事件：公司近期公布2024年中报。24H1收入19.36亿元/同比+15%，归母净利润4.79亿元/同比+15.25%，扣非归母净利润4.59亿元/同比+20.52%。单Q2收入6.68亿元/同比+10.49%，归母净利润1.17亿元/同比+1.74%，扣非归母净利润1.08亿元/同比+16.34%，Q2非经常性损益同减60%至883万，主要系政府补助及理财产品收益减少。上半年在整体消费环境偏弱叠加高基影响下，公司收入和利润均创同期新高，在逆势中展现出经营韧性。 加盟渠道调整后大幅增长，电商维持快速增长，各渠道毛利率均有提升。1）分渠道：24H1线上/直营/加盟收入分别同比+34.6%/+2.4%/+56.5%，分别占比6%/66%/27%；毛利率分别同比+1.5/+1.2/+14.9pct至81.4%/71.9%/77.6%，加盟渠道大幅增长主要系23年主动帮助加盟商处理库存而减少订单、为24年增长奠定良好基础，24年轻装上阵。2）门店&店效：截至24H1直营/加盟门店分别较23年底净增加2/6家至609/654家，上半年继续保持净开店，根据我们计算，24H1直营门店店效210万元/yoy-2.9%，加盟单店出货额79万元/yoy+47%。 品牌力产品力向上驱动毛利率提升，费用率小幅增加，净利率稳中有升，存货优化，经营质量保持优异。1）毛利率：24H1毛利率同比+0.7pct至77.9%，其中Q1/2毛利率分别同比+0.3/+1.6pct至76.0%/81.3%。2）费用率：24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.25/+0.51/+0.12/-0.35pct至38.95%/7.8%/3.25%/-1.27%，其中销售费用率小幅增加主要系新开门店带来的员工薪酬、门店运营费用增加，以及线上业务快速增长带来的电商运营费用增加。3）净利率：24H1归母净利率同比+0.05pct至24.75%，扣非归母净利率同比+1.1pct至23.7%，盈利能力稳中有升。4）经营质量：24H1末存货同比+11%至7.6亿元，存货周转天数同比-27天/环比-37天至309天，应收/应付周转天数基本保持稳定，经营活动现金流净额5.3亿元，净现比为1:1，现金流充沛。 盈利预测与投资建议：公司作为高端运动时尚服饰龙头，短期来看，上半年在国内消费偏弱和高基下仍实现稳健增长，经营质量优质，盈利能力稳中有升，展现出公司的经营韧性和卓越的品牌力。中长期来看，公司多品牌定位多元细分赛道，主品牌的成功运营展现公司在高端品牌的运营能力，随着多品牌矩阵逐步搭建，未来成长空间广阔。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为10.8/12.6/14.6亿元，对应PE分别为9/8/7倍，考虑到公司整体优质的品牌资产和管理层卓越的运营能力，我们认为公司当前处于低估值区间，安全边际较强，具备配置价值，给予“买入”评级。 风险提示：国内消费复苏不及预期，渠道拓展不及预期，市场竞争激烈，新品牌拓展不及预期等。

事件：公司近期发布42024年中报。公司2024H1收入3.61亿元/同比+18.6%，归母净利润8628万元/同比+18.4%，扣非归母净利润8332万元/同比+18.7%。单Q2收入2.02亿元/同比+16.4%，归母净利润4966万元/同比+8.32%，扣非归母净利润4667万元/同比+7.37%。公司公告24年上半年每10股拟派发现金红利0.1元，分红率约为35%。 供需双振下阳光面料增速亮眼，内销表现优于外销。11））分产品来看，24H1遮光/可调光/阳光面料收入分别同比+7.9%/+9.8%/+34.6%至1.01/0.82/1.23亿元，阳光面料实现高增长主要系产能增长、阳光面料的高普及率和适用性叠加公司的积极推广；遮光/可调光/阳光面料毛利率分别同比+3.5/-2.3/+0.1pct至41.5%/49%/45.3%。其他主营业务收入同比+21.55%至3810万元，毛利率同比+4.75pct至14.3%，新品延续快速增长，规模扩大带动盈利能力修复；22）分地区来看，24H1内销/外销收入分别同比+22.2%/+17%至1.2/2.4亿元，毛利率分别为27.9%/46.6%；内销增长快于外销，我们预计主要系阳光面料的增长和新渠道的开拓，其中24H1美国子公司YUMAUSA收入同比+19.3%至2717万元。 毛利率略提主要系产品结构调整，海外扩张带动销售费用，增长，净利率较为稳健。11）毛利率：24H1毛利率同比+0.6pct至45%，24Q2毛利率同比+0.89pct至41.05%，主要系较高毛利的阳光面料占比提升以及新品的盈利能力修复；22）费用端：24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8/-0.3/+0.6/-0.7pct至6.1%/45.3%/3.2%/-3.4%，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.8/-0.2/+1.1/+0.2pct至7.2%/5.4%/3.5%/-4.3%，其中24Q2销售费用同比+90%，主要来自美国子公司的规模扩大和人员招聘；33）归母净利率同比持平为23.9%。44）营运情况：2024H1末公司存货同比+5.5%至1.81亿元，存货周转天数同比下降18天至148天；应收账款同比+33.7%至0.97亿元，应收账款周转天数同比增加4天至40天；应付账款同比-30.7%至0.34亿元，应付账款周转天数同比下降8天至30天。 可转债项目终止，使用自有//自筹资金推进项目建设。公司于2024年8月29日公告，鉴于对目前外部投资环境变化、资本市场环境变化以及公司未来发展规划等诸多因素的考量，决定终止向不特定对象发行募集资金不超过5.5亿元可转债。自有资金充足，原计划的1300万平功能性新材料项目已开工，后续将根据项目计划使用自有资金或自筹资金有序推进项目建设。 盈利预测及投资建议：公司国内功能性遮阳材料制造龙头，覆盖全球市场，是中国制造出海替代优秀企业的代表。未来增长动能方面，产品端公司独立开发的高分子系列和户外系列接棒增长；渠道端公司布局跨境电商、设立海外分公司办事处以加速海外市场拓展等；市场端公司大力开拓澳洲、南欧等国际新市场；产能端需求恢复+新市场新品类开拓带动产能利用率回升，新增产能未来两到三年有序落地。短期海运费增加、延迟发货等问题短暂影响不改公司长期增长逻辑。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为2.04/2.49/3.06亿元，当前股价对应PE分别为13/10/8倍，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，海外市场拓展不及预期，国内市场推广及渗透不及预期，产能扩张不及预期，汇率大幅波动风险等

