收入端：单车均价持续攀升。1Q22公司营收为 336.2亿，同/环比分别为+8.0%/-26.3%。1Q22公司产销受缺芯影响，实现销量28. 3万，同/环比分别-16.3%/-28.6%，当前主力车型在手订单20万+，后续销量释放有弹性；公司1Q22单车均价达11.9万，同/环比分别+2.7万/+0.4万，主因为坦克系列、哈弗神兽、长城炮乘用车等高价新品占比提升及终端价格稳健。 利润端：毛利率回升，净利率环比显著修复。公司1Q22归母净利为16.3亿，同/环比分别为-0.3%/-8.3%，扣非归母净利为13.0亿，同/环比分别为-2.4%/+137.0%，其中非经常损益主要为政府补助+8亿，汇兑浮亏约4亿。1Q22公司扣非净利率为3.9%，同/环比分别-0.4%/+2.7%。拆分来看：1）毛利率回升。公司1Q22毛利率为17.2%，同/环比分别为+2.1%/+1.9%，1Q22毛利率环比走强主因系产品结构优化及4Q21的费用计提等一次性因素减少；2）费用率：公司1Q22三费费用率为7.5%，同/环比分别为+2.0%/+1.2%，将计入非经常损益的汇兑浮亏4亿剔除后，预计三费费用率环比持平。研发费用率为3.9%，同/环比分别为+1.0pct/+0.4pct。综合来看，1Q22扣非净利率环比恢复主要受毛利率驱动。 电动智能+全球化齐发力，看好长期成长性。1）新车周期持续。公司1Q22推出了全新摩卡DHT PHEV、金刚炮、坦克500，2022年后续仍可期待哈弗酷狗、欧拉闪电猫、坦克700等新品；2）电动智能快速落地。电池方面，当前蜂巢能源的金山一期、金山二期、马鞍山一期工厂实现量产，2022年底南京工厂将投产；智能化方面，摩卡DHT-PHEV 已实现高速场景NOH，今年中旬将实现城市道路场景NOH，同时公司将于2023年推出覆盖6个自由维度的运动控制的智能底盘技术；3）全球化推进。 公司将在巴西市场（3年内投放10款新能源车型，首款车型4Q22上市）、东南亚市场（22年加速拓展泰国销售网络）、欧洲市场（魏牌全面进军欧洲市场）全面发力。 投资建议：我们预计公司2022年、2023年和2024年实现营业收入为1743.9亿元、2074.0亿元和2537.5亿元，对应归母净利润为95.2亿元、117.9亿元和139.7亿元，以今日收盘价计算PE 为23.6倍、19.1倍和16.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期，车市复苏需求不及预期

公司发布2021年年报及 2022年 1季报：2021年公司营收/归母净利为28.1亿/3.9亿，同比分别-3.7%/-24.4%。4Q21/1Q22公司营收分别为7.6亿/7.4亿，同比分别-18.3%/-2.8%，归母净利分别为1.2亿/0.9亿，同比分别-39.8%/-24.7%。 1、收入端。4Q21/1Q22公司重点客户大众集团销量预计同比-21%/-22%，公司营收同步承压。产品拆分看，2021/1Q22照明与控制系统实现营收13.8亿/3.7亿，同比分别-5%/-5%；电机控制系统实现营收6.0亿/1.6亿，同比分别+11%/-3%；车载电器与电子实现营收5.3亿/1.5亿，同比分别-19%/+18%。其中2021年新能源车用产品销售1.6亿，同比+136%。 2、利润端。1）毛利率。公司2021/1Q22毛利率为34.6%/33.4%，同比-1.8pct/-2.2pct。2021年公司照明与控制系统/电机控制系统/车载电器与电子三大业务毛利率分别为33.1%/35.0%/35.6%，同比-3.7pct/+2.5pct/-3.3pct，预计电子元器件等原材料成本上升是毛利率承压主因；2）费用率。2021/1Q22年公司三费费用率（不含研发）为8.4%/6.5%，同比+1.0pct/-1.1pct ， 研发费用率分别为10.8%/11.3% ， 同比分别+2.6pct/+2.9pct，公司保持高强度研发支出；3）利润率。2021/1Q22公司净利率为15.2%/13.9%，同比分别-4.5pct/-3.3pct。公司净利率下行主要受到毛利率下降及研发强度上升影响。 新项目&新产品充足，股权激励助推潜力释放。1）新项目充沛。2021年公司共获得客户新定点项目59个，2022年预计新增量产项目近55个；2）新品发展情况良好。