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张经纬

安信证券

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工作经历: 执业证书编号:S1450518060002,曾就职于东北证券...>>

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中国平安 银行和金融服务 2019-08-20 88.30 95.00 5.68% 90.26 2.22% -- 90.26 2.22% -- 详细
事件:中国平安2019年上半年实现归母营运利润约735亿元(YOY+24%),归母净利润977亿元(YOY+68%),实现新业务价值411亿元(YOY+4.7%),集团内含价值超过1.11万亿(较年初+11%),公司2019年上半年发放每股股息0.75元(YoY+21%)。我们认为2019年中报核心重点在于:(1)优化队伍提升价值,NBV增速符合预期。受公司调整开门红策略、优化产品结构影响,上半年长储、保障型占比提升,NBVMargin同比增长5.7个pct.,一定抵御新单下滑压力,推动NBV同比增长4.7pct。受上半年公司加大代理人考核、主动清虚等因素影响,代理人规模下滑至129万,团队整体素质得到一定提升,人均新业务价值提升8.5%。(2)受益于一季度股市向好等因素,投资收益率大幅改善。受益于今年一季度股市行情向好,公司总投资收益率同比大幅改善,达到5.6%;此外,固收类表现亮眼及分红上半年增加,也推动净投资收益达到至4.5%,2019年上半年,公司投资收益+公允价值变动损益达723亿元,同比增加497亿元。(3)税改显著增厚净利润。除了投资收益之外,受益于手续费税前抵扣比例上浮,2018年缴纳部分所得税冲抵,寿险、财险利润分别增厚86亿元、19亿元,推动集团实现归母净利润同比增长68%。 注重价值优化结构,NBV增速符合预期。2019年平安寿险实现保费收入3158亿元(YoY+9.2%),公司寿险及健康险业务贡献营运利润484亿元(YoY+36%)。公司寿险新业务价值达到411亿元,主要驱动因素是今年上半年公司调整开门红策略,注重传统保障型、重疾类产品销售,推动“产品+”战略实施,因此NBVMargin提升(YOY+5.7pct.),抵御个险新单(YOY-11%)下滑压力,实现新业务价值同比增长4.7%。(1)加大考核优化队伍,代理人规模有所下滑。受二季度监管因素以及公司加大代理人清虚等影响,截至2019年底代理人数量达到129万人(较年初-9.3%)。此外,公司推出“优才计划”,重点招募与培训优秀人才,改善交叉销售能力,提升团队整体素质,优才计划人均产能约为公司平均1.5倍。(2)代理人活动率有所下滑,下半年有望迎来改善。受公司开门红产品策略调整、考核标准变化等因素影响,代理人销售难度有所加大,导致活动率有所下滑(YOY-3.2pct.),不过人均新业务价值提升8.5%,体现产品利润率提升以及代理人团队业务能力分层有所显现。我们认为受公司产品策略调整等因素边际减弱的影响,下半年代理人团队规模与活动率等指标有望企稳回升。(3)保障、长储型占比提升,新业务价值率提升显著。2019年上半年公司长期保障产品NBVMargin达到97.3%,长期储蓄型NBVMargin提升至64%,受益于长储以及保障型占比提升,推动整体NBVMargin提升5.7%。在新业务贡献的推动下(411亿元),寿险及健康险业务剩余边际余额达到8674亿元,未来剩余边际长期稳定释放。 综合成本率有所上行,财险地位保持稳固。2019年公司实现保费收入1304亿元(YoY+9.7%),其中车险保费收入同比提升9%。受车险监管力度加大等影响,费用率有所下滑(YOY-1pct.),受保证保险等市场风险加大因素影响,赔付率同比提升1.8pct.,财险业务综合成本率为96.6%。此外,受益于手续费税前抵扣比例上浮以及投资收益抵税,有效税率大幅下滑,推动财险净利润达119亿元(YOY+101%)。随着二季度以来,银保监会维持车险严监管、报行合一等举措,有利于改善当前产险竞争格局,利好于行业龙头业绩改善。 一季度权益市场向好,投资收益率显著提振。受2019年1季度市场表现向好(上证综指YOY+23%),基金分红增多等因素影响,公允价值变动损益达到278亿元(去年同期-111亿元),总投资收益率5.6%(YoY+1.6pct.),净投资收益率4.5%(YOY-0.3个pct.)。受股票市值增加以及主动加仓等因素影响,股权类资产占比达到14%(YOY+1.1个pct.),此外,长期股权类占比同比增长0.2%;考虑到三季度至今,市场避险情绪有所提升,下半年投资收益可能有所收窄。 内含价值首次突破万亿,营运偏差贡献超预期。2019年平安集团内含价值达到1.11万亿(较年初+11%),寿险健康险期末内含价值为7132亿元(较年初+14%),其中营运偏差贡献97亿元、投资偏差贡献157亿元,税减政策贡献85亿元,对于贡献增量占比提升显著。新业务价值创造占寿险内含价值增量的49%,较年初占比下滑3%。 投资建议:维持买入-A投资评级。预计中国平安2019-2021年EPS分别为7.1元、8.7元、9.5元,对应2019年P/EV为1.3倍,维持买入评级,6个月目标价为95元。 风险提示:权益市场大幅波动、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑等。
东吴证券 银行和金融服务 2019-05-14 10.56 13.28 43.41% 11.05 3.76%
10.95 3.69%
详细
事件:2018年公司实现营业收入41.6亿元(YoY+0.4%),归母净利润3.6亿元(YoY-55%);2019Q1公司实现营业收入14.9亿元(YoY+81%,环比-9%),归母净利润6.1亿元(YoY+944%,环比+269%)。我们认为公司亮点有:(1)业绩受自营业务影响反弹幅度预计较大,2019Q1公司自营业务收入8.2亿元,占当期营业收入比重55%,弹性突出;(2)受益长三角区域一体化发展,公司享受优质的科创环境和客户资源,拓展投行和经纪业务空间;(3)当前估值仅为1.5xPB,具有吸引力。 自营:精准把握行情,自营弹性较大。受2019Q1权益市场行情回暖叠加IFRS9准则影响,公司一季度自营业务收入8.2亿元(YoY+133%),其中公允价值变动净收益5.5亿元,较上年末(-0.6亿元)大幅转正,平均年化自营收益率7.8%,较上年末提升3.2pct,而2018年底公司权益类证券及证券衍生品占净资本比重21%,权益投资公允价值每变动10%将影响净损益1.95亿元,占当年归母净利润118%,利润弹性较高。我们认为在市场行情回暖的背景下公司自营弹性较高,全年业绩可期。 经纪:稳中有进,佣金竞争充分。