3季度收入增长略缓符合预期,毛利率显著提升。公司3季度收入增长39%,较上半年45.9%略有放缓,和行业趋势基本一致。但是,受益于老区精耕细作和新区规模效应(调整优化、减亏)逐渐显现,3季度毛利率同比提升0.7个百分点。 新区门店减亏效果明显,营业费用率控制合理。3季度销售管理费用率合计提升0.3个百分点,较上半年明显回落。3季度以来公司强调新区调整优化、亏损控制,重在提升单店经营效率,先开好店和盈利快的店,河南、江苏、东北等区域减亏效果明显。公司预计河南大区下半年减亏2000万以上(上半年亏损约2785万),东北大区下降1000万以上(上半年亏损约3000万),有望拉动全年盈利回升。 新店扩张基本符合预期,储备项目丰富。截止2012年3季度,公司净新开门店35家,3季度新开业18家,已开业门店总数为239家。此外,公司储备项目丰富,目前计划开业、已签约和计划签约门店合计150家,预计全年开店数量在45-48家左右。 趋势展望 公司年初计划“2012年利润高于2011年”,三季度良好的业绩表现有助于提升市场对其业绩回升的信心。 估值与建议 上调2012-2013盈利预测约3%,每股收益0.61元和0.83元。永辉超市立足生鲜差异化经营,盈利模式具备可复制性,今年以来公司由于快速拓展及新进区域较多盈利和股价出现较明显调整。目前来看,公司经营和盈利改善趋势均较为明确,有助于提升市场对其中长期发展信心。 风险:快速展店季度波动性、超市二楼业务、战略投资者解禁。

三季报业绩略高于预期报喜鸟公布三季报。前三季度营业收入同比增长28.8%至17.14亿元,营业利润同比增长40.6%至3.94 亿元,归属于母公司的净利润同比增长36.7%至3.41 亿元,对应每股收益0.58 元,高于我们的预期约8%。 三季度单季收入增长33.4%,增速高于上半年。由于去年2季度有提前发货,导致今年的三季度收入增速显著高于二季度。前三季度整体收入增速基本符合订货会订单增速情况。 反映了公司加盟商订单执行情况和退货情况没有明显恶化。 毛利率继续保持提升态势。三季度毛利率同比提升3.5 个百分点至66.3%。今年秋冬季产品依然有提价,提价幅度小于春夏季产品,使得毛利率提升幅度小于上半年。 销售费用提升显著。三季度销售费用提升一倍以上,带动前三季度销售费用率同比提升3.7 个百分点。公司继续加大对终端市场投入,为配合网点扩张、大店开业、新品牌推广增加了广告宣传投入。 存货、应收账款及其他应收款均走高。前三季度存货周转天数及应收账款周转天数分别同比提升64 天和38 天至272 天和137 天,其他应收款较年初增加近1 亿元。主要因为子品牌增加备货,并增加了对加盟商的赊销支持和财务资助。 发展趋势2013 年春夏季订货会订单增速为15%,较今年有所放缓。公司调整了公开增发计划,增发数量上限由1 亿股减少70%至3,000万股。融资规模的缩减将减缓公司大店计划的推进。 盈利预测调整上调2012 年盈利预测6.0%至每股0.82 元,2013 年每股0.94 元盈利预测保持不变。 估值与建议 当前股价对应2012/13 年市盈率13.6/11.8 倍。公司毛利率和规模双轮驱动战略取得了一定的效果。但是由于行业整体不景气,公司在明年订货会上提价幅度收窄,今年的高速毛利率提升不可持续,增发规模缩小将影响大店计划推进,多品牌集成大店在二线城市的推广效果需要进一步观察。维持审慎推荐评级。

