1、上半年收入利润快速增长,毛利率略有下降,费用率下降明显。 公司上半年实现收入57.5亿元,同比增长25.5%;实现归母净利润为3.2亿元,同比增长53.1%;实现扣非后归母净利润2.6亿元,同比增长52.3%。公司上半年利润增速高于收入增速的主要与费用率下降幅度比毛利率下降幅度更大有关。 公司上半年毛利率为32.7%,较上年同期34.0%略有下降;公司上半年三项费用率之和为23.5%,较上年同期显著下降2.7pct,其中,财务费用率为10.2%,同比下降1.3pct,管理费用率为13.2%,同比下降1.4pct。 2、业务结构持续优化,水务、固废业务快速发展。 公司上半年环保业务营业收入55.74亿元,同比增长26.6%,占比96.96%,同比上升0.81个百分点,环保主业更加聚焦;公司主要分部业务上半年均实现较快增公司污水处理及自来水生产销售业务上半年分别实现收入12.0亿元和9.2亿元,同比分别增长34.7%和25.1%。公司水务领域收入水平快速增长预计和部分存量项目水价调升,以及天津宁河自来水项目、合肥十五里河污水处理项目等项目完成竣工验收并投入运营,带来污水处理量、自来水生产销售量逐步增加有关。公司上半年签约6个项目,总规模约46万吨;新增投产规模91.3万吨/日;截止19年6月底,公司合计拥有约2679万吨/日的水处理能力(含已投运、在建未投运、筹建),公司在建项目规模较大,截止18年底在建规模414万吨/日(未含筹建),未来随着公司筹建项目进入建设期,在建产能的持续释放以及已投运项目的经营情况持续改善,公司水务板块收入利润将保持较高增长。 公司固废业务上半年实现收入20.2亿元,同比增长30.1%,预计和新项目陆续投产,存量项目产能利用率提升有关。公司固废业务子公司首创环境在国内共储备有72个项目,涵盖垃圾焚烧发电、垃圾填埋、厌氧处理、垃圾收集储送、危废综合处理、废旧电器拆解及生物质发电等,总设计规模为年处理生活垃圾约1,599万吨及年拆解电子电器废弃物约为320万件;截止6月底,国内固废处理项目进入建设和营运期的45个。子公司首创环境在上半年国内中标9个垃圾处理项目,新增处理能力6,300吨/日,新增订单保持良好态势。此外,在餐厨处理领域,公司作为国内最早布局餐厨废弃物厌氧处理的企业之一,拥有行业领先的干式和湿式厌氧消化技术,立足于餐厨垃圾的无害化处理和资源化利用,打造了从收运到最终处理一体化服务模式,杭州、扬州等餐厨废弃物处理项目已基本实现满负荷运营。随着垃圾分类政策的快速推进,餐厨垃圾处理市场预计将快速打开,公司有望在餐厨垃圾领域获得良好拓展,带来业绩弹性。 公司环保建设业务上半年实现收入13.0亿元,同比增长10.2%,预计和报告期内公司加强工程建设项目的整体管控,工程管理水平逐步提升,环境综合治理工程项目稳步推进有关。 3、现金流良好、融资通畅,资产负债结构优化 公司上半年销售商品提供劳务收到的现金为56.3亿元,收现比为98.0%,较上年同期105.1%略有下降,仍保持在较好水平;经营活动产生的现金流净额为8.3亿元,较上年同期增长22.5%。公司6月底在手货币资金为48.8亿元,在手货币资金充沛有效保障业务的顺利开展。 公司上半年债务结构持续优化,短期借款下降,长期借款提升。截止6月底,公司短期借款为30.0亿,较上年同期下降57.0%,一年内到期的非流动负债为18.4亿,同比下降11.9%;长期借款为207亿元,同比增长13.8%。公司融资渠道通畅,1月和5月分别成功发行超短期融资券5亿元,票面利率分别为3.24%和3.15%,3月和6月分别发行中期票据6亿元,票面利率分别为3.7%和3.77%,低于同期债券市场平均水平。公司本次向合格投资者公开发行公司债券获中国证监会核准批复,将进一步促进公司债务结构优化。公司通畅的债权融资渠道及持续优化的债务结构有效地降低了公司有息负债的财务成本,保障公司资金安全,为公司的业务拓展提供了可靠的资金保证。 4、盈利预测及投资建议。公司聚焦“生态+”战略,未来有望利用水务和固废的行业领先地位,创新完善“水务、固废”治理业务协同发展,发挥资源共享效应,实现全业务、全产业链、水固协同的良好市场拓展,保持新增项目的快速增长;公司当前水务及固废领域储备项目充足,未来随着在建项目的陆续投产,以及部分存量项目的经营效果持续改善,公司未来收入将有望保持良好增长。成本端,随着公司收入持续增长,加强对费用水平管控,叠加规模效应,公司未来费用率水平有望持续下行,减少对利润的侵蚀;公司未来业绩将有望实现良好增长。预计公司2019-2021年归母净利润为9.0、11.2、13.4亿元,对应PE估值分别为21.4、17.3、14.4倍,维持审慎推荐评级。 5、风险提示:政策性风险,项目推进不达预期,项目运营不达预期,大盘系统性风险。

