Event: On 8 Apr, Haier Group and China CITIC Bank signedin Qingdao a strategic cooperation agreement on supply chain e-finance. Under the agreement, the existing sales/logistics/information networks of the Group’s Goodaymart will be closely connected with the Bank’s supply chain e-finance business, and a supply chain online platform featuring in online/offline integration will be set up, which will provide convenient financing and payment services for upstream and downstream enterprises on Goodaymart platform. Comments: (1) Goodaymart provides quality application scenarios for the implementation of the Bank’s supply chain e-finance Traditional supply chain finance is a kind of financing mode whereby banks connect core enterprises with upstream and downstream enterprises, and provide overall financial products and services.Take the home appliance sector for instance, banks generally focus on home appliance brand manufacturers, providing financial support for upstream and downstream enterprisesin their supply chain. In practice, given pledged assets, risk control, and other conditions, bank service still focuses on home appliance brand manufacturers, while downstream distributors usually find it hard to gain direct access to financing service due to their small-scale turnover, lack of fixed assets, among others. Goodaymart’s outlets/information systems provide a scenario for the implementation of supply chain e-finance.First, Goodaymart provides distribution, logistics, and after-sale service, matchmaking with 7.5k-plus county-level distribution stations (county-level Haier franchise stores and Goodaymart outlets), involving a total of ~35k outlets (including township distribution stations), and the distributors involved are characterized by small-scale turnover, light fixed assets, and steady cash flow. Second,Goodaymart organizes these participants in a good order via the systems and networks, and has achieved interconnectivity and intercommunication with these outlets through the in-door system. Goods purchase, sales, and inventory as well as payment settlement and write-off can be completed in a real-time manner in the system, and Goodaymart system has accumulated a sea of data information on the participants in its supply chain. The Bank can take advantage of Goodaymart to boost network-based supply chain finance and reduce credit cost and risk, which will make its capital application faster and safer. The Bank can take advantage of Goodaymart to achieve network-based supply chain finance, similar to the case where Alibaba employs Taobao platform to offer loans to Taobao stores. On