事件：8月24日晚，张家港行披露1H20业绩：营收21.2亿元，YoY+17.57%；归母净利润4.93亿元，YoY+4.15%；年化加权平均ROE为9.18%。截至20年6月末，资产规模1327亿元，不良贷款率1.21%。 点评： 营收较快增长，拨备计提致净利润下滑 1H20营收增速17.57%，较1Q20的18.75%微降；拨备前利润增速23.57%，较1Q20的27.33%略微下行。资产质量继续改善之下，拨备计提加大使得净利润增速下滑明显，1H20拨备覆盖率由20Q1的267.22%上升297.91%。1H20归母净利润增速，较1Q20的12.47%下滑较多，与行业趋势一致；1H20农商行净利润增速仅-11.4，较1Q20下降13.4个百分点。 净息差较Q1下降，存款增长提速净息差有所回落。1H20净息差2.79%，较1Q20下降11BP。主要是生息资产收益率下降讲多。市场利率走低带动计息负债成本率由1Q20的2.32%降至1H20的2.21%；1H20生息资产收益率较1Q20下降18BP至，主要让利实体经济所致。张家港行资产负债结构持续优化，预计未来净息差下降幅度有限。 资产负债结构优化。1H20贷款增速，较1Q20提升2.3个百分点，占生息资产比重提升0.72个百分点至59.53%；1H20存款规模1076亿元，同比增长，较1Q20提升10.6个百分点；存款占生息资产比例也升至，较年初提升5.57个百分点。 不良降低，资产质量全面改善 资产质量继续改善。由于江苏省疫情控制较好等，以小微业务为特色的张家港行资产质量受疫情冲击较小。1H20不良贷款率1.21，与年初下降17BP；关注贷款率2.18，较年初下降39BP；逾期贷款率1.18，较年初下降18BP。1H20不良贷款核销6.98亿元，同比增长47%；1H20不良净生成率0.93%，较年初下降24BP。1H20重组贷款率0.21%，较19年下降5BP。 拨备大幅提升。1H20拨贷比3.6，较年初提升14BP；拨备覆盖率达297.91%,较年初提升45.77个百分点，风险抵御能力增强。 投资建议：存款增长提速，拨备大幅提升考虑到今年响应监管号召加大拨备计提，我们将张家港行20/21年归母净利润增速预测由12.8%/13.4%调整为1.7%/12.3%。张家港行1H20营收及存款增速较快增长，资产质量全面改善，拨备大幅提升。由于经济复苏，疫情影响消退，维持目标估值1.35倍20年PB，对应目标价8.14元/股，维持买入评级。 风险提示：疫情冲击导致信贷质量显著恶化；金融让利，息差大幅收窄。

引入德国微贷技术，借助金融科技发力小微业务。青农商行是青岛地区农村金融、普惠金融的主力军，引入德国微贷技术并本土化改造，借助大数据等金融科技，提升小微企业、民营企业和涉农主体的融资可获得性，加大对农村地区的网点机构布局以及金融资源投入，首创互联网小微云支付系统。截止19年末，青农商行小微贷款余额891亿元，占全部企业贷款比重69%；其中普惠型小微贷款余额245.58亿元，同比增长33%。小微贷款户均余额约为176万元。 上市之后，青农商行迅速开启以平台开放银行创新工程、特色金融建设工程、内控合规强化工程、资产质量优化工程、信贷结构调整工程等“十大工程”为主体的二次创业新征程。业务回归本源，净息差及ROE较高曾依靠同业和非标投资扩表。青农商行作为一家城市农商行，扩表方式与城商行类似。127号文后，由于将部分表内非标资产从同业资产腾挪至“证券投资”的“应收账款”科目下，导致证券投资规模的快速提升。15-16年证券投资YoY+87%/117%，带动生息资产规模快速增长。在证券投资构成中，应收账款类投资增速最快，16年同比增速达551.33%。16年后伴随强监管开启，青农商行应收账款类投资规模占比压缩，业务回归存贷本源，贷款占比持续提升。 净息差高于农商行平均水平。15年-19年净息差分别为3.69%、2.99%、2.6%、2.49%、2.61%，呈下降趋势，1Q20为2.5%，在A股上市农商行里较高，仅低于常熟及张家港行；生息资产收益率较高，主要是青农商行贷款利率高；因存款成本较低，负债成本率也较低。19年青农商行加权平均ROE为12.4%，较18年下降0.48个百分点，在上市农商行中处于较高水平。不良贷款率持续降低，拨备较厚实不良贷款率持续下降。青农商行不良率15年后开始下降，由15年末2.38%降至19年的1.46%，在疫情影响下，1Q20不良率较19年仍降低3BP至1.43%。不良降低主要是不良个贷减少--个人经营贷款不良率大幅降低，17年达5.24%，19年降至2.42%，带动总体不良率走低。 各项不良前瞻性指标改善，不良生成压力减轻。此外，青农商行贷款结构不断优化，未来不良仍有下降空间。拨备较厚实。19年末拨备覆盖率为310.23%，1Q20上升至322.93%，在农商行里保持较高水平。拨贷比在同业中也较高，19年为4.54%，1Q20上升至4.63%。投资建议：小微金融发力，拨备较为厚实青农商行ROE较高，小微金融业务出色，负债成本低，未来息差下降幅度有限；资产质量近年持续改善，且15年后强于省内银行整体趋势，拨备覆盖率与拨贷比在上市农商行处于较高水平。综上所述，我们给予其1.3X20PB目标估值，对应6.43元/股，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：负债成本大幅上升；资产质量大幅恶化；小微金融业务发展不及预期。

