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顾家家居 非金属类建材业 2019-05-21 30.12 -- -- 31.26 3.78%
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事件2019年 5月 15日, 顾家家居公告与黄冈市人民政府在杭州以书面方式签署《顾家定制智能家居制造项目投资协议书》,拟使用自筹资金人民币 100,656.62万元投资建设顾家定制智能家居制造项目。 项目拟在浙江省杭州市大江东产业园区建设定制家具的生产基地,包括新建生产车间、检测车间、仓库、配套工程设施及购置生产设备等。项目总投资额为 100,656.62万元,其中土地购置成本 8,200.00万元(含土地契税),占比约 8.15%;生产车间、检测车间及仓库设施等建筑工程 47,287.90万元,占比 46.98%; 生产、检测、办公及配套等设备 35,000.00万元,占比 34.77%; 铺底流动资金为 10,168.72万元,占比 10.10%。 项目建设分为二期, 用地约 159亩, 一期预计于 2019年三季度开工,建设期 18个月, 2020年底竣工。达产期两年,预计2021和 2022年达产率分别为 77%和 100%。 二期根据市场需求的增长节奏提前开工建设(预计在 2023年启动二期建设)。预计项目在 2026年底前达纲,达纲时预计实现定制家居产品产能 1000万方,实现营业收入 20亿元。 简评消费者家居一体化需求增强,公司定制和软体融合带单定制家具占我国家具市场的份额不足 30%, 增速高于成品家具。 当前消费者的一站式家具购物的要求与日俱增,在消费者需求的推动下,软体家具搭配定制类家居产品(融合店态)将成为行业发展方向之一,多品类发展也为软体家具企业提供了新的利润增长点。项目通过软床及床垫等软体家具配套定制产品迅速放量,多品类快速扩张,驱动收入端持续增长。 外延并表增厚业绩,内生外延布局定制家居2018年 Rolf Benz、 班尔奇、卡文家居、纳图兹、 优先家居和玺堡家居合计贡献收入 9.19亿元,净利润 0.20亿元, 剔除并表影响后公司内生收入/利润分别同比增长 24%/18%。整体并表后收入和净利润分别同比增长 37.6%/ 20.3%,并表增厚显著。 2018年收购班尔奇成熟的定制家居生产线,当年贡献并表收入 0.78亿黑体宋体元。 18年公司已完成对班尔奇 60%股权收购,第二次收购少数股东权益 40%目前已出资完成。 海外转移产能,积极备战贸易战。 2018年顾家海外收入占比 38%,为应对中美贸易战( 5月起上调关税税率至 25%),公司积极采取应对措施:( 1) 向海外转移产能,推动海外生产工厂建设。( 2) 客户结构积极调整。此外,公司内部业务提效和人民币贬值有望压缩费用率, 成本端海绵牛皮价格降和高端产品占比提升, 有望拉动毛利率,从而对冲关税提升的影响投资建议: 基于公司“ 内生多品类融合+外延理顺”的双驱动,我们预计,顾家家居 2019-2020年实现收入分别为 125.05亿元、 150.19亿元,同比分别增长 36.34%、 20.10%;归母净利润分别为 12.1亿元、 14.87亿元,同比增长 22.3%、22.9%,对应 PE 为 15.9x、 12.9x, 维持“买入”评级。 风险因素: 地产销售下行,原材料成本上涨,行业竞争加剧。
顾家家居 非金属类建材业 2019-05-20 31.26 -- -- 31.26 0.00%
31.26 0.00% -- 详细
一、事件概述 5月15日,公司发布公告称拟使用自筹资金10.07亿元投资建设顾家定制智能家居制造项目。 二、分析与判断 拟建定制家具制造项目预计实现定制家具产能1000万方、营收20亿元 该项目选址于杭州江东基地,预计于2019年三季度开工,将分两期建设:一期预计在2020年年底竣工,2021年一季度投产,2022年达产;二期预计于2023年启动建设。整个项目预计于2026年底前达纲,届时将实现产能1000万方定制家居产品,实现营业收入20亿元。 软体、定制产能布局渐次展开 嘉兴王江泾年产80万标准套软体家具项目(一期)项目主体建设已基本接近尾声,预计2021年底前达产,达产后预计实现年收入28.8亿元。华中(黄冈)基地年产60万标准套软体及400万方定制家居产品项目已启动基建建设,计划19年底完工,预计2022年底前达产,预计实现年产值30亿元。 软体+定制布局初步成型 软体方面,公司通过收购Natuzzi、Rolf Benz、玺堡家居进一步完善品牌品类矩阵。