23Q3收入5.3亿同增35%，归母净利0.5亿同增6%公司发布2023年三季报，23Q3收入5.3亿元同增35%，Q1和Q2分别同增21%和39%，其中自由点收入4.7亿元同增41%，ODM业务同增个位数，纸尿裤同减个位数；23Q1-3收入14.8亿元同增31%，自由点收入占13亿元，同增38%。 分渠道，23Q3线下收入3.1亿同增8%，其中核心区域同增个位数，外围省份同增32%；23Q3电商2亿同增130%，其中抖音实现2倍增长，天猫、京东等传统电商平台营业收入同比高两位数增长。23Q1-3线下9.6亿同增17%，电商4.3亿同增94%。 23Q3归母净利0.5亿同增6%（Q1同增45%，Q2同增125%）；净利率9.6%同减3pct；23Q1-3归母净利1.8亿同增45%；净利率12.4%同增1pct。 23Q3毛利率51.6%同增5pct，归母净利率9.6%同减3pct23Q3毛利率51.6%同增5pct，主要系产品结构优化、原材料价格下行及费用投入效率提升，其中自由点55.4%同增4pct，高端系列占比增长带动毛利提升。Q3归母净利率9.6%同减3pct，期间费率40%同增9pct，其中销售费率同增10pct，销售费用1.8亿同增87%，主要是品牌推广类营销费用增加较多。 23Q1-3毛利率49%同增5pct，自由点毛利率53.6%同增3pct；23Q1-3归母净利率12.4%同增1pct；期间费率34%同增3pct。 自由点增长强劲，高质量产品+行业规模增长双驱动自由点规模成长主要是依靠大健康系列（益生菌、敏感肌等）结构改善，我们认为其同样是行业规模增长核心驱动，而非简单低端价格战清货战。 Q3大健康系列产品占公司卫生巾收入比例达30%，且在电商渠道与外围省份中占比高于公司平均水平，牵引老品成长，带动Q3片单价同增高个位数；未来公司产品将持续迭代升级，大健康系列占比或持续提升。 核心省份稳健增长，外围省份增势明显公司继续深耕核心优势区域，Q3保持稳健增长；在外围省份，随着组织架构的调整以及益生菌拳头产品上市，运营策略优化，Q3增速提升；我们预计Q4伴随已进入市场的门店销售的提升和渠道开拓的加速，增长势头或将得到延续。 持续投入品牌建设，电商渠道逐步发力近两年公司推动规模扩张及市场份额提升，没有过度削减营销费用；品牌投放是中长期建设的一部分，未来管理及制造规模优势有望逐步释放。电商及外围省份市场均为公司重点拓展及投入市场，Q3电商渠道略有盈利、外围省份尚未实现盈利，主要系市场拓展前期费用投入较多，未来伴随公司知名度提升，渠道基础和消费者沉淀持续向好，盈利能力或进一步提升，部分省份24年或实现盈利。 维持盈利预测，维持“买入”评级公司持续优化产品结构，丰富大健康系列产品矩阵，推动毛利率水平同步提升。同时积极建设电商渠道，线下因地制宜差异化营销，从而实现线上线下多渠道协同发展。我们预计23-25年归母净利为2.5/3.0/3.7亿元，对应PE分别为30/25/21x。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；线上渠道拓展不及预期。

深耕家居二十余载，晾晒行业龙头企业公司为集研发、生产、销售、服务于一体的智能家居企业，产品和服务涵盖全屋织物智能护理、智能看护等全屋智能领域。其中智能晾衣机和智能锁为核心产品，旗下品牌包括好太太、晒客、科徕尼。 2022年公司坚持多品类发展战略，布局智能织物护理、智能看护、全屋智能三大业务领域，进一步优化各品类产品体系，持续推进产品的融合式规划，实现产品套系化开发，打造具有市场竞争力的产品，有力支持营销系统提升品牌影响力。 23H1收入利润表现亮眼， 智能家居产品占比提升23H1公司营收 7.19亿同增 15.37%；归母净利 1.5亿同增 44.9%。分产品，公司智能家居产品收入占比持续提升， 22年公司智能家居产品收入 11.3亿，占总超 80%，传统晾衣架产品收入 2.2亿。分渠道， 22年电商收入 8.4亿，占总提升至 61.6%，线下渠道收入 5.3亿。 23H1毛利率 49.2%同增 5.1pct，恢复至 2019年水平。23H1归母净利率 20.9%同比+4.2pct。 2022年智能家居产品毛利率 48.3%，同比+2.2pct；晾衣架产品毛利率 37.4%，同比-4.9pct；其他产品毛利率为 32.4%，同比-6.7pct；总毛利率 46.3%，同比+1.2pct。盈利能力的显著提升主要系公司智能产品的持续增长、品牌影响力的逐步提升以及经营效率的持续优化所致。 智能家居市场政策利好， 晾晒、门锁等智能场景快速发展2023年中国智能家居市场规模将达 5360亿元，同增 15.7%。国家自 2020年起不断出台行业利好政策支持智能家居行业发展， 智能家居的渗透率在政策加持下将进一步提高。 2024年智能晾衣机细分市场规模将达 150亿元，六年期 CAGR13.7%；销量将达 1037万套， 2021-2024年均同增 20%以上。消费者倾向于头部老牌企业，好太太在一线/新一线/二线城市的认知率和购买率均为第一。 2022年中国智能门锁市场渗透率约为 14%，相较欧美(35%)及日本(40%)韩国(80%)仍有较大发展空间。中国智能门锁市场规模 2023年预计为 234亿元， 2027年将达到 409亿元， 2023-2027年 CAGR 为 15%。 晾晒领域优势显著，入局新赛道进军智能家居好太太在中国晾衣架市场中市占达 40%，具备较强品牌影响力，其他品牌均在 6%以下。近年公司产品结构持续优化，高单价、高毛利的智能家居产品收入占比提升至 80%以上；进军智能锁赛道，有望打造第二增长曲线。 同时公司 22年制定五年战略，首次将全屋智能纳入主要业务领域，聚焦全屋织物智能护理、智能看护、智能光感、智能健康生活四大业务模块，采取智能单品或套装、全屋智能服务两大模式，多赛道并驾齐驱，未来或进一步打开空间。 