平台化服务战略是其增长新引擎 浙商银行19年确立平台化服务战略,依托金融科技构建“科技+金融+行业+客户”综合服务平台,成为浙商银行新的增长引擎。平台化服务战略深入浙商银行所有条线业务,提升获客能力,驱动业务创新和发展。截至19年末,平台化服务客户3.85万户,相较传统融资模式为企业减少了约20%的对外融资,帮助企业降杠杆、降成本、增效益。小微金融业务领先。小微金融业务在股份行里保持领先,19年浙商银行普惠小微贷款余额为1711.04亿元,小微贷款占比达16.8%,居上市股份行首位。 压缩非标致使扩表放缓,息差承压 浙商银行总资产规模由08年的800多亿到15年突破万亿,其扩表主要依靠同业资产投放(非标,14年起转移至应收账款科目)。强监管开启后,其非标近年持续压缩,导致资产规模增长放缓。 息差承压。浙商银行净息差18-19年有所回升,我们测算1Q20净息差为2.2%,较19年下降14BP,主要是负债成本上升所致。因小微贷款占比高,19年贷款收益率为5.76%,在股份行中仅低于平安银行;19年证券投资收益率为4.59%,较18年下降37bp,但在股份行中仍处于最高(非标资产占金融投资比例高达46%)。其负债成本率较高(19年为2.81%),主要是存款占比高,且存款多为结构性存款或大额存单(19年末活期存款占比仅为33%)。我们预计净息差未来仍将承压。 拨备较高,资产质量平稳 拨备在股份行中处于较高水平。浙商银行不良率近年来虽然持续上升,但一直位于股份行较低,1Q20为1.42%。其拨备覆盖率14-17年在股份行中都为最高,18年起拨备覆盖率有所下降,1Q20为214.8%,仅次于招行。不良认定严格,资产质量略存压力。浙商银行不良贷款偏离度自13年至今从未超过100%,其逾期/(不良+关注)呈同样趋势。关注类、逾期贷款率在19年末双升,但在股份行中处于平均水平。浙商银行逾期贷款率近年有所上升,从17年末低点1.07%上升至19年末的2.05%;19年末关注类贷款率2.34%,较18年末上升71bp,但仍在股份行中处于平均水平。 投资建议:平台化服务战略值得期待,资产质量平稳,“增持”评级 我们预计浙商银行小微及零售业务保持较快增长。浙商银行推进平台化服务战略,获客能力增强,促进小微及零售业务快速发展,零售转型未来可期,带动贷款收益率提升,提振其ROE和息差水平。上市股份行从19年7月17日-20年7月17日的平均PB(LF)为0.82倍,考虑到浙商银行作为次新股享有一定溢价,我们给予浙商银行0.9X20年PB目标估值,对应5.28元/股,给予“增持”评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;公司平台化服务战略不及预期;负债成本过快上升。

业绩平稳,定位中小企业金融服务商 华夏银行是北京市属的全国性股份行,近年来业绩稳定增长,资产规模快速提升,19年及1Q20都保持两位数增长;营收19年增速为17.3%,1Q20达20.94%;净利润增速18年开始保持在5%左右,较为平稳。 打造“中小企业金融服务商”品牌,普惠小微贷款快速增长,19年末普惠小微贷款余额突破1000亿,同比增长18.27%。加速零售转型战略推进,零售贷款占比从08年末10.94%提升至19年末26.86%,同时借助金融科技发展零售业务,19年末信用卡客户数同比增长6.12%,营收同比增长14.89%。 息差回升,未来下降空间有限 华夏银行19年末证券投资占比高达29.72%,同时收益率在股份行中最高(4.47%主要是公司债券占比高),有利于支撑息差;华夏银行的存款与负债成本在股份行中均处于低位(19年为1.85%\2.28%),且同业负债占比高,受益市场利率大降;1Q20净息差为2.37%(测算值),处于股份行较好水平。 整体来看,在行业息差收窄趋势之下,华夏银行净息差未来下降幅度或小于行业平均值。 不良包袱逐步出清,资产质量趋稳 不良偏离度较高,风险加速暴露。华夏银行16年末不良贷款偏离度高达225%,不良确认和处置压力非常大,19年末降至100%以下,但仍处于股份行较高水平,其逾期/(不良+关注)指标呈同样趋势。