2018年公司经纪业务净收入合计8.1亿元,同比下降20%,但好于行业水平(-27%),股基交易额市占率稳定在1.2%,净佣金率略有下降至万分之2.5,考虑到东部地区佣金竞争已相对充分,进一步下降空间不大;一季度经纪业务净收入2.6亿元(YoY+16%,环比+47%)。2018年公司于上海、浙江、江苏和福建新设5家营业部,撤销沈阳1家营业部,进一步扩展长三角地区业务,分享长三角经济基础和客户资源优势。 信用:结构优化,质押减值有望冲回。2019Q1公司利息净收入0.68亿元,同比扭亏为盈(去年同期-2.3亿元)。受2019年权益市场改善和纾困基金影响,公司两融和股权质押业务结构所有改善:公司一季度融出资金95.7亿元(YoY+22%),买入返售金融资产153.5亿元(YoY-27%)。此外,2018年公司计提资产减值78.5亿元,其中47.5亿元来自股权质押业务。我们认为在IFRS9准则下,2019年股市回暖将带动减值冲回,大幅提振公司业绩。 投行:投行业务有望迎来边际改善。2018年公司投行业务收入6.3亿元(YoY-18%),但好于行业水平(-27%);一季度公司投行业务收入1.1亿元(YoY+23%)。随着科创板密集发行和整体投行业务发行规模回升,公司投行业务收入有望边际改善。 资管:发展遭遇瓶颈,静待主动管理转型。受2018年资管新规出台和行业监管持续收紧影响,公司资产管理规模同比下降19%,资管业务收入1.6亿元(YoY-25%),低于行业(-11%);2019Q1收入0.27亿元(YoY-49%,环比-14%)。2018年公司专注拓展主动管理业务,压降通道规模,主动管理占比提升至21%,期待主动管理能力有所突破。 投资建议:买入-A投资评级。公司2019-2021年的EPS预计为0.61元/0.70元/0.80元,给予公司1.8xPB估值,对应目标价13.4元。 风险提示:交易量大幅萎缩风险/投资风险/政策风险。
兴业证券 银行和金融服务 2019-05-14 6.26 8.45 35.20% 6.31 0.80%
6.98 11.50%
详细
事件:2018年兴业证券实现营业收入65亿元(YoY-26%),归母净利润1.4亿元(YoY-94%)且扣非后归母净利润1334万元(YoY-99%);2019Q1实现营业收入38亿元(YoY+133%),归母净利润10亿元(YoY+173%)。我们认为公司亮点有:(1)财富管理布局成效显著,2018年末股基交易量与两融余额市占率分别提高至1.73%和1.59%;(2)业绩受自营影响反弹幅度预计较大,2019Q1公司自营业务收入20.5亿元,占当期营业收入比重53%,弹性突出;(3)2018年业绩受减值影响大,2019年将迎重大边际改善;(4)当前估值仅为1.2xPB,具有吸引力。 财富管理:转型初见成效,减值迎改善。(1)经纪:财富管理布局显成效。2018年公司推动财富管理业务全面发展,深化分公司经营体制改革和加强渠道总对总的战略合作均见成效。全年公司经纪业务收入13.5亿元(YoY-10%,行业-27%),其中股基交易量市占率较同期增加32BP至1.73%,交易席位租赁同比上升1%至4.5亿元,代销金融产品净收入同比增长25%至1.4亿元;2019Q1经纪业务收入3.9亿元,环比增长42%、同比增长25%。(2)两融:收入及份额连续增长。2018年公司两融利息收入14亿元,逆市增长15%;年末公司两融余额120亿元,市占率为1.59%,同比上升20BP且连续3年增长。(3)股权质押:计提减值拖累去年业绩,边际迎改善。2018年末公司股票质押待回购余额207亿元,同比下滑33%。公司对于业务风险计提减值较为充分,2018年单项计提减值准备的股票质押回购损失合计6亿元。2019Q1公司当期资产减值损失和信用减值损失合计为-1.8亿元,减值冲回将为公司带来增量业绩。 自营:自营弹性较大,业绩提振可观。受2019Q1权益市场行情回暖叠加IFRS9准则影响,2019Q1公司自营业务收入20.5亿元(YoY+686%),其中公允价值变动净收益13.9亿元,较上年末(-10.7亿元)大幅转正,平均年化自营收益率11.3%,较上年末提升8.8pct。2018年底公司自营收入占营收比重较大(43%),且权益类资产市价每变动10%将影响净利润6.3亿元,占当年归母净利润450%,利润弹性较高。我们认为在权益行情回暖的背景下,自营业务对公司业绩的提振作用明显。 投行:项目储备丰富,投行有望边际改善。2018年公司投行业务净收入8.4亿元(YoY-28%),增速与行业持平;2019Q1净收入1.1亿元(YoY-43%)。一方面,受利率中枢下移和债券市场回暖影响,公司2018年债券主承销金额743亿元(YoY+24%);另一方面,2018年IPO发行审核趋严,股权融资市场规模缩水,公司IPO及再融资项目主承销金额81亿元(YoY-73%)。目前公司IPO项目储备6家,我们预计随着政策鼓励直接融资和科创板正式落地,公司投行业务有望获得实质性改善。 资管:资管主动管理转型仍有压力。受行业监管收紧影响,兴证资管期末受托资产管理规模同比下滑8%,而资管收入2.9亿元(YoY-31%),降幅大于行业(-11%),推算为管理费用率竞争性下降。2018年公司主动压降通道业务规模,集合和专项资产管理规模同比大增13%和83%,但主动管理能力仍有待提升,2019Q1资管收入仅0.59亿元(YoY-15%,环比-18%)。 投资建议:买入-A投资评级。公司2019-2021年的EPS预计为0.38元/0.41元/0.42元,给予公司1.5xBP,对应目标价8.45元。 风险提示:自营投资风险/交易量大幅萎缩风险/政策风险
东北证券 银行和金融服务 2019-05-13 8.61 10.84 28.44% 9.06 4.02%
9.67 12.31%
详细
事件: 2018年公司实现营业收入 67.8亿元(YoY+38%),归母净利润 3.0亿元(YoY-57%); 2019Q1公司实现营业收入 22.8亿元(YoY+141%),归母净利润 5.7亿元(YoY+307%)。2018年公司收入和利润增速背离的原因是低利润率的期货子公司现货交易业务收入大幅提升。 我们认为公司投资亮点有: (1)自营业务拉动业绩大幅反弹,公司 2019Q1自营收入同比增长 370%,弹性优势明显; (2)对应 2018年末当前估值低至 1.3xPB,仍具有吸引力。 自营:扩大自营规模,把握住股市行情。2018年公司自营收入 15.7亿元(YoY+5%),表现好于行业(-35%),主因是加强固收投资把握住 2018年债券趋势性行情,2018年底公司自营固定收益类资产/净资本由 83%升至 90%,总年化投资收益率达 6.2%。在加强固收投资的同时,2018年下半年公司在市场底部增持股票,权益资产/净资本由 2018H 的 23%升至年末的25.2%,把握住了 2019Q1股市上升的行情。 2019Q1公司自营收益 10.6亿元,占公司收入比(剔除其他收入)为 70%,同比和环比分别增长 370%和 38%,其中公允价值变动净收益同比大增953%。我们认为公司自营对业绩的影响较大,在股市反弹周期中相较同业有更强的业绩弹性。 经纪:维持区域优势,业绩稳中有升。