全渠道驱动数字化营销，完善线下区域零售布局公司在稳定天猫、京东等传统电商渠道市占的同时，以直播、短视频、 KOL推广为切入点，多平台覆盖线上消费群体，一方面全方位塑造好太太品牌的时尚感、科技感，另一方面获取精准流量，持续提升渠道管理效率。 线下方面，公司通过推动城市运营平台模式，积极下沉提升覆盖区域；同时深化五金店、新零售、 KA 等新渠道布局。另外，有序发展工程渠道业务，此前与优质房地产客户开展战略合作，积极探索异业合作、多场景等方向，培育新的业务增长点。 首次覆盖，给予“买入”评级公司在传统晾晒领域具备优势，入局智能锁赛道打造第二增长曲线，拓宽智能家居产品线打开空间，同时伴随金湖工厂投产，产能储备或较为充足，具备较好成长潜力。我们预计公司 23-25年收入分别为 16.5、 20.1、 24.0亿，归母净利分别为 3.3、 3.9、 4.7亿， EPS 分别为 0.8、 1.0、 1.2元/股。 我们选取具有相似产品或同一行业的王力安防、欧派家居、萤石网络作为可比公司，根据可比公司 24年 PE wind 一致预测均值，给予公司 24年估值 20-22倍，对应目标价格为 19.5-21.5元/股。 风险提示： 原材料价格波动； 智能产品推广不及预期； 市场竞争激烈；房地产市场波动； 股票交易异常波动等风险。

公司主要产品为彩印复合软包装材料，业务贡献公司超七成营收。公司主要生产经营真空镀膜、多功能薄膜、彩印复合软包装材料、纸基复合包装材料、新型医药包装材料、塑料制品、精细化工产品等高新技术产品。公司构建了以黄山为产业中心，向全国发展布局，目前，在广东、河北、陕西设立了子公司。 公司生产的彩印复合软包装材料轻便、可塑性强，具有高阻隔、耐蒸煮、耐冷冻、保鲜性等特性，且成本较金属、玻璃等包装物相对低廉，广泛应用于食品、日化、医药等领域。2022年公司营收33.0亿同增9.3%，2018-2022年公司收入规模呈稳步增长态势。2023H1实现营业收入16.05亿元，同比增长4.71%。分产品看，公司营收主要由彩印包装材料业务贡献，2022年该业务占比约77%，2018-2022年塑料软包装薄膜业务收入不断扩大，2022年达13.88%。塑料包装为包装行业重要的组成部分，根据中商产业研究院的数据，2021年塑料薄膜/塑料包装及容器在包装行业中占比28%/20%。以塑料薄膜为主的软包装在各类包装产品中占重要地位，占塑料包装材料总量40%以上份额。单一材料市场价值不断扩大，正成为软包装行业主导方向。单一材料包装材料能在保障包装阻隔性、可印刷性等必要功能的同时，大大降低回收、再利用的流程复杂度，无需剥离不同的塑料，有望实现100%回收。单一材料不仅可以减少塑料污染，还可以为经济发展提供重要的资源。公司在新材料业务上持续发力，薄膜产能建设进程加快。公司子公司永新新材积极推进《年产33000吨新型BOPE薄膜项目》，创新发展单一材质“零碳包装”，单一材质可回收包装、可持续包装，在众多客户包装产品上成功应用。公司持续推进新型多功能薄膜材料项目建设，积极培育新的业绩增长点，促进公司健康可持续发展。RCEP生效后，公司产品部分出口地税收下降，有助于与海外客户建立稳定、持续和畅通的供应链，或为公司提供更多机遇。RCEP成员国中，日本、澳大利亚、新西兰、越南、马来西亚、泰国对中国塑料制品进口依赖度均在40%以上。公司当前国际业务市场主要在东南亚国家，RCEP生效后或将为公司在澳洲等地区的业务拓展提供新的机遇。 盈利预测与估值：公司综合实力位于塑料软包装行业前列，立足国内的同时开拓国际市场，积极向上下游探索产业链延伸，新材料业务发力&国际市场开拓带来增长空间。预计23-25年归母净利润分别为4.2/5.1/6.0亿，对应13/10/9xPE，参考可比公司平均PE，给予公司23年16倍PE，目标价11.0元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：原材料价格波动，新项目投资，政策风险，竞争加剧风险等。

公司发布 2022年年报， 2022年全年收入 34.4亿，同增 16.9%，归母净利4.7亿，同增 4.2%。 分季度来看， Q1-Q4收入分别为 7.6/ 8.5/ 8.8/ 9.5亿，同增 19.4%/22.1%/31%/1.1%，归母净利分别为 1.1/ 1.1/ 1.0/ 1.4亿， 同增14.6%/-5.1%/2.5%/6.3%。 22年归母净利率 13.6%，同减 1.7cpt，其中 Q1-Q4分别为 14.9%/13.5%/11.7%/14.4%， 同比-0.6pct/-3.9pct/-3.3pct/+0.7pct， Q4盈利显著改善。 优质产能有序扩张，行业承压下出货保持增长，市场份额稳步提升。 22年公司装饰原纸/木浆贸易收入 23.8/9.7亿，同增 10.5%/29.2%，装饰原纸销量 22.7wt， 同增 12.3%。 2022年公司实现毛利率 18.5%，装饰原纸/木浆贸易分别实现毛利率 20.4%/14.0%，同比-5.2pct/+2.1pct。 产能方面， IPO 募投项目的第二条生产线顺利投产， 公司产能增加 5wt，市场份额持续提升。 截止 22年末，马鞍山年产 12wt 装饰原纸产线已顺利投产，马鞍山年产 18wt特种纸项目（一期）加快推进，投放完成后公司规模化生产能力提升，规模效应持续释放； 公司依托数字化管理平台，持续优化工艺管控流程，提升产线利用率，全年产能利用率高位运行精细化管理作用显现，公司经营韧性进一步提高。 凭借成本优势、客户优势、产品优势， 22年行业竞争加剧，公司订单保持稳健。 成本端来看， 未来伴随原材料价格下降，业绩有望加速释放， 智利Arauco 公布 23年 3月份报盘，其中银星 920美元/吨（较 2月持平），金星 770美元/吨（较 2月持平），阔叶浆明星 730美元/吨（较 2月报价减少20美元/吨）。 