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王钦 5
杭萧钢构 建筑和工程 2018-09-10 4.51 -- -- 4.77 5.76%
4.77 5.76% -- 详细
支撑评级的要点 营收稳步增长,营运能力持续改善:上半年营收24.68亿元,yoy15.85%;归母净利3.53亿元,yoy-1.53%。营业收入实现稳步增长,净利润背离营收下降主要系销售费用提升带来成本上行,盈利承压2018年半年报披露营业周期429天,存活周转天数341天,均逐步回调至较好水平,营运能力显著改善。 战略合作业务同比减少,毛利率结构性下滑:2018年上半年公司与16家合作单位签订战略协议,涉及资源使用费用5.88亿元。确认资源使用收入5.53亿元,应收账款回款情况较好。先期支付叠加后期持续使用费用,收入具有可持续性且毛利率维持在高位达到73.25%。战略合作业务数量同比有所减少,确认资源使用费亦有所下滑,导致公司毛利率结构性下滑,是上半年净利润减少的主要原因。 产品体验中心年内落地,商业模式再创新驱动业绩高增:公司体验中心将于2018年四季度落地,2018Q4/2019/2020年开放展位1800/6000/10000个,预计收入分别为0.42/3.62/5.28亿元。创新商业模式的同时,加强技术交流,推广公司品牌,实现业务协同,有望成为公司业绩新增长点。 评级面临的主要风险 宏观经济形势和政策导向风险,原材料价格上涨风险,战略合作业务可持续性风险 盈利预测与估值 预测2018-2020年公司营业收入为54.61、60.07、64.88亿元,归母净利8.30、10.28、12.16亿元。EPS为0.475、0.589、0.700元。维持买入评级。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-09-04 4.69 6.75 58.08% 4.77 1.71%
4.77 1.71% -- 详细
公司上半年营收/归母净利润分别为24.7/3.53亿元,分别同比+15.85%/-1.53%,基本符合我们预期。 经营分析 传统业务复苏明显,技术授权下滑拖累业绩:据我们拆分公司H1传统业务营收19.15亿,同比增长29%,毛利率9.81%,较上年同期提升3.2pct,传统业务复苏明显;H1技术授权模式营收5.53亿,较上年同期下滑14%,毛利率约93%和上年同期持平,毛利润占比高达73.25%。受技术授权收入下滑,公司H1毛利率28.44%,较上年同期下降4.25pct。公司本期期间费用率10.41%,较上年同期下降1.58pct,主要原因系股份支付行权费用大幅下降(从上年同期的2083万元下降至15万元)。公司技术授权合作公司整体仍旧处于亏损状态,但亏损较上期有所收窄,投资净收益同比增长50%。 经营性现金流改善明显,经营质量持续保持高质状态:报告期公司经营性现金净额3.83亿元,同比增长98%,报告期公司收现比1.07,较上年同期1.01有所提升,付现比0.98,较上年同期的1.03有所下降,此外公司预收款14亿(同比增长64%)。报告期末公司杠杆率60.7%,剔除预收账款之后的杠杆率43.26%,和上年同期基本持平,应收账款/存货合计占总资产比重59%,较上年同期下降8pct,坏账损失1410万元,存货跌价损失为负300万元,应收账款和存货风险较小。 传统业务料持续复苏,棚改实物化比例提升利好装配式:今年至今公司技术授权签单合计17单,涉及资源使用费6.23亿(同比-31%),技术授权落地放缓。公司上半年新签传统业务订单约43.7亿,较上年同期增长约50%,其中毛利率较高的多高层钢结构新签订单同比增长约85%,传统业务复苏明显。根据《“十三五”装配式建筑行动方案》到2020年全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15%以上,2016年全国新建装配式建筑占比仅4.9%,装配式建筑未来发展空间巨大。根据我们测算,棚改实物化安置比例提升2018年棚改装配式建筑市场规模达3700亿,将较2017年增长约36%。 投资建议 我们维持预测公司2018/2019公司实现EPS0.45/0.53元,维持目标价6.75元(15*2018EPS)。 风险提示 技术授权进展低于预期,业绩低于预期,钢材价格上涨,公司治理风险等。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-07-25 4.78 6.75 58.08% 5.69 19.04%
5.69 19.04%
