事件：公司发布 2022年三季度报告。2022年前三季度，公司实现营收 2504.9亿元，同比增长 7.5%；归母净利润 591.3亿元，同比增长 45%；前三季度实现基本每股收益 2.98元。其中，公司 Q3单季实现营收 849.1亿元，同比减少 4.7%，环比增 3.96%，Q3单季归母净利润 179.9亿元，同比增长 22%，环比减少 18.9%。 产量稳定提升，销售的结构性因素促毛利率提升 11pct。2022年前三季度，公司实现商品煤产量 2.35亿吨，同比增 5%，实现煤炭销售量 3.09亿吨，同比降 14.5%，系公司煤炭销售的结构性因素导致。公司销售的煤炭分为自产煤及外购煤，其中外购煤前三季度销量为 7200万吨，同比下降 46%，自产煤销量 2.37亿吨，同比增长 3.9%，综合致煤炭总销售量有一定程度的下滑。Q3单季，商品煤产量 7780万吨，同比增 8.4%，煤炭销量为 9910万吨，同比减少 18%。前三季度，公司综合销售价格（不含税）为 629元/吨，同比增长 17%，营业成本为 1269.7亿元，同比减少 15.2%，变动原因系外购煤资源不足，销售量下降。1-9月，公司实现毛利率 36.5%，同比 2021年前三季度上升 11.4pct，原因是外购煤毛利率仅为 3.6%，大幅低于自产煤（毛利率 50.5%），外购煤销售量下降，其占煤炭销售总量的比例相应下降，致使总体毛利率有较大幅度提升。 电力板块实现发、售电量同比双增，盈利向好。前三季度，公司电力板块实现发电量 1412亿千瓦时，同比增 16%，售电量 1141亿千瓦时，同比增 16.3%，售电价为 416元/兆瓦时，同比增 24.6%，同期发电业务平均售电成本 373.1元/兆瓦时，同比增 19%，售电价增速高于售电成本增速，公司电力业务盈利格局向好。 煤化工业务、运输业务利润有所下滑。公司煤化工业务前三季度实现营收 48.9亿元，同比微增 3.3%，受原料煤及燃煤价格上涨影响，煤化工业务实现利润总额 5.2亿元，同比下滑 45.7%；公司运输业务包括铁路、港口及航运业务，前三季度分别实现营业收入317.3/47.7/46.2亿元，分别同比+6%/-1.3%/+7.1%，利润总额分别为 112.7/19.14/5.3/亿元，同比-13.2%/-6.2%/-31.3%，其中，航运业务利润下降的主要原因是燃油费、船舶租赁费、人工成本等方面的增长。 投资建议：预计公司 2022/ 23/ 24年归母净利润分别为895.8/924.8/941.6亿元，每股收益分别为 3.82/3.94/4.01元/股，10月 28日股价为 29.36元，对应 PE 分别为 7.7X/7.5X/7.3X，维持公司“推荐”评级。

事件：公司发布 2022年三季度报告。2022年前三季度，公司实现营收 1307.4亿元，同比增长 7.8%；归母净利润 283.1亿元，同比增长 98.5%；扣非归母净利润约 225.3亿元，同比增长 54.6%，前三季度实现基本每股收益 2.92元。其中，公司 Q3单季实现营收 470.5亿元，环比增长 6.6%，同比减少 3.3%，Q3单季扣非归母净利润 75.1亿元，环比下降 2.3%，同比增长 11.8%。 煤炭业务产销双增，Q3盈利能力持续提升。2022年前三季度，公司实现煤炭产量 10960万吨，同比增 6.77%，煤炭销量 17482万吨，同比减少 13.4%，其中自产煤销量 10810万吨，同比增 6.7%； Q3单季，公司实现煤炭产量 3802万吨，同比+17.1%，环比+2.1%，自产煤销量 3803万吨，同比+18.8%，环比+4.3%。盈利能力方面，前三季度实现煤炭销售收入 1.27亿吨，同比+10.9%，实现煤炭销售均价 724元/吨，同比+28.1%，其中 Q3单季实现煤炭销售收入497.9亿元，煤炭销量 6209.14万吨，Q3单季煤炭销售均价 801元/吨，同比增 14.3%，公司三个主产区渭北、彬黄、陕北矿区销售均价均有小幅上涨。 Q3公允价值变动损益及投资收益表现拖累业绩。Q3单季，公司非经常性损益项波动较大，持有的交易性金融资产等产生的公允价值变动损益以及处置相关投资资产获得的投资收益录得-50.2亿元亏损，主要系公司在二级市场的相关投资标的市值大幅波动影响，Q3上证综指下跌 11%，沪深 300下跌 15%，资本市场整体表现不佳，以公司投资占比较高的隆基绿能为例，Q3该标的股价下跌 25.3%，其他通过朱雀等信托基金持有的二级市场标的的股价下跌也影响了公司非经常性损益项，最终影响公司归母净利润。 资产注入有序推进，续写“价值+成长”新篇章。陕西煤业背靠陕煤化集团的大力支持，于 2022年 7月 11日与陕煤集团签订《资产转让意向协议》，集团有意将持有的彬长矿业全部股权、集团及陕北矿业持有的神南矿业全部股权等转让给陕西煤业；10月，公司发布公告拟分别以 143.2/204.5亿元收购陕煤集团持有的彬长矿业/神南矿业全部股权，交易有序顺利推进；对应未上市产能方面，彬长集团大约为 1200万吨/年（小庄矿+孟村矿），神南矿业包含小壕兔一号井以及三号井（根据榆神三期规划，一号井产能规模 800万吨/年）；随着资产注入的逐步落地，公司外延式增长可期，或带动业绩进一步增长，续写“价值+成长”新篇章。 投资建议：预计公司 2022/ 23/ 24年归母净利润分别为355.8/338.5/349.2亿元，每股收益分别为 3.67/3.49/3.60元/股，10月 28日股价为 21.41元，对应 PE 分别为 5.8X/6.1X/5.9X，维持公司“推荐”评级。