定制方面,18年公司定制家具收入约2亿元,若考虑未来江东基地及华中基地产能,2026年定制家具规模或达到30亿元,有望跻身第二梯队,软体+定制布局初步成型。 三、投资建议 预计2019、2020、2021年公司能够实现基本每股收益2.02、2.40、2.79元,对应PE为16X、13X、12X,19年PEG小于1。我们看好公司在沙发、寝具、定制家具等业务领域的持续布局,同时门店优化、产能扩张有望助力公司成长,维持公司“推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格上涨、产能扩张不及预期、行业竞争加剧、房地产销售下行。
顾家家居 非金属类建材业 2019-05-07 32.71 -- -- 47.69 1.79%
33.29 1.77% -- 详细
毛利率/净利率暂时下滑。营收的高速增长对于整体毛利率带来了一定的副作用,2018年整体毛利率较2017年下降0.89pct,分产品看,沙发毛利率下降1.59pct至34.87%,信息技术服务毛利率下降6.03pct至87.31%,配套产品、床及床垫、餐椅等毛利率保持稳定,而定制家具则上升了3.1pct至29.96%。净利率同比下降1.5pct至10.97%,费用率方面基本保持稳定,分开来看,销售费用率下降1.46pct,管理费用率上升1.1pct,主要是在培训和管理能力提升方面的投入有较大增加,研发费用增长了89.63%,达到了1.37亿元,主要是为了获取持续的竞争优势。归母净利润增速的下滑是因为公司为了迅速扩大营收规模而进行了一定的让步,预期将会有一定的反弹。 总的来看,公司2018年成绩斐然,近40%的营收增长迅速扩大了市场份额,提高了消费者认知并积累起品牌优势,传统业务保持稳定增长的同时新业务也在积极成长,2019Q1依然维持了高速增长。预期未来主导性业务将进一步延展,营收贡献更加多样化,进一步巩固公司的软体家具龙头地位。公司发布2018年度和2019一季度报告,我们调整了盈利预测,预计2019/2020/2021年EPS分别为2.75/3.33/4.07元,对应PE18/14.9/12.2倍(根据2019年4月30日收盘价)。 风险提示:行业竞争加剧;新业务拓展风险;政策风险
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-26 36.41 49.60 64.51% 51.48 -1.30%
35.94 -1.29% -- 详细
2019年一季度归母净利润同比增长10.04% 顾家家居发布2019年一季报,公司2019Q1实现营业收入24.60亿元,同比增长32.79%,实现归母净利润2.95亿元,同比增长10.04%,符合我们此前预期;实现扣非归母净利润1.96亿元,同比略下滑0.93%。公司作为软体家居龙头,在渠道数量、产品力、品牌力等各方面行业领先,我们预计公司2019-2021年EPS为分别为2.96、3.70、4.57元,维持“买入”评级。 大家居战略持续推进,并表助力收入高增长 2018年并购的RolfBenz、Natuzzi、班尔奇、玺堡家居等企业均于2018年二季度开始并表,受合并报表口径变化影响,公司19Q1营收同比增长约32.8%至24.60亿元,我们预计19Q1公司外延并购收入约5.0亿元,对应公司内生收入预计同比增长约6%。此外,受政府补助同比增长等因素影响,营业外收入同比增长88.0%至1.3亿元。毛利率同比下降,加大费用投入提升终端竞争力19Q1毛利率同比下降1.7pct至34.7%;期间费用率同比提升3.2pct至24.9%,其中销售费用率同比增长2.4pct至18.8%,主要系公司加大宣传、门店等市场前置性投入所致;为增强可持续发展能力,公司加大研发投入,管理+研发费用率同比增长0.9pct至5.0%;财务费用率同比下滑0.1pct至1.1%,对应19Q1归母净利率同比下滑2.5pct至12.0%。经营性现金流净额同比增长1155%至2.48亿元,主要系销售规模增加、收回到期欠款所致。 内外销同时发力,新建产能持续落地、支撑长远发展 公司内外销同时发力,内销方面,在与传统家居卖场保持紧密联系同时,尝试与百货店、国美/苏宁电器商城、苏宁零售云、百安居等渠道合作,积极探索多元化渠道模式与渠道形态;外销主推国家战略和大客户战略均取得了良好的效果,大客户集中度继续提升,进一步巩固公司市场优势。嘉兴王江泾年产80万标准套软体家具项目(一期)项目主体建设已基本接近尾声,华中(黄冈)基地年产60万标准套软体及400万方定制家居产品项目已启动基建建设,公司计划2019年底完工,产能逐步落地有望支撑公司长远发展。 