盈利预测及投资建议 随着大气污染防治工作持续深入,行业将有望保持良好景气度,且对污染源的监测、溯源、分析、管控、治理等多环节提出了更高的要求。公司技术领先、产品优势明显,咨询服务认可度高,且具有良好全产业链综合服务能力,为政府提供监测、咨询服务、治理为一体的全方位、一站式环境改善方案,预计将较好受益行业高景气度,促进监测设备及运营咨询业务的良好发展;此外,随着水质监测市场的逐渐打开,公司储备良好技术,发挥市场优势,预计也将在水质监测领域取得较好增长。预计公司19-21年业绩为3.4、4.2、5.3亿元,当年PE估值约12倍,维持强烈推荐。 风险提示:网格化需求增长不及预期、运营咨询订单拓展不及预期、大盘系统性风险。

事件: 联美控股发布2019年半年报,上半年营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为16.4、8.15、8.0亿元,同比增长9.7%、26.1%、43.4%。 点评: 1.盈利能力提升,成本费用管控较好 公司上半实现了营业收入和利润的良好增长。盈利能力上看,上半年毛利率和净利率分别为53.7%、50.5%,分别同比提升2.9pct、5.3pct,盈利能力持续提升;费用率为1.3%,较上年同期-2.5%有所上升,主要与报告期间内业务拓展带来销售费用增长较快以及出现短期贷款带来利息支出相关,但费用率整体处于较低水平,体现了公司较好的成本费用管控能力。报告期内公司其他收益2.16亿元,较上年同期0.57亿元大幅增加,主要为受益于沈阳地区锅炉“拆小联大”加速,拆联补贴较多所致。 2.清洁供暖业务持续较快增长,首次实现工业蒸汽项目异地复制 报告期内,公司清洁供暖业务受益于沈阳地区需求稳定增加,锅炉“拆小联大”加速,实现了供暖、接网面积的稳步增加以及收入利润的较好增长,相关重要子公司中,浑南热力、沈阳新北、国惠新能源分别实现收入5.6、4.9、4.1亿元,同比增长4.3%、9.0%、12.6%;实现净利润2.35、2.83(含约2.0亿拆联补贴)、1.80亿元,分别同比增长2.8%、117.8%、13.6%。公司报告期内实现了工业蒸汽异地复制,出资1.03亿元收购山东菏泽福林热力66%股权,项目规划满产后年供应蒸汽能力达309.6万吨,投产后预计将对公司业绩增长提供有效支撑。 3.兆讯传媒业绩亮眼,盈利能力提升 ?上半年,兆讯传媒营业收入1.86亿元,同比增长19.3%,净利润0.67亿元,同比增长32.7%;兆讯传媒目前已实现覆盖全国29个省/自治区/直辖市,超过500个签约站点,6000余台数字媒体资源的全国广告媒体网络。随着我国高铁网络的日益密集,在居民出行选择中更优先,高铁广告市场景气度持续向上,叠加兆讯传媒覆盖范围持续增长以及高效的网络传输手段带来规模化效应,预计兆讯传媒未来收入利润将保持较好增长,全年达成25%业绩增速承诺为大概率事件。 4.盈利预测及投资建议。公司为沈阳供暖龙头,具有良好的管理、技术和资金优势,受益于沈阳地区供暖“拆小联大”加速,规划供暖面积持续落地,供暖业务将实现良好内生增长;同时,公司现金流良好,在手资金充沛,有效支持公司外延战略,预计未来也将实现良好的外延拓展成果。高铁传媒业务,兆讯传媒龙头地位显著,规模效益日益明显,受益于高铁流量上行,高铁广告价值和行业景气度将持续提升,也有望保持良好收入利润增长。预计公司上2019-2021年实现规模净利润16.0/19.0/22.1亿元,PE为17.3X/14.6X/12.5X,维持审慎推荐。 5.风险提示:项目运行效果不达预期,新增项目不达预期,大盘系统性风险。