三季度单季收入增长35.4%,与二季度单季(34.2%)增速基本持平,低于上半年整体收入增速与订货会订单增速,体现了公司在服装终端消费不佳的情况下放缓了发货速度。 前三季度毛利率提升1个百分点,期间费用率保持稳定。公司对供应链的整合见成效,在产品平均单价下降的情况下反而提升了毛利率。由于公司本年度广告及宣传活动增加及员工费用上升,使销售费用率提高了0.7个百分点。股权激励摊销费用同比下降使得管理费用率下降了0.4个百分点。 存货较二季度末大幅提升。由于秋冬季产成品大量入库且三季度发货速度减慢,导致公司账面存货由1.4亿元大幅提升至3.4亿元。但是公司库龄1年以上的存货已在上半年清理完毕,并转销了存货跌价准备,使得本期资产减值损失表现为净收益。 发展趋势 根据公司反馈及终端调查,探路者秋冬季新品自9月上旬上市以来市场反映良好,更低的价格和更新的款式提升了终端销售速度。预计公司在四季度将加快发货速度。 探路者今年门店增速将在400家以上,在专卖店、商超店(包括工厂店)、多品牌集成专业户外店等三类型渠道将有更多布局,丰富渠道结构,以保障较高速的外延扩张。 盈利预测 调整上调2012/13年盈利预测5.9%/0.1%,从每股0.49元/0.75元升至每股0.52元/0.76元。 估值与建议 当前股价对应2012/13年市盈率35.7/24.8倍,PEG0.62倍。户外行业增速很快,继续从运动行业抢占市场份额。公司品牌运营思路清晰,多品牌战略在今年开始实施,并且在保持高速外延扩张的同时提升渠道和供应链管理水平,看好公司发展前景。考虑估值水平及加盟代理体系的风险,维持审慎推荐评级。

公司近况9月26日探路者召开了2012年投资者交流会。我们认为公司品牌运营思路更加清晰,围绕明确的品牌定位,在品牌推广、渠道结构、产品设计、定价策略、自主科技研发与推广等方面做了更具体的规划并全面实施,体现了公司运营管理能力的加强。 评论 近期销售情况良好。8月底春夏季产品售罄率超过50%,预计到9月底会超过60%。这个季度到仓的秋冬季产品售罄率达到20%,还有一些补单。 大股东延迟解禁90%的限售股。公司9月26日发布公告,股东盛发强、王静及蒋中富承诺将所持90%股份的限售期延长12个月,且在2012年12月31日前不减持其所持有股份。 解禁股的承接对象是QFII 和私募,公司希望锁定期在一年以上。本次全部解禁股数量由公告前的6117万股减少至3494万股,占总股本比例由17.35%减少至9.91%。 明确界定竞争格局。我国户外用品行业发展迅速。但竞争日趋激烈,公司认为行业已处在成长期后半段,开始抢夺竞争对手的消费者,国内品牌(如凯乐石等)是其主要竞争对手。 强化品牌推广与品牌定位。公司品牌定位特点是“追求科技创新,为勇敢进取的人,提供安全舒适的户外运动装备”,代言人汪峰的成长故事能够代表勇敢的人生态度。公司将品牌的主要消费群体定位在30-50岁(占消费群体的77%)。 详细规划渠道发展。今年新开门店在400家以上。公司认为销售达到50亿需4000家左右的线下渠道,而二线城市是未来扩张的重点。公司将加强专卖店与商超渠道的建设。公司通过把销售占比高的产品性价比与销量做到极致提高平效。 公司规划今年及明年电商业务收入增长不低于100%。 公司高新技术企业证书上个月已经通过北京市审查,目前正在科技部复审。 估值与建议维持盈利预测不变,2012/13年每股收益分别为0.49元和0.75元。 当前股价对应2012/13年市盈率33.1/21.7倍。看好公司未来2~3年发展前景,但是目前估值较高,维持审慎推荐评级。 风险快速渠道扩张效果不佳拖累平效。受商场销售低迷影响终端销售不振,库存压力增大,压制加盟商信心、现金流和扩张动力。