2018年公司经纪业务收入达 6.8亿元,同比下降 10%,但在市场低迷背景下,降幅优于行业水平。2019Q1公司单季经纪业务收入达 2.34亿元,环比四季度增长 67%、同比增长 28%。公司以吉林省为中心,在东北地区形成区域优势,截至 2018年底公司在吉林省内营业网点占比超 30%。2018年全国股基交易量市占率为 0.8%,较 2017年略有下降。 信用交易:两融逐步复苏,资产减值有望冲回。公司 2019Q1利息净收入为-0.4亿元,同比由盈转亏,主要原因是股票质押回购业务规模收缩和两融余额同比下滑导致信用业务利息收入减少,叠加债券回购业务利息支出大幅增加。边际来看,一方面两融业务持续回暖将带来增量业绩,另一方面虽然 2018年公司资产减值损失达 6.8亿元(YoY+195%),拖累整体业绩,但随着市场回暖,公司部分减值有望得到冲回。 投行:投行望迎边际改善。2018年公司投行业务收入 2.3亿元,同比下降 29%(行业-27%)。 2019Q1公司没有落地的股权承销业务,导致投行收入同比仍下降 29%(行业+8%),据 WIND统计截至 5月 9日公司已预披露更新项目数达 9家,股权融资业务仍有改善空间。随着整体债券承销规模提升,公司 2019Q1债券承销规模环比增加 77%,投行收入有望迎来边际改善。 资管:受托资产规模持续下降,转型压力凸显。2018年公司资管净收入 1.7亿元(YoY-19%),低于行业水平(-4%)。2019Q1资管净收入 0.24亿元(YoY-40%),远低于行业水平(-8%)。 2018年公司资管业绩低迷主要来源于行业监管收紧导致的资管规模大幅下降(YoY-44%)和管理费减少。资管新规倒逼券商压缩通道业务、转型主动管理的背景下,公司旗下资管子公司东证融汇主动管理规模逐年提升,新发行 17只集合资产管理计划。预计公司主动管理规模将持续扩大,加速资管业务转型。 投资建议:买入-A 投资评级。公司 2019-2021年的 EPS 预计为 0. 67元/0.75元/0.78元,给予公司 1.4xPB 估值,对应目标价 10.96元。 风险提示:投资风险/交易量大幅萎缩风险/政策风险
第一创业 银行和金融服务 2019-04-08 8.13 9.77 52.90% 8.30 2.09%
8.30 2.09%
详细
事件:2018年公司实现营业收入17.7亿元(YoY-9%),归母净利润1.2亿元(YoY-71%)。我们认为公司投资亮点有:(1)业绩反弹幅度预计较大。2018年公司归母净利润1.2亿元,主要受市场低迷和资产减值的影响,但2019年1-2月母公司已实现1.4亿元净利润收入;(2)公司以固收业务在中小券商中具有稀缺性,固收投资能力强,2019年将适度提升权益投资比重并受益于IFRS9准则的“放大效应”;(3)资管专户主动管理能力突出,受益于市场回暖。 资管:核心优势突出,产品创新不断。2018年资管业务收入5.8亿元,同比微跌6%但好于行业(-11%),收入下跌主因是银行委外需求萎缩致资管规模下降3%,但公司资管业务以专户管理业务为特色,受资管新规的实质冲击不大。券商资管方面,第一创业FOF产品全部取得正收益,代表性产品聚金动力稳健1号排名同业第一,推出创新的REITs和知识产权ABS产品;创金合信专户管理月均规模市场第二。2019年随着股市回暖,公司一方面继续加强FOF产品的发行,另一方面会加强权益类型产品的设计,满足客户的多元需求。 自营:固收投资能力优异,权益提升带来弹性。 (1)固收投资精准把握行情。2018年公司投资收益(6.3亿元,YoY+7%)和公允价值变动损益(-0.4亿元,2017:-1.7亿元)均出现明显改善。主要原因是公司以固定收益业务为特色,准确地把握住了2018年的债券趋势性行情,全年债券交易投资业务净收入升至5.2亿元,同比增长1.8倍。2019年股市回暖之下债市并未出现明显的“跷跷板效应”,全年仍存在阶段性机会,公司债券投资团队投资能力在行业内领先,可有效保障整体投资收益的稳定。 (2)权益投资补短板,受益股市回暖。2018年末,权益资产占净资本的比重略升至6.8%(2017:5.9%)。虽然公司权益类投资占比相对同业较小,但公司开始注重弥补权益投资能力的短板,一方面将逐步完善投资团队建设,另一方面将适当增加权益类投资以把握股市回暖的机会。 经纪:市场份额稳中有进。2018年公司经纪业务稳中有进,业务收入2.3亿元,同比下降%但好于行业水平(-27%)。全年公司于北京和广东新增2家营业部,推动组织架构调整和团队建设,提升了产品覆盖面和客户服务能力,成效主要体现在于公司股票交易额市占率同比上升11BP至0.46%,佣金率稳定在万分之3.1左右。 信用交易:资产减值拖累业绩,股市回暖减值有望冲回。受市场低迷和政策调整影响,公司两融业务和股权质押业务均遭到挑战,两融利息收入降至2.2亿元(YoY-13%)、股权质押利息收入降至1.7亿元(YoY-33%),叠加利息支出同比增加6%的影响,2018年公司利息净收入亏损0.4亿元。此外,资产减值成为公司2018年业绩大幅下滑的重要原因,全年公司计提近2亿元资产减值损失,其中近1.5亿元来自股权质押业务。我们认为在IFRS9准则下,2019年股市回暖有望带动公司部分减值得到冲回,从而带动业绩反转。 投行:投行望迎边际改善。2018年公司投行业务收入2.5亿元,同比下降34%(行业-27%)。受监管从严和市场竞争加剧影响,公司承销规模降至65亿元(2017:210亿元)。据WIND统计,截至4月3日公司已预披露更新项目数达3家,同时随着政策鼓励企业融资,整体债券承销规模提升,公司投行业务收入有望边际改善。 投资建议:买入-A投资评级。公司2019-2021年的EPS为0.14元/0.15元/0.17元,对应目标价9.79元。 风险提示:交易量大幅萎缩风险/投资风险/政策风险
中信证券 银行和金融服务 2019-03-25 24.30 28.10 24.12% 26.42 8.72%
26.42 8.72%