事件： 近期公司发布 2024年中报。 24H1实现营收 34.31亿元/同比+14.2%，归母净利润 2.29亿元/同比+10.0%，扣非归母净利润 2.25亿元/同比+10.1%。单 Q2营收 16.35亿元/同比+10.3%，归母净利润 0.99亿元/同比+16.8%， 扣非归母净利润 0.97亿元/同比+17.1%。 加盟驱动成长， 黄金类表现亮眼。 24H1公司营收同比+14.2%至 34.31亿元， 毛利率同比-2.7pct 至 24.1%。 1） 分产品来看， 时尚珠宝/传统黄金首饰/皮具收入分别同比+6.0%/+31.4%/-26.6%至 16.5/14.8/1.5亿元，品牌授权费同比+41%至 1.23亿元； 时尚珠宝/传统黄金首饰的毛利率分别同比-3.4/+0.8pct 至 28.5%/9.8%， 时尚珠宝毛利率下滑主因一口价产品占比提升； 2） 分销售模式来看， 自营/加盟代理/批发收入分别-4.0%/+43.7% /+9.3%至 17.2/16.5/0.51亿元， 销售占比分别同比-9.5/+9.9/-0.1pct 至 50.3%/48%/1.5%。 轻资产运营下盈利能力维持稳健。24H1毛利率同比-2.7pct至 24.1%，主要系低毛利的加盟占比提升， 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.7/+0.3/-0.2/0.0pct 至 11.4%/1.9%/0.8%/0.5%， 销售费用率下降主要系加盟拓店超预期，管理费用率略增主要来自总部大楼折旧摊销费用的增加。 24H1净利率同比-0.2pct 至 6.7%。 加盟加速拓店+产品研发+多维营销，看好品牌势能向上带来持续成长。 1） 线下门店： 公司珠宝总店数为 1451家，“CHJ 潮宏基” 珠宝店数为 1439家，其中加盟店 1186家/自营 265家， 加盟净开店 76家， 拓店节奏快于原计划，公司目标 2025年达到 2000家门店。 2） 产品： 继续深耕品牌印记类产品， 2024年上半年联袂《T》中文版跨界发布“2024/25彩金珠宝潮流趋势”，特邀央美教授/非遗传承人升级“花丝·风雨桥”系列，与国际知名艺术家联名设计“花丝·如意”、“花丝·圆满”系列。 3)多维营销： 以“意象东方·非遗新生”立时尚标杆，携手全新品牌代 言人宋轶，持续拔高潮宏基在时尚东方的品牌调性，扩大圈层影响力。 公司具备深厚的时尚基础，基于较强的产品研发能力，有望顺应珠宝配饰性、悦己性的需求实现单店销售规模的提升；此外加快推动与加盟商的合作，在门店覆盖率较低+品牌稀缺性的背景下，有望快速打开增长动能。 盈利预测与投资建议：公司作为国内时尚珠宝龙头，通过多年深耕自营、产品研发积累和数字化管理，打造出差异化、稀缺性的品牌形象和定位。 短期来看， 公司上半年在消费偏弱、 金价波动、 皮具承压的环境下，通过费用管控和运营效率提升， 收入和利润仍实现双位数的增长， 其中加盟拓店贡献主要动能， 拓店进展超预期； 中长期来看，渠道持续渗透、 开店空间足、 把握国潮趋势提升产品时尚竞争力带动品牌势能向上，驱动长期成长。 我们预计 2024-26年净利润分别为 3.99/4.44/5.60亿元，对应2024-26年的 PE 分别为 10/9/7倍，给予“买入”评级。 风险提示：金价波动，加盟渠道拓展不及预期，女包业务调整不及预期等风险。

事件：近期公司发布 2024年中报。 2024H1收入 7.76亿元/同比+6.89%， 归母净利润 8227万元/同比+6.5%， 扣非归母净利润 7599万元/同比+1.57%； 单 Q2收入 4.17亿元/同比+4.07%， 归母净利润 4528万元/同比+0.22%， 扣非归母净利润 4414万元/同比-0.55%。 服装产品升级带动收入/毛利率增长， 精纺呢绒略承压。 1）服装：收入同比+7%至 2.76亿元， 毛利率同+4pct 至 33%； 分产品来看， 衬衫/西装产能利用率分别同比下降 13.9/23.7pct 至 75.3%/79.5%， 主因公司推动产品研发设计升级、 战略性提高高附加值订单份额， 带动毛利率向上； 分地区来看，国内/国外收入分别为 5.61/2.15亿元，同比+5.8%/+9.7%。 2）精纺呢绒：收入同-5.5%至 4.07亿元， 产能利用率 79%/同比-12pct； 毛利率同+2.3pct 至 37.81%， 技改项目提升订单附加值， 功能性面料拓展带动毛利率水平持续向上。 超高逻辑持续兑现， 产品结构变化影响毛利率； 锦纶项目进展顺利。 公司深耕纺织行业，借助自身优势资源切入新材料领域，打开第二增长曲线。 1）超高分子量聚乙烯： 24H1收入 0.86亿元/同比+241.34%， 产能利用率为 97.13%/同比-15.47pct， 量价拆分来看， 2024H1销量/均价分别为1700吨、 5.6万元/吨， 毛利率同比-19.66pct 至 14.17%， 主要系订单结构变化影响单价和毛利率水平， 预计盈利水平将随订单调整逐步改善。 2）锦纶： 8万吨高性能差别化锦纶长丝项目稳步推进，工程进度超预期， 预计 Q4小部分投产， 锦纶丝项目有利于强化对下游高附加值运动休闲面料及服装的支撑作用。 产品结构变化影响毛利率，费用管控良好。 1） 毛利率： 24H1毛利率同比-0.34pct 至 33.8%， 其中传统业务盈利能力提升， 主要受益于技改和订单附加值提升； 新材料业务受产品结构调整有所下降。 2） 费用： 销售/管理/财务/研发费用率分别同比 -1.4/0.0/+2.1/-0.6pct 至 7.2%/3.7%/2.2%/3.8%， 销售费用率下降主要系营销策划费用减少；财务费用率增加主要由于超高二期投产可转债计提利息费用化导致利息支出增加。3）净利率同比-0.04pct 至 10.59%； 4） 现金流： 24H1公司经营活动现金流净额为 0.42亿元/同比+713%，主要是购买商品、接受劳务支付的现金减少影响。 5） 存货： 截至 24H1末，公司存货 6.31亿元，同比持平，存货周转天数 230天/同比-6天。 盈利预测与投资建议： 短期来看， 服装和面料受下游需求偏弱影响，技改后智能织造推进， 以及聚焦高附加值产品， 主业盈利能力有望维持稳健； UHMWPE 纤维受订单结构影响均价和利润率略有波动， 期待订单调整落定后带来的盈利能力改善； 此外锦纶长丝项目进展超预期， 预计明年有望贡献收入和利润。 中长期来看， 我们看好新材料业务作为公司的新的增长引擎，为公司打开成长的天花板。我们预计 2024/25/26年归母净利润2.24/2.63/2.9亿，当前股价对应估值在 13/11/10倍， 给予“买入”评级。 风险提示： 投产进度不及预期，新材料市场竞争加剧/需求不及预期等。

