量价齐升推动收入增长,原材料全面涨价拖累全年盈利。2017年,公司产销量同比分别增长7.95/10.74%,产销率100.81%。年内公司上调产品价格,售价同比增长19.27%。两项因素叠加,成为公司收入端实现高速增长的主因。但是公司的核心原材料钛白粉和纸浆,在2017年内都出现价格大幅上涨,尤其是下半年浆价大幅拉升进一步加大成本端压力,公司核心产品可印刷装饰原纸原材料成本占比提升3.72pct.。受成本压力影响,公司毛利率基本处在逐季下滑的状态,其中Q4毛利率环比和同比分别下滑2.14pct.和3.73pct.,导致整体毛利率和净利率水平同比下降1.76pct.和0.75pct。 原材料压力仍在产品存在提价可能,核心看点集中在新增产能的爬坡提升。根据国金大化工团队观点,受欧美经济复苏钛白粉海外需求旺盛的影响,国内价格在今年仍存在上涨可能,虽然整体价格波动将弱于去年,但有望突破去年价格高位。浆价方面,我们认为,国际纸浆未来两年新增产能基本难以改变现阶段的供需格局,因此年内浆价大概率将维持高位。2018年,公司成本端压力仍不容小觑,预计为应对成本影响整体盈利,年内产品具备再次提价可能。2017年11月,公司完成新增无纺壁纸生产线建设,整体产能上升至42.3万吨。新产能在进一步巩固公司行业龙头地位的同时,我们认为,年内公司将进入产能释放的爬坡期,新产能利用率的逐步提升将奠定销量增长的基础,成为今年收入端增长的主要贡献来源之一。 盈利预测与投资建议。 装饰原纸行业剧烈竞争的态势还将持续,而随着中小产能逐步出清,行业供需将趋于平衡,公司业绩将恢复快速增长。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.46/0.61/0.82元(三年CAGR37%),对应PE分为20/15/11倍,维持公司“增持”评级。

1.管理效率提升和子公司并表共同增厚业绩 随着上游的原材料价格一路走高等,前三季度产品毛利率40.5%,同比下降0.6%。但随着管理效率的提升,期间费用率同比出现了下降了1.5%,促使三季度的业绩处于上升态势。公司Q3完成了对北京东港印刷,北京东港嘉华和广州东港印刷各25%少数股权的收购,,按照协定这三家公司的前三季度的业绩将全部并表,增厚了公司的业绩。.同时前三季度经营活动现金流净额0.63亿,同比大增214.5%,其经营能力提升明显。 2.技术服务类业务走出培育期 档案存储、福利彩票业务逐渐走出了培育期,尤其是档案存储业务,收入和业绩也迈上了快车道,预计今年档案存储收入将突破0.8亿,福利彩票机随着前期市场的开拓,今年也有望实现0.4亿收入;电子发票业务一直是公司主推的方向,公司也是业内最早推广该项业务的三个龙头之一,我们相信随着相关政策的颁布,其未来业绩弹性可期。 3.员工持股计划落地,激活公司活力 今年1月份推出的员工持股计划的员工包括公司董事、监事和高级管理人员等,合计约455人,占公司员工总数比例约24%,购买均价26.42元/股。员工持股计划的逐步落地将绑定公司上下员工一致利益,有利于团结股东和管理层及核心骨干,激发团队积极性,提高经营效率,利于公司长期稳步发展。 q盈利预测及估值 预计2017-2018年公司分别实现营业收入16.5亿元和19亿元。同比增长10%和12.5%。实现归母净利润2.7亿元、3.45亿元,同比增长23.3%和27.8%。给予买入评级。 风险提示:产品销售收入不达预期。

业绩简评 2017年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润16.60亿元、1.23亿元和9,222.16万元,同比分别增长34.35%、40.36%和22.20%。实现全面摊薄EPS0.19元/股,符合预期。经营活动净现金流为-1.64亿元,低于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2营收同比增速分别为43.31%/27.44%,归母净利润同比增速分别103.67%/-4.90%。公司预计2017年1-9月归属于上市公司股东的净利润为1.04亿元至1.42亿元,同比增长为10%至50%。 经营分析 收入、利润稳定增长,盈利能力小幅下降。