单季度持续改善，亏损加速收窄。 公司深耕医疗行业20余年，积累了丰富的民营综合医院建设、运营经验，拥有高新医院、国际医学中心医院（含北院）两大院区，构建了覆盖“严肃医疗+类消费医疗”的全生命周期高水平医疗健康服务平台。 2023年上半年，公司实现营收与归母净利分别为22.10、 -2.22亿元， 分别同比增长106.9%、 62.7%，高增长主要是常规运营后诊疗量加速提升所致。 Q2单季度，公司实现收入、归母净利11.51、 -1.48亿元，同比增速分别为50.8%、 11.8%。 全年来看，诊疗量逐季攀升，公司营收快速增长， 商洛医院年内出表，整体有望在年内实现单月盈亏平衡。 高新医院： 快速恢复至满负荷运营， 业务持续精进。 2023年上半年， 高新医院成立了整形医院、眩晕诊治及盆底康复中心， 泌尿外科扩为两个病区； 实现医疗技术突破， 完成医院首例人工心脏植入手术、首例主动脉瓣球囊扩张术、首例Shockwave 血管冲击波技术治疗冠脉钙化病例、首例“甲状腺结节射频消融术”、首例“内镜下胃造瘘”术。 2023年上半年， 高新医院实现收入7.11亿元，同比增加89.0%；实现净利润0.34亿元，同比增长140.3%，主要是诊疗量快速修复， 高新医院恢复至满负荷运营状态所致。其中门急诊量54.35万人次，同比增加71.9%；住院量3.05万人次，同比增加98.1%；手术量8669台次，同比增加92.1%；体检2.59万人次，同比增加70.4%。最高日门急诊服务量4952人次，最高日在院患者1599人。 中心医院： 类消费医疗院区试运营， 发展进入快车道。 2023年上半年， 国际中心医院新开32个科室，设有整形、康复、产科等十大专科医院的北院区试运营，国际医学城全生命周期的全科医疗版图确立。 2023年上半年， 中心医院实现收入14.25亿元，同比增加123.0%；亏损1.54亿元，较去年同期缩窄54.8%。伴随诊疗量快速攀升， 中心医院有望加速实现盈亏平衡。 其中， 中心医院（南院+北院）合计门急诊服务量52.46万人次，同比增加163.5%；住院服务量5.54万人次，同比增加123.4%；手术量2.62万台次，同比增加104.7%；体检2.48万人次，同比增加89.3%。最高日门急诊服务4525人次，最高日在院患者3307人，各项指标均呈翻倍态势增长。 投资建议： 公司是综合医院运营集团，积极发展“严肃医疗+类消费医疗”的综合医疗创新业务模式，满足我国多层次、多样化的医疗需求。伴随中心医院诊疗量快速攀升，我们预计公司2023-2025年的营收分别为44.55、 62.44、 82.40亿元，归母净利润为-4.26、 1.50、4.23亿元，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示： 医改控费超预期风险， 管理运营风险，医护资源短缺风险。

新冠影响出清，利润同比大增。2023年上半年实现营业收入17.31亿元（-5.32%）、归母净利润5.10亿元（+323.58%）、扣非归母净利润4.30亿元（+397.50%）。其中Q2单季度实现营业收入9.82亿元（+2.69%）、归母净利润3.05亿元（+299.21%）。去年同期公司计提新冠相关资产减值使得利润端基数较低，今年上半年新冠负面影响消退，常规疫苗业务实现良好增长，利润端同比大幅提升。 常规苗良好增长，13价肺炎疫苗持续快速放量。2023上半年，公司常规疫苗实现收入17.64亿元，同比增长7.03%。13价肺炎疫苗销售收入同比增长61.3%，处于快速放量阶段，产品竞争格局良好，全年有望维持高增长，占公司总营收比重将进一步提升。四联苗和乙肝疫苗为成熟品种，全年预计维持平稳增长。23价肺炎疫苗前两年增长承压，报告期内恢复快速增长，销售收入同比增长64.19%。2023H1，公司免疫规划苗实现营收-875万元，预计受到新冠疫苗发生退货影响。 在研管线稳步推进，海外市场持续拓展，。公司目前具有在研项目30余项，冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）和水痘减毒活疫苗已报产并已完成注册现场核查及 GMP 符合性检查，其中二倍体狂苗获批将近，有望于今明年逐步贡献业绩增量。其他在研产品中，Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞） 已获得Ⅲ期临床试验总结报告，吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗已完成Ⅰ期临床，五联苗有望年内推进临床。公司积极布局海外市场，相继与菲律宾、印度尼西亚、巴基斯坦、沙特、印度等国合作方签署合作协议，拓展 13价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗等品种的海外布局，国际化进程持续推进，有望于明后年为公司贡献业绩增量。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收40.25亿元、52.61亿元、67.59亿元，实现归母净利润10.46亿元、14.11亿元、19.10亿元，对应EPS分别为0.94/1.26/1.71元，对应PE分别为28.4倍/21.1倍/15.6倍。维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险。