软体家居龙头,维持“买入”评级 维持此前盈利预测,预计顾家家居2019~2021年归母净利润分别为12.8、15.9、19.7亿元,对应EPS分别为2.96、3.70、4.57元。参考家居可比公司2019年21倍PE均值,考虑到公司在渠道数量、产品力、品牌力等各方面行业领先,给予公司2019年24~26倍PE估值,对应目标价调整为71.04~76.96元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-26 36.41 48.87 62.09% 51.48 -1.30%
35.94 -1.29% -- 详细
事项: 公司于2019年4月22日发布2019年一季报。2019年一季度实现营业收入24.60亿,同比+32.79%;实现归母净利润2.95亿元,同比+10.04%,扣非后归母净利润1.96亿,同比-0.93%。实现基本每股收益0.69元。 评论: 收入表现符合预期,业绩增速环比改善。公司2019Q1收入同比+32.79%,较2018Q4增速(+52.91%)有所放缓,但仍维持在较高增速水平;归母净利润同比+10.04%,较2018Q4增速(+0.68%)环比改善明显。我们认为公司一季度收入维持较快增长主要在于原因一是公司店效提升与渠道拓展成效显现,二是Natuzzi,Benz,班尔奇等四家公司并表;公司一季度业绩增速环比改善一方面在于经营效率优化,另一方面在于公司一季度取得政府补贴同比增加致营业外收入大幅增加88%至1.31亿元。我们预计未来随公司各品牌协同效应逐渐显现,业绩增速有望持续改善。 盈利能力短期承压,未来有望改善。公司2019年一季度毛利率为34.73%,同比-1.72pct,我们认为主要原因一是产品结构变化,二是新并表的四个公司总体上毛利率相对较低,三是一季度人民币升值致外销毛利率下降。期间费用率方面,营销投入增加致销售费用率同比+2.44pct至18.57%,研发及管理费用率同比+0.87pct至5.04%,汇率波动与利息支出致财务费用率同比-0.13pct至1.08%。综合影响下公司2019年一季度净利率同比-2.97pct至12.10%。我们认为随着公司业务结构持续优化、生产端效率提升与资源投入显成效,公司盈利能力有望实现稳步提升。 内生外延拓展多品类,渠道拓展持续。公司目前已经形成沙发、软床、床垫、配套、餐椅、全屋定制等多品类布局。2018年沙发收入51.44亿(同比+39.31%),床类收入11.32亿(同比+27.80%),餐椅收入3.18亿(同比+20.54%),配套收入12.92亿(同比+32.09%),定制家具收入2.12亿(同比+145.77%),红木家具收入1.58亿(同比+40.07%)。公司持续推进渠道拓展,2018年底公司在全球拥有超过6000家品牌专卖店(含并购品牌),其中自主品牌门店4222家(经销店4015家,直营店207家),其他品牌店1854家,我们认为公司渠道拓展为公司零售端运营战略奠定基础,助力未来发展。 龙头地位稳固,看好公司长期发展。我们长期看好公司品类拓展与多品牌协同,龙头地位有望保持稳固。维持预计公司2019-2021年归母净利润12.03/14.53/17.43亿元,对应当前市值PE分别为19/16/13倍,考虑到公司新业务快速发展给予2019年25倍PE,维持70元/股目标价,维持“强推”评级。 风险提示:渠道拓展竞争加剧风险,房地产市场大幅波动风险,新业务拓展不及预期风险。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-26 36.41 -- -- 51.48 -1.30%
35.94 -1.29% -- 详细
一、事件概述 4月22日,公司发布2019年一季报。报告期内,公司实现营业收入24.59亿元,同比增长32.8%;实现归母净利润2.95亿元,同比增长10.0%;实现扣非归母净利润1.96亿元,同比下降0.9%。 二、分析与判断 一季度收入端快速增长 一季度公司营收、归母净利润、扣非增速分别为32.8%、10.0%、-0.9%,收入增速较高一方面因为外延收购并表贡献业绩,另一方面,渠道优化调整、多品类业务推进也助力公司内生健康发展;由于费用投入较大,利润端增速低于收入端,其中当期政府补助相较去年同期增加6055万元使扣非同比下降0.9%。 销售费用增长较多使期间费用率同比上升 报告期内,公司销售费用率同比上升2.4pct至18.8%,主因宣传、门店方面前置投入较大;管理费用率下降0.3pct至3.0%,研发费用率上升1.2pct至2.0%,财务费用率下降0.1pct至1.1%,期间费用率整体上升3.2pct至24.9%。