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装配式建筑趋势明确发展空间巨大:①人口结构老龄化是装配式建筑发展根本动力,近年来民工紧缺现象普遍,新生代农民工(80后)从事建筑业比例仅有9.8%(而上一代该比例为27.8%);②美丽中国/降低能耗大背景下,国家大力推行装配式建筑:根据《“十三五”装配式建筑行动方案》到2020年全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15%以上,《建筑节能与绿色建筑发展"十三五"规划》中规划到2020年城镇新建建筑中绿色建筑面积比重超过50%。③据住建部统计,2016年全国新建装配式建筑面积为1.14亿平方米,同比增长57%,占城镇新建建筑面积的比例为4.9%,装配式建筑发展迅速,未来发展空间巨大。 棚改货币化安置比例下降料扩张装配式建筑市场容量:①一般而言棚改细分市场内装配式建筑在实物安置中应用比例更高,棚改货币化程度越高则装配式棚改项目占比越低;②2017年8月住建部引发《关于申报2018年棚户区改造计划的通知》提出,商品住宅消化周期在15个月以下的市县应更多采取新建安置房的方式,根据易居研究院统计截至2018年5月份全国100城地产去化周期平均约10个月,这意味着未来棚改实物化安置比例将上升;③根据贵阳市人民政府办公厅消息,贵阳市“2018年10月1日起,全市建筑规模2万平方米以上的棚户区改造安置项目(货币化安置除外)等应采用装配式建造”;④假设2017年棚改货币化安置比例60%且货币化安置比例中装配式建筑占比5%,2018年棚改货币化安置比例为40%,另假设棚改实物化安置中采用装配式建筑的比例为80%,棚改住宅套均面积85平,建安成本1500元/平米计算,2018年棚改装配式建筑市场规模达3700亿,较2017年增长约36%。 低估值装配式钢结构龙头:公司为装配式钢结构商业模式/技术龙头企业,新商业模式大幅改善公司财报(剔除预收账款杠杆率仅38%,17年ROE达27%,近3年经营现金流持续为正),但目前PE(TTM)仅10.8倍,上半年技术授权收取费用合计4.83亿元,同比虽有下降但不改长期发展空间。 投资建议 我们认为装配式建筑市场规模巨大,公司作为龙头估值偏低,我们预测公司2018/19年EPS分别为0.45/0.53,给予目标价6.75元(15*2018EPS)。 风险提示 技术授权进展低于预期,业绩低于预期,钢材价格上涨,公司治理风险等。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-04-27 6.43 11.31 164.87% 6.75 4.98%
6.75 4.98%
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2018年Q1营收/归母净利润达8.7/1.3亿元,同增9%/7%,符合预期。 经营分析 业绩稳健增长,现金流持续改善。1)2018年Q1营收/归母净利润达8.7/1.3亿元,同增9%/7%,符合预期。2)公司毛利率仅30.6%,较去年同期下滑3.1pct,毛利率下滑主要系高毛利率的技术授权业务占比下滑。3)公司期间费率仅12.35%,较去年同期下滑2.7pct,其中销售费率/管理费率/财务费率下滑0.3pct/1.95pct/0.4pct。4)受益技术授权业务,公司经营活动产生的现金流净额达8.7亿,同增9%,收现比达138%,较去年同期提升15%,资产负债率降低1.63pct至57%, 订单业绩证实传统业务高增,Q2技术授权预计维系高增。1)2017年Q1公司新签订单达23.8亿元,同增72%,其中技术授权业务新签5单共计2亿元,同减18%,传统钢结构业务订单同增96%,地产开发同增83%,传统业务高速增长。2)2018年Q1公司签约技术授权订单达2亿元,假设技术授权业务毛利率(93%)维持不变,则公司传统业务毛利率达12%,较2017年提升1.5pct,传统业务毛利率有所回升印证传统业务回暖。3)考虑公司子公司主要经营传统业务,我们用合并报表与母公司报表差额来衡量子公司业务数据,公司2018年Q1子公司仅亏损0.1亿元,远低于去年同期(0.48),传统业务有所回暖。4)公司2017年Q1/Q2/Q3/Q4技术新签授权订单7/11/9/11,一季度签约数相对较少,预计伴随住宅钢结构行业爆发(未来三年CAGR达53%),公司二季度技术授权订单维系高增。 投资建议 我们预测公司2018/19年净利润为10/12亿元,EPS分别为0.74/0.87元,维持目标价15元,对应2018/2019年PE估值分别为20/17倍。 风险提示 钢材价格持续上升,技术授权新签订单低于预期,技术合作方亏损,大股东减持等。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-04-19 6.63 11.31 164.87% 8.80 0.00%
6.75 1.81%
