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开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-12 33.63 -- -- 33.00 -1.87% -- 33.00 -1.87% -- 详细
开润股份一直是我们团队重点长期推荐的标的之一,近年业绩保持着持续快速增长。在此期间,我们针对开润股份进行了一系列的探究和讨论。但是近期,市场上对于90分品牌存在一些疑惑,主要是由于公司最近披露的19Q3的业绩中,收入增速略有放缓,部分投资人担心公司高增长的态势能否持续。本篇报告,我们希望对于开润股份近期收入波动进行解读,并对其未来发展进行展望,同时再次重申我们的观点,继续坚定推荐开润股份,并长期看好公司的未来发展! B2C业务: 1)19Q3收入波动主要系公司小米渠道阶段性放缓所致,目前已经恢复,无需过分担忧。我们预计19Q3公司B2C业务收入增长在20%左右,目前已经恢复,预计19Q4公司B2C业务能够实现40%左右的增速,继续维持全年14亿左右的营收规模。 2)B2C业务预期:19年营收增速预计在30%-40%,2020年预计为40%左右;19年净利率预计在6%左右,2020年预计在7%左右; 3)增长来源:①品牌:进行品牌重塑,加大品牌营销和推广力度,提升品牌关注度,打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面;②产品:持续进行产品迭代和扩充,扩大消费客群,提升产品适销度。如增加女性产品系列等;③渠道:小米渠道保持稳定增长,预计2020年保持30%左右的增速;加大非米系渠道扩张力度,预计2020年占比在50%左右,同时预计非米系渠道收入增速在50%左右,为后续增长提供动力;④精细化运营:对90分自有渠道和小米渠道团队进行拆分,采取不同的策略和打法,提升效率。 B2B业务: 1)B2B业务预期:我们预计公司B2B业务19年收入增速在40%-50%左右;2020年预计收入增速在30%左右。2019年净利率预计在10%-12%。 2)增长来源:1)印尼工厂客户结构不断优化、产能持续扩张:目前NIKE是印尼工厂第一大客户;由于公司能够成为NIKE供应商,已经是对公司在箱包代工领域良好实力的证明;由此在开拓新客户方面的竞争力将会提高。未来公司将会继续寻找类似NIEK这类的优质大客户,丰富客户结构;同时公司子公司在印尼继续购入土地,作为海外生产基地扩建的储备用地,我们预计公司2020年底-2021年初能够实现产能的翻倍,从而保证公司B2B业务的良好发展。 2)盈利能力持续提升:公司印尼工厂收购后,生产效率明显改善,预计已经提高到收购前的80%,目前我们预计净利率预计在7%左右。假设公司原有B2B业务净利率保持稳定,我们预计19年B2B业务净利率能够实现10%-12%的水平。 维持“买入”评级,维持公司原有盈利预测。虽然我们对于公司2020年收入增长预期较此前乐观,但基于谨慎原则,我们维持原有盈利预测。预计19年-21年实现归母净利润2.30、3.05、4.02亿元,同比增长32.61%、32.55%、31.53%。预计2019-2021年EPS为1.06/1.40/1.85元。 风险提示:非米系渠道拓展较慢、费用率大幅提升、海外工厂管理风险等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-06 30.31 -- -- 33.63 10.95% -- 33.63 10.95% -- 详细
事件公司公布 2019年三季度报告: 2019Q1-3公司实现营收 19.54亿,同比增长 35.48%;实现归母净利润 1.75亿元,同比增长 36.91%。 单 Q3公司实现营收 7.33亿元,同比增长 27.57%,实现归母净利润0.62亿元,同比增长 38.58%。 简评业绩持续高增符合预期2019Q3公司收入同增 27.57%至 7.33亿,收入增速环比 Q2放缓10pct; Q3公司归母净利润同增 38.58%至 0.62亿,增速环比 Q2放缓 0.5pct。公司 Q3增速环比 Q2存在一定放缓,预计主要受 C 端渠道调整影响。 Q3公司业绩整体仍持续高增速,与预期一致。 B 端: 顺利切入耐克供应链体系,印尼工厂效率不断提升公司于年初完成对印尼工厂并表,顺利切入耐克供应链体系,并享有关税、劳动力优势。 受益于印尼工厂并表, 预计前三季度公司 B 端收入增速约 45%-50%,单 Q3B 端收入增速约 40%。 展望全年,我们认为受益于印尼工厂的并表与效率持续提升, B 端全年收入增速有望维持 40%-50%。 C 端: 自有品牌持续高增,品类、渠道持续扩张公司 C 端品牌“ 90分”依靠极致性价比抢占大众市场, 2018年全渠道销量已超越新秀丽位列第一。 目前公司 C 端业务品类方面逐渐向泛出行消费品领域延展,渠道方面自有渠道不断加强, KA、海外渠道不断拓展, 米系渠道占比逐渐降低。 公司 C 端 Q3收入增速预计受渠道调整影响有所降低, 预计全年 C 端收入增速仍有望维持在 40%左右, 且在规模效应下, C 端净利率有望维持 H1的提升趋势。 毛利率提升明显,费用率有所上升2019Q1-3公司毛利率 27.69%,同比提升 2.16pct,预计主要受高毛利的 B 端业务收入提速带动。费用率方面, Q1-3公司期间费用率同比提升 1.62pct 至 16.35%,其中销售/管理/财务费用率分别同比+1.2/+0.3/+0.2pct 至 9.14%/7.29%/-0.08%。期间费用率上 升主要由销售费用率上升导致,预计主要与员工薪酬增长及业务拓展有关。叠加前三季度公司所得税率有所增加影响, Q1-3公司销售净利率同比下降 0.3pct 至 9.27%,整体保持稳定。 存货周转有所放缓,现金流改善明显Q1-3公司存货周转天数同比增加 6.1天至 80.23天,预计主要原因系业务规模快速扩大及为旺季备货。前三季度公司经营性现金流净额 921万元,同比减少 91.91%。其中单 Q3公司经营性现金流净额 3489万元,环比Q2由负( -897万)转正,改善明显。 投资建议: 2019年以来公司 B 端业务受益于收购印尼工厂,收入增速提升明显,未来 B 端业务将持续受益于印尼工厂效率提升及休闲运动领域广阔空间; 公司 C 端业务品类、渠道持续拓展,以高性价比布局泛出行领域, C 端 Q3增速受渠道短期调整影响有所波动,目前调整完毕,全年维持高增长确定性较高。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为 2.35、 3.20亿元,对应 PE 分别为 28、 21倍,维持“增持”评级。 风险因素: 消费景气度下行;行业竞争加剧;渠道、产能、新品扩张不及预期