二季度业绩恢复良好增长态势。公司2023上半年实现营业收入66.90亿元（+6.15%）、归母净利润11.35亿元（+11.50%）、扣非归母净利润10.94亿元（+4.52）。其中Q2单季度实现营业收入32.77亿元（+16.06%）、归母净利润5.53亿元（+19.04%）。公司一季度业绩受疫情影响短期放缓，随着医院诊疗服务的逐月企稳回升，公司二季度业绩恢复良好增长。 化学制剂板块逐渐企稳。2023H1化学制剂板块实现收入34.80亿元（-2.42%）。1）消化道领域实现收入16.25亿元（-7.75%），艾普拉唑针剂新适应症（预防重症患者应激性溃疡出血）获批上市，有望逐步贡献业绩增量。报告期内公司引进P-CAB，进一步加强消化道领域产品布局。2）促性激素领域实现收入13.76亿元（+2.71%），微球类产品竞争格局良好，辅助生殖领域产品种类丰富，曲普瑞林微球（1个月缓释）获批上市，黄体酮注射液已报产。3）精神领域实现收入2.78亿元（+5.31%），布南色林获批上市，鲁拉西酮已报产，产品种类不断丰富。4）抗感染领域实现收入1.99亿元（+2.11%），注射用伏立康唑获批上市。 整体来看，随着医院就诊量的恢复，化学制剂板块全年有望恢复良好增长。 中药板块增速靓丽，原料药和生物制品板块平稳增长。报告期内，中药制剂板块实现收入9.54亿元（+94.42%），上半年受新冠和流感等因素的影响，公司核心品种抗病毒颗粒和参芪扶正注射液市场需求旺盛，实现快速放量。报告期内，原料药及中间体板块实现收入17.82亿元（+3.03%），抗生素系列产品实现良好增长；报告期末公司共有33个原料药及中间体产品在63个海外国家/地区完成了135个国际注册项目，49个原料药及中间体产品在国内完成了58个注册项目。报告期内，生物制品板块实现收入1.13亿元（+5.93%），托珠单抗成功上市并新增适应症。 研发持续投入，多个项目取得积极进展。2023H1公司研发费用6.11亿元（+10.15%），在研管线快速推进。曲普瑞林微球（1个月缓释）子宫内膜异位症完成Ⅲ期临床，准备报产；注射用阿立哌唑微球（1个月缓释）完成I期多次给药临床试验及临床数据分析，并已完成与CDE沟通交流，准备报产；司美格鲁肽注射液III期临床试验完成入组；重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体和重组人促卵泡激素已开展Ⅲ期临床试验。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为22.68亿元、26.69亿元和31.11亿元，对应EPS分别为2.42元、2.85元和3.33元，当前股价对应PE分别为13.78/11.71/10.04倍，维持“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；研发进度不及预期风险；市场竞争风险。

疫苗销售季节波动影响表观业绩。公司2023年上半年实现营业收入15.80亿元（-32.52%）、归母净利润5.27亿元（-9.66%）、扣非归母净利润3.98亿元（-14.07%）。其中Q2单季度实现营业收入7.05亿元（-58.77%）、归母净利润1.75亿元（-49.88%）。由于去年流感疫苗批签发和销售较往年提前，使得今年Q2营收和利润较去年同期产生较大波动，剔除流感疫苗销售的影响，公司业绩符合预期。 血制品业务实现良好增长，新浆站逐步开采贡献增量。报告期内，公司血液制品实现营收14.31亿元（+11.68%），其中白蛋白实现收入5.15亿元（+8.55%）,静丙实现收入4.71亿元（+38.84%），其他血液制品实现收入4.45亿元（-4.84%），受年初疫情影响静丙需求大增，血制品业务整体收入实现良好增长。2023H1公司血制品业务毛利率为53.72%(+1.18pp),其中白蛋白毛利率52.49%（+1.79pp）、静丙毛利率56.42%（+4.47%），预计受到供需关系影响产品价格有所上升。公司去年获批7家单采血浆站，2023上半年伊川浆站、潢川浆站及商水浆站3家浆站获得采浆许可，2023年8月夏邑浆站获得采浆许可，随着新浆站采浆活动的陆续开展，公司采浆量将逐步提升，为后续血制品业务增长奠定良好基础。 流感疫苗下半年逐步放量，疫苗产品管线进一步丰富。报告期内，公司流感疫苗实现收入1.48亿元（-85.97%）,主要集中在今年一季度。流感疫苗的签发和销售时间差使得公司疫苗业务收入和利润呈现季节波动。2023年6月底公司四价流感疫苗获得批签发3批并完成对外供货；截至8月23日，公司共获流感疫苗批签发72批，其中四价70批次，三价2批（2022全年共获流感疫苗批签发103批，其中2022H1共获流感疫苗批签发64批）。新冠疫情后人们接种疫苗意识有望得到增强，目前我国流感疫苗接种率依然处于较低水平，具备很大提升空间。其他产品方面，华兰疫苗于2023H1陆续取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗的生产批件，产品管线进一步丰富。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为14.30亿元、17.56亿元和21.18亿元，对应EPS分别为0.78元、0.96元和1.16元，当前股价对应PE分别为26.3/21.4/17.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：血制品批签发及采浆情况不确定性风险；流感疫苗销量不达预期的风险；药品研发失败风险。