theone hand, the Bank can rely on Goodaymart system data analysis, monitor distributors’ operations, and reduce cost of credit granting and credit risk; on the other hand, Goodaymart has established a financial network matching with its logistics network, and its financial network can enable real-time financial settlement with distributors; the Bank can employ Goodaymart platform to “whole-course one-stop” online credit loan model with 24/7 quick service, credit funds can directly enter upstream accounts in the supply chain, and also warrantee security in using credit funds. (2) Haier can take advantage of the Bank to increase distributor leverage, and weaken its financial risk Haier is expected to take advantage of the bank as an external force to address funding demand within its supply chain, and reduce its financial risk. Home appliance distributors used to gain access to loans mainly by three means: (i) borrowing from banks, (ii) three-party acceptance bills endorsed by manufacturers, and (iii) period of payment on open account provided by manufacturers. Among them, the last two means are common, but have two weaknesses: (i) increasing manufacturers’ financial risks, and (ii) while providing endorsement, payment period, and other supports, manufacturers generally cut sales price subsidies, implying increased financing cost of distributors in a disguised form. After the advancement in the cooperation between Haier and the Bank, funding demand in the supply chain is expected to be diverted toward the Bank, which will provide distributors with a wider range of financial services, and reduce Haier’s financial risks. Introducing financial services to improve financial leverage for distributors is in line with the trend of increasing efficiency in home appliance channels.According to the our forecast outlined in our China Home Appliance Sector Strategy Report for 2014, as the sector enters a moderate growth period from an expansion period, and e-commerce O2O model sees accelerated penetration into the traditional distribution stockpile model, there exists intrinsic demand for flattening and efficiency improvement in home appliances channels, and distributors’ profit model evolves accordingly, transforming from past hoarding and focusing on single profit toward “rapid run with small steps” to seek turnover. As channel efficiency improves, distributors will try to reduce inventory assets and strengthen financial leverage, in a bid to improve operation efficiency and ROE.Currently, Haier hasbroadly completed channel flattening and initial presence in online/offline O2O, and it will keep