爱玛科技于 2024年 4月 15日发布 2023年年度报告： 公司实现营业收入 210.36亿元， 同比增长 1.1%； 实现归母净利润 18.81亿元， 同比增长 0.4%； 总销量 1074万台，同比减少 0.29%，其中销售电动自行车 760.3万台， 电动两轮摩托车 268.7万台。 投资要点: 行业走向复苏 2023年从公司业务增速来看， 呈现前高后低的状况，截至年末， 行业开始走向全面复苏， 电动两轮车的这种消费状态与国内其他内需消费品类的趋势基本吻合。 聚焦“六力”， 综合经营能力全方位提升 公司围绕向数智化科技公司转型的战略方向， 在产品力、 渠道力、 品牌力、 科技力、 生产力、 运营力六大方向重点发力， 全方位提升综合经营能力。 股权激励彰显公司发展信心 公司于 2024年 1月 30日发布股权激励方案， 分为 3个解禁期， 对应的考核目标以 2023年的营收或净利润为基数 ， 2024/2025/2026年 对 应 的 营 收 或 净 利 润 增 长 率 分 别 不 低 于20%/44%/72.8%， 彰显公司对未来的发展信心。 盈利预测和投资评级 行业在经历 2023年竞争加剧后走向复苏， 我们调整 2024-2026年公司的营收预测分别是 241.2/270.8/303.4亿元， 归母净利润预测分别是 22.7/27.5/32.3亿元，对应摊薄 EPS 为 2.64/3.19/3.75元， 对应 PE 分别为 12.2/10.1/8.6X。 我们预计行业复苏和规模效应带来的单车净利润改善仍将持续， 维持“买入” 评级。 风险提示 行业竞争加剧风险； 公司经营管理风险； 供应链涨价风险； 门店拓展不及预期风险； 市场波动， 估值中枢下降风险。

公司发布2023年业绩公告，实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%，全年业绩稳中有升，电动自行车业务稳健增长，三轮车产品表现抢眼。公司聚焦高端化智能化战略，强化品牌建设，期待份额提升。 全年业绩稳中有升，Q4盈利承压，高额分红回馈股东。 2023年全年公司实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%；扣非归母净利润17.64亿元，同比-1.83%。Q4公司营收35.81亿元，同比+0.18%；季度归母净利润3.24亿元，同比-34.89%。公司在2023年在竞争激烈的价格战情况下维持了营业收入和利润的稳定。公司2023年度利润分配预案为每股派发5.34元现金红利（含税），占全年净利润的40.01%。 电动自行车业务稳健增长，三轮车产品表现抢眼。电动自行车业务在报告期内实现销售收入128.45亿元，同比+5.85%。相比之下，电动两轮摩托车业务受市场和消费者偏好影响，销售收入下降。电动三轮车业务展现出强劲增长，销售收入为14.35亿元，同比增长79.90%，毛利率提高5.00pct。公司紧紧围绕“用户至上、卓越产品、精耕市场、精细运营”的战略主轴和科技公司转型的战略方向，专注电动两轮车研发与制造的业务，保持产品品牌影响力。 销售与管理投入增加，盈利能力稳定。2023年全年公司实现毛利率16.51%，同比+0.15pct，实现净利率8.94%，同比基本持平。2023年度公司期间费用率为6.15%，同比+0.65pct，其中管理费用率为2.25%，同比+0.17pct，主要系专业咨询服务支出增加及信息化系统摊销增加；销售费用率为3.05%，同比+0.23pct，主要系公司扩大销售团队及加大营销宣传投入；研发费用率为2.80%，同比+0.36pct，主要系公司扩大研发团队、加大研发投入以及研发设备折旧、摊销增加。2023年市场竞争激烈，公司为稳固和扩大市场份额，提高期间费用支出，有利于提升运营效率和服务品质。 聚焦高端化智能化战略，强化品牌建设，期待份额提升。公司多方面聚焦高端化智能化战略，提高品牌建设：1）产品方面，以创新驱动产品品质提升，重点开展爆品的迭代优化打造；2）销售方面，公司进一步整合厂商与经销商的价值链，扩大合作，以提高销售渠道效率。3）品牌方面，持续保持高曝光度，加大研发投入，通过提高产品科技附加值来提升品牌溢价，提升品牌的科技感和高端时尚感。 公司成长路径清晰，龙头优势稳固，维持“强烈推荐”投资评级。公司渠道品牌产品护城河稳固，行业需求群体仍在持续扩大，公司继续多举措并进打开成长空间，预计公司2024年至2026年归母净利润分别为22.29亿元、26.40亿元、31.44亿元，分别同比增长18.5%、18.5%、19.1%，对应2024年PE为12.5X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；原材料波动风险；行业政策变化风险。