盈利预测及投资建议 公司上半年主动调整优化业务结构,退出部分毛利率较低的传统供应链物流、煤炭等业务,积极向绿色发展、生态优先的大战略方向转型,虽然导致短期收入利润出现较大波动,但业务结构更优,盈利质量更高,前景更好,有利于公司长远健康发展。报告期内,公司的几项核心业务中,化工制造业务平稳发展,保障公司健康持续发展,但由于烧碱、乙二醇等产品的市场环境变化,产品价格下降较多,对公司业绩造成不利影响,预计未来随着市场景气度及化工品价格回升,利润将得到恢复和增长;清洁热力及生态光伏板块进展良好,产能得到提升,运行效果良好,未来随着产能陆续投放,将有助于公司业绩平稳增长。预计上市公司2019-2021年实现归母利润8.0、8.8、9.7亿元,当前股价下对应市盈率为15.5、14.0、12.7倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,且暂不考虑后续的配套资金摊薄,则18年的静态市盈率为10.6倍(亿利生态19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好,维持“强烈推荐-A”评级。 五、风险提示 方案未获证监会通过风险;增发价格下调风险;项目进展不达预期风险;项目运行不达预期风险;化学品价格下降风险;大盘系统性风险。

事件: 维尔利发布中报, 公司上半年实现收入 11.2亿元,同比增长 25.3%,归母净利润 1.57亿元,同比增长 45.3%,扣非后归母净利润 1.48亿元,同比增长 50.5%。 点评: 1. 利润表及现金流分析: 公司上半年业绩略超预期; 毛利率基本持平,费用率略有上升,资产减值比例显著下降,有效减少对净利润的侵蚀; 上半年现金流改善明显,收现比提升 33.9pct公司上半年实现收入 11.2亿元,同比增长 25.3%,归母净利润 1.57亿元,同比增长 45.3%,扣非后归母净利润 1.48亿元,同比增长 50.5%。 公司归母净利润增速处于业绩预告 30-50%区间中偏上, 公司 2019年上半年业绩略预期。 ? 毛利率情况: 从盈利水平看, 公司上半年毛利率为 32.71%, 与上年同期32.17%基本持平;分主要业务类型而言,公司环保工程收入 6.82亿元,毛利率 27.36%,比上年同期降低 3.0pct,公司环保设备收入 2.03亿元, 毛利率 46.63%,比上年同期增加 9.6pct。 ? 费用率及资产减值: 上半年,公司三项费用率为 17.9%, 与上年同期相比提升 1.0pct; 上半年公司资产减值损失与营业收入的比重为 0.57%, 较上年同期 2.07%大幅下降 1.5pct,有效减少资产减值对公司利润的侵蚀,体现了公司对经营风险良好的把控能力。 ? 现金流: 公司上半年现金流改善明显,销售商品、提供劳务收到的现金为10.08亿元,同比增长 101.4%,上半年收现比为 89.8%,较上年同期 55.9%大幅提升 33.9pct,体现公司良好的回款能力; 上半年公司经营性净现金流为-1.7亿元,缺口较上年同期-1.1亿元有所扩大,但回顾公司历史可知, 公司经营性净现金流有明显的季节性,通常半年度为负,全年转正,且两者并无固定比例关系。 2. 主营业务稳步推进, 新增订单态势良好今年以来,公司继续深耕主业,持续拓展国内的垃圾渗滤液处理、厨余垃圾处理、餐厨垃圾处理业务、沼气及生物质天然气工程业务、工业节能及 VOC 污染治理业务,并取得较好成效,新增订单态势良好。 今年以来截止中报披露日,母公司新中标垃圾渗滤液处理项目工程及运营订单9.75亿元、餐厨及城市固废处理项目工程订单 4.1亿元,母公司订单合计 13.8亿元,同比增长 83%;公司全资子公司杭能环境新签沼气及天然气工程项目 2.0亿元、汉风科技新增工业节能项目订单 4.3亿元、都乐制冷新签设备销售合同 0.9亿元,三者合计 7.4亿元, 与上年同期基本持平; 公司各项业务稳步推进,新增订单增速保持良好增速,为未来业绩增长提供有效支撑。