友好集团:新增喀什门店储备(2012年),领军优势继续扩大

本次固定资产折旧年限变更不影响公司业务,仅影响财务数据,属于会计估计变更,采用未来适用法,从2H12开始增厚公司业绩。调整后的折旧年限还在行业正常范围内。 近期基本面方面无明显改善。8月份国内纺织品出口同比减少3.8%。虽然公司调整订单结构,增加国内和新兴国家订单,维持了饱满的产能利用率,但是订单价格低迷,接单周期偏短,中报毛利率同比下滑7.2个百分点。三季度订单价格无明显反弹,由于去年下半年基数较低,毛利率降幅将收窄。我们认为公司此时变更会计估计反映了公司对下半年业绩的预期偏悲观。 保持稳定的产能扩张速度。2Q12新增了2,000万米色织布和2,500万米匹染布产能。2Q13、2Q14将分别新增2,000万米色织布和2,500万米匹染布产能,配套的纱线产量也在增加。 回购B股稳定股价,对A股形成支撑。公司在公告B股回购计划后,已回购1,234万股。当前B股股价为6.84港元,较回购公告停牌前4月26日收盘价上涨6.33%,与A股股价6.42元人民币很接近。根据计划公司仍将回购约9,800万股B股,在稳定B股股价同时也将对A股股价形成支撑。 估值与建议虽有延长固定资产折旧年限带来的业缋增厚,但是基本面改善速度不及预期,下调2012/13年盈利预测9.0%/7.2%,从每股0.80元/0.98元降至每股0.73元/0.91元。当前A股股价对应2012/13年市盈率8.8/7.1倍。短期业绩压力大但股价有支撑。中长期看鲁泰在行业内依然有优势,高端面料行业对技术、资本和基础设施要求较高,相对不易向东南亚、南亚转移,而鲁泰作为行业龙头能够承接来自海外的高端色织布产能转移。维持审慎推荐评级。

评论: 海外业务扩张集团先行可避免上市公司承担风险。海外扩张,海尔走在中国家电行业前列。目前海尔的海外业务不在上市公司体内,但2011年1月海尔集团承诺5年内注入海外资产在内的所有家电业务。从2011年10月,青岛海尔放弃三洋电机在日本、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾和越南家电业务优先选择权,到此次放弃购斐雪派克的优先选择权,表明海尔的海外业务将先由集团培育,然后注入上市公司。 海外扩张势在必行。中国家电市场已经没有海尔、格力、美的这样千亿元销售规模龙头保持收入快速成长的空间,向海外扩张势在必行。目前天下三分,中国企业在中国市场占主导,欧美企业在欧美市场占主导,新兴市场被日韩企业占据。 海尔目前的策略特点是收购具有一定影响力的国际品牌如三洋、斐雪派克切入市场。格力的策略是稳扎稳打,推广自有品牌。海尔前期已经尝试过推广自有品牌的策略,但收获并不大。美的策略是同开利结盟,控股开利在新兴市场的公司。 国内市场份额处于上升期。海尔国内冰洗空市场份额处于上升期。下半年空调业务将呈现明显的上升,一方面是由于销售网点扩张带动销售收入增长,另一方面是去年同期空调业务下滑27%,基数低。 估值与建议:预计公司 2012-2013年EPS 为1.20/1.42元,当前股价对应2012-2013年市盈率为9.3X、7.9X,维持推荐评级。 风险:原材料价格止跌反弹

公司近况上周我们调研了友好集团及新疆消费市场,总体来看:1)区域消费增速仍保持快速增长,明显好于其它省份;2)友好在当地优势进一步强化且新店经营和潜力好于预期;3)调研中品牌商均对公司市场地位、供应商合作、资源实力等均给予了很高评价。 评论 乌鲁木齐市场主导地位显著,新店拓展和多层次定位强化优势,渗透更有效。乌鲁木齐市排名前4 名百货均是友好门店,且和其他门店差距拉大(公司门店多在10 亿以上销售-含税口径,其他店3-4 亿元)。年底公司乌市门店达到7 家(不含1 家管理店,新增3 家),实现对主要商圈和新区域有效覆盖,同时在定位上也形成了高端、时尚精品,大众化,社区百货的立体多层级定位渗透。 外埠门店经营发展好于预期,新店拓展更具信心。 1) 受益区域经济振兴、良好的品牌资源和执行力,公司原预计外埠新开门店三年左右打平,目前来看已开新店略超两年即可,且亏损好于预期,库尔勒、独山子、伊犁盈利持续提升。 2) 今年新开奎屯店上半年销售提升很快,预计亏损能够好于市场预期。2013 年阿克苏店招商理想,应能取得良好效果。 今年扩张提速和调整使零售增速放缓,但公司执行力强,店龄合理,中长期来看有效市场拓展和增长潜力更值得期待。 1) 受宏观经济放缓、门店调整和友好商场门店修路影响,上半年公司销售增速略有放缓,但乌市整体销售增长达20%,显著快于其他地区百货零售增速,且明年增速有望恢复。 2) 门店梯队格局清晰,年底老店,次新店,新店比例3:4:4,后续老店经营调整恢复增长,新店扩张加速虽对短期盈利略有影响,但后续规模效应及增长动力将更强劲。 估值及建议维持盈利预测。今明两年公司零售收入复合增速至少在30%以上,新店扩张会使利润增速慢于收入,但是房地产业务结算将使整体盈利保持高增长并提供盈利和现金流支持。待今明两年销售规模大幅提升和门店布局优化后,盈利弹性有望充分体现。 维持“推荐”评级。公司将受益于新疆经济和消费的快速发展,受网购和外界影响小,同时自身拓展积极有效,有望实现从小到大的飞跃,在板块中具备稀缺性,值得重点关注。目前市值35亿元,若剔除持有土地(和广汇合作持股50%)和股权投资价值,零售业务对应市值15 亿元, 2012 年市盈率13 倍,在板块中处于低水平。此外,广汇集团持续增持亦为公司股价奠定安全边际。

