近日我们参加了2014上海五金工具展,通过与行业专家、一线销售人员的交流,对五金工具行业进行了更为深入的了解,同时与公司高管就公司的近况及未来的业务规划做了深入沟通。 点评: 一、我国电动工具出口2013年以来回暖趋势明显,2014年行业景气度有望创新高。 我国目前是世界上最大的电动工具生产国和出口国,2013年电动工具全行业收入约600亿元,其中60%以上是出口。2007年我国电动工具行业景气度较高,整机出口量达1.92亿台,而2008年全球金融危机爆发以来,出口量最低回落到1.6亿台;但2013年整机出口量达到了2.01亿台(同比增长5.24%),出口金额达62.07亿美元(同比增长9.24%),创历史新高。 尤其是2013年4季度,电工工具出口增速提升更为明显:13年4季度电动工具整机出口额增速达到18.52%,电动工具零部件出口额增速达到103.94%,逐季好转趋势较为明显。我们预计,随着海外经济的进一步复苏,以及人民币单边升值趋势的结束,14年行业出口增速将好于13年。就我们与业内人士交流情况来看,也验证了上述结论。 我国电动工具的主要出口市场是北美和欧洲,其中美国和德国为第一、第二大市场,分别占出口的30.84%、6.68%。13年对欧洲的出口增速达到了9.47%,为近5年的最高增速,欧洲市场14年会加快增长。13年美国GDP增速约1.9%,而我国电动工具行业对其出口增长了7%以上,14年前2月美国GDP增速约为3%,预计14年全年美国对电动工具的需求将增长10%以上。业内专家估计,2014年我国电动工具行业出口增速将达到10%以上,比13年增速提高1倍,出口占比较大的企业迎来良好的发展机会。 二、公司传统业务2013年开始复苏,营收同比增长约12.2%,我们预计14年公司收入有望实现35%以上的增长。 公司2007-2011年收入复合增速达到了30%,受宏观经济低迷、社会投资增速下滑等不利因素影响,2012年收入下滑4.8%。2013年国内宏观经济有所企稳,尤其是国外需求增长较快,同时公司加大了市场开拓力度,2013年收入重回增长轨道,开始迎来业绩拐点。 我们认为支撑公司2014年业绩高增长的基础主要在以下四点: 1.全行业国外需求高增长;2.国内需求温和回升;3.募投项目预计14年4月份开始投产,产能瓶颈得到突破(公司现有厂房面积约2万平米,即将投产的嘉兴募投项目一期厂房面积约3万平米,二期项目正在建设中);4.对业务人员的KPI考核方式优化,并加大力度落实。 外销:2009年以来,公司出口增速均高于内销增速,出口占比从2009年的约30%,稳步提升至目前的约55%。公司13年出口规模约3.3亿元,约占我国电动工具全行业出口总量的1%,基数较小,弹性大。目前公司的出口主要通过为博世等外资品牌贴牌的形式,而公司正在积极准备进入美国的专业超商,例如劳氏、家得宝等,一旦成功进入超商渠道,出口业务规模将极大增长,同时业务量的稳定性也会更高。 目前我国众多电动工具企业仍处于小而散的状态,行业整合正在进行中,公司作为业内大型的上市公司,拥有明显的研发和规模优势,产能瓶颈突破后,公司的出口市场份额将稳步提升。从历史上看,公司的出口增速均远高于行业增速(2009年以来行业出口CAGR在5%左右,而公司出口CAGR约为35%)。而业内专家估计,2014年我国电动工具行业出口增速将达到10%以上,比13年增速提高了1倍。我们认为公司14年出口增速将达到40%以上。 内销:此前几年,公司国内销售收入增速一直较低,主要原因是:一是国内经济不景气,市场需求不畅;二是产能和研发资源存在瓶颈,公司将主要资源投入到出口ODM业务,两年未在国内市场推出新品。 14年公司加大了国内市场的开拓力度,新产品也在大量推出,同时在越来越多大客户采取统一采购模式的背景下,公司计划与下游工业用户合作,采用B2B的直销方式进军龙工、三一等企业市场。此外,公司对国内销售团队采取了更为合理、有力的考核措施。我们认为公司14年的国内收入增速有望达到35%。 总体来看,目前公司接单情况良好,募投项目投产后业务将会放量,因此我们认为14年公司整体业务收入增速将在35%以上。 三、锂电池电动工具:电动工具行业中的蓝海,公司有望借此实现超预期增长。 锂电工具相比使用交流电的有线电动工具携带方便,适用场合更广,而相比手动工具,效率得到极大的提高。目前市场上的锂电工具根据产品类型、型号等不同,单价在1000元左右到2000元以上不等,产品利润率远高于一般的电动工具。而对用户而言,由于锂电工具能极大提高工作效率,在人工成本大幅增长的背景下,具有较强的经济动力来更换采用锂电工具(业内测算锂电工具的成本回收期仅约10天,而产品寿命普遍在半年以上)。 就我们与相关锂电工具厂商(博世、车王电子等)了解到的情况显示,锂电工具需求自2013年下半年开始逐渐爆发,车王电子的锂电工具处于供不应求的状态。目前国内锂电工具在电动工具中的占比不足5%,预计未来2-3年占比会达到10-15%(欧美发达国家目前占比达40%),即约30亿规模,估计CAGR在35%左右。 而锂电工具根据其电机不同可以分为有刷电机锂电工具和无刷电机锂电工具两大类,相对于有刷电机,无刷电机无换向电刷,具有噪音低、寿命长(保守估计是有刷电机的两倍以上)、维护成本低的优点。目前市场上主要还是有刷电机锂电工具,虽然价格稍低,但使用成本、维护成本较高,总体性价比要低于无刷电机锂电工具。 公司目前已经掌握了生产锂电工具所需的电机和电子保护两大核心技术,并已生产出样品,预计14年下半年可以获得认证并量产。而且公司将直接定位生产较为高端的直流无刷电机锂电工具,以高性价比抢占市场。我们认为公司的锂电产品前景远大,将给公司业绩带来进一步超预期的可能。 