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事件:2018年公司实现营业收入372亿元(YoY-14%;国君-4.6%/海通预告-16%),归母净利润94亿元(国君-32%/海通预告-41%),加权平均ROE 6.2%(国君5.4%/海通预告4.4%),对应剔除客户保证金后杠杆率升至3.63倍(2017:3.51倍)。我们认为公司亮点包括:(1)经纪业务扎根机构客户,交易市占率稳步提升,佣金率可维持较高水平;(2)公司投行能力、机构客户资源和资本金实力优势明显,预计投行、机构销售和直投等业务将受益科创板政策;(3)自营转型交易投行,开展具有显著门槛效应和高ROE特性的衍生品做市业务,预计可显著提升公司整体盈利能力;(4)拟并购广州证券并推行员工激励计划,预计公司可以以较低的成本继续增强资本和业务实力,扩大行业领先优势。 经纪:扎根机构客户,市占率佣金率双升。公司代理买卖证券业务(含席位租赁)净收入同比下降9%,好于行业水平(YoY-27%,国君-23%)。公司采取重点服务机构和高净值客户交易服务和财富管理需求的发展战略,客户基础和服务能力凸显。2018年大券商中国泰君安、申万宏源和中信建投的交易量份额均出现了一定下滑,但中信证券股基交易量市场份额6.09%,较2017年上升0.46pcts,体现了龙头集中的市场趋势;全年公司经纪业务(含席位租赁)净佣金率升至万分之5.5(2017年万分之4.9)。我们预计2019年全年日均股基交易量可维持6000亿元以上的水平,公司股基交易量市场份额稳步提升至6.15%,佣金率可能面临一定下滑压力(降至万分之4.8),全年经纪业务收入预测同比增长40%。 信用交易:两融股质收入稳定,减值有望冲回。公司实现利息净收入24亿元,同比增长1%(行业-27%,国君+2%)。其中,两融利息收入和股权质押利息收入分别下降1%和2%。2018年股权质押融出资金余额已大幅下降51%至385亿元(国君383亿元,-50%),随着监管政策化解股权质押风险和二级市场股价回升,公司部分资产减值准备有望冲回。 投行:业务优势明显,受益于科创板政策出台。公司投行收入36亿元,同比下降17%(行业-27%,国君-26%/中建投-6%)。公司优质项目储备丰富,投行能力出众、机构客户基础扎实且资本金实力领先行业,预计公司投行、直投、机构销售均有望受益于科创板政策的出台。 自营:转型交易投行。公司自营业务收入80亿元,同比减少37%,业绩下滑与股市低迷及2017年四季度集中确认投资收益形成高基数效应有关。未来公司向交易投行转型,开展具有显著门槛效应和高ROE特性的衍生品做市业务,预计可显著提升公司整体盈利能力。 资管:主动转型具优势。2018年公司资管收入58亿元,同比增长2%(行业-11%,国君-16%),其中基金管理收入41亿元,同比增长9%。公司主动管理规模在行业内处于领先地位,2018年末主动管理规模5528亿元,维持行业第一,且占比升至41%(2017:35%)。 拟购广证补短板,员工持股彰显信心。公司拟发行股份收购广州证券,收购完成后将弥补公司华南网点不足短板,以低价(1.2xPB)获得优质资产并扩大行业领先优势。同时,公司拟开展员工持股计划,相比国元与兴业,中信证券员工持股比例较大但非全面覆盖,对于骨干员工来说整体周期更长且锁定期更短,有望激发员工积极性,也彰显管理层信心。 投资建议:买入-A投资评级。2019年我们看好券商股基本面筑底反弹,市场利空因素有望逐步消化;中信证券在资本市场升级的趋势下将延续龙头集中态势,塑造具有门槛效应的核心竞争力,在市场竞争中保持优势,享有一定估值溢价红利。预计公司2019-2021年的EPS 为1.15元、1.31元和1.5元,给予公司2xPB估值,上调6个月目标价至28.54元。 风险提示:交易量大幅萎缩风险/股权质押违约风险/政策变化风险
国泰君安 银行和金融服务 2019-03-25 19.98 23.08 32.87% 21.36 6.91%
21.36 6.91%
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事件:2018年国泰君安实现营业收入227亿元(YoY-4.6%;中信预告-14%/海通预告-16%),扣非后的归母净利润58亿元(YoY-37%;中信预告-21%/海通预告-41%),加权平均ROE 5.4%(中信预告6.2%/海通预告4.4%)。我们认为公司亮点包括:(1)公司经纪业务收入份额维持行业首位,传统零售业务优势较大且在开发机构客户和财富管理业务方面取得成效;(2)FICC业务在券商中具备全牌照先发优势,随着资本市场的不断改革升级,有望带来增量业绩贡献;(3)当前公司估值水平(1.28xPB)在券商股中属于偏低水平,也处于公司历史估值低位,未充分享有头部券商的估值溢价红利。 发力财管开发机构,经纪收入份额维持首位。2018年公司经纪业务收入35亿元,其中代理买卖证券业务(含席位租赁)净收入同比下降23%,好于行业水平(YoY-27%),年末收入市场份额升至6.14%(2017年为5.57%)。由于2018年股基交易量同比下降18%且上半年公司股基交易量市场份额已降至5.14%(2017年为5.89%),我们推测公司收入降幅小于同业且收入市占率逆市上升的关键在于对高净值和机构客户的拓展,体现为交易席位租赁收入增长12%至4.4亿元且整体佣金率水平。公司有望在2019年股市交易量的回升的趋势下发挥其在零售客户端的传统优势,带动公司经纪业务收入大幅改善。 信用交易业务风险改善。2018年末公司净利息收入58亿元,同比增长2%(行业-38%),其中公司两融业务市场份额6.02%,较2018年上半年有所回暖。股票质押融出资金余额同比下降49%至398亿元,买入返售资产和融出资金全年累计新增计提8.2亿资产减值准备。随着监管政策化解股权质押风险和二级市场股价回升,公司部分资产减值准备有望冲回,且可开展增量业务。 IPO业务承压,债券承销回暖。2018年公司投行收入20亿元,同比减少26%(行业-27%)。受审核趋严因素的影响,公司IPO承销规模29亿元,同比减少67%。相比之下,公司主承销公司债规模明显回升,同比增长40%。 自营收益随市下行,FICC具增长潜力。2018年公司自营收入57亿元,同比下降17%,全年自营资产收益率约3.5%。公司于2018年获得场外期权一级交易商和信用衍生品等业务资格,FICC业务在券商中具有全牌照先发优势,随着资本市场的改革升级和金融衍生工具的逐步放开,FICC业务有望成为公司新的利润增长点。 资产管理结构优化。公司资管业务收入同比减少16%至15亿元(行业-11%);受资管新规的影响,2018年公司资管规模较年初下降15%至7507亿元(行业规模-22%),但主动管理规模占比甚至41%(2017A:39%),结构出现一定优化。 投资建议:买入-A投资评级。预计公司2019-2021年的EPS 为1.23元、1.38元和1.54元,给予1.4xPB估值,上调6个月目标价至23.46元。 风险提示:交易量大幅萎缩风险/自营对冲风险/政策变化风险
新华保险 银行和金融服务 2019-03-25 55.24 68.96 32.16% 64.99 17.65%
64.99 17.65%