2017年上半年,公司营业收入增长(+34.35%),公司毛利率降至16.93%(-0.43pct.)。期间费用率下降1.15pct.。其中,销售费用率与管理费用率均有所下降(0.5pct./0.73pct.),财务费用率上升0.07pct.,这主要系由于利息支出同比增长所致。此外,上半年,公司归母净利润率为5.55%(-0.56pct.),盈利能力小幅下降。 产销两旺配合提价促成营业收入增长。上半年,公司完成产量18.33万吨,同比增长11.59%,完成销量为18.02万吨,同比增长14.34%,整体产销率高达98.31%,处于产销两旺的状态。受主要原材料钛白粉2016年初以来价格持续上涨的影响,公司于2017年2月发出提价1000元/吨的涨价函。产销两旺配合产品提价,公司上半年营收增速达到34.35%,较2016年同期增速提升26.83pct.,并创下近8年上半年收入增速新高。 原材料涨价拖累上半年盈利,下半年这一情况有望缓解。纸浆和钛白粉为公司主要原材料,而上半年两大原材量价格则延续了2016年以来的上涨趋势。其中,纸浆半年平均最大涨幅为8.56%,钛白粉平均最大涨幅为19.02%。受此影响,上半年公司营业成本较2016年同期大增35.05%,最终导致毛利率和净利率分别下降0.43pct.和0.56pct.。但是我们认为,今年下半年,原材料涨价导致公司盈利能力下降的问题将有望缓解。1)根据国金化工观点,受环保巡视等因素影响,下半年钛白粉虽具备继续涨价的预期,不过整体涨幅将会收窄。另一方面,今年国际纸浆市场持续有新增产能投放,且现阶段国内经济复苏,人民币开始走强。因此无论是纸浆出厂价还是进口价,下半年都将承压。2)公司上半年存货增加了10.57%,主要是原材料储备增加所致。我们认为,公司上半年加大了对原材料的囤积,在一定 程度上能够降低下半年成本端压力,促使盈利能力出现回升。3)公司热电联产项目,现阶段已经完成95%的建设进度,年内将投入使用,预计投产后将会为公司缩减5,600万左右的费用。因此,综合来看,下半年原材料涨价对公司成本端的影响存在弱化可能,对盈利能力的拖累也将得到缓解,预计伴随下半年需求旺季来临,整体盈利能力有望得到回升。 非公开发行终止不影响年内产能释放进度,高端产品投放后中长期盈利还有提升空间。7月4日,公司收到中国证监会出具的《中国证监会行政许可申请终止审查通知书》,终止2016年9月计划的非公开发行计划。此前,公司预计投资的无纺(布)项目目前建设顺利,预计年内投产,而素色装饰纸项目暂缓。公司自建的年产6.8万吨高性能环保装饰板材饰面材料建设项目,已有1.8万吨高清晰度耐磨材料生产线于2016年上半年投产,而剩余5万吨产能将于今年8月开始释放。综合来看,年内公司仍有产能投放,预计整体产能规模将达到37万吨以上,有利于扩大公司销售规模,并巩固行业龙头地位。另一方面,公司今年新增产能主要以高端产品为主,其中无纺壁纸有20%-25%左右的毛利水平。因此,伴随产能逐步释放,高端产品未来销售占比将得以提升,公司中长期盈利能力有望进一步改善。 风险因素 宏观经济不景气影响装饰原纸消费需求;原材料价格上涨风险;产能释放不达预期。 盈利预测与投资建议 我们认为,装饰原纸行业剧烈竞争的态势还将持续,公司的领先优势和市场份额将进一步增强。而随着中小产能逐步出清,行业供需将趋于平衡,公司业绩将恢复快速增长。我们维持公司2017-2019年EPS预测为0.34/0.70/0.97元/股(三年CAGR50.2%),对应PE分为33/16/12倍,维持公司“增持”评级。

核心观点: 公司产品销售量价齐升,上半年营业收入同比增长34.35%。 上半年公司实现营业收入16.60亿元(YoY+34.35%),归母净利润0.92亿元(YoY+22.20%),加权平均净资产收益率2.69%,较去年同期提升0.46个百分点。因原材料钛白粉价格上涨,2月份公司产品在此前涨价基础上提价1000元/吨,下游客户对产品提价接受程度高,国内钛精矿受环保压力存在不同程度限产,钛白粉价格坚挺,公司作为装饰原纸行业龙头公司具备价格话语权,可将成本向下游转移,对冲原材料成本上涨。 可转债募投项目与无纺布壁纸项目投产将进一步巩固公司龙头地位。 