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公司发布2017 年年报:实现全年营收46.28 亿元,同比增长6.68%, 归母净利润7.68 亿元,同比增长71.14%,EPS0.56 元/股。 点评: 业绩高增主要源于技术授权。业绩高增的原因主要在于钢结构施工营收同增15.2%,占比62.6%(+4.67pct),仍是公司收入的主要来源,在传统主业继续夯实的同时,技术授权业务收入同增34.3%,占比28.4% (+5.8pct),且技术授权毛利率比传统业务更高,对业绩高增贡献巨大。 技术授权势头良好,签订重大合同。公司研发的钢管束剪力墙结构相比传统结构而言具备一定创新性,公司通过技术授权的形式实现业务拓展,14-17 年签署合作协议分别有1/9/29/36 个,收取一次性资源使用费分别0.40/3.06/9.78/13.13 亿,,实际回款0.39/2.63/9.60/10.48 亿, 18 年截至目前新签协议6 个,一次性资源使用费2.36 亿,合作协议逐年加速落地。同时后续项目实施阶段,按建筑面积收取5 元/ 的费用,以获取长期技术使用收益。 受益装配式推行东风。装配式市场空间巨大,且受到政策面大力支持, 钢结构是天然的装配式建筑,具备绿色建筑的特征,通过合理设计与组织安排,可发挥轻质高强、抗震性能卓越、施工工期短,结构占用面积小等优点。当前钢结构装配式的市场份额尚不足20%,未来仍有广阔空间。 电商平台上线,布局产业链一站式采购服务。万郡绿建是以绿色建筑全产业链材料为产品的垂直领域B2B 电商交易平台,于18 年3 月8 日正式上线,把握绿色建筑产业机遇,发展“互联网+绿色建筑”战略, 通过线上商城、线下体验馆相结合模式,有望解决传统建筑行业供需矛盾,打造一站式、全方位、闭环服务。 财务预测与估值:我们预测公司18-20 年业收入52.18/57.32/61.72 亿, 归母净利润为9.37/11.06/12.29 亿元,EPS 分别为0.68、0.81、0.89 元, 对应PE 分别为13.4X、11.4X、10.2X,维持“买入”评级。 风险提示:装配式推行不及预期,技术授权业务不及预期。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-04-19 6.63 -- -- 8.80 0.00%
6.75 1.81%
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业绩增速符合预期,盈利水平逐年提升 公司17年实现营收46.28亿元,同比增长6.68%;实现归母净利润7.68亿元,同比增长71.14%,低于此前业绩快报80%的增速(可能由于公司计提0.5亿减值损失),总体符合预期。公司拟每10股送3股派1.7元。公司17年净利率为16.48%,同比增加6.34pct,主要系高毛利的技术授权业务比重提升。公司17年期间费用率为11.0%,同比减少3.7pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.5%/8.7%/0.8%,同比分别减少0.1/2.5/1.1pct。 经营性现金流有所下滑,资产负债率逐年递减 公司2017年经营活动产生的现金流量净额为9.19亿元,同比减少26.83%,主要由于1)钢材等原材料价格上涨以及订货量增加,导致购买所支付的现金增加;2)公司技术许可收入增加导致利润大幅增加,支付的所得税费大幅增加。公司17年资产负债率为56.52%,同比下降7.14pct,逐年递减。 技术授权业务成新增长极,中西部地区业务表现不俗 17年公司钢结构/技术授权业务/房产销售收入/其他收入分别为28.95/12.99/3.09/1.25亿元,分别同比增长+15.3%/+35.3%/-58.4%/-0.2%,占比分别为62.6%/28.1%/6.7%/2.7%。钢结构业务收入稳定增长,而技术授权业务收入大幅增长,且毛利率高达87.41%,是公司收入、毛利重要来源,已成为公司新增长极。分地区来看,公司华东/华北/西北/中南/西南/东北地区收入分别为9.1/6.2/6.1/5.3/2.8/0.8亿元,占比分别为30.2%/20.4%/20.0%/17.5%/9.4%/2.5%,同比分别变化-2.2/-11.8/+4.2+/4.3/+3.3/+2.3pct,中西部地区业务表现不俗。 钢结构住宅技术实力雄厚,战略合作新模式加速推进 公司致力于钢结构住宅体系技术的研发应用和推广,凭借先进的技术,2014年公司开创了以技术授权为核心的战略合作新业务模式。截止17年末,公司已将最新专利技术、国际领先的钢管束组合结构住宅体系分享给了75家战略合作伙伴,涉及资源使用费总计26.37亿元,目前实际已收到23.1亿元。该模式下17年公司确认的资源使用费收入为12.33亿元,且技术授权业务毛利占比已达74%,推广成效显著,未来公司盈利能力和成长能力有望进一步提高。 盈利预测和投资评级 盈利预测基本假设如下:(1)营业收入:公司战略合作模式不断推进,合作参股钢构公司逐步设立,综合生产能力有望提升,同时伴随着装配式建筑建设要求,预计收入将保持稳定增长;(2)毛利率:公司17年毛利率为33.22%,预计随着公司技术授权模式的进一步推广,综合毛利率有望逐步提升;(3)期间费用率:随着公司规模进一步扩大,融资需求相应增长,管理成本与融资支出增加,期间费用率可能有所提升。公司凭借先进的技术,开创了以技术授权为核心的战略合作新业务模式,该模式下17年公司确认资源使用费收入12.33亿元,且技术授权业务毛利占比已达74%,推广成效显著。我们看好公司未来发展潜力,预计18-20年公司归母净利润分别为10.20/12.75/15.34亿元,对应18-20年EPS分别为0.74/0.93/1.12元,按照最新收盘价对应18年PE12倍,估值水平较低,维持“买入”评级。 风险提示 房地产投资需求不及预期、装配式建筑推进不及预期、技术授权签单速度放缓、订单不达预期、公司成本控制难以把握等风险。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-04-18 6.73 11.31 164.87% 8.81 -1.34%