2021年公司底盘控制器项目取得突破，从DCC产品延伸至 ASC 等产品，并先后获得比亚迪、吉利、小鹏及某国内新势力头部主机厂等客户项目定点。智能执行器（AGS）和USB 项目在捷豹路虎、铃木、广汽丰田、一汽红旗、安徽大众等客户的推广应用，尤其广汽丰田产品定点，为公司下一步进入丰田全球平台打下了良好基础。2021年公司各类新产品销售4.2亿，同比+36.5%；3）股权激励推动潜力释放。公司于4月12日发布股权激励方案，拟授予包括总裁助理等在内的463名骨干400万股（授予价格24.6元/股），解锁要求为2022/2023/2024年相较2021年营收增长不低于15%/32%/52%，利润增长不低于10%/21%/33%。 投资建议：我们预计公司2022年、2023年和2024年实现营业收入为32.4亿元、38.2亿元和46.4亿元，对应归母净利润为4.6亿元、6.1亿元和7.5亿元，以今日收盘价计算PE 为36.7倍、27.9倍和22.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品开发迭代及量产进度不及预期、芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期、车市需求复苏不及预期

公司布发布2021年年报：2021年公司营收/归母净利为78.2亿/2.2亿，同比分别+23.6%/-31.5%。其中4Q21营收为19.9亿（同/环比分别为+9.3%/+11.7%），归母净利为465万（同/环比分别为-89.1%/-88.5%），扣非归母净利为2317万（同/环比分别为+14.7%/-19.8%），4Q21非经常项目主要为计入投资收益亏损3250万。 1、收入端：新能源客户驱动成长。2021年公司商用车&非道路业务/乘用车业务/工业及民用业务营收分别为50.3亿/22.4亿/3.2亿，分别同比+11.1%/+64.7%/+51.8%，其中新能源汽车热管理业务营收为8.4亿，同比+189.7%。 2、利润端：毛利率承压。1）毛利率。公司2021/4Q21毛利率分别为20.4%/19.7%，同比分别-3.5pct/-2.3pct。拆分看，2021年商用车&非道路业务/乘用车业务毛利率分别为21.8%/13.8%，同比分别-1.8pct/-2.2pct，预计海运费及原材料涨价是毛利率承压主因；2）费用率。 2021/4Q21公司三费费用率同比-1.4pct/-2.0pct，研发费用率分别同比-0.1pct/+1.2pct；3）利润率。2021/4Q21公司扣非净利率为2.7%/1.2%，同比分别-1.5pct/+0.1pct。全年看公司净利率承压自毛利率下行，控费降本起到积极效果。 新能源热管理+工业换热器有望高成长，股权激励落地助力潜力释放。 1）新增项目订单充沛。2021年公司陆续获得了北美新能源标杆车企空调箱总成、长安汽车电子水泵、国内造车新势力前端模块及热管理集成模块、沃尔沃汽车电池冷却板及冷却模块、宁德时代电池冷却板、约翰迪尔冷却模块、卡特彼勒冷却模块、曼胡默尔机油冷却器、戴姆勒机油冷却器总成等141个新项目。新增项目达产后有望增厚年销售收入近41.2亿元（其中新能源汽车业务占比约48.7%）；2）股权激励落地。公司于2022年4月完成股权激励计划，向包括党委书记、总经理在内的384名高层及核心骨干授予4949万份股票期权（行权价10.1元/份），收入、利润考核分别要求2022/23/24年不低于90亿/108亿/130亿、4.0/5.4/7.8亿。 投资建议：我们预计公司2022年、2023年和2024年实现营业收入为84.7亿元、108.1亿元和134.7亿元，对应归母净利润为3.5亿元、5.0亿元和8.0亿元，以今日收盘价计算PE为19.2倍、13.4倍和8.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期，车市需求复苏不及预期