boosting O2O operation of its outlets at all levelsin 2014. For instance, it will step up central warehouse construction in tier-1 and tier-2 cities, and need to reserve only prototypes and a small number of inventory at its tier-1 and tier-2 community stores and franchise stores, so that after consumers experience consumption at a franchise store and the store places orders in the system, most goods can be directly delivered to consumers within 24 hours by a central warehouse closest to the franchise store. Therefore, Goodaymart system supports distributors to maintain low-inventory operation, while financial leverage improvement can rely on the Bank and other external financial resources. (3) Goodaymart system sees heightened barriers, evolving towardplatform value from logistics distribution service The partnershipbetween Goodaymart and the Bank marks Goodaymart’splatform value has started to highlight; besides providing efficient logisticsdistribution of large articles, Goodaymart isbecoming acore thresholdfor Haier’stransformationin future. (i) The partnershipbetween Goodaymart and the Bankwill provide financial servicefor upstream and downstream partners in the supply chain, and help upstreamsuppliers and downstream distributors reduce financial costand financingdifficulty, which will make supply chain partnership much firmerand beef up customerloyalty to Goodaymart system. (ii)Goodaymart logistics distribution servicesees accelerated logistics socialization. In 2013, the JV and partnershipbetween Goodaymart’schannel business and Alibaba’s e-commerce platform marked the rapid growth of the Company’s logisticssocialization; in 2013, itsacquisition of Shanghai BOYOL underscored its advantages in home furnishingand furniture distribution service by virtue of M&As. Its logistics businessis estimated to have grown 17% in 2013E. With its deepening cooperation with AlibabaandShanghai BOYOL, its logistics business is projected to keep growing rapidly in 2014E. (iii) E-commerce O2O, small-scale customization service, and other new business models need to be implemented via Goodaymart. Goodaymart system has opened up thechannel between manufacturers and retailers, with onlyGoodaymartstandingbetween online/offlineandsales distribution. Featuring in high efficiency and flattening, Goodaymart played a decisive role in delivery in three days for online shopping, small-scale customization of refrigerators, and other events in 2013. Potential risks: (i) Slower-than-expected cooperation-as upstream and downstream financing demands in thehome appliancesector are related with pricing, sales policy, and