事件: 瀚蓝环境 15日晚发布 2019年半年度报告; 2019年上半年,公司实现营业收入26.7亿元, 同比增长 16.63%; 归属于上市公司股东的净利润 4.61亿元, 同比下降 7.78%; 归属于母公司的扣非净利润为 4.47亿元,同比增长 25.75%;扣非加权平均净资产收益率 7.38%,同比增加 0.76个百分点。 点评: 1. 收入保持较好增长, 业绩超市场预期2019年上半年,公司实现营业收入 26.7亿元,同比增长 16.63%;归属于上市公司股东的净利润 4.61亿元,同比下降 7.78%; 实现归属于母公司的扣非净利润为 4.47亿元,同比增长 25.75%; 公司上半年扣非后归母净利润增速大幅高于归母净利润增速的原因是公司 2018年上半年公司因处置官窑市场公司 100%股权收益及完成燃气发展 30%股权收购等带来非经常性损益较高。 整体而言,公司 19年上半年业绩超市场预期。 2. 四大主营业务: 固废业务高增长, 对外拓展积极, 为业绩增长核心动力;燃气业务积极拓展下游客户,效果显著, 积极采取灵活措施缓解成本上升; 供水业务平稳,排水业务水价提升显著,收入大幅增长。 ? 固废业务:收入业绩高增长,对外拓展积极,为业绩增长核心动力; 公司固废业务实现主营业务收入 10.98亿元,同比增长 37.01%, 收入占比为41.1%,为公司收入最高的业务板块; 公司上半年垃圾焚烧发电量为 8.59亿度,同比增长 9.6%; 结算电量 7.31亿度, 同比增长 7.4%。 固废业务板块是公司上半年业绩同比高增长的核心动力。 今年以来, 公司在手项目进展顺利, 有力推进, 其中, 廊坊垃圾焚烧项目、顺德垃圾项目年初均已正常投产; 在建项目中, 哈尔滨餐厨项目已进料调试、漳州南部垃圾焚烧发电项目已完工将进入调试阶段、南海垃圾焚烧发电三厂项目预计在9月底完工、佛山绿色工业服务中心工程(南海)危废项目预计在年底建成,其他在建项目也都在顺利推进。 公司江西赣州危废项目于本年度投入运营, 项目危险废物处置规模为 7.2万吨/年,涵盖焚烧、物化综合利用、填埋三大处理工艺,其正式投产有效给公司贡献业绩, 同时, 作为公司首个投产的危废项目, 其顺利运营为公司未来危废业务的持续拓展及运营打下了良好基础。 公司固废领域两大子公司绿电公司与瀚蓝(厦门) 固废分别实现收入 3.5亿和3.87亿, 分别实现净利润 1.31亿和 0.89亿, 净利润较上年同期分别增加 4418万元和 1182万元;公司固废领域的其他利润增长贡献为江西危废项目、顺德垃 圾项目的投产及良好运行以及在建项目的工程收入确认。 报告期间,公司积极对外拓展新项目, 并取得较好成果。 公司近期和盛运环保签署合作框架协议, 公司初步确定承接济宁市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)、宣城市生活垃圾焚烧发电二期项目(1000吨/日)、海阳市生活垃圾焚烧发电项目(500吨/日)、乌兰察布生活垃圾焚烧发电项目(1200吨/日)、蒙阴县生活垃圾焚烧发电项目(500吨/日)和淮安市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)共 6个生活垃圾焚烧发电项目的特许经营权, 合计规模 4800吨/日; 公司在手垃圾焚烧项目规模约 2.76万吨/日,其中已投运 1.48万吨/日(包括参股的顺德项目),在建及筹建 1.28万吨/日, 公司和盛运环保的合作可使得公司垃圾焚烧项目总规模提升至 3.24万吨/日,将有效增强公司未来业绩增长的潜力和持续性。 ? 燃气业务: 下游客户拓展效果显著, 积极采取灵活措施缓解成本上升燃气业务板块上半年实现收入 9.27亿元,同比增长 17.2%,收入占比为 34.7%。上半年,公司积极抓住村级工业园升级及陶瓷企业清洁能源改造的机遇,积极开拓新用户,促进燃气销量及收入的较好增长; 但上半年公司燃气气源成本上升, 导致公司毛利率明显下降 5.2pct 至 18.16%, 导致公司燃气业务上半年燃气业务业绩贡献同比略有下降;面对气源上涨,公司主动采取措施灵活锁定采购价格及采购周期,部分缓解了报告期内气源采购成本上涨的压力, 第二季度业绩下滑势头减缓。