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事件:新华保险2018年实现归属于母公司的净利润约79亿元(YoY+47%),新业务价值增长约1.2%,内含价值增长约12.8%。我们认为公司2018年核心边际变化包括:(1)业务结构改善,转型效果显现;十年期以上期交占期交占比达到61%。(2)健康险保费快速增长,产品利润率持续改善;健康险新单占比提升8个pct.,推动新业务价值率增至48%。(3)内含价值增速低于预期,死差益驱动价值增长。受权益市场表现(经济经验偏差:-58亿元)以及精算假设变化影响,2018年公司内含价值同比提升13%。 业务结构改善,新业务价值好于预期。2018年公司保费同比增长12%,主要受续期保费所拉动(YOY+26%),续期保费占总保费达78%。(1)聚焦期缴,结构优化;公司进一步压缩趸交业务,趸交保费降至2018年77亿元,砍趸交促期交效果显著,公司业务结构优化。(2)聚焦健康险提升价值率;在聚焦健康险、以附促主的策略推动之下,短期险保费增至33亿元(YOY+72%),长期健康险新单增至425亿(YOY+36%),其占比较上年提高6个百分点。受此影响,公司新业务价值率达到48%,(YOY+8pct.)。(3)新业务价值略好于预期,受益于公司下半年大力推动“多倍保”等保障产品销售,冲刺第四季度改善全年保费的影响,新单保费降幅收窄,产品利润率提升,新业务价值同比增长1.2%。 营销员产能下滑,整体素质提升。对于营销员队伍,公司继续延续“三高”战略,截至2018年底代理人团队规模达37万人(YOY+6.3%)。受年金险新单下滑影响,月均人均综合产能4376元(YOY-25%)。受市场环境、监管政策等因素影响,虽然代理人扩张速度较年初目标有一定差距,不过受聚焦健康险战略,举绩人力(YOY+16%)以及举绩率(YOY+6pct)均有所改善,营销员团队整体素质提升。 非标占比高于同业,投资收益有望明显改善。2017年公司总投资收益率为4.6%(YOY-0.6 pct.),净投资收益率为5.0%(YOY-0.1pct.)。2018年权益市场整体表现不佳,导致险企总投资收益率下滑的主要原因(其中公允+减值+买卖价差:-32亿),另外可供出售金融资产公允价值变动计入其他综合收益也扩大至-43亿元。相较于同业,公司非标债权类投资占比较高,达到32%(YOY-2.7%,中国平安:16%),提供较高和稳定的净投资收益回报。权益配置占比有所收缩,股基占比达10.7%(YOY-2.6pct.,中国平安:9.9%)。我们认为公司有望受益于2019年市场行情趋暖,推动总投资收益率有望明显改善。 内含价值增速低于预期,死差益驱动价值增长。2018年公司内含价值同比提升13%,其中新业务价值在内含价值增量中占比62%。受资本市场波动影响,经济经验偏差贡献-59亿元,成为拖累内含价值增速主要原因。此外,受精算假设保守调整影响,经济和运营假设变动合计贡献-25亿元,对于长期价值影响有限。受益于长期保障型产品占比提升,死差益成为推动价值增长的驱动力,运营经验偏差贡献达31亿元,产品转型升级推动价值增长效果显现。 投资建议:买入-A投资评级,预计新华保险2019-2021年归母净利润同比增速达到22%、15%、23%,EPS分别为3.11元、3.58元、4.41元,对应2019年PEV为0.8倍,6个月目标价为70元。 风险提示:权益市场大幅波动、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑等。
中航资本 银行和金融服务 2019-03-18 5.70 7.53 59.20% 7.12 24.91%
7.12 24.91%
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事件:2019年3月14日中航资本发布2018年年报。公司2018年实现营业总收入139亿元(YoY+27%),归母净利润32亿元(YoY+14%)。我们认为公司重要边际变化有:(1)信托子公司和证券子公司业绩将迎来重大边际改善良机;(2)深耕军民融合,享军工混改红利。 租赁、财务业绩亮眼,信托证券将迎改善。2018年租赁和财务子公司分别实现收入同比增长29%、48%,租赁增资50亿后业务将进一步发展。随着信托贷款规模和股市交易量回暖,信托、证券子公司有望迎来重大边际改善。 (1)中航租赁:增资保障收入稳健增长。2018年中航租赁实现营业收入72亿元(YoY+29%),占总营业收入的52%。作为集团旗下拥有航空工业背景的租赁公司,2018年飞机、船舶租赁金额大幅上升带来租赁规模同比增长75%至797亿。中航租赁获得50亿元增资,资本金的扩大可满足未来收入稳健增长的需求。 (2)中航信托:积极发展主动管理。2019年信托行业迎重大边际改善,1月信托贷款由负转正,被动业务去通道化的节奏有所放缓,监管政策边际放松趋势明显。2018年中航信托实现营业收入30亿元(YoY+9%),占总营业收入的22%。年末信托管理资产达到6327亿元(YoY-4%),高于行业水平(YoY-14%)。主动管理能力较好,集合信托规模占比达到58%,24%的资金投入实业。公司以53亿元认购广发银行3.88%股权,凭借广发银行在私人客户方面的积累,此次参股将进一步推动中航信托向财富管理转型,从而深化公司金融业务布局。 (3)中航证券:资管自营大幅增长,募资提升实力。受市场下行影响,2018年中航证券营业收入8.5亿元(YoY-12%),占总营业收入的6%。其中资管及自营业务表现亮眼,收入分别增长103%、92%。2019年初股市交易量明显回暖,券商经营环境迎来边际改善,中航证券已于2018年获得30亿元增资,有望在资金类业务方面取得更多突破,全年利润增速有望扭正。 (4)中航财务:盈利平稳增长。2018年中航财务营业收入23亿元(YoY+48%),占总营业收入的17%,发放贷款规模达260亿元(YoY+13%)。中航财务主要通过为集团成员单位提供财务管理等多元化金融服务,这一经营模式保证盈利平稳增长。 军民融合基金落地,产融能力持续提升。2018年9月18日,中航资本与中电科投资等4家公司共同发起设立惠华基金管理有限公司。中航资本出资6000万元,股权比例为51.28%。公司积极践行国家军民融合战略,围绕航空工业产业链实现金融业务拓展,以金融资本助力国防科技工业,以融促产、产融结合,实现金融和产业的共赢。基金管理费收入增加将为公司带来可观利润,假设管理费率区间为0.5%-1%,首批基金规模为500亿,则预计初期可为公司带来2.5-5亿元的管理费收入,未来跟投回报可期且可获得项目和客户资源。 中航投资战略投资者引入完成。2018年11月,公司全资子公司中航投资增资100亿元,引进包括中国人寿保险股份有限公司在内的6家战略投资者,注册资本提升至121.9亿元。中航投资资金实力进一步增强,为公司长期快速发展打下良好基础,能更好发挥整体协同效应。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价7.53元。我们预计公司2019年-2021年的EPS分别为0.5元、0.7元、0.89元。 风险提示:宏观经济下行风险/运营风险/政策风险(百万元)20172018
中国平安 银行和金融服务 2019-03-15 70.75 78.87 -- 83.62 16.51%
86.84 22.74%