产能建设规划和新产品研发升级巩固公司龙头地位。公司可转债募投年产5万吨2640mm 装饰纸生产线预计将于2017年8月末达产。原非公开发行募投项目中年产3.0万吨无纺(布)壁纸原纸项目已根据市场需求开工建设,预计将于今年年底前建成。无纺(布)壁纸原纸项目投产后,将扩大公司原纸壁纸产能,增强公司盈利能力,公司总产能有望由目前34.3万吨扩展至42.3万吨。 产品涨价提升盈利能力,可转债项目投产贡献增量利润。 销量售价齐增提升公司盈利空间,前三季度净利润预增10-50%。预计公司2017-2019年主营业务收入分别为32.57、39.96、46.35亿元,归属于母公司净利润为1.98、2.60、3.32亿元,按最新收盘价计算对应市盈率24.58、18.71、14.66倍。未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目三季度完全达产,预计全年总产能37万吨;2)公司产品提价对冲钛白粉等原材料价格上涨。 风险提示。 钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

年产3.0万吨无纺(布)壁纸原纸项目将于年底前建成 公司6月15日发布公告,因近期再融资政策法规、资本市场环境、融资时机等因素发生诸多变化,公司综合考虑内外部各种因素,为维护广大投资者的利益,决定终止非公开发行股票事项。原非公开发行募投拟建设项目中,年产3.0万吨无纺(布)壁纸原纸项目公司已经根据市场需求开始建设,该项目预计将于今年年底前建成,年产5.0万吨素色装饰原纸项目将根据未来市场及自有资金情况重新论证。 无纺(布)壁纸产能扩充,把握行业未来发展方向 无纺(布)壁纸项目投产后,将扩大公司壁纸原纸产能,增强公司盈利能力。无纺布壁纸因环保性能优势,在欧美地区具有较高普及度,国际壁纸协会数据显示西欧市场无纺(布)壁纸占比达到46%,由于此前国内无纺壁纸原纸完全依赖进口,成本较高,消费者更倾向选择价格较低的PVC壁纸,随着2012年后无纺壁纸原纸生产实现国产化,生产成本下降,市场份额快速提升,未来有望进一步实现对PVC壁纸的替代。 产品涨价提升盈利能力,可转债项目投产贡献增量利润 销量售价齐增提升公司盈利空间,上半年净利润预增10-50%。预计公司2017-2019年主营业务收入分别为33.65、42.06、48.79亿元,归属于母公司净利润为2.13、2.98、3.57亿元,对应市盈率22.93、16.37、13.68倍。未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目三季度完全达产,预计全年总产能37万吨;2)公司产品提价对冲钛白粉等原材料价格上涨。 风险提示 钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

因再融资政策以及资本市场环境变化,公司决定终止非公开发行股票 公司非公开发行股票方案于4月6日获证监会发审委审核通过,拟非公开发行募集资金不超过5亿元用于实施年产5.0万吨素色装饰原纸、3.0万吨无纺(布)壁纸原纸项目,公司实际控制人家族全额认购。因近期再融资政策法规、资本市场环境、融资时机等因素发生诸多变化,尤其是减持新规政策落地后,金融机构普遍下调股权质押率,公司综合考虑内外部各种因素,为维护广大投资者的利益,决定终止非公开发行股票事项。 可转债募投项目有望于今年下半年达产,提升公司产能规模 可转债募投年产6.8万吨高性能环保装饰板材饰面材料建设项目中,年产5万吨2640mm装饰纸生产线预计将于2017年8月份达产,有望与下半年热电联产项目投产共同贡献新利润增长点。装饰原纸主要应用于纤维板、刨花板等人造板以及复合木门、强化木地板等领域,受益于以定制家具为代表的板式家具近年来快速增长,装饰原纸下游需求不断放大,公司产品产销两旺,产能处于满负荷状态,可转债项目投产进一步提升公司总产能。 产品涨价提升盈利能力,可转债项目投产贡献增量利润 销量售价齐增提升公司盈利空间,上半年净利润预增10-50%。预计公司2017-2019年主营业务收入分别为33.65、39.49、45.92亿元,归属于母公司净利润为2.13、2.94、3.35亿元,对应市盈率22.96、16.63、14.57倍。未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目三季度完全达产,预计全年总产能37万吨;2)公司产品提价对冲钛白粉等原材料价格上涨。 风险提示 钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

