EMS 龙头再出发，转型半导体封测业务。深科技是全球领先的 EMS 企业，成立于 1985 年，拥有 30 多年丰富的产品生产制造经验。公司在 2015 年成立子公司沛顿科技，进军存储封测业务。当前公司主营业务为存储半导体、高端制造和计量智能终端。2023 年 H1 公司实现营收 77.41 亿元，同比增长 2.5%，从业务结构来看，2023 年 H1 高端制造、存储半导体、计量终端业务在收入中分别占比 65.1%，17.6%，16.8%。2023 年 6 月 19 日，原沛顿科技董事长周庚申出任深科技代行董事长，体现公司在半导体封测业务的积极布局与战略转型。 存储封测业务打开成长空间。存储芯片在集成电路市场总规模中占据可观比重，据 Gartner 数据，2022 年全球 DRAM 市场规模 816 亿美元，NAND 市场规模 605 亿美元。从市场格局上，全球存储芯片市场被海外三大厂商三星、海力士、美光所垄断，据 Trendforce 数据，2022 年 Q4 全球 DRAM 市场三星占据45.1%份额，海力士和美光分别占据 27.7%和 23.0%份额；据 CFM 闪存市场数据，2022 年 Q4 全球 NAND 市场三星占据 33.8%份额，铠侠、海力士、西数分别占据 18.7%，16.7%，15.8%份额。而以长存长鑫为代表的国内存储厂商快速发展，带来国产供应链机遇。 从封测端看，芯片制程持续升级，存储密度持续提高，提高了存储封测工艺要求。 TSV、混合键合（HB）等新封装技术亦得到广泛应用。深科技在 2015 年收购沛顿科技 100%股权，进军存储封测赛道。沛顿科技曾是美国金士顿科技公司于国内投资的外商独资企业，为包括金士顿科技在内的全球客户提供全方位的封测服务。收购完成后，公司相继多次引入产业资本、地方政府投资，扩建 DRAM 和NAND 封装产能。2023 年 H1 沛顿实现营收 19.1 亿元，同比增长 50.2%。 高端制造业务持续稳健。公司高端制造业务主要为电子设备制造，广泛覆盖消费电子、通信、硬盘、汽车电子与医疗电子等领域，在 EMS 行业深耕 38 年业务规模稳定。2023 年 H1，公司高端制造实现营业收入 50.39 亿元，毛利率8.46%。 计量智能终端盈利成长性凸显。下游主要覆盖智能电表、水表、气表等产品，已有超过 20 年经验，广泛销售至全球 40 个国家，2023 年 H1 公司再次中标国家电网项目，保持盈利能力，上半年该业务实现营收 13.00 亿元，同比增长103.28%，毛利率大幅提升至 32.03%，同比提升 15.4 pct，为公司贡献利润增量。 投资建议：我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 175.13/194.88/215.30亿元，归母净利润分别为 7.35/9.73/12.23 亿元，对应现价 PE 分别为 36/28/22倍。我们看好公司转型存储封测带来的成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：半导体封测行业周期性变化；行业竞争加剧；客户导入不及预期

事件：2022年12月29日公司发布2022年股权激励计划草案，拟向激励对象授予总计不超过4,681.76万份股票期权，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的3.00%。其中，首次授予不低于3,745.76万份，预留不超过936万份，首次授予部分股票期权的行权价格为11.39元/股。 股权激励绑定核心骨干，彰显公司发展信心：公司本次股权激励计划拟授予的激励对象人数不超过500人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业务）骨干以及董事会认为对公司有特殊贡献的其他人员。公司业绩考核指标设定为，2023-2025年净资产现金回报率分别不低于13%/13.5%/14%；以2021年为基数，2023-2025年每年净利润复合增长率不低于10.00%，且不低于同年同行业平均业绩水平或对标企业75分位值水平；2023-2025年营业利润率分别不低于3.40%/3.45%/3.50%。23-27年期权成本合计1.31亿元，各期分别为0.45/0.49/0.25/0.11/0.008亿元。 此次股权激励目标清晰，彰显出公司对中长期业绩发展的信心，通过激励计划将更加促进公司核心人才队伍的建设和稳定，助力公司长远发展。 有序扩充存储封测产能，客户拓展稳步推进：公司实行深圳、合肥半导体封测双基地的运营模式，配合上游客户需求，有序地扩充存储芯片配套封测产能。合肥沛顿自21年12月实现投产以来，截至今年5月已形成1.5万片存储晶圆的封装测试产能，目前已通过ISO9001/14001/45001等多项体系认证，以及现有客户的封装产品大规模量产审核，未来将继续积极导入新客户。公司将以满足重点客户产能需求和加强先进封装技术研发为目标，聚焦倒装工艺（Flip-chip）、POPt堆叠封装技术的研发、16层超薄芯片堆叠技术的优化，致力成为存储芯片封测标杆企业。公司坚持积极拓展新客户，半导体封测业务订单量相较去年同期有所增加，业务利润实现增长。