钛白粉方面， 2022年下半年价格开始呈下行趋势， 23年 3月 1-7日均价为 16963元/吨，较去年同期下降 18.45%。 同时采购团队将加强对原材料价格趋势节点的分析和预判，密切跟踪原材料市场的价格走势，通过库存和采购规划， 尽量降低原材料价格风险。 公司研发团队紧跟市场需求，以销定产定研，专注中高端装饰原纸市场， 贴近客户需求开发定制化产品，协同客户需求解决客户痛点，不断践行“智造+服务”的经营模式。 海内外中高端装饰原纸需求高增，企业凭借产品性能加速抢占海外市场。 消费升级趋势下，中高端装饰原纸渗透率有望提升，公司产品具备高稳定性， 产品竞争力持续提升；国内市场高品质定制家居发展叠加“以纸代塑”的政策背景，下游产业需求持续增长， 中高端装饰原纸需求高增。 新兴东南亚市场随着国民生活水平逐渐提高，住房改善需求和装饰装修需求持续扩大， 国外市场由于海外厂商缺乏技术革新及产能投放意愿，竞争力持续下降， 中国装饰原纸高端化趋势符合外国消费需求， 公司产品加速出海。 2022年实现国内/国外收入 29.2/4.7亿，同增 14.1%/34.2%，境外业务显著提升，国内/国外销售毛利率分别实现 17.5%/24.1%，同比-4.9pct/+4.9pct。 公司各项费用率控制有效。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/1.4%/2.7%/-1.3%， 销售/管理/研发费用率基本持平，财务费用率-1.3pct， 主要系利息收入增加及汇兑损益减少所致。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 公司作为国内装饰原纸行业龙头企业之一，截止 2022年末，公司拥有 7条全球先进的装饰原纸生产线， 目前拥有杭州和马鞍山两大生产基地，可定制生产品种达 400余种， 伴随产能逐步释放，产品矩阵不断丰富，成长空间打开，叠加成本端原材料价格逐步回落，利润端弹性有望释放，我们预计公司 23-25年归母净利 5.7/6.6/7.9亿，对应 PE 13x/12x/10x。 风险提示： 产能释放不及预期； 经济增速放缓导致市场需求下降；原材料价格波动；市场竞争加剧；汇率波动等风险。

公司是一家专注于定制化节能铝包木窗研发、设计、生产及销售于一体的高新技术企业，主要产品包括节能铝包木窗、幕墙及阳光房，为国内木门窗制造行业首家上市公司。2015-2021年，公司营收规模稳步增长，由3.73亿元上升至9.57亿元，CAGR为17.00%，其中节能铝包木窗占比超过90%，2022Q1-Q3公司实现营业总收入6.70亿元，同比-2.76%。2015-2021年，公司归母净利润由0.61亿元上升至1.28亿元，CAGR为13.21%，2022Q1-Q3实现归母净利润0.87亿元，同比-8.21%。 行业发展前景广阔，公司市占率有望进一步提升。需求端来看，商品房销售回暖、二手房交易和旧房翻新为门窗行业带来发展机遇，城镇化率提升和居民消费升级扩大定制家居产品消费群体，有利于节能铝包木窗市场发展。同时，在国家建筑节能环保政策等相关产业政策支持下，节能铝包木窗行业景气度或将逐渐升高。供给端来看，门窗市场呈现“大市场、小行业”的市场竞争格局，当前Top10企业的市场占有率不足5%，Top30企业的市场占有率不足10%，龙头企业市占率有望进一步提升。 专注产品研发，坚持品质至上。公司持续加大研发投入，截至2022年9月，公司拥有88项已获授权的专利。公司产品与同行业竞争对手相比在气密性、水密性、保温隔音等方面表现优异，产品质量通过多项认证，广泛用于被动式建筑。 经销网络覆盖全国，为公司快速发展奠定市场基础。公司主要包括大宗业务和经销商两种销售模式。大宗客户方面，随着房地产行业的竞争加剧，越来越多的房地产商选择公司的节能铝包木窗以提升房地产项目的竞争力。经销渠道方面，2017-2021年，公司经销渠道营业收入由2.10亿元上升至4.11亿元，2019-2021年，公司经销商数量由194家增加至205家，在东北、华北、华东、华中、西北、西南及华南各区域主要城市均建立了经销渠道，目前已形成全国性的销售服务网络布局。 工艺生产链完整，享有产业链协同优势。公司在哈尔滨、南京拥有生产基地，伴随募投项目落地，产能有望逐步释放。通过多年的自主研发积累，并引进国外先进生产经验及技术，成功打通了从原材料加工到节能铝包木窗产品的完整工艺生产链，是行业内少数拥有大规模定制生产能力的企业之一，大幅提升生产效率。 盈利预测与估值：公司在节能铝包木窗行业深耕多年，产品研发实力强，拥有完整的工艺生产链保障规模化生产，助推经销和大宗渠道规模进一步扩大，加之公司在被动式超低能耗领域的竞争优势有望进一步释放业绩增长活力，预计公司22-24年收入分别为9.1/11.7/14.6亿，同比-4.9%/+28.7%/+25.1%，22-24年归母净利润为1.2/1.7/2.1亿，同比-2.7%/+33.9%/+26.0%，给予公司23年合理PE25X，目标价44元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；劳动力成本上升；房地产开发投资政策变化；毛利率及经营业绩下滑；应收账款价值较大及坏账风险等；公司流通市值小，股价波动或较大。