投资要点: 事件:公司17Q1实现归母净利3836.05万元,同比增长103.7%。公司2017年一季度实现收入7.71亿元,同比增长43.3%;实现归母净利3836.05万元,同比增长103.7%。预计2017年1-6月归母净利达到8301.55-11320.29万元(同比增长10%-50%)。 销量增长+产品提价落实,17Q1量价齐升,同时电气成本节省,促业绩开始拐点向上。1)产品连续提价对冲成本上涨。2017年一季度造纸行业需求依旧旺盛,叠加下游补库存需求,公司产品销量提升;同时,为对冲钛白粉涨价,公司产品价格16年11-12月可印刷原纸落实涨价1000元/吨,1月针对可印刷和素色原纸再落实涨价1000元/吨。4月起行业内又提价800元/吨,对冲钛白粉价格从16年从1月的9000元/吨上涨到目前1.9万元/吨(装饰原纸一吨用300公斤钛白粉和700公斤木浆),提价有效对冲成本端快速上涨,维持产品盈利水平。2)自备电厂一期投入使用降本增效。公司此前用电全部外购,蒸汽自供,电气成本占10%以上,公司自备电厂16年12月开始使用,预计年均发电1.1亿度电,以16年耗电2.5亿度计算,后期用电将全部自供。自发电相对外购电每度拥有0.25-0.3元的成本优势。公司业绩16年受原材料价格攀升、行业新产能投放致竞争加剧、拆除锅炉造成营业外支出等因素影响承压,17年业绩开始拐点向上,17Q1毛利率同比提升1.86个百分点至16.17%,净利率同比提升1.47个百分点至4.97%。 行业龙头地位稳固,提价对冲成本,募投高毛利项目持续落地,热电联产增强盈利能力,国际化和产业链拓展提供长期看点。1)行业龙头地位稳固:公司现有装饰原纸、表层耐磨纸、无纺壁纸原纸三大系列产能34.3万吨,装饰原纸和表层耐磨纸产能均为世界第一。2017年我国无纺纸壁纸原纸的需求量将达到13万吨,目前10大无纺壁纸企业中8家的供应商是齐峰。2)装饰原纸2016年11月开始持续提价,有利于该类产品盈利能力的恢复。3)新产能投放:前期可转债募投项目年产1.8万吨耐磨材料已于16年中投产,5万吨装饰纸生产线预计17年8-9月投产,17年产能有望提升10%左右。实控人家族以5亿元全额认购非公开发行的5482.46万股(9.12元/股)顺利推进中,对应募投项目为年产5万吨素色装饰原纸和3万吨无纺(布)壁纸原纸,均为高毛利的素色装饰原纸(预计毛利率22.4%)和无纺壁纸原纸(预计毛利率24.3%),建设期2年,为未来业绩增长提供动力。4)热电联产:公司14年投资2台130吨锅炉,建设热电站推进气电一体化,目前一期已于16年12月投入使用,自备电覆盖比例持续提升。5)国际化战略和产业链拓展:公司营销中心下设国际贸易部,负责海外市场的开拓,目前已销往东南亚、中东、欧洲、南北美洲等三十多个国家,国际市场将成为持续拓展的新领域。此外,装饰原纸下游应用领域包括刨花板、纤维板、细木工板应用持续突破,低压三聚氰胺浸渍胶膜纸贴面占人造板表面装饰的比例由2000年的36%上升到2015年的45%,橱柜、衣柜等定制家具发展持续带来更大行业空间。 量价齐升促业绩拐点向上,17年持续受益自备电厂和新产能投放,实控人家族定增推进,维持增持。16年多重因素致业绩承压,但实控人家族增持彰显对公司发展信心;17年开始产品提价、新产能投放和热电联产项目投入使用将释放业绩弹性;产业链应用领域扩大和替代率提升、原纸和壁纸的产业链拓展提供长期看点,维持公司17-18年EPS 0.42元和0.61元的盈利预测(YOY 分别为47%和44%),目前股价(10.73元)对应17-18年PE 分别为25.5倍和17.6倍,我们认为钛白粉价格目前已处于高点,而公司价格相对钛白粉价格波动有3-6月滞后期,公司通过提价对冲成本亦存在空间,17年业绩弹性有望超预期,维持增持!

