1.事件。 公司发布了2019年年度报告。报告期内,公司实现营业收入337.86亿元,同比增长52.41%;公司实现归属上市公司股东的净利润23.8亿元,同比增长15.3%,扣非后归属上市公司股东的净利润为12.3亿元,同比增长0.51%;公司基本每股收益为0.61元,同比增长15.09%。公司2019年度分红派息预案:以2019年末公司总股份数4,286,313,339股计算,每10股派送人民币1.7元(含税)现金股息。 2.我们的分析与判断 (一)营收同比大增,毛利率保持稳定。 2019年公司实现营业收入337.86亿元,同比增长52.41%;实现归母利润23.8亿元,同比增15.3%。销售毛利率为41.2%,保持稳定,销售净利率由2018年的14.2%小幅下滑至10.97%。三费率由2018年的15.19%降至13.6%,原因是公司融资优势凸显,财务费用率由7.2%下降至4.9%。公司前三季度业绩同比增速为47%,四季度结算量较少,叠加资产减值准备的计提,导致全年业绩低于预期,影响了业绩释放节奏。公司2019年实现签约金额(操盘口径)618.5亿元,同比增长27%。 (二)多元化土地获取能力保证公司长期发展。 公司结合“中粮”及“大悦城”的品牌优势,公开市场和非公开市场并重,获取成规模的优质土地。同时,充分盘活内外部资源更新城市存量土地,最大化获取土地储备。公司旗下的大悦城地产是商业地产行业的标杆品牌,项目精准定位于18-35岁新兴中产阶级,运营优势明显。全年新拓展7个城市,获取22个项目,总计容面积500万方,基本位于市场基本面健康的二线及强三线城市,拿地金额276.2亿元,拿地均价5535元/平米,较18年年拿地均价6433元下降14%。公司整体运营效率提升,拿地至开工同比缩短2.2个月,拿地到开盘同比缩短5.6个月。公司2019年末持有已开业10个大悦城及1个祥云小镇,购物中心可出租面积共计86万平,全年出租率97%,实现租金收入31.8亿元,还通过管理输出模式运营天津和昆明的大悦城项目。 (三)融资积极,引入险资战投实现共同发展。 2019年12月,公司成功完成非公开发行募集24.26亿元,是2018年以来唯一一单A股房地产股权融资成功足额发行案例。引入持股比例超过5%以上的险资战投太平人寿,优化公司资本及治理结构。债权融资方面,完成8亿美元银团贷款低息融资;中粮置业2019年初发行23.6亿元公司债,四季度又成功获批30亿公司债,10亿中期票据及30亿可续期中票。全年融资成本降低,资产负债率下降0.98个百分点。 3.投资建议。 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场行情的考虑,我们预计公司2020-2021年的每股收益分别为0.75、0.90元。以3月30日5.5元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为7.3倍、6.1倍,市净率1.4倍。作为内资商业地产的标杆企业,公司坐拥一二线城市的核心地段优质资产、品牌优势尽显,商业+住宅双轮驱动协同发展一方面最大化公司的品牌价值、一方面助力多元化拿地,保证公司的未来发展,轻重资产模式并重,融资成本低于同业,我们继续维持对大悦城“推荐”评级。 4.风险提示。 疫情超出预期风险,房价大幅下跌风险,商业地产出租率不佳风险,毛利率下滑风险等。

(一)交易及金融服务拖累业绩,PLMS平台助力未来发展 2019年公司营收及归母净利润双双下滑,主要原因是:1)受到房地产市场销售增速放缓、政策调控等因素的影响,公司的第一大业务板块交易服务收入同比下降18.88%;2)公司金融服务业务严控风险、主动控制规模,金融服务业务收入同比下降37.77%。2019年在市场销售增速放缓的环境下,公司积极拓展新的代理服务业务方式,携手58同城、同策等共同建立新房连卖平台(PLMS平台),深化一、二手联动服务。截止报告期末,互联网+业务以公司代理服务案场为场景入口,先已覆盖200多个地级城市,链接经纪门店超过5万家,链接经纪人20多万,集房、集客累计转介客户超过150万批。随着PLMS平台持续推进发展,公司交易服务业务有望回升。 (二)资产运营业务稳步发展,经营性现金流回正 报告期内,公司资产运营服务业务实现营收0.93亿元,同比增长14.14%。其中公寓管理业务实现营收6.15亿元,同比增长51.77%,经营性现金流已经回正。公司目前运营长租公寓163个(包括包租及托管模式)、运营间数超过33,000间,覆盖核心一、二线城市。稳定期出租率约85%,实现了出租间均价和平均租期同比上涨,续租率在40%左右。 (三)物管服务聚焦商办物业,高质量项目获取能力逐步提升 报告期内,物业管理服务业务实现营收5.94亿元,同比增长15.29%。 公司的物管服务主要聚焦于商办物业,截至报告期末,实际在管的全委托项目98个,较上年同期减少了18个,系公司进一步剥离利润率偏低的项目,加强管理和服务质量,优化项目利润结构。2019年公司新签约的全委托物业管理项目12个,在管项目实际收费面积近486万平方米。 2019年公司物业管理团队签约的项目包括阿里巴巴乌兰察布数据中心、小米产业园金山软件大厦、青岛市北档案馆等,公司在高科技企业总部园区和政府项目的获取能力较强。 (四)四大业务板块重新规划,新三大业务板块面向未来 公司对战略进行积极调整,将现有业务整合,优化业务板块,将原来的交易服务业务、交易后服务业务、资产运营服务、资产管理服务重新规划为“大交易服务板块、资产管理服务板块及金融服务业务”,深化各业务之间的协同效应,形成合力持续发展新房联卖平台,整合渠道流量,服务开发商、经纪公司、经纪人、购房客户。 投资建议 公司作为首家登录A股的地产综合服务商,具有唯一性和独特性。公司积极面对市场变化,与互联网公司展开合作,推进新房联卖平台(PMLS)建立,致力于精准对接买方和卖方需求,解决新房销售中的痛点。同时,减持轻资产运营模式,进一步提升资产运营效能。公司优化业务板块,重新规划的新三大业务板块协同合作,助力公司未来发展。我们预计公司2020-2021年的每股收益分别为0.06元、0.09元。以3月30日3.00元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为50.0、33.3倍。我们给予“谨慎推荐”评级。 风险提示 新冠疫情的影响可能超出预期;房价大幅下跌风险。

