11月客车销量增长6%,新能源客车销量增长25% 2017年11月,宇通客车销售客车7686辆,同比增长6.3%,环比增长40%;我们预计其中新能源客车销量4663辆,同比增长25%(16年11月3732辆),环比增长95%(17年10月2387辆)。2017年1-11月,宇通累计销售客车54428辆,累计同比下降9.5%,较1-5/1-6/1-7/1-8/1-9月的同比分别下滑29%/27%/21%/17%/13%/12%持续缓解;其中新能源客车1-11月累计销量约15819辆,去年同期18917辆。尽管受上半年受新能源补贴政策调整影响,1-11月累计销量下滑约5700台,其中新能源销量累计下滑约3100台,但是11月宇通单月总销量同比增长基本符合预期,而且新能源客车销量有较大增长,说明补贴政策对公司的负面影响正在逐渐减小。考虑到12月是客车销售旺季,我们预计公司12月单月销售总量及新能源销量将维持同比增长态势(宇通2016年12月客车总销量10859辆,新能源7939辆)。拆分传统和新能源客车来看,2017年11月,宇通新能源客车较去年同期多卖约931辆,传统客车较去年同期少卖约473辆。2017年1-11月,宇通新能源客车较去年同期少卖近3098辆,传统客车较去年同期少卖2600余辆。宇通传统+新能源客车累计销量较去年同期下滑约5700台,但新能源客车销量在11月销量同比实现正贡献。从销售结构看,1-11月公司大型客车销量同比下降1.85%,中型客车同比下降16.78%,轻型客车同比下降0.7%,中型客车销售情况有所改善。 10月/11月新能源客车销量持续高增长,订单趋势良好 2017年10月宇通新能源客车销售2387辆,同比增长16.67%(16年10月2046辆),环比下滑约5.5%(17年9月2525辆)。我们预计11月宇通新能源客车销量4663辆,同比增长25%(16年11月3732辆),环比增长95%。我们认为,11月宇通新能源客车的高增长原因一方面是订单释放,另一方面为2018年补贴或退坡背景下出现的年底抢装行情(关注后续补贴政策)。以现有订单情况分析,我们预计17年12月宇通新能源客车销量较去年同期仍将持续增长。 宇通新能源1-10月市占率23%,保持稳定。新能源客车行业中,宇通销量持续远超同业,持续维持市占率第一,2017年1-10月宇通新能源累计销量11156辆,累计市占率23.5%,高出第二名比亚迪近6个百分点(剔除物流车及5~6米轻客销量数据)。 控股股东发行可交换债,缓解短期资金压力 公司控股股东宇通集团12月2日发布公告,拟以其所直接持有的本公司部分股票为标的非公开发行可交换公司债券,规模不超过30亿元,发行期不超过五年,主要用于补充流动资金及归还有息负债。公司控股股东宇通集团直接持有宇通客车37.19%的股份,通过全资子公司猛狮客车间接持有公司3.95%的股份,共计公司总股本41.14%。以公司2017年12月1日收盘价23.78元计算,公司总市值为526亿元,宇通集团持有股份市值约为216亿。本次募集资金主要用于补充流动资金及归还有息负债。一方面是集团将投资新能源环卫等项目,资金需求量较大;另一方面可以调整负债结构。我们认为,宇通客车11月整体销量符合预期,新能源销量大幅增长,体现出订单加速释放趋势。结合宇通三季报情况略好于此前预期(收入-12%;利润-16%),预计随着末尾两月新能源销量持续上量,宇通单价和盈利状况有望持续改善,我们预计17/18/19年每股盈利分别为1.84/2.18/2.62元(2018年补贴下降幅度暂不不确定,暂不调整盈利预测),目前股价对应动态市盈率分别为12.9/10.9/9.1倍,维持买入评级。 风险提示 新能源汽车补贴或大幅下滑。

第一维度:国际巨头零部件20倍估值对标 公司总市值排名国际汽车零部件巨头第15位,2016年营收排名全球第10位,不管是市值还是营收角度均跨入国际零部件巨头阵列。我们选取营收排名前30,同时市值在500-1000亿元之间的12家对标样本公司。从PE均值来看,远低于对标企业市盈率平均水平19.32,处于低估状态。 第二维度:国内内饰件业务平均估值为24倍 公司内饰件业务营收占比为66%是最核心业务板块。基于内饰件估值属性,选取了国内内饰业务占比较高的12家企业作为估值对标样本区间,样本市值均值为129.47亿元,PE均值为24.43,考虑到华域的市值与样本区间相比差异较大,较大市值业绩弹性相对较小,大致可取样本空间中估值较低的企业作为参考,我们估计在16-20倍左右区间较为合理。 第三维度:车灯业务基础好,有望复制内饰业务发展模式 公司收购上海小糸复制内饰业务发展模式,上海小糸市场份额及客户结构优异,车灯业务有望成为下一个走出全球格局的子业务。基于选取的车灯领域对标公司样本的分析,样本公司平均市值为472.16亿元,PE均值为17.30。 