事件：公司发布2022年3月销量快报，集团3M22产/销分别为42.0万/44.3万，同比分别-15.9%/-10.1%，1Q22公司产/销分别为126.9万/122.0万，同比+5.5%/+6.8%。公司3M22/1Q22分别销售新能源车7.5万/19.2万，同比分别+19.6%/+27.7%。 合资板块：上汽大众显著恢复，上汽通用短期面临库存压力。1）1季度上汽大众显著恢复。3M22/1Q22上汽大众销量分别为11.0万/33.1万，同比分别-2.2%/+33.0%。2022年至今上汽奥迪A7开始交付、Q5e-tron发布，上汽大众换代凌度L、新威然上市、ID系列切换至2022年款、中期改款朗逸发布。上汽大众2022年增量有潜力；2）上汽通用短期承压。3M22/1Q22上汽通用销量分别为8.9万/27.5万，同比分别-31.4%/-18.2%。3月份上汽通用批售较弱，预计主要因为2月份经销商库存系数较高（2M22上汽通用凯迪拉克及雪佛兰库存深度均超2.5）。 自主板块：上汽乘用车表现超越行业，高端新能源品牌产品加速落地。 1）上汽乘用车表现超越行业。3M22/1Q22上汽乘用车销量分别为6.2万/19.4万，同比分别+7.3%/+33.7%。去年4季度MG品牌旗下重要SUV车型MGONE上市，荣威旗下第三代RX5将于北京车展上市；2）上通五持续推出爆款。3M22/1Q22上汽通用五菱销量分别为15.0万/32.7万，同比分别+0.0%/+5.6%。宏光MINIEV家族新成员“街头小霸王”宏光MINIEVGAMEBOY盲订30天订单超过30000个；3）高端新能源产品加速落地。智己L7PRO已于3月份启动批量交付，飞凡R7预制量产车于3月份成功下线。 海外表现持续领跑。公司3M22/1Q22出口及海外基地销量分别为5.0万/17.2万，同比分别+5.0%/+44.9%。其中MG品牌1季度全球销量达到13.5万，在澳大利亚、新西兰、沙特、卡塔尔等全球18个国家跻身单一品牌TOP 10。 投资建议：：我们认为公司市占率有望于2022年开始上行，历史数据显示公司市净率与市占率正相关性显著，预计市占率上行将推动公司估值修复展开。预计公司2021年、2022年和2023年实现营业收入为7602.0亿元、8186.7亿元和9202.1亿元，对应归母净利润为253.3亿元、265.0亿元和307.9亿元，以今日收盘价计算PE为7.8倍、7.5倍和6.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司产品推出及销售不及预期、芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期

公司发布 2021年年报：2021年公司营收/归母净利为 2035.5亿/92.5亿，同比分别+3.1%/+0.5%。其中 4Q21营收为 371.2亿，同/环比分别为-25.9%/-7.3%，归母净利为 13.5亿，同/环比分别为-35.6%/-7.8%，4Q21我国重卡销量同/环比分别-57.6%/-13.2%，公司业绩同步承压。拆分看各业务版块年度经营情况： 1、 发动机业务。2021年公司发动机业务营收 523.3亿（同比+9.7%），其中大缸径发动机实现收入 14.1亿元（同比+49.3%）。公司发动机销量为 102.0万台（同比+3.1%），其中重卡发动机销售 42.9万台（市占率同比+2.8pct 至 30.7%），发动机均价同比+0.2万。利润率方面，2021年行业普遍受需求下滑及原材料成本上升影响，预计公司发动机业务利润率依靠份额增长及产品结构升级支撑，小幅下行 1-2pct。 2、 汽车及汽车零部件。1）整车：2021年陕汽营收为 540.9亿（同比-17.8%），销售重卡 15.0万台（同比-17.1%）。受销量下滑影响，2021年陕汽亏损 5361万；2）变速箱：2021年法士特营收 168.6亿（同比-6.3%），销量为 115.3万台（同比-2.8%），2021年净利率为 6.9%，同比-1.7pct；3)高端零部件：2021年高端液压实现国内收入 5.6亿元，同比+11.8%。 3、 智能物流业务。2021年凯傲集团实现营收 786.2亿（同比+20.8%），净利率从 2020年疫情受损状态下迅速恢复，同比提升 3.7pct 至5.1%。其中以德马泰克为代表的供应链解决方案业务实现销售收入38亿欧元（同比+44.5%），实现利润总额 2.9亿欧元（+97.4%）。 稳增长政策有望托底需求，公司成长逻辑持续。1）稳增长政策有望托底需求。2022年前 2月我国重卡销量同比-49%，公司短期仍将承压。 中期看，随着我国稳增长政策加速落地，货车市场需求有望迎来触底反弹；2）公司成长逻辑持续。