1.事件。 公司发布了2019年年度报告。报告期内,公司实现营业收入677.7亿元,同比增长64.36%;公司实现归属上市公司股东的净利润56.8亿元,同比增长46%,扣非后归属上市公司股东的净利润为57.3亿元,同比增长42.7%;公司基本每股收益为1.05元,同比增长45.8%,高于预期。公司2019年度分红派息预案:以2019年末公司总股份数5,339,715,816股计算,每10股派送人民币4.5元(含税)现金股息。 2.我们的分析与判断 (一)营收增速可观,ROE显著提升。 2019年公司实现营业收入677.7亿元,同比增长64.36%;实现归母利润56.8亿元,同比增46%,高预期兑现。销售毛利率由2018年的28.57%小幅提升至28.84%,销售净利率由2018年的9.75%小幅下滑至9.38%,三费率由2018年的12.01%降至11.18%。全面摊薄的净资产收益率为20.47%,较2018年提升4个百分点。截至2019年末,公司预收账款1146.94亿元,同比增长50.37%,未来业绩确定性较强。 (二)坚持深耕战略,土储更加均衡。 2019年公司实现销售金额1860亿元,同比增长57%,销售面积1905万平米,同比增长42%,位居行业前列。深耕战略效果明显,版图逐渐扩展至全国。巩固重庆本地资源优势,重庆市占率达11.66%,同比增2个百分;重庆之外增长势头强势,销售金额同比增长82%。2019年新增土地192宗,土地购置合同金额达888亿元。截至2019年末,可售面积近6700万平米,重庆占比降至29%,华东、西南占比达22%、18%,布局更加合理。 (三)财务结构持续优化,杠杆率可控。 2019公司实现销售回款1610亿元,同比增长53%,回款率87%。资产负债率83.78%,扣除预收款后的资产负债率降至48%(前值为46%)。 3.投资建议。 作为植根于中西部地区的地产龙头股,公司版图逐步扎实的扩展至全国,土地储备丰富,拿地成本低具有比较优势,公司融资渠道多样,杠杆率可控。预计2020、2021年公司EPS分别为1.33、1.62元,对应PE分别为5.3、4.4倍,低于行业平均值,维持“推荐”评级。 4.风险提示。 行业调控政策超预期风险,销售大幅下滑风险。

1.事件公司发布了2019年年度报告。报告期内,公司实现营业收入3678.9亿元,同比增长23.59%;公司实现归属上市公司股东的净利润388.7亿元,同比增长15%,扣非后归属上市公司股东的净利润为383.1亿元,同比增长14.4%;公司基本每股收益为3.47元,同比增长13.3%,略低于预期。公司2019年度分红派息预案:以2019年末公司总股份数11,302,143,001股计算,每10股派送人民币10.45元(含税)现金股息,共派发现金股息人民币118.1亿元(含税)。 2.我们的分析与判断 (一)业绩增速略低预期,毛利率小幅下滑2019年公司实现营业收入3678.9亿元,同比增长23.59%;实现归母利润388.7亿元,同比增15%,略低于预期,前值为20.4%。销售毛利率由2018年的37.5%小幅下滑至36.3%,销售净利率由2018年的16.6%小幅下滑至15%,原因是2017年拿地成本相对较高,拖累了结算毛利率。 三费率由2018年的8.4%降至7.3%。全面摊薄的净资产收益率为20.7%,较2018年减少1.01个百分点。公司2018年拿地成本低于2017年,结算单价略有增长,未来毛利率下滑趋势或将趋缓。 (二)结算收入增速提升,已售未结资源增速放缓2019年公司实现销售面积4112.2万平米,销售金额6308.4亿元,分别增长1.8%和3.9%,增速较2018年放缓明显(前值分别为12.3%和14.5%)。2019年,公司在全国商品房市场的份额保持稳定为4%(2018年:4.05%),在21个城市的销售金额位列当地第一。2019年,公司实现结算面积2460.3万平米,同比增长12.3%,前值为10.7%,增速提升; 实现结算收入3340.4亿元,同比增长21.8%,前值为22.1%;开发业务的结算均价提升为13577元/平米(2018年:12516元/平米)。已售未结算资源规模上升但增速放缓,截止2019年末,公司有4288.5万平米已售资源未竣工结算,合同金额合计约6091亿元,较2018年末分别增长15.6%和14.8%,前值为25.2%和28.1%。 (三)审慎拿地,深耕一二线城市2019年拿地审慎,共获取新项目147个,拿地权益规划建面2478.4万平米,权益地价1549.6亿元,新增项目平均地价6252元/平米,按权益投资金额计算,79.9%位于一二线城市。2019年末,集团在建项目总建面10256.1万平米,权益建面6170万平米;规划中项目总建面5394.3万平米,权益建面3360.2万平米,可售资源较为充足,能够满足公司2年左右的销售需求。 (四)多元化业务稳健增长,多点开花万科多元化业务稳健增长,多点开花。1)物业服务方面,实现营业收入127亿元,同比增长29.7%,获得多项荣誉称号,累计签约面积6.4亿平米,同比增长26.1%,已接管合同面积4.5亿平米。2)租赁住宅方面,2019年新开业5.6万间,累计开业11万间,81%位于14个核心城市,成熟期项目平均出租率约90%。3)商业开发运营方面,截至2019年底,印力集团运营管理项目108个,覆盖50多个城市,管理面积近900万平米,已开业面积为644万平米。4)物流仓储服务方面,以“万纬物流”为平台,服务客户超过850家,2019年新获取21个项目,合计可租赁物业面积为191万平米,进驻44个城市,获取138个项目。5)冰雪业务保持业内领先地位,养老、教育领域品牌影响力逐步扩大。 3.投资建议基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2020-2021年的每股收益分别为4.1、4.7元。以3月18日26.3元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为6.4倍、5.6倍,市净率1.6倍。作为地产行业领跑者,公司住宅业务有望凭借融资优势和拿地优势继续维持强者恒强的局势,同时物业、物流、商业地产等领域多点开花,夯实公司经营和带来综合估值的提升,我们继续维持对万科A“推荐”评级。 4.风险提示疫情超出预期风险,房价大幅下跌风险,毛利率持续下滑风险等。