公司公告 2023 年年报， 实现营收 210.36 亿元，同比增长 1.12%，归母净利润18.81 亿元，同比增长 0.41%，基本每股收益 2.20 元/股。 拟向全体股东每 10股派发现金红利 5.34 元（含税）。 点评：2023 年四季度业绩承压显著，但全年盈利能力显韧性2023 年四季度，公司营收/归母净利润为 35.81 亿元/3.24 亿元，同比分别变动0.18%/-34.89%；毛利率/净利率为 19.95%/9.25%，同比下降 1.49pct./4.69pct.，环比提升 3.82pct.和 0.05pct.。整体上看，公司去年四季度业绩端承压明显，且盈利能力同比下降较为明显。但从 2023 年全年来看，公司毛利率/净利率为 16.51%/9.01%，同比提升 0.15pct./0.01pct.，盈利能力基本保持稳定。另一方面， 公司主力产品电动自行车与电动摩托车，平均单价分别为 1,689.47 元和 2,161.05 元，同比分别变动 0.76%和-1.09%，公司整体单车净利润约 175元， 与 2022 年基本持平。在行业价格战的背景下，单车价格变动幅度不大，单车净利润保持平稳，显示单车盈利层面保持一定韧性。 强化渠道竞争力，内部管理能力精进内销方面， 公司加强社区、乡镇网点建设，通过下沉实现渠道数量拓展， 同时以用户需求为导向进行渠道差异化营销，提升门店精细化管理能力， 保持渠道活力和效率。 外销方面， 开通阿里国际平台以及独立站， 与北美、南美部分国家的企业达成产品销售合作关系， 2023 年海外收入达到 2.26 亿元，同比增长 2.21%。去年内，公司针对重点单品开发， 将原有 APDS 模式全面升级为 IPD 模式，聚焦产品商业价值与竞争力，在控制开发成本的前提下，快速响应市场需求实现产品力提升。在运营方面，公司积极践行“提质、聚量、降本”，以供应保障力为核心，持续打造品质稳定、高性价比的供应链体系。 推出股权激励计划，彰显中长期发展信心今年 1 月，公司发布限制性股票激励计划草案， 拟向包括高管、 中高层和核心技术（业务）人员在内的 204 人， 授予限制性股票 1,370 万股，授予价格为 12.61 元/股。考核以 2023 年为基数， 2024-2026 年，营收增速不低于20%/44%/72.8%，净利润增速不低于 20%/44%/72.8%。 在新国标政策驱动步入尾声，行业整体增长有所放缓的大背景下，公司制定积极的股权激励考核目标，彰显中长期发展信心。 盈利预测与评级公司品牌竞争优势突出， 渠道下沉与精细化运营同步推进， 股权激励夯实中长期平稳发展基础。 结合公司股权激励考核目标，在中性情景下我们预计24-26 年公司 EPS 为 2.61 元/3.13 元/3.77 元，对应 24 年 PE 为 12 倍， 维持“增持”评级。 风险提示新品开发能力下降；产能落地不及预期；渠道扩张不及预期；行业价格战情况超预期。

事件：爱玛科技发布2023年年报，公司2023年实现收入210.4亿元，YoY+1.1%，实现归母净利润18.8亿元，YoY+0.4%；经折算，Q4单季度实现收入35.8亿元，YoY+0.2%，实现归母净利润3.2亿元，YoY-34.9%。公司Q4收入增速环比改善，经营呈现向好趋势。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。 2023Q4收入增速环比改善：爱玛2023Q4收入增速环比Q3+7.3pct，增速转正。我们认为主要因为：1）行业需求逐步改善；2）行业竞争环境有所优化，从龙头雅迪情况来看，雅迪均价降幅收窄，雅迪2023H1/2023H2单车均价YoY-9%/-1%。展望后续，我们认为爱玛24年收入增速有望逐步恢复，因为：1）竞争环境优化，2024Q1头部企业推出的新车型以高价格带产品为主；2）国家加强电动自行车行业管理，工信部4月7日起草了《电动自行车行业规范条件》、《电动自行车行业规范公告管理办法》，意见稿对电动自行车生产企业提出更高的生产和管理要求，有利于加速行业集中度提升；3）商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，要求参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。以旧换新政策有望刺激行业更新需求增长。 因为高基数因素，Q4单季度爱玛盈利能力同比有所下降：爱玛Q4单季度归母净利率同比-4.9pct，主要因为上年公司前三季度部分返利在22Q4进行年度调整，22Q4毛利率基数较高。具体来看，Q4爱玛毛利率同比-1.5pct，但是环比Q3+3.8pct。公司加大广告推广及研发投入力度，Q4公司销售/管理/研发费用率同比+1.0pct/+0.0pct/+1.2pct。 公司现金充足，分红率稳定：Q4爱玛经营活动现金流量净额为-15.2亿元，同比-1.9亿元。