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 38.76 22.16% 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
维持增持评级:维持2019-2021年EPS为1.06/1.42/1.85元,维持目标价38.76元,对应2019年约37倍PE。 连续三季度利润高增长,B2B助推业绩向好。公司2019年Q3单季度收入7.17亿(yoy+27.57%),实现归母净利润0.62亿,同比增长38.58%,连续三个季度利润增幅超过30%,业绩符合预期。收入利润高增长,一方面系B2C端订单饱满稳健提升,另外一方面B2B端新收购印尼工厂,进入Nike供应商体系,带动收入增长。 毛利率攀升,存货周转良好。受益于客户结构优化改善,公司前三季度销售毛利率同比提升2.16pct至27.69%。其中销售费用率为9.14%,较去年同期增加1.19pct,主要系物流运输以及新市场开拓费用增长。期末存货4.26亿,存货周转天数达到80.23天,较年初减少2.52天,整体周转较为健康。由于印尼项目前期营运资金投入较多,公司经营活动现金流净额同比大幅减少,仅为921万。 印尼工厂产能扩张,2C端多渠道拓展。公司公告计划于印尼购入共计19万平方土地,作为子公司未来扩建储备用地,以期提升海外产能。伴随海外产能扩张,预计未来B2B业务收入规模将进一步扩大。 B2C受外部因素影响,7-8月小米渠道增速略有放缓,9月恢复,预计全年依旧保持高双位数增长。在巩固小米渠道优势的同时,公司积极拓展2C端新客户,线上线下齐头并进,海外销售逐步展开。 风险提示:小米渠道业绩、自主品牌拓展不及预期,汇率风险。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
事件概述: 公司 2019Q1-Q3收入 19.54亿元,同比增长 35.48%;归母净利 1.75亿元,同比增长 36.91%; 扣非净利同比增长 43.42%、 高于净利增速主要由于委托他人投资和管理资产的收益下降 78%。 Q3单季收入/净利同比增长 28%/39%, 均环比放缓,我们判断主要由于受 7-8月 2C 业务小米渠道收入增速放缓影响, 9月恢复至 30%。 分析判断收入分拆:( 1) Q3单季估计 2B 业务估计收入增长 20-30%,剔除掉印尼工厂增速估计在 10-20%;( 2) 2C 业务估计收入增长 40-50%,其中小米渠道估计进入平稳增长阶段、增速在 20%左右、占比在 60%左右,其他非米渠道(天猫、京东、有品、团购、海外、 KA 等)估计增长在 80%左右。 毛利率+2PCT 至 27.69%,判断主要来自客户产品结构改善;期间费用率+1.9PCT,主要来自销售费用率增加1.2PCT 至 9.14%;净利率为 9%,环比持平,我们判断 B2B 净利率在 12%左右、 B2C 净利率在 6%以上。 Q3末应收账款为 4.61亿元,环比增长 34%;存货为 4.26亿元,环比下降 5%;净营业周期 27天,环比改善主要由于应付票据天数环比提升 15天至 31天; 经营性现金流/净利仅为 5%,主要由于印尼工厂前期营运资金投入较高,同时也有时点因素影响。 投资建议我们判断,公司未来成长在于:( 1) B2B 稳定发展,空间在于印尼产能扩建: 收购印尼工厂、进入 NIKE 供应链体系具备较强的带动效应, 此外在贸易战背景下、有望抢占市场份额; 未来 NIKE 有望保持高于平均,明年印尼产能增量来自第 3个工厂 19H2扩建+明年新建;( 2) B2C 保持较高增速,空间在于非米渠道布局+利润率稳步提升;目前公司在产品上做了明显区隔: 90分定位中端( 300-700元)、 极致性价比的用米牌做、 金属箱( 2000-3000元)和具备黑科技属性的定位高端;( 3)海外全渠道布局,上半年进入日本、美国、印度等。 预测 19-21EPS 为 1.08、 1.42、 1.8元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示小米渠道放缓风险;新渠道人员增加、费用高企; 系统性风险。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
事件: 公司公布 19年前三季度业绩,实现营收 19.54亿元(+35.48%),实现归母净利润 1.75亿元(+36.91%),实现扣非净利润 1.63亿元(+43.42%),业绩保持快速增长,符合我们此前预期以及公司此前预告。 19Q3单季度公司实现营收 7.33亿元(+27.57%),实现归母净利润 6155万元(+38.58%),实现扣非净利润 5183万元(+31.86%)。 B2C 业务: 公司 B2C 业务保持持续增长态势,多元化渠道持续优化,产品结构不断完善。公司自有渠道预计实现 80%-100%的增速,小米渠道占比逐渐减小,预计 19年全年小米渠道占比能够降至 50%左右。我们预计公司 19年前三季度 B2C 业务实现 35%-40%左右增长, 19Q3单三季度 B2C 业务实现 20%以上增长。 19Q3单季度B2C 业务增速有所放缓, 但全年仍旧维持 B2C 业务 14亿左右的营收规模。 