事件：公司近期公布2024年中报，24H1收入19.25亿元/同比-22.2%，归母净利润1.27亿元/同比-33.18%，主要为去年剥离房地产业务影响；扣非归母净利润1.12亿元/同比+77.2%。单Q2收入10.35亿元/同比-13.9%，归母净利润0.68亿元/同比+11.7%，扣非归母净利润0.6亿元/同比+24.6%。 化妆品：2Q2增速放缓，渠道结构变化影响毛利率，推出新品牌布局洗护赛道。24H1化妆品业务收入同增7.2%至11.86亿元（Q1/Q2增速分别为+15%/+1.4%）；毛利率同-1.7pct至61.37%（Q1/Q2同比-0.7/-2.5pct）。11）分渠道，线上/线下分别同比+2.7%/+39%至9.94/1.92亿元，毛利率分别同比+0.6/-11.8pct至64.4%/45.7%；主动调整直播投放策略，加大抖音自播力度，此外完善线下渠道布局。22）分品牌，瑷尔博士收入同比+7.9%至6.45亿元（Q1/Q2增速分别为+21%/-1.1%），颐莲收入同比+14%至4.47亿元（Q1/Q2增速分别为+17.5%/+11.8%。瑷尔博士品牌升级期，品线调整和新品培育阶段收入略有波动，颐莲聚焦中国高保湿，稳固喷雾大单品地位，聚焦以嘭润霜为代表的第二梯队爆品打造。此外推出头皮微生态护理新品牌“即沐”，上新控油蓬松洗发水，布局头皮洗护业务。 24Q2化妆品业务收入环比24Q1明显放缓，我们认为与线上渠道流量见顶下的竞争加剧以及新品培育期有关；毛利率同比环比具有下滑，我们认为与低毛利的线下分销占比提升、促销力度加大等有关。24H1公司化妆品业务经营主体山东福瑞达生物股份（合并口径）净利率同+0.5pct至9.2%，我们预计战略聚焦调整后费用管控优化带来盈利能力提升。 医药改革转型期略有波动，原料产品结构调整表现平稳。11）医药业务：24H1收入同减17.4%至2.4亿元（Q1/Q2增速分别为-23.3%/-11.2%），毛利率同-4.2pct至52.13%；医药业务推进改革转型，策略上明确维持医院、聚焦药店、拓展三终端、推进医药电商的营销思路；22）原料业务：24H1收入同增0.9%至1.72亿元，毛利率同+3.7pct至39.27%，调整销售策略，推进食品级、化妆品级产品定制化服务，调整销售产品结构，拓展医药级透明质酸产品，提高透明质酸原料毛利率，24H1透明质酸原料销量同增32.77%，毛利率同比+9.1pct。 盈利预测与投资建议：公司剥离地产业务、管理层调整后经营逐步理顺，未来将聚焦大健康领域。化妆品板块品牌矩阵逐步完善，涵盖护肤、医美、洗护、香氛精油等多领域，短期来看，瑷尔博士产品线梳理完成，大单品矩阵完备，关注未来新品线的成长；颐莲强化“中国高保湿”品牌心智，稳喷雾拓面霜持续优化产品结构，关注后续两大主品牌的新品表现；中长期来看，医美“珂谧”、洗护“即沐”等新品牌陆续推出，5+N品牌战略持续推进，多赛道多品牌有望接力中长期的成长；同时期待潜在的优化激励机制推出、资本外延的拓展和品牌出海战略推进，有望进一步激发公司的成长势能。考虑到公司医药业务受行业政策影响较大，以及化妆品线上渠道竞争加剧下公司加大促销力度影响毛利率，考虑到当前宏观环境不确定性、消费呈现弱复苏以及化妆品行业竞争激烈，以及医药业务受行业政策影响较大，我们预计公司2024/25/26年的归母净利润分别为3.19/3.91/5.05亿元，对应当前PE分别为20/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，新品推广及消费者接受度不及预期，新品牌表现不及预期等。

事件：公司近期发布 2024年中报。2024H1收入 50亿元/同比+37.9%，归母净利润 7.02亿元/同比+40.5%， 扣非归母净利润 6.79亿元/同比+41.78%。 其中 24Q2收入 28.2亿元/同比+40.59%， 归母净利润 4.0亿元/同比+36.84%， 扣非归母净利润 3.9亿元/同比+37.76%。 公司延续高增。 公司已具备完善的品牌矩阵，主品牌珀莱雅持续贯彻大单品策略实现稳健增长，子品牌彩棠、 OR、悦芙媞接力成长，储备新品牌为中长期发展蓄力，看好公司多品牌战略推进成长为化妆品集团。 珀莱雅： 24H1收入同比+37.67%至 39.81亿元， 占比为 79.71%； 持续贯彻大单品策略（预计大单品占比 57%+）， 其中升级迭代红宝石系列和源力系列核心大单品， 推出源力面霜 2.0（添加胶原蛋白）、红宝石精华 3.0（采用专利环肽）， 同时推出油皮专研的净源系列、 焕亮的光学瓶和防晒的盾护单品以完善防晒矩阵。 期待原有的大单品升级迭代提高市场渗透、新品有序推出贡献新增量。 彩棠： 24H1收入同比+40.57%至 5.82亿元，占比为 11.66%； 持续夯实面部彩妆大单品矩阵， 新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫、干皮粉霜、 争青唇冻等单品， 同时进一步发力底妆赛道， 预计 8月上新粉霜、 小圆管气垫、遮瑕液等新品， 打开品牌成长天花板。 OR： 24H1收入同比+41.91%至 1.38亿元，占比为 2.76%； 供应链转移至国内后 24年销售逐渐修复， 持续深化品牌“亚洲头皮健康养护专家” 的品牌心智， 补充第二梯队控油洗发水、修护洗发水， 提升大单品的市场渗透。 悦芙媞： 24H1收入同比+22.35%至 1.61亿元，占比为 3.22%； 持续夯实品牌“油皮护肤专家” 的消费者认知， 24H1修红精华实现高增速， 同时推出点痘精华、豆乳卸妆膏，雪糕防晒（升级）新品； 品牌调整成效初现， 期待悦芙媞产品、形象等全面升级落地后增长提速。 