岳阳林纸有着悠久的历史，并随着社会的不断前进而创新发展。经历多年发展，岳阳林纸已形成以林浆纸产业为基础，进行产业链延伸，进入生态行业，从事林业勘查设计、森林碳资产管理、景观设计、园林工程施工养护、生态治理，形成了以“浆纸+ 生态”为主营业务的双核发展产业格局。 2017-2021年公司造纸业务占比呈逐年下降趋势，园林业务、林业业务占比呈上升趋势。2017-2021年公司造纸业务占比呈逐年下降趋势，园林业务、林业业务占比呈上升趋势。2017-2021年公司营收CAGR为6.28%，其中造纸业CAGR为0.14%，园林CAGR为26.53%，林业CAGR为105.18%。 园林及林业增速较快主要系：1、园林：1）公司2017年进军生态园林行业，该行业竞争格局分散，业务转型水环境综合治理领域趋势明显；2）在水环境质量管理与考核机制重构下，水环境综合治理订单大幅增长将贡献主要营收增量。2、林业：提前布局“碳中和”，碳汇业务前景广阔。 公司集采、长协、自产浆比重超50%，成本端表现出较强的竞争优势。开发林业碳汇需经验丰富的林业调查和方法学人员，也需与地方政府和地方林业局保持长期友好的协作关系，获得地方企业、政府的认同和信赖。公司是国内造纸行业上市公司中拥有林地面积最大公司之一。拥有大量优质林地资源，同时拥有林学、园林的专业人才超200人，林业工作经验丰富，为公司依托现有林地资源发展林业碳汇资产开发、园林景观等产业提供支持。 公司实施林纸一体化战略具有天然优势。1）湖南及周边省份森林覆盖率较高，具备发展造纸和林业碳汇的林木资源优势；2）湖南省水温条件良好，尤其适宜人工造林和种植发展生物质能源植物；3）公司坐落在长江和洞庭湖交汇的三江口畔，淡水资源极其丰富。4）公司主要生产基地位于在洞庭湖与长江交汇的城陵矶三江口处，产品到达目标市场的运输半径较小，运输成本较低。 我们预计2022-24年公司收入分别为86.73亿、104.26亿、125.17亿，其中印刷纸收入分别为43.25亿、52.83亿、65.98亿，市政园林收入分别为18.30亿、24.30亿、29.64亿。我们预计公司22-24年毛利率分别为28.77%、29.90%、29.03%；费用率为10%，9%，8%；净利润分别为6.44亿、8.20亿、9.43亿，EPS分别为0.36、0.45、0.52元/股。 首次覆盖，给予“买入”评级。我们选取造纸行业仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技作为可比，据可比公司均值及公司未来碳汇业务的广阔前景，给予岳阳林纸23年PE为16.16x，对应目标市值132.5亿元，目标价7.34元。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；技术和产品创新滞后；项目实施进度或收益不及预期等风险。

公司发布 2022年业绩预增公告： 22Q4： 根据我们测算， 预计 22Q4实现归母净利 0.31-0.81亿，同增 50%-292%，扣非归母净利 0.33-0.83亿，同增636%-1767%。 22年： 预计实现归母净利 3.16-3.66亿，同增 74%-102%，扣非归母净利 2.25-2.75亿，同增 62%-98%。 降本增效及供应链优化整合， 盈利水平持续回升。 1）公司通过持续研发创新、供应链优化整合、降本增效等措施，有效提升了盈利能力。 2）大宗原材料价格下降，供应链优化，成本端持续改善： 22年原材料价格持续走低， 22年钢材综合价格指数均值约 123.4，同比下降 13.8%，成本端压力逐步缓解。 3）汇兑收益增厚利润： 22年 4月起美元兑人民币汇率由 6.3快速提升至 7.0左右，截至 22H1公司实现汇兑收益 0.13亿元，较 21同期 0.11亿的汇兑损失大幅改善。此外，公司确认部分征收补偿收益，亦对本期业绩产生正向贡献。 行业需求端承压下，公司市占率稳步提升。 2022年以来，受疫情反复、全球通胀高企、补贴政策退坡等因素共同影响，短期内海外市场需求有所收缩，叠加 21年高基数， 2022年 1-11月我国功能办公椅等转动坐具（海关编码 94013100、 94013900）出口额为 216.8亿，同比下滑 29%。通过提升主流市场市占率和主流客户的渗透率对冲需求下滑的影响，收入端虽短期承压，但收缩幅度显著小于行业整体，印证公司市占率稳步提升。 盈利预测： 我们认为，公司外销核心客户稳定，持续开拓海外市场新客户的同时，深耕内销大客户，线上拓展电商平台与直播渠道，线下推动渠道建设，我们看好公司长远发展，预计 22/23/24年归母净利 3.6/3.4/3.8亿，对应 PE 9x/9x/8x，维持“增持”评级。 风险提示： 预告数据仅为初步核算数据，具体数据以正式披露的经审计年报为准； 原材料价格波动；宏观经济下行；国际贸易摩擦；汇率变动等。

陶瓷卫浴行业龙头，产品矩阵丰富公司是国内较早进入陶瓷卫浴行业的企业之一，经过多年发展已成为国内陶瓷卫浴头部企业，在国内市场拥有较高的市场占有率和良好的品牌美誉度。公司旗下“箭牌 ARROW”“法恩莎 FAENZA”“安华 ANNWA”品牌知名度较高，多次被评为中国十大卫浴品牌、十大瓷砖品牌，产品多次获国际奖项。 核心业务增长强劲，运营及盈利能力稳步提升21年营收 83.73亿元，同增 28.78%，主要系疫情好转带动市场需求，以及直营电商渠道提升销量所致； 21年公司归母净利润 5.77亿元，同减 1.93%。 22Q1-3公司营收 52.67亿元，同减 6.23%； 22Q1-3归母净利润 4.23亿元，同增 30.26%，主要系原材料价格整体平稳，前期提价后销售毛利率较高所致。 分产品看，卫生陶瓷和龙头五金产品增长较快，浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱衣柜产品销售较为稳定。 21年卫生陶瓷销售收入 37.34亿元（占总 44.83%），同增 24.58%； 21年龙头五金产品销售收入 22.51亿元（占总27.02%），同增 37.58%。 分销售模式看，经销占比为主，直销高速增长。 