B2B 业务: 得益于拓展了 NIKE 公司等优质客户资源,公司 B2B 业务保持快速增长,预计 19年前三季度实现 45%-50%左右增长;19Q3单季度 B2B 业务实现 40%以上增长。我们继续看好公司代工业务的发展,随着未来印尼工厂产能的进一步扩充,预计公司 B2B 业务仍能保持快速增长。 毛净利率持续提升,盈利能力有所提升毛利率: 19年前三季度公司实现销售毛利率 27.69%(+2.16pct),毛利率持续提升,我们认为主要系毛利率较高的 B2B 业务实现快速增长,使得占比提升,拉升整体毛利率水平;此外,公司 B2C 业务盈利水平提升也是整体毛利率提升的原因之一。 19Q3单季度公司销售毛利率 26.95%(+1.10pct)。我们预计目前公司 B2C 业务毛利率有所提升,预计在 25%-30%之间; B2B 毛利率预计在 30%以上。 费用率: 19年前三季度公司实现销售、管理+研发、财务费用率分别为 9.14%(+1.19pct)、 7.29%(+0.26pct)、 -0.08%(+0.18pct),公司销售费用率有所提升主要系公司物流快递、职工薪酬及市场开拓费用增长金额较大所致;管理及财务费用率略有提升,变化不大。 19Q3单季度公司销售、管理+研发、财务费用率分别为26.95%(+1.1pct)、 7.75%(+0.46pct)、 -0.64%(-0.76pct)。 所得税率: 19年前三季度公司所得税率为 17.33%(+2.55pct),有所提升; 19Q3单季度为 19.34%(+3.11pct)。 净利率: 从归母净利率来看, 19年前三季度为 8.94%(+0.07pct); 19Q3单季度为8.46%(+0.79pct)。从扣非净利率来看,公司 19年前三季度扣非净利率为 8.34%(+0.5pct); 19Q3单季度扣非净利率为 7.09%(+0.3pct),公司净利率持续提升。 估算: B2C: 随着公司自有渠道的拓展及占比的不断提升,我们预计 19年公司 B2C业务毛利率有望提升 4-5pct 至 25%以上;同时随着公司 B2C 业务不断占领市场份额,规模不断扩大,费用率将会有所下降,净利率仍有一定提升空间,预计 19年能够提升 1-2pct 至 6%--7%左右,未来两年有望持续提升。 B2B: 我们预计公司 B2B 业务毛利率、 净利率持续提升, 参照给国际品牌做 ODM的公司,我们预计未来净利率可以逐渐提高到 10%左右。 存货规模有所提升, 19Q3单季度现金流环比改善明显存货: 19年前三季度公司存货规模为 4.26亿元(+39.15%),相比年初增加 3.1%,存货规模有所增长,我们认为主要系公司备货影响所致。从存货周转率来看, 19年前三季度存货周转率为 3.37次(-0.27次), 有所下降。 应收账款: 19年前三季度公司应收账款规模为 4.61亿元,相比年初增加 84.26%,主要系公司产销规模增长所致。 经营性现金流净额: 19年前三季度公司经营性现金流净额为 921万元(-91.91%),降幅较大主要系公司印尼工厂项目前期投入较多营运资本所致,我们认为是短期影响,未来将持续改善。 19Q3单季度公司经营性现金流净额为 3489万元,环比 19Q3的-897万元,又正转负,改善明显。 开润股份作为我们重点推荐标的,业绩保持持续快速增长,继续重点推荐。 B2C:目前公司 B2C 业务 90分品牌已经进入 2.0时代,随着公司在产品、品类、渠道、品牌宣传上的逐步发力,预计 B2C 业务未来仍能保持 30%左右的增长,盈利能力将不断提升。 1)扩渠道: 除了小米直营系渠道,公司一直在拓展自有渠道,如有品渠道、 90分天猫旗舰店、 90分京东旗舰店等不断发力,占比逐步提升,预计 19年公司自有渠道能够实现 50%左右的占比;同时公司自有渠道增速较快也将拉动公司 B2C 业务的增速逐步提升;另外 2019年是线下渠道和海外渠道的蓄力年,也将为 90分未来提供后续增长动力。 2)扩品类: 90分定位“ 出行消费品” ,除了箱包核心品类,也在积极开拓泛出行产品,如功能性鞋服、出行配件等产品,可以增加对顾客的购买频次,丰富 90分的品牌内涵。 3)品牌营销: 我们多次强调 90分品牌已经进入 2.0时代,即我们应该以独立品牌的视角来看待 90分品牌。 2019年开始, 90分品牌开始塑造品牌形象进行品牌宣传,打破产品知名度高于品牌知名度的现状。公司加大品牌营销推广力度,通过线下传统硬广、线上社交媒体宣传、事件营销、 KOL 种草带货及热点追踪等品牌营销策略来丰富品牌内涵,塑造清晰的品牌形象。 B2B:公司 B2B 代工业务目前已经切入 NIKE 供应链体系,并通过购买土地用以海外生产扩建,为公司 B2B 业务的发展提供后续增长动力。我们预计未来印尼工厂能够实现 35%-40%的快速增长,原有 B2B 业务能够实现 20%左右的增长;另外随着印尼工厂效率的提升,净利率的逐步提升,我们预计公司 B2B 净利率仍有提升空间。 1)印尼工厂效率及盈利能力持续提升: 2019年 2月公司完成 NIKE 印尼工厂收购后,生产效率明显改善,预计已经提高到收购前的 80%,净利率预计在 7%左右。随着印尼工厂效率的逐步改善,我们预计 19年 B2B 业务净利率能够实现 10%左右的水平。同时由于我国体育服饰行业持续高景气, 18年行业增速达到 19.52%(数据来自欧睿国际),公司已经切入 NIKE 供应链体系,为公司后续增长提供持续动力; 未来有望继续切入 Adidas 等全球运动巨头供应链。 2)购买土地提升海外生产基地规模: 公司子公司印尼宝岛公司拟用 4421万元购买印尼 1.43万平方米土地;子公司印尼锦林公司拟用 1800万元购买 4.7万平方米土地。这部分土地主要作为公司海外生产基地扩建的储备用地,有利于提升公司海外生产基地的产能规模。 维持“ 买入” 评级,维持公司 19年盈利预测公司自 2015年推出自有品牌 90分以来,规模不断提升, 18年在中国市场的销量已经超过新秀丽。 19年以来我们发现公司 90分品牌的发展思路已经从追求“量”为主转变为追求“量+质”相结合。 这一过程中,收入增速略有放缓,但盈利能力有所提升。 我们维持 19年盈利预测,但考虑到公司在追求“量+质”的过程中,收入增速有所放缓,我们略下调 2020/2021年盈利预测,但绝对数额并没有出现大幅下降的情况。由此, 预计 19年-21年实现归母净利润 2.3、 3.05、 4.02亿元,同比增长 32.61%、 32.55%、 31.53%。预计 2019-2021年 EPS 为 1.06/1.40/1.85元(20年及 21年原值为 1.55/2.20元)。 风险提示: 非米系渠道拓展较慢、费用率大幅提升、海外工厂管理风险等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