1．事件山西焦煤（000983） 8月 8日晚间发布公告， 公司正筹划以发行股份及支付现金方式购买公司控股股东山西焦煤集团持有的“华晋焦煤”51%的股权，同时募集配套资金。本次交易预计构成重大资产重组，同时构成关联交易但不构成重组上市，根据相关规定，公司股票自 2021年8月 9日开市时起停牌，预计不超过 10个交易日内披露本次交易方案， 若未在上述期限内召开董事会审议并披露交易方案，公司股票最晚将于 8月 23日开市起复牌并终止筹划相关事项。 2． 我们的分析与判断 （一） 华晋焦煤资源得天独厚，本次收购有望进一步增强山西焦煤上市公司竞争力华晋焦煤成立于 1992年，由原国家计委、能源部和山西省政府联合组建，是国有大型主焦煤生产企业，主要开发建设山西河东煤田的离柳矿区和乡宁矿区。 华晋焦煤拥有丰富的优质煤炭资源，属于国家明确规定的“两区一种”保护性开发资源。离柳矿区井田面积 512.9平方公里，地质储量 76.81亿吨，可采储量 35.01亿吨，煤种主要为低灰、低硫、特低磷、高发热量、强粘结性的优质主焦煤。乡宁矿区井田面积 180平方公里，地质储量 23.42亿吨，可采储量 10.36亿吨，煤种主要为中灰、低硫、特低磷的优质瘦煤，是极好的炼焦配煤。 公司的优质主焦煤产品销往国内多家知名钢铁企业，并出口日本、韩国等国家，享有“中国瑰宝”之美誉。 截止 2020年末，山西焦煤（000983）上市公司核定产能 3935万吨，华晋焦煤核定产能 1140万吨，此次收购如果能够实现， 山西焦煤上市公司整体产能有望增至 5057万吨，增幅达 28.9%，竞争力将进一步提升。 华晋焦煤认真落实山西焦煤“三个三年三步走”战略规划，将“精益化”全方位融入安全生产、经营管理等工作。 2021上半年，华晋焦煤原煤产量 451万吨，完成计划的 104.89%；精煤产量 267.5万吨，完成计划的 104%，表现超出预期，顺利实现“双过半”成绩单。 2020年全年，华晋焦煤原煤产量 873万吨，营业收入达 59.4亿元，实现净利润 7.1亿元。山西焦煤 2020年全年实现营业收入 337.57亿元，归母净利润 19.56亿元。可见，如果华晋焦煤能够成功并入山西焦煤，将大幅度提升公司整体的盈利水平。 （二） 集团整体上市预期提速，未来仍值得期待按照山西省委省政府关于深化国企改革的战略部署， 山西焦煤未来将被打造成焦煤板块龙头上市公司。 2020年 12月，公司公告以 3.89亿元收购集团控股的腾晖煤业 51%的股权（煤种以贫瘦煤为主，产能 120万吨）、 63.33亿元收购集团控股水峪煤业 100%股权（煤种为焦煤、肥煤、产能 400万吨），合计 520万吨占上市公司目前产能 17%，此次收购是公司上市以来首次从集团收购成熟矿井，提升了公司的持续盈利能力，增强成长预期。 山西焦煤与集团同业竞争问题亟待解决，全部资产注入预期下公司产能将有 2-3倍成长空间。集团产量约为上市公司产量2.5-3倍，当前集团资产证券化率较低，同业竞争问题的解决方案是政策性障碍消除后，择机将集团存续资产逐步注入上市平台。 本次筹划收购华晋焦煤， 正代表了集团整体上市步伐的提速，未来仍有资产持续注入的预期。 3．投资建议山西焦煤凭借资源、区位、客户优势，焦煤龙头地位不断巩固。受益于焦煤行业整体景气度保持高位，公司业绩也将逐季提升，国企改革推进步伐加速，肩负集团打造焦煤龙头旗舰的任务。 考虑到公司在焦煤领域的资源优势以及作为山西焦煤行业整合的排头兵，我们看好公司未来成长性。 预计公司 2021-2023年的每股收益分别为 1.02、 1.1和 1.21元。以 8月 6日 8.71元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为 8.5X、 7.9X、 7.2X，我们看好公司长期的表现，维持“推荐”评级。 4．风险提示公司面临煤炭价格超预期下降、行业政策变动、 国企改革不及预期的风险。

1．事件公司发布 2021年半年度报告。 报告期内， 公司实现营业收入 192.3亿元，同比增长 23.37%； 实现归属于上市公司股东的净利润 19.4亿元，同比增长 60.66%；公司基本每股收益为 0.47元，同比增长 60.66%。 2． 我们的分析与判断 （一）煤炭产销量价齐升，资产注入增厚业绩2021年上半年公司实现营业收入 192.3亿元，同比增长 23.37%； 公司实现归属于上市公司股东的净利润 19.4亿元，较上年增长 60.66%。公司业绩实现稳定高增长的原因有： 1）煤炭产销量价齐升。 2021H1，公司原煤产量 1797万吨，同比增 10.9%；同期，商品煤销量 1490万吨，同比增 21.1%；价格方面， 2021H1公司商品煤综合售价 725元/吨，同比增10.5%， 焦煤行业供需格局始终偏紧：主产地供应紧张，部分煤矿因安监压力关停，进口方面，澳煤进口始终为零，蒙煤受通关影响进展缓慢，供给端收缩状况始终未变；需求端保持稳中有增，焦煤价格屡创新高。 2）收购资产增厚公司业绩。 2020年底，公司收购了水峪煤业及腾晖煤业，2021H1，水峪煤业归母净利润同比增 224.2%，腾晖煤业归母净利润同比增 173.8%，两家公司占上半年公司总体归母净利润的 20.24%。 （二） 资源、区位、客户优势巩固行业龙头地位公司具备几大优势，形成天然经营壁垒： 1）资源优势：公司所属矿区储量高、煤层赋存稳定，开采条件简单，煤种齐全质优； 2）区位优势：公司矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地，供给侧改革和国家煤炭生产布局的战略性西移，以及中西部大型钢厂向东部沿海集中，且交通运输瓶颈不断打破， 山西凭借突出的资源优势及区位优势， 迎来历史性发展机遇。 3）客户优势：公司与多家大型钢铁企业建立长期战略合作伙伴关系，有稳定的市场。 3．投资建议公司凭借资源、区位、客户优势，焦煤龙头地位不断巩固。受益于焦煤行业整体景气度保持高位，公司业绩也将逐季提升，国企改革推进步伐加速，肩负集团打造焦煤龙头旗舰的任务。 我们预计公司 2021-2023年的每股收益分别为 1.02、 1.1和 1.21元。以 8月 5日 7.98元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为 7.8X、 7.3X、 6.6X，基于公司稳定向上的基本面，我们看好公司长期的表现， 维持“推荐”评级。 4．风险提示公司面临煤炭价格超预期下降、行业政策变动、 国企改革不及预期的风险。