四、公司正处于积极转型过程中,长期前景看好,弹性大。 在电动手工具业务方面,首先公司产品正在往高端方向发展:随着公司研发中心建设完成、研发实力增强,使用永磁无刷电机技术、新型锂电池技术的新型电动工具产品储备丰富,正准备投放市场;此外,公司通过参股方式,前瞻性布局激光应用技术、传感器技术等技术领域,积极拓展公司产品线。其次,公司正在加强渠道建设,积极向巨星科技的业务模式转变,以期通过掌握优质的渠道、客户,实现向轻资产公司转型,在产业链中获取较高利润。 在生产方式方面,公司正计划逐步分批运用机器人替代人工,提高产品生产稳定性、降低成本。 同时,公司在深交所投资者互动平台上表示,正在积极向机器人业务方向拓展;考虑到公司目前拥有约5.6亿的货币资金,我们认为公司既有意愿、又有能力通过对外投资并购的方式进军高景气度的机器人产业,将极大拓展公司的成长空间。五、维持“买入”评级。 仅考虑公司传统电动工具业务,我们预测公司2013-2015年完全摊薄EPS为0.40、0.54、0.68元,增速分别为16%、35%和25%。考虑到公司正处于积极转型过程中,而且目前市值仅约23亿元,弹性较大,可以给予一定的估值溢价,我们给予公司2014年35倍PE,对应目标价18.9元,维持“买入”评级。风险提示。(1)国际经济形势出现反复导致需求出现萎缩;(2)行业竞争加剧导致毛利水平下滑;(3)资金使用效率下降;(4)国内市场开拓不顺。

北方创业公告与北方国际合作签订了埃塞亚迪斯-吉布提铁路机车车辆采购项目铁路货车采购分包合同570辆,埃塞亚迪斯-吉布提铁路机车车辆本地化项目铁路货车采购分包合同530辆。 点评: 本次签订的埃塞俄比亚订单总金额约4.9亿元人民币,标志北创首次进入非洲市场,公司在海外市场的拓展进展顺利。本次订单的机车采购项目的货车570辆(均价49万元/辆)、本地化项目货车530辆(均价39万元/辆)分别将于合同生效后18个月、7个月之内交付完毕。按时间估算,我们预计2014年可交付800辆以上,约贡献收入3.5亿元。 此前北方创业公布的神华订单是历史上公司与神华签订的最大订单,且是高单价高毛利率的铝合金车型,分两批交货。其中1季度交付1200辆(1月300辆、2月450辆、3月450辆)。如此集中大批量交货高毛利率的神华货车,而且对应的13年1季度公司综合毛利率仅为13.38%的低基数情况下,预计北方创业2014年1季度归母净利润将有望出现翻倍增长。 预计14年铁路货车将是需求大年:铁总将进行补充货车招标,自备车招标开闸预期强烈。13年铁总货车共招标29900辆少于年初计划,预计14年铁总将进行补充招标,数量可达3.8万辆。13年11月铁总下发了企业自备车在铁总线路上的过轨操作细则,停滞近一年的铁路企业自备货车招标有望在14年开闸,预计将产生报复性反弹,自备车招标将明显超过历史上5000-10000辆的水平。 14年下半年北方创业有望新增2000辆产能,同比增长50%,驱动业绩增长。11-13年北方创业的货车整车销售收入增速均不到10%,主要靠毛利率由不到10%上升到略超20%从而带动利润增长。14年北方创业产能放出正遇行业需求大年,启动收入增长模式。预计2014-2015年每股收益为0.86、1.11元,2014年3月6日公司收盘价17.60元,对应14年动态市盈率20.5倍。带动公司业绩增长的动力已从纯民品转为军民结合,公司将开始受益军工需求增长,给予公司2014年25-30倍完全摊薄市盈率,目标价21.60-25.92元。公司的铁路货车业务国内需求向好,出口开拓更好,维持买入评级。 风险提示。1、铁路总公司体制改革进度不达预期。2、海外业务拓展不达预期。

公司近日公告了2013年业绩快报:根据公司初步核算的数据,2013年公司实现营收约6.04亿元,同比增长约12.2%,归属净利润约6096万元,同比增长约16.2%。 点评: 1.公司度过2012年业绩低迷期后,2013年开始复苏,公司开拓市场的努力取得初步成效,2013年营收同比增长约12.2%,我们预计14年公司收入有望实现30%以上的增长。 公司2007-2011年收入复合增速达到了30%,由于公司主营产品为电动工具,下游应用行业主要为工业制造加工、船舶汽车重工、钢铁机械、轨道路政桥梁等基础设施建设、建筑装饰等行业,受宏观经济低迷、社会投资增速下滑等不利因素影响,2012年收入下滑4.8%。2013年国内宏观经济有所企稳,尤其是国外需求增长较快,同时公司加大了市场开拓力度,2013年收入重回增长轨道,开始迎来业绩拐点。 长期看,有行业专家预计世界电动工具销售额复合增速将在8%左右,目前海外市场正处于恢复性增长态势中,我国已成为电动工具的最大出口国,近年来出口额复合增速在10%左右,我们预计2013年我国电动工具出口额在400亿左右,公司出口在行业中占比约在1%左右,市场分散,公司成长潜力较大。 公司出口业务对业绩提升贡献较大,出口占比从2009年的31%逐年提升至2013年的约60%。目前公司出口业务接单情况良好,同时公司的募投项目(高等级专业电动工具产业化项目以及专业电动工具研发中心项目)也将在14年上半年达产,届时产能瓶颈将得到解决,我们预计2014年出口有望实现40%左右的增长,而国内销售也将实现20%左右的恢复性增长。 2.公司2013年净利润约6096万元,同比增长约16.2%;而营业利润约为4727万元,同比减少约16.1%,主要是由于公司加大了市场开拓力度,管理费用和销售费用增速较快,同时由于13年人民币升值导致出口业务产生一定汇兑损失增加了财务费用。营业利润与净利润的差异主要来源于收购公司的业绩补偿所增加的营业外收入。 