事件:公司公布三季报,Q1-Q3主营业务收入增长41.5%至18.95亿元,归母净利同增36.9%至1.75亿元;Q3单季度主营业务收入同增34.0%至7.17亿元,归母净利同增38.6%至6155万元。 2C业务受部分外在渠道本身的调整影响,在Q3增速略有波动,但全年影响相对较小。公司在7、8月份受渠道的一次性调整形成的短期影响,致2C收入增速略有波动,Q3单季度增速在20%左右,但9月增速已经恢复、影响消失,加之公司线上新渠道拓展依旧顺利,2C业务全年增长依旧有望达到30%-40%。同时净利率也有望在新品占比提升的趋势下,继续保持提升。线下零售方面,公司继续开拓高端KA(麦德龙)以及海外销售,预计将在未来为公司提供业绩增量。 2B业务持续保持高速增长,印尼工厂发展顺利。在老客户方面,Q3原有业务订单依旧保持10%-20%之间的稳健增长;同时公司在今年2月收购的印尼工厂发展顺利,来自NIKE软包业务的订单持续高速增长,预计印尼工厂全年订单达到3500万美金(2.5亿人民币)。印尼工厂的出色运营让公司成功切入Nike 供应商体系,也为公司未来长期成长带来新的驱动力。全年来看,考虑印尼工厂并表带来的增长,预计19年公司2B 收入增速有望达到40%以上。 盈利预测及投资建议:虽然2C业务在Q3增速略有下滑,但是全年维度看影响较小,新渠道的拓展依旧有望带动公司“90分”品牌业务保持较高速增长,同时2C业务长期来看具备充分的利润率提升空间。2B业务方面,原有业务叠加切入Nike供应链的印尼工厂客户结构优秀、增长及盈利能力稳定。我们预计公司19/20/21年归母净利润有望达到2.4/3.2/4.1亿元,同比增长37%/34%/30%,对应PE30/22/17倍,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性及高成长性,维持“买入”评级。 风险提示:90分品牌发展推进不及预期,2B业务意外丢失大客户。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
19年1-9月收入同增35%、净利同增37%,Q3收入增速有所放缓 2019年1-9月公司实现收入19.54亿元、同增35.48%,归母净利1.75亿元、同增36.91%,扣非净利1.63亿元、同增43.42%,EPS为0.81元。扣非利润增速高于收入主要由于毛利率提升,高于净利主要由于委托理财收益减少、非经常性损益同比下降。 分季度来看,2018Q1-2019Q3公司收入分别同增88.18%、64.86%、92.38%、64.32%、43.99%、37.69%、27.57%,净利分别同增25.29%、50.35%、34.90%、13.42%、31.63%、39.11%、38.58%,2019年2月公司完成印尼工厂收购并表对收入形成正贡献,2019Q3公司收入增速环比有所放缓,主要由于7-8月2C收入增长短期放缓、9月2C收入已恢复较快增长;19Q3公司净利增速高于收入,主要由于毛利率同增1.11PCT、财务费用率同降0.76PCT。 并表带动2B业务增速较高,米系渠道拖累2C收入表现 2019年1-9月公司2B业务收入估计同增40%以上,剔除印尼工厂并表影响收入同增15%-20%。公司与国际知名品牌合作稳定,供应链优势明显,当前中美贸易摩擦背景下公司较早布局国际产能,收购印尼工厂在税收、劳动力等优势明显,拓展Nike等优质客户资源,并得到多家国际品牌客户认可,订单较为充足,2019年10月12日公司公告拟以自有资金收购印尼爪哇省两块土地使用权,收购金额不超过6221万元人民币,收购面积为19.0万平米,推动印尼工厂产能进一步扩张。 2019年1-9月公司2C业务收入估计同增30%以上,其中19Q3公司2C业务收入同增20%左右,主要由于7-8月小米渠道优化调整、短期收入增速放缓,9月米系渠道收入增速已恢复较高水平,公司非米渠道收入保持较快增长。公司自有品牌持续拓展自营线上、社交电商、线下等多元化渠道,2019年前三季度非米渠道收入同增80%以上,收入占比较2018年的约40%进一步提升。 毛利率增,费用率增,存货周转率有所放缓 毛利率:2019年1-9月公司毛利率同增2.16PCT至27.69%,主要由于:1)2B业务毛利率较高(预计在30%以上)、收入占比提升;2)公司2C业务优化产品结构,非米渠道毛利率较高、收入占比提升。 分季度来看,2018Q1-19Q3公司毛利率为25.57%(-3.17PCT)、25.09%(-8.95PCT)、25.84%(-5.41PCT)、27.07%(+1.57PCT)、24.78%(-0.79PCT)、31.35%(+6.26PCT)、26.95%(+1.11PCT),2019Q3毛利率提升主要由于公司2C业务中低毛利率米系渠道收入占比下降。 费用率:2019年1-9月公司期间费用率同增1.62PCT至16.35%,其中销售费用率同增1.19PCT至9.14%,主要由于公司销售规模扩大,物流、职工薪酬、市场开拓等费用增加较多;管理费用率(考虑研发费用)同增0.26PCT至7.29%,主要由于职工薪酬、差旅、招待等费用增加较多;财务费用率同增0.18PCT至-0.08%,主要由于汇率波动导致汇兑收益减少。 