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事件:中国平安2018年实现归母营运利润约1126亿元(YOY+19%),归母净利润1074亿元(YOY+21%),实现新业务价值723亿元(YOY+7.3%),集团内含价值超过1万亿(YOY+22%),公司2018年全年发放每股股息1.72元(YoY+15%)。我们认为2018年年报核心重点在于:(1)坚持价值品质提升,个险优势进一步增强。公司延续“产品+”策略,聚焦保障拓展细分市场,保费结构有效优化,NBV Margin同比增长4.4个pct.,有效抵御新单下滑压力,推动全年NBV同比增长7.3%,领先市场同业。(2)I9准则叠加市场波动,投资收益率受拖累。受I9准则的实施,加之2018年市场表现低迷,公司投资端业绩承受较大压力与波动,全年总投资收益率为3.6%,净投资收益率5.2%。(3)营运偏差好于预期,死差益贡献进一步提升。受益于优异的运营管控、相对保守精算假设、保单结构优化等因素影响,营运偏差对营运利润贡献占比提升115%;死差及费差对NBV贡献占比增长2.2个pct.至66%。(4)陆金所价值重估,开启回购利好长期经营。陆金所C轮融资估值提升至394亿美元,贡献净利润72亿元。此外,公司将投入50-100亿元回购上限不超过101.24元/股,用于员工持股计划,利好公司长期经营稳定。 个险业务保持领先,注重价值死差稳增。2018年公司寿险及健康险业务贡献营运利润713亿元(YoY+34%),平安寿险实现保费收入4717亿元(YoY+21%)。公司寿险新业务价值达到723亿元,同比增速达到7.3%,我们认为新业务价值增长的主要驱动因素是新单结构改善,注重价值聚焦保障,推动NBV Margin提升(YOY+4.4 pct.),抵御个险新单(YOY -7.5%)下滑压力,实现新业务价值723亿元(YOY+7.3%)。 (1)代理人规模小幅增长,交叉销售提升效益。集团依托交叉销售优势以及产品策略调整,在行业代理人规模缩水的背景之下,集团代理人团队保持稳健并实现逆势扩张,截至2018年底代理人数量达到142万人(YOY+2.3%),交叉销售规模显著增长(YOY+25%),有效降低因储蓄型保费下滑而拖累收入的影响,代理人收入达到6294元/人均每月,同比增长0.7%。相较于同业,集团寿险代理人均产能更高,在市场竞争中更具优势,代理人产能有望保持稳步增长。 (2)注重价值聚焦保障,剩余边际稳健增长。2018年公司个险渠道长期保障产品NBV Margin达到94.7%,显著高于其他类型产品,长期保障型产品对于个险新业务贡献增至45%(YOY+14个pct.),推动整体新业务价值率达到44%(YOY+4.4pct.)。在新业务贡献的推动下(1775亿元)寿险及健康险业务剩余边际余额达到7866亿元,未来剩余边际长期稳定释放。 产险表现优于同业,综合成本率保持稳固。2018年公司实现保费收入2474亿元(YoY+15%),其中车险保费收入同比提升13%(占比76%)。产险业务综合成本率为96%,税前利润达195亿元(YOY+3.3%)。受手续费率居高不下导致公司所得税大增,拖累净利润增速(YOY-8.2%)。随着商车费改进一步深化,报行合一等监管举措严格实施,有利于改善当前产险竞争格局,利好于行业龙头业绩改善。 I9准则叠加市场波动,投资收益率受拖累。受I9准则的实施,加之2018年市场表现低迷(上证综指YOY -25%),公允价值变动损益达到-282亿元,总投资收益率3.6%(YoY-2.5个pct.),净投资收益率5.2%(YOY -0.6个pct.)。受所持股票股价贬值以及降低权益收益波动等因素影响,股基资产占比下滑至9.9%(YOY -2.6个pct.)。考虑到年初以来,市场行情大幅反弹,金融板块等重仓板块表现优异,集团投资收益今年有望大幅改善。 内含价值首次突破万亿,营运偏差贡献超预期。2018年平安寿险及健康险内含价值首次突破万亿(YOY+22%),其中营运偏差贡献139亿元,好于市场此前普遍预期,体现了公司优异的经营管控能力。新业务价值创造占内含价值增量的52%,其中死差、费差对于新业务价值贡献占比增至66%,成为推动公司内含价值增长的主要驱动力。 陆金所高估值贡献利润,高分红与回购吸引长期投资者。因陆金所新一轮融资额达到394亿美元,集团重估所持有可转换本票,增加净利润72亿元。此外,集团派发1.72元/每股现金分红(YOY+15%),并启动首次回购计划,计划回购50亿元-100亿元,所回购股份将用于员工持股计划,这不仅将有助于吸引长期机构投资者,更有利于捆绑员工与股东利益,利好公司长期健康发展。 维持买入-A投资评级。预计中国平安2019-2021年EPS分别为7.1元、8.7元、9.5元,对应2019年P/EV为1.0倍,维持买入评级,6个月目标价为80元。 风险提示:权益市场大幅波动、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑等。
中航资本 银行和金融服务 2018-11-02 4.58 5.45 15.22% 5.16 11.69%
5.11 11.57%
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事件:2018年前三季度公司实现营业总收入52亿元(YoY+32%;五矿资本:-15%;); 实现归母净利润22亿元(YoY+12%;五矿资本:-20%;)。我们认为公司核心变化在于: (1)军民融合基金落地,享军工混改红利。中航资本与中电科投资等4家公司共同发起设立惠华基金管理有限公司,短期有望增厚5%-14%利润,长期有望获得跟投收益和项目资源。 (2)租赁贡献亮眼业绩。中航租赁业务规模增加和处置飞机、船舶等租赁资产带来增量营业收入。 信托、租赁、财务业绩亮眼,有望进一步深化协同效应。2018年上半年租赁、信托、财务子公司均实现20%的利润增长,子公司中航投资110亿元引战年内落地可期,推动集团金融加速发展,更好发挥协同效应。 (1)中航信托:主动管理能力强,下半年预计维持高增长。上半年中航信托实现净利润9.5亿元(YoY+26%),其中手续费及佣金收入达15.81亿元(YoY+44%),主要得益于公司资产端深耕实业推动主动管理转型以及其渠道零售端优势发力。我们预计2018年全年信托业务仍将保持25%增速,主动管理规模比例保持稳中有升。 (2)中航租赁:租赁资产规模快速增长,推动业绩大增。根据公告,前三季度公司营业收入增长主要来自租赁规模的大幅提升。截至上半年,中航租赁实现净利润6.1亿元(YoY+43%),规模达到1011亿元,较增长15%。随着集团内部资源进一步整合优化,预计2018年中航租赁收入增速保持在25%以上。 (3)中航财务:受益于集团强化资金管理,收入快速增长。前三季度中航资本利息收入较上年同期增加 62%,主要来自中航财务存放同业规模增加。未来中航财务受益于集团内部强化资金管理,预计2018年中航财务营业收入将继续保持20%增长。 军民融合基金落地,享军工混改红利。2018年9月18日中航资本与中电科投资等4家公司共同发起设立惠华基金管理有限公司,并完成工商设立登记事宜。基金管理公司注册资本1.17亿元,中航资本股份比例为51.28%。我们认为中航资本通过军民融合基金有三方面的收益:一是管理费收入增加带来可观利润,假设管理费率区间为0.5%-1%,假设首批基金规模为500亿,则预计初期可为公司带来2.5-5亿元的管理费收入,占公司2017年净利润的7%-14%,利润增厚效应明显;二是跟投回报可期,中航资本采取跟投策略,分享军工企业、军工科研院所混改后的成长红利,投资回报空间较大;三是中航资本可在投资过程中获得更多项目和客户资源,为中航信托、中航证券带来更多业务机会。 投资建议:买入-A 投资评级。我们预计公司2018年-2020年EPS 分别为0.44元、0.54元、0.70元,同比增长40%、23%、30%。 风险提示:宏观经济下行风险/运营风险/政策风险。