other factors, financial leveragewon’t be heightened blindly; additionally, Goodaymart lackscredit management experience, so Goodaymartand the Bankwill see a run-in periodfor system matchmaking, cooperation, and customer development. (ii) Competitors’accelerated development-its competitors includingMidea boast proprietarylogistics companies, many retail outlets, and a variety of basic resources of after-sale service outlets, which, based onefficient organizationand continued input, may constitute a distributionsystem for large articles similar to thatof Goodaymart; and(iii) Sector operation-macro economic downturnandreal estate sales contraction will dampen home appliance consumptionin future. Investment advice: Haier Group and China CITIC Bank inked a strategic cooperation agreement on supply chain e-finance, and Goodaymart network and data system provide quality application scenarios for the latter’s supply chain e-finance. On the one hand, the Bank may reduce credit cost and risk, and enable 24/7 real-time services. On the other side, Haier can take advantage of the Bank to increase distributor leverage, and weaken its financial risk, and Goodaymart’s logistics service and the Bank’s credit service will boost its distributors’ profitability to pick up. The cooperation marks that Goodaymart evolvesfrom logistics service value toward platform business value, Goodaymart customer loyalty and barriers will be heightened, and e-commerce O2O, small-scale customization, and other new business models will be materialized via Goodaymart. We reiterate its 2013/14/15E EPS of Rmb1.50/1.70/2.00 and “BUY” rating.

收入利润平稳增长,业绩符合预期。公司2012年一季报实现营业收入187亿元,按相同口径增长6.6%,实现归属于母公司股东净利润6.2亿元,按相同口径增长5.7%,每股收益0.23元,基本符合预期。由于过去一年公司进行了对海尔模具及山东和烟台日日顺等资产的收购,若按去年同期披露数据,一季度收入增长13%,母公司净利润增长17%。 终端份额显著提升拉动收入增长。海尔产品定位高端符合消费升级需求,同时受益于美的战略收缩,公司冰箱、洗衣机和空调市占率显著提升,推动收入实现抗周期增长。中怡康监控的零售终端数据显示,一季度海尔冰洗空零售量市场份额分别上升5.6%、5.1%和2.2%。随着冰箱空调销售旺季到来,预计海尔市占率仍将提升但上升幅度收窄。分业务看,当季洗衣机(约+12%)、空调(约+20%)和渠道(约+30%)增长较快,冰箱受行业拖累略有增长。 制造业务和渠道业务毛利率均小幅上升。一季度综合毛利率24%,同比略升0.3个百分点。公司高端定位提升毛利率水平,但毛利率相对较低的空调业务收入增长较快,且外销收入增速高于内销,限制了制造业毛利率上升幅度。渠道业务毛利率有所上升(约8%),但相对制造业务仍显著较低,占比上升抵消了制造业的贡献。预计二季度制造业务和渠道业务毛利率均小幅上升,但综合毛利率水平将趋于稳定。 期间费用率整体稳定,库存增加现金流下降。销售费用率同比持平,管理费用率上升0.4个百分点源自渠道职能增加和员工工资上升,今年一季度人民币汇率较为稳定,财务费用率下降0.3个百分点,预计三费率的变动趋势皆可延续。空调库存增加为旺季策略性备货,经营性现金流量净额同比下降30%至16亿元。单季度所得税率下降5.3%至13.3%,源于渠道业务税率低、增长快。 风险因素:行业需求不振竞争理性程度倒退;公司治理改善停滞。 盈利预测、估值及投资评级:公司治理改善持续进行,外延式收购是利润增长的重要方面,而制造业和渠道业务本身经营质量在提升,终端份额显著回升,盈利能力持续提高,高端定位和快速周转凸显优势。我们维持公司2012/2013/2014年1.16/1.36/1.54元的EPS预测,目前股价相对2012年估值约9x,维持“买入”的投资评级。