其他财务指标: 1)2019年9月底公司存货较年初增3.15%至4.26亿元,主要由于公司销售规模扩大,原材料和库存商品备货有所增加;19年1-9月存货周转率、存货/收入为3.37、21.80%,18年同期为3.64、21.22%,存货周转速度有所放缓。 2)2019年9月底公司应收账款较年初增84.26%至4.61亿元,主要由于公司产销规模扩大影响。2019年1-9月公司应收账款周转率为5.50,同降1.78,周转速度有所放缓。 3)2019年1-9月公司经营性净现金流同降91.91%至920.59万元,主要由于印尼工厂前期投入较多营运资金。 箱包龙头仍有成长空间,双轮驱动收入恢复较快增长,维持“买入”评级 我们认为:1)2B业务方面,公司加强供应链管理、客户服务、产品研发等能力,收购印尼工厂并表且较早布局全球化产能布局,2B客户粘性较高且持续拓展。预计2020年公司印尼工厂扩张产能、拓展耐克以外其他优质品牌订单、收入同增30%-40%,国内可转债项目扩充软包产能并获得耐克订单,收入同增20%-30%,整体2B收入同增30%以上。 2)2C业务方面,公司持续拓展自营天猫、京东等线上渠道及团购礼品、KA等线下渠道,米系渠道调整后2019年9月销售收入增速已恢复正常,上市公司体外运营线下渠道发展较为理想,预计未来公司将进一步丰富出行产品品类,2020年公司非米系渠道收入有望同增50%以上,米系渠道同增20%以上,自有品牌收入增速有望维持30%以上。 3)2019年4月公司公告发行可转债,拟募资不超过2.23亿元用于滁州米润科技优质出行软包制造项目及补充流动资金,进一步提升公司产能,满足收入增长需求。2019年9月28日公司可转债发行申请获得证监会审核通过。 我们维持2019-21年EPS预测为1.10/1.47/1.92元,目前股价对应2019年29倍PE、PEG为0.85,公司箱包主业仍有较大成长空间,预计未来2B业务收入保持较快增速,自有品牌渠道调整结束、有望恢复较快增长,维持“买入”评级。 风险提示:品类拓展不及预期、客户流失、渠道拓展不及预期等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
Q3归母净利增长39%,延续良好的增长态势:营收端,公司Q1、Q2、Q3分别实现营收增长44%、38%、28%,Q3增速有所放缓,主要源于Q3主营业务与收入增速由上半年的47%放缓至34%,随着公司国内B2C业务逐步成熟,增速有所放缓。净利端,公司Q1、Q2、Q3归母净利分别增长32%、39%、39%,Q3利润增速稳定。整体来看公司B2B业务获取Nike等优质客户资源,B2C业务保持增长态势,多元渠道持续优化,产品结构不断完善,推动公司保持良好的增长态势。 自有品牌占比推升单季度毛利率,净利率提升贡献业绩增长:盈利能力方面,自有品牌占比提升推动三季度毛利率同比提升1.10pct至26.94%,对应物流费用、市场开拓费用等增加推动单季度销售费用率升高1.07pct至9.42%,管理费用率提升0.46pct至7.74%,另有汇率波动使三季度财务费用率降低0.76pct至-0.64%,公司期间费用率合计提升0.81pct至16.53%。毛利率提升覆盖了费用率的提升,最终三季度净利率同比微升0.23pct至8.62%。现金流方面,销售商品现金流入推动经营活动现金流入同比增加22.3%,购买商品现金流出及职工薪酬现金流出比例提升,推动金鹰活动现金流出同比增加24.8%,最终三季度经营活动现金流量净额同比下降30%至3489万元。 上半年B2C及印尼工厂推动营收快速增长:回顾上半年,分区域看,公司国内外实现营收占比分别约66%、34%。上半年B2C渠道增速放缓、盈利能力提升,国内渠道盈利能力大幅改善。国外业务受益于印尼工厂2月完成收购,切入NIKE供应商体系,产能规模和订单数量加速扩张,上半年毛利率有所下降。 投资建议:开润股份是国内箱包龙头,与世界知名品牌保持长期合作关系,自有品牌箱包销售快速增长。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.07、1.40和1.75元。净资产收益率分别为28.0%、28.8%和28.4%,目前公司PE(2019E)约为30倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:客户集中的风险;自有品牌推广或不及预期;汇率波动的风险;中美贸易关系或影响出口业务。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03% -- 33.63 12.03% -- 详细
2C业务受小米渠道7-8月调整影响增速有所放缓,9月已恢复正常,全年仍有望保持30%-40%增速。公司以“90分”品牌为代表的B2C业务在短短三年内从0做到10亿年营收,已成为中国箱包领域的佼佼者。3Q单季公司B2C业务预计收入增速在20%+,单季增速放缓主要受到7-8月小米渠道调整影响,9月增速已恢复正常,预计2C业务全年收入仍有望保持30%-40%。此外,伴随产品结构和渠道结构的优化,2C业务全年毛利率、净利率亦有望稳步提升。 3Q单季公司B2B业务(考虑印尼工厂并表)预计收入增速在40%+,剔除印尼工厂影响,预计收入增速在10%-20%。公司原有B2B业务已与迪卡侬、戴尔、惠普、华硕等世界知名品牌建立起了稳定的合作关系,毛利率保持在30%左右,净利率达到10%。此外,公司于2019年2月完成了对2家印尼工厂的收购,进而能够切入国际一线客户入Nike供应商体系,享受印尼普惠制关税制度政策优势,形成显著的海外布局优势。 19年Q1-Q3公司综合毛利率同比+2.16pct, 销售费用率同比+1.19pct,归母净利率同比+0.1pct:2019年Q1-Q3公司综合毛利率为27.69%,同比+2.16pct,主要原因为毛利率较高的2B业务稳健增长且2C业务伴随新品上市&渠道优化,毛利率亦稳步提升;销售费用率为9.14%,同比+1.19pct,主要原因为销售规模增长,相应的物流快递费、职工薪酬、市场开拓费等金额增长较大;管理费用率(含研发费用)为7.29%,同比+0.26pct;归母净利率同比+0.1pct至8.98%。2019年Q1-Q3公司存货周转天数为80.23天,较去年同期增加6天,截至3Q,公司存货余额为4.26亿元,较年初同比+3.1%。 投资建议 公司是制造业企业中少有的将自有品牌做成功的企业,见长于产品及供应链,多元化渠道布局日渐成熟。预计19-21年归母净利润分别为2.33、3.05、3.88亿元,EPS 1.07、1.40、1.79元,同比+34.17%、30.77%、27.41%,当前市值对应PE估值为30x、23x、18x,维持买入评级。 风险提示:能否把握消费者市场偏好、渠道成本提高,限售股解禁风险。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-01 31.41 -- -- 33.63 7.07% -- 33.63 7.07% -- 详细