积极布局先进封测业务，有望持续受益新兴产业需求增长：在5G通信、人工智能、消费电子、物联网和高性能计算等更高集成度的广泛需求及摩尔定律放缓背景下，封装环节对于提升芯片整体性能越来越重要，同时随着先进封装朝着小型化和集成化的方向发展，技术壁垒不断提高，率先拥有先进封装技术和产能储备的封测企业将有望通过技术和规模壁垒取得行业领先优势。公司作为国内领先的独立DRAM内存芯片封装测试企业，拥有行业经验丰富的研发和工程团队，具备精湛的多层堆叠封装工艺能力和测试软硬件开发能力。公司正积极布局Fanout、2.5D、SiP等高端封测领域，成立先进封装研发中心，与高校合作设立先进制造技术创新中心，同时，规划建设凸点（Bumping）项目，目前净化间施工和首线设备采购正同步进行，未来有望进一步巩固公司在先进封测领域的技术优势。 维持“增持”评级：公司专注于为客户提供技术研发、工艺设计、生产制造、供应链管理、物流、销售等一站式电子产品制造服务。公司以先进制造为基础，以市场和技术为导向，坚持高质量发展，构建了以存储半导体、高端制造、计量智能终端三大主营业务的发展战略。公司紧跟市场变化和客户发展方向，充分发挥全球优质客户资源、产业链资源与供应链快速响应能力、多技术融合平台等优势，与全球优质客户形成更加紧密的合作关系，进一步推动公司业务向高端化、智能化、自主化发展。未来随着产能规模的扩大，以及新客户的导入，公司业绩有望持续提升。预计公司2022年-2024年的归母净利润分别为8.00/9.75/11.50亿元，EPS为0.51/0.63/0.74元，对应PE分别约为22X、18X、15X，维持“增持”评级。 风险提示：客户拓展不及预期；产能扩张不及预期；下游市场需求不及预期；封测行业竞争加剧。

一、事件概述2021/8/25公司发布半年报，实现营收80亿元，同比+14%。 二、分析与判断Q2业绩受消费电子业务拖累1）21H1：实现营收80亿元，同比+14%；毛利率9%，同比-3.0pct；归母净利润2.7亿元，同比+42%；扣非归母0.7亿，同比-76%。 2）21Q2：实现营收41亿元，同比+14%，环比+8%；毛利率11%，同比-4.0pct，环比+3.0pct；归母净利润0.73亿元，同比-34%，环比-64%。扣非归母0.05亿，同比-97%，环比-93%。 3）Q2业绩下滑主要受①手机业务亏损0.73亿元，同期小幅盈利；②深科技惠州支付员工分流安置费0.56亿元。 存储封测：产能满载，合肥新厂房年底有望投产1）21H1实现净利润0.64亿元，同比-14%。本期出货量同比大幅增长，但受产品结构阶段性调整、研发投入、以及人员组建影响，业绩略有下滑。 2）全球top、大陆第一+dram/nand/模组全覆盖+优质客户（金士顿、西部数据等）发展多年，技术客户俱佳。 3）长鑫+长存引领大陆存储从0-1，公司已处于发展风口。长鑫/长存达产后营收体量各1000亿元，规划产能每月分别为36万片/30万片，2021年长鑫/长存产能预计将有望迅速拉升至12/8-10万片。目前公司深圳厂满负荷运行，合肥厂将加速扩产为大客户提供产能保障。 4）2020年全球DRAM/NAND市场规模652/552亿美金，估算大陆DRAM/NAND市场规模222/204亿美金，大市场提供公司长期发展“赛道”。 5）公司与合肥经开委合作，沛顿将与国家大基金二期、合肥经开投创和中电聚芯共出资30.6亿元设立合肥沛顿，出资比例（暨股权比）分别为55.88%/31.05%/9.8%/3.27%。 其中首期出资4亿2020年已完成，2021/6月公司审议通过剩余出资。 6）项目进展：2021/6完成一期主体结构封顶，有望于2021年年底实现产能。 其他业务：手机业务剥离持续推进，其他业务提供稳定利润1）智能电表：成都子公司2021年营收8.5亿，同比-18%；净利润1.6亿，同比-16%。 公司持续开拓海外市场，本期继续开拓阿拉伯、意、英、马来等国业务。 2）消费电子：该业务长期亏损，本期因手机厂商原材料紧缺以及客户新品尚处研发期，主要经营该业务的桂林子公司亏损073亿，去年同期有小幅盈利。2021/6公司公告变更消费电子业务的剥离计划，由于领益智造的退出，公司持有的博晟科技持股比例由34%变更为48%，出表计划不变。公司积极推动业务整合，目前深科技惠州已完成业务搬迁。 3）医疗器械：疫情期间，公司呼吸机产品市场稳中有增，病毒检测订单持续增加。 4）汽车电子/超级电容：与知名汽车动力电池系统企业建立合作，已有数款量产；与国际领先的超级电容厂商形成长期稳定的合作。 5）深科技城：彩田工业园一期项目C座已封顶，预计2021年年底竣工，验收招商预租赁工作已正式启动。预计一期完工后，每年贡献5-6亿租金。三、投资建议预计21-22年公司归母净利润分别为8.5/10.5亿，对应估值分别为31/25倍，参考SW半导体2021/8/25最新PE（2021）70倍，维持“推荐”评级。 四、风险提示：沛顿扩产不及预期，大客户产能扩张不及预期，消费电子业务整合不及预期。