1．事件公司公布 2020年年报和 2021年一季报。2020年，公司实现营业总收入 13.18亿元，同比增长 25.0%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.31亿元，同比增长 25.6%，基本每股收益为 1.22元，同比-35.45%。21Q1，公司实现营业总收入 4.26亿元，同比增长 54.96%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.36亿元，同比增长 44.93%，基本每股收益为 0.33元，同比-5.71%。 2．我们的分析与判断 （一）业绩增势强劲，盈利能力稳定2020年公司实现营业收入 13.18亿元，同比增长 25.0%，增速同比+5.96pct，实现归母净利润 1.31亿元，同比增长 25.61%，增长符合预期。 从分产品看，2020年综合物业管理、专项物业管理、增值服务收入占比分别为 74.8%（-0.6pct）、15.9%（+0.1pct）、9.3%（+0.5pct），毛利率分别为 19.8%（-0.08pct）、13.3%（+1.35pct）、47.6%（+0.06pct），整体毛利率水平 21.42%，同比微增 0.28pct。 21Q1延续 2020年的稳健涨势，实现营业总收入 4.26亿元，同比增长 54.96%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.36亿元，同比增长44.93%，业绩增长主要由于在管规模扩张及民兴物业并表。 （二）持续全国化布局，聚焦非住业务2020年，公司累计实现签约面积约 8000万平方米，同比+14.3%，在管项目 369个，同比+13.5%，受益于公司在公建物业领域获得认可及上市后品牌知名度的提升。2020年，公司新开发项目和业务合同签约总金额逾 9.2亿元，同比+54%，年合同金额约 4.7亿元，区域拓展方面，2020年重庆贡献营业收入 65.87%，同比-8.28pct，公司新进驻上海、山东、广东、甘肃、安徽等区域，全国化布局趋势显著。 公司 5大业态持续同步发力，2020年在管学校、航空、公共、办公、商住在管项目分别为 68/16/69/138/78个，较 2019年分别+2/+7/-3/+46/-10个，营收占比分别为 19.35%/12.50%/21.01%/24.84%/22.30%，较 2019年分别-3.00%/+2.46%/+0.12%/+3.55%/-3.13%，其中公司在航空物业领域保持持续优势，收入较上年同比增长 55.65%，为增速最快的业务板块。 21Q1，公司新中标长沙黄花国际机场、南通兴东国际机场、徐州观音国际机场项目，在航空领域优势进一步凸显。Q1公司新获项目合同金额约为 1.4亿元，同比大幅增长 269.57%，公司 2021年度业绩达成有保障。 （三）多条腿走路，积极合资合作及收并购公司提出以“内生+并购+合作”多条腿走路，报告期内，通过开展多种形式的合资合作，以此推动优势资源互惠互利。合作方面，公司于 2020年 7月与青岛融源共同投资成立青岛大正融源智慧城市运营服务有限公司，开始布局城市服务的战略；2020年 12月，公司联合辉尚金控等新增设立贵阳市大正辉尚智慧城市运营服务有限公司，共同开发运作贵州城市运营及物业服务业务，实现司城市服务战略更进一步。收并购方面，公司于 2020年 10月实施了上市后的首次并购，以 9700万元收购四川民兴物业管理有限公司拓展四川市场，于 2021年 Q1完成收购，巩固了公司在西南区域公共物业市场的领先优势。 3．投资建议公司凭借五大业态合力发展及全国化布局持续深入，使未来业绩有良好的增长基本面。公司在航空、学校物业等差异化优势领域的不断积累将成为其行业竞争力，加大对重庆外地区的拓展力度将进一步打开公司发展空间。我们预计公司 2021-2022年每股收益分别为 1.70元/股、2.41元/股，以 4月 22日的收盘价 70.6元计算，对应的市盈率分别为 41.5倍、29.3倍。我们看好公司长期的表现，给予首次“推荐”评级。

1．事件 公司发布2020年年度报告。报告期内，公司实现营业收入2431亿元，同比增长3.04%；实现归属于上市公司股东的净利润289.5亿元，同比增长3.54%；公司基本每股收益为2.42元，同比增长3.2%。 2．我们的分析与判断 （一）营收微增，毛利率微降，业绩平稳释放 2020 年公司实现营业收入2431亿元，同比增长3.04%；公司实现归属于上市公司股东的净利润289.5亿元，较上年增长3.54%，期间公司实现综合毛利率32.59%，同比下降2.38pct，归因于2017-2018年高地价项目逐步进入结算期，整体拉低利润率水平；三费率同比上升0.7pct；营业税金及附加同比下降15.3%；合作项目的增加致投资净收益大幅提升65.9%，为61.4亿元。公司实现净利润率为16.5%，同比提升0.56pct。 （二）销售稳健增长，把握窗口期加大拿地力度 销售方面，2020年全年公司实现签约金额5028.5亿元，同比增长8.9%，市占率提升至2.9%；签约面积3409.2万平米，同比增长9.2%。其中，一二线城市贡献率为74%，38个核心城市贡献率为75%。