第四维度:内饰件向电驱动重心转移,培育新能源带动估值提升 公司基于内生外延兼备的模式发展新能源业务。目前新能源电驱动系统行业集中度较低,在行业护城河尚未完成形成时新进入者相对容易进入,而公司客户结构相较其余企业更加优异。目前已获大众MEB平台车型订单。我们认为公司能够顺利切入新能源电驱动系统行业并迅速做大体量,电驱动系统行业平均估值约47倍,远高于内饰件业务估值以及公司现有估值水平,新能源业务的体量迅速做大从而使得公司估值向新能源电驱动行业看齐。 风险提示 大众MEB平台车型规划低于预期,电驱动系统行业竞争持续加剧。 估值与投资建议 公司系国内零部件与国际内饰领域龙头,同时先发布局新能源。我们预计公司17/18/19年EPS分别为2.08/2.24/2.44元,目前股价对应PE分别为12.3/11.4/10.5倍。综合上述分析,我们认为公司合理估值区间为15-20倍,给予16倍PE估值,上调合理估值至33.28元,维持“买入”评级。

逻辑:好行业+好格局+好公司,具备全球车灯龙头潜质 星宇股份是我们持续重点跟踪和推荐的优质汽车零部件标的,公司作为国内主板主营车灯稀缺上市公司,主业高度专注,崛起于中国汽车工业快速发展期,规模稳健扩张(近五年营收复合增速25%)。逻辑:好行业、好格局、好公司,业绩仍有望维持较高增速,毛利率或迎来拐点,具备全球车灯龙头潜质。 好行业:国内450亿OEM,智能化+LED看未来 国内车灯前装市场具有约450亿元市场空间,行业将受益于进口替代、产品升级等,行业集中度有望逐步提升,自主品牌份额有望加大。未来车灯发展趋势在于LED大灯(2020年市场空间250亿,渗透率从10%升至25%)、激光灯和智能车灯。星宇通过内生研发+外延合作布局行业前沿(内生:募投研发中心和LED产能,LED收入占比持续提升,激光大灯研发成功,智能车灯进入主机厂洽谈;外延:合作松下、凯翼,开发智能产品)。 好格局下的好公司:竞争优势显著,突围国内合资车灯竞争圈 行业格局方面,全球车灯市场寡头垄断,区域性龙头占据高地;中国车灯市场”一超多强”,星宇自主突围多强竞争圈。星宇销售净利率全球领先(11%),产品升级速度远超同业。我们认为,中国汽车市场份额高。新车型推出快,为本土车灯品牌提供了绝佳的生长土壤,星宇已经拥有优质客户支持,正向研发+快速响应,或逐渐“挤出”合资车灯企业(参考日本国内小糸对市光的挤出),是国内最有可能走出全球格局的车灯企业。 高成长:客户扩展+产能扩张+产品升级 客户升级:经历自主(奇瑞)-合资(一汽大众、广丰)-外资(宝马)的客户升级,近期配套吉利,后期有望深入配套一汽大众全新SUV;产能扩充:佛山子公司四季度批产,提升前大灯和后组合灯产能;产品升级:公司未来计划降低低价低毛利率的小灯产品占比,提升高附加值(大灯、LED灯)占比。 收入稳增,毛利率上行,维持买入 公司车灯主业受益于1)原有客户深耕、新客户拓展和产能释放,收入稳健增长;2)产品高端化升级,毛利率进入上行。我们上调盈利预测,预计17/18/19年EPS分别1.67/2.22/2.97元,对应PE分别为30.9/23.2/17.3倍,维持买入。

核心观点:龙头优势与新品周期共振 汽车行业高增长期逐步过去,资源集中,龙头优势逐步凸显;上汽集团作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升;上汽集团的主要利润来自于与大众、通用的合资,而中国作为两家大众、通用的重要市场,将在新车投入上持续发力,盈利能力有望进一步向好;SUV仍然是增速较快的领域,上汽自主和合资推出多款SUV新车,产销增速有较好的保障,产品结构持续改善。从耦合销量与利润结构分析,后期利润增长途径为:大众的单车利润高,提升销量;通用和通用五菱销量大,提升单车利润;自主规模小,提升销量发挥规模优势。上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期,我们追踪17年途观L、科迪亚克、途昂、探界者、新款GL8、宝骏510、荣威RX5系列、名爵ZS、荣威i6等多款新车型处于销量爬坡期,后期空间仍然较大。公司三季度费用提升较大,我们预计四季度有望回归正常,业绩增速或加快,我们持续看好公司龙头优势,预计公司17/18/19年EPS分别为3.02/3.40/3.78元,目前股价对应PE分别为10.2/9.1/8.2倍,给予合理估值36.24元,维持“买入”评级。