新华保险 银行和金融服务 2018-11-02 47.50 57.14 9.51% 49.80 4.84%
49.80 4.84%
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新华保险2018年前三季度实现营业收入1235亿元,同比增长7%,归母净利润77亿元,同比增长53%;保险合同准备金减少以及权益投资表现优于同业是归母净利润大幅增长的主要原因。我们认为公司2018年前三季度核心边际变化包括: (1)投资业绩优于同业(新华保险4.8%/中国太保4.7%/中国人寿3.3%),前三季度公司加大增配债券类资产比例,一定程度对冲权益市场波动。 (2)聚焦健康险,保费结构持续优化。长期险个险新单保费同比下滑34%,四季度有望进一步改善。 (3)准备金四季度有望加速释放,显著增厚业绩。 2018年前三季度公司实现保费收入1000亿元,同比增长11%,其中续期保费同比增长30%,成为拉动保费增长动力。此外,长期险个险新单保费同比下滑34%。 (1)个险渠道稳员增产,四季度有望明显改善。2018年前三季度公司个险渠道实现保费收入804亿元,同比增速达到13%。二季度以来公司加大健康险营销费用投入与销售激励举措,延续以附促主等策略,从而推动代理人团队企稳回升和人均产能修复。 2018年上半年,受134号文政策等因素影响,公司月均人均综合产能5187元,同比下降26.2%。我们认为四季度公司将继续推动长期保障型产品的发展,代理人团队实现稳员增产,加之去年同期低基数因素,预计全年保费收入同比增长16%。 (2)聚焦健康险,保费结构持续优化。二季度以来,新华保险继续延续以以附促主、聚焦健康险的策略,短期险保费同比增长34%,长期险个险新单保费同比下滑34%。 在产品结构改善带动下,前三季度退保率为4.4%,同比下降0.2个百分点。考虑到四季度新单低基数,保障产品结构占比加大等因素,预计新业务价值增速有望转正,全年内含价值增速维持在14%左右。 投资收益优于同业,四季度有望进一步改善。截至2018年前三季度公司投资资产达到7203亿元(YoY+4.6%),投资收益253亿元(YoY-5.4%),同期公允价值变动收益近-0.6亿元。受前三季度市场表现不佳(上证综指-21%),拖累总投资收益率下滑至4.8%(去年同期5.2%)。不过相较于其他两家A 股上市险企(中国太保4.7%/中国人寿3.3%),公司投资业绩好于同业,主要受益于股权型投资股息和分红收入(YoY+30%)同比大幅提升。考虑到近来监管层稳定市场,股权质押风险得以缓解,权益市场整体趋暖,四季度投资收益率有望改善,预计全年投资收益保持4.9%左右.准备金四季度有望加速释放,显著增厚业绩。此次三季报公司并未补提准备金,提取准备金同比减少13亿元,成为利润同比高增长主要原因之一。根据测算,2018年前三季度折现率上移5.4个BP,假设国债收益率年底前保持相对稳定(3.5%),四季度折现率将上移6个BP,准备金有望迎来快速释放时期,有望显著增厚业绩。 投资建议:买入-A 投资评级,预计新华保险2018-2020年归母净利润同比增速为50%、20%、15%,EPS 分别为2.59元、3.11元、3.58元,6个月目标价为58元。 风险提示:政策风险/信用风险/市场风险/宏观风险
中国太保 银行和金融服务 2018-11-02 33.90 38.96 -- 35.73 5.40%
35.73 5.40%
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事件:中国太保2018年前三季度实现营业收入2898亿元,同比增长12%(新华保险7%/中国人寿 -1%),归属于母公司的净利润127亿元(YoY+16%)。我们认为公司2017年前三季度核心边际变化包括: (1)寿险产品结构改善,个险新单降幅进一步收窄。下半年新业务价值降幅有望进一步收敛; (2)非车险快速增长拉动产险双位数增长。非车险业务同比增长31%,综合成本率保持稳定。 (3)投资收益保持稳健。前三季度投资收益率达4.7%,股基比例降低1个百分点。 个险新单降幅趋窄,结构优化提升价值:2018年前三季度太保寿险业务实现保险业务收入1770亿元,同比增速达到14%,其中个险渠道保费占比达到90%,同比增速达到17%。受134号文监管政策等因素影响,大单年金业务的减少等因素叠加影响下,人均产能普遍下滑,导致上半年营销员收入下降同比下滑22%。 7月份,公司上线主力重疾险产品“金诺人生”,加大保障产品销售,新单销售好于预期。前三季度个险新单同比下滑-15%,较中报-20%显著缩窄。我们预计公司月均营销员规模有望保持87万人,人均产能有望企稳回升,考虑到四季度太保基数较低,预计全年新单增速有望缩窄至-10%左右。 非车险业务快速增长,拉动财险双位数增长。2018年前三季度太保产险保费同比增速约为14%,增速较同期9%增幅相比提升明显。其中:车险业务收入640亿元,同比增长8%;非车险业务收入249亿元,同比增长31%。根据中报披露数据,上半年产险综合成本率为98.7%,基本与去年持平。预计全年太保产险盈利能力将持续改善,综合成本率将在98%左右。 权益类投资占比增加带动投资收益提升。2018年前三季度公司投资资产规模达到1.18万亿元,同比增速10%,实现投资收益411亿元,总投资收益率为4.7%(国寿3.3%/新华4.8%)。从投资资产结构角度来看,前三季度公司权益类投资占比13%,较之2017年末提下降1个百分点,其中股票和权益型基金合计占比6.4%,较上年末提下滑1.0个百分点。2018年以来上证综指下跌21%,因此我们认为前三季度公司投资收益率4.7%的主要原因在于及时调整权益类配置以及加大债券配置比例等因素。预计总投资投资收益率预计4.7%左右。 预计准备金计提拐点将在四季度。此次三季报公司并未补提准备金,根据测算,我们预计中债国债十年期到期收益率750日移动平均将在2017年四季度迎来3.11%左右的拐点,寿险利润未来将逐步释放。根据测算,2018年前三季度折现率上移5.4个BP,假设国债收益率年底前保持相对稳定(3.5%),四季度折现率将上移6个BP,准备金有望迎来快速释放时期,有望显著增厚业绩。 投资建议:买入-A 投资评级,预计中国太保2018-2020年归母净利润同比增速达到28%、20%、16%,EPS 为2.07元、2.49元、2.88元,6个月目标价为40元。 风险提示:市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险