珠三角及长三角销售合计占比52%，同比提升6pct。单城签约过百亿城市15个，较2019年增加2个，广州佛山合计销售规模超820亿，成都超200亿，上海、杭州、南京、北京超100亿，在重点城市拓展效果显著。 拿地方面，坚持深耕“中心城市+城市群”的策略下，公司积极把握窗口期，加大拿地力度。全年拓展146个项目，计容积率面积达3186万平米，同比增19%，拿地金额2353亿元，同比增51%。拿地金额占销售金额的比重为46.8%，同比2020年提升13pct；楼面均价7385元/平米。公司项目拓展溢价率仅为13%，低于行业平均水平。2020年下半年，土地市场整体趋于理性，公司抓住市场窗口期，集中发力获取土地资源，下半年拓展金额占全年总投入的65%。截至2020年末，公司在手资源17096万平米，其中38个核心城市占比65%；待开发面积7747万平米，可满足未来2-3年的开发需求，土储资源较为丰厚。 （三）稳守三道红线，债务结构显著优化 行业融资监管趋紧的格局下，公司2020年实现销售回笼资金4706亿元，回笼率93.6%；新增直接债务融资83.1亿元，平均成本3.6%；有息负债综合成本仅为4.77%，同比降低0.18个百分点，继续保持业内领先优势；2020年末资产负债率78.7%，剔除预收账款资产负债率68.7%，净负债率56.6%，现金短债比1.82，属于绿档房企。丰厚的在手现金和优越的债务结构有利于公司在新的融资监管及土地集中出让机制下获取更多有利资源，构筑领跑优势。 （四）两翼业务规模不断扩大，品牌力持续提升 保利物业在管面积2020年末达3.8亿平米，合同面积5.67亿平米，合同管理项目1948个，实现营收80.37亿元，同比增长35%，成长性良好。保利物业品牌力不断加强，2020年中指院物业服务企业上市公司十强中位列第三，央企物管中排名第一，品牌价值超120亿元。保利地产丰厚的已售未结算资源也将为保利物业提供更为确定的成长性。 保利商业品牌力不断增强。2020年新签购物中心20个，截至报告期末已开业大型购物中心26个，开业面积178万平米，分布于广州、上海、武汉等14个城市，逐渐成为公司新的利润增长点。 保利地产在酒店管理、销售代理、不动产金融方面的市场竞争力也在稳步持续提升。 3．投资建议 公司不断巩固地产行业龙头地位，一主两翼业务取得卓越成效。公司拥有丰厚的已售未结算资源，业绩保障性较高；土地储备丰厚，可以保证未来2-3年的快速发展。预计行业新一轮供给侧改革将促使行业利润率下行趋势得到缓解，龙头房企利润率水平有望触底回升。公司销售强劲，拿地态度较为积极，央企背景有利于公司获得更多资源和融资优势。我们预计公司2021-2022年的每股收益分别为2.61元和2.89元。以4月19日14.57元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为5.6倍和5倍，基于公司稳定的基本面，我们看好公司长期的表现，维持“推荐”评级。 4．风险提示 行业销售超预期下滑、行业政策变动、毛利率继续下滑、融资环境波动的风险。

1．事件 公司发布2020年年度报告。报告期内，公司实现营业收入877.04亿元，同比增长29.41%；公司实现归属于上市公司股东的净利润70.30亿元，同比增长23.86%；公司基本每股收益为1.30元，同比增长23.81%。 2．我们的分析与判断 （一）业绩增长动力强劲，毛利率下行 2020年公司实现营业收入877.04亿元，同比增长29.41%；公司实现净利润97.04亿元，同比增长52.66%，其中归属于上市公司股东的净利润70.30亿元，较上年增长23.86%，疫情下仍保持高业绩增长归功于公司优秀的运营能力。期间公司实现综合毛利率23.16%，同比下降5.67pct，综合毛利率的下行主要由于开发业务的限价和项目结算结构导致，同时毛利率下行也是行业整体目前的趋势；营业费率、管理费率、财务费率分别下降2.27pct、0.49pct、0.38pct，推动净利率上升1.69pct至11.06%。 （二）销售目标实现，积极获取二三线优质土储 公司2020年实现销售面积2240万平方米，同比18%，实现销售金额2233亿元，同比20%，完成销售目标2200亿元，完成开工2996万方，完成竣工约1995万方，期末在建约6852万方，全年供货约3600万方，综合去化率62%；销售区域布局向华东、重庆及华中集中，对西南依赖逐渐减小；2021年计划全年销售目标不低于2500亿元，到2025年总销售规模达4500亿元，年复合增长率超15%。公司实现全年回款2011亿元，同比24.91%，销售回款率达90%，高增长的回款表现为公司未来发展持续注入动能。 拿地方面，全年获取土地148幅，新增土储面积2364万平方米，同比-29%，其中二三线（含新一线）城市占比近80%，拿地金额892亿元；楼面单价3773元/平米，同比增加超40%，拿地楼面均价的提升主要由于新获项目城市能级的提升；目前公司账面累计可售面积超7100万平方米，总货值超6700亿元，其中重庆、华东、西南（不含重庆）、华中、华南、华北占比分别为24%、23%、17%、17%、10%、5%，新增土储分布均衡，占据全国化布局优势，优质丰沛的土储为公司未来两年的销售提供有力保障。 （三）三道红线全面达标，债务结构显著改善 2020年公司净负债率大幅下降45pct至75.07%，剔除预收后的资产负债率69.9%，同比-5pct，现金短债比1.34倍，“三道红线”均未踩，公司成功跻身“绿档”之列。偿债能力的大幅改善得益于优质的资金管理运营能力，公司年末货币资金余额435.6亿，可实现短期有息负债全覆盖，经营性现金余额同比增长5.5倍，呼应经营驱动型转变的整体战略。 