二季度恢复良好增长，业绩符合预期。2023上半年，公司实现收入4.22亿元（+20.56%），归母净利润-7.03亿元（-43.80%），扣非净利润-7.28亿元（-47.03%）。Q2单季，公司实现收入2.54亿元（+26.94%），归母净利润-3.80亿元（-87.64%）。公司二季度收入端逐步恢复良好增长，业绩符合预期。报告期两款产品维持良好增长，研发和销售费用持续投入，下半年有望放量加速。 销售团队持续扩张，商业化能力优秀。报告期内，公司销售费用达3.50亿元（+133.51%），其中员工薪酬支出达2.19亿元（+143%）。截至2023年6月30日止，公司自身免疫商业化团队已组建超过600人的销售队伍（去年同期241人），自身免疫商业化团队已准入超过600家医院（2022年底准入495家医院，半年新增超过105家）；公司肿瘤科商业化团队已组建近600人的销售队伍（去年同期291人），肿瘤商业化团队已准入超过600家医院（2022年底准入472家医院，半年新增超过128家）。公司产品准入医院数量持续增加，为产品的后续放量奠定良好基础。随着销售人员的逐步扩张到位，产品准入医院数量的持续增加，公司产品有望加速放量。 研发持续高投入，适应症不断拓展。报告期内，公司研发费用达5.40亿元（+20.19%），研发投入持续加大。泰它西普于2021年上市、2022年纳入医保，在SLE领域渗透率处于较低水平，具备广阔提升空间。RA适应症已报产，有望2024年上市；MG、pSS、IgA肾病和NMOSD均进入临床三期，IgG4相关疾病、MS等其他适应症也在研究探索阶段。海外市场方面，SLE正在全球推进国际多中心的III期临床研究；IgA肾病、pSSIII期临床已获FDA批准，MG被FDA授予快速通道资格认定。自身免疫系统疾病市场空间广阔，庞大的用药群体为泰它西普的持续放量奠定良好基础。维迪西妥单抗GC和UC于2021年陆续上市，并于2022和2023年分别纳入医保。目前公司正在积极开展维迪西妥单抗的药物联用在UC上的临床研究，不断拓展UC领域的用药人群，其中维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗用于一线UC患者的III期临床正处于患者招募阶段。在BC领域，公司正在推进产品在HER2低表达人群的临床研究，目前III期临床正在患者招募阶段。2022年3月辉瑞收购Seagen，公司与Seagen就维迪西妥单抗的合作项目有望受益于辉瑞在临床和商业化方面的优势得以加速推进。除了泰它西普和维迪西妥这两款已上市产品之外，公司还有RC28（VEGF/FGF融合蛋白，两项适应症进入III期）、RC88（MSLN ADC）、RC98（PD-L1单抗）、RC108（cMET ADC）、RC118（Claudin 18.2ADC）等多个在研品种进入临床阶段。随着在研管线持续推进，公司产品种类将不断丰富。 投资建议：公司现有两款创新药上市销售，处于快速放量阶段，并且适应症也在陆续拓展。 公司多项在研产品进入临床阶段，随着研发投入持续加大，产品种类将不断丰富。我们预测公司2023-2025年实现营业收入12.69亿元、20.28亿元和29.04亿元，归属于母公司净利润-6.25亿元、-5.06亿元和-1.74亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药物研发进展不及预期风险；商业化不及预期风险；市场竞争风险。

业绩快速增长，盈利能力持续提升。 2023年上半年， 公司营收与归母净利分别为10.43、2.73亿元， 分别同比增长24.9%、 56.2%。 Q2单季度， 公司营收与归母净利分别为5.7、 1.4亿元， 分别同比增长22.7%、 8.8%。 盈利能力方面，公司毛利率与净利率分别为69.0%、26.2%， 分别较去年同期提升3.8、 5.3个百分点。产品结构优化及规模效应持续体现，公司利润端增速亮眼。 超声：海内外市场均取得积极进展，中高端产品持续放量。 2023年上半年，公司彩超产品收入为6.5亿元，同比增长19.5%，毛利率66.5%，较去年同期提升3.0个百分点。 1）中高端产品突破海外发达市场： ①加载了“凤眼S-Fetus”的S60、 P60和Elite系列产品销售快速放量， 在欧美市场取得快速增长，中等以上规模医院等核心客户群装机快速扩大。②便携超声E系列、 X系列扩展到更多的发达国家和高端医院，用户群体及适用科室扩展，市场空间打开。③积极建设海外发达市场团队，实现新产品快速导入。 2）产品梯队完善，国内市场设备入院率达到历年之最： ①S60、 P60系列等高端台超在妇产、全身应用取得突破，三甲医院的装机量不断提升。②产品梯队完善， 公司在各级市场都实现了较好的发展，特别是医疗补短板、体检筛查健康关注、医院新建、改扩建以及省市级集中采购等领域具备更大竞争优势。 内镜：产品进入收获期，延续高增长。 2023年上半年，公司内镜业务收入为3.8亿元，同比增长38.4%，毛利率73.8%，较去年同期提升4.1个百分点。 报告期内，随着国内常规诊疗业务的逐月恢复，以及HD550等高端产品的放量，公司内镜业务延续高增长态势。作为国产内镜市场的龙头企业， 公司新推出支气管镜等多个高端镜体， 产品管线不断丰富，公司产品覆盖的医院和科室数量持续增加， 覆盖更多手术和应用场景，可及市场越来越大，临床认可度不断提升， 公司内镜业务持续高成长可期。 微创外科：发力打造第三成长曲线，股权激励制定高目标。 公司微创外科领域持续推出重磅产品，如2K和4K白光、 4K荧光等。为加快业务推广，公司引进了具有丰富外科营销经验的团队，并颁布股权激励计划。 本次股权激励主要针对微创外科业务团队等34人， 拟授予股票总量329.4万股，占公司股本总额的0.76%， 授予价格为每股22.18元。 