(一)高毛利低成本助力业绩提升 2019年上半年公司业绩快速增长,房地产和旅游主营业务的开发和运营能力均得到全面提升,收入规模增长。报告期内实现营业收入176.54亿元,归母净利润28.10亿元,分别同比增长19.95%和39.52%。从业务分类来看,房地产业务营业收入为121.26亿元,旅游综合业务营业收入为57.25亿元,分别同比增长22.53%和22.45%。从地区分布来看,报告期内华南地区营业收入153.69亿元,占总营业收入比重为87.06%,华侨城的业绩主要来源于具有地域传统优势的华南地区。盈利能力方面,华侨城继续保持大幅增长的势头。报告期内,公司销售毛利率为65.4%,同比提升8.68个百分点,销售净利率为16.5%,同比提升0.88个百分点。业绩和盈利能力提升的原因一是公司上半年房地产结转项目集中在一二线城市,毛利率较高;二是营业成本得到有效控制,同比减少4.05%;三是公司以行业相对较低成本拿地,报告期内新获取的16个项目中有12个以底价成交,既控制当期成本,又为未来地产项目的高毛利率保驾护航。截至本报告期末,公司预收账款为582.75亿元,覆盖去年营收的121.05%,可结算资源丰富,未来业绩保障较强。 (二)业低成本加速拿地,土储质量布局优化 报告期内,公司在严峻政策环境下积极创新营销手段,房地产项目推盘、销售、回款同比均实现增长。在土地资源储备方面,公司在逆周期积极出击,加速低价拿地,不断优化资源储备结构。上半年公司共落地18个项目,权益口径总投资金额181.40亿元,新增权益建筑面积436.78万平方米,同比增长90%。在土储布局方面,公司新增储备仍以一线和二线重点城市为主,同时在三四线城市进行拓展,并在粤港澳大湾区落地多个新项目,把握政策发展机遇。公司在逆周期利用文化旅游品牌优势以较低成本储备大量优质土地,报告期内新获取的16个项目中有12个以底价成交,取得业内显著成本优势,有利于未来房地产项目实现利润与质量的突破。 (三)杠杆水平上升,偿债能力稳定 报告期内公司资产规模扩大,总资产达3346亿元,较年初增长14%。同时报告期内公司杠杆水平小幅提升,资产负债率76.7%,同比提升3.42个百分点;剔除预售账款后的资产负债率为59.29%,同比提升1.37个百分点;产权比率(负债总计/归属母公司股东权益)为3.29%,同比提升0.55个百分点。杠杆水平提升主要原因是公司报告期内积极拿地,借款增加,尤其是短期借款大幅增加。截至报告期末公司持有短期借款280.16亿元,比去年同期末增长了129.37%;持有长期借款755.59亿元,比去年同期末增长了13.57亿元;短期借款占总资产比重同比增长3.61个百分点,长期借款占总资产比重同比减少3.33个百分点,债务期限结构有明显调整。公司报告期内现金流情况改善,累计销售回款率同比大幅增长。截至报告期末,公司共持有货币资金351.29亿元。公司主体信用评级和债券评级均为AAA级,整体偿债能力保持稳定,信用风险较低。 (四)旅游业务保持领先,其他业务稳中向好 旅游业务作为公司与房地产并列的主营业务,继续保持行业领先。报告期内,公司旗下共有19家景区、开放式休闲旅游区、度假区及独立运营的演艺项目和24家酒店、1家旅行社。公司上半年累计接待游客1782万人次,同比持平。七地欢乐谷接待游客人次同比有小幅增长;北京欢乐谷、武汉欢乐谷、重庆欢乐谷游客增幅均超10%。2019年6月,根据AECOM联合TEA共同发布的《2018全球主题公园和博物馆报告》,华侨城继续蝉联全球主题公园集团四强。其他业务方面,公司酒店与物业商业板块均运行平稳,旗下酒店累计实现收入7亿元,同比增长7%。酒店集团新签约管理3家酒店,新增客房650间;物商集团与民企合作成立扬州公司,积极开拓区域市场。 投资建议 华侨城上半年结转项目高毛利率助力业绩与盈利能力稳步增长,公司在逆周期以低成本大量拿地,土储高质量增长,未来销售可期,杠杆及融资结构保持在合理水平。基于对公司优质土地资源储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为1.52、1.85元。以9月2日6.95元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为4.6、3.8倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为4.6倍,低于均值8.11倍,具有吸引力,我们继续维持“推荐”评级。 风险提示 政策调控风险,房价大幅下跌风险等。

(一)高毛利项目集中结转助力业绩高增 2019年半年度公司实现营业收入232.45亿元,同比增长32.49%;实现归母净利润20.64亿元,同比增长54.17%;公司上半年实现结算面积100.06万平方米,同比增长15.09%。分区域来看,2019H1公司京外地区的主营业务收入124.66亿元,同比增长152.82%,结算面积占比从2018H1的36.3%提升到79.8%。报告期内公司营业收入的增长主要系京外地区房地产结算规模增加。公司的盈利能力较去年同期大幅提升,主要系高毛利项目集中结转,毛利率和净利率分别为44.20%和17.94%,较去年同期分别增加22.63和9.00个百分点。三费费率为9.2%,较去年同期增加0.9个百分点,主要是销售费用和财务费用的增加。 (二)销售上行,竣工加速,拿地积极 报告期内公司实现合同销售面积144.54万平方米,合同销售金额403.90亿元,同比分别增加20.03%和31.24%,全年有望超额完成1000亿销售目标。销售上行主要是由于京内区域推盘力度加大,京内房地产销售项目从23个增加到31个,销售面积共计51.73万平方米,是去年同期的1.46倍。竣工增速由负转正,报告期内竣工面积为264万平方米,同比增长114%;新开工面积258万平方米,同比下降13%。公司拿地增加,土储资源丰富,2019H1公司新增8个地产项目,新增土地储备面积141万平方米,同比增长182%;公司持有待开发土地面积220.79万平方米,同比增长46.37%;可供出售面积2474.35万平方米,同比增长16.36%。截至本报告期末,公司预收款项613.45亿元,覆盖去年营收1.54倍,可结算资源丰富,未来业绩保障性较强。 (三)杠杆水平下降,融资渠道多元化 截至报告期末,公司持有货币资金236.33亿元,货币资金对(短期借款+一年内到期的非流动负债)的覆盖比例为0.67倍;资产负债率81.40%,较上年度末下降0.22%,杠杆水平有所下降。公司拥有多元化融资渠道,2019H1累计新增融资规模272亿元,同比增长16.99%,以银行贷款、信托贷款和中期票据为主,占比分别为32.35%、22.79%和20.22%,并且伴随有债权融资计划、公司债、ABS等融资方式。公司多年保持AAA级企业主体评级,整体平均融资成本5.38%,比去年末上升2个基点,仍保持在行业低位。 投资建议 首开股份上半年高毛利地产项目结转提速助力业绩高增,销售上行,竣工提速,全年业绩可期,公司杠杆率下降并且融资渠道多元。基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为1.38、1.61元。以9月2日7.96元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为5.8、4.9倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为5.8倍,低于均值8.11倍,具有吸引力,我们继续维持“推荐”评级。 风险提示 政策调控风险,房价大幅下跌风险等。