6.75 0.30%
详细
业绩简评 公司2017年营收/归母净利润分别为46.3/7.68亿元,同比分别增长6.7%/71%,略低于我们前预期。公司2017年拟10送3派发现金1.7元。 经营分析 装配式建筑技术授权/期间费用下降令业绩持续高增:1)公司2017年传统业务营收约34亿,毛利率约11.6%较上年下降0.5%,受原材料价格上涨影响传统业务毛利率自2015年以来持续下滑,业绩增长主要系装配式技术授权2017年新签36单合计涉及技术转让费13.13亿同增34%,其中2017年确认收入12.33亿,毛利率高达93%,带动整体毛利率同比提升4.1pct,净利率提升6.34pct至16.48%;2)公司2017年管理费用率8.65%,较上年同期下降2.52pct,主要原因系2017年公司股权支付行权费用2212万元,较上年下降6294万元,2017年利息支出4359万元较上年同期下降3780万元,由此导致2017年期间费用率较上年同期下降3.72pct至10.97%。 技术授权现金流入显著:公司2017年经营现金净流量9.2亿元,同比下滑27%,2015-2017年公司收现比分别为0.92/0.98/0.99,但付现比分别为0.90/0.71/0.91,我们判断系公司传统业务支付现金增加所致。公司2017年技术授权业务收取现金10.48亿元,收取率达到80%,截至2017年技术授权模式累计涉及资源使用费26.37亿元,收取现金23.1亿元,收取率近88%,其中2014-2016年资源使用费收取率分别达到98%/86%/98%,预计2017年未收回款项将在2018年持续收取。 资产质量持续提升:公司2017年资产负债率56.5%,较上年同期下降7.16pct,剔除预收账款的资产负债率仅为48%;期末应收账款/存货分别为12/31亿元,分别同比增长11%/0%,占资产比重分别为17%/45%,存货中地产业务相关约11亿元,占存货比重为35%,扣除后和行业均值相近。 投资建议 我们预测公司2018/19年净利润为10/12亿元,EPS分别为0.74/0.87元,维持目标价15元,对应2018/2019年PE估值分别为20/17倍。 风险提示 钢材价格持续上升,技术授权新签订单低于预期,技术合作方亏损等。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-03-22 6.93 13.61 218.74% 9.46 2.94%
7.13 2.89%
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维持增持。维持预测公司2017/18年EPS为0.57/0.75元,增速74%/31%,维持目标价18.06元,对应2017/18年32/24倍PE,增持。 技术授权业务坚实推进,装配式建筑站稳风口。1)2017年签36单(+24%)收取资源使用费超13亿元(+34%),金额增速超数量增速表明签单的平均金额在提升,Q1-Q4分别7/11/7/9单;2)截至目前累计78单近28亿元,2014-17年分别1/9/29/36单、保持良好增长势头,2018年有望再创佳绩;3)成本优势、政策支持、技术进步、雄安标杆示范(雄安第一标采取装配式)、市场空间大(我们测算未来四年装配式市场空间1.3万亿)五大逻辑驱动装配式建筑迎黄金发展期,公司为钢结构装配式龙头有望充分受益。 积极搭建电商平台。1)拟出资10亿设立电商平台万郡绿建科技,将依托前期在全国的战略布局优势和装配式建筑领域的先发优势,通过集成绿色建筑产业生态圈整合上下游资源,促进建筑业与信息化工业化深度融合,从而转型升级;2)拟发行可转债不超过8亿投入万郡绿建产品体验中心。 低估值低股价低仓位,2017业绩高增长。1)市值125亿同行业最高,2018年预测PE仅12倍为历史底部且为同业最低(16倍);2)2017年9月以来涨幅-35%(同期钢结构板块-27%,沪深300为-1%);3)2017Q4机构仓位3.59%(环比-0.53pct/同比-6.78pct);4)2018年1月发布减持公告,控股股东等人拟减持因归还股票质押贷款、个人资金需求,与基本面无关,截止目前尚未发生减持;5)据业绩快报,2017年净利预计8亿元(+80%)。 核心风险:业绩增长低于预期,技术领先优势削弱等
杭萧钢构 建筑和工程 2018-02-05 8.71 10.55 147.07% 9.44 8.38%
9.77 12.17%