我们预计14年人民币升值势头将减缓,公司的汇兑损失也将相应减少;同时公司新产品储备较多,随着公司高端、新型产品推向市场,以及出口市场结构的改善,预计公司的综合毛利率有望企稳回升,净利润增速与收入增速与匹配。 3.公司正处于积极转型过程中,长期前景看好,弹性大。 在电动手工具业务方面,首先公司产品正在往高端方向发展:随着公司研发中心建设完成、研发实力增强,使用永磁无刷电机技术、新型锂电池技术的新型电动工具产品储备丰富,正准备投放市场;此外,公司通过参股方式,前瞻性布局激光应用技术、传感器技术等技术领域,积极拓展公司产品线。其次,公司正在加强渠道建设,积极向巨星科技的业务模式转变,以期通过掌握优质的渠道、客户,实现向轻资产公司转型,在产业链中获取较高利润。 同时,公司在深交所投资者互动平台上表示,正在积极向机器人业务方向拓展;考虑到公司目前拥有约5.6亿的货币资金,我们认为公司既有意愿、又有能力通过对外投资并购的方式进军高景气度的机器人产业,将极大拓展公司的成长空间。 4.“买入”评级。仅考虑公司传统电动工具业务,我们预测公司2013-2015年完全摊薄EPS为0.40、0.53、0.65元,增速分别为16%、33%和22%。考虑到公司正处于积极转型过程中,而且目前市值仅约为20亿元,弹性较大,可以给予一定的估值溢价,我们给予公司2014年35倍PE,对应目标价18.55元,首次给予“买入”评级。 风险提示。(1)国际经济形势出现反复导致需求出现萎缩;(2)行业竞争加剧导致毛利水平下滑;(3)资金使用效率下降;(4)国内市场开拓不顺。

基于惠博普2013年末至2014年初连续公告的重大合同受标函,我们推算公司目前在手合同金额接近12亿元。按照合同所约定的执行期限,推算2014年公司将分别取得66%的收入增长和98%的净利润增长。 公司在伊拉克米桑油田拿到了脱酸项目1.92亿元合同和水处理EPC 5.65亿元合同,甲方均为中海油伊拉克有限公司。米桑油田的建设目标是2000-3000万吨的产能,目前建成约10%,投资期很长,公司在该油田有较大的发展空间。通过米桑项目,公司在当地建了基地,对周围项目有较好的辐射,随着中国政府对石油系统改革的推进,公司未来在哈法亚和鲁迈拉有更多的机会。伊拉克是公司长期重点关注的市场。 公司在和萨克斯坦埃米尔油田中标1.49亿元油气联合处理站工程项目撬装油气处理工艺设备,甲方为埃米尔石油有限责任公司。公司在中亚地区跟踪项目已有数年,未来在中亚有望持续签订类似的合同,但从公司的战略布局看,伊拉克市场重要程度更高。 公司订单情况:3个重大合同影响显著,测算公司目前在手合同金额接近12亿元,较2012年末增长130%。而根据合同的执行进度,公司2014年取得业绩的高增长的概率相当大。 公司战略:一方面,传统装备业务向EPC转型,核心竞争力转变为工程管理。本次中标米桑油田水处理EPC订单是一个里程碑。另一方面,新的天然气业务领域打造一体化,从气源到分销形成一个完整的链条。近两年传统业务对公司业务增长能够有效的支撑,天然气业务需要二三年的培育,利用市场机遇夯实基础,三年后效益慢慢显现。天然气近两年是做好布局,但业绩实际贡献较小,未来三年内公司主要利润贡献依旧是传统业务。传统油气设备业务:在中东伊拉克等地的机会多,包括公司目前跟踪的订单,将来在该地区会有不错的连续性,目前的预期能支撑未来三到五年的增长。EPC工程总承包业务开展起来后,公司进入国际市场的机会更多。 天然气业务:华油科思的天然气业务盈利水平低于预期,气价上涨后,盈利空间变小。受气价等因素影响,给天然气行业带来压力,加之天然气价格改革,原先拿到低价成本的优势小了。同时大客户比较强势,小客户比较散,管理成本比较高。2014年利润贡献主要还是来自天津武清项目。公司计划申请天然气进口资质,布局天然气进口业务。LNG贸易对公司运作能力要求比较高。公司将建立一个专业的LNG贸易团队。 煤层气区块:柳林煤层气区块不大,投入资金不多,开发需要2-3年的时间能够达产。估计煤层气项目正式的开发方案在2014年上半年批复,之后公司将进入煤层气正式开发阶段。 盈利预测: 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.22、0.43、0.53元,增速分别为3%、98%、24%。按照2014年35x PE给予目标价15元,维持“买入”评级。 风险提示:项目执行进度低于预期;EPC工程实际利润具有不确定性

公司公布了2013年年报:2013年公司实现营业收入3.25亿元、同比增长8.53%,归属于上市公司股东的净利润5584万元、同比下降6.23%,完全摊薄EPS0.36元;拟每10股派发现金红利人民币1.2元(含税)。公司业绩与之前预告相符。 点评: 1.公司营收同比增长8.53%,主要来自公司产品在环境保护与安全领域的销售增长,我们预期公司仍将长期受益于环保和食品安全等领域的需求驱动。 2013年公司来自环境保护与安全方面的收入占比达79%,该部分营收增长了16.6%,有力地保障了公司的业绩。公司主要产品为以能量色散、波长色散X射线荧光光谱仪为主的高端分析仪器及应用软件,主要应用于环境保护与安全(电子、电气、玩具等各类消费品行业、食品安全、空气/土壤/水质污染检测等)、工业生产质量控制(冶金、建材、石油、化工、贵金属等)、矿产与资源(地质、采矿)、商品检验、质量检验等众多领域。 由于我国经济长期增长中枢下行已成定局,一方面下游传统产业的投资能力受到抑制,短期内影响公司来自工业测试与分析领域的收入,但长期看,随着传统产业结构的升级改造,工业测试与分析的需求将会逐步恢复。我们预计,未来2-3年内,环保与安全的需求仍将是公司发展的主要驱动力。 2.公司净利下滑6.23%,未能与收入同步增长,主要原因在于产品毛利率下滑和管理费用率上升。