全年来看，2023年公司经营活动现金流量净额为18.6亿元，同比-31.9亿元。经营活动现金流下降主要受结算周期影响，2023年支付上年度采购款项同比增加。公司现金充足，2023年末现金及现金等价物余额为60.3亿元，同比+5.0亿元。公司2023年现金分红金额为7.5亿元，分红率40.0%，与2022年分红率持平，假设公司2024年分红率维持稳定，根据我们的盈利预测，预计2024年股息率约为3.0%。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.53/2.84/3.19元，给予6个月目标价为40.48元，对应2024年PE估值为16x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

短期业绩扰动不改长期发展公司为国内电动两轮车领军者， 23年前三季度实现营收 174.6亿/+1.3%；归母净利润 15.6亿元/+13.2%；实现扣非归母 14.5亿元/+6.1%。其中， Q3营收 72.4亿元/-7.1%；归母净利润 6.6亿元/-3.5%； 实现扣非归母 6.1亿元/-8.4%。公司 23Q3收入及净利润受行业价格战影响有所扰动。长期来看，电动两轮车正在摆脱“低端产品”的标签，逐步成为日常代步工具，需求仍有扩张区间，作为行业龙头，公司具备生产、销售等多方面优势，仍有充足成长空间。 公司竞争优势明显，静待市场景气恢复公司在产品端、销售端、品牌力的竞争优势明显。 1）产品端，近年来公司积极推动产品结构升级，向智能化、更高效电池趋势发展，提高中高端产品占比，牵引整体盈利水平提升。同时，公司通过积极扩产，未来有望打开产能利用率天花板。 2）销售端，公司在线下积极推行以消费需求为导向的营销战略，充分利用品牌影响力，大力拓展经销商渠道，形成了遍布全国的线下销售网络。公司计划将在 23-25年新建城市旗舰店、城市标准店、城市社区店、乡镇样板店和乡镇基础点 5类门店共11463家。同时对旧的门店进行装修升级，提升门店经营效率。此外公司在线上打造多平台线上渠道体系，包括天猫、京东、小红书等，凭借数智化赋能平台和覆盖全国的服务网络，为线上消费者提供全面全时、售后便捷的购物体验。 3）品牌力建设上，公司围绕“时尚电动车”的品牌形象，持续提高品牌力。 09年公司聘请周杰伦作为品牌代言人，提升品牌知名度、美誉度，并提升年轻客群对品牌的青睐度。此外借助综艺流量，有效场景实现高效销量转化。 投资建议： 成长可期， 首次覆盖，给予“买入”评级预计 23-25年收入分别为 219.80、 249.07、 286.61亿元，对应增速分别为 5.7%、 13.3%、 15.1%；归母净利润分别为 19.44、 22.98、 28.43亿元，对应增速分别为 3.8%、 18.2%、 23.7%；对应 PE 分别为 11.98、10. 13、 8.19x。首次覆盖，给予“买入”评级。

公司发布 2024 年限制性股票激励草案。 激励规模： 拟计划授予限制性股票 1,370 万股，占股本总额的1.59%。 激励对象： 共 204 人， 约占职工总数 9,479 人（截至 2023 年 12 月31 日）的 2.15%，包括公司董事高管、 中高层管理人员、 核心技术（业务） 人员。 授予价格： 限制性股票的授予价格为 12.61 元/股。 考核目标： 以 23 年为基期， 24-26 年度营业收入或净利润增速不低于 20%、 44%、 72.8%，即 3 年复合增速达 20%。 费用摊销： 预计共 1.65 亿， 24-27 年各 0.78、 0.56、 0.27、 0.04亿。聚焦核心管理人员及业务骨干， 老牌龙头彰显信心。 此次激励延续对核心管理人员及业务骨干的激励方针，在新国标驱动已近尾声、 行业整体增速有所放缓的背景下， 公司设定 3 年复合增速 20%的积极目标，彰显信心。 展望未来， 公司销量尚有较多增长空间： 一方面， 马太效应越发明显，公司作为老牌龙头的渠道和品牌优势显现， 24 年预计进一步扩增渠道，加强具有设计感的新品推出节奏；另一方面， 随着家庭结构和生活方式的快速变化， 相较传统家庭对四轮车出行的刚需，无孩小家或单身独居者对两轮的需求有望增加。 此外，随着行业格局逐步清晰， 单车价格也将逐步回归健康， 公司预计在 3000 元以下价格段持续发力，降本增效的同时也能借助新品改善盈利结构。投资建议： 我们认为， 公司经过经营调整和战略定调， 24 年将有序发力“渠道+新品”， 本次股权激励也会提振核心团队的凝聚力和战斗力， 预测 2023-2025 年分别为 225/271/316 亿元，未来三年归母净利润20/24/29 亿元，对应 EPS（摊薄） 2.31/2.83/3.35 元，当前股价对应 PE为 11/9/7 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期； 消费需求持续低迷等。