一、事件概述2021/6/18公司公告变更对外投资事项。 二、分析与判断消费电子整合持续推进，不改出表计划公司公告变更消费电子业务的剥离计划。原计划中，公司和桂林高新、领益智造分别出资3.1/3.2/2.7亿元，分别持股34%/36%/30%共同设立博晟科技，收购全资公司全资子公司深科技桂林；更后，公司和桂林高新分别出资2.0/3.2亿元，分别持股48%/52%，出表计划不变，进度有望加快。 战略发展方向：存储封测1）全球top、大陆第一+dram/nand/模组全覆盖+优质客户（金士顿、西部数据等）发展多年，技术客户俱佳。 2）长鑫+长存引领大陆存储从0-1，公司已处于发展风口。长鑫长存达产后营收体量各1000亿元，规划产能每月分别为36万片/30万片，2021年长鑫/长存产能预计将有望迅速拉升至12/8-10万片。目前公司深圳厂满负荷运行，合肥厂将加速扩产为大客户提供产能保障。 3）2020年全球DRAM/NAND市场规模652/552亿美金，估算大陆DRAM/NAND市场规模222/204亿美金，大市场提供公司长期发展赛道。 约厚安全垫提供支撑，传统智能制造提供至少约8亿净利1）智能电表：成都子公司2020年营收21亿，同增21%，净利润3.6亿，同增4%。公司持续开拓海外市场，本期新设印度、以色列子公司。 2）医疗器械：呼吸机客户市场稳定，新产品获得放量，未来将加大投入家用医疗品，便携式及慢病管理类医疗器械。 3）汽车电子/超级电容：与知名的动力电池系统企业长期合作，多产品实现稳定量产,预计未来五年CAGR为50%。全球最大的大容量单体生产制造基地，年产超300万只。 投资建议预计21-23年公司营业收入分别为166/184/207亿元，归母净利润分别为10/13/15亿，对应估值分别为25/20/17倍，参考SW电子2021/6/18最新TTM估值40倍，我们认为公司被低估，维持“推荐”评级。 风险提示中美贸易摩擦加剧，大客户出货量不及预期。

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事件：4月9日，公司发布2021年第一季度业绩预告。公司预计2020年一季度归属于上市公司股东净利润为1.63亿元~2.03亿元，同比增长100%~150%。按预告中位数来看，21Q1净利润为1.83亿元，同比增长125%，延续了20Q3以来的高速增长。 计合肥沛顿一期进展顺利，预计21Q4形成有效产能：公司此前公告，与地方政府共同投资100亿元建设的集成电路先进封测和模组制造项目。其中一期项目投资30.67亿元，公司已公告拟通过非公开发行募资17.1亿元，与国家集成电路大基金二期、合肥经开创投等共同投资完成，包括新建月均产能4800万颗DRAM存储芯片封装测试的项目、月均246万条存储模组项目和月均产能320万颗NANDFlash存储芯片项目。根据公告，目前合肥沛顿项目建设进展顺利，一期厂房将于今年第四季度完成建设，并于12月投入生产并形成有效产能，届时可全面配合上游厂商最新的业务发展进度。 子公司沛顿科技测专注存储封测17年，技术与工艺行业领先：公司全资子公司沛顿科技专注于存储芯片的封装测试，拥有行业领先的封装测试生产线及十七年量产经验，在国内和国际同行中，沛顿科技的产品技术和制造工艺均位于行业前列，具有从集成电路高端DRAM/Flash晶圆封装测试到模组成品生产完整产业链的企业，近年来持续发展先进封装测试技术，深入推进存储项目，与国内龙头存储芯片企业开展战略合作。根据公告，公司可提供从芯片封测、SMT制造、IC组装到芯片销售的一站式服务，从封装晶圆到完成内存成品小于7天,在行业内位于领先水平。8Gb/16GbDDR4已于2019年通过了国内外多个大客户的验证正式交付，目前公司在存储封测17nm量产基础上，持续推进更精密10nm级DRAM产品的技术迭代。深科技目前的封测技术能够覆盖主流存储器产品，并具备LPDDR3、LPDDR4和固态硬盘SSD的量产能力。同时，在国内外存储芯片向高速、低功耗、大容量发展的行业趋势下，深科技不断推动DDR5、LPDDR5等新产品的技术开发，且具备最新一代DRAM产品的封测能力。 主营业务转型升级，聚焦封测黄金赛道：由于深科技桂林单纯的组装业务模式附加值并不高，加上市场竞争不断加剧，面临的经营压力日益增大，公司此前公告将与桂林高新集团、领益智造共同投资设立博晟科技（各持有34%、36%、30%股权），该公司将收购深科技桂林。上述整合完成后，深科技桂林将不再纳入上市公司合并报表范围。 通过此次整合，一方面可充分利用各方优势，实现强强联合，共同提升深科技桂林的盈利能力；二是有助于公司深化主业转型，聚焦存储半导体封测和高端制造业务。目前高端存储封测行业处于高速发展的状态，但国产化率较低，国产替代空间巨大，在半导体行业国产化替代发展的浪潮下，公司重点发展存储半导体封测，将顺利推动公司产业链向高附加值的中上游存储芯片封装测试延伸，实现主营业务转型升级，也为公司智能制造的长远布局奠定基础。投资建议：我们预计公司2020年~2022年收入分别为149.42亿元、216.65亿元、272.98亿元，归母净利润分别为8.42亿元、10.48亿元、13.58亿元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：国产存储器产能释放不及预期导致需求不达预期；合肥沛顿项目建设不达预期。