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经营分析 业绩超预期,传统业务或显回暖迹象。1)公司预计2017年归母净利8.1亿,同增80%,归母扣非净利7.96亿,同增86%,公司业绩符合我们的预期,超出wid一致预期,业绩高增主要系技术授权业务稳步推进增厚毛利。2)其中Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增229%/29%/127%/83%,Q1/Q2/Q3/Q4新签技术授权协议5/13/9/9单,获取资源使用费1.8/4.7/3.4/3.4亿元,同增35%/123%/30%/-12%,四季度技术授权业务贡献资源使用费同比下滑但业绩实现高增或因传统业务(钢结构/地产)回暖。 规模效应+人力成本上升,装配式建筑产业逻辑更通畅。1)现阶段我国老龄化进程加速,建筑工业化大势所趋,装配式建筑优势突出引领建筑产业新方向,2016年我国装配式建筑占比不足5%,远低于2020年“15%”的目标,保守预计未来四年行业CAGR超30%。2)市场普遍认为我国装配式建筑成本过高(高于传统混凝土成本5%-20%,约100-400元),装配式建筑产业发展主要依托政策推动,缺乏内生增长逻辑。我们认为现阶段装配式建筑成本较高主要系前期投资规模巨大、国内人力成本较低,我们认为伴随渗透率提升装配式规模效应显现+人力成本快速上升,装配式建筑成本将加速下滑,利于装配式建筑大发展。3)美丽中国/环保税收取以及长租公寓/雄安新区和装配式建筑的结合将为装配式建筑的推广提供加速度。 减持无碍公司基本面,低估值特征明显。1月12日公司发布控股股东、高管减持计划,受减持计划影响公司股价出现大跌,我们认为装配式建筑产业逻辑通畅,公司作为钢结构龙头,传统主业与技术授权业务双轮驱动,业绩增长确定性强,我们预测公司2018年净利可达11亿元,现价对应2018年估值仅11倍,低估值特征明显。 投资建议 我们给予公司未来6-12个月15元目标价位,对应19*2018EPS。 风险提示 政策推动不达预期、技术比较优势削弱、新商业模式进展不达预期、控股股东拟减持不超过0.29亿股、可转债募资不及预期、电商运营不及预期。
杭萧钢构 建筑和工程 2018-02-05 8.71 -- -- 9.44 8.38%
9.77 12.17%
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17年业绩保持高位增长,超出市场一致预期 公司预计2017年归母净利润为8.08亿元,同比增长80%(16年为4.49亿元),增幅相较16年下降19.1pct,主要因为16年增速太高(271%),17年回归正常增速,但仍保持高位增长,超出市场一致预期。17年扣非后归母净利润为7.97亿元,同比增加85.83%。公司业绩增长主要由于技术授权业务加速落地带来毛利增加。分季度来看,2017年Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润同比分别增长227%/2g%/127%/82%,其中Q1、Q3和Q4增速较快,推动2017年整体业绩实现高增。 技术授权业务加速落地,盈利水平逐步提升 2014年公司开始推出技术授权模式,2016年公司与29家公司签署钢结构住宅体系战略合作协议,涉及资源使用费9.78亿元:2017年公司与36家公司签署钢结构住宅体系战略合作协议,涉及资源使用费13.13亿元,同比增长34%,可见公司新业务模式在加速。截至2017年期末,公司累计与75家公司签署钢结构住宅体系战略合作协议,协议中涉及固定资源使用费累计26.37亿元。 2017年上半年,公司技术授权业务收入为6.02亿元,占比28.25%,收入比重逐年提升(16年H1为24.64%),逐渐成为公司新的利润增长点。其中技术授权业务毛利率为89.8%.贡献了68%的毛利,远超过公司传统模式下钢结构业务的毛利率(低于15%)。新模式业务比重提升是2017年公司业绩大幅增长的主要推动力。 受益于装配式建筑政策推动,钢结构住宅订单快速增长 近年来政府大力鼓励发展装配式建筑,政策要求力争用10年左右的时间,使装配式建筑占新建建筑面积的比例达到30%(16年占比不到5%),为钢结构行业公司带来重大利好,公司钢结构住宅订单快速增长。 2017年前3季度,公司钢结构新签合同额为32.23亿元,同比下降12.62%,多高层钢结构/轻钢结构/空间结构/钢结构住宅业务新签订单额同比增长-32.26%/-45.77%/34.74%/266%,钢结构住宅业务增速亮眼(新签订单额9.26亿元),主要由于在传统钢结构行业竞争愈加激烈和钢材成本上升双重压力下,公司主动调整业务结构,压缩传统钢结构业务量,适应政策要求大力发展装配式钢结构住宅业务。公司为钢结构建筑龙头,技术和品牌的先发优势以及技术授权模式的推广和落地有助于公司提高装配式建筑的市占率.规模效应显现有望降低整体建筑成本,进而促进业绩稳步增长。 装配式建筑政策红利逐步释放,技术授权模式助公司业绩稳增 公司预计17年归母净利润为8.08亿元,同比增长80%,业绩大幅增长主要由于技术授权业务加速落地带来毛利增加。目前国家对装配式建筑的政策支持为钢结构行业创造了广阔的市场空间,公司作为钢结构龙头企业,凭借技术、品牌优势和技术授权模式,有望进一步提高市场渗透率和占有率,规模效应显现有望降低整体建筑成本。同时公司技术授权模式业务比重逐步提高,整体盈利水平有望进一步提升。公司激励机制充分,已完成员工持股计划、限制性股票激励计划等方案。1月12日控股股东及高管公告减持计划,受此影响公司近期出现调整,我们看好公司未来发展,预计公司17-19年EPS分别为0.59、0.77、0.95元,对应18年PE12倍,目前估值水平较低,维持“买入”评级。 风险提示:技术授权模式签单速度放缓、合作方项目落地进度不及预期、装配式建筑推进不及预期、订单落地不达预期等风险。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-11-07 11.12 10.55 147.07% 11.94 7.37%