2012年上半年业绩符合预期 鄂武商2012年上半年实现营业收入73.6亿元,同比增长16.2%;净利润2.41亿,对应每股收益0.48元,同比增长9.5%,完全符合预期,处于行业中上水平;上半年净利润占我们全年预测的61.5%。其中,二季度收入和净利润分别增长20.7%和11.4%。 二季度收入增速加快,毛利率同比提升0.6个百分点。公司收入增速由1季度的12.7%提升至2季度的20.7%,处于零售板块领先水平,其同店增速在10%以上。上半年毛利率同比提升0.6个百分点,拉动毛利额增长19.4%,除品牌优化、国际广场调整提升外,黄金珠宝销售占比有所下降也是结构性影响因素。 期间费用增长略快影响营业利润表现,同比增长7.6%。受摩尔城开业和量贩门店扩张所致,期内销售管理费用合计同比增长23.4%,快于收入增速。上半年财务费用同比提升约1600万元,主要是借款和短融金额增加以及利息调高所致,目前长短期借款及短融券12.7亿元,货币资金21.2亿元。 购物中心建设稳步推进(明年开始每年1家),省内优势地位日益明显。仙桃购物中心项目已于今年3月破土动工(2013年底开业),黄石购物中心(2014年)和青山购物中心储备(估计2015年)亦已确定,已开业的武汉国际广场摩尔城明年起有望持续贡献良好现金流和盈利。此外,公司襄阳购物中心改造调整项目也正在稳步推进之中,业态布局和拓展思路清晰,中长期发展前景和空间明确。 要约收购实施完毕,国资及一致行动人持股比例提升至34.3%。通过要约收购,武商联第一大股东地位得以巩固,银泰持股比例降至约22.58%,有利于中长期业绩释放意愿。 趋势展望 7-8月份受季节和天气因素影响,板块销售表现仍不理想,但预计鄂武商仍有望保持2季度以来较快销售增速,好于行业平均水平。 估值与建议 维持盈利预测不变,公司去年下半年净利润下降8.2%(4季度消费增速放缓及摩尔城开业),存在低基数效应。预计2012-2013净利润分别同比增长18.8%和25.2%。 目前公司2012-2013年对应市盈率14.4x和11.5x,处于行业中等水平。公司额外拥有27万平米的摩尔城,资产价值显著,自有物业占比81.5%,同时购物中心拓展定位明确,中长期发展潜力可期,维持“推荐“评级。