宇通客车10月销量同比微增 2017年10月,宇通客车销售客车5508辆,同比增长2%,环比下降22%;我们预计其中新能源客车销量2387辆,同比增长17%(16年10月2046辆),环比下降6%(17年9月2525辆)。2017年1-10月,宇通累计销售客车46742辆,累计同比下降12%,较1-5/1-6/1-7/1-8/1-9月的同比分别下滑29%/27%/21%/17%/13%持续缓解;其中新能源客车1-10月累计销量约11156辆,去年同期约15189辆。整体而言,10月宇通单月新能源客车销售正增长,但上半年受新能源补贴政策调整影响过大,1-10月客车累计销量下滑约6200台,其中新能源销量累计下滑约4000台,根据现有订单情况,我们预计11月单月销售总量及新能源销量同比增长(宇通2016年11月客车总销量7228辆,其中新能源客车3728辆)。拆分传统和新能源客车来看,2017年10月,宇通新能源客车较去年同期多卖约340辆,传统客车较去年同期少卖约250辆。2017年1-10月,宇通新能源客车较去年同期少卖近4000辆,传统客车较去年同期少卖2000余辆。宇通传统+新能源客车累计销量较去年同期下滑约6200台,但新能源客车销量在10月销量同比实现正贡献。从销售结构看,1-10月公司大型车销量同比增长1.31%,中型车同比下降22.34%,轻型车同比下降3%。在整体同比下滑的背景下,宇通大型客车销量同比维持增长,产品结构改善明显。 10月宇通新能源客车销量增长17%,订单趋势良好 我们预计2017年10月宇通新能源客车销售2387辆,同比增长16.67%(16年10月2046辆),环比下滑约5.5%(17年9月2525辆)。以现有订单情况分析,我们预计17年11月宇通新能源客车销量较去年同期仍将持续增长。 宇通新能源1-9月市占率攀升至24.5%。新能源客车行业中,宇通销量第一地位稳固,1-9月宇通新能源累计销量8769辆,累计市占率24.5%,高出第二名比亚迪6个百分点(剔除物流车及5~6米轻客销量数据)。我们认为,进入下半年以后,伴随新能源补贴目录的逐月稳步下发,进入目录的新能源客车车型数目远超去年全年(2017年11月底下发到第十批,其中新能源客车累计目录2949款,16年全年2193款),宇通新能源客车订单释放节奏加快,新能源市占率获得较快提升。 我们认为,宇通客车10月新能源销量较快增长,体现出订单加速释放趋势,整体销量符合预期。细分结构中,大型客车销量占比有所提升(1-10月占比40%,去年同期35%)。结合宇通三季报情况略好于此前预期(收入-12%;利润-16%),我们认为宇通通过产品结构调整(10米以上新能源占比提升、T7和房车等高端产品销售增长)实现了整体均价的提升(单车均价:第三季度50万,去年同期47万,17年上半年43万,单车价值提升明显),对冲了部分新能源补贴下滑的影响。经测算宇通2017年前三季度单车均价46.1万元(去年同期45.6万元,今年上半年42.7万元);单车利润4.61万元(去年同期4.79万元)。预计随着末尾两月新能源销量持续上量,宇通单价和盈利状况有望持续改善,我们预计17/18/19年每股盈利分别为1.84/2.18/2.62元,目前股价对应动态市盈率分别为13.5/11.4/9.5倍,维持买入评级。

前三季度净利润增长18%,增速放缓 一汽富维2017年1-9月实现营业收入91.77亿,同比增长7.86%;实现归母净利4.02亿,同比增长17.87%(扣非3.9亿,同比增长15%)。三季度公司对联营企业和合营企业投资收益0.91亿(Q3利润占比82%),同比增加2.25%(去年同期增速较高带来高基数,+74%),持续增长态势。公司费用管控初显成效,2017年1-9月公司三费率3.77%,同比下降0.56pct。第三季度增项下降,原因:营业成本增加、毛利率下降;资产减值增加;投资净收益下降。 一汽换帅,有望带来新机遇 徐留平8月2号正式上任一汽集团董事长后,全面改组人员组织架构,在一汽系统中掀起变革。接下来一汽领导层或将对一汽富维进行改革、整合,打造一汽集团零部件平台,而一汽富维作为一汽集团旗下重要零部件供应商,迎来较好的发展机遇。 下游核心客户销量持续增长 公司业绩增长来源于下游核心客户销量上升,一汽大众(+5.8%)、一汽解放(+131%)、一汽轿车(+28.2%)。其中配套一汽大众收入占比(本部)65%,2018年一汽大众或将密集推出9款新车型,包括全新CC(大众ARTEON)、中型SUV和T-ROC,叠加大众产能周期,一汽大众有望保持销量快速增长。为富维提供高业绩支撑。 富维海拉盈利改善 富维海拉车灯主要配套一汽集团,成立后连续三年亏损对本部业绩有所拖累,16年扭亏后维持增长态势。海拉独资在一汽集团的业务或逐步转给富维海拉,2015年5月到2017年5月海拉在亚洲地区独资子公司营收由16亿欧降到10亿欧。同时富维海拉配套一汽集团体量上升,营业收入增长。 低估值、稳增长的一汽大众核心零部件供应商 一汽富维是一汽大众产业链核心标的,伴随下游客户销量增长、费率改善和管理变革,子公司富维海拉持续盈利带来业绩增长。我们预测17/18/19年EPS为1.22/1.47/1.71元,对应PE为17.9/14.9/12.8倍,维持买入评级。