事件：公司预计2021年第一季度归母净利润为1.63-2.03亿元，同比增长100%-150%。 投资要点 存储封测、电子制造等优势业务持续拓展，公司2021Q1业绩高速增长：公司预计2021年第一季度归母净利润同比增长100%-150%，报告期内，公司在保持现有高端制造核心业务基础上，聚焦发展存储半导体业务，持续优化业务结构，公司存储芯片封测业务产能仍供不应求，生产一直处于满负荷状态，封测业务继续保持了良好的发展势头。同时，公司不断加大创新力度，多措并举拓展优势业务，提高运营效率，公司整体生产、经营情况良好，主营业务利润比去年同期有一定幅度的增长。此外，公司充分运用金融衍生工具规避汇率波动风险，报告期内金融衍生品到期交割收益与未到期的公允价值变动收益之和同比有所增加，导致公司非经常性损益增加。 本土存储器封测龙头，在本土存储器封测产业链核心地位凸显：公司封测技术覆盖DRAM，NAND等高端存储芯片产品，具备DDR4、PDDR4、封测能力，并继续推动DDR5、GDDR5等新产品的技术开发；公司存储器先进封装技术与国际一流企业同步、测试技术布局完善，公司叠8层芯片已经量产，机台最大可以做到叠16层芯片，技术竞争力突出；目前公司已成为国内唯一具有从高端DRAM/Flash封测到模组制造完整产业链的企业，可在7天内完成封装晶圆到内存成品工序，在行业内处于领先水平，同时，公司也是国内最大的独立DRAM内存芯片封测企业，在本土存储器封测领域的龙头地位显著；当前公司在存储器封测领域大力投入，扩建深圳、合肥厂区产能，持续巩固和扩大竞争优势；公司存储器封测对接金士顿、合肥长鑫等国内外龙头客户资源，在国内存储器封测产业链核心地位凸显。 EMS市场地位领先，剥离低附加值业务聚焦高成长领域：电子应用规模扩张和更新换代推动EMS市场持续发展。通过剥离低附加值业务，公司EMS聚焦医疗/新能源汽车/计量系统等高成长应用智能制造，根据MMI 2020年全球50大EMS代工厂榜单，公司业务规模居全球EMS厂商第14位、中国大陆第3位，市场优势地位显著。 盈利预测与投资评级：我们维持2020/2021/2022年归母净利润预测8.42/10.95/15.17亿元，对应2020/2021/2022年EPS为0.57/0.74/1.03元。当前市值对应2020/2021/2022年PE为34/26/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；新品推出不及预期；客户开拓不及预期。

公司目前是国内唯一具有从集成电路高端 DRAM/Flash 晶圆封装测试 到模组成品生产完整产业链的企业。 公司具备多层堆叠封装技术，是国内 唯一具有与世界知名中央处理器制造商开展测试验证合作资质的企业，所 经测试过的存储器产品可直接配套其服务器投向市场，协助国内产业链上 下游实现其平台的快速验证。目前公司芯片封测产品主要包括 DDR3、 DDR4， LPDDR3、 LPDDR4、 eMCP、 USB、 eMMC、 ePOP、 SSD、 3D NAND 以及 Fingerprint 指纹芯片等，具备 wBGA/FBGA 等国际主流存储封装技 术，在此基础上不断研发先进封装 FlipChip/超薄晶圆隐形切割技术、嵌入 式系统级芯片封装技术。 沛顿科技积累了丰富的生产运营经验，拥有完善的治理架构，专业化的管 理团队和拥有精湛技术的工艺研发团队。 凭借先进的制造技术，结合 SAP 物料管控， MES 自动化产品信息系统，公司已逐步发展出一套务实、成 熟、一体化的管理体系。同时，已制定异常产品批次追踪和处理机制，内 部评审质量提升机制，客户标准资料和内部文件管控系统，供应商管理体 系等多套品质管理系统，为提供高品质的芯片封装及测试服务保驾护航。 定增加码存储产业，合肥设厂参与产业链深度合作。 公司拟定增募集不超 过 17.1亿元，投入沛顿存储的存储先进封测与模组制造项目。项目出资 方还包括大基金二期、合肥经开创投、中电聚芯等。合肥项目有利于未来 更好地服务国内存储大客户，与产业链深度合作。 存储市场空间巨大，国产化持续突破。 根据 WSTS 的数据， 2020年全 球存储器市场规模达 1194亿美元， 占全球半导体市场约 1/4。国内需求 空间巨大，但国产化率却相当低。国内存储双雄加速扩产。 合肥长鑫从 19nm 向 17nm 转移，加速技术提升，在北京设厂进一步扩产。长江存储 二期合计规划产能 30万片。长江存储 2019年开始量产 64层 3D NAND， 在 2020年 4月发布 128层 3D NAND，未来将加速产能和良率爬升。 作为国内电子产品先进制造企业， 公司重点布局半导体封测，加快产业横 向、纵向整合。 预计随着国内存储产业逐渐成熟，存储国产化渗透不断提 升，沛顿科技配套能力不断加强，具有较强成长确定性。同时，公司不断 加快提升高端电子产品制造能力、推进深科技城项目、加快产业基地建设， 综合竞争力有望不断提升。预计公司 2020~2022年归母净利润分别为 8.41/10.55/14.44亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