盈利能力方面,由于并表的四家公司毛利率相对较低,一季度公司毛利率同比下降1.7pct至34.7%,净利率下降3.0pct至12.1%。 多元化渠道布局助力公司成长 零售方面,公司首家定制+软体一站式购物的拎包入住融合店已正式开业;大宗方面,地产样板间销售模式逐步完善,目前己与恒大、万科、碧桂园等地产总部建立合作关系;此外,公司亦加强与苏宁零售云、国美苏宁商场、百安居的合作,多元化渠道有望助力公司成长。 三、投资建议 预计2019、2020、2021年公司能够实现基本每股收益2.02、2.40、2.79元,对应PE为19X、16X、14X,其中19年PEG小于1。我们看好公司在沙发、寝具、定制家具等业务领域的持续布局,同时门店优化、产能扩张和大宗业务有望助力公司成长,维持公司“推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格上涨、产能扩张不及预期、行业竞争加剧、房地产销售下行。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-25 37.35 -- -- 53.43 -0.13%
37.30 -0.13% -- 详细
外延并表贡献主要收入增量。2018Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比+34.2%/+26.9%/+35.0%/+52.9%,Q1 的营收增长维持在30%以上,达到32.8%, 主要是由于大部分外延并购发生在18 年Q2 以后,我们估算Q1 的外延并表贡献约26%的收入增速,内生增长贡献约6%。地产滞后影响Q1 的家具零售表现,与此前的判断一致,下半年在竣工回暖支撑下,需求有望有一定恢复。 盈利能力有所回落。公司Q1 主业毛利率34.7%,同比减少1.72pct,出口以及其他品类的占比提升,使得毛利率有所降低。销售费用率增加2.44pct 至18.75%,期间费用率增加3.19pct 至24.9%。Q1 公司收到了1.3 亿政府补贴,相对于18Q1 增加7000 万,因此净利率12.1%,同比减少2.96pct。公司利润增长明显低于营收增长。 卓越管理体系支撑产品矩阵发展。公司外延并购的持续进行,产品和品牌矩阵不断丰富。公司行业内最早进行事业部制改革,并向矩阵式管理演进,激励充足的管理团队和“类美的”管理经验支撑各事业部的快速增长,18 年沙发、床类、配套品、餐椅、定制、红木等多个品类都实现了快速增长。19 年渠道扩张向大店、旗舰店、融合店倾斜,我们看好各品类之间实现协同发展。 估值 公司在品牌、渠道、产品方面具备优势,外延增长快速落地,品牌和品类矩阵持续丰富,优秀的管理能力下,多品类进入发展成长期。保持19/20/21 年盈利预测分别为2.90/3.47/4.06 元,当前股价对应19 年PE18.7X, 维持买入评级。 评级面临的主要风险 外延并购整合风险、房地产调控进一步收紧。
周海晨 8 8
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-25 37.35 -- -- 53.43 -0.13%
37.30 -0.13% -- 详细
公司公布2019年一季报:19Q1实现收入24.60亿元,同比增长32.8%,实现归母净利润2.95亿元,同比增长10.0%,扣非净利润1.96亿元,同比减少0.9%,总收入超出我们,利润基本符合我们预期(前瞻12%)。公司全国渠道拓展不断加强,营销力度持续,公司各品类持续扩张并发挥协同效应。19Q1整体收入端承压主要系行业端受地产后周期影响、春节提前因素、2018年同期高基数所致,我们认为18Q4-19Q1为整体行业低点,随着一二线地产销售逐渐复苏,2019下半年公司营收有望改善。 收入端:持续践行多品类扩张发展,各业务板块取得稳健增长。19Q1我们估计公司内销同比增速约为6%,外销由于18Q4订单前置因素导致19Q1销售低于往期,我们估计同比增速约为4%,19Q1净新增门店估计约为140家,门店持续开拓。1)多品类板块齐发展:沙发业务作为公司传统主业,多年深耕行业,消费客群粘性及品牌属性凸显,保持稳健增长,集中度提升的同时又具备较好增速。依据公司多品牌发展战略,公司持续进行品类扩张,形成大家居成长版图。其中功能沙发和床品类始终保持高速增长。