风险因素:气温较低影响旺季终端需求;行业景气度差出现价格竞争。 盈利预测、估值及投资评级。行业景气度低的背景下格力内销表现超预期,巨额的预收账款显示渠道的销售实力和对格力的信心,未来逐步转化将保障收入增长。我们维持公司2012/2013/2014年EPS预测至2.10/2.53/3.00元,目前相对2012年的估值为lOx,维持“买入”的投资评级。

本次股权激励计划标志着青岛海尔治理改善持续推进,激励对象范围较前两次计划进一步扩大,将有助于更好地调动员工工作积极性。本次激励计划行权业绩条件相对前两次略低,反映公司在当下行业较低景气度下所做的调整,但净利润增长率要求前低后高,仍能稳定投资者预期,且新推出的股权激励能够解决固定基数的问题,增强股权激励的效果。我们维持公司2012-2014年1.16/1.36/1.54元的EPS预测,维持“买入”的投资评级。

东方电热电加热器业务具备较强可拓展性,近期经营趋势显示民用业务环比好转,多晶硅领域短期进入出货结算高峰期,预计新领域开拓(尤其是民用的水家电电加热器业务)将成为下半年成长重要看点,期待下半年低基数下增长提速。因一季度公司收入下降,下调公司2012-2014年EPS预测至1.45/1.77/2.17元(原预测1.48/1.92/2.41元),维持“增持”评级。

收入较快增长,业绩略超预期。老板电器2012年一季度实现收入3.5亿元(同比+17%),实现净利润4240万元(同比+34%),合EPS0.17元,略超预期。一季度实现扣非后净利润3661万元,同比增长lg%,地方政府上市退税补贴本期贡献业绩。公司预告2012年中报净利同比增长10%-40%。 一二线市场较低迷,老板再次实现超行业增长。中怡康数据显示1-2月油烟机及燃气灶零售额分别下降11%和14%,老板品牌表现优于行业(油烟机零售额持平,燃气灶仅下降3%)。一季度公司北京上海两地销售略有下降(比较合并报表与母公司报表可知),但多元化渠道下沉保障其再次实现超行业增长,其中网购渠道更是实现200%以上增长。二季度五一零售为关键,近期房地产市场成交量回暖或有利于厨电终端销售。 毛利率稳中有升,费用投入力度略加大。公司第一季度毛利率53.5%(同比+2.5%),主要因原材料成本较低及新品推出定价较高所推升,预计后续仍可持续贡献;公司一季度因运作名气品牌费用投入力度略有加大,期间费用率40.2%(同比+1.9%),其中销售费用率33.8%(同比+1.8%),主要因广告投入增大所致,管理费用率7.6%(同比+0.9%),主要因研发投入及管理员工增加所致;财务费用率-1.2%(同比-0.7%),因本期计入约200万元利息收入,预计今年利息收入较2011年略有下降(需使用资金投入募投项目)。 现金流及周转状况良好。公司第一季度实现经营现金流6116万元(同比+18%)表现良好。一季度末存货3.0亿元(同比+20%),预收款1.2亿元(同比+24%)均表现正常。 风险因素:房地产调控加码影响厨电需求;渠道下沉与“名气”开拓效果低于预期;行业竞争加剧;原材料价格上涨。 盈利预测、估值及投资评级:一季度一二级厨电市场表现低迷,但老板电器凭借产品与渠道优势再次实现份额扩张及超行业增长,彰显竞争力。未来老板新品推出有利提升毛利空间,费用投入虽可能加大但仍在可控范围,可关注近期房地产市场回暖对于厨电销售的带动幅度。我们略上调公司2012年EPS预测至0.92元(原预测0.90元),维持2013-14年EPS预测1.18/1.50元,现价对应2012年PE估值约19倍,具备安全边际,维持“增持”评级。

一季度业绩下滑低于预期。苏泊尔2012年一季度实现营业收入19.2亿元,同比增长0.3%,实现归属于母公司股东净利润1.29亿元,同比下滑9%,合每股收益0.22元,低于预期。公司预计2012年上半年净利增幅-5%-10%。 内销炊具增长小家电持平,出口非SEB订单拖累。一季度苏泊尔内销表现相对尚可,炊具略有增长小家电持平,中怡康数据显示苏泊尔小家电市场份额大多同比提升,苏泊尔自身较好的产品力及美的战略收缩共同贡献,不锈钢事件对部分不锈钢材质使用较多的品类(如汤奶锅、电水壶)有较大影响(体现为份额环比下滑),后续须关注恢复情况。出口表现相对欠佳,虽SEB电器订单维持较快成长,但非SEB炊具订单因圣诞终端出货低于预期、补库存需求不旺大幅下滑,拖累炊具出口一季度下滑约30%,期待二季度有所恢复。 毛利率费用率双升,现金流情况较好。一季度毛利率30%(同比+0.9%,环比+3.0%),主要因原材料成本下降及产品结构变化(毛利率较低的出口业务下滑)所致。一季度期间费用率19.4%(同比+1.1个百分点),其中销售费用率16.5%(同比+1.3百分点),因规模效应未现且不锈钢事件后品牌营销投入加大历致。一季度所得税率升至20%,因玉环武汉基地高新企业资格到期所致,若再审通过应将有所回落。一季度经营现金流1.0亿元(同比+3g%),存货周转天数61天(同比一4天),应收账款(+19%)、应收票据(+84%)余额同比大幅增长。 管理层激励计划旨在保障长远发展。公司公告股权及限制性股票激励计划草案,拟向公司中高级管理层授予750万股股票期权(行权价15.86元)及250万股限制性股票(授予价0元,股票将来自于二级市场回购),激励计划针对内销设定2012-15年收入及营业利润累计目标,增长幅度前低后高,其中2012年内销收入增长目标5%-10%。本次激励计划是SEB旨在维系管理层稳定、保障长远发展的重要举措,将与SEB对苏泊尔各项支持形成互补。 风险因素:人民币汇率快速上升,原材料成本上涨,小家电行业竞争激烈。 盈利预测和投资建议:苏泊尔一季度业绩低于预期,内外销宏观环境压力下经营仍处低点,不锈钢事件影响待消除。管理层激励有助于维系管理层稳定,绑定其与股东利益,利好长远发展。预计苏泊尔2012年成长速度将进一步放缓,下调其2012-14年EPS预测至0.88/1.01/1.23元(原预测0.92/1.06/1.30无),建议关注股票回购时点及经营拐点出现,维持“增持”评级。