我们认为产品毛利率逐步缓慢下滑可能为长期趋势,而14年管理费用率可望明显下降。 当前国产光谱仪器同质化严重、用户对国产仪器认可度不高、仪器可靠性与进口优秀产品之间存在一定差距,而产品的高毛利特征吸引了大量竞争者进入。公司为应对市场竟争,降低了部分成熟产品的销售价格,产品的销售均价从2012年的12.08万元下降到11.53万元,销售毛利率比去年同期下降3.38个百分点。我们认为公司的产品品质虽与进口产品存在一定差距,但相对于其他国内厂商,公司拥有较为明显的研发优势,有能力不断推出新产品,从而避免毛利出现大幅下滑的情况。 从2012年年底开始,为了更好地将新产品推向市场,公司加大了对研发的投资力度,2013年公司研发投入4130万元,同比增长21.7%,目前已有15项研发项目已经结项或进入了转产阶段,我们预计2014年公司研发费用增速会相对下降,从而降低管理费用率。另一方面,由于公司进行重大资产重组,也增加了2013年的管理费用。考虑到以上两方面因素,我们预计公司2014年的管理费用率将有望明显下降。 3.年度销售费用率首次出现下滑,公司控制销售费用的努力获得初步成果,未来有望进一步改善。 为了更加积极地拓展国内外市场、控制销售费用过快增长,公司积极调整经营策略,深挖市场需求,2013年新聘请主管销售的副总经理,优化了营销人员的激励机制、完善了客户服务体系。2013年销售费用率为34.96%,比2012年下降了1.8个百分点,为公司历史上首次出现销售费用率下降。未来随着公司销售体系的进一步优化,销售费用率有望继续降低。 4.环保政策不断出台将长期利好公司产品需求,短期提升公司估值。 从需求基本面来看,政府对环保要求的逐步提高和人们日常对环保健康要求的不断提升是推动元素分析仪器和环保分析仪器需求持续增长的源动力。全球环保要求的逐渐严格和产品应用领域的不断拓展有望带动公司传统XRF产品每年25%左右的稳健增长;“十二五”期间国家将重点推进环境空气质量监测、重点行业脱硫脱硝、重金属污染综合治理,其中重金属污染监测治理的新增需求潜力极大。 目前《大气污染防治行动计划》正在各地、各部门全力落实中,《水污染防治行动计划》也正在抓紧编制,而有消息称《土壤环保行动计划》已在环保部专题会议上通过最后审议,将于近期正式上报。公司的X射线荧光光谱仪在土壤、水、大气等重金属检测方面具有广泛的应用,将随着相关政策落实迎来长期利好。 5.拟收购宇星科技扩充公司产品线,增厚公司业绩。 天瑞仪器拟通过现金和发行股份相结合的方式购买宇星科技51%的股权,交易对价为14.79亿元,其中以现金方式支付69890万元购买宇星科技24.10%的股权;以16.01元/股的发行价格非公开发行股份的方式购买宇星科技26.90%的股权,总计发行股份数不超过48725796股。按此计算,宇星科技100%股权估值为29亿元。由于使用69890万元超募资金支付一部分对价,我们估算这将导致年均减少利息收入约2600万元,对天瑞仪器净利润会产生较大影响。 同时,交易对手承诺宇星科技2013年、2014年、2015年、2016年经审计的税后净利润分别不低于2.156亿元、2.697亿元、3.279亿元、3.959亿元,并做出补偿安排。按此业绩承诺底线估算2013-2016年宇星科技净利增速分别为17.8%、25.1%、21.6%、20.7%,CAGR=21.3%。交易对价对应宇星科技2013年估值为13.5倍,大大低于同类上市公司的估值。 6.维持“增持”评级。 不考虑以上并购,我们预计公司2014、2015和2016年EPS分别为0.38、0.41和0.50元,增速分别为4.56%、9.26%和21.86%。考虑并购宇星科技,且其盈利达到承诺水平,在忽略协同效应等积极因素情况下,我们预计公司2014、2015、2016年净利润分别为16993万元、20502万元、25364万元,对应增速分别为204%、21%、24%,完全摊薄EPS分别为0.84元、1.01元和1.25元。给予公司2014年40-45倍PE,目标价格区间33.6-37.8元。由于公司的并购事项尚存一定不确定性,我们维持公司“增持”评级。

分析 收入。13年全年收入增长105.5%,预计LNG产业链3大产品(气瓶、加气站、小型撬装液化装置)均取得快速增长,LNG加气站加快布局,全国新增加气站超过1000座(总订货量超过1200座),增速翻番。我们判断,13年全国LNG气瓶市场总需求预计超过9万支,富瑞特装市占率略有下降,但仍接近50%。小型液化装置在手订单量10余套,逐步进入收入确认期。 毛利率。13年综合毛利率36.6%,较12年提升3个百分点,主要是钢价下跌、规模效应、13上半年产能利用率高。13年下半年开始,随着新产能投产以及高毛利率重卡市场需求放缓,公司毛利率有所下滑。需要注意的是,公司毛利率每变动1个百分点,盈利增速约变动10%,14年业绩的主要的不确定性即来自于毛利率的实际变动。 管理费用率。13年管理费用3.1亿元,是归母净利的134%,其中激励期权摊销2482万元,研发支出9255万元。预计14年期权摊销1100万元,研发支出不会大幅度提升,因此管理费用率将显著下降,很大程度上抵补毛利率下滑的负面影响。 LNG撬装液化装置。公司于2012年11月首次公告该类型设备合同,目前在手合同超过10套,规格为液化能力10-30万方/日,合同总金额预计超过5亿元,为2014年业绩提供了保障。 LNG工厂出厂均价走势(元/方):LNG工厂出厂价近期显著回调。2013年9月底至12月中旬,尽管LNG车用需求疲软,但受冬季天然气紧张(及紧张预期的)影响,全国出厂均价从3.4元/方涨至最高3.84元/方。12月中旬在LNG工厂气源价增幅低于预期的催化下,LNG价格出现拐点,冬季气价高点已过,1月至今加速至3.5元/方之下。我们预计目前至9月底LNG价格将呈下跌趋势,LNG重卡春季销量高峰值得期待。14-15年行业风险在于存量气和增量气并轨带来的价格冲击。 盈利预测与投资建议 我们预测公司2014-2016年EPS分别为2.59、3.71、4.56元,增速分别为50%、43%、23%。按照2014年31-35倍PE区间,给予目标价区间80-90元。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。天然气价格大幅上涨或柴油价格大幅降低导致LNG汽车丧失经济性;行业竞争加剧导致利润率下滑。