中国平安 银行和金融服务 2018-11-01 63.01 69.01 -- 67.35 6.89%
67.35 6.89%
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事件:根据三季报,中国平安2018年前三季度实现归母营运利润856亿元(YOY+20%),实现归母净利润794亿元(YOY+20%)。我们认为公司2018年三季度核心边际变化包括:(1)受权益市场波动影响,第三季度归母利润下滑7%,营运利润增速保持相对稳健。(2)代理人规模达143万人,较年初增长3.2%,聚焦保障型产品转型,新业务价值增速同比增长3.2%,维持领先同业。(3)公司拟启动回购不超10%股票,彰显管理层对于公司股价信心。 营运利润稳健增长,权益市场波动影响投资收益。2018年前三季度公司实现794亿元,(YOY+20%),其中第三季度净利润213亿元,(YOY-7%)。我们认为这主要受I9会计准则所限、权益市场波动以及自身较高权益持仓,导致净利润指标不及市场预期。如果刨除短期波动因素,寿险前三季度营运利润为856亿元(YOY+20%);剔除I9准则影响的寿险净利润为521亿元(YOY+23%)。产险受股市波动、税收等因素,前三季度运营利润为81亿元(YOY-22%)。 代理人稳步增长,新业务价值领先同业。2018年前三季度,公司代理人规模143万人,较年初增长3.2%。整体代理人团队保持稳健增长态势,人均产能有所改善,推动前三季度新单保费同比增速缩窄至-7.4%,负债端呈现持续修复态势。此外,二季度以来,公司不断通过丰富保障产品、升级产品线,延续“产品+”策略,在“福满分”、“爱满分”基础上,并于10月推出“福满分”,加大保障产品新单比例,推动新业务价值率持续提升。前三季度公司新业务价值率提升至42.1%,较二季度提高1个pct。我们预计公司新业务价值增速有望实现8%左右增速,领先行业同业。 产险盈利能力保持稳定,投资税收拖累业绩。2018年前三季度平安产险实现保费收入1811亿元(YoY+15%),市场份额达到19%,同时平安产险净利润同比下滑22%,较中报14%进一步扩大。我们认为主要原因是受到市场环境影响投资表现欠佳,以及手续费及佣金支出较高带来的所得税大幅提升。公司提升产险业务的盈利能力和经营效率,前三季度综合成本率维持在96%,预计2018年全年产险业务综合成本将保持在96%左右。 金融科技增速亮眼,驱动公司价值增长。平安致力于“金融+科技”双轮驱动,2018年前三季度公司金融科技业务贡献净利润54亿元(YOY+700%)主要受益于陆金所控股与好医生等子公司持续快速增长,其中陆金所管理贷款余额较年初增长20.7%达到3481亿元。 零售客户基础不断增长,交叉销售潜力巨大。2018年前三季度公司平安集团个人客户总量达到1.81亿(YoY+19%),其中持有多家子公司合同客户数超过5000万(YoY+19%),持有多个合同客户占比提升5.4个百分点。我们认为客户迁徙与转化是推动集团整体发展的关键因素之一,未来随着客户迁徙不断深入,以及个人客户与互联网用户的不断增加,公司价值将持续提升。 回购不超过10%股票,看好公司长期价值。公司公告称拟回购不超过10%比例股票,按照目前公司1.1万亿市值来计算,总额将不超过1100亿元,有望成为A股回购体量最大的案例,目前公司持有4657亿元现金及等价物,现金流充沛,我们认为此次回购有望显著提升公司价值,彰显平安管理层对于公司长期价值看好。 维持买入-A投资评级。预计中国平安2018-2020年归母净利润同比增速达到30%、26%、22%,EPS分别为6.33元、7.97元、9.73元,6个月目标价为70元。
中国人寿 银行和金融服务 2018-10-30 22.75 26.34 -- 22.87 0.53%
22.87 0.53%
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事件:中国人寿2018年前三季度实现营业收入5410亿元,同比下滑1.2%,归母净利润199亿元,同比下滑26%;公允价值变动收益大幅下滑与资产减值大幅增长是归母净利润大幅下滑的主要原因。我们认为公司2018年前三季度核心边际变化包括:(1)代理人规模有所企稳,新单降幅未见缩窄;代理人规模较6月底增长1.4万人。(2)资产减值大幅增加(YOY+156%),总投资收益率下滑至3.3%(YOY-0.8个pct.),四季度投资端有望改善。(3)承保端结构持续优化,长期保障产品占比有所提升。 发力长期保障型,保费结构持续优化。2018年前三季度,公司实现保费收入4685亿元(YOY+4%),市场份额约为21%(中国平安16%)。其中,续期保费收入达3163亿元(YOY+29%),续期带动总保费的效果明显。新单保费同比下滑25%,降幅与中报数据持平,考虑到四季度新单低基数,预计新单降幅将明显收窄。受监管政策、产品策略调整等因素影响,长险首年保费中前五大险种保费收入占比同比下滑17个百分点,长期保障产品占比有所提升,保费结构持续优化。 代理人规模有所企稳,人均产能仍承压。截止2018年9月,中国人寿个险代理人人数145万人,较之2017年末的157万人减少8%,较6月底增长1.4万人。三季度以来,公司通过积极增员以及继续加强保障型产品的销售策略,代理人团队规模有所企稳,不过受134号文等监管政策限制,人均产能短期快速提升仍存在一定压力。公司上半年十年期及以上首年期交保费同比下滑39%,新业务价值同比下降23%。我们预计2018年公司在监管等因素的压力下,新业务价值同比将负增长10%左右。 资产减值大幅增长,投资收益低于市场预期。2018年前三季度,公司投资资产达到近2.8万亿,(YOY+7%)。2018年前三季度,上证综指下跌15%,受权益投资收益承压以及基金分红减少,实现投资收益839亿元(YOY-16%),公允价值变动损益达到-54亿元(去年同期为45亿元),资产减值大幅增加(YOY+156%),导致总投资收益率下滑至3.3%(YOY-0.8个pct.)。随着此次监管层集体发声稳定市场,4万亿股权质押风险有望得以缓解,加之新增资金入市,权益市场整体趋暖,因此我们认为投资端四季度有望触底企稳。 准备金有望加速释放,提振业绩。随着750日移动平均国债收益率曲线上移,受到精算假设变更影响,前三季度准备金减少带来税前利润增加42亿元,占净利润达21%。2018年前三季度折现率上移5.4个BP,假设国债收益率年底前保持相对稳定(3.5%),四季度折现率将上移6个BP,准备金有望迎来快速释放时期,显著改善公司业绩。 投资建议:买入-A投资评级,预计中国人寿2018-2020年归母净利润同比增速达到16%、31%、13%,EPS分别为1.34元、1.76元、1.99元,我们维持6个月目标价为26.5元。 风险提示:市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名