线上持续领跑，线下渠道优化后实现稳健增长。 24H1线上/线下收入分别同比+40.52%/+8.85%至 46.8/3.14亿元，占比分别为 93.69%/6.31%。 1） 线上： 618活动期间主品牌珀莱雅获天猫/抖音/京东美妆排名第一/第一/第三， 24H1珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次在天猫美妆排名第 1； 2）线下： 优化渠道结构，利用品牌势能合作核心商圈， 进一步开拓新型商城集合店的深度合作， 升级品牌体验区， 稳步开拓增量市场。 促销力度加大致毛利率略有下降， 盈利能力趋于稳定， 经营性现金流受支付周期影响下降。 1）毛利率： 24H1毛利率 69.82%/同比-0.7pct，24Q2毛利率 69.6%， 同比/环比分别-1.3/-0.51pct， 下降主因今年 618促销力度加大； 2）费用端： 24H1销售/管理/研发费用率分别同比+3.22/-1.76/-0.63pct 至 46.78%/3.54%/1.89%，销售费用率增加主因形象宣传推广费同增 50%， 包括达播占比提升带来坑位费增加、 线上抖音平台的投产比略下降；管理费用率下降主因股权激励限制性股票回购导致限制性股权激励费用减少； 3）净利率： 24H1净利率 14.47%/同比-0.09pct， 24Q2净利率 14.5%， 同比/环比-0.76/+0.06pct， 整体趋于稳定。 4） 24Q2经营性现金流净额 2.31亿/同比-70%，主因销售费用增加和 618费用支付提前。 盈利预测与投资建议： 公司作为持续领跑行业的本土化妆品企业， 成功实现从产品到品牌再到多品牌集团化矩阵式的跃迁，品牌国货龙头的地位进一步夯实。 短期来看，公司主品牌珀莱雅（大单品迭代&新品上新）实现稳健增长，二线品牌彩棠（发力底妆打开成长天花板）、 OR（调整产地、弹性释放）、悦芙媞（期待品牌调整后的增长提速）接力成长； 中长期来看，储备新品牌实现差异化定位，夯实国货化妆品集团的市场地位； 公司管理层具备多品牌的运营能力和丰富的管理经验，灵活的组织能力以及架构保证公司强大的战略执行力，有望获得长期、确定性较高的增长。 我们上调公司的盈利预测， 预计 2024-26年净利润为 15.5/19.4/23.8亿元（原值为 15.2/18.7/22.7亿元），对应 PE 为 25/20/16倍，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，新品牌孵化不及预期，新品推广不及预期等。

事件：公司近期发布2024年中报。24H1收入7.03亿元/同比+5.45%，归母净利润7242万元/同比+9.77%，扣非归母净利润5521万元/同比+6.28%。单Q2收入3.43亿元/同比+5.68%，归母净利润3510万元/同比+4.19%，扣非归母净利润2706万元/同比+14.22%。成人牙膏增长稳健，电商保持快速增长。 1）分产品来看，成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷分别同比+7.0%/+0.6%/+0.5%/-3.5%至5.5/0.8/0.38/0.16亿元；电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品的收入分别同比+62.1%/-10.5%至496/1328万元。其中成人牙膏在产品升级和渗透率提升的带动下保持稳健增长，电动牙刷通过丰富产品价格带以及高质价比的定位，延续高增长。2）分地区来看，东部/南部/西部/北部分别同比+1.5%/+1.8%/+3.0%/+1.9%至1.21/1.4/1.46/1.15亿元，西部地区作为公司的大本营继续维持领先增长的优势；3）分渠道来看，经销/直销/电商分别同比0.0%/+1.7%/+28.5%至5.17/0.2/1.61亿元，其中电商渠道通过多元平台布局延续快速增长。产品升级&渠道结构优化带动毛利率提升，促销力度加大致费用率抬升，净利率稳中有升。24H1毛利率同比+4.14pct至46.93%，主要来自产品升级和高毛利的电商渠道占比提升；销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.98/-0.44/+0.59/+0.36pct至30.16%/4.09%/3.57%/-0.88%，销售费用率增加主要系促销活动增加、促销费用同比+45%。净利率同比+0.41pct至10.3%，整体稳中有升。 盈利预测与投资建议：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，沿着“口腔健康”主线，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期来看，夯实主业，传统品类随着品牌焕新、产品功效升级带来价增为主的成长，巩固线下根基和发力线上渠道，夯实公司收入和利润的基石；同时布局新品类如漱口水、电动牙刷、口腔医疗产品带来增量。中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线。我们预计2024/25/26年的EPS分别为0.93/1.10/1.31元，对应PE分别为25/21/18倍，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期、传统品类提价的市场接受度不及预期等。