收入利润维持快速增长,与业绩快报一致。公司2011年实现营业总收入835亿元,同比增长37%,实现归属于母公司股东的净利润52亿元,同比增长23%,每股收益1.86元(增发摊薄后1.74元),与业绩快报一致。利润分配方案拟每10股派现5元(含税),分红率约30%。 市场份额显著提升,格力逆势增长。受益于较强的产品力和分布深广的销售渠道,2011年格力内销收入增长33%;出口采取进取策略,收入增长4g%。 产业在线数据显示格力2011年空调销量3455万台(+31%),远超行业15%的增速;销量份额达31.7%,同比上升3.7%。2011年四季度行业销量下滑18%,但格力市场份额显著上升,单季度收入逆势增长18%,预计今年一季度和二季度公司仍可通过提升份额实现抗周期增长。 2011年毛利率下滑,一季度料将显著提升。2011年毛利率18.4%,同比下降3.5个百分点,源自稀土价格飙升、节能补贴影响和上半年出口价格较低,4季度毛利率环比持平。由于去年四季度原材料价格显著下降,产品出口价格显著提升,预计今年一季度毛利率环比小幅上升,同比显著提升。去年公司管理费用率和财务费用率同比基本持平,销售费用率下降4个百分点,主要受节能补贴影响。 预收账款和存货均较高,逐步转化保障收入稳步增长。2011年底预收帐款198亿元(同比+65%)。年底存货175亿元,同比增长51%,环比增长35%,其中主要来自产成品增加。预收账款和产成品存货同时增加,预计今年上半年将逐步转化,保障收入稳定快速增长。经营活动现金流量净额34亿元,同比增加4.4倍,源自2010年较低的基数,2011年回归正常。 风险因素:气温较低影响旺季终端需求;行业景气度差出现价格竞争。 盈利预测、估值及投资评级。目前空调行业景气度仍然较低,格力凭借长期耕耘获得的强大产品力和渠道能力,通过抢占份额实现抗周期增长,同时提升盈利能力保持业绩稳定增长。我们维持格力2012/2013年2.10/2.53元的盈利预测,预计2014年EPS为3.00元,目前相对2012年的估值为lOx,维持“买入”的投资评级。

收入大幅下滑,业绩低于预期。华帝股份2012年第一季度实现营业收入3.2亿元,同比大幅下滑23%,实现归属于母公司股东的净利润1639万元,同比下降4%,实现扣非后净利润1603万元,同比增长28%,每股收益0.07元,低于我们及市场的预期。公司预计中期净利同比下降0%-20%。 终端需求不旺+季度间出货转移使一季度收入大幅下滑。2012年厨电行业整体需求仍不旺,中怡康数据显示1-2月燃气灶及油烟机零售额分别下降14%和11%,其中华帝品牌表现略好于行业(分别同比下降11%和4%)。2011年末华帝对新开乡镇店的规模铺货使得2011年四季度收入大增36%,且公司给出4月优惠销售政策使得经销商一季度提货不积极,因此一季度公司出货表现远差于终端零售表现,预计二季度收入增长将能超越终端零售表现,后续增长潜力须关注五一旺季终端表现。 毛利率提升费用率持平,营业利润低基数下实现较快增长。2012年一季度公司整体毛利率35.g%,同比+2.9个百分点,环比+1.9个百分点,主要为原材料成本下降及当季高毛利产品出货占比较高所致,预计成本因素能持续贡献毛利率,但较优惠的销售政策或使二季度毛利率下行。公司刍季期间费用率2g%,同比+0.5个百分点,基本保持稳定,营业利润率由去年同期较低的3.g%提升至6.4%,但仍略低于2011年平均水平7.5%。 应收账款高启,经营现金流不佳。季末应收账款7246万元,同比+36%,主要因本期收款多为应收款所致;季末存货1.2亿元(同比+35%,环比+7%),主要同为二季度备货有关,且与预收款项余额匹配(1.8亿元,同比+64%,环比+84%)。一季度经营现金流-4560万元表现较差,除前述因素外,主要因公司集中兑付应付账款及票据(两项余额大幅下降1.4亿元)所致。 风险因素:房地产调控影响厨房电器需求;竞争加剧带来费用投入增加。 盈利预测和投资建议:公司一季报收入低于预期,主要因季度间出货转移因素及终端需求因素导致,预计二季度收入能恢复增长,但后续增长前景仍取决于房地产调控滞后效应对厨电行业需求的影响,二季度后公司净利润基数均不低,出于谨慎考虑下调公司2012-14年EPS预测至0.63/0.72/0.89元(原预测0.69/0.79/0.98元),维持“增持”的投资评级。

收入小幅下降,业绩符合预告区间。公司2012年一季度实现营业收入8.7亿元,同比下降2.9%;实现归属于母公司股东的净利润0.8亿元,同比下降18.7%,合每股收益0.27元,落在业绩预告区间-20%~0%的偏下限区域。 同时预告今年上半年净利润同比下降0%~10%。 下游补库存需求或拉升收入,电子膨胀阀放量须待政策配合。产业在线数据显示,一季度空调行业产量同比下降13%。公司收入降幅小于下游企业的需求降幅,主要得益于商用空调部件等新业务的开拓。3月空调行业销量降幅缩窄至l.g%,内销率先实现增长,行业库存内销比处于历史同期最低,若气温配合,空调销量回暖将带来整个产业链的补库存需求,拉动其收入实现增长。电子膨胀阀收入占比一季度末和去年底相比没有上升,需求放量依赖变频空调新能效等级标准颁布实施,及高效变频空调补贴政策公布。 毛利率下降有投资收益对冲,股权激励增加管理费用。一季度毛利率小幅下降0.3个百分点至22.g%,公司同时实现投资收益2238万元,主要来自铜套保的收益,两者对冲后毛利率上升约2个百分点。销售费用率稳定,由于计提股权激励费用,管理费用率上升2.6个百分点,将持续影响未来几个李度的业绩。公司近期投资支出较多,一季度短期贷款和票据贴现增加,财务费用率上升0.9个百分点。 经营性现金流有所改善,收购少数股东权益仍待批准。一季度经营性现金流量净额同比增加80%至0.3亿元,和净利润匹配程度上升,主要源自应收票 据减少。前期公司公告收购三花制冷集团剩余26%股权己获董事会通过,无 需股东大会表决,但由于股份转让方为外资股东,尚须待商务部批准。 风险因素:空调行业销量回暖较慢;变频空调新标准和补贴政策推出较迟。 盈利预测、估值及投资评级。公司传统阀门业务二季度或将受益于空调产业链补充库存需求,商用空调部件业务将随客户开拓逐步增长,电子膨胀阀放量须待政策推出,股价催化剂包括少数股东权益收购获批及完成、变频空调新标准和补贴政策出台、新能源主题投资升温等。我们维持2012/2013/2014年0.87/1.00/1.13元的EPS预测,目前股价相对2012年的估值为14x,比白电龙头高但比配件同行低,维持“增持”的投资评级。