本次激励计划设立了两级业绩考核指标，均对公司2023-2026年在大陆地区外科业务收入提出要求：A（归属系数100%）4年收入分别不低于1/1.45/2.5/4亿元，同比增速分别为45%/72%/60%；B（归属系数80%）4年收入分别不低于0.8/1.16/2/3.2亿元。 股权激励一方面有利于充分调动微创外科团队积极性； 另一方面彰显出公司发力微创外科业务的信心和决心，预计该业务将成为公司未来几年新的增长极。 投资建议： 开立医疗是国产超声+内镜龙头，高端产品陆续放量， 开始重点发力微创外科业务，打造第三成长曲线， 业绩保持高增长可期。 我们预计公司2023-2025年的归母净利润 分 别 为 5.07/6.59/8.42亿 元 ， 对 应 EPS 分 别 为 1.18/1.53/1.96元 ， 对 应 PE 分 别35.8/27.5/21.5倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争风险；政策风险；汇率风险等。

二季度业绩表现亮眼。2023上半年，公司实现营业收入1.42亿元，同比增长16.58%；归母净利润0.02亿元，同比增长44.60%；其中，Q2单季实现营业收入0.90亿元，同比增长35.83%；归母净利润0.11亿元，同比增长594.98%。公司第一季度受电生理带量采购实施前订货量减少的影响，销售收入同比有所下降；第二季度集中采购陆续落地执行，手术量快速提升，公司收入和利润端均实现快速增长。报告期内，公司销售毛利率与净利率分别为67.64%、1.52%，毛利率同比下降2.21pct、净利率同比提升0.29pct；其中，Q2单季公司销售毛利率为67.24%，同比下降3.1pct；销售净利率为12.76%，同比提升10.27pct；盈利能力逐渐提升。 国内国际市场快速放量。报告期内，国内市场方面，1）上半年电生理手术量快速提升，同比增长超过50%，公司三维手术累计超过4万例，累计覆盖医院900余家。2）公司开展福建集采执行工作，进行数据维护、配送勾选及三方签约等，截至目前已有20个省份正式执行集采政策。3）公司全面开展TrueForce压力导管商业化推广，新品从今年2月上市后临床使用至今，已在26个省市完成了300余例压力指导下的射频消融手术。国外市场方面，上半年，国际市场实现营业收入同比增长超过60%，累计覆盖31个国家和地区；共计新增11款产品在4个国家及地区获得首次注册证，累计20款产品获得CE认证，4款产品获得FDA注册许可。 研发投入加大，高端新品即将上市。上半年公司研发投入达5372.81万元（+29.62%），占营业收入比重达到37.80%。公司在研项目中，1）有3个项目已递交注册申请，预计2023年取得NMPA注册证，分别是第四代三维心脏电生理标测系统、冷冻消融导管和冷冻消融系统。第四代Columbus三维心脏电生理标测系统预计今年下半年获批；冷冻消融系列产品预计今年第三季度获批；2）有2个项目临床试验阶段，预计2025年获得NMPA注册证，分别是肾动脉射频消融系统和肾动脉射频消融导管。研发合作方面，公司就磁导航机器人在中国的技术创新与商业应用，持续推进与Stereotaxis的研发合作深度，已完成Columbus三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，并已实现远程操控，具备支持远程手术的条件；与Stereotaxis共同研发的磁导航消融导管已完成型检测试。 投资建议：公司是国产电生理龙头企业，随着国内电生理带量集采政策的落地、电生理手术量的不断增加，公司产品有望快速放量。公司研发投入持续加大，多个高端产品即将上市，市场前景可期。我们预计公司2023-2025年的营收分别3.44/4.82/6.53亿元，归母净利润为0.29/0.60/1.10亿元，对应EPS分别为0.06/0.13/0.23元，对应PS分别25.0/15.0/10.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发进展不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；政策风险。

业绩快速增长，盈利能力显著提升。2023年上半年，公司实现营收2.06亿元，同比增长30.7%；归母净利润0.79亿元，同比增长44.2%；扣非后归母净利润0.77亿元，同比增长33.2%；其中，Q2单季实现营业收入1.15亿元，同比增长44.3%；归母净利润0.45亿元，同比增长63.9%；公司业绩快速增长主要受益于境内医院诊疗的逐渐恢复，海外新客户及产品线的拓展。报告期内，公司销售毛利率和净利率分别为68.8%、38.3%，较去年同期分别提升3.5、3.6pct；其中Q2单季公司销售毛利率为67.41%，同比提升2.89pct；销售净利率为38.72%，同比提升4.63pct，主要是公司产品结构、生产工艺优化及汇率变动影响等。报告期内，公司销售、管理、财务费用率分别为11.3%、9.6%、-4.2%，分别较去年同期增加1.9、0.6、1.7个百分点；研发费用率为8.8%，下降0.4个百分点。 海外市场持续发力。2023上半年，公司海外营收1.02亿元，同比增长42.4%，主要是海外新客户的拓展（新客户数量增长18%），老客户合作产品线的增加等。具体来看，北美洲、欧洲和其他市场收入分别为3057.26万元、4946.12万元和2166.44万元，同比分别增长36.2%、37.0%和68.7%。上半年，公司在澳大利亚、马来西亚、加拿大等多个国家新增注册证15张，其中公司具备核心技术的止血夹产品已获FDA、CE和国内注册证，并在欧洲形成批量销售，放量可期。 