21年经销收入为 74.23亿元（占总 89.11%），同增 21.41%，创近年新高；直销收入为 9.07亿元（占总 10.89%），同增 149.71%，呈逐年上升趋势。 毛利率和归母净利率均同比增长，收入质量和盈利能力提升。 22Q1-3毛利率为 33.98%，同增 5.33pct，创近年新高，主要系战略定位的调整以及“产品智能化”和“生产智能化”的双智能战略，包括调整品牌定位，优化收入结构，改善产品生产成本所致；22Q1-3归母净利率为 8.02%，同增 2.24pct。 细分行业向好发展，集中度提升利好头部企业卫生洁具行业市场规模超 2000亿，产量呈现波动上升趋势。上游原材料供应稳定，下游受房地产周期影响。卫浴头部企业逐步开始横向整合，我国头部企业市场集中度提升。 龙头五金行业发展稳健，市场规模稳步提升。龙头五金行业产品主要包括淋浴花洒、龙头、地漏、挂件等，市场规模逐年增长。卫浴五金行业加速整合，为迎合市场，各大生产厂商的产品逐渐由大众化、普遍化向风格化、个性化方向发展。 瓷砖行业市场规模超 3400亿， 2021年中国陶瓷占世界消费总量、生产总量比例分别为 45.4%、 48.3%。陶瓷行业集中度提升明显，全国规模以上陶企数量已由 2018年的 1265家减少至 2021年的 1048家， 2021年主营业务收入 3457.8亿元，同增 11.15%，市场份额逐步向头部集中。 把握智能家居发展机遇，经销网络优势突出布局智能家居，提升产品附加值增厚利润。公司拟扩大智能坐便器、智能盖板、智能晾衣机等智能产品产能，把握智能家居快速发展的市场机遇； 同时公司持续扩大智能龙头洁具等高附加值产品供给，优化公司产品结构，提升利润空间。 公司经销网络覆盖广、数量多、下沉深，直营电商发展迅速。公司以经销模式为主， 2021年经销渠道收入占总 89.1%；截至 2021年末，经销终端门店网点达 1.21万家；公司持续推行渠道下沉战略，透过强大经销网络覆盖，提升产品渗透力。 自产+外协相结合，加速生产“智”造公司目前在国内佛山、肇庆、景德镇等地拥有 8个生产基地与 2个筹备中基地，满足各地经销需求，借助四通八达的完整物流体系，快速响应客户订单。 提高生产自动化及智能化水平，实现降本增效。公司通过引进先进的生产制造设备及系统、优化生产工艺等方式，对现有生产线进行自动化升级及工艺改造，大幅提升公司生产的自动化和智能化水平，进而提升产品的生产效率及良品率，降低单位生产成本。 首次覆盖，给予“买入” 评级公司深耕卫生陶瓷领域，在家居行业产品线不断丰富，我们预计公司 22-24年收入分别为 103、 128、 160亿元，归母净利分别为 7.1、 8.9、 11.2亿元，对应 EPS 分别为 0.74、 0.92、 1.16元/股； 据可比公司估值，同时考虑公司作为国内卫浴领军企业，具备估值优势及品牌溢价，我们给予公司 23年合理估值区间 19.6-22.0倍 PE，对应目标价格区间为 18.0-20.2元/股。 风险提示： 市场竞争加剧；房地产市场波动；原材料价格波动；产品销售季节性波动；技术和产品创新滞后； 次新股股价波动； 募投项目实施进度或收益不及预期等风险。

公司 2022Q3营收 4.09亿元，同比增长 10.26%。 2022Q1-Q3营收 11.41亿元，同比增长 20.77%。 分季度来看，公司 2022Q1/Q2/Q3营收 3.53亿/3.79亿/4.09亿元，同比增长 13.87%/43.69%/10.26%。 公司 2022Q1-Q3毛利 1.50亿元，同比减少 15.86%，毛利率 13.17%，同比降低 5.74pcts。 其中， 2022Q1/Q2/Q3公司实现毛利 0.38亿/0.50/0.62亿 元 ， 同 比 降 低 33.24%/8.33%/7.28% ； 2022Q1/Q2/Q3毛 利 率 为10.76%/13.17%/15.25%，同比降低 7.60pcts/7.47pcts/2.88pcts。 公 司 2022Q3销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为1.19%/2.98%/1.27%/-5.59% ， 同 比 变 化 0.07pcts/0.60pcts /0.71pcts/-4.21pcts。 2022Q1-Q3公司归母净利 1.27亿元，同比增长 22.53%，归母净利率 11.2%，同比上升 0.16pcts。 2022Q3公司归母净利 0.61亿元，同比增长 42.60%，归母净利率 15.02%，同比增加 3.41pcts；扣非归母净利 0.45亿元，同比增加 5.99%，扣非归母净利率 11.01%，同比下降 0.44pcts。 其中，2022Q1/Q2/Q3归母净利分别为 0.18亿/0.47亿/0.61亿元，同比变化-44.91%/+73.38%/+42.60%，归母净利率分别为 5.20%/12.41%/15.02%，同比变化-5.55pcts/+2.12pcts/+3.41pcts； 2022年 Q1/Q2/Q3扣非归母净利分别为 0.15亿/0.34亿/0.45亿元，同比变化-54.87%/+25.77%/+5.99%，扣非归 母 净 利 率 分 别 为 4.19%/9.04%/11.01% ， 同 比 变 化-6.38pcts/-1.29pcts/-0.44pcts。 2022Q3公司经营活动产生的现金流量净额 0.05亿元，去年同期为-0.13亿元；投资活动产生的现金流量净额-0.10亿元，去年同期为-5.65亿元。 盈利预测与估值： 我们长期看好依依股份。 考虑到疫情及原材料价格上涨等因素，将 2022/23年公司归母净利润由 2.0亿/2.4亿元下调至 1.62亿/1.95亿元。综合预期公司 2022/23/24年业绩为 1.62亿/1.95亿/2.35亿，相对21/18/15XPE。 风险提示： 原材料价格波动风险；产能释放不及预期风险；疫情反复风险。