近年来华夏银行对不良贷款核销力度十分之大,19年将逾期90天以上贷款都计入了不良,使得不良贷款(加回核销)净生成率大幅上升至2.54%。 总体资产质量趋稳。华夏银行不良贷款经加速暴露阶段后,不良率升至18年末1.83%,19年末保持稳定,1Q20略降至1.82%;拨备覆盖率1Q20重回150%以上,在加大不良贷款暴露与核销的背景下,其逾期贷款率连降三年,从16年末的高点4.72%下降至19年末的2.20%,同时不良高发的制造业+批发零售业贷款合计占比从16年末39.23%压降至19年末27.45%,总体资产质量趋稳。 投资建议:息差有支撑,资产质量趋稳,“增持”评级 华夏银行信用卡贷款余额占比在股份行中最低,19年末仅为8.99%,提升空间较大。信用卡是零售转型的重要支点,华夏银行明确将借助金融科技完善信用卡业务风控模型,助力零售业务进一步转型。 我们运用相对估值法对华夏银行进行估值。华夏银行PB(LF)截止20年6月24日为0.45X,在上市股份行中处于低位。上市股份行20年6月24日的平均PB(LF)为0.83X,基于三大假设,我们给予其0.5X20PB目标估值,对应7.49元/股,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:负债成本大幅上升;资产质量大幅恶化;公司零售转型不及预期。

兼并重组符合监管方向,打开估值天花板 镇江农商行1Q20总资产达220.5亿元,19年实现净利润1.17亿元,YoY-11.01%,ROE为4.7%。截至19年末,存款余额为171.69亿元,YoY+5.24%;贷款余额为120.16亿元,YoY+7.2%。截至19年末,逾期贷款率和不良贷款率分别为3.35%和2.98%;拨备覆盖率为206.26%,较18年末上升48pct。 我们在《农商行改革二十年》报告中指出,对于业务不符合监管鼓励方向的高风险农村金融机构,被兼并重组是一条必由之路。镇江农商行18/19年利息净收入占营收比仅为54.9%/54.5%;若将常熟银行预估价值与其20Q1净资产差额(6.7亿元)视为不良,测算镇江农商行19年末真实不良贷款率约为8.56%。 我们预计这次并购是在省联社指导下,常熟银行结合自身战略方向,进行的双向选择。预计常熟银行10.5亿元的收购资金部分将用于化解镇江农商行的不良资产,此外料常熟银行将其小微金融业务移植到镇江农商行,拓展其经营区域。在当前监管严格限制农商行异地开立分支并展业的趋势下,此次并购将增加常熟银行异地网点,打开其估值天花板。 并表或增厚业绩,行长曾任职于常熟银行 若常熟银行20年将镇江农商行业绩并表,以其19年财务数据静态测算,大约可增加常熟银行20年净利润增速5pct;收购资金10.5亿元大约降低常熟银行核心一级资本充足率0.71pct(以20Q1数据静态测算)至11.37%,影响不大。 镇江农商行行长施健曾是常熟银行副行长,熟悉常熟银行微贷业务及企业文化,或利于镇江农商行中高管理层顺利过渡,也有利于镇江农商行信贷员队伍改造。 投资建议:百尺竿头更进一步,或成“江苏农商行” 作为小微标杆银行,18年末总资产规模仅有1600多亿元的常熟银行普惠小微贷款高达928亿元,将近工行的1/3。此次收购或标志常熟银行外延式扩张将成趋势,针对省内符合标准的农村金融机构,常熟银行未来或通过外延式扩张将经营范围拓展至江苏全省,或成省级农商行。短期虽受疫情影响,常熟银行估值错杀明显,但长期投资价值凸显。维持买入评级,维持目标估值1.3倍20年PB,对应目标价9.02元/股。 风险提示:并购标的业绩不达标;小微金融业务发展不及预期;疫情导致小微贷款资产质量大幅恶化。

事件:4月 29日,建设银行披露 1Q20业绩:1Q20实现营收 2093.95亿元,YoY + 11.94%;实现归母净利润 808.55亿元,YoY + 5.12%;年化加权平均 ROE为 15.09%,同比下降 0.81pct;截至 1Q20,资产总额 27.11万亿元,较年初增长 6.58%;不良贷款率为 1.42%,较年初持平。 点评:营收高增系结构调整,盈利平稳增长1Q20营收 YoY +11.94%,较 19提升 4.84个百分点,分拆来看,净利息收入YoY + 6.74%,中收 YoY +5.45%,其他业务收入 YoY +172.03%,主要是建信人寿调整产品结构,保险业务收入和成本同步增加。如果在营收中扣除其他业务成本(只计算其他业务净收入),则还原后的营收同比增速仅为 4.25%。 归母净利增速 5.25%,较 19年上升了 0.38pct——经业绩归因拆解,主要是规模扩张、成本控制和税收减少所致,息差、非息收入和拨备造成拖累。 ROE 水平较高。