股权激励目标高，彰显发展信心。公司同期发布股权激励计划，拟向激励对象授予的限制性股票总量为47.65万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.823%。其中，首次授予39.15万股，预留8.50万股。首次授予部分涉及的激励对象共计69人，约占公司全部职工人数的12.3%，其中包括公司董事、高级管理人员和中层管理人员及核心技术骨干； 授予价格为70元/股。公司业绩考核年度为2023-2025年，分为两个目标（A和B）。目标A： 公司归属系数100%，2023-2025年营收分别为5亿、6.75亿、9.11亿，同比分别增长35%、35%、35%；净利润分别为1.95亿、2.49亿、3.09亿，同比分别增长34%、28%、24%； 目标B：公司归属系数80%，2023-2025年营收分别为4.75亿、6.41亿、8.65亿，同比分别增长28%、35%、35%；净利润分别为1.79亿、2.29亿、2.84亿，同比分别增长23%、28%、24%。公司上市不久，即迅速推出股权激励计划，一方面有利于充分调动员工的积极性，另一方面也彰显出公司对未来几年业务快速发展的信心目标。 投资建议：公司多个产品处于行业领先，已在全球市场广泛布局，发展前景可期。我们预计公司2023-2025年的营收分别5.04/6.58/8.45亿元，归母净利润为1.93/2.55/3.21亿元，对应EPS分别为3.34/4.40/5.54元，对应PE分别29.45/22.35/17.74倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险；政策风险；汇率风险等。

利润端增长显著，盈利能力提升。2023年上半年，公司实现营业收入59.54亿元，同比增长19.43%；归母净利润6.01亿元，同比增长37.55%；扣非后归母净利润5.95亿元，同比增长42.23%；经营性现金流净额7.42亿元，同比增长126.22%。其中Q2单季实现营业收入28.69亿元，同比下降0.53%；归母净利润3.62亿元，同比增长26.98%；扣非后归母净利润3.61亿元，同比增长27.96%，公司利润端增长显著。2023年上半年，公司销售毛利率为26.60%，同比提升1.52pct；销售净利率为10.09%，同比提升1.33pct；其中Q2单季公司销售毛利率为25.14%，同比提升1.25pct；销售净利率为12.61%，同比提升2.73pct；公司盈利能力提升。 原料药制剂一体化进程加快，CDMO业务为公司新亮点。(1)原料药：2023上半年公司原料药中间体业务销售收入总计达到42.04亿元，较上年同期增长18.49%。报告期内，API项目总共69个，同比增长25%；其中17个已经进入生产商业化。报告期内，公司有2个国内API注册获批；1个品种EU获批，1个兽药品种获批。(2)CDMO：公司上半年CDMO业务稳步推进，实现收入11.39亿元，较上年同期增长23.67%。报告期内，公司报价项目484个，进行中项目610个，同比增长51%；其中，商业化阶段项目247个，同比增长18%。报告期内，公司已经和264家国内创新药企业签订保密协议。(3)制剂：公司上半年制剂业务实现收入5.74亿元，较上年同期增长17.86%。公司现有制剂品种120多个，15个产品通过一致性评价；已立项18个项目，并在持续增加中。2023年，公司预计还将新增5个品种，以持续优化制剂产品结构。 产能建设快速推进。(1)原料药：公司对战略品种07110实施了新工艺改进，降低生产成本，新建AH22081生产线，计划8月份完成建设；新增303、304两个API多功能车间，计划9月份完成建设。(2)CDMO：公司CDMO研发楼建设预计2023年8月底投入使用；高端药物研发设计制造服务平台CDMO多功能车间已于5月份投入使用；AS21608生产线已于4月份投入生产；首个高活化合物车间已于今年年初投入使用。(3)制剂：公司新建一条年产1亿瓶头孢粉针剂生产线，2023年4月投入生产；新建一条头孢固体制剂生产线，已完成设计，计划8月份开工。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为124.82/145.90/168.28亿元，归母净利润分别为12.37/14.88/17.73亿元，对应EPS分别为1.05/1.26/1.50元，对应PE分别为17.2/14.3/12.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险，药品研发风险，市场竞争风险等。

利润端表现优秀，盈利能力提升。2023年上半年，公司实现营业收入32.55亿元，同比增长10.16%；归母净利润6.22亿元，同比增长32.83%；扣非后归母净利润6.13亿元，同比增长30.78%。其中Q2单季实现营业收入15.03亿元，同比下降4.90%；归母净利润3.41亿元，同比增长31.04%；扣非后归母净利润3.39亿元，同比增长24.04%。报告期内，公司收入端单季短期放缓，利润端保持快速增长。2023年上半年，公司销售毛利率为38.40%，同比提升3.28pct；销售净利率为19.09%，同比提升3.25pct；其中Q2单季公司销售毛利率为40.16%，同比提升5.23pct；销售净利率为22.74%，同比提升6.24pct；盈利能力提升明显。 ? CDMO业务快速增长，原料药业务短期放缓。 （1）CDMO业务：2023H1，公司CDMO业务实现收入24.82亿元，同比增长25.86%，CDMO业务占比76%，同比提升10pct。