在稳中偏紧的融资环境下，公司融资端和现金流依旧保持稳定，银行贷款仅占贷款及授信余额的60%，债务发行畅通，融资到期无集中兑付风险，2020年有息负债余额977亿，同比有降，其中一年内、一至两年、两年及以上到期分别占33%、36%、30%；2020年到期有息负债325亿，占全部有息负债的33%，一、二、三、四季度到期分别为51亿、137亿、69亿、68亿，整体分布均衡，资金充裕保证支付。 （四）五年战略指引明确，持有经营助力估值增厚 公司提出“四位一体、生态协同”的5年总体发展战略，实现总销售规模4500亿元，地产+业务500亿元，持有优质资产300亿元，包括优质商业资产200亿，产业资产100亿，同时跻身世界五百强。公司注重通过培育永续经营能力实现可持续发展，拓展多元化产品组合，获得穿越市场周期的能力。科技产业、商旅康养等业务已有多年积累沉淀，形成传统地产与地产+协同并进的局面。 3．投资建议 2020年公司在市场整体增速放缓的情况下，仍实现净利润超50%的增长，体现公司卓越的经营内功。面对行业格局转变，公司对自身的发展路径和未来的实施计划明确，坚定效益优先、客户至上、长期主义，全面提升盈利能力和永续经营能力，由规模导向转变为盈利导向，高质量发展可期。同时，公司不断优化财务结构，优质的融资平台将保证公司持续保持“绿档”优势。我们预计公司2021-2022年的每股收益分别为1.53元和1.71元。以4月9日7.05元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为4.6倍和4.1倍。我们看好公司长期的表现，维持“推荐”评级。 4．风险提示 行业销售超预期下滑、行业政策变动、毛利率继续下滑、融资环境波动的风险。

事件。万科 A 发布 2021年 3月份经营情况报告。3月份，公司实现合同销售面积 429.5万平方米，合同销售金额 1794.7亿元。3月新增开发项目 11个，拿地总建面 204.9万方，拿地权益金额 86.9亿元。1-3月，累计销售金额 1794亿元，销售面积 1104万方。 一季度销售稳健增长，百强榜单位列第二。3月份万科实现合同销售面积 429.5万方，同比增长 13.6%；合同销售金额 628.4亿元，同比增长 14.4%；销售均价 14631元/平米，同比增长 0.7%。1-3月份，万科累计合同销售面积1104.3万平，同比2020年增长24.8%，同比 2019年增长 19%；1-3月累计合同销售金额 1794亿元，同比2020年增长 30%，同比 2019年增长 20%。按照克而瑞信息集团公布的百强榜单，万科 2021年 1-3月份全口径销售金额以及操盘金额均全国排名第二，延续了一二月份的稳健增长势头。 拿地节奏保持稳定，3月新增货值全国排名第二。3月份，公司新增 11个开发项目，拿地面积 204.9万方，同比+45.4%；拿地金额 132.7亿元，同比+196.3%；平均楼面地价 6476元/平米，同比+103.7%。从拿地强度的角度，面积口径拿地强度为 0.5，金额口径拿地强度为 0.2，均较上月有所提升。拿地区域来看，集中在二三线城市，按拿地金额计算，二线城市占比 51.7%，三线城市占比48.3%；排名前三的城市分别为东莞（32亿元）、苏州（23.7亿元）、温州（16.2亿元）。根据克而瑞公布的房企月度新增货值排行，公司以 3月份 801亿元位列全国第二。公司财务稳健，融资成本低，三道红线中仅剔除预收款后的资产负债率略高于 70%，且有望在一季度成为绿档房企，未来拿地节奏有较大概率提速。 财务结构继续优化，融资优势凸显，多元化不断突破。截至 2020年末，公司剔除预收账款后的资产负债率 71.7%，净负债率 18.9%，现金短债比 2.3，暂为黄档，预计 2021年一季度将全部达标。多元化方面，物业管理、商业地产、物流地产领域均不断取得突破，平台化发展战略初现成效，并有望在未来更多转化为表内利润 。 投资建议：万科一季度销售保持稳健增长，拿地方面节奏稳定，考虑到公司财务状况稳健，融资成本低，在手现金充裕，预计土地出让“两集中”制度下，地价将逐步回归理性，充足的在手现金有利于公司在核心城市土地市场获取更多资源，未来拿地强度较大概率回升。公司拥有丰厚的已售未结算资源，未来业绩保障性高，我们预计公司 2021-2022年归母净利润分别为 442.64亿元、474.00亿元，对应的每股收益分别为 3.81元/股、4.08元/股，以 4月6日的收盘价 29.43元计算，对应的市盈率分别为 7.7倍、7.2倍，维持“推荐”评级

1．事件公司发布 2020年年度报告。报告期内，公司实现营业收入 4191.12亿元，同比增长 13.92%；公司实现归属于上市公司股东的净利润 415.16亿元，同比增长 6.8%，扣非后归属上市公司股东的净利润为 402.38亿元，同比增长 5.02%；公司基本每股收益为 3.62元，同比增加 4.52%。 2．我们的分析与判断 （一）毛利率短期内处于下行通道，长期有望触底回升2020年公司实现营业收入 4191.12亿元，同比增长 13.92%；公司实现归属于上市公司股东的净利润 415.16亿元，同比增长 6.8%。房地产及相关业务毛利率 22.6%，较 2019年-4.6pct，公司的重点业务布局领域一二线城市的限价政策以及高地价项目进入结算期对公司盈利能力的冲击较大，由于上述因素在短期内无法快速消化，预计未来两年的毛利率仍处于下行通道。在“三道红线”和“两集中”的政策调控下，地价非理性上涨有望得到控制，结合公司深厚的经营管理内功，长期来看结算利润率有望触底回升（2023年或为拐点）。2020年公司分红率重新回到35%，长线投资价值凸显。 （二）销售稳健增长，丰厚的可结算资源和竣工高峰的到来助力业绩释放公司 2020年实现销售面积 4667.5万平方米，同比增长 13.5%，实现销售金额 7041.5亿元，同比增长 11.6%，公司在大基数下仍实现了销售两位数的增长；销售均价为 1.51万元/平方米，较 19年减少 0.02万元/平方米，总体保持稳定。