间接持股宁德时代,助力新能源动力电池技术创新 2017年11月,公司拟通过收购镇江德茂海润基金份额投资宁德时代,将投资51,874万元收购招商财富持有的基金49,000万元的实缴合伙份额,直接持有镇江德茂海润基金32.67%合伙份额,并间接持有宁德时代0.3855%股权。苏州金晟硕章投资中心将收购镇江德茂海润基金67.33%合伙份额。收购完成后,长安汽车持股新能源汽车上游电池领域龙头企业宁德时代,是继2017年6月与宁德时代签订《战略合作协议》后又一重大举措,双方于EV、PHEV项目上的合作以及其他新能源汽车动力电池领域的合作有望进一步深入。此次投资也是长安汽车“香格里拉”战略中1000亿投资计划的一部分,公司新能源领域“香格里拉”计划逐步上路。我们认为,短期来看,此次投资采用自有资金,对生产经营没有实质影响;中长期来看,宁德时代作为动力电池制造领域龙头企业,动力电池年产量连续两年位列全球前三,此次战略投资将助力公司动力电池技术更新升级,以满足未来新能源汽车产品研发生产目标,促进2025年香格里拉计划新能源车型及销量相关目标的实现。 新能源领域积累深厚,销售体量与车型储备行业领先 我们认为,从销售体量、补贴目录车型数量、新车型储备等多维度来看,公司在新能源领域均积累深厚,行业地位名列前茅。 销售体量层面,公司排名迅速上升至行业第三;2016年长安自主新能源汽车销量达到2.38万辆,同比增长158.58%;2017年前三季度自主新能源汽车销量达到3.51万辆,同比增长158.27%。2017年前三季度,在北汽、上汽、比亚迪、吉利等主要车企遭受新能源车型销量下降的情况下,长安汽车成功销售3.51万辆,数据远超去年总量,增长势头迅猛。从2017年前三季度销量来看,长安已远超上汽、众泰、江淮、吉利等车企,排名仅次比亚迪和北汽,从2015年的第7名上升到2017年1-9月的第三名。 新能源新车型实现从A00级跨越到紧凑型,续航里程提升显著;公司之前的新能源车型主要是奔奔EV、逸动EV等A00级新能源轿车。销量主力主要是奔奔EV,2017年前三季度销量达到1.37万,位于热销新能源汽车排名第七名。公司在2017年分别上市了奔奔mini-e、欧力威EV、逸动EV300、逸动PHEV以及C15EV,从微型车、MPV、紧凑型轿车、紧凑型SUV多车型覆盖新能源,且续航里程相对前期车型大约提升30%左右,主流的逸动EV300以及CS15EV均达到300km续航里程。 前九批乘用车补贴目录数量总数排名第二;补贴目录车型的数量能够一定程度预测后期公司新能源的销量,截止2017年前九批补贴目录,公司进入新能源补贴目录的乘用车车型数量达到24款,超越比亚迪,数量仅次于吉利。 千亿资金支持香格里拉计划,新能源后劲充足 2017年10月,公司发布香格里拉计划,宣布2025年全面停售传统燃油车,同时布局轿车、SUV、MPV、卡车、厢式货车五种形态产品,并实现新能源产品销量占总销量40%的目标。在研发投入方面,长安汽车计划2025年前于全产业链方面投入1000亿元,投资方向包括新能源产品研发、专有平台、动力电池、共享、充电设施和服务领域。其中,新能源产品研发领域的计划投入超400亿元;新能源专有平台打造计划投入超100亿元;动力电池领域计划投入超300亿元;共享、充电设施和服务等领域计划投入200亿元。 自主品牌车型实现全谱系产品电气化。计划目标为于2020年前完成三大新能源车专用平台打造,并于2025年前累计推出针对轿车、SUV、MPV等细分市场的全新纯电动车产品21款,插电式混合动力产品12款。电池技术方面,计划目标为突破瓶颈,实现续航里程超1000公里,并达成“充电5分钟,续航百公里”的承诺。 到2025年,长安汽车计划持续完善新能源领域布局,此外,长安汽车将组建新能源事业单元,依托全球研发体系、1.1万名研发人员、16个国籍的400余名专家、10余名“千人计划”专家,以及在PHEV、EV等领域扎实的技术储备,全面加速新能源研发。并与蔚来汽车、博世集团、宁德时代、滴滴集团、百度阿里腾讯、车厘子等战略伙伴合作,完成在电池能量密度研究、充电方式、电池成本控制等多领域研发,深度加速新能源汽车车型研发与技术创新,未来长安新能源有望超预期发展。