年化加权平均 ROE 为 15.09%,同比下降 0.81pct,在六大行里仅低于邮储银行。 存贷规模增长较快1Q20贷款总额 15.98万亿,YoY + 12.34%,较年初增长 6.39%,应对疫情影响,贷款投放速度加快。1Q20存款总额 19.7万亿,YoY + 9.16%,为 18年以来最快增速;同业负债 YoY+ 34.4%,在计息负债中占比较 19年末提升0.29pct 至 13.23%。 净息差下降幅度较大净息差承压。1Q20净息差为 2.19%,较 19年下降 7bp,同比下降 10bp。 资产与负债两端均受挤压 ,受市场利率下行影响和降低企业融资成本考量,生息资产收益率较 19年下降 3bp 至 3.83%(测算值);计息负债成本率较19年上升 1bp 至 1.75%。 因新投放贷款利率已开始下行,存款成本在监管引导下或有所下降,我们预计息差未来下降幅度有限。 资产质量 Q1平稳,拨备水平略升资产质量平稳。1Q20不良贷款余额为 2260.1亿元,不良贷款率 1.42%,与19年末持平,但疫情影响具有滞后性,或在 Q2开始显现。1Q20拨贷比3.26%,较 19年末提升 5bp;拨备覆盖率 230.27%,较 19年末提升 2.58pct,风险抵补能力较强。 投资建议:存贷规模较快增长,维持“增持”评级建行 1Q20存贷款规模较快增长,资产质量平稳。我们预计建行 20/21年盈利增速为 3.3%/2.4%,维持其 0.9倍 20年 PB 目标估值,对应目标价8.24元/股,维持增持评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;新冠疫情持续;息差下滑幅度过大。

事件:4月29日晚,民生银行披露1Q20业绩,1Q20实现营业收入493.33亿元,YoY+12.48%;归属母公司净利润为166.50亿元,YoY+5.43%;年化加权平均ROE为14.53%,同比下降0.56pct。截至1Q20,资产总额69619.52亿元,较年初增长4.19个百分点;不良率1.55%,较年初下降1bp。 点评:净利息收入保持高增,中收增速下降1Q20营收YoY+12.48%,增速较19年下降2.6pct;净利息收入YoY+22.26%,增速较19年下降5.4pct,但仍保持较高水平;净非息收入YoY+2.6%。归母净利润YoY+5.43%,从业绩归因来看,主要是息差升幅较大和成本降低所致。 中收增速下降。1Q20中收YoY+4.10%,增速较19年下降4.55个百分点。 ROE下降。1Q20年加权平均ROE为14.53%,同比下降56bp。 息差改善,成本收入比降低1Q20年净息差为1.77%(测算值,非重述),同比上升26bp。净息差扩大主要源于资产收益率的上升,生息资产收益率同比上升21bp至4.39%,1Q20贷款同比增速达17.7%,在资产中占比提升2.24个百分点至55.2%。同时计息负债成本率同比下降5bp至2.71%,同业负债+发行债券占计息负债比例超40%,受市场利率大幅下降影响,由于民生银行主动负债比例高,我们预计未来市场利率或仍有下降空间,或支撑其净息差维持平稳。 成本收入比降低。1Q20成本收入比为18.90%,季度环比下降7.8个百分点,成本收入比持续走低。民生银行曾因其高度市场化的机制导致成本收入比偏高,近年管理层严控成本费用(1Q18-1Q20管理费用同比增速依次为1.5%/3%/2.8%/3%/2.6%/1.7%/2.4%/2.3%/-0.2%),叠加营收企稳,致使成本收入比走低向好。 资产质量与拨备平稳资产质量保持稳定。1Q20不良贷款率1.55%,较19年末下降1bp,较为稳定。1Q20拨备覆盖率155.89%,比19年末上升0.38个百分点;拨贷比2.42%,较19年末下降1bp,保持平稳。 投资建议:业绩平稳,维持“增持”评级民生1Q20营收较快增长,业绩与资产质量平稳,成本收入比延续下降趋势。我们预计其20/21年归母净利润增速为3.8%/3.5%,维持其0.7倍20PB目标估值,对应8.36元/股,维持“增持”评级。 风险提示:小微金融业务发展不及预期;资产质量大幅恶化。

