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朱纯阳

招商证券

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工作经历: 证书编号:S1090515060001,曾供职于天弘基金管理有限公...>>

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碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2018-08-10 11.65 18.80 55.89% 12.25 5.15% -- 12.25 5.15% -- 详细
与市场观点不同,我们认为碧水源中报现金情况非常好:公司的收现比、应收占收入比重、应付占收入比重、投资、筹资等现金流相关指标均有所改善,至于经营性现金流净额减少,我们的对比发现,并非是流入项出现还款困难,而是由于支出项大幅增加所致,故反而预示着未来具有较大的增长潜力。业绩方面,资产减值计提大幅增加扰动了实际利润增速,若考虑扣除资产减值影响的真实业绩增长回溯,可得到公司2018年上半年更真实的扣非利润总额同比增速为34.5%。同时,在资金面紧张环境下,公司积极控制PPP业务规模和结构,提高高毛利率业务比重,带来了公司综合毛利率大幅提升。随着近期资金环境和政策环境的可能变化,公司在手现金可以保障业绩快速兑现,下半年有望迎来更明显的边际改善,维持“强烈推荐”。
盈峰环境 机械行业 2018-08-06 7.62 -- -- 8.17 7.22% -- 8.17 7.22% -- 详细
公司拟发行股份收购中联环境100%股权,切入环卫行业,中联在环卫设备领域处于绝对龙头,在环卫服务领域排名市场前十,技术、资金、渠道优势兼备,环卫为难得的较长成长性及较好现金流兼具行业,长期成长持续看好。同时,此次并购也标志着公司环保业务版图进一步完善,形成“监测+治理(污水、VOC废气、垃圾焚烧、土壤修复)+环卫”的较长互补产业链条,“高端装备制造+环境综合服务商”战略值得期待。按照并购后的合计计算,公司当前总市值排名环保业内第五,且业绩确定性强,弹性空间充足,环境综合龙头隐现,“强烈推荐-A”评级。 强强联合,重大资产重组又塑新龙头。公司拟通过发行股份收购中联环境100.00%股权,交易对价为152.5亿元,发行19.96亿股,价格为7.64元/股。2018-2021年业绩承诺为9.97、12.30、14.95、18.34亿元。对应2018年PE为15.3倍,估值合理。重组完成后,公司资产、利润规模将达到原值的3倍,毛利率、净利率显著提升。公司将成为环保第五大市值龙头公司。 地位稳固,“装备+服务”引爆新增长。中联环境2017年约93%的营收来自于环卫装备。2016-2017年,中联环境环卫车辆市占率为16.5%、13.7%,市占率连续15年第一,装备龙头地位稳固。据统计,2016年至今公司新中标环卫服务项目总金额约77.4亿元,年化合同金额约4亿元。未来公司将抓住环卫装备优势,重点向环卫服务领域进军,打造固废全产业链格局。技术优势为公司带来了高单价和高毛利,管理优势为公司带来了低费用率和高净利。 2016-2017年,收现比呈上升趋势。未来随着与融资租赁公司可追保理模式的协商取消,现金流有望进一步改善。 战略并购完善布局,打造环境综合服务商。盈峰环境自2015年以来通过收购宇星科技、绿色东方、亮科环保等相继进入环境监测、固废处置与水治理行业。此次收购中联环境,切入环卫行业,环境综合平台龙头隐现。 美的管理嫁接,管理天花板较高,成长确定性强。公司实际控制人为美的集团实际控制人何享健之子,且公司核心管理层均来自美的集团,管理经验丰富。公司实施第二期股权激励,激励范围扩大;中联环境管理层持股平台在交易完成后将持有上市公司3.8%的股权,利益深度绑定,成长动力充足。 维持“强烈推荐-A”评级。不考虑并购,预计18-20年净利润为3.91、5.07、6.41亿,对应PE 23.7、18.3、14.5倍。若2018年完成收购,预计18-20年净利润为13.88、17.37、21.36亿,对应PE18.1、14.5、11.8倍。 风险提示:收购进展不及预期;收购标的业绩低于预期。
博世科 综合类 2018-08-02 14.49 23.97 74.96% 14.65 1.10% -- 14.65 1.10% -- 详细
一、新中标环卫项目将增厚公司业绩,提供稳定良好现金流,标志着公司打通环卫领域全产业链,为公司布局环卫一体化的重要突破。苍梧环卫项目总投资约20,400万元,暂定1360万元/年,特许经营期15年,经营期间将有效增厚公司业绩,并提供稳定良好现金流。公司此次中标环卫项目,是依托公司顺利实施广西省桂林市全州县17乡镇生活垃圾热解工程项目、大新县生活垃圾处理工程总承包项目所积累的经验和技术,在城乡生活垃圾清扫、收集、运输、处理和处置管理服务领域实现了重大突破,成功打通环卫领域全产业链,将有效享受环卫领域目前所处的快速市场化阶段的高增长红利,再次体现公司的精准布局。 二、新中标环卫项目是公司全领域布局的又一突破,也是全领域布局有效促进区域间及区域内深度拓展的优势体现,未来环卫领域及其他环保领域的拓展值得期待。公司自创立以来坚持科技为先,多领域储备核心技术及经验,并借助其环境服务业平台,积极切入相关领域,做环境综合服务商,目前已在乡镇污水、河道治理、土壤修复等主要业务领域取得跨越式发展,实现了区域间的横向快速拓展。同时,公司凭借其环境服务业平台优势、多领域的技术和经验积累、以及已实施项目在政府间所获得的良好口碑,可进一步实现区域内纵向的、多领域深度拓展。公司本次成功切入环卫领域,标志着公司全领域布局进一步添砖加瓦,取得又一突破,凭借公司全领域布局优势,未来在环卫领域快速发展为确定性事件,其他领域的拓展亦可期待。 三、充沛在手订单支撑业绩高增长,可转债发行保障项目实施,增强业绩确定性。截至目前,公司在手PPP项目累计投资额达113亿元,其中作为控股社会资本方实施的累计达60亿元,今年累计签订EPC、EP类订单超8亿元,充沛在手订单将有力支撑公司业绩高增长。4.3亿可转债于7月10日顺利发行,将有力保障项目顺利实施,大大增强业绩确定性。 四、盈利预测及推荐建议。综合来看,公司布局清晰合理,执行能力强,在手订单充沛,新增订单态势良好,随着全领域布局持续取得突破及全领域布局协同拓展效应进一步加强,未来发展将确定性登上新的台阶。我们预计公司18-19年将实现归属净利润分别为3.0、4.5亿元,对应PE估值仅为17.7、11.8倍;估值水平明显偏低,维持“强烈推荐-A评级”。 五、风险提示:系统性风险、项目进度不达预期、政策性风险、资金收紧风险。
博世科 综合类 2018-07-05 14.25 23.97 74.96% 15.60 9.47%
15.60 9.47% -- 详细
事件1:博世科7月3日晚发布2018年半年度业绩预告,2018年上半年归属于上市公司股东的净利润预计为9950-11500万元,比上年同期增长87.82%-117.08%;预计本报告期非经常性损益将增加净利润约为290万元,去年同期为增加净利润520.22万元。 事件2:博世科7月2日晚发布公开发行可转换公司债券发行公告及可转债券募集说明书,拟于7月5日发行可转债4.3亿,期限为自发行之日起6年,六年内债券票面利率分别为:0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%。初始转股价格为14.30元/股,转股期限为可转债发行结束期6个月后至债券到期,申购方式为原股东可按持股比例优先配售,其余部分供网上申购。 公司2018年上半年业绩的一致预期约为9950-11500万元,较上年同期增长87.82%-117.08%,符合市场预期。 2018年上半年非经常性损益对净利润的贡献金额预计约增加290万元,去年同期为增加净利润520.22万元,按照往年规律,此非经常性损益应主要为政府补助,2017年半年报显示,17年上半年政府补助为636万元,从会计准则角度政府补助确认为非经常性损益,但从全年维度而言实为每年均有的“经常性损益”,2018年度归属于上市公司股东的净利润质量可靠无水分。 公司自2015年进入市政环保领域后,坚持技术为先,精准布局,以环境服务业为平台,以河道治理、乡镇污水/供排水一体化、土壤修复为主要业务方向,做环境综合服务商。在此平台中,博世科可以凭借着领先的环境服务能力,在获取服务收入的同时,为公司嫁接项目资源,充分发挥公司技术优势,促进公司在已有的及新的业务领域发展。此外,河道治理、乡镇污水/供排水一体化目前均为市场空间巨大、推进较快的环保子行业,在此领域中,公司于2017年下半年就已连续中标南宁城市内河黑臭水治理PPP项目、南宁心圩江环境综合整治PPP项目、云南澄江县农村污水及人居环境提升PPP项目;中标金额分别为9.18、26.3、22.1亿元,帮助公司一举突破了单体订单规模、业绩增长空间、区域拓展限制三大天花板。