2)渠道下沉持续加速:公司进行情景销售、大数据营销,渠道铺陈开拓顺利,截止19Q1末拥有超过4800家门店,我们认为公司软体家居渠道拓展仍具备空间,未来3年我们预计每年持续净开店400-500家,当前一、二线城市已基本完成至少一家门店的覆盖,三、四线城市门店加密,单店增长和新增门店夯实中长期成长逻辑。3)管理架构优化:公司管理团队精益求精并顺应市场发展需求,人才储备与组织执行力领先业内、公司治理渐入佳境。公司2018年下半年从原先事业部制逐渐转变成为区域营销中心模式,团队构建思路清晰,为公司中长期战略发展奠定良好团队基础。随着19年团队构建和磨合逐渐成熟,有望逐渐发挥出区域营销中心的有利性。 盈利端:受并表端盈利质量拖累,毛利率暂承压,单季盈利具备提升空间。19Q1毛利率同比回落1.7pct,主要系并表业务毛利率较低所致。盈利亮点:1)较高ROE水平:保持较快成长的家居公司。公司19Q1年ROE(加权)为6.1%,在轻工家居行业中位列较前,说明公司具备极强的盈利能力。2)营销和研发持续投入:18年销售/管理/研发/财务费用同比分别变化为:52.7%/19.8%/236.5%/18.3%,销售费用主要系公司营销加强经销商支持所致,研发费用主要系公司加大产品研发力度所致。3)运营质量稳健:公司19Q1总资产周转率为0.24,与18年同比基本保持平稳,随着公司供应链和运营体系的不断完善,因此我们认为公司周转率有望持续提升。 积极拓展品类,产能稳步提升,软体家居业务行业龙头地位显著,公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。公司主打产品沙发受益于行业集中度提升;循序渐进拓展品类扩张,打造优势产品矩阵;渠道拓展不断加强,门店净开数据又创新高;尝试开拓大店模式,公司将持续推进O2O一体化融合,实现新零售渠道布局。限制性激励首次授予完成,可转债成功募资,促进公司业务持续发展。产能扩展提升循序渐进,蓄能大家居战略模块。基于2019年并表业务仍处于整合阶段,预计对盈利端仍会带来阶段性影响,我们维持公司2019-2021年EPS为2.88元、3.55元、4.14元的盈利预测,目前股价(54.21元)对应2019-2021年PE分别为19、15、13倍,2019-2021年利润增速分别为25.4%/23.2%/16.5%,受益于家居行业龙头集中度提升、公司激励机制到位,内生增长逻辑向好。我们看好公司中长期成长发展前景,期待公司各个品类在家居板块构建靓丽版图,维持增持!
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-25 37.35 -- -- 53.43 -0.13%
37.30 -0.13% -- 详细
第一季度营收同比上升32.79%,归母净利润同比上升10.04% 2019年第一季度公司实现营业收入24.60亿元(YoY+32.79%),归母净利润2.95亿元(YoY+10.04%),扣非净利润1.96亿元(YoY-0.93%),非经常性损益为9907万元,主要为政府补助。第一季度期间费用率较去年同期上升3.19pct至24.87%,其中销售费用率上升2.44pct至18.75%,管理费用率(考虑研发费用)提升0.88pct至5.04%,财务费用率下降0.13pct至1.08%;第一季度公司毛利率34.73%,同比下降1.72pct。 并购助力显现,精细化运营助力内销进一步增长 公司一季度在内销压力较大的背景下,收入实现大幅增长主要是依托于公司的外延策略,预计2019年公司将持续推动收并购项目整合优化,助力外延部分稳健增长。目前公司大家居产品矩阵完善,渠道力强劲,截至2018年自主品牌门店已达4222家,合计拥有门店数量6076家,随着公司大力打造精细化运营,嘉兴与华中基地的产能投放,有助于弱化地产行业下滑影响。 投资建议与盈利预测 我们持续看好公司:1)多品类、多层次产品战略逐步落地,产品力进一步增强;2)投资并购布局海内外市场和产业链,打造全球品牌影响力;3)新建产能投产满足未来需求;4)信息化系统推进助力管理、运营效率持续提升。预计公司2019-2021年归母净利润分别为12.4、15.2、18.4亿元,当前股价对应2019年18.7xPE,考虑公司19-20年预测净利润复合增速23.8%,给予公司2019年23XPE估值,对应PEG为0.97,合理价值为66.47元/股。 风险提示 房地产周期导致行业竞争加剧;投后管理不达预期,原材料价格上涨影响盈利水平;产能投放不及预期;同业竞争风险加剧。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-25 37.35 -- -- 53.43 -0.13%