(一)高毛利及高权益项目结转增加致业绩大增 公司2019年H1实现营业收入711.2亿元,同比增长19.49%;归母净利润99.6亿元,同比增53.28%;基本每股收益0.84元,同比增52.81%,实现超预期增长。公司业绩高增的原因是:1、高毛利项目结转增加。公司房地产业务结转利润水平持续改善,房地产结算毛利率为40.96%,较去年同期提升5.68个百分点,综合毛利率及净利率分别提升至39.77%和18.22%。2、结转项目的权益比例提高,推动公司实现归母净利润99.55亿元,同比增长53.28%。截至2019年6月末,预收账款达3621亿元,较18年末增长20.8%,可覆盖2018年营收的186%。以上几点均为公司2019年业绩的高增长奠定了基础。 (二)市场排名前进,继续发挥城市深耕优势 2019年H1公司实现销售签约金额2526.2亿元,同比增长17.3%,签约面积1636.47万平米,同比增长12.56%,位列行业前四(排名较2018年前进一名),央企第一。截止2019年H1,公司在国内外104个城市合计拥有在建面积11067万平米,待开发面积7618万平米,可满足未来2-3年的开发需要。公司根据市场需要持续优化资源,区域布局方面,重点城市深耕发展,一二线城市占比60%,产品结构方面,住宅类产品销售占比90%以上,以144平米以下普通住宅为主,满足市场主流需求。深耕城市销售保持稳定,1-6月,广州实现签约金额超200亿元,佛山、北京、成都、杭州超100亿元,武汉、南京等17个城市超50亿元。 (三)持续优化资源结构,适度拿地拓展 2019年H1公司拓展项目44个,新增容积率面积826万平米,平均楼面地价6452元/平米。上半年一二线城市拓展金额和面积占比分别为78%和60%,三四线城市主要在珠三角、长三角等城市周边布局,持续优化储备结构。2019年H1竣工面积1167万方,同比增53.3%,2019年全年计划竣工同比增速为24%,竣工节奏较快。 (四)强化资金管理,抗风险能力提升 2019年H1累计实现销售回笼2168亿元,回笼率较去年同期上升8个百分点至86%,在资金趋紧的背景下实现回笼率显著提升。公司发行5亿美元债和中期票据15亿元,获批公司债150亿元,融资空间充足。2019H1,公司资产负债率79.27%,基本保持稳定;净负债率76.64%,较年初降低3.92个百分点,资产负债结构持续改善,具备较强的抗风险能力;账面有息负债2710亿元,有息负债综合成本仅约4.99%,公司资产负债率有所下降,抗风险能力得到有效提升。 (五)两翼业务不断拓展,为公司带来新亮点 1、保利物业积极加大业务外拓,截至4月30日,合同管理面积约3.7亿平方米,在管面积近2.0亿平方米,其中外拓项目在管面积近0.9亿平方米,并已向中国证监会、香港联交所递交首次公开发行境外上市外资股并上市的申请材料;2、保利投资顾问继续推进与业界龙头合富辉煌的战略合作,加大与外部开发商的合作,报告期内新进入城市11个,累计覆盖城市超过200个,持续提升市场竞争力;3、商业管理上半年新拓展购物中心、酒店和公寓合计7个项目,以轻资产模式继续推动品牌及管理输出。公司两翼业务不断拓展为公司带来新亮点。 投资建议 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为2.08、2.52元。以8月12日13.92元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为6.7倍、5.5倍,市净率1.3倍。公司销售业绩不断提升,两翼业务不断拓展,公司布局核心一二线城市,深耕优势凸显,央企背景能够为公司持续获得低成本的融资,继续维持“推荐”评级。 风险提示 房价大幅下跌风险,棚改不及预期风险等。

1.事件 公司发布 2019年半年度报告。报告期内,公司实现营业收入 225.11亿元,同比增长 48.03%;公司实现归属上市公司股东的净利润 14.49亿元,同比增长 40.52%,扣非后归属上市公司股东的净利润为 12.88亿元,同比增长 24.90%;公司基本每股收益为 0.31元,同比增长 24.00%。 2. 我们的分析与判断 (一)业绩表现靓丽,盈利能力稳定 2019年半年度公司实现营业收入 225.11亿元,同比增长 48.03%;实现归母净利润 14.49亿元,同比增长 40.52%;房地产业务实现营业收入216.21亿元,同比增长 45.10%。报告期内公司营业收入的增长主要因为房地产项目结转的收入增加,从区域分布来看,西南地区和华南地区的营业收入增长幅度较大,分别为 2104.69%和 694.81%。公司的盈利能力较去年同期保持稳定,公司毛利率为 27.47%,同比减少 0.34个百分点,净利率为 6.84%,同比增加 0.03个百分点,净利率增加主要系公司融资结构优化所引起的财务费用降低。 截至本报告期末, 公司预收账款为770.83亿元,覆盖去年营收 1.37倍, 可结算资源丰富,未来业绩保障性较强。 (二) 销售高速增长, 土储布局精准 报告期内公司房地产业务实现合同销售面积 702.13万平米,同比增长 53.72%,合同销售金额 900.73亿元,同比增长 53.72%。从销售区域来看,长三角、内地、大福建、珠三角、京津翼分别贡献 36.43%、 33.76%、17.91%、 8.99%、 2.90%的销售额。公司土地资源充裕,上半年新增土地储备约 424.59万平米,新增土地储备权益比例 80.61%。 截至本报告期末,公司累计土地储备总计 4396.35万平方米,同比增长 3.02%, 预计货值5466.78亿元,覆盖去年销售金额 3.36倍,为未来业绩增长提供可靠保障。 一二线城市土地储备面积占比 76.20%,预计未来可售货值占比 85.93%,一二线城市市场韧性较高,公司土储布局具有优势。 (三) 杠杆水平下降,融资结构优化 截止报告期末,公司资产负债率 83.58%,较去年底减少 2.15个百分点,净资产负债率 145.13%,较去年底下降 37.09个百分点,主要公司资产规模新增、优质土储增加、短期有息债务规模和非银融资占比下降所导致; 公司现金流状况持续改善, 19H1平均回款率约 80.5%, 公司持有货币资金 433.08亿元,货币资金对(短期借款+短期有息负债)的覆盖比例为 1.03倍。