整合通讯与消费电子业务，战略重点聚焦发展存储半导体封测 2月24日深科技发布公告称，为深化已形成的聚焦发展半导体封测和智能制造业务模式的战略，拟对通讯与消费电子业务进行整合，并由公司、领益智造和桂林高新集团合作设立的参股公司全资收购其通讯与消费电子业务主要平台深科技桂林。若相关事宜落地，我们看好深科技在整合附加值不高的通讯与消费电子纯组装业务后，在存储半导体及高端制造市场需求旺盛的背景下，聚焦发展存储半导体封测和高端制造带来的业绩弹性，预计深科技20/21/22年EPS为0.57/0.75/1.03元，目标价25.75元，维持买入。 拟对外投资设立博晟科技全资收购深科技桂林，公司业务结构有望优化 根据公告，1）深科技、桂林高新集团、领益智造拟分别出资3.06亿、3.24亿、2.70亿共同投资设立博晟科技，分别持股36%、34%、30%在桂林开展以系统组装及精密结构部件为主的业务2拟对公司通讯与消费电子业务和相关资产进行整合，并由博晟科技在设立后全资收购该项业务的主要平台深科技桂林。博晟科技将致力于打造拥有组装精密结构件垂直一体化生产制造能力的优质企业，参与方有望实现共赢。深科技将不合并博晟科技财务报表，我们认为，此次整合有助于公司弱化过去两年由于大客户手机业务下行对其组装业务的拖累，优化业务结构，提振公司整体盈利能力。 全球存储器强劲需求与国产替代共振2020年营收、营业利润实现增长 手机、服务器、数据中心等领域存储器用量增加带动全球配套封测需求提升。同时，中国在存储器自给化方面已有所突破：据各官网，合肥长鑫于19年已量产DDR4，长江存储自1820年连续突破32/64/128层3DNAND技术。20年10月，深科技拟定增募资17.1亿与大基金二期共同投资新建先进存储封测厂，我们认为深科技在大基金二期协同下，有望在全球存储器需求提升以及国产替代加速之际持续受益。据公司业绩快报，得益于公司在保持现有高端制造核心业务基础上聚焦发展存储半导体封测业务，20年营收同比增长12.99%至149.42亿元，营业利润同比增长103.77%至11.13亿元。 目标价2575元，维持买入评级 基于相关事项落地尚需时间我们维持之前盈利预期，预计深科技20/21/22年归母净利润为8.4211.0715.11亿元，EPS为057075103元结合Wind一致预期下21年可比公司PE均值33.03倍，我们认为公司在业务整合后，存储半导体封测和高端制造业务聚焦深化，公司盈利能力有望提升维持深科技34.33倍21年预期PE维持目标价2575元，维持买入评级。 风险提示：疫情蔓延致行业景气下行；存储器国产替代进度不及预期。

一、事件概述公司和桂林高新集团、领益智造于2021年2月24日在桂林签署《投资协议》，由各方共同投资设立博晟科技。 二、分析与判断与桂林高新、领益智造共同设立博晟科技公司和桂林高新、领益智造签署《投资协议》，分别出资3.1/3.2/2.7亿元,持股占比34%/36%/30%，共同设立博晟科技，并以其为经营主体在桂林开展系统组装和精密结构部件业务。博晟科技新设完成后，将收购公司全资子公司深科技桂林。三方对博晟科技均不合并财务报表。 剥离手机组装业务，提升盈利能力专注存储封测深科技桂林为公司通讯与消费电子业务的主要平台，由于单纯的组装业务模式附加值不高，叠加市场竞争加剧，使盈利能力欠佳，深科技桂林2019/20H1实现营收0.76/2.35亿元，占比0.6%/3.38%，归母净利-2455/-883万元，占比7.0%/4.6%。本次剥离转让手机组装业务，有利于充分利用各方股东优势，打造“组装+精密结构件”的垂直一体化参股企业，提升公司盈利能力，同时也能使公司更加聚焦存储封测主业，契合未来发展战略。 大陆存储封测龙头，存储国产替代最大受益标的2019年我国集成电路进口额超3000亿美元，存储芯片约占1/3，而存储芯片国产化率仅为个位数，国产替代空间广阔。公司是国内唯一具有从高端DRAM/Flash/SSD存储芯片封测到模组、成品生产完整产业链的企业，产品技术、制造工艺与世界先进水平同步，客户包括全球第一大独立内存制造商金士顿和希捷、西部数据等。合肥长鑫+长江长存引领存储国产替代，规划营收规模均在千亿元以上，深科技作为国内存储器封测龙头，有望成为最大受益标的。 三、投资建议存储国产替代需求迫切、空间广阔，深科技作为国内存储封测龙头，有望成为最大受益标的，我们预计2020/2021/2022年公司归母净利润分别为8.5/10.3/13.4亿元，对应PE分别为37/31/24倍，根据申万半导体行业平均94倍P/E估值，维持“推荐”评级。 四、风险提示中美贸易摩擦风险、研发进展不及预期风险、新冠疫情影响风险。

本土 EMS 头部企业，大力布局存储器封测： 公司 EMS 业务规模全球 领先， 并大力布局 DRAM、 Flash 等存储器封测以及模组制造业务， 202年， 公司存储器及 EMS 等业务市场需求强劲，存储器封测产能持续扩 张，业务规模快速增长。 公司积极把握市场机遇，深化客户合作，加大 创新力度，提高运营效率， 盈利能力持续提升， 带动了公司业绩增长。 国内外存储器市场扩容提振配套封测需求，新品先进封测成布局关键： 全球存储器市场空间广阔，下游应用需求稳步提升，并且先进制程和 3D NAND 多层化等技术升级和新品应用驱动 DRAM、 NAND 等存储器市 场持续成长。同时， 以长江存储、合肥长鑫为代表的本土存储器厂商在 产品技术和市场拓展方面持续突破和大力投入，国产存储器市场蓄势待 发。 另外，先进封测已成为封测市场的主要增量和构建竞争优势的关键 国内外存储器市场持续扩容，有望带动配套的存储器封测等相关产业链 市场需求的持续提升，进而推动存储器封测市场规模的持续增长。 随着 先进封测功能定位的升级，以及 DDR5、多层 3D NAND 等新一代存储 器产品的出现和渗透，卡位先进封测和率先掌握新一代存储器封测技术 的厂商有望承接存储器封测市场更多的增量需求，充分受益于存储器及 其封测市场的发展。 