37.30 -0.13% -- 详细
事件:公司发布19年一季度季报,公司报告期内实现营业收入24.6亿元,同比增长32.8%;实现归母净利润3.0亿元,同比增长10.0%;扣非后净利润2.0亿元,同比减少0.9%。 并表因素贡献Q1收入高增长:公司Q1收入实现32.8%的高增长主要得益于并表因素,公司18年收购的Natuzzi、RolfBenz、玺堡家居、班尔奇、卡文家居、优先家居6家公司产生较大收入贡献,剔除并购因素我们预计收入在中高个位数增长,此外在地产因素影响家具行业普遍Q1需求一般的背景下,公司通过传统休闲品类以及在功能、布艺沙发以及床垫等新品类的发力实现稳健增长。 并表致Q1毛利率下滑,原材料走弱释放盈利弹性:公司整体19Q1毛利率为34.7%,同比下滑1.72pct,我们认为这主要受产品结构变化所致,公司新收购的家具品牌毛利率较低从而拖累整体毛利率;此外原材料端,TDI价格18年Q4大幅下滑,目前19年4月份TDI现货均价为16000元/吨,较于18年上半年30000元/吨以上的均价下滑明显,考虑到库存因素,我们认为原材料的走弱将会对19年毛利率产生正向贡献。 销售费用率提升,净利率有所下滑:公司Q1净利率为12.0%,同比下滑2.48pct,主要受毛利率下降与费用率提升影响;公司一季度销售费用率为18.8%,同比提升2.44pct,管理费用率3.1%,同比下滑1.12pct,财务费用率1.1%,同比下滑0.03pct,销售费用率的增长主要由于公司人员、仓储、物流及出口费用的增长,以及在宣传、门店方面加大了市场前置性投入;此外公司扣非净利润下滑0.9%,这主要与Q1的1.3亿政府补助相关(去年同期0.7亿元)。 品类增长+渠道扩张+并购整合,多方式保障未来成长性:公司作为国内行业软体龙头,发展全品类多层次的产品矩阵,从休闲沙发向功能、布艺沙发以及床垫扩展;渠道端开店保持较快速度,18年公司已拥有6000多家专卖店,未来通过渠道下沉以及单店经营能力提升保障成长性;同时公司通过并购快速扩张,18年以来与Natuzzi、RolfBenz、NickScali等多家知名家具品牌进行合作或收购。 职业经理人制度及股权激励为公司注入活力:公司自2011年起采用职业经理人制度,引入职业经理人包括原美的电器高级副总裁李东来先生等均具备丰富的业界经验,公司2015年开始管理层改善效果逐步显现,公司2017年9月份推出股权激励计划,解锁目标为2020年达到百亿收入,此次股权激励我们预计能够增加未来业绩确定性、绑定员工利益、实现长远发展。 盈利预测与评级:我们预计公司19-20年净利润为11.8、13.8亿元,同比增长19.0%、17.6%,对应19-20年PE为20倍、17倍,考虑到顾家作为软体行业龙头企业,我们给予公司19年20~22倍PE估值,合理价值区间为54.8~60.28元,给予“优于大市”评级。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-24 37.90 48.97 62.42% 54.00 -0.53%
37.70 -0.53% -- 详细
政府补助大幅增加,现金流增长迅速。本期公司非经常损益达到9907万元,高于2017年的7029万元。主要原因为公司本期共收到政府补助1.31亿元,高于2017年的0.70亿元。公司收到的政府补助波动性较强,18年Q1-Q4分别收到政府补助0.70、0.17、0.78、0.18亿元。现金流方面,19Q1经营活动现金流净额达到2.48亿元,同比大幅增长1154.85%,主要原因为销售规模增加、收回到期欠款增加了经营活动现金流; 投资活动现金流净额达到1.43亿元,同比大幅增长258.81%,主要原因为理财产品赎回导致投资活动现金增加;筹资活动现金流净额为-423万元,同比大幅减少111.05%,主要原因为玺堡归还刘龙滨借款。 毛利率小幅下滑,费用率提升较多。19Q1公司毛利率34.73%,同比小幅下滑1.72pct。我们认为,毛利率出现下滑的主要原因为公司收购大量标的,并购标的主要为外销,19Q1人民币兑美元汇率由6.85升值至6.70,因此对毛利率略有拖累。19Q1公司期间费用率24.87%,同比提升3.19pct,其中销售/管理/财务费用率分别为18.75%/5.04%/1.08%,分别同比变动为+2.44/+0.87/-0.13pct。销售费用同比增长52.67%,主要原因为公司在宣传、门店等方面加大了市场前置性投入。管理费用率小幅提升0.87pct,主要原因为公司加大研发投入。 盈利预测及估值:预计19-21年EPS分别为2.76、3.32、4.01元,对应PE分别为20X、17X、14X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨,渠道下沉不及预期。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-24 37.90 -- -- 54.00 -0.53%