箱包代工龙头，2B&2C双轮驱动。公司以箱包代工起家，合作小米布局零售业务并逐步孵化自主品牌，产业投资向服装代工延伸，目前代工业务和品牌业务齐头并进。2023年收入/净利润分别同比+13.3%/+110.7%至31.05/1.15亿元，24Q1收入/净利润分别同比+22.9%/+116.4%至9.1/0.71亿元，整体收入端逐步向好，盈利能力改善明显。 箱包行业：空间大、格局分散，优质制造商有望突围。1）零售端：国内箱包行业市场体量足够大，23年行李箱/包袋分别同比增长17%/12%至310/2039亿元，预计未来5年CAGR分别为8.9%/7.8%。格局较为分散，高端市场被外资品牌占据，其中包袋的TOP10均为外资奢牌，行李箱的TOP10中国牌占有5个席位，相较于包袋重视品牌和设计，行李箱还强调功能性，国牌有望通过研发创新、凭借高质价比在中端市场上竞争。2）制造端：箱包产能主要分布在中国、欧洲和东南亚，其中欧洲主要生产高端及奢侈品箱包，国内优质产能稀缺；参考Nike和Adidas的成衣制造产能趋势，未来产能将向优质专业的制造商集中，具备成熟供应链和海外产能布局的专业制造商的份额有望持续提升。 B2B：以箱包代工为基，服装代工打造第二增长曲线。1）箱包：壁垒深厚，产能释放&客户结构优化，稳健增长。产能主要分布在滁州、印尼和印度，IT类客户合作稳定，运动休闲类老客户合作深度增加、新客的拓展带来增长；公司产销持续高位（100%+），募投产能预计在24/25年陆续投产，为公司订单增长提供生产基础。2）服装：卡位印尼稀缺产能，产能释放&效率提升带来经营弹性，打造第二增长曲线。①收购上海嘉乐并完成交割：公司24年7月收购嘉乐15.9%的股权并完成交割，直接持有嘉乐51.85%的股权，上海嘉乐正式并表，增厚公司收入利润。②上海嘉乐：是垂直一体化服装代工企业，作为优衣库的核心供应商，卡位印尼稀缺优质产能，具备优质的客户资源、面辅料研发能力、全球化的运营管理能力；③印尼：具备生产的成本优势、贸易优势以及消费潜力，有望成为纺织制造产业布局的下一站。④公司通过收购上海嘉乐拓展至服装代工，同时与箱包代工在生产经验、客户和产能布局上形成协同效应，随着上海嘉乐的老客合作和新客拓展带来的产能释放以及生产效率提升，有望成为公司的第二增长曲线。 B2C：双品牌多渠道快速增长，盈利能力稳步向好。1）小米品牌：作为小米唯一的箱包供应商，合作进入生态链2.0，生态链企业的运营自主性提升，SKU数量增加和线上独立开店（箱包独立的猫旗和抖音直播间）有望带来收入增长；此外定价自主性提高和分成模式调整带来利润率的弹性；2）90分品牌：定位时尚青年的中端市场，国内有望凭借高质价比优势和多渠道的布局实现快速增长；同时通过跨境电商和线下分销布局海外市场，有望搭乘跨境电商红利实现品牌出海。 投资建议及盈利预测：公司作为箱包代工龙头，收购嘉乐布局服装代工以打造第二增长曲线；同时自主品牌业务步入快速增长通道；实现2B&2C双轮驱动增长。短期来看，24年收购上海嘉乐增厚收入利润，嘉乐受益于产能释放和生产效率提升，有望带来经营弹性；小米合作方式调整、90分渠道调整和布局海外市场，有望带来利润弹性；看好24年业绩弹性释放。中长期来看，公司作为箱包代工龙头，具备成熟制造基础、产能建设稳步推进，客户资源稳定，壁垒深厚，在产业链中的份额有望持续提升；服装代工空间大，嘉乐卡位印尼稀缺产能、服装一体化的生产基础和良好的客户美誉度，有望实现成长为公司的第二增长极。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为3.07/4.16/5.37亿元，对应2024年8月6日收盘价的PE分别为14/10/8倍，参考可比公司25年平均估值为15X，对应25年的目标价为26.1元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：订单增长不及预期，产能建设进展不及预期，销售不及预期等。

重庆国资委下属核心资产，抗敏龙头迈向口腔大健康。公司主要从事口腔护理用品的研发、生产与销售，核心品牌“冷酸灵”的国民知名度高，品牌资产优质。实际控制人为重庆国资委，设有核心骨干持股平台，管理层稳定， 且深耕口腔护理行业，赋能公司长期发展。 2023年收入/归母净利润分别同比增长 4.8%/5%， 24Q1收入/归母净利润分别同比增长 5.2%/15.6%，保持稳健增长。 23/24Q1毛利率分别同比+3.6/+7.2pct 至 44.1%/48.4%，净利率分别同比+0.1/+1.0pct 至 10.3%/10.4%，盈利能力向好。 口腔护理行业：行业稳步扩张，国货蓄力迸发。 1）行业规模：口腔清洁护理用品市场规模达到 500亿，预计 2022-27年将保持 5.2%的增速； 其中传统品类增速放缓，由量增切换至价增，主要来自产品功效升级、技术工艺迭代、 IP 联名等；随着消费需求多元化，新兴品类快速增长，其功能和可选属性更强，细分品类多且格局较为分散，呈现出品类专注化的倾向。 2）竞争格局： 国货品牌逆势向上、份额提升。国货品牌差异化的功效定位（如云南白药定位中草药，冷酸灵深耕抗敏感，好来定位美白等），均积淀深厚的品牌资产， 后疫情时代凭借扎实的线下根基、 灵活的组织架构，把握渠道红利，快速响应需求端的变化，逆势下实现份额的提升。 成长性分析： 传统品类价增为主，新品类接力成长， 多渠道协同并进。 品牌端： 核心品牌冷酸灵在线下渠道位居牙膏国货龙二、牙刷国货龙三，在抗敏感牙膏赛道稳居龙头地位；多元营销方式相结合，提高品牌曝光度，加快品牌焕新进程；高举高打快速占据消费者心智，销售费用率整体可控。 产品端： ①传统品类作为公司主要的收入和利润来源，是公司成长和发展的基石， 随着产品功效升级， 未来主要以价格驱动为主，品牌抗敏赛道渗透率有望提升； 对比口腔护理行业的头部品牌， 在产品功效升级+产品结构优化下， 冷酸灵牙膏在产品单价和利润率均存在提升空间，有望为公司未来 2-3年的增长提供动力； ②新品类： 通过品类延展、产业延展等从基础口腔护理向口腔医疗、口腔美容快速延伸， 有望成为公司的第二成长曲线。 渠道端： ①线下： 具备深厚的线下渠道壁垒，包括渠道开发率、成熟且可复制的渠道运营模式（经/分销二级体系、准入/退出政策、返利激励等保证渠道商的利润）等，支持公司持续对空白市场进行开发； 同时积极开发 CS、 OTC、美妆店等新渠道实现多样化的布局，带来新的增量； ②线上：线上渗透率较行业平均有较大提升空间， 受益抖音等新兴电商平台的红利， 继续保持快速增长； 新兴电商平台以高单价、高毛利的产品为主， 线上的盈利能力有望持续提升。 投资建议及盈利预测：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，沿着“口腔健康”主线，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。 短期来看，夯实主业，传统品类随着品牌焕新、产品功效升级带来价增为主的成长， 巩固线下根基和发力线上渠道， 夯实公司收入和利润的基石；同时布局新品类如漱口水、电动牙刷、口腔医疗产品带来增量。 中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线。 我们预计 2024/25/26年的 EPS 分别为0.93/1.10/1.31元，对应 PE 分别为 26/22/18倍。给予公司 25年 25倍的估值，对应公司目标价为 27.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期、传统品类提价的市场接受度不及预期等。