短期承压不改长期成长趋势，看好未来发展，维持“买入”评级公司 2023Q1-3实现营业收入 174.6亿元（+1.3%），归母净利润 15.58亿元（+13.2%），扣非净利润 14.47亿元（+6.1%）； 单 Q3季度实现营业收入 72.4亿元（-7.1%），归母净利润 6.6亿元（-3.5%），扣非净利润 6.1亿元（-8.4%）。2023Q1-Q3公司利润增速高于收入增速， 或主要受益于公司控费降本持续推进、单车盈利同环比增长。 2023Q1-Q3价格战对公司影响较大及 2023Q4为行业淡季， 我们下调盈利预测，预计 2023-2025公司归母净利润为 20.08/23.23/28.26亿元（原为21.81/26.24/31.58亿元）， 对应 EPS 2.33/2.69/3.28元，当前股价对应 PE 为12.1/10.4/8.6倍。 公司产品及渠道积累深厚， 成长动力充足， 维持“买入”评级。 行业终端动销环比改善， 公司单车利润增长韧性凸显我们测算公司 2023Q1-Q3ASP 同比+1.0%至 1906元/台，主要或受行业价格战扰动，公司单车利润同比+13%至 171元/台。分季度看， 2023Q3行业价格战仍持续，受益于中秋国庆小长假及低温天气延后， 行业终端销售环比改善、库存水位降低。 2023Q3公司 ASP 为 1880元/台，同比基本持平； 单车利润为 173元/台，同比约+4%，环比约+5%。 公司坚持以利润为导向， 内部优化产品结构、推动精益生产，外部受益于原材料下降， 2023Q3在行业价格战持续情况下单车利润同环比实现提升， 我们看好 2023Q4在行业价格战趋缓情况下单车利润继续提升。 2023Q1-Q3净利率实现逆势提升，费用端控制平稳公司 2023Q1-3毛利率 15.8%（+0.5pcts），期间费用率为 5.5%（+0.2pcts）， 销售/管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.8%/2.1%/2.4%/-1.8% ， 同 比 分 别 变 动+0.1/+0.2/+0.2/-0.2pcts； 2023Q1-Q3净利率为 9.0%（+1.0pcts）。分季度看，公司 Q3季度毛利率为 16.1%（+0.03pcts），期间费用率为 5.6%（+0.7pcts）； 公司Q3单季度净利率为 9.2%（+0.4pcts）。 2023Q1-Q3公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下实现逆势提升。 风险提示： 行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

事件： 公司披露 2023年第三季度报告，实现营业收入 174.56亿元/+1.32%，归母净利润 15.58亿元/+13.15%， 扣非归母净利润 14.47亿元/+6.05%， 基本每股收益 1.81元/-25.21%。 其中， 23Q3单季度实现营业收入 72.39亿元/-7.08%， 归母净利润 6.63亿元/-3.47%， 扣非归母净利润 6.13亿元/-8.39%， 基本每股收益 0.77元/-35.64%。 传统旺季叠加产品销售结构向好， Q3收入环比修复。 Q3为传统销售旺季，价格竞争趋于缓和兼之新品策略持续推进， 公司销售预计环比Q2改善， 我们估测今年 Q3公司两轮车总销量在 370-400w 台之间， 带动前三季度总销量在 900-930w 台之间，有望同比微增；均价方面， 由于价格竞争有放缓迹象，同时公司持续优化产品结构、迭代新品， 预计带动前三季度整体均价回升，全年 ASP 有望同比小幅增长。 盈利同比微增，持续投入研发和新品驱动。 前三季度公司整体毛利率 15.80%/+0.49pct， Q3单季度毛利率 16.13%/+0.04pct，盈利空间扩增一是由于材料成本降低且零部件成本取得规模效应，二是公司与供应商联合开发及自主改进车辆工艺也达成技术降本效果。前三季度净利率8.97%/+0.99pct， 整体费效合理，销售/管理/研发/财务费率分别为2.82%/2.06%/2.38%/-1.78%； 其中 Q3净利率 9.20%/+0.39pct， 销售/管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 同 比 +0.14/+0.37/+0.27/-0.12pct 至2.72%/1.94%/2.35%/-1.46%， 费率水平同环比均有所提高，主系投入新品研发和营销推广，借助更精准的产品开发触达更广泛的人群。 投资建议： 我国两轮行业发展已趋于稳定，爱玛作为老牌龙头具有较高的品牌和渠道壁垒，未来也将持续提升技术和迭代新品，建议关注行业集中度提升下的利好。预测公司 23-25年收入为 225/249/276亿元，归母净利润 19/22/25亿元，对应 EPS（摊薄） 2.26/2.55/2.93元，对应 PE 为 12/11/10倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争大幅恶化；技术研发进度不理想；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。