公司报告期内, 积极推进南海区加氢站的建设,其中松岗站和桃园站将在年内建成投产。 ? 供水及排水:供水业务保持平稳,排水业务受益提标改造水价提升,收入增长较快供水业务上半年实现主营业务收入 4.22亿元,同比微降 0.78%, 收入占比为 15.8%,毛利率下降 6.6pct 至 24.1%; 公司上半年继续推进南海第二水厂四期工程项目建设,强化南海区供水安全保障。 排水业务实现主营业务收入 1.42亿元,同比增长 37.37%,收入占比 5.3%,毛利率 40.5%,保持稳定。 排水业务的收入高增长主要为 2018年 8月到 2019年上半年, 先后有六间污水厂根据提标改造相关协议执行了新的单价, 公司 2019年 1-3月污水处理均价比 2018年均价增长 11.34%, 4-6月污水处理业务均价比 2019年均价增长 25.77%。 未来随着公司其他污水处理厂陆续推进提标改造及执行新水价,排水业务收入有望保持较高增长。 报告期间,由于政策调整原因,公司退出里水河流域治理项目,目前正在推进清产核资、资产评估、股权转让、退出补偿等交接事宜。 3. 综合毛利率略有下降; 费用率水平稳定;现金流情况良好公司 19年上半年综合毛利率为 29.79%,较上年同期 33.97%有所下滑, 主要为受燃气及供水业务毛利率下降所致。公司四大业务中,固废业务毛利率 40.1%,同比上升 0.9pct; 燃气业务毛利率 18.16%,同比下降 5.2pct; 供水业务毛利率为 24.1%,较上年同期下降 6.6pct;污水处理业务毛利率 40.5%,同比下降 0.7pct。 公司三项费用率及研发费用率之和为 12.14%,和上年同期 12.29%基本持平, 体现公司良好的费用把控能力。 其中,公司管理费用为 1.53亿元,同比增长 27.87%, 增幅 较大, 主要系计提高管虚拟股权激励费用以及业务扩张增加合并单元,管理费用率(不含研发费用) 为 5.74%, 上年同期为 5.23%。 公司财务费用率为 4.04%,较上年同期4.52%略有下降。 公司上半年销售商品、提供劳务收到的现金为 24.01亿元, 收现比为 90.0%, 较上年同期 93.9%略有下降; 经营活动产生的现金流量净额为 4.13亿元,较上年同期减少 4.9%; 公司投资活动产生的现金流量净额为-16.3亿元, 较上年同期-9.12亿元增加 78%,主要为固废项目基建投资增加较多; 公司在手货币资金 12.9亿元, 同比增长 11.93%。 整体而言,公司现金流情况保持较好水平,在手货币资金充沛, 同时,公司可转债预案和短融融资券计划有序推进, 三者共同有效保障公司项目推进和业绩兑现。 4. 盈利预测及投资建议公司坚定推进“大固废战略”,进一步打造固废处理纵横一体化的业务格局。 在纵向上完善了涵盖前端环卫、中端收转运、末端处理的固废处理全产业链; 横向领域, 公司实现了市政垃圾、工业危险废物、农业有机垃圾等污染源治理全覆盖;初步具备为“无废城市”提供整体解决方案的能力。 公司拓展积极,在手项目多,未来随着持续新增固废项目及在手项目的陆续落地, 将有力保障公司业绩持续较好增长。燃气业务领域,公司积极拓展下游客户, 南海地区陶瓷行业煤改气随着 2020年时间窗口的临近, 预计进度将加速,有利于促进公司用户新增及用气量快速增加,同时公司江西燃气项目下游客户持续拓展, 未来燃气板块收入将保持较好增长。 公司今年针对高级管理人员推出高管薪酬激励方案,包括短期激励及长期激励结合的方式,其中短期激励包括基础年薪和绩效年薪,长期激励采取虚拟股权单位形式;激励方案将提高团队积极性,增强业绩增长动力。 预计 2019-2021年业绩为 8.7、 11.0、 12.5亿元, 对应 PE 估值为 15.3、 12.2、 10.7倍,维持强烈推荐。 5. 风险提示:项目推进及运行效果不达预期,工程设备收入占比提升拉低综合毛利率,可转债发行未获通过, 燃气业务毛利率未获得改善风险, 大盘系统性风险。