公司CDMO业务订单稳步增长，客户新药NDA项目数快速增加；2023H1，承接的CDMO项目中，已上市项目29个（YOY+26%），处于Ⅲ期临床的项目66个（YOY+20%），处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有839个（YOY+27%）。 （2）原料药业务：2023H1，公司原料药业务实现收入6.93亿元，同比下降10.93%，预计与部分品种短期供需变化有关。报告期内，磷酸西格列汀原料药收到上市申请批，新品种有望带来业务增量。同时，公司加快原料药制剂一体化进程，目前已有18个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段。 ? 国内业务快速发展，产能建设加快推进。报告期内，公司积极拓展同本土研创药企的业务合作，2023H1，公司国内营收7.45亿元，同比增长41.10%，国内业务进入快速增长期。 报告期内，瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设；浙江瑞博喷雾干燥生产车间下半年将投入使用；瑞博苏州中试车间合成反应区下半年将交付使用；药物科技车间完成升级改造并投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将显著提升瑞博美国研发项目承接能力。 ? 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别66.82/83.36/101.78亿元，归母净利润为12.12/15.30/18.90亿元，对应EPS分别为1.35/1.70/2.10元，对应PE分别19.9/15.8/12.8倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 ? 风险提示：汇率波动风险；市场竞争风险；原料药价格下降风险等。

优秀的商业模式与充沛的订单保障业绩高增长。公司目前已建成CRO+CDMO全产业链平台，实现商业闭环，并优选项目保留销售分成权益，持续增厚业绩。2023年上半年，公司分别实现营收、归母净利润4.24、1.19亿元，同比增速分别为72.5%、40.5%；收入端高增长延续，利润端增速差距较大主要是去年同期利息收入及政府补贴较高影响。2022年及2023年上半年，公司新增订单金额分别为10.07、6.27亿元，同比增长24.7%、56.3%，充足的订单为公司业绩增长提供保障。2023年Q2，公司营收为2.63亿元(YoY+75.5%)，归母净利润为0.84亿元(YoY+28.9%)，公司全年业绩高增可期。 受托研发：临床前研发业务稳健，临床业务发力。2023年上半年，公司受托业务收入1.95亿元，同比增长(YoY+45.5%)，实现毛利率51.4%，较去年同期下降3.3个百分点，预计主要是受传统CRO业务上半年竞争加剧存在一定降价压力及临床CRO板块投入增加影响。 报告期内，临床前研究与临床收入分别为1.25亿元(YoY+38.0%)、0.70亿元(YoY+61.2%)，毛利率分别为58.2%、39.2%，分别较去年同期下降0.4和7.4个百分点。 自主研发技术成果转化：充分储备支撑高速发展。公司研发技术成果转化业务显著缩短客户对该药品的研发周期，增强客户粘性。2023年上半年，公司转化了47个项目，实现收入1.90亿元(YoY+174.9%)，毛利率82.8%，较去年同期提高6.9个百分点。截至2023年6月30日，公司自主研发项目中有154个处于小试阶段，36个项目处于中试放大阶段，18个处于验证生产阶段，50个处于稳定性研究阶段，项目储备充分。 权益分成：多个项目获批在即，明年有望重回高增速。基于两大核心业务，公司和部分客户还在合同中约定保留了药品上市后的销售权益分成，进一步增厚公司业绩。2023年上半年，公司权益分成收入为1661.85万元，同比下滑(YoY-46.3%)，我们预计主要是受大品种集采影响。公司拥有销售权益分成的项目达73项，多个药品有望年底或明年年初获批。 CDMO业务逐步成长，协同效应下加速放量。2021年起，公司CDMO板块正式展业，同时对内、外承接外部项目，完善仿制药CRO+CDMO一站式服务，实现商业闭环。2023年上半年，赛默制药收入6009.31万元，其中对外实现的CDMO收入占赛默收入29.1%。具体来看，CDMO业务收入1727.57万元(YoY+135.26%)，毛利率为43.6%，较上年同期提升8.99个百分点，伴随业务量增加及承接商业化生产，毛利率有望持续提升。赛默制药承接项目数190余个，已完成项目落地验证品种270余个，申报注册品种133个，对内完成受托研发项目CDMO服务148个。伴随前端项目持续推进，公司CDMO业务进入快速增长期。 投资建议：公司是CRO新秀，深耕仿制药领域，布局新药、中药研发等，在传统受托研发之外，积极自主研发储备项目以实现技术成果转化，基于两项核心业务发展，公司权益分成项目有望稳定增加，业绩有望持续增厚；此外，伴随前端业务持续转化，公司新兴CDMO业务有望持续放量。我们预计公司2023-2025年的EPS分别是2.57元、3.64元、5.02元，对应PE分别24.3、17.2、12.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险，项目进展不及预期风险，行业竞争加剧及政策风险。