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公司发布2018 年年报:报告期内,公司实现营收91.7 亿元,同比+37.6%, 归母净利润9.9 亿元,同+20.3%,归母扣非净利润8.2 亿元,同比+34.1%。其中,18Q4 实现营收27.8 亿元,同比+52.9%,归母净利润2.0 亿元,同比+0.68%,归母扣非净利润1.8 亿元,同比+33.3%。公司拟向全体股东每10 股转增4 股派发现金红利10 元(含税)。 支撑评级的要点 外延并购提速, Q4 营收继续高增长。Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比+34.2%/+26.9%/+35.0%/+52.9%,公司Q4 的收入增长继续提速,超出市场预期。公司18 年外延并购加速,除了上半年公司收购的natuzzi(51%)、rolf benz,班尔奇(60%)、优先家居,四季度新收购了卡文家居、玺堡家居,我们估算新收购的标的贡献了约30%的收入增速,内生增长实现了约22%的增长,不断丰富的产品矩阵和持续进行的营销创新,使得公司内销实现了稳健的增长。 境外收入占比明显提升。公司内销收入实现52.1亿,同比增长29.1%,外销收入35.0亿,同比增长56.7%,公司内外销占比变为59.8%/40.2%,我们认为18年收购的境外标的贡献以及出口业务增长,使得公司业务收入分布更加国际化。 产品矩阵持续丰富。分品类来看,沙发、床类、配套品、餐椅、定制、红木分别增长业务同比增长39.3%/27.8%/32.1%/20.5%/145.8%/40.1%,占比分别为59.1%/13.0%/14.8%/3.6%/2.4%/1.8%。在事业部制有效的管理和激励体系之下,公司多个业务条线实现了较高增长,其中定制业务实现了良好的增长,达到了2.1 亿,随着门店的扩张,后续将继续维持较高增速。 门店扩张和渠道升级同步进行。公司18 年底自主品牌门店4222 家,相对于年初净增加956 家,主要来自经销门店的扩张,其他品牌门店1854 家, 净增长185 家。门店数量保持快速扩张的同时,渠道管理也持续提升, 除了跟随家居卖场开店外,结构上向大店、旗舰店、融合店倾斜,定制+软体的融合店已经开业,升级版的融合K 店项目已经启动。 盈利能力有所回落。公司18 年全年主业毛利率35.1%,同比减少0.69pct, 其中沙发业务毛利率34.9%,同比减少1.59pct,出口占比提升以及原材料上涨使得毛利率有所降低。销售费用率减少1.46pct 至19.5%,净利率减少1.50pct 至11.0%。投资收益的降低和所得税费用的增加,使得Q4 单季度非经常收益减少4400 万,导致单季度利润几无增长。 估值 公司集团层面重视通过资本力量实现外延发展,外延增长快速落地,公司拟品牌、渠道、产品方面具备优势,品牌和品类矩阵持续丰富,优秀的管理能力下,多品类进入发展成长期。微调盈利预测至19/20/21年分别为2.90/3.47/4.07 元(原预测为3.07/3.75/-元),当前股价对应19年PE19.3X,维持买入评级。 评级面临的主要风险 外延并购整合风险、房地产调控进一步收紧。
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-24 37.90 -- -- 54.00 -0.53%
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2019Q1年实现收入24.60亿元,同比增长32.79%,归母净利润为2.95亿元,同比增长10.04%,扣非归母净利润为1.96亿元,同比减少0.93%。非经常性损益较多主要是由于政府补助比去年同期增加6100万元。 2019Q1公司营业收入有32.79%的增长,一方面是由于主业内生增长,另一方面公司去年收购的玺堡、罗尔夫奔驰、Nattuzi等并表贡献营收。 公司19Q1销售净利率12.10%,较18Q1减少2.97pct,销售毛利率34.73%,较18Q1同比减少1.72pct,环比减少3.14pct,主要是由于:1)19Q1人民币升值,导致公司外销业务的毛利率有所下降;2)一季度化学品、钢材等价格有所上涨,导致原材料成本增加;3)并表收入的毛利率略低于传统主业。 