传统发动机持续领跑，公司 2022年 1月发布的热效率 51.09%柴油机刷新全球纪录；产品高端化稳步推进，2021年公司高端液压产品、大缸径发动机业务均取得显著增长；新能源领域全面布局，公司已建立覆盖燃料电池、混合动力、纯电动三大动力总成平台，并实现多场景应用。 投资建议：我们预计公司 2022年、2023年和 2024年实现营业收入为2050.1亿元、2218.8亿元和 2441.5亿元，对应归母净利润为 99.7亿元、109.9.亿元和 122.2亿元，以今日收盘价计算 PE 为 12.0倍、10.9倍和9.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商用车需求复苏不及预期、原材料成本上升超预期、公司新产品开发进度不及预期

收入端：产品 结构升级推升单车均价2021 年/4Q21 公司实现营收1364.0 亿/456.1 亿， 同比分别+32.0%/+10.8%，其中4Q21 营收环比+58.0%。2021 年/4Q21 公司销量分别为128.0 万/39.7 万，同比分别+15.2%/-7.9%，其中4Q21 销量环比+49.3%。2021 年/4Q21 公司单车均价预计达到9.5 万/10.3 万，同比分别+1.0 万/+1.8 万，均价提升预计受到坦克系列、哈弗大狗、长城炮乘用车系列等高价新品占比提升以及终端供应紧张的提振。 利润端：4Q21 净利率承压，全年盈利能力保持稳健1、4Q21 扣非净利承压。2021 年/4Q21 公司实现归母净利67.3 亿/17.8亿，同比+25.4%/-35.8%，实现扣非归母净利为42.0 亿/5.5 亿，同比+9.6%/-71.9%。2021 年非经常项目主要为政府补助22.0 亿（同比+9.3亿）。 2、预计4Q21 毛利率承压及管理费用施压利润。2021 年/4Q21 公司扣非净利率分别为3.1%/1.2%，同比分别-0.6pct/-3.6pct。拆分来看，2021 年/4Q21 公司毛利率分别为16.2%/15.3%，同比分别+0.1pct/-3.0pct。针对4Q21 进行分析，综合考虑公司年报开始将运输费计入成本，我们预计毛利率仍造成约1-2pct 负面影响（销售费用率同比-1.6pct），叠加管理费用率同比+1.0pct（主要受股权激励费用影响），导致公司4Q21 净利率显著承压。 技术、产品、激励布局完善，发展前景清晰。1）公司新车周期强势。继2021 年推出H6S、哈弗神兽/初恋/赤兔、坦克500 后，2022 年公司将推出哈弗酷狗、欧拉芭蕾猫、坦克700、金刚炮等全新车型；2）面向中长期战略布局清晰。公司在动力路线方面全面布局纯电、氢能、混动；在车型上基于柠檬、坦克、咖啡三大平台实现车型快速落地；在电动智能方面借蜂巢能源深入电池，基于“咖啡智能2.0”实现一个智能中枢、一个强大基石和三大智能升级，标志着长城汽车由感知智能正式步入认知智能；3）股权激励绑定核心骨干。公司2021 年股权激励方案覆盖8784 名公司骨干，偏向销量的考核指标有益于公司市场份额扩张。 投资建议：我们预计公司2022 年、2023 年和2024 年实现营业收入为1743.9 亿元、2074.0 亿元和2537.5 亿元，对应归母净利润为95.2 亿元、117.9 亿元和139.7 亿元，以今日收盘价计算PE 为26.2 倍、21.2 倍和17.9 倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司产品推出及销售不及预期、芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期