上半年业绩符合预期 友谊股份2012年上半年实现营业收入254.9亿元,同比增长4.9%;净利润8.12亿,对应每股收益0.47元,同比下降12.9%。 剔除去年同期出售建配龙项目等影响,备考扣非后净利润增长保守估计至少9.6%(每股收益0.46元),符合预期。其中,百货、购物中心和奥特莱斯业务利润增速约16%左右,联华超市受高基数和短期销售压力,经营性净利润下降约7.6%(贡献0.11元)。 收入增长符合预期,毛利率略有下降,期间费用基本持平。 公司上半年收入增长4.9%(二季度增长4.6%),联华超市略有拖累(上半年超市收入占比61%,增长3.65%,同店增速-1.6%,但7月开始已经转正,去年下半年基数低),主营百货收入增长约7.61%。上半年毛利率小幅下降0.4百分点,期间费用控制合理,销售管理费用合计增长5.3%。 经营性净利润保守估计增长9.6%,处于行业中等偏上水平。 扣除营业外收支、资产减值损失以及去年建配龙项目股权减持(投资收益3.1亿元),公司经营性净利润增速仍实现了较好增长,其中新业态合计增速16%以上,明显快于同业增速。 奥特莱斯和购物中心稳步拓展,商业布局优势显现。上半年武汉盘龙奥特莱斯(去年12月24日试营业,1月正式开业)和百联徐汇购物中心已顺利开业,新兴业态将逐渐成为拉动业绩增长的重要力量。 商业物业资源丰厚,新百联合计拥有119万平米自有权益商业物业和15万平米物流基地,且大多在上海核心商圈,资产价值显著。根据测算,新百联的每股NAV为23元。 趋势展望 7-8月受季节和天气影响,预计收入增速难有提升。超市业务受去年低基数和积极调整影响,同店已经开始转正。 百联东郊购物中心中心和百联世博源商业项目拟于下半年开业,杭州下沙奥特莱斯30%股权(今年有望开始盈利,预计销售6亿左右)和武汉盘龙(1月开业)51%股权收购项目已启动正推进中。 估值与建议 年初以来公司经营及业绩情况均符合预期,但板块信心不足和超市盈利是拖累公司股价表现的主要因素。往下半年看,公司新业态有望继续保持较快增速,同时联华存在低基数效应(去年下半年业绩同比下降20%),奥特莱斯股权收购有望成为催化剂。 今后几年公司销售规模领先、业态布局前瞻、新店占比高(48%)均是重要发展优势。目前2012/13年市盈率仅为11/9倍,处于行业最低水平,但其自有商业物业资产雄厚,P/S只有0.3倍,维持“推荐”。

公司近况 公司上半年收入33亿元,同比下滑4%,净利润2.2亿元,同比下滑5%;其中二季度收入14亿元,同比下滑9%,净利润0.91亿元,同比增长2%。 正面: 炊具市占率回升。炊具“不锈钢”事件导致炊具市占率出现暂时下滑,但已经开始回升,其中压力锅和煎锅的市场份额已经达到或接近原来水平。 SEB融合项目顺利推进。SEB相关产品的技术与概念在苏泊尔电饭煲、面包机、酸奶机、搅拌机、榨汁机等品类上逐步得到应用,双方的协同效应进一步体现。 负面: 内销业务停滞。在国内小家电市场下滑和炊具“不锈钢”事件等诸多不利因素背景下,公司上半年内销收入23亿元,同比持平。 出口下滑。上半年受海外经济不景气影响,出口收入下滑10%,其中出口北美非SEB业务出现较大幅度下滑。SEB订单增速明显放缓,但电器依然有80%的高增长。 销售费用小幅提升。受炊具“不锈钢”事件影响,销售费用支出增加,同比增长5%,同收入下滑不匹配。 发展趋势: 公司股权激励计划完成,“不锈钢”事件影响逐渐淡化的背景下,公司下半年业务表现将好转。 估值与建议: 预计公司2012-2013年每股收益为0.80和0.93元,对应当前估值14x和12x。维持审慎推荐。 风险: 国内外市场需求持续下滑