公司 2022Q3营收 3.91亿元，同比增长 20.90%。 2022Q1-Q3营收 11.29亿元，同比增长 4.23%。分季度来看，公司 2022Q1/Q2/Q3营收 4.32亿/3.07亿/3.91亿元，同比变化+6.59%/-13.65%/+20.90%。 公司 2022Q1-Q3毛利 5.01亿元，同比增加 2.16%，毛利率 44.32%，同比降低 0.90pcts。 毛利率降低主要系原材料价格同期上涨， 及营销投入增长导致费用增加所致。其中， 2022Q1/Q2/Q3公司实现毛利 1.93亿/1.26/1.81亿 元 ， 同 比 变 化 +5.40%/-23.07%/+26.92% ； 2022Q1/Q2/Q3毛 利 率 为44.76%/41.08%/46.37%，同比变化-0.50pcts/-5.03pcts/2.20pcts。 公 司 2022Q3销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为24.58%/4.34%/2.54%/-0.29% ， 同 比 变 化 +3.8pcts/-1.45pcts /-0.98pcts/-0.09pcts。 销售费用率的明显增长主要系公司营销相关投入增加所致。 2022Q3公司归母净利 0.48亿元，同比增长 15.69%，归母净利率 12.23%，同比降低 0.55pcts；扣非归母净利 0.46亿元，同比增加 22.85%，扣非归母净利率 11.64%，同比提高 0.19pcts。 2022Q1-Q3公司归母净利 1.26亿元，同比减少 27.23%，归母净利率 11.17%，同比下降 4.83pcts。扣非归母净利 1.20亿元，同比减少 24.87%，扣非归母净利率 10.66%，同比下降4.13pcts。 其中， 2022Q1/Q2/Q3归母净利分别为 0.55亿/0.23亿/0.48亿元，同比变化-31.00%/-55.64%/+15.69%，归母净利率分别为 12.83%/7.48%/12.23%，同比变化-6.99pcts/-7.08pcts/-0.55pcts； 2022年 Q1/Q2/Q3扣非归母净利分别为 0.54亿/0.20亿/0.46亿元，同比变化-29.23%/-55.78%/+22.85%，扣非归 母 净 利 率 分 别 为 12.59%/6.68%/11.64% ， 同 比 变 化-6.37pcts/-6.37pcts/+0.19pcts。 2022Q3公司经营活动产生的现金流量净额 0.99亿元，去年同期为 0.15亿元；投资活动产生的现金流量净额 0.37亿元，去年同期为-0.22亿元。 盈利预测与估值： 维持“买入”评级。 受疫情及业务和渠道拓展中营销费用增加影响，将 22-24年归母净利润预期由 2.73亿/3.34亿/4.00亿元下调至 1.97亿/2.35亿/3.02亿元，对应 26X/22X/17X PE。 风险提示： 原材料价格上涨风险， 业务拓展不及预期，线上拓展不及预期，市场竞争加剧风险，疫情反复风险。

公司发布三季度报告，前三季度实现收入31.88亿元，同比-7.74%，其中Q3实现收入9.77亿元，同比-7.06%，单季度降幅收窄。前三季度实现归母净利润2.85亿元，同比+77.38%，其中Q3实现归母净利润1.49亿元，同比+218.30%，前三季度实现扣非后归母净利润1.92亿元，同比+42.89%，其中Q3实现扣非后归母净利润7144万元，主要得益于人民币贬值带来的毛利率提升以及汇兑收益的增加。 受海外通胀、刺激性补贴退坡的影响，国外办公椅零售市场短期需求有所收缩。2022年以来，国内外疫情反复、全球通胀高企、补贴政策退坡等因素共同影响，短期内市场需求有所收缩，叠加去年同期高基数，我国2022年1-9月功能办公椅等转动坐具（海关编码94013100、94013900）出口额为171.35亿元，同比-30.1%，其中Q3单季度实现出口60.4亿元，同比-29%，环比持平。 公司通过份额提升对冲需求下滑的影响。大客户方面，坚持“数一数二”战略，努力提升对主流市场的占有率和主流客户的渗透率。公司收入虽短期承压，但收缩幅度显著小于行业整体，印证公司市占率稳步提升。 Q3单季度毛利率同比+5.73pct大幅改善，汇兑收益拉高净利率。前三季度公司毛利率为18.80%，同比+4.10pct，其中单Q3毛利率为21.06%，同比+5.73pct，环比+2.3pct；前三季度公司归母净利率为8.94%，同比+4.29pct，其中Q3净利率为15.20%，同比+10.76pct，主要系毛利率提高、汇兑收益增加、确认部分征收补偿收益所致。 费用整体控制有效。费用率方面，前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.67%/4.54%/3.45%/-0.57%，同比分别+0.07pct/+1.33pct/+0.75pct/-1.29pct，管理费用率略有提升主要由于本期工资薪金、股份支付摊销费用增加,费用率同比略提升，其中Q3单季度销售/管理/研发/财务费用率分别为4.58%/5.11%/4.04%/-1.65%，同比分别+0.81pct/+0.80pct/+0.87pct/-2.04pct，财务费用率下降主要为汇兑收益影响。 盈利预测：我们认为，公司外销核心客户稳定，持续开拓海外市场新客户的同时，深耕内销大客户，线上拓展电商平台与直播渠道，线下推动渠道建设，我们看好公司长远发展，考虑到22年征收补偿款及汇兑收益，我们调整盈利预测，预计22-24年归母净利润3.63/3.36/3.75亿元（前值为2.60/3.28/4.06亿元），同比+100%/-7.2%/+11.6%，对应PE分别为9X/9X/8X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动；宏观经济下行；国际贸易摩擦；汇率变动等。