国内功能性遮阳材料制造龙头， 覆盖全球市场，是中国制造出海替代优秀企业的代表。公司作为国内功能性遮阳材料龙头，主要产品包括遮光面料、可调光面料和阳光面料，其中出口占比 2/3，与国内外客户建立了长期稳定的合作关系，在全球建筑遮阳领域享有较高的知名度。主要产品包括遮阳系列（遮光面料、可调光面料和阳光面料） 和膜材系列。 23年收入 6.6亿元/同比+21.3%，归母净利润 1.65亿元/比+5.4%； 24Q1收入 1.6亿元/同比+21.6%，归母净利润 0.37亿元/同比+35.5%，业绩超市场预期。 功能遮阳行业：海外消费成熟、国产替代空间大， 国内渗透率低、 成长空间大。功能性遮阳材料具有节能、环保的特性，对传统材料有替代作用。 1）海外：功能性遮阳材料市占率达到 70%以上，更换频次高且需求稳定，国外遮阳产品厂商发展较早且通过收并购方式占据较高市场份额。 2）国内：建筑遮阳行业起步较晚，渗透率不到 5%，成长空间大，预计 2021-2025E 的 CAGR 为 23%；国内遮阳面料参与企业众多且竞争激烈，格局较为分散，头部企业以出口为主，其中第一梯队企业具备优质的生产力和高质价比产品，以 2B/2C 方式出海有望获得更大的增长空间。 核心竞争力： 生产研发壁垒高，管理效率能力强。 1） 生产研发能力强：深耕遮阳行业多年， 产能稳居国内行业第一， 拥有行业领先的核心技术与自主研发能力，研发费用率常年居 3%以上，各项专利 110项； 独立研发高分子和户外系列新产品； 2）客户资源优质且粘性高：前五大客户占比在 23%，第一大客户占比不到 10%，不存在对单一客户的高依赖。 3）同业中效率高，盈利能力强： 公司 2023年毛利率 39.8%， 盈利能力处于行业领先。 4）产能有序扩张：新增功能遮阳材料 1960万平米预计 23年底完全达产；可转债项目募资 5.5亿元中 3.5亿拟用于建设年产 1300万平方米功能遮阳材料，以满足未来潜在的市场需求。 5）布局跨境电商新渠道： 有望贡献新的增长动能， 2C 出海提高价值链地位。 盈利预测及投资建议： 公司是中国制造出海替代的优质代表，且行业方面海外存量国产可替代市场空间大，国内市场低基数发展潜力大。公司依托优秀的产品研发能力和管理效率维持多年的优质财务水平和高盈利能力。 未来增长动能方面， 产品端公司独立开发的高分子系列和户外系列接棒增长； 渠道端公司布局跨境电商和拓展海外分公司办事处等； 市场端公司大力开拓澳洲、南欧等国际新市场；产能端产能利用率回升，新增产能未来两到三年有序落地。 2024年开始公司有望迈上发展与增长的新台阶。 我们预计公司 2024/25/26年归母净利润分别为 2.1/2.6/3.2亿元，当前股价对应 PE 分别为 18/15/12倍，给出 25年 20X 估值，对应 25年目标价在 17.15元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，海外市场拓展不及预期，国内市场推广及渗透不及预期，产能扩张不及预期，汇率大幅波动风险等

事件： 公司近期公布 2024年一季报， 24Q1收入 8.1亿元/同比+28%，归母净利润 5.3亿元/同比+27%， 收入业绩增长符合预期、 业绩接近预告上限（此前预告 24Q1收入同增 27.5%-3%， 归母净利润同增 23%-29%）， 我们预计 Q1延续快速增长主要来自于嗨体系列的稳健增长以及濡白天使快速增长。 盈利能力维持高位， 24Q1毛利率/净利率分别为 94.55%/65.27%。 1）毛利率： 24Q1为 94.55%/同比-0.7pct， 微降主因产品结构调整， 预计溶液类产品的收入增速快于凝胶类。 2） 费用端： 销售/管理/研发费用率分别同比-2.1/-3.9/+0.2pct 至 8.34%/4.07%/7.13%， 其中销售费用进一步优化， 管理费用率下降主因 23Q1包含港股上市费用； 3） 净利率： 24Q1归母净利率为 65.3%/同比-0.4pct， 扣非归母净利率 65.4%/同比+4pct， 差异主要来自于博安生物投资收益影响， 整体盈利水平仍维持高位。 展望 24年， 产品端和渠道端的共同驱动带来持续增长。 1） 产品端： 嗨体系列稳健增长，双生天使快速放量有望打现象级产品矩阵的有力支撑点， 有望超预期； 宝尼达 2.0（颏下）、肉毒素已均处于注册申报阶段，看好后续新品获批上市贡献增量。 2） 渠道端： 截至 23年底， 公司拥有超过400名销售和市场人员，覆盖全国 31个省、市、自治区， 其中嗨体覆盖全国 7000家+机构， 双生天使在前期市场培育后有望加快渗透。 多领域产品管线储备丰富，有序上市接力贡献增量。 1） 光电布局： 代理理韩国 Jeisys 公司激光皮肤紧致仪器，切入光电设备赛道； 2） 在研产品储备丰富：在研的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（增加颏部填充适应症）、注射用 A 型肉毒毒素（用于改善皱眉纹）已处于注册申报阶段， 另有 7款产品处于临床或临床前阶段， 同时开展重组蛋白和多肽等生物医药的开发。 新品陆续上市将推动公司业绩持续增长。 盈利预测与投资建议：公司作为国内上游医美器械龙头， 研发、拿证和渠道能力持续验证， 监管趋严利好合规龙头企业的份额提升。 我们维持此前对公司的盈利预测， 2024-26年归母净利润分别为 24.5/31.8/39.9亿元，对应 PE 分别为 26/20/16倍，给予“买入”评级。 风险提示： 医美政策变动风险；产品获批不及预期；市场竞争加剧风险等