1.利润表分析:经营稳健,2019年上半年业绩符合预期;毛利率稳中有升,费用率略有上升 生产经营稳健,19年上半年业绩符合预期 公司2019年上半年实现营业收入9.67亿元,同比增长30.76%;实现归母净利润4.90亿,同比增长30.63%;扣非后归母净利润4.77亿元,同比增长29.88%,公司上半年业绩符合预期。公司上半年收入及利润均得到较快增长的原因主要是公司经营计划顺利推进,武义项目、瑞安项目二期、界首项目、万年项目、玉苍项目等投入正式运营,带来垃圾处理量和发电量的稳步提升,公司在建项目进展顺利带来设备及技术服务收入的较快增长,此外,餐厨垃圾处理、垃圾收运、渗滤液处置等业务的开展也取得较好成果,有效促进收入及利润的提升。 上半年公司经营稳健,各运营项目合计完成生活垃圾入库量241.57万吨,同比增长21.9%,完成上网电量7.20亿度,同比增长19.8%。上半年公司完成清运餐厨垃圾8.30万吨,处理餐厨垃圾和污泥9.51万吨,完成清运生活垃圾20.73万吨,受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液5.06万吨。 毛利率稳中有升,保持较高水平;费用率略有上升,财务费用率上升较多 上半年公司综合毛利率为62.9%,较上年同期62.0%略有上升,持续保持较高水平,体现公司专业化管理能力及核心竞争力。 公司上半年三项费用率之和为10.98%,较上年同期9.25%略有上升,主要和财务费用率上升较多有关,上半年财务费用为0.43亿元,同比增长86.2%,财务费用率为4.41%,同比提高1.3pct,主要为可转债利息费用确认所致,公司可转债后续转股进度预计对全年财务费用率有较大影响;上半年公司销售费用和管理费用基本保持稳定。 2.在建项目及新项目开工进展顺利,新增订单态势良好,横向+纵向全产业链积极拓展,效果显著,运营+设备收入有望持续快速增长 在建项目及新项目开工进展顺利,垃圾焚烧拿单成绩显著 上半年,公司在建及筹建项目进展顺利,武义项目、瑞安项目二期、界首项目、万年项目投入正式运营,玉苍项目完成技改并投入正式运营,温州餐厨项目和瑞安餐厨项目投入正式运营,嘉善项目二期于6月投入正式运营;此外,奉新项目、婺源项目、东阳项目、双鸭山项目和龙泉项目已取得项目核准和环评批复,全面进入建设阶段,文成项目、永丰项目和闽清项目完成项目核准。樟树项目、临海项目二期、玉环项目二期建设进展正常,玉环、永康、嘉善、江山等餐厨项目建设进展顺利。武义餐厨项目取得可研批复。 公司生活垃圾焚烧处理项目拓展不断突破,上半年公司完成莲花项目(500吨/日)、永丰项目(1200吨/日)、闽清项目(600吨/日)、蛟河项目(500吨/日)签约,签署东阳项目补充协议(总规模2200吨/日,在原有基础上新增1500吨/日),上述项目合计新增生活垃圾处理规模为4300吨/日;此外,公司近期新增安福县项目(500吨/日)、嘉禾项目(1200吨/日)等垃圾焚烧处理项目,今年以来合计新增生活垃圾焚烧处理项目规模6000吨/日。截止目前,公司生活垃圾焚烧发电项目总规模接近3万吨/日,其中已投运规模约1.46万吨/日,在建及筹建项目规模合计约1.41万吨/日。 继续推进固废领域纵向+横向拓展战略,效果显著 除在生活垃圾焚烧领域积极拓展外,公司报告期内积极执行固废领域纵向+横向拓展的经营战略,并取得较好成果。 纵向上,发挥固废领域全产业链一体化优势,加大固废处理装备、技术及服务输出,开展垃圾处理的上游清运及智慧环卫业务;其中,在垃圾清运和智慧环卫领域,公司及子公司公司及子公司签订多个生活垃圾运输协议,主要包括嘉善县生活垃圾运输协议、温州瓯海经济开发区、瓯海区潘桥街道和丽岙街道等生活垃圾运输协议,介入更多区域的生活垃圾清运。此外,公司近期成功中标湖南嘉禾县城乡生活垃圾收运体系项目和温州鹿城区城市生活垃圾转运作业市场化项目,子公司中环智慧签订四川眉山天府新区视高区域城市管理服务项目政府采购合同,并中标彭州市第二生活垃圾压缩中转站PPP项目;在设备及技术服务领域,公司在建项目及新开工项目顺利推进,有效促进固废处理设备的销售,同时,公司调整伟明设备生产管理模式,加强外包采购管理,成立了产品销售部加快设备对外销售。 横向上,公司积极拓展餐厨垃圾处理、渗滤液处理、填埋场等业务,持续取得突破。