三季度业绩符合预期,单季度盈利能力改善 公司前三季度累计实现营收1037.46亿元,同比增长11.69%,前三季度累计实现归母净利润48.16亿元,同比增长7.12%。单季度看,公司2017年第三季度实现营收353.52亿元,同比增长12.06%,实现归母净利润15.83亿元,同比增长12.83%。三季度单季三费率为9.38%,相对去年提升0.93pct,但三季度单季利润增速好于累计季度增速,说明三季度单季盈利能力改善显著。 与麦格纳成立新能源电驱动领域合资公司,新业务有望重塑估值 电动化新兴业务带来的想象空间使得公司有望摆脱传统内饰件的低估值势态。新能源业务的催化因素有两点:第一,新能源产品积累深厚种类齐全,客户拓展顺利;第二,新能源领域合资公司已获订单以及潜在订单有望持续做大业务体量;公司与麦格纳国际成立的合资公司华域麦格纳目前已经进入南北大众MEB平台供应体系,我们认为不论是本身由MEB平台带来的订单或是基于MEB平台背书所斩获的新订单,均可保证后期新能源业务迅速做大体量,使得公司在估值层面具备较高水平的新能源产业链估值属性。 投资逻辑:上汽支持与海外稳健促EPS提升,“中性化”战略与新能源业务有望重塑估值 EPS驱动层面,上汽系业务营收与海外业务营收是影响公司业绩的核心变量。上汽集团销量环比改善显著,我们预计10-12月每月改善1pct左右,预计全年销量增速约10%;此外,公司海外业务铺开,生产研发基地全球大面积布局,主流市场车市与北美主要配套客户销量回暖,海外业务增长值得期待;PE驱动层面,“中性化”战略逐步深化,新业务尤其是本身积累深厚,同时通过与国际知名零部件巨头麦格纳成立电驱动产品合资公司使电动化发展提速,我们认为公司估值能够从传统业务8-12倍区间提升到12-15倍区间。我们预计公司17/18/19年EPS分别为2.08/2.22/2.42元,目前股价对应PE分别为12.3/11.5/10.6倍,给予14倍估值,上调合理估值至29.12元,维持“买入”评级。 风险提示 上汽集团销量不达预期,海外盈利不达预期。

三季度业绩符合预期,单季度盈利能力改善 三季度公司实现营业收入6080.50亿元,同比增长14.4%;实现归母净利润246.39亿元,同比增长6.70%,利润同比增速相对半年报的6.0%持续改善。实现扣非归母净利润238.57亿元,同比增长8.2%。单季度看,公司第三季度实现营收2116.44亿元,同比增长17.4%,实现归母净利润86.81亿元,同比增长8.1%。三季度单季的营收及利润增速均快于三季度累计,主要受益于销量环比改善显著,三季度单季利润增速快于累计季度,说明盈利能力有所提升。 新车周期持续验证,销量环比改善显著 1-9月累计月度销量同比增速改善显著,我们预计后期销量增速每月同比提升1pct,全年增速约10%。从单月度销量同比增速来看,大众、通用以及通用五菱增速均属于1-9月较高水平,尤其是大众9月销量同比大幅增长22%。从累计月度层面,大众、通用以及通用五菱的1-9月累计销量均改善显著,均分别达到年内增速最高点,分别为3.13%、5.31%、2.03%,自主高增速略微回落,但也维持88%的高增长。我们认为,大众新车型市场口碑好持续叫卖,通用持续推出新款君威、GL6等新车型助力,通用五菱宝骏510持续创销量新高,自主品牌MG品牌复制荣威模式接棒发力,整体而言第四季度销量将得到持续改善。 投资逻辑:龙头优势与新车周期共振 公司作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升。从耦合销量与利润结构分析,后期利润增长途径为:大众的单车利润高,提升销量;通用和通用五菱销量大,提升单车利润;自主规模小,提升销量发挥规模优势。上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期。我们持续看好公司龙头优势,我们预计公司17/18/19年EPS分别为3.02/3.40/3.78元,目前股价对应PE分别为10.9/9.7/8.7倍,给予合理估值36.24元,维持“买入”评级。 风险提示 新车销量不及预期。

前三季度利润增长35%,业绩略超预期。 星宇股份2017年1-9月实现营业收入30亿,同比增长32%;实现归母净利3.2亿,同比增长35%;扣除非经常性损益的净利润2.8亿,同比增长30%。拆分报告期来看,Q3实现营业收入10亿,同比增长37%;实现归母净利0.97亿,同比增长42%(扣非0.79亿,+30%),整体来看,三季度星宇业务增长再提速,略超此前预期,维持买入评级。 好行业:国内450亿OEM,智能化+LED看未来。 国内车灯前装市场具有约450亿元市场空间,行业将受益于进口替代、产品升级等,行业集中度有望逐步提升,自主品牌份额有望加大。未来车灯发展趋势在于LED大灯(2020年市场空间250亿,渗透率从10%升至25%)、激光灯和智能车灯。星宇通过内生研发+外延合作布局行业前沿(内生:募投研发中心和LED产能,LED收入占比持续提升,激光大灯研发成功,智能车灯进入主机厂洽谈;外延:合作松下、凯翼,开发智能产品)。 好格局下的好公司:竞争优势显著,突围国内合资车灯竞争圈。 行业格局方面,全球车灯市场寡头垄断,区域性龙头占据高地;中国车灯市场”一超多强”,星宇自主突围多强竞争圈。