上半年业绩符合预期。 美邦服饰公布半年报,上半年营业收入同比增长21.21%至46.00亿元;营业利润同比增长16.59%至5.28亿元;归属于母公司的净利润同比增长14.83%至4.32亿元,对应每股收益0.43元,符合预期。 清理库存见成效。存货从年初的25.6亿元降至17.5亿元,存货周转天数同比减少88天至158天。库存的改善减轻了打折销售的压力,二季度收入增速虽然放缓至14.0%,但是毛利率同比提升了1.8个百分点,改变了毛利率连续3个季度同比下降的趋势。 经营性现金流继续改善。二季度经营性现金流继续净流入,上半年净流入17亿元。前期给予加盟商的信用期延长政策逐渐收拢,应收账款余额减少4.9亿元。此外公司为配合清库存控制了采购规模。 保持高速门店扩张。上半年净增门店346家至5,139家,直营店比例提升2个百分点至26%。直营收入同比提升22.2%,略快于加盟的19.8%。 发展趋势。 随着存货问题的逐渐改善,公司能够轻装上阵致力于新产品的开发和推广上,毛利率有望企稳提升,但是行业整体不景气将影响公司收入增速的快速恢复。另外,即使公司的直营比例比较高,上半年158天的存货周转天数对于时尚休闲装来说也是不低的,公司借机加强存货管控,降低期货比例。 盈利预测调整。 2012/13年盈利预测分别上调4.5%/4.4%至每股收益1.43/1.75元。 估值与建议。 当前股价对应2012/13年市盈率13.4/10.9倍。公司的产品设计能力是国内品牌中最强的,高直营比例使得公司的终端管控能力较强。但是青少年休闲服行业竞争日趋激烈,一二线城市高端市场受到加快进入中国市场的Zara,H&M,Uniqlo等国际快时尚品牌的冲击,低端市场受到网购及价格更低的区域性品牌的冲击,对美邦的终端管理能力和供应链快速反映能力提出了更高的要求。维持审慎推荐。

上半年业绩符合预期 雅戈尔上半年营业收入同比增长0.7%至54.27亿元;营业利润同比下降3.6%至11.78亿元;归属于母公司的净利润同比增长5.4%至8.83亿元,对应每股收益0.40元,完全符合我们的预期。 纺织服装板块净利润稳定增长21.7%。公司进一步缩减纺织和出口代工业务,集中精力于品牌服装业务上,使得纺织服装板块收入缩减21.6%的情况下,毛利率大幅提升12.7个百分点。服装业务毛利率提升16.3个百分点至62.7%;其中品牌服装内销业务收入为22亿元,同比增长15.1%,毛利率同比提升0.7个百分点至65.9%。品牌服装的高毛利率来自于公司的垂直一体化模式——较高的直营和资产比例。 品牌服装渠道方面,门店扩张稳步推进,上半年净增109家至2,525个,直营比例继续提升。直营专卖店数量占比提升2个百分点至30%,直营商场专柜占比54%,加盟店占比下降至17%。分渠道收入比例方面,直营专卖店增加,团购有所收缩,直营专卖店:商场专柜:团购及加盟=43:40:17。 二季度地产结算速度加快。上半年地产结算收入约为25.6亿元,同比增长46.5%,高端项目结算较多使得地产板块毛利率大幅提升13.4个百分点至46.2%。房地产预售收入同比增长22.8%至41.32亿元,为后续的地产结算收入奠定基础。 金融投资没收获。股市不景气及处置投资较少导致投资收益几乎为0。目前持有上市公司市值93亿元,浮盈14亿元。 发展趋势 公司计划逐步收缩金融投资业务,增加小户型住房比例。服装出口代工业务已几乎全部停止,纺织业务也在逐年萎缩。公司集中精力在品牌服装主业上,预计年均业绩增速在20%以上。各子品牌定位精细且互不重复,GY和HSM今年发展较为迅速。预计下半年地产业务收入增长依然较快,全年地产收入在50亿左右。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,2012/13年每股收益分别为0.85/1.13元。 估值与建议 当前股价对应2012/13年经常性业务市盈率8.6/6.5倍,估值已经很低,与分部加总NAV相比折价30%以上。随着公司逐步提升品牌服装主业的占比,未来盈利将更趋于稳定,维持推荐。