主营业务延续较快增长,其他业务收缩有所拖累。我们预计,19Q3,B2B方面,传统B2B业务维持10%+稳健增长,印尼工厂并购切入NIKE供应链体系,推动增速显著提升,预计整体B2B业务增速超过40%;B2C方面,新兴渠道维持快速增长,但受到原主力渠道内部经营调整影响,对Q3增速产生一定拖累,预计B2C业务增长20%+。其他业务规模持续收缩,拖累19Q3营业收入增速(+27.6%)慢于主营业务收入增速(+34.0%)。 渠道扩张带动盈利能力延续上行趋势。19Q3,公司销售毛利率为27.0%,同比增加1.1pct,延续提升趋势,预计主要受到B2C在渠道扩张背景下高毛利业务占比提升驱动。19Q3,公司销售、管理(含研发)及财务费用率分别为9.4%、7.7%、-0.6%,同比+1.1/+0.5/-0.8pct,销售费用率提升主要系新渠道扩张带来的物流快递费、职工薪酬、市场开拓费等金额增长所致,利息收入增加带动财务费用率下行,营业利润率小幅提升0.7pct至10.7%。 业务结构变化持续拖累营运效率,19Q3经营现金流转正。营运质量方面,19年前三季度,公司存货周转天数及应收账款周转天数分别为80.2及65.5天,同比增加6.1及6.7天,业务结构变化小幅拖累营运效率,但仍处健康状态。公司经营活动现金流量净额为921万元,主要受到印尼工厂项目前期投入较多营运资金致支付的其他与经营有关的现金流出加大拖累,伴随着印尼工厂经营步入正轨,19Q3现金流已出现转正。 预计公司2019-2021年有望实现归母净利分别为2.35、3.16及4.04亿元,分别同比增长35%、34%及28%,现价对应2019及2020年PE约为30X/22X。对标海外市场,低毛利、高周转、高稳定性的公司享有估值溢价,同时公司具备高成长性,维持“买入”评级。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-10-30 31.56 -- -- 33.63 6.56% -- 33.63 6.56% -- 详细
箱包龙头稳健高增长,盈利能力持续提升l 基本面保持稳定高增长,业绩增速符合预期公司前三季度实现营收19.54亿元,同增35.48%,业绩1.75亿元,同增36.91%,基本符合预期,其中Q3单季度营收同增27.57%,业绩同增38.58%。 2B 业务整体表现良好,2C 业务短期调整略有放缓公司2C 业务于Q3受米系渠道调整影响有所放缓,但增速预计仍超过20%,随着米系渠道调整到位,以及公司在非米系渠道的大力开拓,全年仍有望实现30%以上的高增长;同时Q3公司的2B 业务预计在印尼工厂并表影响下保持40%以上高增长,剔除后预计原有代工业务仍有10-20%的稳健增长。 毛利率水平持续提升,印尼工厂运营投入短期影响现金流从前三季度来看,公司毛利率同比提升2.16pct 至27.69%,预计主要系毛利率较高的2B 业务占比有所提高,同时预计2C 业务毛利率受非米渠道占比及产品结构持续优化提升。期间费用率方面上升1.62pct 至16.35%,其中销售费用率上升1.19pct,主要系2C 业务短期在销售渠道不断开拓中,员工薪酬及物流等方面费用增加较快所致,管理费用率上升0.26pct,财务费用率上升0.16pct,整体控制良好。运营方面相对稳健,存货/应收账款周转天数同比上升6.11/5.0天至80.23/49.09天,相对平稳;经营净现金流/营收下降7.42pct至0.47%,降幅相对较大主要系印尼工厂运营资金短期内投入较大所致。 智能创新产品+优质头部客户,B/C 双轮驱动有望持续发力公司以“90分”品牌为代表的2C 业务前期在小米生态加持下,在四年内成为中国箱包领域的领导者,在当前有望通过非米系渠道开拓以及围绕泛出行领域扩品类下实现进一步发展;2B 端业务在与原有客户维持稳定合作关系的同时,今年通过收购优质海外工厂成功切入耐克等全球顶级品牌供应链,强力背书下有望获更多优质客户,未来有望在产能释放下获得持续增长动能。 围绕出行场景,铸造箱包龙头,仍具增长空间,维持“增持”评级作为箱包产业链综合龙头,在出行市场景气之下,仍具成长空间,预计19-21年EPS 为1.08/1.45/1.87元/股,对应PE 29/22/17倍,维持“增持”评级。 风险提示:经济下行影响出行需求,渠道转型不及预期,客户集中度较高
开润股份 纺织和服饰行业 2019-10-21 32.23 -- -- 33.63 4.34%
33.63 4.34% -- 详细