法人股东数量众多,所在产业链为其提供良好的客户群体。紫金银行拥有近 400家法人股东,涵盖各行各业,且全部为本地企业。紫金银行或可依靠股东资源建立供应链金融网络,获取丰富的客户资源,从而有效发展其中小微企业金融业务,获取较高收益同时能有效降低贷款风险。 服务三农中小 , 深耕南京本土南京市城市化及经济发展程度较高,农村、农民、农业等多以城镇、市民及民营涉农中小企业的形式体现。紫金银行依据南京市三农特点,加大对“三农”及中小企业扶持力度,加大对农村地区的网点机构布局以及金融资源投入。19年紫金银行累计向实体经济投放各项贷款 1019亿元,其中涉农和小微贷款占比 44.21%业务回归本源,净息差较低曾依靠同业与金融投资快速扩表 。在 15-17年影子银行扩张时期,紫金银行同业资产和金融投资占比提升明显,15年金融投资 YoY + 206%,17年同业资产 YoY + 117%,促进其生息资产规模快速增长。随着 17年强监管的开启,紫金银行逐步压缩同业资产与金融投资,回归本源,提升贷款比重(1Q20贷款占生息资产比例较 17年上升 9.51pct 至 52.52%)。 16年-1Q20净息差分别为 2.53%/2.11%/2.08%/2.12%/2.06%,在上市农商行中处于较低水平。分解看来,紫金银行生息资产收益率在 A 股上市农商里处于中等, 主要是 个贷 利率 偏 低 且同业资产占比高;计息负债成本率较高,主要是同业和发行债券占比较高。 资产质量 改善 ,拨备提升截至 1Q20,不良贷款率为 1.68%,不良贷款率持续下行。关注类贷款率为1.6%,在 A 股上市农商行里处于最低水平;19年末逾期贷款率为 1.57%,19年不良贷款生成率为 0.79%,不良生成压力较小,资产质量持续改善。 拨备提升。19年拨备覆盖率达到 237%,1Q20继续提升至 240.5%;拨贷比由 18年的 3.88%上升至 1Q20年的 4.04%。此外,江苏省不良风险暴露高峰期已过,资产质量或维持平稳。 投资建议: 区域经济优 ,股东资源丰富我们预计紫金银行 20/21/22年归母净利润增速为 8.9%/9.7%/10.9%,鉴于其次新股属性,存在一定溢价,给予其 1.2X 20年 PB 目标估值,对应 4.87元/股,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示: 资产质量大幅恶化; 负债成本大幅抬升; 新冠疫情持续爆发 。

事件:4月28日晚,农业银行披露1Q20业绩。1Q20营收1867.06亿,YoY +7.9%;归母净利润641.87亿,YoY +4.8%;加权平均ROE达14.25%,同比下降0.71个百分点。截至20年3月末,资产规模26.2万亿,不良率1.4%,拨备覆盖率289.91%。 点评: 净利息收入增速大幅提升 营收增长提速。1Q20营收1867.06亿,YoY +7.9%,增速较19年上升3.1个百分点。营收增长提速,主因是净利息收入增速大幅上升,1Q20净利息收入1,296.6亿,YoY+8.9%,增速较年初上升7个百分点,1Q19/1H19/3Q19/2H19净利息收入依次为1.4%/1.6%/1.4%/1.9%。 中收增速有所下降。中收Q1同比增长6.6%,增速较19年下降4.6pct。 盈利平稳增长。1Q20归母净利润641.87亿,YoY +4.8%,与19年增速几近持平(4.6%);营收增速提升,而盈利增速平稳,主要受到所得税拖累(YoY +35.7%),1Q19所得税YoY +1.9%。 净息差有所反弹 我们测算Q1净息差为2.21%,较19年上升4BP,主要是计息负债成本下降。1Q20生息资产收益率为3.83%,与19年持平;1Q20计息负债成本率较19年下降7BP至1.73%。随着新发放贷款利率持续下降,计息负债成本易上难下,预计净息差未来仍将下降。 资产端扩张较快,存款增速平稳 资产和贷款增速均较高。1Q20总资产规模YoY +10.9%。贷款总额14.14万亿,YoY +11.6%。个贷增速稳定在较高水平。对公贷款7.7万亿,YoY +10.6%;个贷5.60万亿,YoY +14.0%。 存款增速平稳。1Q20存款余额19.53万亿,YoY +5.9%,增速较19年末下降1个百分点。其中活期存款YoY + 2.30%,定期存款YoY +12.42%。 资产质量平稳 资产质量稳中向好。1Q20不良率为1.4%,与年初持平。拨备提升,1Q20拨备覆盖率289.91%,较年初上升1.16个百分点;拨贷比较年初下降2BP到4.03%,风险抵补能力较强。 投资建议:营收增速提升,资产质量平稳 农行20Q1营收增速提升,资产质量平稳,拨备覆盖率在大行中处于较高水平,具有一定反哺空间。我们预计农行20/21年盈利增速为2.4%/3.8%,维持其目标估值0.9倍20年PB,目标价5.06元/股,维持“买入”评级。 风险提示:付息成本快速上升;资产质量大幅恶化;疫情持续扩散。