公告要点： 公司发布 2023年 Q3业绩， 2023Q3公司营业总收入为 72.39亿元，同环比分别为-7.08%/+51.61%； 实现归母净利润 6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%；实现扣非归母净利润为 6.13亿元，同环比分别-8.39%/+68.06%。 Q3终端价格竞争趋缓，盈利能力回升。 1）营收端： Q3公司单季度营收同环比均上升， 单季度毛利率为 16.13%，同环比分别+0.03/+0.82pct，Q3出货约为 380万辆，同环比分别+52.00%/-7.32%， ASP 约为 1905元。 2） 费用端： Q3期间费用率同比上升，环比下降。 Q3单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 2.72%/1.94%/2.35%，同比分别+0.14/+0.37/+0.27pct，环比分别-0.53/-0.25/-0.31pct。 3）净利端： Q3公司实现归母净利润 6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%，销售净利率为 9.20%，同环比分别+0.39/+0.45pct，单车净利约为 174元，同环比分别+4.55%/+4.09%，主要原因是终端价格竞争趋缓。 最终公司实现归母净利润 6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%。 未来核心看点：产能放量+渠道提效+产品升级。 1）产能——积极扩产，产能持续释放。爱玛通过 2021年 IPO+2023年发行可转债 20亿元提升资金实力，积极进行扩产，目前在建生产基地包括重庆基地二期、台州基地、丽水基地、贵港基地等，我们预计 2025年爱玛实际投产年产能可达 1845万辆，同比 2022年底增速+98%。 2）渠道——公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略，加大城市社区和乡镇的网点建设；借助数智化系统提升门店运营效率，加强精细化管理。 3）产品——持续推进“差异化、高端化”的品牌策略，持续推进电机、控制器、智能化技术的研发工作，提升公司产品性能。 盈利预测与投资评级： 由于行业竞争加剧，我们下调公司 2023-2025年业 绩 预 期 ， 我 们 预 计 2023-2025年 公 司 归 属 母 公 司 净 利 润 为19.88/25.85/31.79亿 元 （ 原 为 20.39/28.80/38.20亿 元 ） ， 同 比+6%/+30%/+23%，对应 PE 为 12/9/8倍。维持公司“买入”评级。 风险提示： 行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

事件：公司公告2023年中报，今年上半年，公司营收102.17亿元，同比增长8.25%，归母净利润8.95亿元，同比增长29.69%，业绩符合预期。 点评：Q2营收虽有所承压，但上半年降本增效成果显现第二季度，公司营收略有承压达到47.75亿元，同比小幅下降1.57%。但归母净利润同比实现11.97%的增长，达到4.17亿元。近年，公司通过实施“361数智化工程”战略，构建全面赋能提效的数智化管理体系。上半年，降本增效的成果进一步显现，毛利率/净利率/期间费用率分别为15.58%/8.80%/5.43%，同比分别变动+0.92pct./+1.51pct./-0.10pct.。 推进渠道下沉，精细化终端管理，并持续打造品牌差异化公司推进渠道拓展和下沉，加大城市社区和乡镇的网点建设，加强渠道建设与升级，提升消费者购车体验，拓展市场份额。公司通过设立专门的培训系统和业务团队，并借助数智化系统对经销商进行全面赋能。上半年，公司推进零售经理计划以实现渠道网格化管理，打通了从公司到终端导购的标准化、信息化，进一步强化对门店的精细化管理。品牌建设方面，除加强与优质综艺的合作，植入爆款产品、发布明星同款产品之外，公司将产品时尚场景具象化以强化品牌调性，强化品牌、产品之间的情感链接。