营收大幅下滑,业绩稳步增长。美的2012年一季度实现营业收入177亿元,同比下降42%;实现归属于母公司股东的净利润8.7亿元,同比增长22%,增速较为稳定,合每股收益0.26元,略超我们预期。公司季度收入降幅超出预期,业绩表现较好的原因主要是毛利率上升幅度较大。 空调竞争力较强,冰洗收入降幅较大。美的空调竞争力较强而冰洗偏弱,参考小天鹅(美的洗衣机业务平台)一季报(收入下滑57%),我们测算公司空调收入下降近35%,冰洗业务下滑约60%。冰洗业务是战略转型的重点和难点,空调业务:f哿支撑公司收入规模。各项业务收入显著下滑主要源自: (1)、继续去生产库存; (2)、行业增长变慢; (3)、公司终端份额下降。二季度公司战略侧重点将微调至规模与利润并重,预计份额将企稳回升。连续两个季度去库存后目前公司整个系统库存水位趋于正常,预计二季度收入降幅将大幅收窄。 毛利率大幅上升,二季度仍将同比增长。一季度综合毛利率同比上升5.7个百分点,升幅环比去年四季度(+7.4%)小但仍相当可观,主因是:1、出口价格显著上升且对订单有取舍,该业务扭亏为盈,测算毛利率上升7个百分点以上;2、内销受益于低价产品出货减吵,毛利率升幅接近5个百分点;3、铜等原材料价格下降同时支撑内外销毛利率提升。预计二季度公司毛利率仍将实现同比提升。 固定费用分摊提升期间费用率。在整体收缩的背景下,公司加强了费用控制,特别是渠道改革大幅减少了营销费用支出,但生产费用较为固定,规模大幅下降导致费用分摊增多。一季度销售费用率下降0.3%,管理费用率上升10/-。预计二季度收入降幅缩窄,费用分摊将降低。资金流动性增加,公司票据贴现降低,财务费用率下降0.6%,二季度下降趋势可望延续。 风险因素。新战略下公司及渠道体系的学习过程过长;产品力提升需要时间。 盈利预测、估值及投资评级。美的去年四季度和今年一季度财报是执行“保盈利”战略下的直接结果——收入规模收缩但净利润增长。但份额的下降幅度过大和费用率上升抵消了保盈利的效果,预计公司战略微调至规模利润并重后财务结构将有改观。我们维持公司2012/2013/2014年1.27/1.53/ 1.76元的EPS预测;目前相对2012年的PE估值为llx,去库存完成后公司将轻装上阵,终端旺季拉动需求的二季度末其经营弹性值得期待,维持“买入”的投资评级。

收入同比基本持平,业绩符合我们预期。海信电器一季度实现收入50.6亿元(同比+1.3%),实现净利润3.2亿元(+20.5%),合每股收益0.36元,符合我们预期,但低于市场乐观预期。一季度内销下滑10%-13%,出口大增100%以上。净利率6.3%,同比+1个百分点,但环比较四季度高位(11.4%)下滑5个百分点,是业绩低于市场乐观预期主因。 内销一季度消化政策退出影响,产品结构有待跃升。一季度我国电视市场因消化以旧换新退出影响及春节提前表现不佳,奥维零售推总数据显示1—2月国内市场零售量规模下滑lg%,其中着重利润导向的海信电器表现略好于行业(零售量下降17%),份额表现与创维同步,但落后于上升势头中的TCL(-10%)与长虹(-6%)。一季度行业产品结构环比维持但未现明显跃升,影响品牌方毛利率表现。海信一季度各类产品渗透率:LED电视(70%-80%)、3D电视(25%-30%)、智能电视渗透率(20%以上),与去年四季度末接近。 近期奥维零售周度数据显示国内市场有所回暖,厂家促销力度加大且频推新品(如智能电视、低成本直下式LED电视),五一销售状况将成为二季度盈利关键。 出口迎机遇有望保持快速成长。产业在线数据显示海信1-2月出口量累计30万台,同比大增98%。奥运年海外市场存机遇,日系品牌败退一方面为海信自有品牌出口提供良好机遇(自有品牌占比由去年的30%提升至目前40%左右),另一方面存代工订单转移可能,海信较强的技术研发实力及模组深度自制能力将成为获取订单保障。 毛利率下滑,费用率及存货周转控制佳。一季度海信毛利率19.4%(同比下降2%,环比下降3.6%),主要因产品结构因素(毛利率较低的出口增长较快,内销高毛利产品占比未明显提升)。一季度期间费用率控制优良,同比下降3%至11.8%(环比仅上升1.6%),其中销售费用率下降2.7%为主要贡献。一季度末存货19.8亿元(环比再下降13%),彰显优秀的供应链管理水平,亦为后续产品结构跃升打好基础。一季度经营现金流-2.4亿元,主要因应收票据及账款余额较大所致。 风险因素:市场竞争加剧;平板电视增长缓慢;面板成本上升。 盈利预测、估值及投资评级:一季度行业内销下滑,海信凭借自身优秀的费用及供应链管理能力仍实现约20%的业绩增长属不易,近期国内市场有所回暖,五一旺季销售为二季度盈利重要指标,我们看好公司在技术研发、运营效率及产品结构上的竞争优势,维持2012-14年EPS预测2.12/2.28/2.52元,现价(2012年9x)具备较好安全边际,短期唯须注意前期较高的一季报预期对股价带来的扰动,维持“增持”评级。

一季度收入如期爆发成长,业绩接近预增上限。兆驰股份一季度实现收入10.3亿元(同比+54%),如期实现爆发增长,实现净利润1.05亿元(同比+58%),合每股收益0.15元,接近预增公告上限。公司同时预告上半年净利增长幅度40%-70%。 液晶电视代工上量迅速拉动收入增长。兆驰股份切入液晶电视领域后,凭借较强的设计降本、成本控制能力快速赢得订单。2011年其液晶电视代工量约400万台,2012年可上看至600万台,预计增量部分将来自海外渠道客户(如预计西屋及Dixxon都有大幅上升),部分来自品牌方(如预计海尔品牌将大幅增长)。2011年底租赁的光明工厂己投产,预计三季度将满产,为产量释放提供保障。 毛利率环比高位回落,费用率控制良好。第一季度公司毛利率14.2%(同比-0.7个百分点,环比-0.8个百分点),主要受产品结构因素(相对低毛利的液晶电视增长较快、新产品推出较少)以及春节规模效应未现所致。二季度公司订单更为饱满(收入目标近15亿元)、新产品低成本直下式LED电视出货比例上升将有助于毛利率回升。