公司产品产销两旺,净利润同比增长103.67%。 一季报数据显示,一季度公司实现营业收入7.71亿元(YoY+43.31%),归母净利润0.38亿元(YoY+103.67%),加权平均净资产收益率1.12%,较去年同期提升0.56个百分点。因原材料钛白粉价格上涨,2月份公司产品在此前涨价基础上提价1000元/吨,下游客户对产品提价接受程度高,国内钛精矿受环保压力存在不同程度限产,钛白粉价格坚挺,公司作为装饰原纸行业龙头公司具备价格话语权,可将成本向下游转移,对冲成本上涨。 定增通过审核,公司布局无纺壁纸行业,把握行业未来发展方向。 公司拟非公开发行募集资金不超过5亿元用于实施年产5.0万吨素色装饰原纸、3.0万吨无纺(布)壁纸原纸项目。4月6日定增申请获证监会发审委审核通过,壁纸在我国墙面装饰材料中占比仅为8%,与发达国家50-90%的渗透率区间差距甚大。近年来受惠于消费升级,中国壁纸行业潜力逐步显现。从壁纸细分市场上来看,60%以上的国内市场为PVC壁纸,无纺布壁纸占比不到40%,未来无纺布壁纸将对PVC壁纸进行逐步替代。 产品涨价提升盈利空间,一季度业绩确认业绩上升趋势。 销量售价齐增提升公司盈利空间,上半年净利润预增10-50%。预计公司2017-2019年主营业务收入分别为33.03、38.75、47.25亿元,归属于母公司净利润为2.05、2.79、3.52亿元,对应市盈率25.91、19.05、15.07倍。 未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目预计至2017年8月完全达产,预计全年总产能37万吨;2)公司产品提价对冲原材料价格上涨。 风险提示。 钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

业绩简评 2016年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润27.08亿元、1.83亿元和1.42亿元,同比分别增长14.97%、降低38.23%和47.45%。实现全面摊薄EPS0.29元/股,略高于预期。经营活动净现金流为3.89亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别为-0.92%/15.08%/19.36%/24.63%,归母净利润同比增速分别为-70.15%/-15.42%/-64.12%/-45.40%。 经营分析 价格下降、成本上升双重拖累业绩。2016年,公司产品销量和外销收入分别上升22.59%和27.36%,带动营业收入增长(+14.97%),公司毛利率降至16.30%(-5.91pct.)。期间费用率下降0.44pct.。其中,管理费用率与财务费用率均有所下降(0.1pct./0.73pct.),销售费用率上升0.39pct.,这主要系由于运费随销量增加而增加。此外,2016年,公司归母净利润率为5.24%(-6.23pct.)。主要原因为行业内价格竞争仍在持续,全年价格较上年平均下降6.10%,且钛白粉涨价推高原材料成本,同时毛利率较低的印刷纸产品收入占比提升4.23%,导致公司毛利率出现大幅下降,盈利能力明显下滑。 公司产销平衡占有率仍有提升空间,行业层面具备需求扩张因素。2016年,公司装饰原纸产量为34.93万吨,而行业整体市场供给量为85万吨左右,公司市占率不到50%,仍有一定提升空间。在销量方面,公司2016年实现产品销量34.32万吨,产销率达到98.25%,属于供需平衡状态。而在行业层面未来将有三大因素扩大市场需求:1)装饰原纸的应用已从家具和装饰,发展到石材表面、交通工具和家用电器等领域,需求范围得到扩张;2)装饰原纸是地产产业链的一环,目前三、四线城市地产销售回暖、全装修政策接连落地以及二次装修占比提升,都将带动市场需求的上升;3)海外需求旺盛,人民币贬值有助促进公司出口业务发展。 公司具备提价之外的其他两种对成本对冲可能。受钛白粉2016年初以来价格持续上涨的影响,公司于2017年2月发出提价1000元/吨的涨价函,以对冲原材料成本的上涨,保障公司业务收入和产品盈利能力。除了提价之外,我们认为,公司还拥有内外部两大对冲成本的可能。外部:金光集团年产280万吨纸浆项目于2016年12月顺利投产。