19Q1-Q3收入、净利同增30%-40%,业绩保持较快增速 公司预告2019年前三季度实现收入18.09-19.43亿元、同增30%-40%,归母净利1.67-1.79亿元、同增30%-40%,扣非净利15.36-16.64亿元、同增36%-47%。公司持续拓展2B、2C两大业务,业务规模扩大带动收入、净利稳定增长,扣非净利增速高于净利主要由于非经常性损益同比下降12%。 分季度来看,2019Q3公司实现收入6.96-7.49亿元,同增30%-40%,归母净利5774.07-6218.22万元,同增30%-40%,扣非净利4790.58-5234.73万元,同增17%-33%。公司收入、净利增速预计较2019H1的41%、36%略有放缓,主要由于7-8月2C业务收入增长有所放缓,9月2C收入已恢复较快增长。 并表带动2B业务保持较快增长,小米渠道拖累2C收入表现 2019年前三季度公司2B业务收入预计保持较快增速,公司与国际知名品牌合作稳定,供应链优势明显,当前中美贸易摩擦背景下公司较早布局国际产能,收购印尼工厂在税收、劳动力等优势明显,得到多家国际品牌客户认可,订单较为充足,2019年10月12日公司公告拟以自有资金收购印尼爪哇省两块土地使用权,收购金额不超过6221万元人民币,收购面积为19.0万平米,以推动印尼工厂产能进一步扩张。2019年前三季度公司2C业务收入增速仍相对较高,但19Q3公司2C收入增速预计较2019H1的40%有所放缓,主要由于7-8月米系渠道短期增速有所放缓,9月米系渠道收入增速已恢复较高水平,公司非米渠道收入保持较快增长。公司自有品牌持续拓展自营线上、社交电商、线下等非米渠道,2019年非米渠道收入占比将较2018年的约40%进一步提升,带动2C收入保持较快增长。 箱包龙头仍有成长空间,可转债发行申请获批,维持“买入”评级 我们认为:1)2B业务方面,公司加强客户服务、产品研发能力,收购印尼工厂并表且较早布局全球化产能布局,2B客户持续拓展,带动收入保持较快增速。2)2C业务方面,公司持续拓展自营天猫、京东等线上渠道及团购礼品、KA等线下渠道,米系渠道调整后2019年9月销售收入增速已恢复正常,上市公司体外运营线下渠道发展较为理想,预计未来公司将进一步丰富出行产品品类,自有品牌增速将有所恢复。3)2019年4月公司公告发行可转债,拟募资不超过2.23亿元用于滁州米润科技优质出行软包制造项目及补充流动资金,进一步提升公司产能,满足收入增长需求。2019年9月28日可转债发行申请获得证监会审核通过。 我们维持2019-21年EPS预测为1.10/1.47/1.92元,目前股价对应2019年29倍PE、PEG为0.85,公司箱包主业成长空间较大,预计未来2B业务保持较快增速、自有品牌有望恢复较快增长,维持“买入”评级。 风险提示:品类拓展不及预期、客户流失、渠道拓展不及预期等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-10-16 32.59 -- -- 33.63 3.19%
33.63 3.19% -- 详细
事件:公司公布三季报预告, 三季度预计公司主营业务收入同增 30-40%至 6.96-7.49亿元,归母净利同增 30%-40%至 5774万-6218万元,整体上依旧保持健康的增长。 2C 业务受部分外在渠道本身的调整影响,在 Q3增速略有下滑,但全年影响相对较小。 公司在 7、 8月份受部分外在渠道调整影响( 9月已恢复正常),导致 2C 收入增速略有下降。虽然 2C 业务三季度收入增速有所下滑,但我们认为在 9月增速恢复、 公司线上新渠道拓展依旧顺利的情况下, 2C 业务全年增长依旧有望达到 40%。同时净利率也有望在新品占比提升的趋势下,继续保持提升。线下零售方面, 公司继续开拓高端 KA(麦德龙) 以及海外销售, 预计将在未来为公司提供业绩增量。 2B 业务持续保持高速增长,印尼工厂发展顺利。 在老客户方面, 我们预计原有业务订单依旧有望保持 10%-20%之间的稳健增长。同时公司在今年 2月收购的印尼工厂发展顺利,来自 NIKE 软包业务的订单持续高速增长,预计印尼工厂全年订单达到 3500万美金( 2.5亿人民币)。 印尼工厂的出色运营让公司成功切入 Nike 供应商体系, 也为公司未来长期成长带来新的驱动力。 全年来看,考虑印尼工厂并表带来的增长,预计 19年公司 2B 收入增速有望接近 40%。 盈利预测及投资建议: 虽然 2C 业务在 Q3增速略有下滑,但是全年维度看影响较小;新渠道的拓展依旧有望带动公司“ 90分”品牌业务保持较高速增长。同时随着公司切入 NIKE 供应链,我们预计未来 2B 业务的长期发展趋势已经逐步明确。我们预计公司 19/20/21年归母净利润有望达到 2.4/3.2/4.1亿元,同比增长 37%/34%/30%,对应 PE30/22/17倍,考虑到其业务模式在 A 股市场的稀缺性及高成长性,维持 “买入”评级。 风险提示: 90分品牌发展推进不及预期, 2B 业务意外丢失大客户
开润股份 纺织和服饰行业 2019-10-16 32.59 -- -- 33.63 3.19%
33.63 3.19% -- 详细
一、 事件:公司公布 19Q3业绩预告,业绩符合我们此前预期公司公布 19年前三季度业绩预告,预计 19年前三季度实现营收 18.09-19.43亿元,同比增长 35%-45%;实现归母净利润 1.67-1.79亿元,同比增长30%-40%;实现扣非净利润 1.54-1.66亿元,同比增长 35.51%-46.81%。公司前三季度业绩实现快速增长,符合我们此前预期。 19Q3单季度,公司实现营收 6.96-7.49亿元,同比增长 30%-40%;实现归母净利润 5774.07-6218.22万元,同比增长 30%-40%;实现扣非净利润4790.58-5234.73万元,同比增长 21.88%-33.17%。 二、 公司 19年前三季度归母净利率仍处在正常水平,预计 B2C 业务净利率仍有提升空间。 1)根据公司业绩预告, 19年前三季度公司归母净利率(归母净利润/主营业务收入)为 8.57%-9.92%, 18年同期为 9.56%;扣非净利率为 7.9%-9.20%,18年同期为 8.46%;我们认为虽然公司收购的印尼工厂净利率水平略低于原有 B2B 业务,但预计 B2C 业务净利率不断提升,目前公司整体净利率水平仍处在正常水平。其中 19Q3单季度,公司归母净利率为 7.70%--8.94%,18Q3单季度为 8.3%;扣非净利率为 6.39%--7.52%, 18Q3单季度为 7.34%。 2)由于公司 B2C 业务的主要经营主体润米科技的 19H1净利率为 6.77%,由此我们预计公司 B2C 业务的净利率在 6%-7%左右,由于目前公司 B2C 业务还在不断占领市场份额阶段,销售费用率较高,预计随着公司 B2C 业务规模的不断扩大,费用率会有所下降,预计公司 B2C 业务净利率仍有提升空间。 