北方创业公告2013年业绩快报,营业利润30716万元,同比增长67.25%,利润总额30533万元,同比增长59.98%,归母净利润25869万元,同比增长51.87%。 点评: 13年4季度归母净利增速明显低于营业利润诱因分析。 从公司业绩快报情况分拆到13年4季度,4季度营业收入7.93亿元,同比下滑9.92%;营业利润5740万元,同比增长76%;利润总额5005万元,同比增长44%;归母净利4293万元,同比增长22.7%。13年4季度公司的收入和利润情况与以前各季度营业利润增速与归母净利润增速相仿的情况不同,导致原因大致为:(1)营业外收支导致利润总额增速明显低于营业利润增速。4季度出现营业外收支估计约为-700万元左右,以往各季度公司一般录得营业外收支300-400万元,出现营业外收支为负几百万的大数近年来仅在2010-11年相对货车大年的4季度出现。(2)少数股东损益提高导致公司归母净利增速明显低于利润总额增速。估计由于公司控股85.52%的大成装备子公司业绩大幅提升带动了部分业绩增长,也带来了不能计入归母净利的少数股东损益增加,相比12年4季度少数股东损益为-115万元的负基数情况下,导致公司归母净利增速明显低于利润总额增速。 预计北方创业2014年1季度归母净利润将有望出现翻倍增长。 神华订单奠定14年业绩快速增长基础。北方创业1月公布的神华订单是历史上公司与神华签订的最大订单,分两批交货。其中1季度交付1200辆(1月300辆、2月450辆、3月450辆)。如此集中大批量交货高毛利率的神华货车,而且对应的13年1季度公司综合毛利率仅为13.38%的低基数情况下,预计北方创业2014年1季度归母净利润将有望出现翻倍增长。 预计14年铁路货车将是需求大年:铁总将进行补充货车招标,神华有望再度启动货车招标,自备车招标开闸预期强烈。 14年下半年北方创业有望新增2000辆产能,同比增长50%,驱动业绩增长。11-13年北方创业的货车整车销售收入增速均不到10%,主要靠毛利率由不到10%上升到略超20%从而带动利润增长。14年北方创业产能放出正遇行业需求大年,启动收入增长模式。 预计2014-2015年每股收益为0.86、1.11元,2014年1月27日公司收盘价18.77元,对应14年动态市盈率21.7 倍。带动公司业绩增长的动力已从纯民品转为军民结合,公司将开始受益军工需求增长,给予公司2014年25-30倍完全摊薄市盈率,目标价21.60-25.92元,短暂回调后建议买入投资。 风险提示。1、铁路总公司体制改革进度不达预期。2、海外业务拓展不达预期。

华测检测公告发行股份及现金方式购买华安检测股权,收购价格最高不超过1.8亿元,预计本次发行股份数量不超过1209万股,其中股权收购不超过827万股,非公开发行不超过383万股。预计募集配套资金总额不超过6000万元,用于支付购买资产的现金对价以及对华安检测增资2000万元作为其运营资金,以提高本次交易整合效益。 公司同时公告拟使用超募资金折合352万新加坡元对华测控股(香港)有限公司进行增资,并以该公司为实施主体,收购新加坡一家船舶无损探伤检测的POLYNDT公司70%股权。 点评: 华测检测通过收购华安检测进入工业工程领域的无损检测市场。华安检测是一家全国性、综合性的无损检测技术服务机构,主要从事特种设备(锅炉、压力容器、压力管道和游乐设施)、建筑桥梁、船舶和电力等领域的无损检测业务。华安检测作为国内较早一批从事第三方无损检测机构,是国内为数不多的实现跨区域布局的无损检测机构,分布在华东、华南、华北、东北、西北等全国各地,并已逐步形成了稳定的业务来源渠道。 华安检测承诺2014-2016年度扣非净利润不低于1920万元、2304万元及2649.60万元,若低于则需每年向华测检测进行股份补偿。本次收购价格不超过2013年扣非后净利润的11.25x(对应14年9.38x),交易以股份和现金方式支付(其中现金支付比例20%)。华测检测发行股份购买资产的发行价格为17.42元/股;定增价格不低于15.67元/股。 华测检测通过收购POLYNDT公司迅速进入新加坡船舶无损检测领域,整合华测检测的船舶检测优势,发展更广泛的“全球船舶供应链绿色服务”。POLYNDT在船舶及海运产品的能效管理及温室气体排放管理、以及生态设计等方面和华测检测现有的船舶事业部配合,能够在技术咨询、检验业务以及认证方面产生很好的协同效应,未来船舶服务产品线的收入会在目前平缓的基础上有较大的增长。 POLYNDT保证未来三年公司的税后净利润66.9万新加坡元,如低于将补差额。POLYNDT已经营37年,经营情况稳定,由于被收购前是私人企业,过去年份的净利润(表2)不完全体现公司盈利的真实情况,根据行业经验,我们认为其净利率不低于25%。华测计划现金收购POLYNDT公司70%的股份,支付整体估价502万新加坡元的70%(351万新加坡元,约1660万人民币),收购价格为14年承诺扣非净利润的7.2x。 预计公司将于2014年年中完成以上两项收购,所承诺的14年净利润将按股权归属上市公司,可至少贡献14年净利润2150万元,占13年净利润的约15%。考虑收购并表及发行股份摊薄,保守上调2014-2015年EPS至0.59、0.76元,按照2014业绩给予35倍PE,对应摊薄后目标价20.5元,考虑到华测检测是综合性第三方检测龙头,优先受益于检测去行政化,多年积厚博发,未来进入新领域,成长空间巨大,可享有一定溢价,重申长期“买入”评级。 风险提示。收购项目经营不达预期。

