值不足。随着相应区域政策预期明朗,公司加大投资力度,2019年新增土储748万方,同比增长65%,我们认为公司在销售端的同比负增长是阶段性的,2020年销售端有望重归正增长。 净负债率有所上升,经营回款率大幅提升。2019年底公司净负债率提升至182.8%,上升21.7个百分点。主要原因是公司现金同比下降9%,同时短期借款大幅提升。公司2019年销售回款出现明显好转,全口径回款金额954.7亿元,同比增长21%,销售回款率由去年同期的46.2%,上升至61.4%。 产业新城招商能力凸显,新增签约额维持高增长。2019年公司园区新增签约投资额1956.1亿元,过往四年复合增速38.2%,招商能力助力产业新城业务形成护城河。公司产业新城业务正在逐步形成两大特点:1)吸纳优质龙头项目能力,2019年完成了腾讯科技、欣旺达等项目的入驻。2)产业新城模式的异地复制能力,2019年公司京外园区新增签约投资额占比超8成。 财务预测与投资建议l维持买入评级,调整目标价至30.70元(原目标价41.60元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至6.02/7.50/9.05元(原预测为2020-2021年6.94/9.35元)。可比公司2020年估值为5.1X,我们给予公司5.1X估值,对应目标价30.70元。 风险提示l京津冀地区调控政策超预期。框架合作协议或合作备忘录落地不及预期。 园区新增落地投资额增长不及预期。非京津冀区域拿地不及预期。

公司2019年业绩同比增长33%,符合市场预期。2019年公司实现营业收入610.5亿元,同比增长8.1%;实现归属于母公司净利润40.2亿元,同比增长33.2%。业绩增速高于营收增速主要原因一是2019年公司投资净收益达8.1亿,大幅增长13倍,二是少数股东权益从上一年的22.7%下降到7.0%,使得归母净利率大幅提升。 销售强劲增长,投资强度有所提升。2019年公司房地产合同销售额为2110.3亿元,同比增长29.6%,增速强劲,规模首次突破2000亿。销售强劲带动预收款项增加。2019年公司通过多元化投资合计补充土地储备约1,268.6万平方米,其中收并购获取700.4万平米,权益对价491.8亿,权益比例70.5%。公司累计土地储备总计4,101.2万平方米,其中一二线占比72.60%。 净负债率大幅下降,债务结构优化。2019年底公司净负债率135.0%,大幅下降46.5%。公司有息负债规模1,123.2亿元,其中短期息负债比例同比下降12.9个百分点至29.9%,非银融资占比从52.6%下降至24.9%,负债结构持续优化。期末账面货币资金419.8亿元,短期负债覆盖比提升至1.3倍,平均融资成本7.71%,比2018年年末优化23个基点,公司在本报告期内首次获得主体评级提升至AAA,财务稳健度明显改善。 品质战略有力执行,组织架构升级释放发展新动能。2019年公司将品质纳入公司考核评价体系,高度履行“品质树标杆”战略。公司加大推进管理精细化进度,28个区域优化为16个区域,求通过三层架构的组织优化,保持公司的灵活性,释放发展新动能。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至8.83元(原目标价9.04元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.38/1.73/2.08元(原预测为2020-2021年1.41/1.83元)。可比公司2020年估值为6.4X,对应目标价8.83元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。