深耕县域,特色鲜明的零售大行 全国营业网点最多、覆盖面最广的零售大行。截至19年底,邮储银行拥有近4万个营业网点,占我国银行机构网点的六分之一;服务超过6亿个人客户(6.05亿),接近工行服务的个人客户数(6.5亿),并覆盖中国大陆所有城市和99%的县域地区,覆盖面非常广。个人银行业务营收占比稳定在60%以上,19年达63.79%。 得益于很好的客户基础,19年存款达9.31万亿元,大幅超过同等体量的交行;资产规模已经反超交行,19年资产规模突破10万亿元。19年邮储银行加权平均ROE达13.1%,排六大行第二,略低于建行。 代理网点拉开新篇章,小微金融业务领跑大行 截至19年末,邮储普惠型小微企业客户数位居6大行第一(151.6万户),小微贷款户均规模仅为43.09万元,是大行里最低。19年邮储银行新发放普惠小微贷款平均利率为6.18%,高于其他大行1.23-1.88个百分点,小微信贷风险定价能力领大行之先。此外,代理网点新开展小额辅贷业务,或令邮储银行小微金融业务持续领先其他大行。随着小微企业金融优惠政策持续加码,邮储银行业务受益力度或显著优于其他大行,同时代理网点的活力将进一步被激发。 资产质量优异,近年业绩靓丽 贷款结构较好,且不良隐忧小。不良率、逾期贷款率保持在1%左右,关注贷款率19Q4仅0.66%。4Q19拨备覆盖率389.4%,大幅领先其他大行,回补利润的能力较强。对公贷款以低风险行业贷款为主,零售贷款中个人按揭占比高,信贷结构较好,不良隐忧小。19年不良净生成率0.41%,远低于大行0.87%的水平,不良生成压力低。 近年营收与净利润保持较快增长,业绩靓丽。19年归母净利润609.3亿元,YoY +16.5%,在六大行中排名第一;营收2768.1亿元,YoY +6.1%;年化ROE达13.10%,同比提升0.79pct,大行中仅次于建行。 投资建议:零售小微双驱动的新兴大行 邮储银行作为深耕县域的零售大行,新任董事长为其带来更加市场化的机制,代理网点发展潜力巨大,我们非常看好其未来发展。零售银行ROE较高,19年邮储银行ROE达13.1%,排大行第二。相较于海外摩根大通及富国银行以及国内零售银行王者-招商银行之较高估值,A股往往给予四大行略微折价。 综合考虑邮储银行资产质量优异且不良隐忧小,深耕县域未来发展空间大等因素,我们给予邮储银行1倍20年PB,对应6.47元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:LPR和存款压力压制息差;资产质量恶化;代理网点操作风险等。

净利息收入保持高增,中收增长较快 2019营收YoY+15.10%,净利息收入YoY+27.73%,主要是发放贷款利息收入增加,同业负债规模及成本率下降;净非息收入YoY+3.01%。归母净利润YoY+6.94%,从业绩归因来看,主要是息差升幅较大和成本降低所致。 19年加权平均ROE为12.40%,同比下降54bp。 中收增长较快。19年中收YoY+8.65%,较17、18年提升较快,主要是银行卡手续费(+21.04%)与结算(+8.23%)贡献。代理业务(理财)YoY–13.53%,或是资管新规下理财业务转型仍未完成所致。 息差改善,成本收入比降低 19年净息差为2.11%(重述口径),同比上升24bp。净息差扩大主要源于付息成本率的大幅降低。虽然存款成本上行(同比上升19bp至2.36%),但同业负债+发行债券占计息负债比例超40%,受市场利率大幅下降影响,致使其计息负债成本率同比下降20bp至2.69%。19年贷款同比增速达14.09%,在资产中占比提升1.21个百分点至52.2%,同时贷款收益率同比上升20bp,带动生息资产收益率同比上升3bp至4.56%。由于民生银行主动负债比例高,我们预计未来市场利率或仍有下降空间,或支撑其净息差维持平稳。 成本收入比降低。19年成本收入比为26.74%,同比下降3.33个百分点,成本收入比持续走低。民生银行曾因其高度市场化的机制导致成本收入比偏高,近年管理层严控成本费用(1Q18-2019管理费用同比增速依次为1.5%/3%/2.8%/3%/2.6%/1.7%/2.4%/2.3%),叠加营收企稳,致使成本收入比走低向好。 资产质量全面改善,拨备覆盖率继续回升 资产质量全面改善。19年末不良贷款率1.56%,比18年末下降20bp,不良资产处置力度加强;关注贷款率2.96%,比18年末下降42bp;逾期贷款率2.02%,比18年末下降57bp。不良净生成率较18年下降62bp至1.68%,压力减缓较多。不良贷款偏离度较18年末下降8.64个百分点至88.00%,不良认定标准未放松。 拨备延续增厚趋势。19年末拨备覆盖率155.50%,比18年末上升21.45个百分点;拨贷比2.43%,同比上升7bp。拨备增厚,风险抵补能力增强。 风险提示:小微金融业务发展不及预期;资产质量大幅恶化。