事件：公司近日发布 2024年一季报， 24Q1营收 47.6亿元/同比+30.2%，归母净利润 8亿元/同比+63.7%，扣非净利润 7.8亿元/+64.3%。 收入业绩均实现超预期增长，为全年增长奠定良好开端。 量价齐增带动 Q1强劲增长。 24Q1营收 47.6亿元/同比+30.2%， 量价拆分来看，销量为 0.46亿双/同比+18.36%，根据测算 ASP 为 104.5人民币/同比+10%（美元口径+6.5%）， ASP 延续 23年的增长趋势，老客的订单恢复+新客的强劲增长带动销量高增。 盈利能力持续提升，费用端略有波动。 24Q1毛利率 28.4%（同比+5pct），主要来自产能利用率提升下的效率提升、订单结构的优化；费用端， 销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.48%/5.18%/1.66%/0.1%，同比变动-0.02/+1.8/-0.31/-0.7pct，主要来自工资计提和汇兑损失的增加； 资产减值减少主因存货管理提升带来的存货跌价损失减少； 24Q1归母净利率 16.5%（同比+3.4%）。 看好全年在产能利用率和运营效率提升下，盈利能力继续向好的趋势。 老客去库结束订单恢复增长， 新客拓展顺利。 2023年下半年，随着运动品牌的产品库存水平趋于正常，公司订单在 23Q4逐步恢复增长，24Q1展现出强劲的收入弹性；同时预计 23年拓展的新客户在低基下表现出强劲的增长。结合品牌客户的财报数据，看好 24年在老客订单恢复+新客快速增长带来的收入端的弹性。 展望： 24年基本面向上趋势明确，制造龙头长期增长路径不变。在新客户放量+老客去库进展顺利后的订单恢复+老客份额提升下， 24Q1取得超预期表现，公司产能利用率提升，效率提升和订单结构优化带动盈利能力持续向上；费用端有所波动，不改盈利能力向上趋势。同时公司生产运营管理提质、稳步扩产和拓展产能地区布局（24年 Q1新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）开始投产，预计年内还有一家越南工厂投产） 应对未来品牌客户的订单增长， 在海外消费环境改善和品牌客户去库存周期结束后预计能够实现领先于行业的增速。 盈利预测与投资建议： 24Q1超预期进一步明确了出基本面向上趋势，短期新品牌客户量产出货、老客订单恢复、供应链订单向头部转移，看好全年业绩弹性的释放；中长期来看，拓客户、扩产能的持续推进，公司的产业地位和市场份额有望持续提升。 考虑到公司 24Q1表现超预期， 存量客户快速恢复、 新客户放量增长， 作为鞋履制造龙头企业，凭借不断强化在规模/客户/管理的优势，未来将持续兑现稳健的成长， 我们上调此前盈利预测， 2024-26年归母净利润上调至 38.8/44.2/49.8亿元（此前预测为 37.5/43.5/49.8亿元）， 给予公司 24年 25倍 PE，对应 24年目标价在83.3元，给予“买入”评级。 风险提示：产能扩张、海外消费不及预期， 新客拓展不及预期、 外汇波动风险等。

事件：近期公司发布 2023年年报。 2023年营收 69.1亿元/同比-1.08%，归母净利润 5.04亿元/同比-67.8%，扣非归母净利润 0.21亿元/同比-102.7%；单 Q4营收 18.2亿元/同比+44.4%，归母净利润-0.5亿元/同比-109.3%， 扣非净利润-1.28亿元/同比-34.4%。 其中非经主要包括非流动性资产处置损益（22/23年分别为 0.17/4.39亿元）、金融资产投资收益（22/23年分别为 7.76/1.27亿元）。23年现金分红占归母净利 88.7%。 境内/境外收入分别同比-0.5%/+1.3%，色纺纱/坯纱收入分别同比-13.5%/+19.4%。 1）分产品来看， 色纺纱/坯纱收入分别同比-13.5%/+19.4%至 31.4/33.2亿元，其中色纺纱占比为 49%/同比-8pct；量价拆分来看，纱线的总产量/销量分别同比+11.6%/+22.4%至 21.3/21.6万吨，产销率为102%/同比+9pct，我们测算 ASP 同比下降 18%至 3万元/吨。 2）分地区来看， 境内/境外收入分别同比-0.5%/+1.3%至 18/46.5亿元，其中越南工厂实现逆势增长，越南百隆全年收入同比+11.9%至 53亿元，净利润 1.26亿元/同比-81.7%，主因订单不足、产能利用率下降。 以价换量使得毛利率承压， 存货跌价冲回抵消部分业绩下滑。 1）毛利率同比-18.2pct 至 8.7%，主因①售价偏低、消化高价棉库存，②毛利率较低的坯纱占比提升。 2）费用端， 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.11/-0.82/-0.17/-0.02pct 至 0.59%/4.79%/1.45%/2.23%， 3）其他费用：投资收益占比下降 3.5pct，主因处置交易性金融资产取得的投资收益同减 89%至 0.8亿元（22年为 7.3亿元）；资产减值损失占比下降4.9pct，主因 22年棉价下降带来的 3.8亿存货跌价损失冲回； 4）归母净利率同比-15.1pct 至 7.3%。 盈利预测与投资建议：公司作为全球色纺纱的头部企业， 在生产制造、产能布局、产品质量等方面具备明显的竞争力。 短期来看， 品牌客户去库接近尾声，补库需求叠加需求持续恢复， 带动订单拐点向上； 此外随着前期高价棉库销消化、 24Q1以来提价和折扣收紧的动作， 预计公司业绩端在 24Q2得到明显修复。 中长期， 公司有序扩产储备产能， 看好制造端份额向头部企业集中的趋势不变。 我们预计 2024/25/26年归母净利润5.6/7.5/8.9亿，当前股价对应估值在 15/11/9倍，给予“买入”评级。 风险提示： 需求恢复/产能扩张不及预期， 原材料价格/汇率大幅波动等。