而今年全球范围内,还将有其他新增纸浆产能投放,因此未来纸浆价格走势将持续承压。内部:公司于2016年3月,将原可转债募投项目变更为热电联产项目,目前变更项目建设进度已达23.77%,预计今年内将正式投产。该项目投产后将会为公司缩减5,600万左右的费用。因此,综合来看,17年钛白粉涨价对公司成本端的影响存在弱化可能,预计整体成本将基本保持企稳态势,公司盈利能力有望得到一定增强。 定增扩充产能巩固龙头地位,提升高端产品占比增强盈利能力。2016年12月,公司公布非公开发行修订方案,拟募集资金不超过5亿元,用于年产5万吨素色装饰原纸及3万吨无纺(布)壁纸原纸项目。2016年,公司装饰原纸整体规模为34.93万吨,预计2017年将达到37万吨,若非公开发行顺利实施未来还将有新产能持续释放,有利于扩大公司销售规模,并巩固行业龙头地位。无纺壁纸因其环保特性而十分受消费者青睐,在欧美地区普及程度很高。同时消费升级大背景下,高端产品市场接受度也将大为提升。另一方面,无纺壁纸和素色装饰原纸有20%-25%左右的毛利水平,属于高利润产品。公司借定增募投扩大高端产品产能,提高销售占比,有利于增加产品附加值及盈利能力。在此次非公开发行中,主要股东李安东先生和李润生先生(系实际控制人李学峰先生的一致行动人)认购全部股份,强烈彰显大股东对于公司未来发展的信心。 风险因素 宏观经济不景气影响装饰原纸消费需求;原材料价格上涨风险;产能释放不达预期。 盈利预测与投资建议 我们认为,2017年装饰原纸行业剧烈竞争的态势还将持续,在此过程中,公司的领先优势和市场份额将进一步增强。而随着中小产能逐步出清,行业供需将趋于平衡,公司业绩将恢复快速增长。我们维持公司2017-2018年EPS预测为0.34/0.70元/股,预测2019年EPS为0.97元/股(三年CAGR50.2%),对应PE分为33/16/12倍,维持公司“增持”评级。

1.事件 公司发布2016年年报:全年实现营业收入27.08亿元,较上年同期增长14.97%;归属母公司净利润1.42亿元,同比减少47.45%。其中,单第四季度单季实现营收7.72亿元,同比增长24.64%;归属母公司净利润4745万元,同比减少45.50%。同时,公司公告2017年1季度净利润在2016年低基数的基础上同比实现大幅增长约60%-110。 2.我们的分析与判断 (一)单位价格、净利处历史底部,产销稳扩张 公司2016年实现总收入27.08亿元,其中装饰原纸(素色+可印刷)收入占比83.13%,同减0.98bp;表层耐磨纸收入占比7.155%,同减1.2bp;而壁纸原纸收入占比9.48%,同增2.11bp,可见壁纸是公司未来产品发展的重点。报告期内,公司三大系列产品合计年产量34.93万吨,同增21.49%;年销量34.32万吨,同增22.59%。对应公司年度的收入、净利情况计算,2016年公司产品平均售价为7890元/吨(2010年后最低水平),较2015年8413元/吨下滑6.2%,较2010年历史高点11193元/吨下滑29.5%;全年公司平均单位净利414元/吨(2010年后最低水平),较2015年965元/吨下滑57.1%,较2010年历史高点1216元/吨下滑65.9%。这主要是由于2015年底行业龙头产能集中投放(齐峰、夏王各5万吨)导致2016年企业竞争加剧,叠加成本端钛白粉价格持续上涨所致。产能方面,2016年公司合计产能34.3万吨(2015年底投产的6.8万吨完全实现)。考虑公司5万吨可印刷装饰原纸、3万吨无纺布壁纸投产,预计公司2017年、2018年产能将分别达到37万吨、40万吨,产销将维持稳步扩张。 (二)利润降幅收窄,一季度业绩同比大增 报告期内,公司Q1-Q4的收入分别为5.38/6.98/7.01/7.72亿元,同增-0.92%、15.08%、19.36%、24.63%;归母净利润分别为1883/5663/1901/4745万元,同减70.16%、15.43%、64.13%、45.50%。(1)从收入端看,除2016Q1受到2015Q1销量高基数的影响而略有下滑外,公司收入逐季上升。由于2015年底产能集中投放,齐峰上半年对产品价格进行下调(约10%),迫使行业过剩产能出清,公司上半年收入增长依赖于量的提升。