从融资成本来看,公司债券信用级别和主体信用等级均为AA+,平均融资成本 7.72%,比去年末优化 22个基点,整体偿债能力较强,信用风险较低。 3.投资建议 阳光城历经 24载,从立足于福建地区的区域性房地产企业,逐渐成长为拥有全国布局的行业头部企业。公司以地产为主业,力求多元化发展,全业态、多业务线发展取得良好效果; 公司团队以高积极性按“3+1+X”布局分区域开展全国地产业务, “短平快”高速拿地,公司销售金额保持年化 46%的高速增长,并同时积攒下高额的未来结算资源,成本管控初见成效;财务数据上公司营业收入高速增长,现金流回正,周转率上升,融资成本、负债率持续降低,公司正积极运用多元渠道获取融资;总体来讲,公司目前正处于高速增长期,在“双斌”与其他领导班子的带领下,业内排名有望进一步提升。 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司 2019-2021年的每股收益分别为 1.07、 1.41、 1.79元。以 8月 2日 6.45元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为 6.02、 4.57、 3.60倍。 参照可比公司估值水平,公司 2019年的动态市盈率为 6.02倍,低于均值 8.11倍,具有吸引力, 我们继续维持“推荐”评级。 4.风险提示 政策调控风险, 房价大幅下跌风险等。

1.事件 公司发布了2019年一季度报告。报告期内,公司实现营业收入483.75亿元,同比增长56.93%;公司实现归属上市公司股东的净利润11.21亿元,同比增长25.23%,扣非后归属上市公司股东的净利润为11.28亿元,同比增长36.63%;公司基本每股收益为0.102元,同比增长25.23%。 2.我们的分析与判断 (一)收入增速较快,盈利能力稳步提2019年一季度公司实现营业收入483.75亿元,同比增长56.93%;实现归母净利润11.21亿元,同比增长25.23%;房地产业务实现结算面积310.8万平方米,同比增长88.2%,实现营业收入455.9亿元,同比增长64.0%。报告期内公司营业收入的增长主要系房地产结算规模增加,利润增速不及营收增速主要因为报告期内合作项目较多,公司少数股东损益同比增长135.9%达到20.9亿。公司的盈利能力较去年同期稳步提升,毛利率和净利率分别为35.0%和6.6%,较去年同期均增加0.8个百分点,三费费率为12.3%,较去年同期减少2.4个百分点。 (二)销售下滑,竣工加速,可结算资源丰富 报告期内房地产业务实现合同销售面积924.8万平方米,合同销售金额1494.4亿元,同比分别下降11.8%和3.1%。销售下行主要是由于19年1月新开工和推盘力度较弱导致销售增速同比下滑28.1%,随着市场回暖以及加速推盘,2-3月销售增速提升明显。竣工提速明显,报告期内竣工面积为222.8万平方米,同比增长44.2%,占全年竣工计划的7.2%(2018年同期为5.9%)。公司已售未结资源丰富,截至一季度末,已售未结资源为4042.8万平方米,较2018年增加332.6万平方米,合同金额为5863.5亿元,较2018年增加556.4亿元。报告期末预收账款为5330.89亿元,同比增长11%,可结算资源丰富,未来业绩保障性较强。 (三)财务良好,拿地稳健,融资成本优势凸显 截至报告期末,公司持有货币资金1432.2亿元,货币资金对(短期借款+一年内到期的有息负债)的覆盖比例为2.04倍,短期偿债能力较强;净负债率44.8%,继续保持行业低位;有息负债占总资产的比例为16.1%,有息负债中71.8%为长期负债,短期偿债压力较小。公司一季度新增加开发项目19个,总规划建筑面积598.5万平方米,权益规划建筑面积437.2万平方米,拿地面积占销售面积的比例为64.7%,拿地节奏较为稳健。公司融资成本优势凸显,19年2月公司公开发行住房租赁专项公司债券20亿元,票面利率仅为3.65%。 3.投资建议万科A收入增长较快,盈利能力稳步提升。一季度销售虽有所下滑,但公司的布局主要集中在一二线城市,随着一二线房地产市场回暖,全年销售有望实现稳步增长。公司可结算资源丰富,为未来业绩提供有效保障。拿地节奏稳健,在手资金充裕,融资成本优势凸显。基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为3.7、4.4元。以5月7日27.98元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为7.6倍、6.4倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为7.6倍,低于均值9.2倍,具有吸引力,我们继续维持“推荐”评级。 4.风险提示地产调控超预期,房价大幅下跌风险等。

销售规模高增,进阶千亿级房企。公司自2012年进入高速增长期,2018年实现销售金额1628亿元,同比增77.9%,销售面积1239万平方米,同比增87.9%,行业排名持续上升至第14位,跻身地产行业第一梯队企业。 营收指标亮眼,盈利能力强劲。公司毛利率逐渐提高,管理费用率逐渐下降,盈利能力增强,2018年实现营收565亿元,同比增70.3%,归母净利润达30.18亿元,同比增46.4%,近三年实现净利复合增长率56.6%高水平。621.21亿元的预收为未来结算提供充分保障。 管理层经验丰富,激励政策到位。公司2017年引入“双斌”执掌公司,随后邀请多位中海、中建系管理团队加盟,带领公司进军全国。公司2018年推出新一轮股票期权激励计划覆盖442人,锁定未来四年35%年化增长,并制定员工跟投“双赢计划”,团队士气高涨。 “三全五圆”引领开拓,“三权分立”治理增效。“三全五圆”模型作为集团核心战略引导公司全地域发展、全方式拿地、全业态发展,“三权分立”明确董事会、经营层、监事会三方责任,显著在公司运营、成本管控方面提高效率。 拿地方式“短平快”,“3+1+X”战略布局合理。公司秉持“短平快”拿地方式,拿地手段以招拍挂、并购为主,2017年拿地花费1407亿元,拿地面积2021.63万平方米,2018年拿地1332.52万平方米,形成一二线城市全覆盖,辐射机会型三四线城市的业务布局。 土地储备充足,扩张步调积极。截至2018年,公司拥有土地储备4417.77万平方米,足以支撑未来三年开发使用。公司积极向中西部扩张,土地储备中有48.32%分布在中西部战略城市,战略城市将成公司下一个业务增长点。 