公司房地产开发业务结算面积为 2889.4万平方米，同比增长 17.4%，结算收入为 3774.2亿元，同比增长 13.0%，结算均价为 1.31万元/平方米，较 19年减少 0.05万元/平方米。 公司拿地较为谨慎，2020年公司新增土地总规划建筑面积 3366.5万平方米，拿地销售比为 72%，较 19年-18pct，拿地权益比为 61%，较 19年-6pct。新开工降速，竣工增长，2020年公司新开工面积约 3960.4万平方米，同比下降 6.6%，完成年初计划的 135.6%，2021年公司现有项目计划新开工面积 3148.4万平方米，较 20年实际完成额下降 20.5%；竣工面积约 3381.7万平方米，同比增长 12.4%，完成年初计划的 101.9%，2021年计划竣工面积为 3587.5%，较 19年实际完成面积增加 6.1%，公司迎来结算高峰。公司已售未结资源规模丰厚，截至报告期末公司已售未结资源合同金额为 6981.5亿元，同比增长 14.6%，随着竣工高峰的到来，公司未来业绩有保障。 （三）财务稳健，一季度有望降为“绿档”房企关于“三道红线”指标，公司剔除预收账款后的资产负债率为 71.7%，同比降 4.8pct，净负债率为 18.1%，同比降 15.8pct 并连续 20年低于 40%，现金短债比为 2.4，公司现阶段为“黄档”房企，并有望在今年一季度降为“绿档”。公司经营性现金流为 531.9亿元，连续 12年为正，体现了公司优秀的资金管理能力，在当前的行业大背景下，也有实力和能力面对未来的变化。 （四）非开发业务多点开花，多项业务处于行业领先水平万物云的定位升级为“空间科技服务商”，无论是管理规模还是业务范围都处于龙头地位。 2020年实现全口径营收 182.04亿元，同比增长 27.36%，5年复合增速为 34%，其中住宅物业服务、商业物业及设施服务、智慧城市服务、社区生活服务、万物成长实现收入分别为 100.52亿元、53.14亿元、9.91亿元、9.85亿元、8.62亿元，占比分别为 55.22%、29.19%、5.44%、5.41%、4.74%。截至报告期末，万物云在管面积为 5.66亿平方米。长租公寓营业收入为 25.40亿元，同比增长 72.33%，公司集中式公寓规模已达到全国第一，运营长租公寓 18.44万间，累计开业 14.24万间，已开业项目整体出租率超过 95%。商业（含非并表项目）业务营业收入63.22亿元，同比增长 4.33%，已开业项目整体出租率 87.4%，其中稳定发展期（开业 3年以上）的商业项目出租率 92.0%。公司累计开业商业面积为 989.8万平方米，2020年新开业商业面积为 128.9万平方米。公司的物流仓储服务平台“万纬物流”经过 5年发展，已发展成为中国规模最大的冷链物流综合服务商，2020年实现营收（含非并表项目）18.7亿元，同比增长37%，其中高标库营业收入 12.9亿元，同比增长 29%；冷库营业收入 5.8亿元，同比增长 60%。 公司各项非住业务稳健发展，物管业务处于行业领先，长租公寓、商业管理、物流仓储经过多年发展已具备较大的规模，各项业务之间协同发展形成合力，未来随着各项非住业务的相继上市，将增厚公司整体估值。 3．投资建议在行业由“金融红利”时代步入“管理红利”时代的背景下，公司经过多年沉淀的经营管理能力显得尤为珍贵，公司对自身的发展路径和未来的实施计划明确，在管理做到极致的道路上不断前行。2020年公司在销售基数较大的条件下仍实现了两位数的增长，丰厚的已售未结资源以及竣工高峰的到来保障了未来两年的业绩，公司有望在今年一季度降为“绿档”房企，并且多项非住业务也进入了收获期，平台价值凸显。我们预计公司 2021-2022年归母净利润分别为 442.64亿元、474.00亿元，对应的每股收益分别为 3.81元/股、4.08元/股，以 3月 31日的收盘价 30.0元计算，对应的市盈率分别为 7.9倍、7.4倍。我们看好公司长期的表现，维持“推荐”评级。

1．事件 公司发布2020年年度报告。报告期内，公司实现营业收入86.35亿元，同比增长42.07%；公司实现归属于上市公司股东的净利润4.35亿元，同比增长52.03%，扣非后归属上市公司股东的净利润为3.86亿元，同比增长33.07%；公司基本每股收益为0.41元，同比增加0.34%。 2．我们的分析与判断 （一）业绩略不及预期，资管业务拖累整体表现2020年是公司完成重大资产重组后的第一个完整年度。报告期内，公司实现营业收入86.35亿元，同比增加42.07%；实现归母净利润4.35元，同比增加52.03%。公司业绩略低于我们的预期，主要是由于资管和地产业务拖累了业绩表现，物业管理业务还是实现了稳健增长。公司的第一大核心主业物业管理业务全年实现营业收入80.35亿元，同比增长56.04%，占公司营业收入的93.06%。第二大核心主业资产管理业务实现营业收入4.34亿元，同比下降29.65%，占公司营业收入的5.02%。 （二）物业管理业务实现较高增长，盈利能力有所修复 报告期内，公司物业管理业务实现净利润5.32亿元，可比口径下增长35.7%，物管业务实现了较高的增长。其中，基础物管实现营收64.63亿元，同比增长40.52%，占公司物业管理业务收入的80.44%；专业化服务实现营业收入15.72亿元，同比增长185.80%，占公司物业管理业务收入的19.56%。专业化服务中收入排名前三的业务分别为：案场协销及房产经纪收入、设施管理服务收入、建筑科技服务收入，占比分别为45.19%、20.96%、18.02%，随着未来和母公司的协同以及科技数字化的投入，专业化服务业务提升的空间较大。 