星宇销售净利率全球领先(11%),产品升级速度远超同业。我们认为,中国汽车市场份额高。新车型推出快,为本土车灯品牌提供了绝佳的生长土壤,星宇已经拥有优质客户支持,正向研发+快速响应,是国内最有可能走出全球格局的车灯企业。 高成长:客户扩展+产能扩张+产品升级。 客户升级:经历自主(奇瑞)-合资(一汽大众、广丰)-外资(宝马)的客户升级,近期配套吉利,后期有望深入配套一汽大众全新SUV;产能扩充:佛山子公司四季度批产,提升前大灯和后组合灯产能;产品升级:公司未来计划降低低价低毛利率的小灯产品占比,提升高附加值(大灯、LED灯)占比。 收入稳增,毛利率上行,维持买入。 公司车灯主业受益于1)原有客户深耕、新客户拓展和产能释放,收入稳健增长;2)产品高端化升级,毛利率进入上行。我们预计17/18/19年EPS分别1.64/2.07/2.51元,对应PE分别31.3/24.9/20.5倍,维持买入。

Q3利润增速转正 2017年前三季度福耀玻璃实现营收134亿元,同比增长15.61%(H1增长15%);实现归母净利21.44亿元,同比减少1.46%(H1减少5%);扣非归母净利21亿,同比减少2%。拆分报告期来看,Q3实现营收47亿元,同比增长17%;实现归母净利7.6亿元,同比增长5%(Q2同比-21%;H1同比-5%),Q3利润实现同比转正。公司营收增幅(16%)大于汽车行业增速(6%),主要是受益于公司营销力度的加强,以及产品升级结构优化使得收入进一步增长。增收不增利的主要原因是受人民币升值影响,汇兑损失人民币3.04亿元(去年同期汇兑收益2.09亿元),若扣除此因素,2017前三季度利润总额同比增长17.80%。 汇兑损失不影响长期发展,美元走强背景下四季度汇兑有望减亏 2017年上半年美元兑人民币汇率从6.95到6.8,福耀汇兑损失1.7亿,三季度6.8到6.6,福耀汇兑损失增加1.3亿。我们认为,汇率波动是国际经济环境的短期扰动项,不影响公司主业根基。考虑到近期美元走强,年底汇率或有望升至6.7及以上,2017年全年汇兑损失有望整体好于前三季度。 海外扩张+产品升级,主业价量齐升 目前,福耀玻璃海外建厂式扩张战略已初步成型,2017年6月美国工厂首次实现盈亏平衡,期待未来产销爬坡(2017年上半年建成产能300万套,计划生产230万套,盈亏平衡点55%)。智能化、消费升级背景下汽车玻璃单车使用量(天窗+前档)和单车价格(HUD、Low-E)提升。目前福耀拥有安全型、低碳型、集成型三大类玻璃产品,新产品的国内外客户扩展情况乐观。我们认为,随着天窗玻璃渗透率提升、HUD等高附加值产品提高汽车玻璃单价,未来公司产品有望维持价量齐升的趋势。 营收稳健,维持“增持”评级 我们认为,2017年前三季度福耀营收增长符合预期,汇兑损失(3.04亿元)拖累利润的背景下,Q3单季度利润仍然实现增速转正(+5%)。公司营收稳健,玻璃产品价量提升,人民币汇率波动不影响公司长期业务发展,是具备较高安全边际的汽车零部件蓝筹(分红率长年60%以上)。我们预计17/18/19年EPS分别1.37/1.64/1.89元,对应动态PE分别19.4/16.2/14.1x,维持增持评级。

三季报利润增长24%,业绩符合预期 2017年1-9月公司实现营收50.95亿元,同比增长22.83%,完成全年营收目标的91.8%;归母净利6.45亿元,同比增长24.16%;其中投资收益3.94亿元,同比增长4%。拆分来看,Q3实现营收16.73亿,同比增长20.97%;归母净利1.91亿元,同比增长27.46%。1-9月主营业务毛利率较去年同期提升1.7pct,达到19.0%,三费率下降1.0pct,公司管控措施初见成效。公司下游主要客户是一汽大众(收入占比26%,主要贡献参股公司投资收益,利润占比预计超50%)、一汽解放(收入占比25%,主要贡献本部业绩)、一汽轿车(收入占比8.9%),受下游客户销量持续增长,公司业绩保持高速增长。 一汽大众产业链核心标的,未来受益于产能释放+新产品周期 今年1-9月,大众品牌销量达144.4万辆,同比增长5.8%,稳居乘用车销量前三甲。奥迪品牌在18年迎来主力车型Q3、Q5和A6L的换代,有望超越奔驰重新获得豪华车销量冠军;大众品牌在17年和18年将推出3款和9款新车型,分别为全新CC(大众ARTEON)、新款高尔夫和一款或基于速腾打造的新能源车型,中型SUV和T-ROC,弥补SUV产品线的不足。2018年一汽大众新车型密集推出,有望拉动富奥业绩快速增长。 一汽解放高位稳增,拉升本部业绩 2017年下半年重卡行业在2016年的高基数上持续高速增长,9月份,重卡销售10.11万辆,环比增长7.95%,同比增长91%;前9月,重卡累计销售87.46万辆,同比增长77.66%。公司核心客户一汽解放是重卡行业龙头。