而在土壤修复领域,公司已蓄势待发,2017年新增土壤修复订单约3.5亿,今年以来陆续中标河池市13个历史遗留砒霜厂全部3个标段项目、大庆油田含油污泥无害化处理项目、白银区东大沟河道重金属污染治理工程(梁家窑至四龙镇段)的第2标段等大型项目,在规模和地域分布上均有良好的体现。公司的合理布局为长期持续、快速发展奠定了基础公司2018年新增订单持续向好,在手订单饱满。截至今年6月初,公司在手PPP项目累计投资额达112.57亿元,其中,公司作为控股社会资本方实施的PPP项目投资额累计达60亿元,此外,今年以来截至6月底,公司累计签订EPC、EP类订单约8亿元。与之相对应的是,公司2017年全年收入仅为14.7亿元,充沛的在手订单及较高的订单收入比对公司未来业绩具有强力支撑。 并且,随着2017年11月底以来,财政部92号文、国资委192号文及发改委2059号文等重要文件先后出台,对PPP市场进行规范、严控中央企业投资PPP业务风险、以及鼓励民间资本规范有序参与基础设施项目建设;同时,随着2018年以来环保持续趋严,督查常态化,甚至环保企业在某些情形中也成为了环保督查的对象,市场对环保企业的技术、管理、业务规范性等方面提出了更高的要求。凭借着较强的技术优势、执行能力以及较好的业务规范性,博世科新增订单预计将持续良好态势,未来业绩持续高速增长为大概率事件。 本次可转债发行规模为4.3亿,募集资金将投入南宁市城市内河黑臭水体治理工程PPP项目,该项目总投资为9.18亿元,为博世科南宁PPP标杆项目,根据2017年6月27日签订的项目协议,该项目建设期不超过1年11个月,大比例应将于2018年得到实施和确认,此次可转债发行将有力保障项目的顺利实施和收入的正常确认,大大增强公司18年业绩确定性,也将对公司后续业务的正常经营,依靠标杆性项目树立良好品牌,进一步提升公司行业地位起到较大促进作用。 公司2017年底及2018年一季度末货币资金分别为4.58、2.83亿元。本次可转债募集资金到位后公司可对前期先行投入项目的资金进行置换,本次可转债将直接有效改善公司资金状况,在当前社会经济资金面偏紧,融资难度加大,利率处于较高水平的不利宏观环境下,此次发行规模4.3亿的可转债的即将发行对公司意义尤为重大。 综合来看,公司布局清晰合理,执行能力强、突破三大天花板限制的博世科,随着此次可转债发行落地保障项目顺利实施、极大改善资金状况,未来发展将确定性登上新的台阶。我们预计公司18-19年将实现归属净利润分别为3.0、4.5亿元,对应PE估值仅为16.8、11.2倍;若假设可转债全部转股对EPS摊薄,则为18.3、12.2倍,估值水平明显偏低,维持“强烈推荐-A评级”。
龙净环保 机械行业 2018-05-16 14.65 17.51 42.36% 15.95 7.12%
15.69 7.10%
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核心要点: 排放标准可达超低排放,二次污染较小。项目方透露,三号烧结机干法+臭氧脱硝(COA)烟气处理项目排放水平可达颗粒物5mg/m3以下,二氧化硫10mg/m3以下,氮氧化物50mg/m3以下,脱硝率超过80%(实际运行中并不会按照可达到的最低排放水平运行),排放水平不仅远低于环保部于2017年6月发布的《钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准》等20项国家污染物排放标准修改单(征求意见稿),而且低于河北《钢铁工业大气污染物超低排放标准(征求意见稿)》所规定的更严格的颗粒物10mg/ m3二氧化硫35mg/ m3、氮氧化物50mg/ m3的标准。而且,干法+COA法的副产品较少,且多为硫酸钙等物质,可作为建筑行业原料,污染相对较小。而与此相对应的是SCR法所采用的的催化剂最后需作为危废处理,而活性炭法也会带来一定废水废渣等二次污染。 初始投资、运行成本及其他优势明显。梅钢3号烧结机面积为180平米,COA脱硝是在干法脱硫除尘的基础上建设,总的初始投资分为脱硫除尘部分4000万以上,COA脱硝部分投资约2000万,合计约6000万,随着主要原料之一的钢材价格较建设之初已经上涨,若现在重新建设其投资因有所上升,但相对活性炭法和半干法+SCR工艺仍然投资成本优势明显。干法脱硫除尘+COA脱硝的单位吨烧结矿运行成本约为9-10元,其中电耗为主要成本,脱硫(约7度)+脱硝(2.2-2.8度)共约10度电,若加上折旧等则为10-11元,而其他工艺路线中,活性炭和SCR法分别高达19-20、16-17元,可见干法脱硫+COA法运行成本优势明显。各种工艺路线建设投资及运行成本如表1所示(对应宝钢660平米烧结机): 环保趋严及环保税压力下企业改造动力强。随着国家对环保标准的要求日渐严格,在电力行业超净排放渐入尾声之时,非电领域的超低排放改造也迅速拉开,尤以钢铁行业为甚,不仅体现在所发布的征求意见稿中的排放标准较现行标准大幅提升,还有迫切的限期要求,比如,而河北日前印发《钢铁工业大气污染物超低排放标准(征求意见稿)》,要求现有企业烧结球团2020年1月1日起执行迄今最严格的颗粒物10mg/ m3、二氧化硫35mg/ m3、氮氧化物50mg/ m3的排放标准;河南等地也有相关政策,各地标准的提升和时间表要求均有力促进企业改造的动力。 此外,环保税法的推行也增强企业改造动力,以梅钢为例,梅钢3号烧结机年烧结矿约200万吨,梅钢3台烧结机年烧结矿共计约1000万吨,若不加装脱硫脱硝设备预计年排放S02约2.2万吨,氮氧化物约4500吨,粉尘约3000吨,若加装脱硫脱硝设备则S02年排放量预计约为650吨,氮氧化物约为1500吨,粉尘约210吨,且浓度10mg/ m3以下。而根据《江苏省大气污染物和水污染物环境保护税适用税额方案(征求意见稿)》,江苏省大气污染物环境保护税适用税额为每污染当量4.8元(南京市为每污染当量8.4元),根据二氧化硫、氮氧化物、粉尘的污染当量值可测算,南京市环保税率为二氧化硫、氮氧化物约9000元/吨,粉尘约2000元/吨,即假设不加装设备则需交纳约2.5亿元,而加装后只需交纳约2000万元,且意见稿同时规定,排放应税大气污染物或者水污染物的浓度值低于国家和地方规定的污染物排放标准30%的,减按75%征收;浓度值低于排放标准50%的,减按50%征收,可见加装装置后所需交纳环保税更低,这一差距无疑增强企业动力。 非电市场打开迅速,技术独家,市场潜力较好。龙净梅钢项目所采用的的干法脱硫+COA脱硝法为国内球首套烧结烟气干式协同超净装备,已正常运行数月,且相对其他的主要工艺 - 活性炭法和干法+SCR法有建设投资、运行成本、占地面积小二次污染小等显著优势,预计能在钢铁烧结机超低排放中占据有利地位。据梅钢现场负责人透露,在3号烧结机超低排放装置运行之后,已有多家大型钢企前来考察。 目前全国现有烧结机约 900台,烧结机面积约11.6万m2,其中90 m2-180 m2烧结机约500台,烧结机面积约5.2万 m2;180 m2以上烧结机约400台,烧结机面积约6.4万 m2。 在现行钢铁烧结机的脱硫除尘装备中,龙净环保已经实施了约100台干法脱硫除尘装备,假设钢铁烧结机总面积维持不变(台数可能会因为大产能置换小产能有变化)脱硫脱硝除尘超低排放在2020年之前全部结束,且假设龙净的干法脱硫+COA脱硝技术在全部烧结机超低排放的脱硫除尘环节占比能达到20-40%(因部分烧结机已经装有龙净脱硫除尘装置,故假设占比稍低),脱硝环节占比能达到30-50%,且根据前面所述干法脱硫除尘环节和COA脱硝环节建设总成本可推算其单位建设成本分别约为20-24万元/平方和8-12万元/平方,为计算方便,取中值对龙净潜在可获取市场量进行估算,可得龙净有望在烧结机超低排放改造中获得81.2-150亿元的市场量,如果考虑在非电市场中占比较小的玻璃、垃圾焚烧等领域,龙净在非电超净排放改造中的获益程度将更进一步。龙净环保2017年全年收入为81.1亿元,可见在电力超净排放接近尾声之时,非电市场将会带来较强的业绩支撑。 风险提示。非电市场打开进度不达预期;项目运行可靠性风险;其他新技术获得突破及其他市场竞争风险;其他政策性风险。
东旭蓝天 房地产业 2018-05-08 11.85 -- -- 13.62 14.94%
13.62 14.94%