此外，上半年内，公司深挖女性用户需求和消费特征，开设行业内首家女性时尚主题店，深度挖掘潜力消费人群。 产品力提升叠加科技感注入，公司产品竞争力不断强化上半年，公司结合性能仿真分析和迭代品分析数据，引入CAE手段，优化APDS以提高产品功能性和舒适度。借助底盘模块化的先进造车模式，公司打造了爱玛造车平台，并在上半年完成2.0版本升级。目前，爱玛造车平台包括3大电动自行车平台和3大电动两轮摩托车平台。公司着力电机、控制器、电池新材料应用等技术研发，在上半年，推进钠电池领域的联合开发，推出高效超静音面包型轮毂电机、高效凸极电机和蔚蓝控制器等新技术。智能化方面，公司构建“人-车-机-盔-APP-云”的全面智能化生态，目前轻智能技术平台已经搭载至百万量级的整车，具备靠近解防、无感解锁、APP控车、一键启动等功能。 投资建议与盈利预测公司品牌竞争优势突出，全国性产能布局强化生产力，奠定长效发展基础。我们维持23-25年公司EPS分别为2.66元/3.27元/4.04元的预测，对应2023年PE估值为12倍，维持“增持”评级。 风险提示新品开发能力下降；产能落地不及预期；渠道扩张不及预期；原材料价格波动；行业价格战情况超预期。

投资要点： 规模稳步扩张的国内电动两轮车领跑企业公司为国内电动两轮车行业领导企业，2022年，销量突破 1,000万辆，收入规模超过 200亿元。公司推进高端化发展成效开始显现，综合毛利率在 2022年和今年 Q1分别提升 4.64pct.和 1.73pct.。公司 ROE 为可比公司中唯二超过 30%的企业，整体盈利能力在同业中处于靠前水平。偿债能力略逊于可比公司，但 2022年流动比率/速动比率，同比分别提升 0.34/0.07。 新国标将持续优化行业格局，未来行业面向的是全球化发展2022年，全国电动两轮车产量 5,904万辆，同比增长 8.47%，保有量达到3.5亿辆。新国标出台实施，提升准入标准优化行业格局，推动销量迎来显著提升，2019-2022年 CAGR 达到 10.83%，高于政策实施前。伴随产销大省及地区进入过渡政策结束周期，销量增长仍有支撑。海外市场方面，1）Marketsand Markets 预测，2022-2030年，全球 Ebike 市场规模将维持 10%以上增长。中国依托完整的电动两轮车供应链与制造成本优势，将持续保持较强竞争力；2）东南亚地区摩托车电动化率低，但保有量至少已接近 1.4亿辆，部分东南亚国家政策与补贴先行，推进电动车辆发展，未来具备较大成长空间。 品牌、生产、渠道聚力向未来，两轮车领头羊规模跃升再出发2015-2022年，公司广告费用率从 1.72%降至 0.48%，凸显品牌影响力与品牌优势。推进制造升级、严控品质、赋能供应商，提升供应链反馈速度和抗风险能力。先后规划重庆、台州、贵港和丽水 4大智能化生产基地，巩固生产力优势，预计全面达产后将新增 700万辆产能，奠定长期发展基础。公司产品开发链路清晰，具备持续打造爆款能力。产品配置硬核升级，推动电动自行车均价在 2021和 2022年分别上涨 138.98元、250.26元，改善综合盈利能力。公司营销体系完备且成熟，全方位赋能强化终端竞争力，2022年单经销商收入达到 1,049.73万元，同比增长 47.21%。可转债募投推进渠道下沉，深度挖掘潜力市场，未来 3年将在全国新增门店 11,463家，推动销售规模扩大。上市后，先后进行过两次股权激励绑定员工利益，增强长期平稳发展信心。 盈利预测与投资建议公司品牌竞争优势突出，全国性产能布局强化生产力，奠定长效发展基础。 可转债募投加码渠道下沉，助力销售规模扩张。股权激励绑定员工利益，考核目标明确支撑未来平稳发展。我们预测 23-25年公司 EPS分别为 2.66元/3.27元/4.04元，对应 PE 估值分别为 12倍/10倍/8倍，我们给予公司2023年 20倍 PE 估值，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示新品开发能力下降；产能落地不及预期；渠道扩张不及预期；原材料价格波动；行业价格战情况超预期。

事件：公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入208.02亿元，同比+35.09%；实现归母净利润18.73亿元，同比+182.14%。 点评：核心业务表现亮眼，电动自行车量价齐升。分产品看，2022年电动自行车/电动摩托车/电动三轮车/自行车/配件分别实现营收121.3/71.4/8/0.03/5.9亿元，同比分别+69.5%/+5.6%/+21.8%/-93.4%/-7.9%，其中电自与电摩销量分别为724/327万辆，分别同比+44.2%/-1.9%，平均单价分别为1677/2185元，分别同增17.5%/7.6%。销量：电动自行车市场需求旺盛，销量快速增长；电摩受《新国标》影响，市场需求趋于稳定。