2012上半年业绩低于预期: 华联综超2012年上半年实现营业收入62亿元,同比增长9.6%,净利润3200万元,每股收益0.05元,同比下降29.8%,低于我们下降20%-25%的预期,主要来自费用上涨和新店压力。2季度单季销售收入和利润变化幅度分别为+6.9%和-49.2%。短期来看,超市行业同店增速较慢,费用压力大,盈利存在一定压力。 收入增速略有放缓,毛利率有所提升。受经济和消费增长疲软以及CPI下行影响,2季度公司收入仅同比增长6.9%,较1季度有所放缓。期内公司扩大全国联采商品比例,加大自有品牌开发和商品基地建设,减少中间环节,使得毛利率较去年同期提升0.5个百分点。 期间费用增长较快,压制业绩表现。受较多新店开业影响,公司销售管理费用同比增长13.7%,快于收入增速,其中人工成本上涨25.9%,折旧摊销同比增长33.6%。营业利润同比下降38%至3600万元。 外延扩张仍保持较快步伐,中西部门店表现较好。上半年公司新开门店13家,新增营业面积5.6万平米,其中高级超市7家,便捷超市2家,生活超市4家。中西部地区门店获得较快收入增长,其中:西北地区增长19.4%,华北地区增长9.08%,西南地区增长8.35%,东北地区增长8.0%。 发展趋势: 7月份CPI涨幅仅为1.8%(食品价格上涨2.4%),创两年半新低,通胀尤其是食品价格增速的回落将影响超市公司同店销售表现。同时受季节和天气影响,7月百强食品品类同比仅增长12.9%(2季度增长18.6%),目前来看三季度销售增速可能仍会有所下滑。 预计公司全年新开门店仍在30家左右,在行业增速下滑的背景下新店业绩仍存在一定压力。从上半年公布的情况来看,单店亏损估计在150万左右。 估值与建议: 2010年以来公司开店明显加速,但在行业增速下行及费用上升压力下,新店减亏和盈利表现慢于预期。分别下调2012-13盈利预测6%和7%,净利润增速为8.1%和45.2%。 今年公司业绩表现仍将承受压力,明年随着新店逐步减亏业绩有望有所恢复,但利润改善幅度仍需要观察。目前市盈率较高(2012-2013年57倍和39倍),但市销率0.28倍,可持续跟踪。

1H12业绩大幅超预期 大商股份2012年上半年实现营业收入162亿元,同比增长4%,净利润7.37亿,同比增长233.4%,对应每股收益2.51元(扣除非经营性损益后2.43元),继1季度超预期后又大幅超出市场预期约20%以上,主要得益于毛利率提升、费用控制和新店扭亏盈利带来有效税率显著下降。我们于7月30日上调公司评级至“推荐”后公司股价在板块中表现亮眼,前期重点提示基本面改善和茂业增持催化剂的判断获得验证。 收入增速逐步恢复,毛利率同比大幅提升。二季度公司销售收入增速从1季度的1.2%提升至7.7%;毛利率同比提升2.2个百分点至20.8%,延续了1季度以来的同比改善趋势。 费用控制有效,新店减亏盈利带来有效税率大幅降低,净利润率同比提升3.1个百分点。受益前几年大量新店的逐渐成熟以及上半年费用控制,公司销售和管理费用合计同比下降3.7%,税前利润同比增长182%;同时由于历史上大量新店进入盈利提升期,有效税率从去年上半年的33.9%(亏损门店不能合并抵扣所得税)大幅下降至20.8%,最终拉动净利润增长达到233%。 经营效率明显提升,资产负债率稳定。公司严格控制库存规模和管理提升,存货周转次数同比提升25.4次;期末货币资金达到46.8亿元,资产负债率为64.9%。 趋势展望 3季度以来公司开始注重销售收入提升,因此有望好于上半年表现,但是毛利率可能会略有影响。同时预计下半年仍会有较多新店开出,在东北、华北、西部加密店铺网络,积极进入北京、上海等一线城市,会影响盈利弱于上半年。 茂业增持是公司基本面和盈利改善催化剂。去年以来公司已经体现出盈利改善趋势,此次茂业增持能够防止下行风险并对盈利释放起促进作用,同时由于大商持股比例较为分散,也会对股权之争带来一定想象空间。 估值与建议 重申“推荐”。上调2012-2013年每股收益至3.1元和3.88元,主要得益于新店盈利提升(有效所得税率下降)。往下半年看,茂业增持奠定底线,良好中报表现将成短期股价催化剂;3季度末开始公司开店可能提速,目前盈利测算下2012-13市盈率13.5倍和10.8倍,仍处于板块低端。中长期来看,公司销售和门店网络规模优势显著,商业物业资产丰厚,目前市值仅123亿元,P/S只有0.36倍(2012),NAV测算每股价值65元,中长期盈利和市值均存在明显提升空间。