下半年在钛白粉涨价的背景下公司于2016年11-12月两次上调产品售价合计1600元/吨(实际落实1000元/吨)、2017年2月提价1000元(全部落实)、3月部分产品提价800元(针对可装饰原纸)且后续不排除进一步提价的可能,说明行业供需格局改善,四季度至2017年收入端将实现量价齐升。(2)从利润端来看,公司二、四季度经营情况相对较好,主要是由于价格和成本相对变化所致。生产装饰纸的主要原料为钛白粉、木浆(生产1吨的装饰原纸需要0.3吨钛白粉、0.7吨木浆),占装饰纸生产成本的近80%。其中,钛白粉的价格由2016年2月中的10000元/吨增至年末的16000元/吨(目前为18300元/吨),木浆价格先跌后涨(2016年末阔叶浆价格距年初仍下滑约10%,但2016年10月后纸浆价格出现持续上涨,目前针叶浆外商平均价666美元/吨、阔叶浆627美元/吨),综合导致2016年装饰纸成本上涨。2016Q2,由于公司采用库存供给的钛白粉,对业绩冲击有限;Q3-Q4钛白粉涨价压力显现,公司业绩下滑严重,但在提价的基础上Q4较Q3降幅收窄,说明成本端压力开始向下传导。 2017Q1,公司业绩同比大幅增长60%-110%。我们预计,2017Q1公司在实现量价齐升的基础上,单吨净利也出现拐点。(1)由于2、3月产品提价,下游出现囤货行情,公司库存处于低位,一季度销售情况超过预期。(2)尽管钛白粉和木浆价格持续上涨(2017Q1钛白粉价格上涨14.38%;针叶浆、阔叶浆价格分别上涨8.6%、8.9%),在产品提价的基础上,预计吨净利水平略有好转约400-500元/吨。后期不排除公司进一步提价的可能,但提价目的在于对冲成本上涨,不会超过钛白粉、木浆涨价的范围。 (三)自备电投产节约用电成本,大股东全额参与定增 此外,公司2014年投资的热电站项目一期已投产(二期预计年中可投入使用),建成后公司电力将实现完全自供,预计可节约内供电成本7000万元(去年用电量2.2亿度,预计每度电节约2毛),将有利于公司盈利能力的进一步提升。2016年9月,公司发布预案拟向一致行动人李安东、李润生定向发行股票5482万股,募集金额不超过5亿元,用于子公司淄博欧木特种纸业年产5万吨素色装饰原纸、3万吨无纺布壁纸原纸项目,公司大股东全额参与定增。如果定增顺利,预计3万吨无纺布壁纸将于18年投产、5万吨素色装饰原纸将于19年投产,有利于公司龙头地位的巩固。 3.盈利预测及投资建议 基于目前行业龙头已经进入提价周期,成本压力开始向下传导,且公司自备电厂的投产利好后期盈利能力提升,我们预计公司2017年、2018年净利润达到1.85亿元、2.4亿元,对应PE分别为30x、23x。考虑到公司盈利具有较大的向上弹性,继续维持推荐评级。 4.风险提示 钛白粉、纸浆成本价格大幅上涨,公司提价不达预期等。

原材料价格上涨压力大,全年净利润同比下降47.45%全年公司实现营业收入27.08 亿元(YoY+14.97%),归母净利润1.42亿元(YoY-47.45%),加权平均净资产收益率4.21%,较上期下降4.95 个百分点。分季度拆分,四季度营业收入7.72 亿元(YoY+24.64%),归母净利润0.47 亿元(YoY-45.50%),公司生产所需原料木浆和钛白粉的供应及供应价格的变化将直接影响公司的正常生产及制造成本,从而影响公司经营业绩。 产业集中度不断提升,行业龙头具备价格话语权装饰原纸行业成长速度快,产业集中度不断提升。得益于装饰原纸应用途径增多,行业近三年平均增速超过10%,前七大企业即占行业总产能87%左右,各大装饰原纸厂商都在积极布局新产能,意在抢占市场份额,公司作为其中唯一一家上市公司,在财务成本、盈利能力等方面优势明显。 为应对原材料价格上涨,公司产品于2016 年11 月份、12 月份累计提价1600元/吨,2017 年2 月份在此前涨价基础上提价1000 元/吨,下游客户对产品提价接受程度高,行业龙头具备价格话语权。 产品涨价提升盈利空间,一季度净利润预增60-110%,业绩拐点已现预计公司2017-2019 年归属于母公司净利润为2.05、2.81、3.66 亿元,EPS 分别为0.41、0.57、0.74 元,对应市盈率27.08、19.76、15.16 倍。未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目预计至2017年8 月完全达产,预计全年总产能37 万吨;2)公司产品提价对冲原材料价格上涨,盈利水平提升拐点显现。 风险提示钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