公司在市场拓展方面也取得了不错的成绩，公司在管物业项目达到1438个，同比增20%，管理面积达到1.91亿㎡，同比增长25%，新签年度合同额达到24.55亿元，为后续业绩的释放奠定基础。公司的管理结构也是十分优良，从项目来源来看，承接母公司的项目占比为35%，外拓项目占比65%；从业态类型来看，机构物业项目占比64%，住宅物业项目占36%，公司在机构物业方面的深耕拓展策略一直在保持。公司的盈利能力有所修复，物业管理毛利率为10.97%，较去年增加1.14个百分点，基础物业管理毛利率也有去年的8.47%提升到10.23%。公司的第三方客户满意度的持续攀升，住宅业态项目续签率为99%，非住宅业态项目续签率为96%，服务品质提升在改善客户服务体验的同时也有助于品牌效应的扩大，为业务的持续增长注入强劲动力。 （三）疫情对资管业务的冲击为一次性，今年会有更好表现 公司资产管理业务实现营业收入4.34亿元，占公司营业收入的5.02%，同比下降29.65%，主要系受疫情影响，购物中心经营、酒店出租及其他持有型物业收入减少，以及租金减免导致的收入减少，资管业务拖累了整体的业绩表现。其中，商业运营实现营业收入2222万元，同比下降65.25%，占资产管理业务收入的5.12%；持有物业出租及经营实现营业收入41163万元，同比下降25.53%，占资产管理业务收入的94.88%。其他业务实现营业收入1.66亿元，占公司营业收入的1.92%，下降46.68%，降幅较大主要系公司已不再从事新的房地产开发，仅销售部分遗留地产项目尾盘。我们认为去年疫情对资管业务的冲击是一次性的，随着疫情防控常态化，公司的资产管理业务将逐步恢复，本年度将会有更好的表现。同时，公司高管在业绩发布会上提到，未来招商蛇口的将逐步向公司注入商管等项目，长期来看，资管业务还有较大的发展空间。 3．投资建议 公司的物业管理业务正在稳步向好，疫情对资管业务仅为单次的冲击，轻重资产分离也在加速推进。公司去年已经完成了总部的整合，目前区域整合也在加速推进，在公司内部融合融效的加速助推下，盈利能力和管理效率有望持续提升，我们预计2021年公司会有更好的表现。预计公司2021-2022年归母净利润分别为6.28亿元、8.54亿元，对应的每股收益分别为0.64元/股、0.81元/股，以3月24日的收盘价16.7元计算，对应的市盈率分别为26倍、21倍。我们认为公司未来还有很大的发展空间，维持“推荐”评级。 4．风险提示 重组后组织架构调整进程不及预期，新签项目拓展不及预期，人工成本上升等风险。

事件。保利地产发布2021年2月份销售及获取土地情况报告。2月份，公司实现签约面积207.57万平方米，签约金额320亿元。2月新增开发项目15个，计容建面295万方，权益建面182万方，拿地金额162亿元，权益拿地金额94亿元。 销售端：22月销售实现稳定增长，对应均价提升。2月份保利实现销售面积207.6万方，同比增长58%，环比降1.4%，较2019年2月增长9.8%；实现合同销售金额320亿元，同比增长59.5%，环比降25.7%，较2019年2月下降4%；销售均价15418元/平米，同比增长0.9%，环比下降25%。2021年1-2月公司实现累计销售面积418万平米，同比增44.7%；实现累计合同销售金额751亿元，同比增72%；对应销售均价为17960元/平米，同比增19%。公司销售继续实现稳健增长，按照克而瑞信息集团公布的百强销售榜单，保利2021年1-2月份按全口径累计销售金额及累计权益金额均位居全国前四，排名较2020年全年前进一名。 拿地端：22月份延续较高拿地强度。2月份，公司新增15个房地产项目，拿地面积295万方，拿地金额161.9亿元；对应平均拿地楼面地价5490元/平米。2月份，从拿地强度的角度来看，公司面积口径拿地强度为1.42（1月为1.46），金额口径拿地强度为0.51（1月为0.38），延续较高拿地强度。2月份，面积口径拿地权益比例为62%（1月为85.7%），金额口径拿地权益58%（1月为93%），1-2月累计金额口径权益比例76%，仍高于2020年全年水平（66%）；拿地区域来看，2月拿地集中在一二线城市。按拿地金额，一线城市占比12.7%，二线城市占比65%，三线城市占比22.3%。排名前三的城市分别为重庆（40亿元）、南京（22亿元）、北京（20.5亿元），公司拿地倾向于发达经济圈的核心城市，布局较为优越。 财务方面：三道红线全部达标，业绩锁定性较高。截至2020Q3，公司剔除预收账款后的资产负债率67%，净负债率70.9%，现金短债比1.7，稳守三道红线，属于绿档房企。在金融审慎管理制度的大背景下，作为“模范生”，公司更容易在土地市场加大投资力度，抓住土地溢价率整体下行的窗口期。2020Q3末期，公司预收账款+合同负债达3801亿元，较19年末+15.6%，覆盖2019年营收倍数为1.55，未来业绩锁定性较高。 投资建议：保利2月销售延续了开年的较高热度，2月份金额口径拿地强度高于1月，拿地态度仍将较为积极。公司属于绿档房企，财务状况稳健，央企背景融资成本在业内具有比较优势。根据业绩快报，20年预计归母净利润同比增3.4%；预计公司21、22年每股收益为2.61、2.89元，当前PE为5.6倍，给与公司“推荐”评级。 风险提示：行业及公司面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的风险，政策调控不确定性的风险