其中,在餐厨处理领域,公司上半年新增江山、武义、乐清和永嘉等餐厨垃圾收运和处理项目,签署嘉善餐厨/厨余垃圾处理协议,新增餐厨/厨余垃圾处理项目规模约为375吨/日;公司5月签署《蛟河市生物质热电联产项目招商引资合同书》,将建设日处理300吨的生物质项目,这是公司取得的首个生物质处理项目。 3.现金流整体情况较好,负债率低,提升抗风险能力和扩张空间 公司19年上半年销售商品、提供劳务收到现金7.26亿元,同比增长20.3%,销售商品、提供劳务收到现金和营业收入之比为75.0%,较上年同期81.5%有所下滑,主要原因为2019年上半年公司设备销售及技术服务业务收入增长较快、以及应收账款从上年同期3.6亿元显著增长至5.2亿元所致; 公司经营活动产生的现金流量净额为2.65亿元,同比增长63.1%,主要为销售商品、提供劳务收到的现金及收到其他与经营活动有关的现金增加所致,其中收到其他与经营活动相关现金1.53亿元,较上年同期0.1亿元增加幅度较大。 公司2019年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.41亿元,和上年同期基本持平,投资活动产生的现金流量净额为-4.3亿元,比上期-2.6亿元减少62.9%,主要为赎回理财产品减少所致。 公司2019年上半年筹资活动产生的现金流量净额为-4.56亿元,较上年同期0.18亿元下滑明显,主要为偿还债务支付的现金增加所致。 公司2019年上半年在手货币资金为5.68亿元,较18年年末下降52.1%,主要为公司偿还贷款支付的现金增加所致。 截止6月30日,公司并无短期借款,长期借款从18年年末的5.67亿下降至4.01亿,公司资产负债率为41.75%,较18年年末的46.23%下降明显,提升了公司抗风险能力和未来的扩展空间。 4.盈利预测与投资建议 公司生产经营良好,项目运行效果优异,19年以来新增项目持续良好态势,并且在江西等地市场拓展获得显著效果;公司在手项目充沛,在手项目和已投建项目的比例基本保持为1:1的良好比例,在公司良好现金回流、低负债率的加持下,在建及筹建项目有望稳步推进,带来运营和设备收入的齐增长。根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,到2020年垃圾焚烧处理设施规模要达到59.1万吨,根据住建部《中国城乡建设统计年鉴》,截至17年年底,我国县级以上建成并投入运行的生活垃圾焚烧发电厂总处理能力为33.14万吨/日,缺口仍较大,作为行业领先企业,公司积极对外拓展,有望持续保持较好的拿单态势。 除了持续深耕及拓展垃圾焚烧领域外,公司在固废领域沿横向和纵向两个方向积极扩张,并取得良好成果。整体而言,公司经营管理水平高,在建项目充沛,叠加高行业增速的红利,积极拓展,有望实现长期稳健增长。预计19-21年归母净利润为9.4、11.8、14.4亿元,当前市值下对应PE估值约为19.2、15.2、12.5倍,维持审慎推荐评级。 5.风险提示:项目进度不达预期,垃圾收取量不达预期,行业政策性风险,大盘系统性风险。

事件: 亿利洁能 7月 24日晚公告发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案(修订稿),公司拟以发行股份及支付现金相结合的方式购买亿利集团、亿利控股及央企扶贫投资基金分别持有的亿利生态 87.41%、 0.88%、 11.71%,合计 100%股权,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元;其中拟以发行股份方式支付约 85%,发行股票价格为 8.39元/股,拟以现金购买方式支付约 15%约计 6.45亿元,支付与亿利集团。本次交易完成后,亿利生态将成为上市公司的全资子公司。 同时,公司拟向不超过 10名(含 10名)符合条件的投资者发行股份募集配套资金,用于支付本次重组的现金对价及交易相关费用、投入标的资产在建项目建设、补充标的资产流动资金及偿还债务等。本次交易拟募集配套资金总额不超过本次拟以发行股份方式购买资产交易价格扣减交易对方在本次交易停牌前六个月内及停牌期间以现金增资入股标的资产部分对应的交易价格后的 100%。 