本土存储器封测龙头，覆盖存储封测到模组制造的完整产业链： 公司封 测技术覆盖主流存储器产品， 具备最新一代 DRAM 封测能力；存储器 先进封装技术与国际一流企业同步、测试技术布局完善； 目前公司已成 为国内唯一具有从高端 DRAM/Flash 封测到模组制造完整产业链的企 业，也是国内最大的独立 DRAM 内存芯片封测企业，在本土存储器封 测领域的龙头地位显著， 当前公司在存储器封测领域大力投入，持续巩 固和扩大竞争优势； 公司存储器封测对接国内外龙头客户资源，在国内 存储器封测产业链核心地位凸显。 EMS 市场地位领先， 剥离低附加值业务聚焦高成长领域： 电子应用规 模扩张和更新换代推动 EMS 市场持续发展。 通过剥离低附加值业务， 公司 EMS 聚焦医疗/新能源汽车/计量系统等高成长应用智能制造， 业务 规模居全球 EMS 厂商第 14位、中国大陆第 3位， 市场优势地位显著 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020/2021/2022年营业收入为 149.42/201.45/273.25亿元， YoY+13%/34.8%/35.6%，归母净利润为 8.42/10.95/15.17亿 元 ， YoY+138.9%/30.1%/38.6% ， 实 现 EPS 为 0.57/0.74/1.03元，对应 PE 为 37/29/21倍。 参考可比公司 2021年平均 估值（ 38倍），同时考虑到公司作为本土存储器封测龙头，在新一代存 储器先进封测技术和优质客户拓展方面的领先优势显著，给予公司 2021年 40倍目标 PE，目标价 29.6元，首次覆盖，给予“买入”评级

领先EMS企业战略转向半导体封测，下游强劲需求与国产替代共振成长深科技成立于1985年，是全球领先的电子产品制造服务（EMS）厂商，15年通过收购金士顿半导体存储封测厂沛顿科技，成为国内唯一具有从高端DRAM/Flash晶圆封测到模组成品生产完整产业链的企业。基于1）5G手机、服务器、数据中心等领域存储器用量增加带动配套封测需求提升；2）存储器国产替代对本土配套需求增加及公司联手大基金有望优先受益；3）公司制造业务向医疗健康、汽车电子等高毛利率领域扩张，我们认为深科技有望依托其业务战略转型及产能扩张提振业绩，预计20/21/22年EPS为0.57/0.75/1.03元，目标价25.75元，首次覆盖给予“买入”评级。 全球DRAM/3DNAND需求复苏强劲，依托先进封测技术提振营收增长据IDC预测，20年全球DRAM/NAND存储器需求分别同比增长23%/36%至193.6/4217.8亿GB，据ICInsights数据，20年预计全球DRAM/NAND销售额分别将达到645.6/560亿美元，同比增长3.2%/27.2%，在存储器景气度复苏下，1H20公司具备高端DRAM/Flash封测能力的全资子公司沛顿科技实现营收16.8亿元，大幅度超过19年全年（10.7亿）。 存储器国产替代加速推进，深科技联手大基金二期有望优先受益在中美贸易摩擦持续、新型举国体制助力IC国产化的背景下，中国在存储器自给化方面已有所突破：合肥长鑫于19年已量产DDR4，长江存储自18-20年连续突破32/64/128层3DNAND技术。20年10月，深科技拟定增募资17.1亿与大基金二期共同投资新建先进存储封测厂，我们认为深科技在大基金二期协同下，有望成为存储器国产替代加速之际的优先受益者。高端制造业务向新兴产业拓展，高毛利产品有望提振业绩深科技依托三十余年来积累的先进EMS研发和制造能力，在保持计算机硬盘、通讯等传统电子产品制造竞争优势情况下，积极向医疗健康、汽车电子、智能量计等高毛利率新兴产业拓展。 目前，公司医疗器械、汽车超级电容、智能电表等产品已在全球积累了稳定客户群，实现全球销售，与半导体业务一起提升了毛利率，1-9M20公司毛利率达到11.9%，较19年提高2.4pct。目标价25.75元，首次覆盖给予买入评级我们预计深科技20/21/22年归母净利润为8.42/11.07/15.11亿元，EPS为0.57/0.75/1.03元，参考Wind一致预期下21年可比公司PE均值34.33倍，给予深科技34.33倍21年预期PE，目标价25.75元，首次覆盖给予买入评级。风险提示：疫情蔓延致行业景气下行；存储器国产替代进度不及预期。

产能扩张毛利率提升，带动经营业绩大幅增长 21年1月28日，公司公告2020年实现归母净利润8.2-9.4亿元，同比大增133-167%，实现扣非归母净利润3-4.2亿元，同比大增89-165%，若剔除汇兑损失影响，预计扣非净利润约为5-6.10亿元，同比大增214-283%。按业绩预告中值计算，公司Q4单季实现归母净利润4.34亿元，同比大增443%，环比增长71%。主要因报告期内，公司持续深化与全球行业战略客户合作，加大创新力度，提高运营效率，产品综合毛利率提升，叠加存储半导体及高端制造等业务市场需求强劲，存储芯片封测产能持续扩张，带动了公司经营业绩增长。 中国电子核心企业，深耕电子制造行业超30年 公司拥有30多年电子产品先进制造经验。目前，公司在深圳、苏州、东莞、成都、马来西亚等地均设有产业基地，在日本设有研发中心，在美国设有新产品导入中心，重庆智能制造基地占地约700亩。