11.94 7.37%
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事件描述 1)公司自9月5日以来股价下跌较多,跌幅达约-22%;2)公司11月3日公告新签2单技术授权协议,合计收取资源使用费7000万。 经营分析 技术授权商业模式再签两单,2017年全年业绩高增无需担忧:1)近期公司二级市场下跌较多,自9月5日之后下跌幅度高达22%,原因可能是公司近期技术授权商业模式落地较少导致市场担心对2017年全年业绩预期有多担忧所导致,我们认为,公司近期技术授权商业模式落地较少可能和19大召开有关,和公司本身基本面关系不大,19大之后公司技术授权商业模式有望加速;公司前三季度实现营收/归母净利润分别为31.9/5.35亿,同比+17.76%/+78.74%,业绩持续高增长符合预期;2)公司11月3日公告与凯第建筑工程有限公司和河南恒达投资有限公司签署技术合作协议,合计授予技术授权费0.7亿元,截至目前公司2017年总计新签30单技术授权协议,总计收取技术授权费10.83亿元,分别同比增长36%/50%,公司2016年11月中旬至12月合计新签技术授权7单,若假设公司2017年剩余时间保持和2016年相同的技术授权签单频率,叠加公司2016年技术授权商业模式有1-2单在2017年确认收入,我们预计公司2017年全年业绩仍将达到我们此前预测的约8亿净利润,目前市值对应2017年PE仅不到19倍PE,近期下跌已为公司上涨提供充足空间;3)公司技术授权商业模式仍在持续推进:①公司前三季度公司长期股权投资约1.6亿元,较6月末增加约4000万元;②公司与技术授权合作方绵阳宏达资产投资经营有限公司(2017年1月24日签署合作协议)10月30日生产设备已调试完成,预计11月15日全部建成试投产;③公司技术授权合作方山东蓬建建工(2016年4月9日签署)2017年8月21日首个项目正式开工。 北方环保监管趋严+“绿水青山”进党章,绿色钢结构建筑受催化:1)绿色钢结构建筑契合“美丽中国”内涵:建筑行业长期处于一种数量型的粗放增长,效率低、能耗大、污染严重,装配式建筑高度契合建设“美丽中国”的政策导向,兼具低耗环保和抗震性能好的钢结构将主导装配式建筑的未来。2)绿色钢结构建筑发展逻辑清晰:①短期来看,四季度环保监管趋严,10月24日的十九大决议把“增强绿水青山就是金山银山的意识”等内容写入党章,绿色钢结构建筑长期逻辑更加顺畅;②长期来看,我国装配式建筑市场空间广阔,新开工面积中装配式建筑占比较低,距离“十三五”规划的15%装配比例尚有很大空间,预计2020年装配式住宅投资规模最低可达5千亿元,公司作为钢结构技术龙头将享有广阔市场;3)近期钢结构热度再度提升:2017年中国钢结构大会暨浙江省钢结构论坛将于11月6-8日召开,其中将颁发2017年中国钢结构协会年度奖项。 投资建议 我们给予公司未来6-12个月14-15元目标价位,对应17年PE估值为24-26倍。 风险提示 政策推动不达预期风险、技术比较优势削弱风险、新商业模式进展不达预期风险。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-11-02 11.12 13.61 218.74% 11.94 7.37%
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公司新商业模式加速推进,作为钢结构装配龙头充分受益于国内装配式建筑发展,未来业绩有望继续保持高增长,维持目标价18.06元,增持。 维持增持。公司1-9月营收31.9亿(+18%),净利5.3亿(+79%)符合预期,净利增速远超营收增速因技术许可业务毛利增加且毛利率超高(超80%),维持预测公司2017/18年EPS 为0.57/0.75元,增速74%/31%,维持目标价18.06元(43%空间),2017/18年32/24倍PE,增持。 Q3业绩高增长,毛/净利率提升。1)1-9月业绩大增79%因技术许可收入增加且高毛利,Q1~Q3业绩1.21/2.38/1.76亿元,同增229/29/127%,Q3增速超Q2因成本管控到位及投资收益增幅好转;2)毛利率32.3%(+2pct),净利率16.8%(+5.7pct)因费用率下降(11.6%/-5.2pct)及签单费均值提升;3)经营净现金流5.6亿元(+10%)因收现比增加(109%/+6pct);4)应收账款占比14.9%(-1.3pct),资产减值损失占比0.2%(-0.2pct)因冲回应收款项坏账。 技术签单高增长,装配式发展立风口。