盈利增长主要靠扩表 营收增速有所下滑。19年营收6272.7亿,YoY+4.8%,增速较18年下滑6.7个百分点。农行16年营收负增长(YoY-5.6%),之后随着不良出清和业务调整,17年上5%台阶,18年上10%台阶,19年随着净利息收入增速走弱,有所下降。盈利保持稳健增长。19年净利息收入4868.7亿,YoY+1.9%;净非息收入1404亿,YoY+16.2%,中收YoY+11.2%。通过盈利归因分析,规模增长(+9.49pct)、非息收入增加(+1.94pct)、少提拨备(+1.62pct)保证了4.6%的归母净利润增速。 净息差降幅较大 19年净息差为2.17%,同比下降16bp,主要是19年存款成本率较18年上升20bp至1.59%,带动计息负债成本率上升18bp。贷款收益率保持在4.40%,资产结构调整带动生息资产收益率上升1bp至3.83%。随着LPR利率下调,我们预计20年息差仍将承压。 资产端扩张较快,存款增速平稳 贷款和同业增速均较高。19年末总资产规模YoY+10%,增速为六大行最高。 贷款总额13.36万亿,YoY+11.9%;同业资产1.47万亿,YoY+42.1%,主要是买入返售债券大幅增长。个贷增速稳定在较高水平。对公贷款7.1万亿,YoY+9.6%;个贷5.39万亿,YoY+15.6%,其中房贷增速达13.7%。 存款增速稳步上行。19年末存款余额18.54万亿,负债中占比达80.9%,YoY+6.9%。其中活期存款YoY+5.66%,定期存款YoY+9.05%。 资产质量持续改善,核心资本充足率下降 资产质量持续改善。19年末不良率为1.4%,较18年末下降19bp,继续改善;逾期贷款率1.37%,同比下降33bp;关注贷款率2.24%,同比下降50bp;不良贷款净生成率1.4%,同比上升1bp;不良贷款偏离度同比下降5.23个百分点至59.76%。 拨备提升。19年末拨备覆盖率288.75%,同比上升36.57pct;拨贷比同比下降3BP到4.05%,风险抵补能力较强。19年末一级/资本充足率同比增加40bp/101bp至12.53%/16.13%;核心一级资本充足率同比下降31bp至11.24%,主要是贷款增速较快,对核心资本消耗较大。 风险提示:付息成本快速上升;资产质量大幅恶化;疫情持续扩散。

事件:3月29日晚,长沙银行披露2019年年报。2019实现营业收入170.17亿元,YoY+22.07%,归母净利润50.8亿元,YoY+13.43%;加权平均ROE为15.61%,同比下降1.3个百分点。截至2019年末,资产总额6019.98亿元,较年初增长14.31%;不良贷款率1.22%,较3Q19下降2bp。 点评:营收增速较18年大幅提升,ROE下降营收保持快速增长。19年营收YoY+22.07%,较18年上升7.2pct,其中净利息收入YoY+6.30%,净非息收入YoY+98.30%(主要是I9准则实施影响),净手续费收入YoY+12.20%;归母净利润YoY+13.43%,较3Q19上升2.2pct,营收高增长主要是源于非息收入及规模增长。ROE有所下降。19年加权平均ROE为15.61%,同比下降1.3个百分点,主要是19年加大拨备计提,盈利增速同比略降造成。 净息差微降19年净息差为2.42%,较18年下降3bp。19年生息资产收益率较18年上升25bp,高于计息负债成本率的上升幅度(4bp),但计息负债规模同比增幅(18.47%)高于生息资产规模同比增幅(7.55%),导致净息差微降。 考虑到新冠疫情影响,逆周期对冲政策将引导市场利率进一步下降,预计20年净息差继续承压。 贷存规模高增,负债担忧缓解贷款快速增长。19年末贷款余额2603.23亿元,YoY+27.36%,增速较3Q19微降,但仍保持较高水准。长沙银行2019年加大贷款投放,生息资产中贷款占比较18年末提高4.16个百分点至41.89%,资产结构优化。存款增速回升由储蓄存款贡献。19年末存款余额3871.78亿元,同比增长13.47%,其中公司存款YoY+5.97%,个人客户存款较18年末增长31.30%。19年存款增速已恢复正常(18年末仅增长1.4%),市场担忧缓解。同时扩大发行债券,压缩同业负债,计息负债结构进一步优化。 资产质量略存隐忧,不良贷款核销力度加大截至19年末,不良贷款余额31.81亿元,不良贷款率1.22%,比3Q19下降2bp,同比下降7bp;逾期贷款率1.53%,同比下降27bp;关注贷款率3.44%,同比上升54bp,主要是基于审慎原则将部分逾期纳入关注类监测管理。19年不良贷款净生成率同比上升0.84pct至1.86%,略存隐忧。不良贷款偏离度同比下降30.46pct至62.84%,不良认定标准严格。19H2加大不良贷款核销力度。2019拨备覆盖率279.98%,较1H19下降11.09个百分点,较18年上升5.58个百分点。19年长沙银行共计核销不良贷款28.58亿元,YoY+379%。拨贷比3.42%,较18年下降14bp。拨备较充足,风险抵补能力较强。 风险提示:LPR和存款压力继续压制息差;内外部经济环境不确定性加强;资产质量大幅恶化。