北方创业公告与神华铁路货车运输有限责任公司签订C80型铝合金运煤专用敞车2800辆,合同总价18.34亿元。 点评: 神华订单奠定14年业绩快速增长基础。北创此次公告的神华订单是历史上公司与神华签订的最大订单,分两批交货。其中1季度交付1200辆(1月300辆、2月450辆、3月450辆),预计第二批订单将于2-3季度交付。虽然本次中标均价65.5万元,比2013年1月中标的1500辆车单价66.5万元下降1万元,但国内铝价较13年同期下滑约9%约1400-1500元/吨,对应于每辆车6吨左右的铝合金材料成本下降约8000-9000元,加之以其他材料成本下降,本次招标C80毛利率与12年底应保持一致。预计本次神华订单至少可为公司贡献1.5-2亿净利润。 预计14年铁路货车将是需求大年:铁总将进行补充货车招标,神华有望再度启动货车招标,自备车招标开闸预期强烈。13年上半年我国铁路货运数据不佳,截止目前13年铁总货车共招标29900辆少于年初计划。但8-10月,铁路货运及铁路煤炭运输出现同环比增长,预计14年铁总将进行补充招标,数量可达3.8万辆。神华煤炭销量1-9月增长11%,其旧型C60货车亟需更新,有望年内再度启动货车招标。北方创业在上一轮神华招标的中标占比高达25%,若神华再次招标,仍可获得较高比例的自备车订单。公司除印尼市场之外的海外业务拓展也较为顺利,有望获得新的海外订单。11月铁总下发了企业自备车在铁总线路上的过轨操作细则,停滞近一年的铁路企业自备货车招标有望在14年开闸,预计将产生报复性反弹,自备车招标将明显超过历史上5000-10000辆的水平。 14年下半年北方创业有望新增2000辆产能,同比增长50%,驱动业绩增长。11-13年北方创业的货车整车销售收入增速均不到10%,主要靠毛利率由不到10%上升到略超20%从而带动利润增长。14年北方创业产能放出正遇行业需求大年,启动收入增长模式。 维持买入评级。预计2013-2015年每股收益为0.61、0.85、1.11元,2014年1月21日公司收盘价18.46元,对应14年动态市盈率21.5倍。带动公司业绩增长的动力已从纯民品转为军民结合,公司将开始受益军工需求增长,给予公司2014年25-30倍完全摊薄市盈率,目标价值区间21.60-25.92元左右,维持买入评级。 风险提示。1、铁路总公司体制改革进度不达预期。2、海外业务拓展不达预期。

事件: 汉钟精机2014年1月16日发布业绩上修公告,2013年归母净利润同比增速由15-35%上调为25-50%。 点评: 公司原在三季度报告中预计全年归母净利同比增长15-35%,现上修至25-50%,我们分析13年全年实际数据应会超过原预计的同比上升35%的增速上限。这是公司13年继中报之后再次上修盈利预测。按照公司13年以前几个季度的盈利情况分拆,公司13年下半年EPS为0.35-0.40元,同比增长35-41%,其中13年4季度EPS为0.13-0.20元,同比增长42-114%,高于13年1-3季度EPS同比增速21%、44%、30%的水平。 我们分析公司业绩上修的原因有:1、公司最主要的制冷产品中央空调压缩机上半年主要卖给南方地区,下半年主要卖给北方地区,北方地区的空调一般而言单体大,单价高,毛利率高于南方偏小型的中央空调压缩机。故而13年4季度空调的高单价、高毛利率是带动公司归母净利增长的重要原因;2、中意莱富康压缩机(上海)有限公司在2013年11月正式宣布被雪人股份收购,其在中国的生产和销售情况受到影响,汉钟精机13年提高了对中央空调压缩机的市场占有率。3、冷冻冷藏产品行业景气度向上,预计公司在这方面获得了超过30%的增长。 汉钟精机是电商布局生鲜市场,冷链物流及冷链宅配需求同步释放的受益标的。伴随着电商生鲜业务的火热,“电商+冷链宅配”的冷链模式将开启家庭冷鲜食品零售市场的二次成长,冷冻食品将可能面临新一轮的增长。目前已知天猫,京东、1号店、苏宁云商、顺丰优选、中粮我买等一线电商全面进军生鲜农产品市场,淘宝预计13年生鲜食品网购增速超过300%。未来冷链物流的发展以及终端客户的个性化需求提升,将从大型冷库逐步转向中小型冷库和冷藏车的投资。汉钟精机目前冷冻冷藏压缩机产品约占制冷压缩机的20%,主要应用于中小型冷库,是物流及宅配需求同步释放的受益标的。 我们对公司2014年经营情况的判断:1、冷冻冷藏产品由于行业景气度好,未来数年将继续增长,公司在这方面仍将获得好于行业平均增速的成长;2、空气压缩机主要靠新产品如永磁无刷变频电机带动增长,估计14年永磁无刷变频电机销售收入将达到千万元级规模;3、中央空调压缩机产品行业稳建略增;4、公司增资浙江汉声精密机械有限公司3000万元,注册资金将从1.15亿元增加为1.45亿元,该全资子公司13H1收入增67%达到3387万元,明显减亏至仅亏损366万元,预计14年增资扩产后有望实现盈利,该盈利表现在公司铸件成本的良好控制和产品毛利率的保持。总体预计公司2014年大致的收入和净利润将保持超过20%的增长。 维持买入评级。预计汉钟精机2013-2015年EPS为0.63、0.78和0.99元,同比增速分别为42%、23%、27%,1月15日收盘价17.39元,相对于14年PE为22倍,公司增长稳健,估值偏低,按2014年25倍的PE水平给予目标价19.5元,维持买入评级。 风险提示:国内经济持续低迷影响下游需求;行业竞争或加剧。