事件：近期公司发布2023年年报。2023年收入52.5亿元/同比+21.8%，归母净利润6.98亿元/同比+52.1%；单Q4收入15.9亿元/同比+24.5%，归母净利润1.4亿元/同比+92%。全年现金分红占归母净利润比例52%。 多品牌矩阵驱动全面成长，带动23年收入高增。公司目前多品牌矩阵呈现阶梯式发展，其中成熟品牌（报喜鸟、哈吉斯、宝鸟、所罗）稳健增长，成长品牌（恺米切、乐飞叶）快速成长，培育品牌（亨利格兰、TB、衣俪特）低成本试错、小步快走的品牌策略。 报喜鸟：收入同比+17.2%至17.3亿元，1）渠道端，坚持大店计划，全年净开门店22家（直营/加盟分别净开10/12家）；2）产品端，加强原创面料开发，突出西服核心品类优势；3）品牌端，夯实报喜鸟“西服专家”的消费者认知。 哈吉斯：收入同比+24.1%至17.6亿元，1）渠道端，坚持大店计划，同时积极拓展优质加盟商加快渠道下沉；全年净开门店15家（直营/加盟分别净开5/10家）；2）产品端，聚焦通勤、休闲、运动三大场景，优化系列结构，提升运动的销售占比；3）品牌端，通过新型社媒如小红书等的营销推广，以及线下的会员活动和品牌巡展等，加大品牌露出和提高品牌美誉度。 宝鸟：收入同比+15.9%至10.4亿元，主因集团持续聚焦核心区域的开发和提高区域市场的渗透率，有效拓宽客户范围，其中合肥100万套智能制造生产项目正在积极推进中，预计建设完成后为品牌提供持续增长动能。 其他：乐飞叶、恺米切＆TB、其他品牌收入分别同比+40.5%/+30.1%/+18.0%至2.6/1.8/1.4亿元，其中乐飞叶聚焦休闲旅行和户外运动，在年内成功扭亏为盈。 分渠道，直营引领增长，电商略承压。直营/加盟/团购/电商收入分别同比+44.1%/+4.7%/+15.6%/+0.8%至20.9/8.1/11.6/8.0亿元，毛利率分别同比+1.8/-0.6/+0.6/+1.8pct至77.2%/66.7%/46.4%/69.5%。电商增速放缓主因传统电商平台的流量见顶后的增速放缓、退货率提升以及疫后消费习惯的变化，其中淘系平台交易额同比-4.3%至3.7亿元，退货率达到45%（同比+10pct）。 渠道结构变化&控折扣带动毛利率向上，叠加费用率下降，盈利能力提升明显。1）毛利率同比+2.0pct至64.7%，其中直营/加盟/团购/电商毛利率分别同比+1.8/-0.6/+0.6/+1.8pct至77.2%/66.7%/46.4%/69.5%，高毛利的直营渠道收入占比提升带动毛利率向上。其中23Q4毛利率同比+4.7pct至64.9%。2）费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0/+0.6/+0.14/-0.2pct至38.7%/7.1%/2.1%/-0.95%。3）归母净利率同比+2.6pct至13.3%。 营运指标：1）存货周转天数同比-35天至226天；2）应收账款周转天数同比-6天至43天；3）经营活动净现金流同比+123.9%至11.5亿元盈利预测与投资建议：公司坚持服装主业，成功实现多品牌发展战略，已有3个品牌进入10亿梯队。23年把握出行场景修复下男装需求的快速增长，展现出优越的渠道管理、产品创新和品牌运营能力，管理层多品牌运营能力得以验证。其中报喜鸟优化系列结构，推出运动西服拓宽消费场景和人群；哈吉斯优化渠道结构和加大三四线城市布局，打开成长空间；其他品牌规模有望稳健增长。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为8.1/9.4/10.8亿元，当前股价对应的PE分别为11/9/8倍，给予“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，渠道拓展不及预期，库存风险，行业竞争加剧等。

事件：近期公司发布 2023 年年报。 2023 年营收 59.6 亿元/同比- 14.1%，归母净利润 4.03 亿元/同比-58.1%，扣非归母净利润 3.86 亿元/同比-51.5%；单 Q4 营收 16.2 亿元/同比-6.6%，归母净利润 0.7 亿元/同比-74.5%， Q4 收入降幅收窄。面料/服装收入分别同比-17.8%/-2.2%，内销/外销分别同比+0.7%/- 21.5%。 分产品来看，面料/服装收入分别同比-17.8%/-2.2%至 42.3/13.3亿元， 量价拆分，面料的销量/ASP 分别同比-19.9%/+2.6%， 服装的销量/ASP 分别同比+3.8%/-5.7%。 分地区来看，内销/外销分别同比+0.7%/- 21.5%至 23.3/36.3 亿元，占比分别为 39%/61%；其中境外市场中东南亚/欧美/日韩收入分别同比-28.2%/-22.2%/+8.6%至 16.9/9.3/3.6 亿元。毛利率、汇兑损益、公允价值变动影响盈利能力。 1）毛利率：公司23 年毛利率同比-2.7pct 至 23%，其中面料/服装毛利率分别同比-4.3/- 1.5pct 至 23.8%/25.6%，毛利率下滑主因 23 年需求弱复苏下的产能利用率下降。2）费用端： 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.5/+0.7/+2.2 /+0.04pct 至 2.5%/6.4%/0.1%/4.0%，财务费用率增长主因汇兑损益减少。3）其他成本：公允价值变动损益减少 2.3 亿，占收入比例 3.8%，主因 23年公司持有荣昌生物股份的市场交易价格下降、以及汇率套保损失。 4）归母净利率同比-7.1pct 至 6.8%。24 年订单修复带动产能利用率向上，盈利能力有望修复。公司 23 年面料/服装的产能分别同比+1.1%/9.8%至 2.97 亿米/2230 万件，面料/服装的产能利用率分别同比-6/-4pct 至 74%/84%。 随着海外品牌客户去库接近尾声，带动订单的拐点向上， 23Q3/Q4 的毛利率恢复到 24.5%左右（23H1 仅为 21.4%），预计公司 24 年的产能利用率提升带动盈利能力的修复。此外公司“年产 3500 万米高档功能性面料”的项目正在有序建设，产能储备支撑公司中长期的增长。营运能力： 1）存货同增 0.8%至 21.2 亿元，存货周转天数同增 10 天至 166 天； 2）应收账款周转天数同增 11 天至 45 天； 3）经营现金流：同减 40%至 8.6 亿元。盈利预测与投资建议：公司作为高档色织面料的制造龙头， 拥有纺纱、漂染、织布、后整理至成衣制造的完整产业链。 23 年需求较弱叠加品牌去库影响公司的业绩表现， 23H2 较 H1 在产能利用率和盈利能力方面有所改善。 短期来看，预计随着品牌客户去库接近尾声，补库需求叠加需求持续恢复，期待公司 24 年的订单拐点向上，带动产能利用率回升； 中长期，看好公司在新品类(如功能性面料、 polo 衫、女装、 T 恤等)的拓展和规模效应显现带来的稳定的增长。 我们预计 2024/25/26 年归母净利润6.5/7.4/8.2 亿，当前股价对应估值在 8/7/6 倍，给予“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期， 产能拓展进展不及预期， 原材料价格大幅波动，汇率大幅波动等。