公司已拥有完善的产业布局，贴近大客户生产提高整体运营效率和成本优势。公司业务已形成聚焦发展半导体封测与模组、高端制造和自主品牌（计量系统）三大产业领域，子公司沛顿的封测业务是公司的主要增长亮点。 收购沛顿迈入全球存储器封测第一梯队 2015年9月，公司完成对全球顶级存储器封测厂沛顿的收购。沛顿拥有16年的封测量产经验，是国内唯一具备高端内存存储器封测能力的内资企业。沛顿产品中DRAM占比约60%，Flash占比约40%，月产量达到5000万颗。目前公司的DDR3、DDR4产品已经比较成熟，同时具备下一代DDR5的技术储备。在迭代技术方面，16层的迭代已经量产，还具有24～26层级的多层堆叠封装工艺技术，并有相应技术储备。从2017年到2019年，沛顿营收实现跳跃式增长，从2.77亿元增至10.67亿元，CAGR为96.26%，2020H1沛顿实现净利润0.75亿元，同比增长108.8%。 存储国产化替代持续进阶，公司有望深度受益 2019年，全球半导体市场规模4183亿美元，存储器市场规模约为1100亿美元，占比26%，为第一大市场。其中，DRAM和NAND分别占全球存储器市场的比例为56%和42%。我国是全球第一大DRAM和第二大NAND市场，占全球的比例为43%和31%。而存储芯片的国产化率仅为个位数，2019年我国集成电路进口额超3000亿美元，其中存储芯片约占1/3，国产替代空间广阔。公司是国内唯一具有从高端DRAM/Flash/SSD存储芯片封测到模组、成品生产的完整产业链企业，产品技术、制造工艺与世界先进水平同步，客户包括全球第一大独立内存制造商金士顿、希捷和西部数据等。合肥长鑫+长江长存引领存储国产替代，规划营收规模均在千亿元以上，深科技作为国内存储器封测龙头，有望成为最大受益标的。 大基金入股沛顿存储加码存储封测和模组制造，有望贡献显著增长弹性 20年4月公司公告，子公司沛顿与合肥经开区签署《战略合作框架协议》，将投建IC先进封测和模组制造项目，总投资不超过100亿元，20年10月公司公告设立合资公司沛顿存储，加码存储封测和模组制造，其中深科技全资子公司沛顿科技、大基金二期、合肥经开投创和中电聚芯分别出资17.1/9.5/3/1亿元，持股55.88%/31.05%/9.8%/3.27%，深科技拥有绝对控股权，该项目总投资30.67亿元将建设包括DRAM存储芯片封测/存储模组/NAND Flash存储芯片封装业务，全部达产后月产能分别为4800万颗/246万条/320万颗，建设期3年。预计20年10月的公告项目为合作框架协议的一期项目，按该项目达产后年产值28.63亿元，投资额占比30.67%计算，若100亿元总投资全部落地，有望带来增量营收93.35亿元，占2019年公司营收的70.59%，有望贡献显著增长弹性。 投资建议 当前存储器的国产化率仅为个位数，国产替代需求迫切、空间广阔。深科技作为国内技术最先进的存储器封测龙头，有望成为最大受益标的，与大基金等股东合资成立的沛顿存储达产后有望贡献显著增长弹性。根据公司2020年业绩预告披露情况，我们调整盈利预测，预计2020/2021/2022年公司归母净利润分别为8.5/10.3/13.4亿元，对应PE分别为36/29/23倍，对应PB分别为3.9/3.4/3.0倍，根据申万半导体行业平均95倍P/E估值，维持“推荐”评级。 风险提示 行业竞争加剧、疫情抑制下游需求、产能释放不及预期。

一、事件概述 10月 29日， 公司公告 2020年前三季度实现营收 105.72亿元，同增 4.81%， 归母净 利 4.46亿元， 同增 62.25%。 同时公告， 公司非公开发行 A 股股票获中电集团批复。 二、分析与判断 业绩大幅增长， 处于预告区间 2020年前三季度公司实现营业收入 105.72亿元，同比增长 4.81%，归母净利润 4.46亿元，同比增长 62.25%，处于预告区间，符合预期，扣非归母净利 3.61亿元，同 比增长 170.96%；加权平均 ROE 同升 2.35pct 至 6.24%，整体毛利率同升 3.3pct 至 11.96%，经营活动净现金流 9.48亿元，去年同期为-10.25亿元，实现转正。其中， Q3单季实现营业收入 36.19亿元，同比/环比基本持平，归母净利润 2.54亿元，同 比增长 105.73%，环比增长 130.91%，扣非归母净利 0.77亿元，同比基本持平。 报 告期内，公司围绕半导体封测、高端制造、自主品牌（计量系统为主）三大业务发 展布局，稳步推进国内外市场开拓，持续深化与行业高端客户业务合作的深度和广 度，产品综合毛利率提升，带动经营业绩增长。 设立合资公司全力加码存储封测，大基金股权入股支持发展 10月 16日公司公告设立合资公司沛顿存储，大力加码存储封测和模组制造。沛顿 存储注册资本 30.6亿元，深科技全资子公司沛顿科技、大基金二期、合肥经开投创 和中电聚芯分别出资 17.1亿元、 9.5亿元、 3亿元、 1亿元，依次持股 55.88%、 31.05%、 9.8%、 3.27%，深科技拥有绝对控股权。其中， 沛顿科技出资资金来自于定向增发。 