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事件: 东旭蓝天于2018年4月24日晚间发布了2017年年报。 2017年1-12月,东旭蓝天实现营业收入81.31亿元,同比增长115.48%,归上市公司股东的净利润5.44亿元,同比增长210.24%。扣除一次性因素后,司的扣非归属母公司净利润为5.36亿元,同比增长323.31%。基本每股收益0.41元,同比增长115.79%。公司业绩增长基本符合我们的预期。 公司2017年度董事会审议通过的利润分配预案为:以1,337,173,272为基数向全体股东每10股派发现金红利0.41元(含税),不转增。 评论: 一、2017年归属净利润同比增长超210%,主因新能源+环保业务拓展迅速 2017年,公司收入和业绩均预计实现大幅度的增长。 一方面,是因为公司新能源业务中,光伏运营投运的机组容量大幅增加,光伏运营业绩增长。同时光伏EPC项目业绩也有较快提升,对2017年收入利润增长做出贡献。 公司新能源+环保协同发展的策略已经收到了实际效果,有部分PPP项目处于公司新能源业务的重点区域,未来环保项目后续的运营也会和当地清洁能源多能互补、发配售一体化智慧能源运营相辅相成,从而有效降低所在区域的污染物排放。 公司的增速基本符合我们的预期,公司良好的执行力得到持续验证。 二、毛利率、费用率、现金流分析 东旭蓝天2017年全年收入为81.31亿元,同比增长115.48%。全年,公司的营业成本为68.01亿元,同比增长116.11%,毛利为13.3亿元,同比增长112.32%。毛利率为16.36%,基本与上年同期水平持平。 费用率分析: 费用率方面,2017年全年,东旭蓝天的销售费用为1.14亿元,同比增长126.78%,销售费用率为1.40%,较去年同期增长0.1pct。管理费用为3.28亿元,同比增长109.72%,管理费用率为4.04%,较去年同期降低-0.1pct。财务费用为2.07亿元,同比增长49.16%财务费用率为2.54%,较去年同期降低-1.2pct。总体而言,东旭蓝天在业务范围和规模快速扩张的同时,费用率控制得到,实现了小幅下降。 现金流分析: 从现金流量表的现金回流状况可以看出,2017年全年,东旭蓝天销售商品提供劳务收到的现金为78.1676亿元,较去年同期增加了48.67亿元,同比增长165.02%。销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为96.14%,较去年同期水平提升17.97pct。 应收账款同比增长138.09%,应收/营业收入比重为31.23%,较去年同期提3.0pct,变化幅度较小。预付款同比降低25.15%,预付款/营业收入比重为5.03%,较去年同期降低9.46pct,变化幅度较大。存货同比降低52.85%,存货/营业收入比重为16.01%,较去年同期降低57.15pct,变化幅度较大的原因主要是公司将地产板块的存货划入持有待售资产列示所致。总结:公司现金流情况好转,体现公司较好的营运管理能力。 三、在手订单以及未来订单计划 近期,随着在环保及相关板块的市场营销力度加强,东旭蓝天近期在生态环保及相关PPP领域收获颇丰。 除了星景生态收购时公告的27亿元在手订单,东旭蓝天在2017年6月至2018年1月于PPP领域也频频签订框架协议或者中标PPP项目。 近期公告的主要中标订单包括: 2017年12月8日,公司中标云南省墨江县乡镇“一水两污”PPP 项目,项目规模约为5.3亿元。 2017年12月14日,公司中标敦化市新型城镇化水生态改造提升示范PPP项目,规模约为3.8亿元。 2018年1月30日,公司中标曲靖市麒麟区现代农业示范园PPP项目,规模约为11.8亿元。 2018年1月31日,公司中标龙山县惹巴拉土家田园综合体生态旅游扶贫PPP 项目,规模约为10.1亿元。 2018年2月1日,公司中标永胜县提升人居环境PPP项目,规模18.53 亿。 2018年2月23日,公司中标龙山县城市新区综合开发PPP 项目,规模25.8亿元。 2018年3月15日,公司公告中标淄博市高青县环城生态水系工程PPP 项目,规模6.3亿元。 2018那年4月13日,公司公告中标贵州省兴仁县放马坪景区环境提升及基础设施PPP 项目(二期),规模4.4亿元。目前,公司公告的在手中标+框架PPP订单,合计约为186.3亿元(未含可能部分内容重合的65亿元河北邢台市PPP框架协议)。 除了已经中标的项目,框架性协议也将在经历项目前期可研规划、两评一案后,陆续转化为实际订单并最终兑现业绩。 由于公司进入PPP领域时间不长,大多数订单于2017年下半年中标或签订,因此入库手续和流程比较合乎规范,本次清库过程中所受到的影响不大。并不影响2018~2020年期间的订单落地和业绩释放。 四、置出地产板块,预计一季度获得10亿元左右的收益 2017年12月19日,东旭蓝天公告拟剥离原有房地产业务资产。 ? 公告主要内容:为集中资源深耕新能源及生态环保业务,抢抓历史机遇参与美丽中国建设,确保业绩进入高速增长的快车道,东旭蓝天新能源股份有限公司及全资子公司东旭鸿基地产集团有限公司拟与西藏旭日资本管理有限公司签署《资产转让协议》,向旭日资本转让公司全部房地产业务资产及权益, 交易对价共计 213447.41 万元。 ? 点评1,影响2018Q1收益:本次剥离地产板块,预计将实现一定溢价收益。2018年4月14日公告的东旭蓝天一季报业绩预告,公司一季度盈利10.7~11.1亿元。根据业绩预告说明,公司已收到 51%以上股权转让款,并收回标的公司欠付公司 全部往来款项 2,890,759,729.47 元, 目标资产均已办理完成工商变更等过户手续,转让收益计入本期投资收益。 点评2,带来2018年约10亿元的投资收益。 点评3,本次交易有利于公司进一步聚焦主业。促进生态环保和新能源产业更加快速的发展和业绩实现,减少财务费用,降低资产负债率,增强公司核心竞争力。 五、盈利预测与投资建议 从近期公司各业务进展来看,公司作为环保新能源综合服务商的战略布局已日渐清晰,绿色能源、绿色环境在未来的协同效应将逐步显现。 短期来看,一方面,公司环保业务加大力度展开,PPP项目近期收获颇丰,前期框架协议也开始逐步落实为中标订单,同时公司外延拓展继续发力,并购进军危废处理业务和农村污水治理业务;另一方面,公司原有光伏、新能源业务也在持续推进。 总体来看,业务多点开花、并向环保领域大力延伸,业务布局的协同变化也促进了公司业绩的高速增长。 假设星景生态2018~2019年新签环保PPP(以及非PPP)合同金额完成预计目标,分别为70、80亿元,同时公司其他生态环保团队亦发力获得新签订单元;传统业务上,2018-2019年光伏电站并网规模分别为1000MW和1000MW,其他业务发展稳健。 根据以上假设,且暂不考虑置出地产板块带来的一次性投资收益,我们预计2018-2019年公司实现的扣非归属净利润分别为10.4亿元、20.6亿元,未来2年业绩复合增速接近100%。 若考虑置出地产板块带来的2018年一次性投资收益增厚,我们预计2018-2019年公司实现的扣非归属净利润分别约为20.4亿元、20.6亿元。 考虑到公司目前已进入发展的快车道,订单增加及业务增长都将逐步兑现,2017年新签PPP订单高速增长+运营业务快速落地体现了公司管理团队的强执行力,而业务板块协同效应显现后,未来增长潜力更大,鉴于公司业绩的高增长性,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:建设、并网、结算进度低于预期,光伏补贴下调,环保市场拓展不及预期。
中金环境 机械行业 2018-05-03 6.30 9.31 98.93% 11.60 14.29%
7.20 14.29%
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公司2017年实现营业收入38.1亿元,同比增长36.7%;归母净利润5.9亿元,同比增长15.8%,较2017年业绩快报披露的预计实现归母净利润6.8亿元减少约9000万,主要原因为金山集团未能按期支付金山环保100%股权转让的款项,导致投资收益未能确认。未来,公司将以“生态环境医院”品牌为发展核心,以环保咨询设计、环境综合治理、危废处置、设备制造四大业务板块协同发展,我们预计公司18-20年分别实现归母净利润9.0、11.0、14.3亿元,按18年20倍PE估值给予一年期目标价为15.0元/股,维持“强烈推荐-A”评级。 利润增长分析:公司2017年最终实现营业收入38.1亿元,同比增长36.7%,归母净利润5.9亿元,同比增长15.8%,较业绩快报的预计归母净利润6.8亿元减少约9000万,主要原因为在公司向金山集团转让金山环保100%股权的交易过程中,金山集团未能按期支付全部的100%股权转让款,导致预计所产生的约8000万相关收益未能得到确认。公司17年归属净利润增速明显低于营业收入增速,表明公司净利率水平在2017年有一定的降低,主要为公司主营业务毛利率出现轻微的下降,且整体费用率较去年同期略有上升所致。 业务发展方向分析:2017年公司各项业务板块均实现了较高增长,其中通用设备制造业务回暖明显,保持龙头地位,表明公司产品竞争力强,市场开拓较好,所推进的管理改革收到成效;环保咨询设计与治理业务多元化发展,华宇事业部已形成“环保咨询+工程设计”的双轮驱动,增长迅猛,且新增环保工程方向,2018年有望成为另外一个显著的业绩贡献点;金山环保完成三年业绩承诺,随着17年底金山环保被剥离,但保留核心技术,公司2018年污水及污泥处理业务发展有待观察;公司17年12月完成对危废企业金泰莱的收购,18年危废将成为公司一个主要业务方向,并将显著贡献业绩。 现金流状况分析: 2017年,公司现金回流维持优良水平。公司2017年销售商品、提供劳务收到现金为36.5亿元,同比增长44.18%,增速高于收入增速,占营收比重由89.9%进一步提升至94.8%,经营活动现金净流量为7.67亿元,同比增长32.7%。公司2017年应收账款为8.6亿,较上年同期下降15.0%,占营收比重也从上年36.2%下降至22.5%的较低水平。 盈利预测及投资建议:未来,公司将以“生态环境医院”品牌为发展核心,以环保咨询设计、环境综合治理、危废处置、设备制造四大业务板块协同发展,我们预计公司2018-2019年分别实现归母净利润9.0、11.0亿元,对应EPS分别为0.75和0.92,按18年20倍PE估值给予一年期目标价为15.0元/股,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:系统性风险;新业务拓展进度低于预期;订单结算进度低于预期。