融资成本走低,债务结构逐渐优化。公司目前拥有1126.13亿元的有息负债,融资成本由2015年的9.41%降至2017年的7.08%,2018年信贷收紧略有提升至7.94%。公司的净负债率持续下降,2018年已从先前的超过200%降至182.22%。 全业态布局,多业务齐头并进。公司在地产主业之外,积极设立商业管理业务、酒店业务、教育板块业务、建工板块业务等多业态,其他业务占营收比重由2017年的1.33%增长至1.72%。 投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为43.39亿元、57.27亿元和72.40亿元,对应EPS分别为1.07元/股、1.41元/股和1.79元/股,对应6.64倍、5.03倍和3.98倍PE。综合测算公司RNAV为17.76元,公司股价较RNAV折价60%。同时,考虑到公司发展前景看好,PE水平存在上升空间。首次覆盖,给予推荐评级。

1.事件 公司发布了2018年年度报告。报告期内,公司实现营业收入1945.1亿元,同比增长32.7%;公司实现归属上市公司股东的净利润189亿元,同比增长20.92%,扣非后归属上市公司股东的净利润为180.5亿元,同比增长16.85%;公司基本每股收益为1.59元,同比增长20.45%,符合预期。公司2018年度利润分配预案为:以公司2018年12月31日公司总股本为基数,每10股派5元现金(含税),不进行资公积金转增股本。 2.我们的分析与判断 (一)营收和归母净利润实现高增长 公司2018年实现营业收入1945.1亿元,同比增长32.7%;归母净利润189亿元,同比增20.92%;基本每股收益1.89元,同比增18.13%。公司业绩高增的原因是:1、盈利能力提高,公司的销售毛利率由2017年的31.3%提升到2018年的32.5%,提升了1.2个百分点。2、实现投资收益26.9亿元,同比大幅增长60%。净利率13.4%,与2017年基本持平。 (二)销售业绩再创新高,城市深耕优势凸显 2018年公司实现销售签约金额4048.17亿元,同比增长30.91%,市场占有率提升至2.7%,签约面积2766.11万平米,同比增长23.36%。位列行业前五,央企第一。截止2018年末,公司在国内外100个城市合计拥有在建面积10390万平米,待开发面积9154万平米,可满足未来2-3年的开发需要。公司根据市场需要持续优化资源,区域布局方面,重点城市深耕发展,一二线城市占比60%,城市群周边的核心三四线城市占比30%;产品结构方面,住宅类产品销售占比85%以上,以144平米以下普通住宅为主,满足市场主流需求。深耕城市销售再创新高,单城签约过百亿城市12个,广州实现签约400亿元,佛山、北京超过250亿元,东莞、中山等首次突破100亿元。 (三)持续优化资源结构,适度拿地拓展 2018年公司拓展项目132个,新增容积率面积3116万平米,平均楼面地价6186元/平米。年内一二线城市拓展金额和面积占比分别为74%和61%,且三四线城市新增容积率面积中53%位于珠三角、长三角城市群。2018年,公司实现新开工面积4396万平米,竣工面积2217万平米。(四)销售回笼率稳中有升,规模及成本优势明显2018年全年累计实现销售回笼3562亿元,回笼率达88%,在资金趋紧的背景下保持稳中有升。另一方面,继续加大直接融资,年内发行3年期中期票据50亿元、美元债券10亿美元,储备低成本长期资金;发行永续中期票据15亿元,充实权益资本。 公司资产负债率保持稳定,抗风险能力突出。报告期末,公司资产负债率77.97%,基本保持稳定;净负债率80.55%,同比降低5.82个百分点,资产负债结构合理,具备较强的抗风险能力;账面有息负债2636.57亿元,其中银行贷款、直接融资占比分别为71%和15%,有息负债综合成本仅约5.03%,具备突出的规模及成本优势。 (五)近三年分红比率均为年度净利润30%以上 2016、2017、2018年公司现金分红分别为0.315元/股、0.4元/股和0.5元/股,现金分红总额分别为37.4、47.4、59.5亿元,连续三年每年分红比例均为年度净利润的30%以上,体现了公司良好的长期投资价值。 3.投资建议 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为1.95、2.4元。以4月15日13.84元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为7倍、5.7倍,市净率1.4倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率低于均值9.2倍,具有吸引力,继续维持“推荐”评级。 4.风险提示 房价大幅下跌风险,棚改不及预期风险等。

(一)销售向好,未来有望稳步增加 万科2019年3月实现销售金额573.7亿元,同比增长13.20%,环比上涨32.83%;销售面积达360.4万平方米,同比下降0.91%,环比增加46.09%;实现销售均价15,918.42元/方,较2月份销售均价降价1588.67元/方,降幅幅达9.07%,较18年同比上涨14.24%。2019年1-3月份累计实现销售面积924.8万方,实现销售金额1,494.4亿元,居CRIC销售金额排行榜第三位,较2月排名下降一位,仅次于碧桂园、中国恒大。在市场份额不断提升之下,未来销售业绩有望稳步增加。 (二)继续布局一二线城市,项目合作比例上升 万科3月在佛山、北京、盘锦、成都等地新增11个住宅项目、在深圳、绍兴新增2个物流地产项目,权益比例为100%的项目占比1/3,合作项目增多。其中住宅项目拿地金额148.56亿元、拿地面积为289.2万方;物流地产项目拿地金额4.21亿元、拿地面积为18.21万方,3月总地价环比上涨7.83%、同比增加12.16%,拿地总面积环比增加47.19%、同比增加27.71%。3月新增住宅项目楼板价均值为6010.08亿元,拿地均价占当月销售均价37.76%,其中天津、北京的楼板价超10000元/平。公司继续布局一二线城市,拿地力度稳健,土地储备稳步增加。 投资建议 公司在继续做大开发销售业务的同时,通过收购等方式迅速布局其他长期经营性业务并且初有成效,为公司在恰当的时间由开发商转型为综合服务商做出了充分的准备。目前公司开发业务整体盈利能力强,周转效率高,负债压力较低,相关现金流充沛,为业绩成长提供良好的保障。基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为4.1、4.8元。以4月3日32.49元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为7.9倍、6.8倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为7.9倍,低于均值9.2倍,具有吸引力,我们继续维持“推荐”评级。 风险提示 (1)若房地产价格出现大幅下跌,将会降低销售业绩,进而影响公司盈利水平。 (2)融资环境进一步恶化,则公司成本增加,利润或会受到影响。