DRAM/NAND/模组全覆盖，龙头优势持续加强 沛顿存储作为存储先进封测与模组制造项目的实施主体，该项目总投资 30.67亿元， 其中铺底流动资金 1.03亿元，建设包括 DRAM 存储芯片封测/存储模组/NAND Flash 存储芯片封装业务，全部达产后月产能 4800万颗/246万条/320万颗，建设期 3年， 预计全面达产后可实现年产值 28.63亿元，项目税后内部收益率为 15.22%， 将提升 支持国内市场需求能力并加强公司龙头优势。 百亿投资大幕开启，战略发展存储封测 4月 3日公司公告，沛顿科技与合肥经开区签署合作框架协议投建 IC 先进封测和模 组制造项目，总投资不超过 100亿元，分期建设。预计 10月 16日公告项目为合作 框架协议的一期项目，按该项目达产后年产值 28.63亿元，投资额占比 30.67%计算， 若 100亿元总投资全部落地，有望带来增量营收 93.35亿元，占 2019年公司营收的 70.59%，有望贡献显著增长弹性。 大陆存储封测龙头，有望成为存储国产替代最大受益标的 2019年我国集成电路进口额超 3000亿美元，存储芯片约占 1/3，而存储芯片国产化 率仅为个位数，国产替代空间广阔。公司是国内唯一具有从高端 DRAM/Flash/SSD 存储芯片封测到模组、成品生产完整产业链的企业，产品技术、制造工艺与世界先 进水平同步，客户包括全球第一大独立内存制造商金士顿、希捷和西部数据等。合 肥长鑫+长江长存引领存储国产替代，规划营收规模均在千亿元以上，深科技作为 国内存储器封测龙头，有望成为最大受益标的。 三、 投资建议我们预计 2020/2021/2022年公司归母净利润分别为 8.03/10.31/13.35亿元，对应 PE 分别为 42/33/25倍， 根据可比公司平均 70倍 P/E 估值，维持“推荐”评级。 四、风险提示研发进展不及预期、国产存储器产能释放不及预期、疫情影响下游需求。

事件1：10月14日，公司发布2020年前三季度业绩预告。预计2020年前三季度实现归母净利润4.09~5.45亿元，同比增长50%~100%；预计20Q3实现归母净利润2.17~3.53亿元，同比增长76.53%~187.45%。 事件2：10月16日，公司发布公告，全资子公司沛顿科技与国家集成电路产业投资基金二期（大基金二期）、合肥经开投创以及关联方中电聚芯共同出资设立沛顿存储，注册资本30.60亿元，进行存储先进封测与模组制造项目建设。 前三季度业绩亮眼，三大业务共同发展：前三季度公司稳步推进国内外市场开拓，产品综合毛利率提升，带动了公司经营业绩的增长。公司在现有EMS核心业务基础上，积极推动产业转型升级，形成了半导体封测、高端制造、自主品牌（计量系统为主）三大业务共同发展的模式。 （1）半导体封测领域以存储芯片为主，公司目前是国内唯一具有从集成电路高端DRAM/Flash晶圆封装测试到模组成品生产完整产业链的企业，已具备多层堆叠封装技术，目前是国内唯一具有与Intel开展测试验证合作资质的企业。公司作为国内存储封测龙头，随着存储芯片国产化进程加速，公司将深度受益。 （2）高端制造业务，下游细分领域包括硬盘相关产品、通讯与消费电子、医疗器械和汽车电子等，与行业领先客户保持紧密合作。未来，伴随大客户的成长，公司有望维持领先的行业地位和市场份额。 （3）自主品牌业务表现突出，以计量系统业务为主，包括智能水、电、气等能源计量管理系统的全套解决方案及配套产品和服务，公司是唯一实现在欧洲发达国家大批量出货、大规模部署的中国智能电表品牌，经过20年余年的发展，已与多个地区国家级能源事业单位客户建立了合作关系。 国内存储封测龙头，与大基金合作推进先进封测国产化：公司全资子公司沛顿科技与大基金二期、合肥经开投创以及关联方中电聚芯共同出资设立沛顿存储，作为存储先进封测与模组制造项目的实施主体，注册资本30.60亿元。其中，沛顿科技、大基金二期、合肥经开投创和中电聚芯分别出资17.10亿元、9.50亿元、3亿元和1亿元，各持有55.88%、31.05%、9.80%和3.27%股权，其中沛顿科技出资资金来源于公司非公开发行股票募集资金，已于16日公布预案。沛顿科技存储芯片封装采用高端主流技术，包括wBGA、LGA、SOP、TSOP、QFN、Sip等，现有产品已实现多达16层的多晶堆叠技术，最大单颗芯片容量可达到256G。另外，日本存储芯片研发子公司设有相对独立的研发平台，负责相关产品的研发工作。深科技拥有国内领先的封装和测试生产线和16年量产经验，公司该业务的客户包括金士顿、希捷、西部数据等。此次投资将推动公司产业链向高附加值的中上游存储芯片封装测试产业链延伸，实现主营业务转型升级，也为公司智能制造的长远布局奠定基础，同时有利于打破国内存储器领域对进口产品的依赖和技术壁垒，加速存储器国产化替代进程，提升国产存储器芯片的产业规模。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年收入分别为185.13亿元（+40%）、240.68亿元（+30.0%）、288.89亿元（+20.0%），归母净利润分别为9.01亿元（+155.8%）、10.35亿元（+14.9%）、13.66亿元（+31.9%），EPS分别为0.58元、0.66元和0.88元，对应PE分别为40倍、35倍和27倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：国产存储器产能释放不及预期，下游客户需求不达预期。