公司近日公告:与陕西凯盛航空装备制造有限公司签订《产品买卖合同》,合同标的为蜂窝五轴桥式龙门加工中心,总金额为3310万元。凯盛航空装备目前主要为各飞机制造厂承担航空零部件的加工,本次采购后计划用于飞机重要零部件--纸基蜂窝的加工并供应相关企业。合同约定该合同可由筹备的“浙江日发航空数字装备有限公司”负责实施。 点评: 蜂窝加工设备首次签署订单进一步验证公司进军航空航天领域的逻辑,随着与相关客户的关系更为密切,依托公司在数控方面产品技术的积累,除了供应蜂窝加工设备外,未来公司业务有望继续向飞机自动化装配线等方向延伸。 公司此前公告成立控股子公司专门从业航空航天领域业务,最近公司又公告其航空蜂窝加工设备实现了对航天用户的首次销售,充分验证了公司进军航空航天市场的逻辑。我们了解到,目前我国飞机上使用泡沫材料较多,使用蜂窝纸材料的比例还不高,主要受制于加工能力。公司的蜂窝加工设备专门针对航空蜂窝纸材料的加工,经过验收得到了业内专家以及相关潜在客户的高度认可。蜂窝加工设备单价(本次订单约1655万)和毛利率较高(远高于公司现有业务),市场空大较大(参见附录),此次签订订单后将在客户中获得较好的示范效应,我们预期公司将陆续获得蜂窝设备的订单,极大提升盈利能力。 除了通过蜂窝加工设备打入航空航天市场外,公司目前正在积极申请军工资质,一旦获得军工的三项资质,公司除了能为军工企业提供单体设备外,还将有资质从事相关总装业务,而飞机总装业务的市场规模(一条线约1-2亿元)相对加工设备将更为庞大。如果公司未来能在蜂窝设备销售的基础上,进一步拓展到飞机总装领域,则前景将更为广阔。根据其他军工体系外公司申请军工资质的经验,我们估计整个初级资质的申请过程至少在半年到1年左右。 大股东主动延长股份锁定期反映公司信心。公司2013年12月20日公告,控股股东浙江日发控股集团追加股份限售,其所持股份的锁定期将延长至2014年4月4日。我们认为,控股股东主动延长股份锁定期反映了公司对未来的良好预期,但需注意延长锁定期结束后可能的减持风险。 “增持”评级。我们预测公司2013-2015年完全摊薄EPS为0.13、0.45、0.73元,净利增速分别为-59.7%、258.82%和61.21%。自我们推荐以来(参见我们2013.11.28日的调研简报《航空蜂窝结构加工方法革命增加业绩弹性》)股价累计涨幅已达52%,短期涨幅较高。基本面上看,公司设立子公司后切入航空航天市场开始具备载体,最近的蜂窝加工设备订单落地进一步验证了进军航空航天市场的逻辑,随着公司与相关客户的关系更为密切,未来有望继续获得更大规模订单。同时,公司受益于热点行业题材,后期或可期待进一步催化剂,我们给予公司14年50倍PE,对应目标价22.5元,增持评级。

公司近日公告:拟使用超募资金2550万元与两位自然人股东(周志越出资2000万元,俞文进出资450万元)共同投资设立“浙江日发航空数字装备有限责任公司”,公司持股51%,为控股股东。该子公司将主要从事航空航天专用加工设备及数字化装配系统、航空航天高精密零部件和工装夹具、通用数控机床及其他高精密零部件等产品的研发、生产与销售。 点评: 1.设立子公司浙江日发航空数字装备有限责任公司,注册资金5000万元,并控股51%,专业从事用于航空航天领域制造装备业务,显示公司在航空航天领域中市场开拓正式开始。 公司于2013年10月25公告运用浙大专利技术的蜂窝材料加工设备在接单10个月后成功交付浙大,设备各项精度指标均达到了技术协议的要求。该设备的交付及运作表现优异,展现了国际领先技术水平,引起了我国航空航天制造领域的普遍关注,预计应有数家航空航天相关潜在客户与公司进行实质性接洽。本次公司设立子公司专门从事航空航天专用加工设备业务标志着日发精机介入航空航天市场的正式启动,理顺了各方利益关系,未来进一步的订单落地将值得期待。 虽然蜂窝芯材料加工设备在航空航天领域市场容量有限,但我们预计未来公司在航空航天领域依托蜂窝加工设备的影响力将有望向其他自动化装备及代为加工蜂窝芯材料方面延展,从而增强公司业绩弹性。我国国防军工及民用航空领域属高端市场、空间较大,虽然该子公司体现利润尚需时日,但长期前景看好,建议密切关注。 2.大股东主动延长股份锁定期反映公司信心。公司2013年12月20日公告,控股股东浙江日发控股集团追加股份限售,其所持股份的锁定期将延长至2014年4月4日。我们认为,控股股东主动延长股份锁定期反映了公司对未来的良好预期,但需注意延长锁定期结束后可能的减持风险。 3.“增持”评级。我们预测公司2013-2015年完全摊薄EPS为0.13、0.41、0.60元,净利增速分别为-59.7%、221.5%和20.1%。自我们推荐以来(参见我们2013.11.28日的调研简报《航空蜂窝结构加工方法革命增加业绩弹性》)股价累计涨幅已达36%,短期涨幅较高。但考虑到公司设立子公司后切入航空航天市场开始具备载体,未来订单落地值得期待,且受益于热点行业题材,后期或可期待进一步催化剂,我们给予公司14年50倍PE,对应目标价20.5元,增持评级。