1)1-9月签27单9.78亿元(+64%),截至目前68单超23亿元,截止上半年50家钢构公司完成工商设立手续并取得营业执照,22家完成厂房建设(改造),14家顺利投产,19家承建工程项目,5家钢构住宅工程项目在建;2)1-9月新签订单48.5亿元(-0.9%),其中钢结构住宅9.3亿元(+266%);3)成本优势/政策支持/技术进步/市场空间大(我们预计未来4年1.3万亿)四大新逻辑驱动装配式拐点;4)公司具资质品牌优势、技术经验优势及规模优势,市值173亿同行业最高,预测PE32倍(行业均值41倍);5)定增终止无碍业务开展。 催化剂:技术许可业务加速推进,装配式建筑发展加速推进等。 核心风险:订单落地及业务进展低于预期,技术领先优势削弱等。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-11-02 11.12 10.55 147.07% 11.94 7.37%
11.94 7.37%
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业绩简评: 10月20日,公司发布三季度报告,前三季度公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为31.9/5.35/5.26亿,同比+17.76%/+78.74%/79.92%;前三季度基本EPS为0.389元/股,同比+78%;前三季度加权ROE为22.26%,同比+5.37pct。 经营分析 业绩符合预期,盈利能力提高显著:1)公司前三季度实现营收/归母净利润分别为31.9/5.35亿,同比+17.76%/+78.74%,业绩高增得益于战略合作业务的毛利增加。2)分季度来看,Q1/Q2/Q3归母净利润分别为1.2/2.4/1.8亿,同比+229%/+29%/127%,Q3业绩加速增长。3)经营现金流超净利润体现强回款能力:公司前三季度经营现金流5.57亿(同比+9.9%),超过归母净利润(5.35亿)体现出公司的强回款能力。4)公司前三季度销售/管理/财务费用分别同比+1.41%/-15.04%/-50.63%,公司财务费用大幅减小主要因贷款减少、融资结构调整使得利率下降所致。5)公司前三季度资产减值损失734.6万(同比-34.62%),资产减值损失大幅减小系冲回应收账款坏账所致。6)公司盈利能力提高,型钢价格上升对整体毛利率影响有限:前三季度毛利率/加权ROE分别为32.35%/22.26%,同比+1.97pct/+5.37pct,公司盈利能力提高显著,毛利率高企得益于高毛利率的技术授权业务;根据钢价格指数(LGMI)判断,型钢价格现处在全年高位,价格上升对公司整体业务毛利率影响有限(Q1/H1整体毛利率为33.7%/32.7%,下滑有限)。7)资产结构更优:公司前三季度资产负债率为57.47%,同比-10pct;公司前三季度应收账款为9.58亿(同比-9.4%),负债率与应收账款的大幅减小体现出公司优良的资产结构。 钢结构住宅表现亮眼,新业务落地加速保障未来业绩:1)钢结构住宅合同高增长:公司前三季度新签钢结构制造安装合同32.23亿(同比-12.6%),其中钢结构住宅业务新签9.26亿(同比+266%),占比28.7%(同比+21.88pct),钢结构住宅业务呈现倍数级增长且在传统主业的占比提高显著,未来将成为重要营收增长点。2)新业务落地加速保障全年业绩,技术授权确认收入比例高:①截止目前,公司2017年签署29单技术授权协议,金额共计10.43亿元(同比+66%),考虑到技术授权模式的高毛利率(2017H1毛利率为89%),公司全年业绩有保障;②1-9月签署技术授权 27单合计9.78亿,根据母公司1-9月的总营收(16.78亿)及H1的主营业务/其他业务收入比例(5.09/5.86亿)预计1-9月技术授权确认收入约9亿,占新签技术授权费比例超90%。3)长期合作带来持续收益:技术授权模式后续的技术使用费(5-8元/平米)以及与合作方共同投资的钢构公司未来的投资收益可为公司带来持续稳定收益,我们预计成熟期商业模式每年可贡献净利润达17亿元;同时,公司通过与地方优质企业合作迅速抢占市场(截至目前公司已经拥有68家战略合作伙伴,遍布全国26个省市自治区),站住市场后,公司钢结构市场广阔,未来盈利无忧。北方环保监管趋严+“绿水青山”进党章,绿色钢结构建筑受催化:1)绿色钢结构建筑契合“美丽中国”内涵:建筑行业长期处于一种数量型的粗放增长,效率低、能耗大、污染严重,装配式建筑高度契合建设“美丽中国”的政策导向,兼具低耗环保和抗震性能好的钢结构将主导装配式建筑的未来。2)绿色钢结构建筑发展逻辑清晰:①短期来看,四季度环保监管趋严,10月24日的十九大决议把“增强绿水青山就是金山银山的意识”等内容写入党章,绿色钢结构建筑将受强催化;②长期来看,我国装配式建筑市场空间广阔,新开工面积中装配式建筑占比较低,距离“十三五”规划的15%装配比例尚有很大空间,预计2020年装配式住宅投资规模最低可达5千亿元,公司作为钢结构技术龙头将享有广阔市场。 投资建议:我们给予公司未来6-12个月14-15元目标价位,对应17年PE估值为24-26倍。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-09-08 13.88 13.61 218.74% 13.83 -0.36%