1-9月,一汽解放实现整车销售23.63万辆,9月销量23609辆,同比增长110.1%,环比增长11.5%。核心客户一汽解放销量的高速增长,拉动了富奥股份本部业绩持续提升(本部三季报利润增长78%)。 核心竞品持续火爆,一汽轿车业绩亮眼 2017年1-9月一汽轿车实现销量16.9万辆,同比增长28.2%,其中一汽马自达累计销量达88694量,已经完成全年目标的73.9%,两款主打车型cx-4及阿特兹总销量分别达到50640台和37919台。CX4和阿特兹分别于8月底和10月底迎来年度小改款,有望进一步保持销量态势,为富奥提供高业绩弹性。 一汽大众新品周期驱动未来,维持“买入”评级 富奥作为一汽大众产业链核心标的,明后年迎来一汽大众强周期,我们预测公司17/18/19年的EPS分别0.67/0.82/0.98元。对应PE分别13.1/10.8/8.9倍,维持买入。

2017年Q3营收稳健,毛利率持续走低 华懋科技2017年1-9月实现营业收入6.8亿,同比增长12.84%,完成年度营收计划的68.69%;实现归母净利1.9亿,同比增长3.56%。受产品价格的下降、原料成本的上升(涤沦长丝价格指数同比上涨18%)、人工折旧费用的增加影响,毛利率较去年同期下降 3.99pct,降至42.18%。费用管理初见成效,三费较去年同期下降0.5pct。长期逻辑不变,公司未来效益可期。 市场规模+市场份额有望双提升 汽车安全是汽车产业永恒主题,未来5年单车气囊数目有望从目前的3-4个上升为6-8个,单车配置价值量提升1.5-2倍。到2021年,安全气囊布和安全气囊袋的市场空间分别为60亿、100亿,未来5年安全气囊细分行业的复合增速有望到15%,市场规模快速扩张。公司下游客户主要是奥托立夫、百利得等全球第 1和第4安全气囊供应商,受益于高田(全球第2)安全事件,下游客户的市占率提升,且高田被百利得收购后,成为公司潜在客户,华懋科技市场份额提升。双重因素有望带来公司销量快速增长。 产能陆续释放,满足需求增长 公司2016年安全气囊布产能2054万米:2017年上半年设计产能1260万米,实现产能1135万米(产能利用率90%)。后溪厂区四期于2016年12月6日交付使用,后溪厂区扩产项目全部投产后,公司的安全气囊布年产能达3000万米。2017年8月公司已经完成了定增募资,预计新建产能640万米,可于2019年年底交付使用。公司产能的迅速扩张,能够满足下游客户日益增长的需求。 长期逻辑不变,维持买入评级 我们认为,汽车安全是永恒的主题,重视度日渐提升,公司是汽车被动安全细分市场(安全气囊布、袋)优质龙头企业,未来受益于1)安全气囊配置率逐步提升市场扩容;2)客户结构优质,间接受益于高田气囊门带来份额提升;3)新产能的募资完成,未来产能接近翻倍。我们预计17/18/19年EPS分别为1.42/1.83/2.3元,对应PE分别是21.4/16.7/13.2x,维持买入评级。

三季度营收增长提速 2017年前三季度华达科技实现营业收入22.31亿元,同比增长20%;归母净利1.77亿元,同比下降12%(扣非1.74亿,同比下降12%)。拆分报告期来看,第三季度公司实现营业收入8.3亿元,同比增长35%;归母净利0.45亿元,同比下滑41%。整体来看,公司三季度营收增长提速,利润受钢材价格波动短期下滑。考虑到原材料价格上涨导致利润低于预期,我们下调盈利预测。 原材料价格波动拖累短期毛利率 公司三季度增收不增利的主因在于占主营成本80%的原材料板材价格上涨压缩毛利率,三季度国内钢材价格指数上涨16%(中钢协数据),公司下游客户一半未锁定价格。前三季度毛利率同比下降4.5pct,较上半年1.76pct的下降幅度有所增大。 优质客户结构保障中长期业绩 当前公司主要客户是东风本田(占比22%)、一汽大众(占比12%)和广汽乘用车(占比11%),2017年前三季度对应销量分别增长27%、6%、46%。2017年上半年,公司新开发了广汽三菱、东风雷诺、北汽福田、北汽威旺等新客户,目前公司客户基本覆盖了国内主要整车厂家,2017年全年公司预计开发新产品1000个左右。我们认为,一方面,公司原有客户结构优质保障业绩稳健;另一方面,公司新客户扩展顺利持续贡献业绩弹性,未来增长可期。 新基地陆续进入投产,完成全国产能布局 公司产能利用率长年超100%,2017年上半年,公司新设了天津、青岛、盐城三个生产基地,同时继续加速成都、城北工厂二期等项目的建设,天津、青岛基地预计下半年或有望投产,公司产能不足的情况得到部分缓解,公司基本完成了全国范围内的生产基地的战略布局,以应对新客户产品产量的需求。 新客户、新产能进展顺利,维持“增持”评级 我们认为,价格周期波动不影响优质企业中长期发展,华达作为国内冲压件龙头,本田+大众+广汽产业链多重标的,17年新客户、新产能进展顺利。考虑原材料短期波动我们下调盈利预测,预计17/18/19年EPS分别为1.73/2.53/3.31元,对应PE分别为27.5/18.8/14.3倍,维持“增持”评级。