清洁煤气化业务快速切入氧化铝、陶瓷等行业,在手订单充沛、行业空间广阔,短期、长期增长无忧;传统建材机械稳健发展,新兴业务液压泵和风机潜力无限。公司兼具稳健和成长属性,是攻守兼备的良好投资标的。 公司清洁煤气化业务已到收获期。公司的清洁煤气化业务经过7年培育,目前技术和商业模式已经成熟,在氧化铝、陶瓷等行业得到成功应用,取得良好的示范效应,市场即将爆发,公司将华丽转型为节能环保装备企业。 清洁煤气化业务市场空间广阔,公司在3年内独占市场。目前公司已经签订清洁煤气化业务合同和协议近15亿元,中短期目标市场空间在200亿元以上,而该业务技术和经营具有一定门槛,在3年内公司将面临良好竞争格局。 携环保性和经济性两大利器,清洁煤气化业务推广必将顺利实现。公司的清洁煤气化技术制气过程无污染、煤炭利率效率高、对煤种适应性好,对大中型企业用户而言投资回收期在1-3年之间,经济和环境效应显著。 节能环保产业将成为新的国民经济支柱,清洁煤气化项目得到政府认可。公司的Newpower清洁燃煤气化系统被认定为“中国环境保护产品”、被列入2013年国家重点环境保护实用技术名录,清洁煤气化业务推广面临良好的政策环境。 公司兼具稳健性和成长性,是良好的投资标的。传统建材机械业务稳健增长,清洁煤气化业务迎来爆发增长期,液压泵和风机等战略储备项目构筑公司长期成长潜力。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.66、0.87、1.25元,增速分别为62%、32%、43%。按2014年32倍PE估值,我们给予公司6个月目标价为27.84元。 风险提示。传统陶机行业景气度不及预期;清洁煤气炉市场推广不顺;原材料价格波动超预期;节能环保相关政策推进力度不及预期;液压泵、风机业务市场推广受挫;清洁煤气炉市场竞争加剧。

经过三次资产注入,中航电子已经基本形成了航电的全产品链、价值链业务。公司将继续按照既定的战略方向和目标,积极推进中航工业航电板块整体上市,打造中国的航电旗舰级上市公司。 中航电子是我国航空电子领域的旗舰上市平台。中航电子经过3次资产注入,目前由11家子公司组成,已经基本形成了航电的全产品链、价值链业务。公司战略定位于打造“全球领先的航电系统综合集成商和电子产品设备供应商”。 受益于我国军费开支的稳步提升及军费结构优化,核心军品制造业务将维持高景气。2012年我国军费开支占GDP比重仅为1.3%,远低于美国、俄罗斯的4.4%,也较印度、越南、韩国、台湾地区低一个台阶。假设我国未来军费开支占GDP比重为达到2.5%左右(与印度等国相仿),那么我国未来15年军费开支的CAGR将达11.1%。军费结构中装备费开支占比有望提升,有利于核心军品制造业务发展。 军用航电系统的发展速度将领先于航空工业平均增长速度。“一代飞机平台几代航空电子”,一架军机的寿命在20-30年,但在飞机的全生命周期中,发动机、航电、机电等关键部件需更换2-3代,这意味着平均10年左右就会产生可观的航电系统改造升级需求。 我国正处于“三代机”换装高峰期,整体制造及核心零部件需求旺盛。按照航电系统占三代(半)战机30%的价值比重测算,2014-2020年军机航电系统市场规模约为640亿元。航电系统在更先进的战机和信息作战飞机的价值占比分别高达40%、50%,因此我们看好先进航电产品的市场前景。 首次给予“买入”评级。我们预计公司2013-2015年收入增速为48%、26%、25%,归母净利增速为47%、24%、28%,EPS分别为0.39、0.48、0.62元。给予目标价28.5元,对应公司2014年59x PE。 若按照中航工业航电板块资产整体注入上市公司测算(此测算仅是一种假设状态,不代表我们认为其会在未来某时点发生),2014年预测EPS 0.81元计算,28.5元目标价对应35x PE。 风险提示。资产注入进度不达预期;资产注入价格过高。

经过两次资产注入,中航飞机已经成为我国中、大型飞机制造业务的旗舰级上市平台,公司的军机产品是我国核心型号,需求有保证,支线民机技术趋于成熟,需求有望放量。 中航飞机是我国中、大型飞机制造的旗舰上市平台。在完成了两次资产重组后,公司业务包括歼轰7、轰6、运8等我国主要型号军机总装,新舟系列飞机制造、ARJ21部件制造、国际航空转包等我国民机核心制造业务。目前公司共有13家子公司,覆盖航空制造多个领域,未来前景良好。 受益于我国军费开支的稳步提升及军费结构优化,核心军品制造业务将维持高景气。2012年我国军费开支占GDP比重仅为1.3%,远低于低于美国、俄罗斯的4.4%,也较印度、越南、韩国、台湾地区低一个台阶。假设我国未来军费开支占GDP比重为达到2.5%左右(与印度等国相仿),那么我国军费开支的CAGR将达11.1%。军费结构中装备费开支占比有望提升,有利于核心军品制造业务发展。 公司军机属核心型号,需求有保证。歼轰7战斗轰炸机是我军三代主力机型;轰6仍是我军战略轰炸力量的核心,预计将至少服役至2020年;运8系列飞机占有了我国中型国产运输机细分市场的全部市场份额,是我军的空中运输的主力机型,以运8系列平台为基础研制的空警200是我国的主力预警机型号。 运20列装将成为公司的重要业绩增长点。目前我国运20完成第二架原型机的试飞工作,随着运20性能逐渐稳定,批量生产值得期待。中航飞机承担了运20的主要研发和生产工作,“大运”列装将成为公司的未来重要业绩增长点。 航空装包业务稳定增长,民机需求有望放量。公司目前与多家国外航空公司合作良好,转包业务增长稳定;新舟客机已成功进入部分亚、非、拉国家的支线客机市场;ARJ21型号趋于成熟,需求有望放量。 首次给予“增持”评级。我们预计公司2013-2015年收入增速为32.4%、17.5%、17.4%,归母净利增速为24.2%、23.2%、20.1%,EPS分别为0.12、0.15、0.17元。给予目标价10元,对应公司2014年69x PE、1.09x PS。 风险提示。军品订单交付具有不确定性;民机交付情况易受需求方计划调整影响。