13.83 -0.36%
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维持增持。公司2017H1营收21.3亿(+25%),净利3.6亿(+62%)基本符合预期,业绩大幅增长因传统业务和技术许可收入增加且技术许可业务高毛利(约80%)。维持预测公司2017/18年EPS 为0.57/0.75元,增速74%/31%,维持目标价18.06元(29%空间),对应2017年32倍PE,增持。 签单再提速,装配式建筑立风口。1)H1签18单6.48亿元(+62%),年初至今已签26单8.95亿元(+114%),占2016全年的90%/95%;2)截至目前累计65单近23亿元遍布24省市,2014-16年1/9/29单,签单继续提速;3)截至目前50家钢构公司完成工商设立手续并取得营业执照,22家完成厂房建设(改造),14家顺利投产,19家承建工程项目,5家钢构住宅工程项目在建;4)H1订单合计35.8亿(+20%),其中钢结构住宅订单9.1亿(+255%);5)成本优势(传统建造方式需要人工多,当前人力成本提升)/政策支持/技术进步/雄安标杆/市场空间(我们测算未来四年装配式市场空间1.3万亿)五大逻辑驱动装配式拐点,公司有望充分受益。 第三代技术综合性能及商业模式优。1)第三代技术(钢管束组合剪力墙结构体系)全球领先,建造周期、成本管控、抗震防火等各项指标优异;2)壁垒较高:①技术具专利池保护(累计获国家授权专利号69项,其中发明专利9项)②钢结构住宅项目经验丰富、合作方多③已投入巨额资金且将继续投入钢结构技术研发;3)公司专注技术服务,将进一步扩展钢结构装配式全方位服务;4)商业模式优:①后续空间大:我们预计该模式天花板754单;②毛利率极高:超80%;③长期盈利能力突出:合作商开发或承接钢结构住宅项目需向公司支付5-8元/㎡费用+公司参股钢构厂可获投资收益。 边际竞争优势增强。1)公司是中国钢结构行业首家上市公司、首个钢结构国家住宅产业化基地;2)设有九个钢结构生产、制造加工基地,一个配套建材生产基地,拥有先进的生产线和设备,发展规模居同行业首位;3)拥有钢结构行业最高最全资质:钢结构专业承包壹级、专项工程设计甲级资质等;4)百余项工程获鲁班奖、詹天佑奖、中国钢结构金奖等。 核心风险:业绩增长低于预期,技术领先优势削弱等。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-09-04 14.06 -- -- 14.60 3.84%
14.60 3.84%
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上半年收入增长25.39%,净利润增长61.93%,EPS0.26元。 杭萧钢构上半年实现营业收入21.3亿元,同比增长25.39%,实现归母净利润3.58亿元,同比大增61.93%,EPS0.26元/股。Q2单季度收入13.32亿,同增29.14%,归母净利润2.38亿,同增28.74%。 技术授权模式保障利润水平,费用率进一步优化。 公司上半年实现综合毛利率32.69%(-1.08pct),净利率16.84%(+3.76pct),期间公司采用技术授权模式成功与18家合作方签署战略合作协议,涉及资源使用费收入6.48亿,确认毛利5.21亿,占报告期毛利的74.79%,目前公司毛利率水平位居行业内可比公司首位。报告期内,公司期间费用率为12.02%,较去年同期大幅减少6.23个百分点,其中销售、管理、财务费用率分别为1.5%(-0.44pct)、9.48%(-4.29pct)、1.03%(-1.5pct),主要受益于内部销售费用控制加强、股权激励股份支付减少以及贷款和贷款利率下降。 快速完成全国布局,新增产能助力业绩释放。 公司目前设有9个钢结构生产、制造加工基地,1个配套建材生产基地,上半年新设立14家钢构公司,新增7家钢构公司完成厂房建设(改造),新增5家顺利投产,累计拥有50家钢构公司,22家已完成厂房建设(改造),14家顺利投产,产能增长迅速,保证公司订单正常供应,进一步助推公司业绩增长。 装配式建筑暖风频吹,钢结构受益明显。 在国家顶层设计和多项产业政策助推下,近年来装配式建筑进入全面提速阶段。去年《国务院办公厅关于大力发展装配式建筑的指导意见》明确提出10年左右装配式建筑占新建建筑面积30%,钢结构未来应用和发展空间广阔。公司是国内钢结构龙头企业,发展历史悠久,数千个样板工程覆盖40多个行业,全球50多个国家地区,拥有行业内最高最全资质和多项专利,2014年涉足住宅钢结构,成为国内首个钢结构国家住宅产业化基地,采用技术授权模式与64家企业进行战略合作,未来业绩保障充足。 给予“买入”评级。 预计17-19年EPS分别为0.67/0.89/1.13元,当前股价对应的PE分别为20.1/15.0/11.8,给予“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名