公司19Q1期间费用率24.87%,较18Q1增加3.19pct。其中销售费用率18.75%,较18Q1增加2.44pct;管理费用率3.05%,较18Q1减少0.33pct;研发费用率1.99%,较18Q1增加1.21pct。19Q1财务费用2646万元,较18Q1增加410万元。公司19Q1期间费用率提升较快主要系销售费用提升较多,其原因主要有两点,其一是公司的人员费用、仓储、物流及出口费用随销售规模提升而同步增长,其二是公司在宣传、门店建设等方面加大了市场前置性投入。 产能扩张持续推进。根据公司年报披露:嘉兴年产80万标准套软体家具项目厂房建设部分已完成60%,预计2021年底前达纲,预计可实现年营收28.80亿元;黄冈年产60万套标准软体柜及400万方定制家居产品项目目前4栋主体建筑物一层已建设完成,预计在2022年底前达纲,预计实现年营收30亿元。 预计公司2019-2021年分别实现归母净利润12.06/14.48/17.05亿元,对应增速分别为22%/20%/18%,对应PE估值分别为19.3X/16.1X/13.7X,维持“买入”评级。 风险提示:交房不及预期,整装大家居推进低于预期等
顾家家居 非金属类建材业 2019-04-23 39.62 51.66 71.34% 55.15 -2.82%
38.50 -2.83% -- 详细
2018年归母净利润同比增长20.3% 2018年顾家家居实现营业收入91.72亿元,同比增长37.6%;实现归母净利润9.89亿元,同比增长20.3%,略低于我们此前预期。分季度看,公司18Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别增长34%/27%/35%/53%,单季归母净利同比分别增长43%/7%/31%/1%。我们预计公司2019-2021年EPS为分别为2.96、3.70、4.57元,维持“买入”评级。 内生外延共助成长,外销实现高增长 大家居布局进一步完善,2018年沙发/床类/配套产品/餐椅/信息技术服务/定制家具/红木家具营收同比增长39%/28%/32%/21%/91%/146%/40%至51.4/11.3/12.9/3.2/3.3/2.1/1.6亿元。年内公司收购的RolfBenz、Natuzzi、班尔奇、玺堡家居等公司相继并表,并表收入合计约9.2亿元,公司内生收入同比增长约24%至82.5亿元。分区域看,外销国家战略与大客户战略效果显著,2018年境外收入同比增长56.7%至35.0亿元,占营收比重同比提升4.5pct至38%。 TDI价格下行有望带动盈利持续回升,期间费用率同比有所下降 综合毛利率同比下滑0.9pct至36.4%,原材料TDI价格自18年下半年已开始逐步回落,据Wind数据,18年下半年TDI现货均价较18H1下滑28%,公司沙发品类18H2毛利率较18H1提升3.6pct至36.4%。我们认为TDI产能扩张背景下TDI价格仍将延续下行走势,19Q1TDI均价较18H2下滑约43%,公司盈利有望进一步回升。期间费用率同比下降0.8pct至24.8%,销售/管理+研发/财务费用同比分别变动-1.5/+1.1/-0.4pct,管理+研发费用率上行主要系股权激励分摊费用较多、加大培训及研发投入所致。经营性现金流净额同比减少12%,主要系加大采购支出、研发投入所致。 门店快速扩张,渠道布局日趋多元化 2018年自主品牌直营店/经销店分别净增19/937家至207/4015家,下属其他品牌门店净增185家至1854家。公司加强渠道多元化布局,一方面强化与传统家具卖场的紧密联系、紧跟传统家具卖场开店规划,另一方面,结构上向大店、旗舰店、融合店倾斜,并已入驻百货店、尝试与苏宁零售云合作,此外还与恒大、万科等地产商合作拓展样板间销售模式,多元化渠道布局效果有望逐步显现。 软体家居龙头,维持“买入”评级 考虑到部分并购企业净利润仍有亏损、对公司业绩带来一定影响,下调盈利预测,预计2019~2021年归母净利润为12.8、15.9、19.7亿元(2019~2020年原值14.0、16.2亿元),对应EPS分别为2.96、3.70、4.57元。参考家居可比公司2019年22倍PE均值,考虑到公司在渠道数量、产品力、品牌力等各方面行业领先,给予公司2019年25~27倍PE估值,对应目标价调整为74.00~79.92元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名