三、 B2B 切入 NIKE 供应链体系,看齐申洲国际; B2C 盈利能力大幅提升,销售规模剑指新秀丽 1、 B2B 业务:切入 NIKE 供应链体系,购买土地用以海外生产扩建。 1)2019年 2月完成 NIKE 印尼工厂收购后生产效率明显改善,我们预计已经提高到了收购前的 80%,超此前市场预期。中国体育服饰行业持续高景气,根据欧睿数据, 2018年中国体育服饰行业增速达 19.52%,切入 NIKE供应链体系,有利于开润 B2B 业务后续的持续增长,并且未来有望切入到阿迪达斯等全球运动巨头供应链。 2)公司子公司印尼宝岛公司拟用 4421万元购买印尼 1.43万平方米土地; 子公司印尼锦林公司拟用 1800万元购买 4.7万平方米土地。这部分土地主要作为公司海外生产基地扩建的储备用地,有利于提升公司海外生产基地的产能规模 2、我们认为未来 B2C 业务的成长点主要来自于: 第一,扩渠道。 除了小米直营系渠道,小米有品渠道, 90分天猫旗舰店、90分京东旗舰店、团购渠道等不断发力。同时 2019年是线下渠道和海外渠道是蓄力年, 为 90分未来增长提供后续动力。 第二,扩品类。 90分定位“出行消费品”,除了箱包核心品类,也在积极开拓泛出行产品,如功能性鞋服、出行配件类产品等,可以增加对顾客的购买频次,丰富 90分品牌内涵。 第三,盈利能力的提升。 90分品类规模不断壮大,随之盈利能力不断增强。 19Q2毛利率同比提升 6.26pct.,我们认为毛利率提升主要系 B2C 业务盈利水平持续提升。 近期,我们发布《开润股份 2.0时代(II): 90分品牌进化论》:我们通过 深入分析 90分品牌产品迭代、渠道开发,并重点讨论公司在品牌塑造和营销的措施和变化,从而对于开润股份 B2C 业务中 90分品牌的发展进行深入探讨。 四、 维持买入评级,继续坚定推荐: 维持买入评级,维持原有盈利预测:预计 2019-2021年收入分别为: 29.32亿元、 40.84亿元、 55.77亿元;分别增长: 43%、 39%、 37%。 2019-2021年净利润分别为 2.30亿元、 3.36亿元、 4.79亿元;分别增长 33%、 46%、42%;对应 EPS 分别为: 1.06元、 1.55元、 2.20元。 风险提示: 费用率大幅提升,非米系渠道拓展较慢,海外工厂管理风险等。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-09-25 33.48 -- -- 34.53 3.14%
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开润股份一直是我们团队重点推荐的标的之一, 公司业绩也始终保持持续高增长。 我们此前一直强调,如今开润股份已经进入 2.0时代,我们应将其作为独立的品牌和公司来进行分析和探讨。而我们所定义的 2.0时代,则是指 90分在脱胎于小米生态链之后,打造自己的 90分品牌,拥有产品设计能力、渠道开发能力、品牌营销能力、供应链管理能力等,可以说,开润在 2.0时代更体现出自己的能力。 在前期,我们已经撰写了开润股份 2.0时代系列报告的第一篇《开润股份 2.0时代(I):90分在中国销量为什么超越新秀丽》。本篇我们希望通过深入分析 90分品牌产品迭代、渠道开发,并重点讨论公司在品牌塑造和营销的措施和变化,从而对于开润股份 B2C 业务中 90分品牌的发展进行深入探讨。 1)产品端:1.0时代,90分品牌在初创期通过高性价比的 299元爆款入门级旅行箱迅速打响市场,自 17年开始我们认为开润 90分品牌已经逐渐开始脱胎小米生态链体系,打造独立品牌,其产品也在进行迭代。除了原有高性价比产品之外,对于产品品类和产品价格带进行持续扩充,使得 90分的产品更丰富,更适合更多消费者的出行场景需求,从而打造 90分出行生活场景的品牌内涵和形象。 2)渠道端:在开润 1.0时代,90分主要依托小米系渠道进行销售,完成了品牌势能的初步积累;随后,开润逐步开拓非米系自有渠道、线下及海外渠道,大力发展自有渠道,脱离对于小米单一渠道的依赖,向开润股份 2.0时代转换。我们预计目前公司小米系渠道的占比在 60%左右,非米系渠道即自有渠道占比预计在 30%左右。我们认为公司在进入 2.0时代之后,会加大自有渠道的开拓力度,逐步脱离对于小米渠道的依赖,为 90分的增长提供新渠道。同时我们认为 2019年是 90分线下渠道和海外渠道的蓄力年,将为 90分未来增长提供后续动力。 3)营销端:开润 1.0时代,90分依托“单款爆品”迅速打响市场,品牌策略是依靠单款产品带动整体营收,这也使得消费者是通过产品和小米渠道认识了 90分品牌,形成了产品知名度远高于其品牌知名度。在进入 2.0时代后,我们认为塑造清晰的品牌形象、打响品牌知名度则是开润在品牌塑造和营销上的重中之重,即打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面。由此,90分品牌首先对品牌定位进行梳理,即定位新生代年轻商旅人群,深耕于箱包鞋服等出行产品,打造舒适、高效、无负担的出行场景体验。同时利用一系列的营销推广举措提升品牌知名度,丰富品牌内涵,主要包括:线下传统硬广;线上社交媒体宣传;事件营销;KOL 种草带货;热点追踪。即通过品牌营销策略上的调整使消费者实现知晓品牌—产生兴趣的过程;同时在产品和品牌的共同作用下,实现购买行为—产生忠诚度—复购的全部过程。 维持买入评级,维持原有盈利预测。预计 2019-2021年收入分别为:29.32亿元、40.84亿元、55.77亿元;分别增长:43%、39%、37%。2019-2021年净利润分别为 2.30亿元、3.36亿元、4.79亿元;分别增长 33%、46%、42%;对应 EPS 分别为: 1.06元、1.55元、2.20元。 风险提示:费用率大幅提升,非米系渠道拓展较慢。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名