业绩年报: 公司于17年3月25日发布16年度年报业绩:16年全年实现营业总收入27.08亿元,同比增长14.97%;受原材料价格大幅上涨的影响,公司净利润同比下滑,实现归属于上市公司股东的净利润1.42亿元,同比增长-47.45%,其中扣非后实现净利润1.37亿元,同比下降45.95%,符合我们的预期。公司决定以2016年末总股本494,685,819股为基数,向全体股东每10股派发现金红利3.00元(含税)。 投资要点 16年生产经营稳中有升、主营产品毛利率下降 2016年公司完成产量34.93万吨,同比增长21.49%;完成销量34.32万吨,同比增长22.59%;销售收入增速低于销量增速主要是16年初可印刷原纸及实行了降价策略。经营活动现金流净额3.89亿,同比大幅上涨216.78%。16年产品整体毛利率是16.3%,比15年下降了5.93%,其原因是主营产品的降价和原材料价格(主要是钛白粉)大幅上涨共同导致的:其中可印刷原纸毛利率8.28%,下降了8.57%;素色原纸毛利率22.75%,下降了3.3%。素色原纸的毛利率并没有大幅下降的原因主要是16年初该类型产品并没有进行降价销售。 产品大幅提价拉动产品毛利 公司16年底率先针对原材料成本上升,对主营产品进行了提价,公司于16年11月、12月和17年1月连续三次提价,累计提价幅度2600元/吨,我们认为这将有效的提升了17年产品的毛利水平。 新增产能刺激17年业绩 新增的2万吨可印刷原纸和0.5万吨的无纺壁纸,预计公司17年有效产能将突破37万吨,这将直接受益于16年地产销售火爆和三、四线地产大卖的后周期效应,促进17年的业绩增长。 热电联产项目投产降低成本年化约0.6亿 公司的热电联产项目共两期项目于年中全部完成投产,两期项目共提供电能约2亿度,基本能保障公司当前产能所需。年度合计节约总成本0.6亿元,17年能节约成本0.3亿左右;18年继续压缩成本0.3亿元。 定增项目助力18年业绩持续释放公司定增的项目将会在18年逐渐落地,其新增的产能包括无纺壁纸原纸和适应性的素色纸均是高附加值的产品,且市场较为紧俏,产能的投产将大力提升18年的业绩。 盈利预测及估值 预计:2017-2018年公司分别实现营业收入34.8亿元和41.27亿元。同比增长28.9%和18.5%。实现归属于母公司股东的净利润1.95亿元和2.71亿元,同比增长37.3%和39%。对应EPS分别为0.40元和0.55元。维持增持评级。 风险提示:钛白粉价格继续大幅上涨

业绩快报事件:公司于24日下午发布16年度业绩快报:实现营业总收入270,822.22万元,同比增长14.97%;受原材料价格大幅上涨的影响,公司净利润同比下滑,实现归属于上市公司股东的净利润14,456.94万元,同比增长-46.48%,实现基本每股收益0.29元,业绩符合我们的预期。 投资要点。 产品大幅提价拉动产品毛利。 市场三大龙头(含公司)16年底针对原材料成本上升,统一大幅提价,有效的提升了17年产品的毛利水平。 新增产能刺激17年业绩。 新增的2万吨可印刷原纸和0.5万吨的无纺壁纸将直接受益于16年地产销售火爆的后周期效应,促进17年的业绩增长。 热电联产项目投产降低成本年化约0.6亿。 公司的热电联产项目共两期项目于年中全部完成投产,两期项目共提供电能约2亿度,基本能保障公司当前产能所需。年度合计节约总成本0.6亿元,17年能节约成本0.3亿左右;18年继续压缩成本0.3亿元。 定增项目助力18年业绩持续释放。 公司定增的项目将会在18年逐渐落地,其新增的产能包括无纺壁纸原纸和适应性的素色纸均是高附加值的产品,且市场较为紧俏,产能的投产将大力提升18年的业绩。 盈利预测及估值。 预计:2016-2018年公司分别实现营业收入27.08亿元、34.8亿元和41.27亿元。同比增长15%、28.9%和18.5%。实现归属于母公司股东的净利润1.44亿元、1.95亿元、2.71亿元,同比增长-50%、35.4%和39%。对应EPS分别为0.29元、0.40元和0.55元。给予增持评级。