公司发布2022年三季报。2022Q1-Q3实现收入5.69亿元，同比-11.16%，实现归母净利润0.87亿元，同比-9.76%；2022Q3单季度来看，公司实现收入1.94亿元，同比-11.59%，实现归母净利润0.25亿元，同比-27.79%。2022年前三季度成本管控较好，净利率同比+0.29pct。2022Q1-Q3公司毛利率、净利率和ROE（加权）分别为23.75%、15.22%和6.13%，分别同比-6.13pct、+0.29pct和-9.64pct；2022Q3单季度来看，公司毛利率、净利率和ROE分别为22.87%、12.84%和1.79%，分别同比-8.21pct、-2.75pct和-3.44pct。费用端来看，2022Q1-Q3公司销售费用率、财务费用率、研发费用率和管理费用率分别为3.06%、-1.53%、3.11%和4.42%，分别同比-3.48pct、-1.76pct、-0.74pct和+1.33pct。中硼硅拉管全氧燃烧窑炉成功点火，布局模制瓶完善产业链布局。 2022年10月28日，公司用于中硼硅玻璃管生产的新型节能全氧燃烧窑炉点火成功，项目达产后可年产约5000吨，有利于填补公司在中硼硅药用玻璃管领域的产品空白，降低公司中硼硅药用玻璃产品的成本，提升公司在中硼硅药用玻璃领域的市场竞争力。2022年8月24日，公司用于中硼硅模制瓶生产的节能新型玻璃熔化全电熔窑炉成功点火，项目达产后，可年生产中硼硅药用模制瓶约5080.87吨，有利于填补公司在模制瓶领域的空白，完善公司产业布局。未来5-10年，药用玻璃用量具备4-5倍空间。在国家医药政策改革推动下，未来5-10年，药用玻璃中将会有30%-40%由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃，用量增长空间4-5倍。此外，22H1公司与齐鲁工业大学签署《特种玻璃材料联合研究院共建协议书》，合作建立“特种玻璃材料联合研究院”，力争在中性硼硅药用玻璃、虚拟现实玻璃基板、微晶玻璃、光学玻璃等特种玻璃领域取得突破。 盈利预测与估值：公司作为国内领先硼硅玻璃制品企业，重点发力中硼硅药用玻璃享受行业β，客户资源、成本效率及know-how经验优势多维共振，有望长期享受α收益！因为新冠疫情反复、海运物流不畅、大宗原材料及能源价格上涨等因素，我们将公司2022-2024年归母净利润由1.4/1.8/2.3亿元下调至1.3/1.8/2.3亿元。我们预计2022-2024年营业收入为9.1/11.1/13.7亿元，同比+2%/+22%/+23%，归母净利润1.3/1.8/2.3亿元，同比+3%/+36%/+33%，2022-2024年PE分别为26X/19X/14X。风险提示：原材料进口风险；短期内股价波动风险；市场竞争加剧风险

公司发布三季报： 22Q1-Q3，实现营收 137.62亿元（yoy+4.06%），归母净利 14.03亿元（yoy+13.35%），扣非归母净利 12.81亿元（yoy+15.08%）；毛利率 29.34%，同比+0.49pct；归母净利率 10.20%，同比+0.84pct。 22Q3，实现营收 47.46亿元（yoy-8.89%），归母净利 5.12亿元（yoy+10.08%），扣非归母净利 5.00亿元（yoy+11.93%）；毛利率 30.06%，同比+1.18pct；归母净利率 10.79%，同比+1.86pct。 Q3收入、业绩短期承压，预计主要为外销及并购品牌影响。 疫后海外耐用品需求总体有所回落，家具零售商面临较大去库存压力， 我们预计需求端趋势变化或对公司外销业务及收购的部分品牌业绩产生影响，进而拖累公司整体表现。 公司内销业务基本盘稳健， 功能沙发业务持续加快发展，床垫作为高潜品类之一， 22年公司推出乐活系列新品与专供整装渠道的“顾家星选”产品系列，通过提出整体睡眠提升方案、与零售渠道形成明显区隔，进一步提升产品竞争力。 外贸整体需求承压， 公司前瞻性布局海外产能，输出优秀管理经验，不断扩充海外工厂生产品类，我们预计墨西哥工厂有助于公司快速交付提高供应链效率，以及更好拓展客户，对冲行业需求带来的冲击。 盈利能力稳步修复， 费用控制有效， Q3现金流显著改善。 Q3毛利率、 归母净利率同比分别+1.18/+1.86pct，环比+1.99/+0.79pct，预计原因为部分原材料价格稳步回落、供应链及产品结构优化提升生产效率、 人民币贬值对外销业务盈利能力形成正向贡献。 费用率方面， 22Q1-Q3公司销售/管理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 14.88%/1.82%/1.65%/-1.37% ， 同 比 分 别+0.84/-0.14/+0.18/-1.43pct，其中 Q3财务费用率为-1.95%，同比-1.82pct，预计为人民币贬值，外销业务的汇兑收益增加所致。 Q3经营性现金流净额8.40亿，同比+52.3%显著改善。 盈利预测与评级： 我们看好公司为国内软体家居龙头，内销逐步强化区域零售中心的协同作用，全品类、多渠道发力迈向大家居，外销伴随海外产能逐步释放，出口产品品类更加多元， 有望打开外销市场增长空间，看好公司长远发展及龙头集中度加速提升。 考虑到疫情影响下终端需求承压，我们调整盈利预测，预计 22-24年归母净利润分别为 19.3/21.5/25.0亿元（前值为 19.9/24.2/29.3亿元），同比分别+15.9%/+11.2%/+16.5%，对应 PE13.4x/12.0x/10.3x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，线下渠道拓展不及预期，原材料价格上涨，地产交付不及预期。