百川能源 造纸印刷行业 2018-04-18 12.10 -- -- 13.39 7.12%
13.99 15.62%
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事件: 百川能源2018年4月13日晚间发布2017年年报。 2017年,百川能源实现营业收入29.72亿元,同比增长72.82%,归属上市公司股东的净利润8.58亿元,同比增长55.67%。扣除一次性因素后,公司的扣非归属母公司净利润为8.55亿元,同比增长56.21%。基本每股收益0.88元,同比增长39.68%。 利润分配:2017年度拟采用现金分红的利润分配方式,具体方案为:公司拟以2017年度末总股本1,031,513,793股为基数,向全体股东每10股派发现金红利4.5元(含税),派发现金红利总额为464,181,206.85元(含税)。本次利润分配预案尚需提交公司2017年度股东大会审议。 本次年报的业绩增速56%略超我们的预期。 评论: 一、2017年报点评 2017年1~12月,公司实现营业收入29.72亿元,同比增长72.82%,归属上市公司股东的净利润8.58亿元,同比增长55.67%。 全年收入增速72.82%显著超过1~9月收入增速54.16%;归属上市公司股东的净利润增速55.67%也显著超过1~9月净利润同比增速32.84%,这一点体现出公司四季度的收入和利润情况都有远超前三季度的表现。 百川全年收入和净利润增长迅速的主要原因是:下辖区域处于禁煤区,村村通煤改气的要求严格,清洁取暖的接驳和燃气具销售业务开展迅速。 2017年1~12月,公司实现营业收入29.72亿元,同比增长72.81%。分业务看: 天然气销售收入10.89亿元,同比增长68%,在营收中占比同比降低1.1pct; 燃气接驳收入11.34亿元,同比增长44%,在营收中占比同比降低7.5pct; 燃气具销售收入6.69亿,同比增长192%,在营收中占比同比提高9.2pct; 供暖收入0.46亿元,同比增长47%,在营收中占比同比降低0.3pct; 按主营业务种类观察,公司4大类主营业务的收入增速都超过了44%,其中由于村村通清洁供暖业务需要的壁挂炉数量较大,公司燃气具销售的收入同比增长192%,远超其他几项业务的增速,因此其占总收入的比重提升9.2pct。 归属上市公司股东的净利润8.58亿元,同比增长55.67%,显著高于2017年天然气行业需求整体增速15.3%,显示出公司在行业内显著较快的增速趋势。 与营业收入增速相比,净利润增速略有不及,主要原因之一是因为毛利率略有下降,而费用率略有上升。 二、毛利率和费用率分析 综合毛利率下降: 2016年、2017年,百川能源主营业务综合毛利率分别为49.93%和42.15%,同比降低7.8pct。导致这一现象出现的原因有两点: (1)燃气接驳的毛利率从81.81%降低至78.14%,燃气具销售业务毛利率从44.01%显著下降至29.16%,天然气销售业务毛利率下降1.1pct至13.07%。接驳和燃气具销售毛利率的降低,主要是因为村村通工程的毛利率较低导致。 (2)燃气具销售毛利率显著降低的同时,其收入比重大幅提升,导致综合毛利率的下降。 费用率提升: 2017年,百川能源的销售费用为0.41亿元,同比增长134.69%;销售费用率为1.39%,较去年同期增长0.4pct。销售费用变动原因:业务量上升使得客服及市场人员有所增加,支付的薪酬等相关费用增加,同时新增燃气营业厅产生的房屋租赁费增加所致。 管理费用为1.50亿元,同比增长89.29%,管理费用率为5.03%,较去年同期增长0.4pct。管理费用提升的原因:业务量上升使得管理部门人员有所增加,支付的薪酬等相关费用增加所致;收购荆州天然气发生较多中介费用;实施股权激励,确认了股权激励费用,使得管理费用增加。 财务费用为0.11亿元,同比提升276.50%,财务费用率为0.38%,较去年同期增长0.8pct。财务费用提升的原因:因定增融资终止,村村通业务规模较大,公司增加了向银行的融资,因此利息支出有所增加。 三、现金流状况分析 四、近期事件点评 五、盈利预测及估值 根据村村通工程的开展计划,以及我们深度报告中对百川下辖区域未来人口、用气量和接驳的计算,再考虑收购的荆州天然气业绩并表,我们预计百川能源2018年和2019年的归属母公司净利润分别为10.3和12.4亿元。对应定增完成后的总股本10.32亿股,EPS分别为1.00和1.20元/股。 由于公司发展速度快、业绩弹性大,且存在外延并购预期,因此可以给予公司20倍的估值,对应2018年的业绩,目标价为20.00元/股。 维持深度报告“强烈推荐”评级。 风险提示:村村通工程实施进度低于预期。并购进度和规模不达预期。大盘系统性风险。
涪陵电力 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-16 24.61 32.61 78.10% 35.42 2.05%
25.11 2.03%
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公司发布2017年报,实现收入20.6亿元,同比增长23.7%,归上净利润2.26亿元,同比增长34.82%,扣非净利润2.25亿,同比增长50.83%。公司节能EMC业务顺利推进,实现收入7.93亿,同比增长112.43%,预计贡献净利润1.3亿左右。公司传统电力业务比较平稳,18年计划节能业务实现收入11.01亿,同比增长38.8%,节能业务短期收入及业绩增长确定性较强,整体高速增长趋势有望延续,维持强烈推荐。 业绩延续高增长。公司全年业绩增速近35%,ROE也处于20%的较高水平。其中节能业务收入7.93亿,同比增长112.43%,毛利2.5亿,估算净利润贡献1.3亿左右,占比约为60%。在节能业务拉动下,公司毛利率提升至17%,由于财务费用较高,净利润率11%,基本与16年持平。 优质节能业务持续扩张,短期业绩仍有较强确定性。公司配网节能业务的拿单与盈利能力已得到证明,我们估算,公司节能业务净利润率约在17-18%。截至年末,公司固定资产28亿,在建工程5.5亿,节能资产扩张迅速。公司计划18年实现营收24.11亿,其中节能业务11.01亿,仍将延续38.8%的高增长,公司短期节能业务的扩张可通过负债率的提升实现,即使考虑财务费用的增长,仍有望支撑公司18年30%以上的业绩增长。公司更长期的快速发展则需要创新业务模式或强化资产负债表实现。 公司具备发展成为综合性节能平台的优异条件。作为国网节能EMC运营的唯一平台,公司具有稀缺的资质优势,节能业务向主网以及增量配网等领域均有较强延伸潜力,中长期看,公司有望成为综合节能平台。 维持“强烈推荐”评级,预计18年净利润3.0-3.2亿,同比增长30%以上,对应18年18xPE。 风险提示:重资产模式收益率低预期 ;同业竞争问题无法解决。
东江环保 综合类 2018-04-16 14.72 19.86 42.88% 16.20 8.72%
17.24 17.12%