均价：公司持续推进“差异化、高端化”策略，加大新品开发力度，产品结构优化带动均价提升。单季度来看，22Q4公司实现营收35.74亿元，同比+23.8%；实现归母净利润4.97亿元，同比+475.6%，高景气延续。 产品结构优化推动毛利率提升，费用投入构筑长期竞争优势。2022年公司毛利率同比+4.7pct至16.4%，其中电自/电摩毛利率分别同增5.5/3.7pcts至17%/15.1%，主要由于公司优化产品结构，提升新品和高毛利产品在销售中的占比。销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.76/+0.02/-0.14/-0.18pct至2.8%/2.1%/-1.8%/2.4%，公司加强营销推广力度，与优质综艺合作提升品牌影响力；股票激励费用摊销使管理费用提升；持续推进电机、控制器、电气、新材料等技术研发工作，2022年申请专利共138项。受益于收入的快速提升，期间费用率稳中有降。综合影响下，净利率同比+4.66pcts至9%。经营性现金流50.5亿元，同比+141%。 推进渠道拓展，赋能经销门店。分渠道看，2022年经销/直销业务分别实现收入199.5/7.2亿元，同比分别+39.9%/-28.2%；直销下降主因代工共享单车及电动两轮车订单减少。公司推进渠道拓展，实施渠道下沉策略，并采取“总部赋能+移动支持+定向帮扶”措施帮助提高经销门店效率及产出。截至期末，公司经销商超过1900家，终端门店3万个。 投资建议：行业景气度持续，龙头市占率有望提升，首次覆盖，给予“买入”评级。行业需求持续增长，公司渠道拓展及产品力提升有望推动业绩快速增长。我们预计公司23/24/25年归母净利润分别为23.7/29.5/35.8亿元，对应当前市值PE为14/11/9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品接受度不及预期，行业需求不及预期，市场竞争加剧。

事件:爱玛科技发布2022 年年度报告：公司实现营业收入208.02 亿元，同比增长35.1%，其中电动自行车营收121.3 亿元，同比增长69.5%，电动摩托车营收71.4 亿元，同比增长5.6%。实现归母净利润18.73 亿元，同比增长182.1%。 投资要点:聚焦“六力”，综合经营能力大幅提升 公司围绕向数智化科技公司转型的战略方向，在产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力、运营力六大方向重点发力，全方位提升综合经营能力。 渠道快速扩张保障销量增长 公司于2022 年处于渠道快速扩张周期，专卖门店数量从2021 年的2 万余家快速扩张至3 万余家。公司主要通过线下门店销售电动两轮车，门店的快速增多有效地保障了公司销量增长。 出厂价格快速提升 得益于产品结构持续改善，公司销售的车（含电动自行车、电动摩托车、电动）平均出厂价格由1704.3 元/辆提升至1864.4 元/辆。 盈利预测和投资评级 鉴于公司2022 业绩表现较好，我们上调盈利预测，预计2023-2025 年公司总营收分别是268.3/310.5/346.4 亿元，归母净利润分别是24.8/30.6/36.8 亿元，对应摊薄EPS 为4.31/5.32/6.41 元，对应PE 分别为13.9/11.3/9.4X。产品结构改善和规模效应带来的单车利润改善预计仍将持续，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；公司经营管理风险；供应链涨价风险；门店拓展不及预期风险；市场波动，估值中枢下降风险。

事件：公司发布2022年度报告。 2022全年，公司实现营业收入208.02亿元/+35.09%，毛利率16.36%/+4.64pct，归母净利润18.73亿元/+182.14%，扣非归母净利润17.97亿元/+191.68%，基本每股收益3.31元/+84.92%。 其中，22Q4实现营业收入35.74亿元/+23.84%，毛利率21.44%/+8.27pct，归母净利润4.97亿元/+475.63%，扣非归母净利润4.33亿元/+551.05%，基本每股收益0.86元/+304.25%。 点评：量价齐升驱动电动自行车收入高双位数增长。收入端，2022年公司的两大主要产品收入均同比增长，电动自行车、电动摩托车的收入分别为121.35亿元/+69.49%、71.44亿元/+5.59%，其中，电动自行车以高两位数快速增长，源于均价和销量两方面的因素，全年电动自行车产量726万辆/+41.97%、销量724万辆/+44.20%，单车均价提升超250元/辆；电动摩托车则主要受到均价驱动，2022年产量325万辆/-2.49%、销量327万辆/-1.86%，单车均价提升约150元/辆。