公司发布 2022年三季报。 2022Q1-Q3公司实现收入 24.89亿元，同比+24.25%，实现归母净利润 3.31亿元，同比+3.34%； 2022Q3单季度来看，公司实现收入 8.83亿元，同比+31.00%，主要因为公司新增产能充分释放，公司市占率提升，木浆下游客户需求量增加，木浆贸易增长，实现归母净利润 1.04亿元，同比+2.46%。 费用管控优秀， 盈利韧性较强。 2022Q1-Q3公司毛利率、净利率和 ROE（加权）分别为 18.83%、13.23%和 10.34%，分别同比-6.33pct、-2.64pct和-3.42pct； 2022Q3单季度公司毛利率、净利率和 ROE 分别为 15.63%、11.68%和 2.99%，分别同比-7.93pct、 -3.25pct 和-1.28pct。 2022Q1-Q3公司销售费用率、财务费用率、研发费用率和管理费用率分别为 0.54%、 -0.61%、 2.85%和 1.05%，分别同比-2.17pct、 -0.73pct、 -0.36pct、 -0.04pct。 公司产品高稳定性塑造核心竞争力，出口欧洲&东南亚竞争优势凸显。 1） 产能及规划： 截止 2022H1，公司拥有 7条全球先进装饰原纸生产线，可定制化生产品种 400多种， 马鞍山“12万吨/年装饰原纸生产线新建项目”已顺利投产，马鞍山“年产 18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”也在加快推进， 届时公司总产能将增长至 45万吨； 2） 应用领域扩展： 公司产品应用领域已从传统家装领域中的地板、木门、墙板、衣柜、橱柜等一系列应用中扩展到室外装修、广告、飞机、高铁、医院、实验室等公共场所，已逐步成为装饰材料行业中应用最广泛的材料之一； 3） 产品高稳定性：截止 2021年底，公司研发人员数量 206人，占比 21.02%，公司产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能。 盈利预测和估值： 公司产品具备高稳定性，中高端装饰原纸渗透率有望提升，国外市场拓展空间较大，随着产能逐步释放，公司成长空间较大。 截止 2022年 10月 27日，阔叶浆价格为 6750元/吨， 2022年 1月-10月阔叶浆均价为 6258元/吨，相较去年同期增加 27%，成本增加，下调盈利预测，预计 22-24年归母净利润分别为 4.7/5.9/6.8亿元（前值 5.0/6.1/7.3亿元），同比增长 5%/26%/15%，对应 PE 14X/11X/10X。 风险提示： 主要原材料价格波动风险；木浆依赖进口且供应商较为集中的风险；市场需求波动风险；汇率波动风险

22Q3收入 1.68亿同减 1.19%，扣非净利 0.40亿同增 2.67%22Q3公司收入 1.68亿，同比减少 1.19%； 22Q1-3收入 8.03亿，同比增长20.82%，其中 22Q1-3收入及增速分别为 3.30亿（+46.61%）、 3.06亿（+13.16%）、 1.68亿（-1.19%）。 22Q3公司归母净利 0.25亿元，同比减少 45.44%， 主要系 Q3汇率波动较大，交易性金融资产公允价值下降较多，导致非经同比大幅减少，扣非后有所改善； 22Q1-3归母净利 1.99亿，同比增长 8.84%，其中 22Q1-3归母净利及增速分别为 0.85亿（+37.82%）、0.89亿（+17.99%）、0.25亿(-45.44%)。 22Q3扣非净利 0.40亿，同比增长 2.67%； 22Q1-3扣非净利 2.04亿，同比增长 19.40%，其中 22Q1-3扣非净利分别为 0.77亿、 0.87亿、 0.40亿。 22Q3毛利率同减 0.99pct，扣非净利率同增 0.89pct22Q3毛利率 37.05%，同比减少 0.99pct； 22Q1-3毛利率分别为 36.47%、35.26%、 37.05%； 22Q3归母净利率 14.87%，同比减少 12.06pct， 22Q1-3归母净利率分别为 25.74%、 29.23%、 14.87%； 22Q3扣非净利率 23.80%，同比增长 0.89pct。 22Q3公司期间费率中：销售费用率 1.77%，同减 0.77pct；管理费用率 7.96%，同增 1.74pct；研发费用率 5.45%，同增 1.94pct；财务费用率-4.14%，同减3.54pct。 依托优质客户，横向拓展品类公司同全球 200多个品牌建立良好合作关系，客户覆盖专业户外运动品牌、大型商超等类型；产品涉及高、中、低各种档次。上半年，越南和柬埔寨子公司正式成为迪卡侬、 REI 和 Coleman、 IGLOO 的合格供应商；未来，公司将立足于户外运动用品领域，建立以 TPU 复合面料、熔接加工技术为核心，依托优质客户，逐步向保温箱包、水上用品等多个品类进行开拓的发展规划。 调整盈利预测，维持买入评级。 公司深耕户外用品细分领域，研发及垂直一体化生产能力强，与优质客户深入合作，伴随国内及柬埔寨、越南产能投放，多品类拓展可期。我们预计公司 22-24年营收分别为 10.0、 11.6、13.7亿元（原值分别为 11.0、 14.4、 18.9亿元）， 归母净利分别为 2.5、 3.0、3.7亿元（原值分别为 2.9、 3.8、 4.9亿元）， 对应 EPS 分别为 2.5、 3.0、 3.7元/股（原值分别为 2.8、 3.8、 4.8元/股）， 对应 PE 分别为 18、 15、 12x。 风险提示： 原材料价格波动，海外需求不及预期，产能释放进度不及预期，汇率波动风险，行业竞争加剧风险等。