收入端实现稳健增长。2023年上半年，公司实现营业收入17.01亿元，同比增长13.18%； 归母净利润3.17亿元，同比增长17.18%；扣非后归母净利润3.01亿元，同比增长26.08%； 经营性现金流净额3.93亿元，同比增长29.45%。其中Q2单季实现营业收入9.12亿元，同比增长11.15%；归母净利润1.73亿元，同比增长23.61%；扣非后归母净利润1.63亿元，同比增长21.68%。报告期内，公司收入端保持稳健增长，利润端实现了快速增长。 盈利能力显著提升。报告期内，公司销售毛利率为75.32%，同比提升2.70pct；销售净利率为18.64%，同比提升0.63pct；预计主要是原材料采购成本下降及生产效率提升导致。 从四项费用看，报告期内公司销售费用率为46.54%，同比下降1.53pct；管理费用率为4.96%，同比下降0.71pct；财务费用率为-0.89%，同比下降0.22pct；研发费用率为2.55%，同比下降0.25pct。公司近年来，持续加大内部管理营销方面的改革，销售和管理费用率呈逐年下降趋势，成效显著。 贴膏剂增长良好，产品管线丰富。报告期内，公司坚持“1+N”品牌战略，羚锐”主品牌赋能， 加大“两只老虎”“小羚羊”等子品牌的宣传推广力度，除了电视广告，公司开展了“带着两只老虎去旅行”主题活动，进行户外流动广告投放，借势短视频热潮，实现品牌的快速传播。报告期内，我们预计公司的核心业务贴膏剂板块实现销售规模超10亿元，保持稳健增长。报告期内，公司分别获得蒙脱石散、他达拉非片的药品注册证书，产品管线进一步丰富，胶囊剂、片剂等业务板块有望继续保持良好增长态势。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别34.67/39.97/46.46亿元，归母净利润为5.42/6.44/7.64亿元，对应EPS分别为0.96/1.13/1.35元，对应PE分别16.4/13.8/11.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品降价风险；中药材价格上涨风险；产品销售不及预期风险等。

一代埃克替尼生命期延长，三代贝福替尼正式上市。EGFR基因突变是亚洲晚期非小细胞肺癌患者最常见的驱动基因突变类型（占比45-55%）。埃克替尼作为首个国产小分子创新药，为一代EGFR-TKI，2011年上市至今累计销售额超130亿，2021年术后辅助治疗适应症获批上市并成功纳入医保，成为目前唯一术后辅助治疗纳入医保目录的EGFR-TKI药物，凭借良好的临床疗效和价格优势，埃克替尼产品生命周期有望进一步延长。贝福替尼为公司第三代EGFR-TKI，二线已获批上市，一线处于NDA阶段。当前三代EGFR-TKI药物整体处于快速增长阶段，奥希替尼上市最早、市占率最高，国产产品阿美替尼和伏美替尼分别于2020年和2021年获批上市，贝福替尼为国产第三家。从临床数据上看，贝福替尼二线和一线mPFS分别为16.6个月和22.1个月，在三代EGFR-TKI同类药物中最长，有望凭借优秀的临床数据和公司在肺癌领域的长期深耕实现快速放量，将成为公司新的重磅级品种。 恩沙替尼为首个国产ALK-TKI药物，处于快速成长期。恩沙替尼为公司第二款创新药，同时也是首个国产ALK-TKI药物，2020年底获批上市，目前已获批用于一线和二线治疗，术后辅助研究处于临床Ⅲ期，海外临床Ⅲ期也在稳步推进。2022年底，恩沙替尼eXalt3亚裔最新研究结果公布，基线无脑转移人群mPFS研究者评估结果达到47.1个月，这一超长mPFS临床结果为恩沙替尼在中国市场的学术推广奠定坚实基础。2023年3月起，一线适应症正式纳入医保，患者年均费用在2022年的基础上小幅下降，在同类ALK-TKI药物中的价格优势进一步凸显。恩沙替尼2022全年在仅有二线进医保的情况下实现了超4亿元的销售收入，2023年一线进医保后有望实现加速放量。 肺癌领域优势明显，伏罗尼布获批上市，治疗领域不断拓宽。2022年，公司研发投入9.77亿，占总营收的41%，共22个研发项目处于临床/NDA阶段，其中1项进入NDA，4项处于临床Ⅲ期。公司将外部合作和自主研发相结合，高效推进产品研发上市进程。公司在肺癌领域针对EGFR、ALK和KRAS等常见突变位点布局了多项多代产品；其他治疗领域方面，贝伐珠单抗于2021年底获批上市，为公司首个大分子药物，适应症广泛且具备联合用药潜力；伏罗尼布于2023年6月获批上市，用于治疗二线肾细胞癌，与依维莫司联用有效延长患者mPFS（10个月vs6.4个月）。此外，公司用于乳腺癌患者的CDK4/6抑制剂BPI-16350处于临床Ⅲ期；用于治疗宫颈癌的PD-1和CTLA-4单抗处于临床Ⅱ期。公司产品管线不断向其他癌种拓宽，药物类型从小分子化药扩展至单抗、双抗等多类药物。 投资建议：公司今年已有2个创新药获批上市，目前共有5款创新药上市销售，产品种类不断丰富，综合实力持续提升，迈入快速成长收获期。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为30.68亿元、38.26亿元、50.27亿元，归母净利润分别为3.48亿元、4.71亿元、6.86亿元；对应EPS分别为0.83元、1.13、1.64元；当前股价对应PE分别为62.0倍/45.9倍/31.5倍。维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险；新药研发及上市进展不及预期风险；产品销售不及预期风险。