我们认为，行业仍存在人群渗透的空间，且呈现头部集中趋势，公司的龙头优势预计带来高于行业的销量增速，2022年公司电动自行车和电动摩托车产销率达99.70%和100.46%，处于饱和状态，未来几大基地产能拓建的进度推进，有望支撑公司销量进一步增长。 稳健推新优化产品结构，提升整体盈利水平。公司2022年整体毛利率较去年同期提升4.64pct至16.36%，净利率9.00%/+4.66pct。一方面，得益于公司保持稳健的推新节奏，不断优化产品结构，几大品类毛利水平均提升，电动自行车、电动摩托车、电动三轮车、自行车2022年毛利率分别为17.03%/+5.53pct、15.11%/+3.74pct、16.60%/+3.13pct、9.78%/+3.98pct，尤其是电动自行车在我国需求旺盛，随着产品的更新迭代，中端大众的产品在设计和功能上进步较大，逐渐摆脱原有的低价产品印象，从而作为短途出行的重要补充，获得更多消费者的青睐和产品溢价的能力；另一方面，22Q4为传统销售淡季，公司秉承稳健策略减少了促销等营销让利，再考虑年终返利结算对前期数据的少量调整，公司第四季度毛利率21.44%，同比21Q4大幅提升8.27pct，环比22Q3也较大提升5.35pct，对全年毛利水平的提振较为明显。 持续投入营销和研发，发力“网点加密+布局下沉+新品迭代”。 公司2022年销售/管理/研发费率分别为2.82%/-0.75pct、2.08%/+0.02pct、2.44%/-0.19pct。1）营销：通过《乘风破浪的姐姐》、打造线上多平台直播矩阵、总部赋能经销商等方式进行营销提效，22Q4管控放开以来也恢复了拓店节奏，重点区域网点加密的同时在下沉渠道如社区、乡镇发力，年末经销商数量超1900家，终端门店数超3万个，销售费用同比增长6.67%，但前期疫情的限制及收入的快速增长共同导致销售费率同比不及2021年；2）管理：费率基本稳定，少量提升源于实施限制性股票激励增加了摊销费用；3）研发：公司着力打造优质产品，除保持定期推新外，也在核心电控、电驱、新材料及智能化技术和平台搭建上取得进展，2022年研发费用同比+25.39%，申请发明专利和实用新型专利共138项。 投资建议：短途独立出行需求增加、产品认知提升下的人群渗透有望共同驱动两轮车行业销量增长，我们继续看好爱玛作为老牌龙头的渠道和品牌优势，随着去年以来尾部企业加快出清，坚持看好头部份额提升逻辑。我们预计公司2023-2025年收入分别为272.20/328.14/378.48亿元，归母净利润23.58/29.49/35.48亿元，对应EPS（摊薄）4.10、5.13、6.17元，当前股价对应PE为15.79、12.62、10.49倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化；技术研发进度不理想；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。

事件：4月 10日，公司发布业绩预增公告，披露 2023年第一季度实现归母净利润约 4.78亿元，同比增长 50%；扣非归母净利润4.69亿元，同比增长 45%。 点评：消费回归，23Q1表现基本符合预期。此前我们判断，疫情长足改变人们的出行习惯，短途独立出行的需求结构上升；随着疫情放开后大量的复工复学，两轮车需求有望快速回暖，叠加 22Q1低基数的影响，预计公司 23Q1销量增长约 20%，结合产业端走调，预期单车价格增长 3%~5%，整体 Q1收入增长 24%左右，归母净利润 4.9亿元左右，公司表现基本符合预期。 22Q4渠道拓展变现，叠加指挥官新品销售拉动公司量价齐增。一方面，去年 Q4疫情放开管控后，公司快速恢复拓店节奏，取得大量进展，带动销量及收入增长在今年一季度得到体现；另一方面，公司坚持新品驱动，今年 2月发布的指挥官 2023，搭载新一代引擎 5，实现实际续航超百公里，作为售价 5499元的中高端车系驱动公司收入及盈利结构向好。 投资建议：行业层面，疫情放开后消费逐步回归，短途独立出行需求增长，有望进一步促进两轮车的人群渗透，长期中龙头出海或取得新增量；公司层面，我们继续看好爱玛作为老牌龙头的渠道和品牌优势，随着去年以来尾部企业加快出清，竞争格局越发清晰，龙头有望继续提升份额。预计公司 2022-2024年收入分别为 208/262/309亿元，归母净利润 18.3/23.2/27.9亿元，对应 EPS（摊薄）3.17、4.04、4.86元，当前股价对应 PE 为 22.36、17.52、14.58倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化；技术研发进度不理想；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。