事件：3月28日公司发布 2022年 1季度业绩预增公告。1Q22公司预计实现营收36.30亿元-37.30亿元，同比增长50%-54%，实现归母净利为3.46亿元-3.86万元，同比增长41%-57%。 2022年1季度经营数据优秀。取业绩预告中位数看，1Q22公司营收/归母净利分别同比+52%/+48%，净利率为9.9%，同/环比分别-1.6pct/-0.3pct。1）业绩增速远超行业。2022年1-2月公司重要客户中T 客户（中国）/吉利/上汽通用批发量同比+244%/-4%/-10%，预计T 客户仍是公司业绩远超行业主因（前两月中国乘用车销售同比+14.8%）；2）公司1Q21收入/利润分别同比+100.8%/+116.4%，公司1Q22在高基数下取得高成长含金量较高。 展望2022年业绩弹性可期1、2021年产能扩张加速落地助力成长。1）新工厂加速落地：4Q21公司接连迎来空气悬架工厂（一部）、悬架系统工厂（五部）、铝副车架工厂（第二、第三工厂）落成，2022年公司新增产能充沛；2）加码重庆地区：2021年12月公司与重庆市沙坪坝区人民政府签署协议，计划5年内投资约15亿元以尽快满足西南地区尤其是重庆地区新能源客户迅猛增长的订单需求；3）发行转债投入产能建设：2021年11月发布转债募集预案（当前第一次问询），拟募资不超过25亿投入480万套轻量化底盘系统项目建设。 2、Tier 0.5级营销战略推进顺利，深挖客户价值。1）持续丰富产品线：热管理方面公司已成功研发集成式热泵总成、电子膨胀阀、电子水阀、电子水泵、气液分离器等产品，单车配套金额达到 6000元至9000元（1H21热管理营收占比已达12%）。公司线控制动产品持续迭代，同时积极开拓空悬业务；2）着力深挖客户价值。公司除了覆盖T 客户&全球头部传统车企外，积极与RIVIAN（单车配套价值1.1万）、蔚来、小鹏、理想等头部造车新势力开展合作，探索Tier0.5级的合作模式。 投资建议：我们预计公司2021年、2022年和2023年实现营业收入为114.0亿元、155.4亿元和193.5亿元，对应归母净利润为10.5亿元、15.8亿元和21.3亿元，以今日收盘价计算PE 为55.8倍、37.1倍和27.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期，车市需求复苏不及预期

公司发布20 21 年年报：2021 年公司营收/归母净利分别为 79.1 亿/9.5亿，同比分别+8.0%/-18.1%。其中4Q21 营收为22.5 亿，同/环比分别为-12.5%/+31.9%，归母净利为2.1 亿，同/环比分别为-16.6%/+24.9%。本年度公司计划每10 股分配现金股利人民币11 元。 1、收入端：高价值产品占比提升。2021 年公司营收79.1 亿，同比+8.0%。 其中车灯业务营收70.5 亿（2021 年营收占比89%），同比+2.8%，拆分来看大灯/尾灯/小灯的销量分别同比+16.5%/-5.6%/-7.0%，公司车灯产品中高价值产品占比提升。 2、利润端：毛利率下行施压。根据年报调整后口径。1）毛利率。2021年公司毛利率为22.1%，同比-3.9pct。其中车灯业务毛利率为22.9%，同比-3.1pct，拆分来看主因为原材料/人工/制造费用占比分别同比+1.0pct/+0.9pct/+1.3pct；2）费用率。2021 年公司三费费用率同比+0.8pct，研发费用率同比+0.7pct（研发人员同比增428 名）；3）利润率。公司2021 净利率为12.0%，同比-3.8pct，主因为毛利率承压。 订单&项目储备充足，看好公司成长持续性1）订单&开发项目充沛：2021 年至今，公司承接车型开发项目/批产新车型/订单分别为62 个+/ 42 个+/175 亿元（相当于2021 营收的222%）；2）智能化布局推进：2021 年公司开发了基于DMD、Micro LED 的智能前照灯模组、HMI 手势识别室内灯、Matrix 室内灯及Smart RGB 氛围灯等，逐步完善车灯智能化布局；同时公司成立研究院和上海、武汉研发中心，积极开展车灯和汽车电子研究；3）产能持续扩充：2021 年星宇智能制造产业园二期综合工厂、三期物流中心工程已投产；塞尔维亚星宇建设顺利，来自欧洲主机厂的项目将从2022 年起陆续进入批产阶段。综合来看，我们认为公司基于客户及技术储备将充分受益车灯行业智能化发展。 投资建议：我们预计公司2022 年、2023 年和2024 年实现营业收入为101.2 亿元、123.6 亿元和152.4 亿元，对应归母净利润为13.7 亿元、17.6 亿元和23.0 亿元，以今日收盘价计算PE 为30.3 倍、23.6 倍和18.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：芯片短缺缓解程度不及预期、原材料成本上升超预期，车市需求复苏不及预期