新冠疫苗减值影响当期利润。2022全年，公司实现营业收入31.57亿元（-13.55%）、归母净利润-1.33亿元（-110.5%）；2023Q1，公司实现营业收入7.48亿元（-14.12%）、归母净利润2.05亿元（-24.90%）。2022全年，受新冠疫苗销售同比大幅下滑的影响，公司总营业收入同比有所下降；同期计提新冠疫苗相关资产减值准备合计7.99亿元，导致当期表观利润大幅下滑。随着新冠疫苗影响的出清，2023年公司有望恢复良好增长态势。 常规疫苗实现良好增长。2022年公司常规疫苗实现收入29.46亿元（+85.39%）；2023Q1常规疫苗实现收入7.48亿元（+3.42%）；报告期内，公司常规疫苗逐渐恢复良好增长态势。 公司四联苗2022年获批签发350万剂，实现销售收入同比增长54%，四联苗为公司独家产品，竞争格局良好，渗透率有望持续提升；13价肺炎疫苗处于快速放量期，2022年获批签发497万剂，预计实现销售收入约8-10亿元，2023年有望持续快速增长；乙肝疫苗2022年获批签发量达1921万剂，实现销售收入同比增长26%，其中60ug为市场独家产品，用于16岁以上无应答人群，具备良好竞争优势。 二倍体狂苗上市在即，海外市场拓展可期。报告期内，公司研发费用达8.02亿元，同比增长126%，公司在研项目30余项，其中，进展最快的二倍体狂苗有望于2023Q2正式获批上市。公司作为国内第二家二倍体狂苗生产企业，具备良好先发优势，二倍体狂苗正逐步实现对传统Vero细胞狂苗的升级替代，市场空间广阔，该产品上市后将成为公司新的重磅级品种，未来有望贡献显著业绩增量。2022年以来，公司积极探索海外合作，以加快推进13价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗等产品在菲律宾、印尼、巴基斯坦等国家的上市销售；随着海外合作的持续推进，海外订单有望在未来逐步贡献业绩增量，将成为公司新的业绩增长点。 投资建议：随着新冠疫苗影响的出清，公司常规疫苗恢复良好增长，公司核心产品四联苗保持良好增长，13价肺炎疫苗快速放量，二倍体狂苗即将上市贡献显著增量，我们预计公司将进入新的快速增长期。我们预计公司2023-2025年的营收分别40.25/52.61/67.59亿元，归母净利润为10.46/14.20/19.01亿元，对应EPS分别为0.94/1.27/1.70元，对应PE分别32.96/24.48/18.13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：疫苗行业政策变动风险；疫苗研发及上市进度不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

公司业绩保持高增长。 公司发布2022年年报：报告期内，公司营业收入为17.63亿元，同比增长22.02%；归母净利润为3.70亿元，同比增长49.57%。 分季度来看，公司2022年Q1-Q4营业收入分别为3.71、4.65、4.16、5.11亿元，同比增速分别为31.53%、28.80%、39.80%、1.37%；归母净利润分别为0.51、1.24、0.71、1.24亿元，同比增速分别为41.36%、69.73%、132.80%、 15.32%。 我们认为， 多因素提振公司业绩： 1）海内外疫情影响逐步褪去，业务回归正常增长态势。 2）近年来， 分级诊疗、医疗新基建、鼓励采购国产设备等相关政策持续推进，国产医疗器械龙头持续受益。 3）伴随收入增长，规模化效应显现。 规模效应凸显，净利率超疫情前水平。 2022年，公司毛利率为66.87%，较2021年下降0.51个百分点，主要受海外销售修复影响；净利率为20.98%，较2021年提升3.86个百分点，主要受公司积极控费及规模效应影响。 报告期内，公司研发投入持续加大， 其他期间费用率均呈下降态势。 2022年，公司销售、管理、财务用率分别为23.99%、 5.56%、 -1.70%，分别较2021年下降1.38、 0.73、 2.33个百分点； 公司研发费用率为18.66%，较2021年提升0.45个百分点。 超声：持续完善产品线，收入稳步增长。 公司超声产品立足自主研发和技术创新，已形成完备的高、中、低不同产品档次，临床解决方案覆盖较为全面的产品格局。其中， 公司S60、P60系列高端彩超在三甲医院的装机量不断提升。 2022年， 公司陆续发布多款新的超声设备，深耕已有优势的妇产科等领域，同时进军超高端超声、心血管以及兽用超声领域。2022年，公司彩超产品收入为10.80亿元，同比增长14.14%， 毛利率65.67%。 内镜：产品进入收获期，收入加速增长。 2022年，公司首次推出多款软镜产品，丰富了公司软镜镜体种类和高端功能， 持续缩小与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。 同期， 公司在硬镜领域研发注册4K荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。 2022年，公司内镜业务收入为6.12亿元，同比增长42.98%，毛利率69.57%。 投资建议： 首次覆盖， 给予“买入”评级。 开立医疗是国产超声+内镜龙头，掌握核心技术，持续完善产品矩阵，高端产品陆续放量，公司发展迈入新台阶。 我们预计公司2023-2025年的营收分别21.79/27.54/34.31亿元， 归母净利润为5.07/6.60/8.46亿元， EPS分别是1.18/1.54/1.98元，对应PE分别47.35/36.32/28.34倍。 风险提示： 新产品研发及上市进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；海外市场的不确定性风险。