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2018年3月29日晚间,东江环保发布了2017年年报。 2017年1~12月,东江环保实现营业收入31.0亿元,同比增长18.44%。 归属上市公司股东的净利润4.73亿元,同比降低11.32%。 扣除一次性因素后,公司的扣非归属母公司净利润为4.64亿元,同比增长22.23%。 与2017年相比,2016年东江的收入和利润的结构都略有不同。2016年,东江将家电拆解业务基地--湖北东江环保有限公司及清远市东江环保技术有限公司100%的股权出售给启迪桑德,从而获得了3.8亿元的交易对价以及约1.6亿元的投资收益。 由于这一笔投资收益存在,因此2016年东江归属净利润基数较高,这也是东江东江归属净利润从5.34亿元下降至4.73亿元,同比降低11.32%的主要原因。即归属净利润的下降与公司主业发展无关。实际上,若扣除2016年业绩的非经常性损益,公司扣非归属净利润同比增长22.23%,显示公司实际主营业务发展态势良好。 东江环保2017年全年收入为31.0亿元,同比增长18.44%。全年,公司的营业成本为19.87亿元,同比增长18.89%,毛利为11.12亿元,同比增长17.65%。毛利率为35.88%,较上年同期降低0.24pct,与2016年同期基本持平。 无害化业务:收入11.67亿元,同比增长38.44%;占营业总收入比重38%,提高5.4pct;无害化业务毛利率47.74%,与去年同期相比小降2.24pct,基本持平。 资源化业务:收入11.82亿元,同比增长49.33%;占营业总收入比重38%,占比提高7.9pct;资源化业务毛利率27.28%,与去年同期相比降低5.64pct。 公司除了无害化和资源化之外的其他业务收入之和为7.51亿元,占收入比重24%,较2016年同期水平降低24%,主要是电子废弃物拆解业务出售导致收入大幅下降所致。 销售费用为0.69亿元,同比增长18.64%。销售费用率为2.21%,与2016年同期2.2%水平保持一致。销售费用增长的主要原因:一方面是公司收入规模扩大,因此相应销售支出增长。另外一方面,2017年危废市场竞争更加激烈,东江加大了市场开拓力度,加强了业务品牌宣传及管理,从而加大了开支。 管理费用为4.15亿元,同比增长22.21%,管理费用率为13.40%,较去年同期增长0.41pct。管理费用增长的主要原因:公司持续加大了研发投入;其次,相对于2016年同期,公司规模扩大,子公司增加所致。 财务费用为0.99亿元,同比增长2.70%,财务费用率为3.18%,较去年同期降低0.49pct。 从现金流量表的现金回流状况可以看出,2017年全年,东江环保销售商品提供劳务收到的现金为33.23亿元,较去年同期增加了5.37亿元,同比增长19.27%。销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为107.22%,较去年同期水平提升0.75pct。现金流情况维持历史一贯的良好水平,体现公司较好的营运能力。应收账款同比增长40.80%,应收/营业收入比重为22.41%,较去年同期提升3.56pct。预付款同比降低16.00%,预付款/营业收入比重为1.59%,较去年同期降低0.65pct。存货同比增长17.00%,存货/营业收入比重为10.08%,较去年同期降低0.12pct,变化幅度较小。应付账款同比降低1.14%,预收账款同比增长13.61%。 公司现金流情况基本维持平稳。 若新建及改扩建的各危废基地投产进度良好,市场拓展顺利,则公司危废业务仍将保持较高的增速,从而为公司的业绩增长做出显著贡献。若未来公司成功拓展EPC业务并借助控股股东帮助使项目迅速落地转化为业绩,则将为公司业绩带来额外的弹性。 我们预计公司2018~2019年归属净利润分别是6.0亿元、7.7亿元,对应8.9亿股,EPS分别是0.67、0.86。 2018年4月10日收盘价15.06元/股对应2018~2019年的估值分别是22倍、17倍。若按照2018年业绩给予30倍PE,则目标价为20.10元。 维持“强烈推荐-A”评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2018-03-28 16.50 21.63 79.35% 18.54 12.36%
19.30 16.97%
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2017年,碧水源预计实现归属净利润25.6亿元,同比增长39%,扣非同比增长29%,超过市场预期。公司2018年一季度预计实现归母净利润1.20-1.46亿元,扣非同比增长40-70%,继续维持高增长的良好态势。同时,2017年公司新增订单480亿元,较2016年翻倍,2018年,公司将更重视订单结构优化,预计将维持500亿左右新增订单量,但其中低毛利率的业务规模将有所控制,结构的优化将促进公司盈利能力的回升、利润的持续增长。我们预计公司18-19年将实现归属净利润分别为34.2、49.3亿元,扣非同比增长46%和44%,目前股价对应18年、19年PE估值分别为15.0倍、10.4倍,目前估值处于低位,维持“强烈推荐”。 碧水源今日发布2018年一季度业绩预告,归属于上市公司净利润1.20-1.46亿元,上年同期公司有较大的投资收益造成非经常性损益大量增加,扣除非经常性损益后,公司18年一季报业绩同比增长40-70%。 我们前期对碧水源进行了紧密调研,现将这几次调研所涉及到的核心问题及公司的回应综合在一起,形成一份较为详细的调研纪要,以“十问十答”的形式呈现,供投资者参考。 正文: 一、公司所处行业情况及竞争格局 (1)行业空间及公司如何在这么大的市场中提高份额? 市政污水处理市场目前全国是2亿方/天的规模,未来几年应该还会以每年5-10%的增速在增长,碧水源能拿到10%-15%的份额。不同的污水处理标准下投资份额是不一样的,提标后会投资更多的钱,碧水源在提标的过程中有绝对的优势,主要是碧水源是提标的推动者。国务院要求消灭劣五类水,河长制实施以后沿线的动力会比较强,另外还有经济比较好的地区有主动需求,如北京、天津,深圳应该也很快落地,现在有很多地方政府来找碧水源建水厂,在监测点上游建一个四类水厂,说明已经在倒逼政府来提高水质。 从标准的角度,北京天津已经提标,雄安应该至少是四类起,部分地区可能三类。碧水源的DF示范项目有洱海MBR+DF,西安有一个10万吨的UF+DF 。天津市场还可以,广东已经开始用膜技术了,上海很难进去,现在标准还是一级B。现在四类水标准的是北京、天津还有长江沿岸六个城市用特别排放限值也相当于四类水标准。后面比较发达的城市应该也会逐渐提标。华北这些极度缺水的地方,膜的市场就会比较好。深圳116条河,都是黑臭水体,所以南方也开始逐渐用膜。 上面说的还不包括工业和农村污水。农村也是比较大的市场,之前所说的不赚钱是体量小规模小,我们有一个CWT设备,集装箱式的,不用派人,原水接过来就是四类水的,可以购买机器,可以定期付运营费,碧水源去年可能有40多个亿的订单是来自农村污水(全年约480亿总订单)。即使规模很小碧水源也能做,用传统技术做其实比碧水源技术的成本要高,因为需要至少派一个人在水厂管理。公司参股的德青源可以帮助拓展农村治污的市场,德青源在当地建鸡场,同时碧水源把当地污染都治理了,当地政府会比较欢迎。 (2)市场竞争格局以及国企央企甚至建筑公司在环保PPP中的竞争如何? 整体而言,过去主要是碧水源和北控竞争,现在是PPP一团乱打,既有东方园林等在河道领域的竞争,也有央企或国企参与进来在价格方面的竞争。 关于膜市场的竞争,几家大的企业并不会和碧水源直接竞争,他们也想做过,也在市场上挖人,但是后来都没下文了,小的声称有技术的企业跟公司竞争也不激烈,投标的时候基本就没遇到过。国企的IRR相对比较低,之前通州有一个项目,他们的IRR只有0.7,而碧水源投的一般都是8,并且碧水源的收益率还是比较稳定的。 目前,PPP市场大环境逐渐趋于稳定,17年年底的92号文等文件出台对公司来说是乐于见到的,这个其实是反映了中央对于地方政府的管控,之前地方政府可能会把一些EPC和BT包装成PPP放出来,但是现在不允许了,如果这个以后一直都是这样,那么对民企是有利的,公司希望接到质量高的项目;并且对央企们有约束,其实PPP对碧水源这种创新型公司不是最好的,但是92号文后,表现出来的更多是钱和技术的一个平衡,随着对环保的重视提升,每个地方政府对于环保的要求也变高了,对碧水源来说不是坏事,环保市场太大了公司也没法去统计,其实竞争并不可怕,可怕的是无序竞争和乱来。碧水源还是要做别人做不了的事情,公司的核心竞争力在膜上,水的标准越高,对碧水源越有利。 二、雄安情况及对公司的意义 碧水源在雄安的示范工程5月就出水了。雄安水资源匮乏,年平均4-500毫米的降雨量,地下水很多都被污染了,周边地区也没有足够的水源,若是南水北调则成本太高。雄安是一个示范性的地区,碧水源在雄安做了示范项目,别的地方也都会效仿雄安,都来找碧水源。 如果说雄安的水标准是四类,那就按部就班的做,但是如果是三类水的标准,对碧水源就是个大利好。碧水源用双膜就能到三类水,像很多企业用传统工艺,四类都很难达到。 三、利率变化和银行贷款 (1)公司近期拿贷款有没有受到影响?是否有所放缓? 最近公司开股东大会审议好多担保,这就是银行要放贷,银行融资那块儿也还可以,短期还没有资金的压力。