第一季度期间费用率2.1%(同比-1.0个百分点)控制良好,其中销售费用因运费上升攀开至1.8%(同比+0.5个百分点),管理费用规模效应显现降至l.g%(同比-0.1个百分点),财务费用因长期定期利息收入增加及理财业务开展较多而大幅下降至一1.6%(同比下降1.4个百分点),预计二季度仍可有所贡献。 存货控制良好,经营现金流健康。公司第一季度末存货7.4亿元,同比提升22%,存货周转天数同比有所加快。应收账款与应收票据期末余额同比均大幅增长,但环比有所回落。第一季度经营现金流1.2亿元与净利润匹配。 风险因素。出口市场竞争激烈;产线扩充较快需技术与供应链管理有效配合; 品牌方外释订单速度较慢;投产速度较慢。 盈利预测、估值及评级。兆驰股份进入液晶电视领域后不断向上游延伸,具备优良的设计降本及成本控制力。未来液晶电视外包需求将不断提升,公司产能瓶颈缓解后阶段性高成长可期。公司经营态势优良,我们略上调公司2012-14年EPS至0.83/1.06/1.28元f原预测0.81/1.05/1.27元),CAGR30%,现价对应2012年PE仅15倍,建议积极关注,维持“增持”评级。

收入平稳增长,利润符合预期。阳光照明2011年实现收入23.5亿元(+9%),实现净利润2.3亿元(+24%),合增发摊薄前/后EPS 0.60/0.54元,符合预期。公司第四季度实现收入6.6亿元(+5%),实现净利润4590万元f+25.5%),单季度毛利率高攀至30.7%。2011年公司销售各类节能灯2.7亿只(+13.5%),销售灯具2986万套(+23.8%)。年度分配:拟每10股送5股派现1.5元。 稀土价格持续下跌,四季度毛利率高攀。2011年公司国内收入增长14%,为收入增长主要动力;海外业务受制于对欧洲及亚洲出口放缓,全年仅增长6%。去年第四季度稀土价格持续下跌而产品定价未调整,且生产接近满产规模效应显现,公司单季度毛利率攀升至30.7%(稀土荧光粉占荧光灯成本比由最高的20%+下降至年末的约10%)。一季度稀土价格仍处低位,但因春节放假且有国家节能照明项目出货,预计毛利率环比下滑但同比仍将提升。稀土价格下跌后部分客户正与公司协商调价,预计后续毛利率将回归均衡。 销售费用控制得当,年末备库致存货攀升。2011年公司期间费用率15.0%(同比+1.4个百分点),其中销售费用卒4.6%(-0.2个百分点)控制得当,管理费用率8.g%(+1.3个百分点),主要受技术开发费大幅增长68%拉动,深入LED领域后研发投入预计仍将持续较高;财务费用率1.5%(+0.3个百分点),定增募集资金到位后或将有改善。年末存货7.8亿元(同比+3.2亿元),主要为应对原材料涨价及节能照明项目备货所致,全年经营现金流仅1842万元(同比下降9462万元)。 荧光灯及LED灯产品双轮驱动。2012年公司收入目标30亿元(+28%),净利润目标2.5亿元(+11%),2009年以来公司均超额完成设定的净利润目标。国内外白炽灯淘汰进程打开节能照明产品(包括荧光灯与LED灯)需求空间。2012年初我国荧光灯生产已有所回暖;公司厦门LED项目顺利量产,2011年贡献收入约5000万元,预计2012年订单额可达2.5亿-3亿元。 风险因素。产品售价下调幅度大;节能照明产品需求不佳;人民币升值。 盈利预测及投资评级。阳光照明2011年业绩符合预期,节能照明产品未来有望受益各国相继淘汰白炽灯而存较大市场空间,公司作为荧光灯龙头己投身LED领域抢占市场先机。2012年初我国荧光灯生产已有所回暖,预计阳先将有所受益,维持2012-13年全面摊薄后EPS预测0.67/0.80元,新增2014年EPS预测0.95元,可关注我国LED照明招标结果,维持公司“增持”评级。

四季度盈利能力爆发性提升,业绩大超预增公告前预期。海信电器2011年实现收入235亿元(同比+11010),净利润16.9亿元(+102%),合每股收益1.95元,第四季度收入回暖(+19%)并带动盈利能力爆发性提升(单季度净利率高达11.6%),使得全年业绩大超预增公告前市场预期。公司2011年年度分配方案拟每10股转增5股。 内销行业回暖,海信结构领先彰显竞争力。2011年下半年受益于面板价格下跌、春节提前及以旧换新政策退出翘尾效应,公司国内电视收入同比增长17%,较上半年5%的增速有回升。根据中怡康销量数据,海信在高端产品LED、3D及智能电视份额(约20%)均高于其在整体市场份额(15.7%)并维持龙头地位,彰显产品竞争力与运营效率。2012年初电视行业尚在消化政策退出影响(1—2月中怡康及奥维行业零售额增速分别为-34%和-27%,产业在线内销量增速-8%),期待短期因素消除后新产品(如智能电视)推出拉动行业回暖并带动产品结构提升,海信作为国内龙头有望受益。 出口量大增规模效应体现。2011年我国液晶电视出口市场整体虽增长缓慢(产业在线数据出口量增长5%),但海信受益于渠道客户订单增加及自有品牌在新兴市场开拓出口量大幅增长(全年+33%,其中下半年+45%),并拉动下半年出口额增速提升至12%,规模效应体现使得出口毛利率提升至5.3%(+0.8%)。预计2012年公司出口业务较快成长且盈利提升态势有望维系。 成本费用控制良好,库存及现金周转健康。海信2011年毛利率20.9%(同比+3.5%),除规模效应及产品结构提升外,公司模组项目提升成本控制与优化能力并增强产业链话语权亦有重要贡献,2011年模组项目账面贡献利润1.7亿元,与2010年基本相当,预计2012年公司可继续深化模组研发、扩大自制规模以强化成本优势。公司全年费用率12.4%(同比一0.2%)控制良好且受益于规模效应逐季下降,其中财务费用借助跨境融资期限延长下降0.5%为主要贡献,预计后续费用再压缩空间较有限。2011年末存货22.8亿元(一10%);全年经营现金流8.0亿元(+42%),周转状况保持健康。 风险因素:市场竞争加剧;平板电视增长变慢;面板成本上升。 盈利预测、估值及投资评级:2011年在面板价格下降环境下,海信在成本控制、产品结构及运营效率方面表现突出,带动全年业绩大超预期,预计公司自身竞争优势未来仍能持续,保障全年盈利能力相对较稳定,维持2012-13年EPS预测2.12/2.28元,预计2014年EPS为2.52元,现价18.34元,对应2012年9xPE,具备较好安全边际,维持“增持”评级。