1.事件 公司发布了2018年年度报告。报告期内,公司实现营业收入481.42亿元,同比增长13.7%;公司实现归属上市公司股东的净利润105.89亿元,同比增长22.52%,扣非后归属上市公司股东的净利润为95.12亿元,同比增长30.41%;公司基本每股收益为1.29元,同比增长22.54%。公司的利润分配预案为:以8,203,106,415亿为基数,向全体股东每10股派发现金红利3元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。 2.我们的分析与判断 (一)业绩增长稳定,毛利率领跑行业 2018年公司实现营业收入481.42亿元,同比增长13.7%;实现归母净利润105.89亿元,同比增长22.52%;实现基本每股收益为1.29元,同比增长22.54%;旅游综合业务实现营收196.57亿元,同比增长6.08%,毛利率为46.34%,同比增长4.02%;房地产业务实现营收280.45亿元,同比增长20.06%,毛利率68.79%,同比增长13.54%,毛利率领跑行业。公司采取“旅游+地产”的开发模式,在拿地成本方面具有显著优势,利润率保障性较强。 (二)积极布局重点区域,土储资源丰厚 2018年房地产开发实现销售面积206.2万平,同比增长41.0%。公司新增土储项目33个,主要分布在深圳、杭州、重庆、天津等一线和核心二线城市。公司加大对全国范围内重点区域和城市的战略布局的同时,全力推进大湾区布局,完成除港澳以外9个城市40多个项目的拓展,2018年公司在全国共计28个城市实现项目落地,待开发土地计容建筑面积达2378.7万平方米,同比增长98.7%,项目资源和土储丰厚,为公司未来发展提供保障。 (三)旅游业务稳步扩张,“旅游+地产”模式凸显拿地优势 旅游业务方面,公司旗下共有景区13家、酒店23家,旅行社1家以及相关的文化、艺术、旅游综合体等文化旅游设施,2018年共计接待游客4,696万人次,同比增长16%。公司以“旅游+互联网+金融”为战略目标,积极强化旅游业务。具体来看,襄阳、郑州、扬州等地的优质文旅项目成功落子;战略入股同程旅游,官方平台“花橙旅游”正式上线,整合和打通了旅游企业线上线下服务通道;举办首届“华侨城文化旅游节”,覆盖全国华侨城所有旅游业务。旅游板块今后有望持续发力,并且随着旅游业务规模扩大,在“旅游+地产”的开发模式下,进一步凸显拿地优势,以低价稳步扩张,利润优势明显。 (四)规模高速扩张下,杠杆水平提升但总体可控 公司的资产负债率和净负债率分别为73.8%、84.3%,分别较2017年提高了4个百分点和31个百分点,杠杆率的高增主要受拿地力度加大的影响,在规模高速扩张期杠杆水平总体可控。公司主体长期信用等级为AAA,评级展望为“稳定”。 3.投资建议 华侨城A业绩增长稳定,盈利能力领跑行业。在“旅游+地产”模式下,协同效应显著,利润优势明显。公司积极布局重点区域,粤港澳大湾区土储充足,未来业绩具有保障。基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为1.52、1.85元。以4月1日8.1元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为5.3、4.4倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为5.3倍,低于均值9.15倍,具有吸引力,给予首次“推荐”评级。 4.风险提示 地产调控超预期,房价大幅下跌风险等。

(一)营收和归母净利润实现双位数增长 2018年公司实现营业收入2976.8亿元,同比增长22.6%;实现归母利润337.7亿元,同比增22.4%。营收及归母净利润均实现两位数增长。销售毛利率由2017年的34.1%提升至37.5%,销售净利率由2017年的15.3%提升至16.6%,盈利能力提升。三费率由2017年的7.1%变至8.4%。全面摊薄的净资产收益率为21.7%,较2017年增加0.54个百分点。 (二)结算收入增长,市场份额提高 2018年公司实现销售面积4037.7万平米,销售金额6069.5亿元,分别增长12.3%和14.5%。2018年,公司在全国商品房市场的份额上升至4.05%(2017年:3.96%),在24个城市的销售金额位列当地第一。2018年,公司实现结算面积2191.4万平米,同比增长10.7%;实现结算收入2846.2亿元,同比增长22.1%;房地产业务的结算均价为12988元/平米就(2017年:11765元/平米)。已售未结算资源规模上升,截止2018年末,公司有3710.2万平米已售资源未竣工结算,合同金额合计约5307.1亿元,较2017年末分别增长25.2%和28.1%。 (三)开工积极稳健,拿地趋于谨慎 2018年公司开发项目新开工面积约4994.8万平米,同比增长36.7%。公司2018年拿地趋于谨慎。全年新获取项目227个,总规划建筑面积4681.4万平米,新增项目均价为5427元/平米。按建筑面积计算72.1%位于一二线城市,符合公司深耕一二线城市的战略。公司未来项目资源能够满足持续发展的需要。2018年末,集团在建项目总建筑面积9012.7万平米,权益建筑面积5402.1万平米,规划中项目总建筑面积5936.2万平米。分区域看,公司房地产业务的结算收入中,南方区域、上海区域、北方区域和中西部区域的占比分别为26.94%、29.33%、24.18%、19.55%。 (四)物业服务业务营收稳健增长,租赁业务继续发展 2018年,万科物业实现营业收入98亿元,同比增长33%,并深入参与国企混改项目,包括报告期内,万科物业深入参与国企混改项目,包括:联手珠海横琴打造国内首个“物业城市”治理模式;入股天津生态城生恒生态物业服务有限公司;携手东莞市滨海湾新区控股有限公司组建东莞滨海湾万科物业服务有限公司。 公司继续围绕核心城市加大对租赁住宅的布局。截至目前,公司长租公寓业务覆盖35个主要城市,累计开业超过6万间,开业6个月以上项目的平均出租率约92%。以青年公寓“泊寓”为主要产品线,探索为不同阶段客户提供长期租住解决方案。 (五)商业运营稳步推进,物流仓储国内领先 截至2018年底,公司管理商业项目共计210余个,总建筑面积超过1300万平方米。其中,印力集团作为公司商业开发与运营平台,专注于国内商业地产的投资、开发和运营管理,运营项目逾120个,遍布国内50多个城市,管理面积近1000万平米,管理的商业项目品牌包括印象城MEGA、印象城、印象汇、印象里、万科广场等。期内,印力集团联合收购的凯德20家购物中心完成交割。 公司旗下万纬物流专注于高标仓储投资、开发选址、招商运营、资产管理等环节,经过近四年发展,已成为国内领先的物流服务商,服务的客户超过600家,涵盖电商类、快递快运类、制造业类、餐饮类、零售商超类等各个领域。万纬物流持续完善全国地网布局。2018年新获取项目64个,合计可租赁物业的建筑面积约为494万平方米。截至本报告披露日,万纬物流进驻42个城市,已获取124个项目,可租赁物业的建筑面积约971万平方米,其中已运营项目62个,其中稳定运营项目平均出租率为96%。 (六)广泛拓展其他业务 城市更新与产业升级为标准办公与产业园业务带来发展机会。截至2018年底,公司在超过20个城市开展标准办公与产业园的建设和运营管理业务,管理标准办公项目70余个,产业园项目30余个,管理面积合计约700万平方米。 投资建议 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为4.1、4.8元。以3月26日28.29元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为6.9倍、5.9倍,市净率2.0倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为6.9倍,低于均值9.2倍,具有吸引力。公司未来的策略是,发挥混合所有制企业机制优势,围绕“城乡建设和生活服务商”战略定位,依托事业合伙人机制,“坚持以客户为中心,以现金流为基础,合伙奋斗,持续创造更多真实价值,实现有质量发展”,稳住基本盘,成长为具有全球竞争力的世界一流企业。继续维持“推荐”评级。 风险提示 房价大幅下跌风险,棚改不及预期风险等。

1.事件 公司发布了2018年年度报告。报告期内,公司实现营业收入882.8亿元,同比增长16.25%;公司实现归属上市公司股东的净利润152.4亿元,同比增长20.42%,扣非后归属上市公司股东的净利润为146亿元,同比增长23.04%;公司基本每股收益为1.89元,同比增长18.13%,符合预期。公司2018年度利润分配预案为:以公司2019年3月15日享有利润分配权的股份总额为基数,每10股派7.8元现金(含税),分配现金股利总额61.05亿元。 2.我们的分析与判断 (一)营收和归母净利润连续三年实现双位数增长 公司总资产由2017年的3392亿元增长到2018年末的4232亿元,过去三年的复合增长率为26.13%;公司归母净资产由2017年末的711亿元增长至2018年的末的759亿元,过去三年的复合增长率为17.64%。公司2018年实现营业收入882.8亿元,同比增长16.25%,过去三年复合增长率21.5%;归母净利润152.4亿元,同比增20.42%,过去三年复合增长率为30.28%;基本每股收益1.89元,同比增18.13%。利润率也得以稳步回升,毛利率为39.49%,同比增1.7个百分点,净利率22.04%,同比增1.71个百分点。行业整体利润趋于下行的大背景下,公司房地产项目毛利率较往期取得明显改善,逆势增长,体现了公司良好的项目运营能力和盈利趋势。 (二)销售业绩再攀高峰,土地获取量质齐升 2018年公司在近60个城市地区拥有在售项目214个,全年实现签约销售面积827.35万平米,同比增加45.15%;累计实现销售金额1705.84亿元,同比增加51.26%,在克尔瑞地产公司2018年销售排行榜排第12名。资源获取方面公司因城施策,全年获取项目80个,扩充项目资源1357万平米,权益面积738万平米。新进入福州、南昌、湛江、徐州、温州、宜昌等城市。 (三)财务结构稳健,经营性现金流回正 2018年全年,伴随着业绩的高增速,公司实现了财务指标尤其是偿债指标的大幅优化。公司2018年末资产负债率为74.28%。净负债率为45.01%,同比下降13.72个百分点;报告期内公司综合资金成本4.85%,处于业内领先水平。 2018年末,公司经营性现金流量为104.78亿元,2016、2017年末分别为-130.22亿元和-50.63亿,2018年末经营性现金流首次回正,代表了公司良好的现金流状况。 (四)深入布局粤港澳大湾区,获取片区内优质资源 公司目前已经在粤港澳大湾区的9个城市布局,大部分资源集中在深圳,包括从前海蛇口自贸区内的蛇口海上世界起沿南海边一路往西,太子湾片区、前海妈湾片区到宝安空港新城的深圳国际会展中心片区,共布局近千万平方米的优质资源。 (五)多元融资渠道,维持业内优异的低成本优势 2018年,公司继续保持AAA的主体信用评级和债项信用等级,新增200亿中期票据、超短融注册额度,顺利发行公司债券、超短期融资券、永续中票等直接融资130亿元;联合招商局资本、平安银行共同成立招商澎湃投资基金,联合招商启航等公司设立招商局蕲春蕲艾产业投资基金,创新探索“房东+股东”的产融结合模式;完成国内首单储架式长租公寓CMBS产品“招商融创-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划”的首期发行20亿元,为公司长租产品后续经营发展获得长足的资金保障。2018年,公司的综合资金成本为4.85%,保持行业领先优势。 (六)三年累计分红约150亿元,年分红比率均为年度净利润40%以上 2016、2017、2018年公司现金分红分别为0.5元/股、0.62元/股和0.78元/股,现金分红总额分别为39.52、49.01、61.05亿元,连续三年每年分红比例均为年度净利润的40%以上,体现了公司良好的长期投资价值。 3.投资建议 基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为2.4、2.9元。以3月18日22.25元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为9.2倍、7.7倍,市净率2.8倍。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为9.2倍,低于均值10.5倍,具有吸引力,继续维持“推荐”评级。 4.风险提示 房价大幅下跌风险,棚改不及预期风险等。