评论: 华域麦格纳合资公司成立,麦格纳国际首次在中国市场布局新能源核心产品公司拟与麦格纳国际公司所属全资子公司麦格纳(太仓)汽车有限公司共同投资设立华域麦格纳驱动系统有限公司(暂定名),合资公司注册资本2 亿元,其中华域占比50.1%,麦格纳(太仓)科技公司占比49.9%,合资子公司成为华域的控股子公司。麦格纳国际公司是全球著名汽车零部件公司,在整车工厂以及代工制造领域积累深厚,产品能力主要包括车身制造、底盘、外饰、座椅、动力总成、汽车电子、闭锁以及车顶系统等。麦格纳从1991 年通过合资以及设立工厂等形式进入中国市场,此前布局主要集中在电子、动力总成、座椅、镜像系统等传统整车领域。 麦格纳(太仓)汽车科技有限公司主要开发、设计、生产电子控制系统的输入(传感器和采样系统)输出(执行器)部件、车用电子光学器件(汽车灯具)、车用电子控件系统(过载保护模块)等产品,在汽车电控领域具备丰富经验。 合资公司华域麦格纳主要聚焦新能源电驱动系统产品,主要产品包括一体化集成驱动电机、变速器以及控制器等。 我们认为,合资公司华域麦格纳对于麦格纳国际公司而言是首次在中国市场布局新能源领域相关核心产品,此前产品都主要集中在座椅、底盘以及外饰等传统整车零部件领域。此外,中国作为新能源汽车的重要市场,也必将获得麦格纳国际公司的高度重视,有利于合资公司后期业务开展以及走向全球市场。 华域新能源产品谱系齐全,客户基础较好华域在智能化、电动化以及轻量化等领域业务已经铺开,新能源产品线成熟,相关驱动电机、电控产品实现从A00级乘用车到12 米巴士的全覆盖,目前成功搭载客户包括上汽E50 纯电动、九龙纯电动中巴车、众泰纯电动汽车,目前正在拓展海马汽车、东风汽车、厦门金旅、北汽福田、江淮汽车、江铃汽车、吉利汽车、东风日产等整车客户。 已完成对上汽乘用车、上汽大通、北汽宝沃等下一代新能源车型项目样机研发交付工作。同时为满足未来驱动电机、电机控制器等产能需求,公司新的生产基地正在建设中。 获得大众全球MEB平台电驱动总成产品意向书,客户开拓持续订单无忧合资公司在筹备期间已成功获得上汽大众、一汽大众关于大众全球电动汽车平台(MEB 平台)电驱动系统总成相关产品的定点意向书,该产品未来将由华域麦格纳负责配套供货,预计于2020 年投产。MEB 平台可以通过改变轴距、轮距以及座椅布局实现较强的扩展性,覆盖紧凑型到中型区间不同尺寸车辆的生产,而大众基于MEB 平台的销量目标为2025 年达到100 万台。若以乘用车驱动电机单价5000 元测算,考虑到后期电机成本下降,我们取4000 元的平均单价测算,单是由MEB 平台贡献产品营收约40 亿。我们认为,MEB 平台仅是华域麦格纳合资公司的起点,基于华域原有的新能源客户基础以及MEB 平台品质背书,合资公司后期有望持续开拓更多国内以及全球新能源客户。此外,华域控股子公司华域汽车电动系统有限公司将为合资公司华域麦格纳生产的MEB 平台电驱动系统总成相关产品提供全部驱动电机部件的配套供货,华域内部子公司间的业务系统性有望持续整合增强。 投资逻辑:上汽支持与海外稳健增长,“中性化”战略稳步深化中短期层面:2016 年来自于上汽营收占比高达55.25%,海外营收占比高达24.13%,两者累计占比到达79.38%,上汽系业务营收与海外业务营收是影响公司业绩的核心变量。华域营收增速相较上汽销量增速年均高出5.25pp,我们认为华域营收增速可以上汽销量增速作为安全支撑,17 年上汽受益大众、通用与自主高竞力新车型周期,预计增长约9%;海外业务业已铺开,生产研发基地全球大面积布局,主流市场车市与北美主要配套客户销量回暖,我们认为海外业务增长值得期待,对标企业增速反弹对我们的预判加以印证。 长期层面:整车独立供应体系中零部件企业做大做强的“中性化”发展道路被诸多国际巨头证实,公司对上汽集团的营收依赖稳步下滑,“中性化”战略逐步深化,从首次合作江淮汽车进入公开市场供应体系至今基本实现国内主流整车厂客户覆盖,同时扩展了福特、通用、克莱斯勒等国际整车客户,能够对冲不同车企由于新品周期、经营问题等带来的销量下滑拖累业绩风险,能够持续扩展海内外客户继续做大业务体量,具备成为国际零部件巨头的资质。 公司系国内零部件与国际内饰领域龙头,短期业绩主要受益上汽销量稳健增长与海外业务放量,中长期具备成为国际零部件巨头的潜力,同时先发布局新能源、智能驾驶与轻量化前瞻技术,我们预计公司17/18/19 年EPS 分别为2.08/2.22/2.42 元,目前股价对应PE 分别为11.0/10.3/9.5 倍,给予合理估值24.98 元,给予“买入评级”。