过去银行找碧水源都是拉存款,现在都是拉贷款,但是起码都是银行求公司去贷款,碧水源的资金成本是基准上浮10个点,碧水源的优势就是设备毛利高,能把资本金这块儿给盖住,要不然就会比较吃力了。 现在行业的贷款放缓,其实说是3月底前完成清理财政部PPP库,在清理完库之前从严放贷。现在公司全部清理下来,只有1个项目涉及问题,而且这个项目问题也不大,主要是个污水项目,之前没有按照PPP去招标,但是按PPP报了入库,所以要重新走程序。涉及问题后谈的是也重新履行手续,不用清理出库。 此外,银行放贷收缩另一个影响主要是是对国企,在去年和前年PPP刚推出来时,央企和大国企抢项目抢的很凶,现在他们被要求要降负债率到30-40%,所以银行会卡他们的贷款部分,所以银行对国企的贷款是有限制的。 所以,现在银行限贷的环境是对碧水源公司有利的,之前市场上有相当比例项目是国企加杠杆在做,现在国家发现风向不对,在严卡。所以现在逐渐回归到碧水源公司的主业风向上,水厂、膜、还有由环保公司来做这些PPP项目。 (2)拿贷款时间有没有加长? 一般签订合同的时候贷款还没有定,贷款是在中标后,签合同后。 目前来看,拿贷款时间没有加长,公司还属于银行抢着放贷、还比较喜欢的企业。 (3)贷款利率变化对公司收益的影响? 这个影响会往下游传导。 现在贷款利率上浮大概10个点,有些不上浮。前年是贷款利率下浮10个点。 贷款利率变化对公司收益不会有影响,直接就转嫁给下游了。 比如水价每年都可以调,CPI变化都可以调水价,没有水价的运营部分也总有一块是可以和这些成本挂钩去调节的。 四、公司资金情况及安排 (1)我们的净资产规模能够支撑多大的PPP规模?之后融资方式有没有新的方式?我们的PPP在表内还是表外? 公司还能够做1000亿左右问题不大,公司现在要求在EPC阶段就要把投入给盈利回来,公司负债率现在上升到59%,虽然不想上升但是不得不这样做。 目前控股PPP的都并表了,负债率这几年上升比较多。未来公司可能有一些资产会出表,未来还有一些整合,公司参股做二股东的几家公司都是做运营,公司也在考虑一些新变化。国家也在支持ABS等方式可以出表,未来公司也会逐步的降低负债率。目前公司还没有需要股权融资的需要,但是不排除央企或者大的国有的带来协同效应的战投,单独融资暂时不需要。 (2)永续债? 永续债是一个永续票据,资本市场利率变化太快,用永续票可以降低资产负债率,也可以更好的控制成本,公司的永续债规模大概40多亿。 (3)公司现在杠杆可以放到多高? 杠杆现在可以一般可以放到1:3。 公司在项目的资本金中的股权占比,过去是一半对一半,以前的水厂项目公司控股比例不高,多由政府控股,现在PPP多了之后由公司控股的比例增加很多,各个项目公司股权占比不一。假设10亿项目,大概3亿资本金,碧水源可能自己投1.5亿资本金。 (4)为什么项目担保的比例特别高?担保比例超过PPP总数的一半? 担保是为了银行贷款,因为现在政府不允许担保,所以只能社会资本来做担保。公司的担保比例应该是超过PPP总数的一半的。 (5)回款情况如何? 公司回款很好,因为多是自己投的。有的是做的别人外包的,肯定就会拖。政府拖欠一两年也是有可能,以前EPC也是会有拖欠。 (6)定增计划? 公司目前暂时还没有定增计划,但未来不排除有以战略投资者的方式参与进来。 五、公司内部管理机制的变化? 公司的内部管理机制的变化主要有下面两点: 一是各大区将按利润目标考核,不再按订单目标考核,有多少利润,才对应分给多少资本金。原来是市场去拿订单,统一交给公司做工程,然后再交给下面做运营。今年开始,现在全部打散,按区域分成三个独立的集团,每个部门都有市场、工程、运营,考核就考核独立集团的利润。这个也是为了迎合现在PPP的模式,PPP现在拿到项目之后,后面还有一些变数,比如进度,政府换届,运营等。现在PPP模式下,订单实际上是投资的概念,而之前EPC的时候,订单拿到了,利润就比较确定了。 二是项目负责人的激励机制也进行改革,原来是按照项目测算利润去提成,现在按实际利润去提。做完以后看到实际利润才分。 六、国开参股情况及后续安排? 2015年和国开谈的时候牛市刚刚开始,他们非常看好碧水源,碧水源是国开第一个加杠杆投资的公司,大家知道他们加了杠杆就觉得解禁后国开一定会走,事实上他们确实没有想跑,之前股价超20后他们只卖了2亿人民币,刚好够支付优先级的利息,并不是想要解套。他们进去是17.1,但是考虑到利息,现在至少是19.4元以上,成本也很高。 七、公司订单项目的整体情况 (1)17年公司订单整体情况及定期报告里的订单统计表说明? 2017年470多亿差不多480亿的项目,大概100多个,单体比较小,特别大的那种20、30亿的项目公司并不是很喜欢做,因为里面掺的东西太多了。我们拿到的订单基本上1年内都会开工,17年的订单还有150亿没有做18年可以做。 EPC是从PPP里分出来的,主要是设备,定期报告里的订单统计的那个表是交易所统一给环保公司设计的,其实不太适合碧水源,看那个表主要看EPC的数据为准,因为EPC一般做完会转BOT,所以后面的BOT和TOT有重复计算的。 (2)根据目前市场跟踪情况,项目总量有没有变多?还是单纯因为国企退出一些,民企占比多了一些? 从市场跟踪的角度来说,现在项目本身也多了一些,好多地方、尤其是有钱的地方开始做了。主要是新建。比如,深圳提的比较多。 (3)项目回报率要求? 污水项目,建设回报要当年就能回流本金投入才可以做。 河道项目,建设回报要覆盖30%的本金投入才可以做。 (4)碧水源做的水厂项目类型? 主要还是新建的,大城市还有河道沿线的配套。主要还是地上的,但是现在地价涨起来了,未来占地小会是很大的优势。 (5)双膜法应用规模及成本如何? 现在已经有3、4个示范厂,其中洱海5月份应该能投产了,雄安也希望去推一个示范项目。双膜法的投资比MBR多个800-1000/吨。 八、订单结转及结构 (1)17年的480亿订单向EPC转化的比例,结算进度是什么样的? 480亿,大约7成能转化成EPC,另外三成是拆迁等内容,但并没有产生收入,还有一些设计费、项目费用之类的,都是不产生收入的。最后大概有5成是公司自己的EPC。 如果2018年订单结构发生变化,污水项目增多,自己的EPC部分可能变多。 结算周期一般正常的EPC项目大概1年到1年半正常结算,但其他类型的也有2-3年。 (2)现在公司新签订单中PPP的占比? 现在基本上9成都是PPP,EPC项目主要是在农村,主要还是国家引导项目模式方向。比如深圳做的一些项目,虽然政府想做EPC,但国家还是要求用PPP模式来做。 (3)现有订单中,污水项目的占比情况?根据目前市场跟踪情况,污水类的订单比例有提高么? 污水项目大概2017年占全部订单的一半,16年85%以上都是水,之前更是全是膜。2018年争取提高到60-70%。黑臭河项目16年以前是没有的,16年也很少,17年大概30%,有的时候不得不做,做一个这样的项目有的时候是为了去跟政府换别的水厂项目。 18年要降低黑臭河、河道湿地的比例。2018年开始,公司确认以利润为导向,以收益率的为导向,对应每个大区,能产生多少利润,就配多少资本金,因此必须挑收益率高的好项目去做。 河道项目毛利率如果加上种树可能有20%,否则估计只有10%多。根据目前市场跟踪情况,污水类的订单比例有提高,跟踪的情况是,做完河道,如果上游污水不跟上,河道就白做了,所以从目前跟踪的情况来看,污水项目比去年多了起来。 (4)现有项目中,农村项目的占比? 2017年的480亿订单中,农村项目至少有40-50亿。 (5)特许经营情况如何? 去年碧水源的运营收入占公司3%,贡献利润也是3%左右,但是现在上升趋势很大,去年水投入运营的规模有100万吨多一点点,今年大约能到300万吨多,因为现在做了很多的PPP,所以后面的运营会多,换膜的业务也会起来。我们现在也有光环境、家用净水、监测、危废等业务板块。 九、收入结构及毛利 (1)收入结构如何 公司目前的收入结构大体分四块:投资收益、工程(市政工程主要是管网、工程、土建,黑臭河也在市政里)、运营(利润不高,17年应该是一个亿左右)、设备销售。投资收益是5-6千万/年(PPP的运营收益),17年另外还有盈德气体,公司的收入主要是设备销售,每年都有变化,但肯定在一半以上。 整体解决方案这个毛利是可以延续的,不会下降,大约维持40%的收入增速。按照全年看,整体解决方案和市政工程的增速是差不多的,先做土建,再做设备,所以前三季度的毛利率会低一些,但全年会恢复正常。 (2)毛利 整体毛利率随着做黑臭河肯定要降,虽然设备还是50%毛利,但是工程比例增加所以毛利降了,18年不带运营的公司不做,毛利会提升。膜的毛利会很高,我们靠这个抵御PPP的资金风险,混在一起后整个整体解决方案的(水厂)毛利有50%, 20%-30%的净利。如果是个园林湿地项目毛利还有20-30%,但是如果是单独的黑臭河,那就只有10%。不过公司拿黑臭河订单是为了和政府换别的资源,后面还会有好的项目。 (3)未来不是水的业务大概会占据多少份额 这个不好说,但可能三分之一左右吧,水还是最主要的。基本都是围绕着主业,要有协同效应。 十、其他业务情况 (1)膜在总投资中占比如何,目前换膜收入占收入大概有多少,未来有何预期,已经用碧水源膜的项目能否换其他厂家的膜? 膜占项目总投资一般能占一半。 目前换膜收入占总收入的占比还很小。主要是第一个项目是05年做的,后面陆续做了不少项目,真正做项目比较多是上市后,自产膜从2010年开始做,寿命是5-8年,最开始的膜做的都特别结实,所以到现在需要更换的还比较少。 如果看三年后,换膜利润大概能占到总利润超过十分之一。一吨水大概用2平米膜,现在公司做过的项目累计2500万吨/日不到,大概2200万吨/日,2020年,换膜利润预计能占到10%以上。 换膜的时候如果换其他人膜,还要考虑接口不同,而且如果用国外膜,价格还是高很多。此外,现在水厂都以PPP形式存在,运营也在碧水源手里,基本公司自己把握运营后,也就把握住了换膜。 (2)净水业务?2017年能有多少收入? 净水器业务收入目前还没看到。现在公司往下成立了一个净水的工程公司,整个给酒店和学校做净水改造,利润率大概有30-40%。一个工程如果比较大一些,那么净利率20%也差不多有。所以如果这样的工程做几个,对收入影响就大一些。 净水器的渠道现在主要还是通过电商渠道在做。 (3)德青源及扶贫 碧水源进入德青源,其实是为了扶贫,介入农村治污。德青源有中央扶贫办的重点项目-金鸡计划,投资88亿在25个贫困县。碧水源去和地方政府谈项目的时候,地方政府肯定还是希望有GDP,但是公司又不能在那个地方政府建膜厂,就可以通过德青源去建鸡场。其实扶贫是最重要要抓的工作。 碧水源做扶贫项目是为了跟政府置换资源,公司现在拿农村项目很容易了,以前上游没有资金,现在也会有了。很多资本市场可能不理解的事情,做市场的会理解我们的一些做法。 (4)并购 今年目前看应该不会再做并购了,除非有很好的标的,公司会很谨慎,过去的并购也都是围绕主业来的,良业,中兴仪器等,都是和主业相关的。德青源也是为了扶贫打进农村市场,现在我们的小型农村设备卖的很好。现在公司的运营还是以主业为主。 盈利预测及推荐建议: 在2018、2019均维持500亿新增订单规模、且订单结构优化的前提假设下,我们预计公司2018年、2019年将分别实现归属净利润34.2亿元、49.3亿元,扣非后归属净利润增速分别为46%、44%,订单结构的优化、以及结算进度的加快将提高公司未来两年的业务增长速度,对应 EPS 分别为1.09 元、1.57元,公司目前市值为514 亿元,对应2018年、2019年PE估值分别为15.0倍、10.4倍,与未来连续两年40%以上增速相比,公司目前估值水平处于低位,维持“强烈推荐-A”评级,按2018年20-25倍PE估值给予一年期目标价21.8-27.3元。 风险提示:竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险;项目进度不达预期;PPP 政策变化的风险;利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险。 1,竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险; 随着公司业务向河道治理、景观生态等环保企业业务领域全方位拓展,综合毛利率可能 面临下行风险,盈利能力下降,利润增长速度将慢于收入增速。 2,项目进度不达预期,导致业绩低于预期的风险; 公司项目大多为市政工程类项目,均为完工百分比法确认收入。但项目进度可能受到多 方面因素影响,若项目进度不达预期,则业绩将有低于预期的风险。 3,PPP 政策变化的风险; 公司 2017 年新增订单中,超过 50%为 PPP 类项目,PPP 行业政策的变化将对公司发 展构成影响。 4,利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险; 若利率持续上升,公司融资成本可能提升,对应财务费用率可能大幅提升,进而影响利 润兑现。
华电国际 电力、煤气及水等公用事业 2018-03-28 3.63 -- -- 3.82 5.23%
4.39 20.94%
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事件: 2018年3月26日晚,公司公告2017年年报。2017年公司实现营业总收入790.07亿元,同比增长24.72%: 归属净利润4.30亿元,同比下降87.14%,基本每股收益0.044元。 评论: 1、利润表分析: 收入同比增长24.72%,归属净利润同比下降87.14%,煤价高企导致成本增加是利润下滑的主要原因。 2、度电收入利润及结构分析。 3、盈利预测:维持“审慎推荐”评级。
东江环保 综合类 2018-03-07 15.35 21.64 55.68% 15.62 1.76%
17.05 11.07%
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事件: 近期,东江环保发布了2017年的业绩快报。 2017年度,公司实现收入31.02亿元,较去年同期的26.17亿元同比增长18.52%。 归属净利润为4.71亿元,较去年同期5.34亿元,同比降低11.81%。 扣非归属净利润4.60亿元,较去年同期3.79亿元,同比增长21.40%。 一、点评:基数造成归属净利润下降,实际扣非净利润增速良好2017年全年,东江归属净利润从5.34亿元下降至4.71亿元,同比降低11.81%,表面上净利润下降。 然而值得关注的是,东江于2016年将家电拆解业务基地--湖北东江环保有限公司及清远市东江环保技术有限公司100%的股权出售给启迪桑德,从而获得了3.8亿元的交易对价以及约1.6亿元的投资收益。 实际上,若扣除2016年业绩的非经常性损益,公司主营业务增长良好。 这一点从公司收入同比增长18.52%,以及扣非归属净利润同比增长21.40%即可看出。 二、政府+环保督查对危废处置监管严格,小规模+不达标处理产能关停,行业处理产能短期出现下降情况 (1)两高司法解释+终身追责+十三五督查方案,显著提升企业处理+政府监管意愿对于危废,2013年两高司法解释明确了14种环境污染罪行,其中“非法排放、倾倒处置危险废物3吨以上危废入刑”,企业自身对危废处置的需求持续提升。 对于地方官员来说,由于环境督查方案提出,对其管辖范围的自然资源资产进行离任审计,损害生态环境终身追责,因此对于处置不当极易发生重大环境事故的危废来说,政府官员的监管意愿显著加强。 若新建及改扩建的各危废基地投产进度良好,市场拓展顺利,则公司危废业务仍将保持较高的增速,从而为公司的业绩增长做出显著贡献。若未来公司成功拓展EPC业务并借助控股股东帮助使项目迅速落地转化为业绩,则将为公司业绩带来额外的弹性。 我们预计公司2017~2019年归属净利润分别是4.7亿元、6.5亿元、8.6亿元,对应2018年3月4日的8.9亿股,EPS分别是0.53、0.73、0.97。 2018年3月2日(星期五)收盘价15.19元/股对应2017~2018年的估值分别是29倍、21倍、16倍。若按照2018年业绩给予30倍PE,则目标价为21.90元。 维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:项目投产进度不及预期。市场开拓进度不及预期。并购进度和规模不达预期。大盘系统性风险。
东方园林 建筑和工程 2018-03-02 19.11 29.88 99.60% 20.45 7.01%
20.81 8.90%