营收增速提升较多 19年实现营业收入1875.8亿元,YoY+13.79%,较18年同比上升8.59pct,较3Q19下降3.51pct。分拆来看,净利息收入1272.7亿,YoY+12.72%,利息净收入增长得益于生息资产规模和净息差双提升所致;净非息收入603.1亿,YoY+16.12%。归母净利润480.2亿元,YoY+7.87%,增速较18年提升3.27pct。 ROE略有回落。19年加权平均ROE为11.07%,较18年下降32bp。 净息差受益市场利率下行 2019年净息差为2.12%,同比上升3bp。息差改善主要是市场利率下行带动19年计息负债成本率同比下降4BP至2.44%,而生息资产收益率为4.48%,与18年持平。 金融资产投资力度加大,吸储能力增强 资产结构持续优化,金融资产投资力度加大。19年末贷款占生息资产比例为59.99%(16年为49.42%);证券投资占比为28.11%,较18年末提升1.56pct;存放央行占比6.85%,较18年末下降1.99pct。吸收存款能力增强,19年存款增速为11.68%,较18年提升5.55pct。 资产质量改善,拨备夯实 19年末不良贷款率1.65%,较3Q19下降7BP;关注/逾期贷款率2.22/2.60%,较18年末分别下降14bp/8bp;不良贷款偏离度较18年末大幅下降16.57pct至75.84%,主要是不良认定趋严,对部分逾期2个月以上贷款认定为不良。不良贷款净生成率为1.62%,较18年上升11BP,符合宏观经济环境形势。 风险抵补能力继续增强。19年末拨备覆盖率175.25%,较18年末上升17.27pct;拨贷比为2.9%,同比上升0.1pct。 投资建议:业绩改善持续,维持“买入”评级 受新冠疫情冲击影响,宏观经济短期下滑幅度大,我们将中信银行20/21/22年盈利增速预测调整为6.9%/7.1%/8.5%,将目标估值下调至0.8倍20年PB,对应目标价至7.77元/股,维持“买入”评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;疫情持续扩散;零售转型不及预期;公司业务客户流失。

事件:2月2日晚,张家港行披露19年业绩快报,19年实现营收37.51亿元,YoY+25.08%;实现归母净利润为9.52亿元,YoY+14%;年化加权平均ROE为9.2%,同比下降0.19pct;截至19年末,资产总额1232.1亿元,YoY+8.61%;不良贷款率为1.37%,较18年末下降10bp;拨备覆盖率为245.88%,较18年末上升22个百分点。 点评: 营收较快增长,归母净利润增速提升 19年营收YoY+25.1%,较18年略微上升(YoY+24.1%),较3Q19环比下降5.12pct,主要是18Q4的高基数(YoY+48.2%)导致19Q4营收增速下降(YoY+12.1%);归母净利润YoY+14%,与3Q19持平,较18年提升4.6pct。 净息差维持高位 净息差环比略有下降。其3Q19净息差为2.83%,同比上升25bp;较1H19下降2bp,主要系计息负债成本率略升造成。3Q19计息负债成本率为2.35%,较1H19上升8bp。因行业存款成本率或继续上行,未来净息差或略有下降。 资产负债结构优化,小微金融战略深入推进 存贷规模较快增长。19年末各项存款907.98亿元,YoY+14.21%;各项贷款714亿元,YoY+18.69%。 3Q19个人贷款(主要是个人经营贷)占总贷款比例为33.71%,较18年末提升3.38个百分点;3Q19个贷同比增速为47.79%,对公贷款为9.79%;1H19个贷占新增贷款(较年初)比例为63.66%,对公贷款为22.57%。 加大贷款核销力度,资产质量继续改善 19年末不良率较3Q19环比下降5BP至1.37%,为上市来最低水平;3Q19关注贷款率环比下降39bp至3.4%,主要是加大不良贷款核销力度后,将关注类贷款往下迁徙。拨备水平持续提升。19年末245.88%,较年初提高22.03pct;但较3Q19下降9.86pct,预计是19Q4加大了核销力度。拨贷比为3.37%,较年初提高8bp,较3Q19下降26bp。 投资建议:小微业务结硕果,盈利增长较快 张家港行19年营收增速维持在较高水平,而归母净利润增速同比提升较多。我们预测张家港行20/21年营收增速为18.3%/17%,给予其1.35倍20年PB目标估值,对应股价8.35元/股,较当前约52%的上涨空间,维持“买入”评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;零售转型不及预期。