亿利集团、亿利控股在本次交易取得的上市公司股份锁定期为 36个月,央企扶贫投资基金将与上市公司另行签署协议,对锁定期安排进行约定。 点评: 一、 亿利生态静态市盈率为 7.5倍,本次交易将显著增厚上市公司业绩,提升上市公司 EPS 水平亿利生态 2017-2018年实现收入分别为 24.5、 43.0亿元,实现归母净利润分别为 2.55、 5.75亿元,亿利生态 100%股权预估值为 43亿元,对应 18年静态市盈率水平为 7.5倍。上市公司 2017-2018年实现营业收入 167.6(调整后)和173.7亿元,实现归母净利润 5.25(调整后)和 7.70亿元,实现扣非归母净利润为 4.36(调整后)、 5.77亿元,本次对亿利生态的收购将显著增厚上市公司营业收入和净利润水平,业务规模和盈利能力将得到进一步增强。 上市公司 7月 25日收盘价为 5.07元/股,对应市值为 139亿元,对应 18年 EPS为 0.28元/股,对应 18年静态市盈率为 18.0倍。上市公司拟发行股份收购资产的股票发行价格为 8.39元/股,较今日收盘价 5.07元/股溢价较多;若不考虑发行股份募集配套资金,则本次增发完成后对应 18年 EPS 为 0.42元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.0倍;若仅考虑发行股份募集配套资金用于支付本次重组的现金对价,不考虑其他募集配套资金用途,且假设发行股份价格同样为 8.39元/股,则本次增发完成后对应 2018年 EPS 为 0.41元/股,当前股价下对应 18年静态市盈率为 12.3倍。 四、 统一于上市公司平台,生态修复与绿色产业告别平行发展格局;两者协同效益明显,有助于推进生态产业服务战略,实现长远发展 亿利集团在 30年库布其治沙经验中探索出了“生态产业服务”的创新模式,即通过规模化生态修复,提升修复土地(包括农业、工业和城市土地)的增值收益,导入包括洁能环保产业、文化旅游产业等在内的多种绿色产业,实现多重生态产业收益,并创造出分别由生态修复、土地增值收益、绿色产业导入及运营所带来的 “短期”、“中期”、“长期”三个阶段收益及现金流。上市公司现有的循环经济产业园亦为亿利集团推进这一创新模式,基于核心生态修复技术将沙漠变成工业用地,并导入工业产业,建立产业园区,从而获得土地增值收益和生态修复收益的突出成果。 上市公司与亿利生态分别属于亿利集团“生态产业服务”创新模式下的绿色产业及生态修复两个核心板块,本次交易后将实现两者统一于同一上市公司平台,打破生态修复与绿色产业平行发展的格局。上市公司与亿利生态在业务结构层面具有较强互补性和协同性,通过本次交易,上市公司业务将向大生态产业上游延伸,可进一步增进原有循环经济产业绿色开采、清洁低碳利用;同时,拓展生态环境治理业务,借助生态补偿,促进绿色产业整合发展;亿利生态亦可依托上市公司丰富的产业整合、运营经验,进一步提升生态修复后绿色产业的导入及有效运营的能力,以绿色产业的稳定现金流反哺生态修复、治理,优势互补,双方业务的长期可持续发展将得到强有力的支撑。 五、 盈利预测及投资建议 公司主业部分,虽然乙二醇、烧碱等化工品价格有所下降,对业绩造成一定影响,但PVC、煤炭等价格仍保持较高水平,且清洁热力及生态光伏板块随着产能陆续投放将有助于公司业绩平稳增长,预计 2019-2021年实现归母业绩 8.0、 8.8、 9.7亿元,当前股价下对应市盈率为 17.4、 15.7、 14.4倍。若考虑收购亿利生态带来的业绩增厚,暂不考虑后续的配套资金摊薄,则 18年的静态市盈率为 12.0倍(亿利生态 19-21年业绩承诺尚未披露)。 未来,随着对亿利生态 100%股权收购的完成,生态修复的环境号召力和绿色产业的强大现金流将形成合力,解决原有模式掣肘,最终提升整体盈利能力,发展的长远前景看好。首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级。 六、 风险提示 方案未获证监会通过风险;项目进展不达预期,项目运行不达预期风险,化学品价格下降风险,大盘系统性风险。