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2017年,东方园林预计实现归属净利润同比增长68%,业绩增速位于预告区间50%-80%的中线偏上,扣除公司2017年剥离申能带来约-1.2亿元的非经常性损益后的归属净利润为23.0亿元,同比增长85%,盈利能力维持高位,业绩增长超过市场预期。同时,2017年公司新增订单达到770亿元,较2016年翻倍,我们上调2018年新增订单预期至1000亿元,预计公司2018-2019年将实现归属净利润分别为37.2、57.5亿元,同比增长70%和55%,而目前公司市值对应2018、2019年估值仅为13.4倍、8.7倍,估值处于低位,维持“强烈推荐”。 事件: 东方园林发布2017年业绩快报,2017年,公司预计实现营业收入152.4亿元,同比增长78%;预计实现归属于上市公司股东的净利润21.8亿元,同比增长68%;位于业绩预告区间50%-80%的中线偏上。扣除公司2017年剥离申能带来约-1.2亿元的非经常性损益后的归属净利润为23.0亿元,同比增长85%,扣非后净利润增速超过收入增速,业绩增长也超过市场预期。 评论: 一, 扣非后净利润实现超预期高增长,且扣非后净利润增速超过收入增速,盈利能力稳定在高水平,扣非后净利率达15%。 2018年2月27日晚,东方园林发布2017年业绩快报,2017年,公司预计实现营业收入152.4亿元,同比增长78%;预计实现归属于上市公司股东的净利润21.8亿元,同比增长68%;位于业绩预告区间50%-80%的中线偏上。 若扣除公司2017年剥离申能带来约-1.2亿元的非经常性损益后的归属净利润为23.0亿元,同比增长85%,扣非后净利润增速超过收入增速,业绩增长也超过市场预期。 此外,从净利率来看,在利率上行的不利宏观环境下,公司2017年仍保持了较高的盈利能力,扣非后净利率甚至高于2016年。如上表1所示, 2017年扣非后归属净利润率为15.1%,同比增长了0.6个百分点,体现了公司优秀的管理能力和效率。 二、2017年新签订单实现翻倍增长,订单增势强劲。2018年,民营龙头市场形势预期更好,有望实现1000亿新增订单规模。 2017年,东方园林新签PPP订单势头强劲,公告可统计到的公司2017年全年新增PPP项目总投资额达到700亿元,考虑非PPP类的其他订单,公司2017年全年新增订单达到770亿,同比2016年的380亿新增订单规模翻倍,且2017年公司新签项目入库率更高。 2018年,在国资委192号文、发改委2059号文的政策引导下,民营龙头在PPP领域中竞争力和市场份额有望提升,而东方园林作为河道治理PPP项目中民营企业的绝对龙头、未来市场形势预期更好,预计有望实现1000亿新增订单规模。 三、上调 2018 018年新增订单预期至 1000 000亿元后,预计公司 20182018 、2019 019年业绩预期分 别为 37.2 7.2亿元、 57.5 7.5亿元,同比增速分别为 亿元,同比增速分别为 64%和 55%,当前估值处于低位,维持 ,当前估值处于低位维持 ,当前估值处于低位维持 “强烈推荐 -A”评级。 根据市场形势变化,我们上调东方园林2018年新增订单预期至1000亿元,并对盈利模型进行相应调整,测算公司2018年、2019年盈利预期如下: 首先,在工程收入预测部分分为PPP订单、及非PPP传统业务两部分估算; PPP订单部分,估算东方园林2018-2019年新中标项目总规模分别为1000亿元、1000亿元,假设其中东方园林对应订单规模约为70%,得到东方园林对应的PPP订单金额,再按PPP项目分三年转化为东方园林实际工程合同,得到2018-2019年,东方园林PPP订单对应的实际工程合同约为465亿元、637亿元。 传统非PPP合同项目部分,2015年公司中标约47亿元,2016年公司中标约36.3亿元,2017-2019年每年均按35亿元新增合同预测。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2018-03-02 16.55 21.63 79.35% 18.10 9.37%
19.30 16.62%
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一,扣非后净利润实现近30%增长,超过市场预期。 2018年2月27日晚,碧水源发布2017年业绩快报,2017年,公司预计实现营业收入151.6亿元,同比增长71%;预计实现归属于上市公司股东的净利润25.6亿元,同比增长39%;位于业绩预告区间25%-45%的中线偏上。扣除公司2017年处置盈德气体及分步收购北京良业的公允价值变动带来的2.2亿元的非经常性收益,2017年扣非后归属净利润约为23.4亿元,同比增长29%,扣非后净利润增速接近30%,超过市场预期。 此外,从净利率来看,碧水源2017年扣非后归属净利润率较2016年下降了5个百分点,预计主要是受业务结构变化对毛利率的影响,公司河道治理、市政土建等低毛利率业务占比提升较多,导致公司2017年综合毛利率下降。而随着2018年订单结构的逐渐改善,未来毛利率和净利率有望逐步回升。 二、2017年新签订单实现翻倍增长,订单增势强劲。2018年,将更重视订单结构优化,控制低毛利率业务规模,促进盈利能力回升及持续增长。 2017年,碧水源新签订单势头强劲,截至2017年底,公司全年新增订单约480亿元,同比2016年新增的236亿订单,增长了103%。 2018年,公司将更注重订单结构的优化,控制其中相对低毛利率的河道治理、市政土建等业务规模,而订单总量预计约可维持500亿左右的新增量。随着订单结构的优化,公司盈利能力将逐步回升,同样规模的订单将贡献出更大体量的利润,未来利润持续增长有保障。 三、号召员工增持,彰显公司信心。 2018年2月8日,碧水源发布关于控股股东、实际控制人向公司员工发出增持公司股票倡议书的公告,基于对公司未来业绩持续、快速发展以及文剑平先生本人对公司管理团队的信心,并对公司股票长期投资价值的认同,为维护市场稳定,文剑平先生倡议:碧水源及其全资子公司、控股子公司全体员工积极买入公司股票(股票简称:碧水源;股票代码:300070)。文剑平先生承诺,按照本倡议的相关内部细则,凡2018年2月9日至2018年2月28日期间净买入的碧水源股票,且连续持有12个月以上并在职的员工,若因在前述时间期间增持碧水源股票产生的亏损,文剑平先生将以个人资金予以补偿;若有股票增值收益则归员工个人所有。 实际控制人对员工增持的号召,彰显了其对公司未来业绩持续、快速增长的信心,也体现了公司管理团队将继续努力推动公司快速发展的决心。 四、把握膜法水处理的核心业务优势,以此为根基开枝散叶,拓宽城市生态环境、灯光景观、环境监测、危废、工业废水、净水、农村污染治理等全方位的环保业务。长期可看环保标准提高后DF膜应用空间打开,目前估值处于低位,维持“强烈推荐-A”评级。 目前公司膜法水处理核心业务优势仍然继续保持,核心业务也维持高盈利能力。未来,碧水源的长期发展也仍将以膜为根基,开枝散叶。 首先,膜法水处理仍是公司发展的根基和主要增长动力。 除反渗透膜外,碧水源的微滤膜、超滤膜、DF膜均处于国际领先水平,将持续为解决我国“水脏、水少、水安全”的问题贡献力量。长期来看,环保标准的提高、监管加严为公司污水处理提标新建及改造、自来水净水等膜法水处理相关业务都将带来新空间。目前,中国雄安建设投资集团已注册完成,未来将多渠道引入社会资本进入雄安新区建设中。京津一带已有最严格的水处理标准,而作为千年大计的雄安未来环保标准可能更加严格,也更有利于碧水源的业务拓展。污水处理业务助力公司实现了500亿市值,而环保标准提高带来的DF膜应用将推动公司从500亿市值向1000亿市值进发,环保标准的不断加严将加速这一进程。 其次,在膜法水处理核心优势稳固的基础上,公司还将在其他相关的环保业务领域进行全方位拓展,开枝散叶、增加利润点。包括城市生态环境、灯光景观、环境监测、危废、工业废水、净水、农村污染治理等多个业务领域,公司都将积极进行新的探索。其中,城市生态环境、灯光景观、净水、农村污染治理等新业务领域均已初具规模。 在2018、2019均维持500亿新增订单规模、且订单结构优化的前提假设下,我们预计公司2018年、2019年将分别实现归属净利润34.2亿元、49.3亿元,扣非后归属净利润增速分别为46%、44%,订单结构的优化、以及结算进度的加快将提高公司未来两年的业务增长速度,对应EPS分别为1.09元、1.57元,公司目前市值为520亿元,对应2018年、2019年PE估值分别为15倍、10.5倍,与未来连续两年40%以上增速相比,公司目前估值水平处于低位,维持“强烈推荐-A”评级,按2018年20-25倍PE估值给予一年期目标价21.8-27.3元。 五、风险提示:竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险;项目进度不达预期;PPP政策变化的风险;利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险。 1,竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险;随着公司业务向河道治理、景观生态等环保企业业务领域全方位拓展,综合毛利率可能面临下行风险,盈利能力下降,利润增长速度将慢于收入增速。 2,项目进度不达预期,导致业绩低于预期的风险;公司项目大多为市政工程类项目,均为完工百分比法确认收入。但项目进度可能受到多方面因素影响,若项目进度不达预期,则业绩将有低于预期的风险。 3,PPP政策变化的风险;公司2017年新增订单中,超过50%为PPP类项目,PPP行业政策的变化将对公司发展构成影响。 4,利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险;若利率持续上升,公司融资成本可能提升,对应财务费用率可能大幅提升,进而影响利润兑现。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名