事件。中国神华发布2021年1月份经营情况报告。1月份，公司实现商品煤产量28百万吨，同比+16.2%，环比+11.1%；煤炭销售量34百万吨，同比+25.5%，环比-27.5%。总发电量/总售电量为151.4/142.5亿千瓦时，同比增24.7%/25.3%。自有铁路运输周转量达246亿吨公里，同比+23.6%；航运货运量11.1百万吨，同比+30.6%。聚乙烯销量33.3千吨，同比+7.1%；聚丙烯销量33.8千吨，同比+14.6%。 商品煤11月产量重回223013年年11月历史峰值。1月份中国神华实现商品煤产量28百万吨，同比增16.2%，重回2013年1月份历史峰值；销售量34百万吨，同比增25.5%。煤炭主业实现产销两旺的原因：1）1月份仍处于供暖季和煤炭消费旺季，需求激增，旺盛的需求带动神华煤炭产销均实现同比增长；2）1月份受疫情反复和澳洲进口煤禁令、蒙煤通关效率降低等因素影响，进口端补给不足导致国内供给偏紧，公司煤炭销量提升。受产销两旺推动，公司运输业务也实现自有铁路运输周转量同比+23.6%以及航运货运量同比+30.6%的正增长。电力业务也随经济复苏实现较高增长，总发电量/总售电量为151.4/142.5亿千瓦时，同比增24.7%/25.3%。 公司各项业务板块均有增长潜力。11）煤矿业务：宝日希勒煤矿产量恢复至正常水平，哈尔乌素矿的草原占用证、采矿接续用地手续等办理完毕，后续产量有望逐步恢复至3500万吨/年，另外，北电胜利露天矿已通过购买产能置换指标完成产能核增，由2000万吨/年核增至2800万吨/年。远期，新街台矿区总设计产能规模6200万吨/年，共5个矿，建成之后，神华煤炭产能将同比增长超过20%。 22）电力业务：神华煤电一体化布局提升了抗周期性。国内在建6-7座电厂，消化自产煤；国外，神华和印尼国家电力公司签订了购电协议，采用BOOT特许经营权模式，投建两座电厂为印尼供电25年。 未来电力业务盈利能力在现有基础上将提升3-5%。33）运输业务：预计未来发运量将实现5%的增长。44）煤化工：业务稳步推进，预计未来煤制烯烃产能将实现翻倍。 投资建议：公司秉承高分红策略大力度回报股东，现金牛属性明显。2019年，公司实现归母净利润432.5亿元，分红总额250.6亿元，分红率达57.9%，股息率超过6%。公司业绩稳定性强，且各业务板块均有增长潜力，预计公司2020、2021、2022年EPS为1.98、2.18、2.25元，我们看好公司煤电运一体化经营下业绩的确定性+各板块稳健成长性，给予公司“推荐”评级。 风险提示：行业及公司面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的风险，政策调控不确定性的风险。

事件。万科 A 发布 2021年 1月份经营情况报告。1月份，公司实现合同销售面积 398.6万平方米，合同销售金额 714.7亿元。1月新增开发项目 17个，拿地建面 280.7万方，拿地价款 162.7亿元。 销售开年稳步增长，创历史同期新高。1月份万科实现销售面积398.6万方，同比增长19.5%；销售金额714.7亿元，同比增长30.2%，1月单月销售额创历史 1月份新高；销售均价 17930元/平米，同比增长 8.9%。2020年全年公司实现销售金额 7042亿元，同比增11.6%，12月份销售金额 1015亿元，同比增 77%，创单月历史新高。 按照克而瑞信息集团公布的百强销售榜单，万科 2021年 1月份全口径销售金额全国排名第一，按权益金额全国排名第二，开年销售稳健增长。公司在过去的两个月销售表现亮眼，未来增长势头强劲。 年初拿地仍秉持谨慎策略，未来有望加速。1月份，公司新增 17个开发项目，拿地面积 280.7万方，同比+302.7%；拿地金额 195.1亿元，同比+410.7%；平均楼面地价 6952元/平米，同比+26.8%。 低基数效应略有显现。从拿地强度的角度来看，面积口径拿地强度为 0.7，金额口径拿地强度为 0.3，强度均较上月有所减弱。2020年全年拿地强度来看，面积口径 0.7，金额口径 0.3,1月份拿地力度与 2020年全年持平。拿地区域来看，集中在二三线城市。按拿地金额，排名前三的城市分别为杭州（40.6亿元）、南通（38.7亿元）、乌鲁木齐（28.2亿元）。公司延续了 2020年的谨慎拿地态度，但公司财务稳健，融资成本低，三道红线中仅剔除预收款后的资产负债率略高于 70%，踩一条红线，未来边际提高空间较大，有望在2021年进入“绿档”，拿地强度有较大概率回升。 财务状况稳健，融资优势凸显，多元化不断突破。截至 2020Q3，公司剔除预收账款后的资产负债率 74.2%，净负债率 27.6%，现金短债比 1.97，踩一条红线，预计 2021年将全部达标。1月公司发行的两种公司债票面利率为 3.38%及 3.98%，保持业内较低水平。 多元化方面，物业管理、商业地产、物流地产领域均不断取得突破，平台化发展战略初现成效，并有望在未来更多转化为表内利润，公司拓展步伐坚实稳健。 投资建议：万科开年销售金额位居行业 TOP2，逆市凸显龙头风采，并连续两个月显现高增长势头。拿地方面仍略为谨慎，但考虑到公司财务状况稳健，融资成本低，在手现金充裕，预计公司将在核心城市土地市场加大发掘力度，未来拿地强度较大概率回升。预计公司 20、21、22年每股收益为 3.7、3.9、4.2元，当前 PE 为 7.6倍，我们看好地产行业估值修复的机会，并建议重点关注行业龙头企业，预计未来估值中枢有望回升至 10倍，给与公司“推荐”评级。 风险提示：行业及公司面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的风险，政策调控不确定性的风险。

事件。保利地产发布2021年1月份销售及获取土地情况报告。1月份，公司实现签约面积210.5万平方米，签约金额430.7亿元。 1月新增开发项目15个，计容建面308万方，权益建面264万方，拿地金额163亿元，权益拿地金额151.7亿元。 销售端：11月销售额创历史同期新高，百强全国排名第四。1月份保利实现销售面积210.5万方，同比增长33.6%；销售金额430.7亿元，同比增长82.6%，1月单月销售额创历史1月份新高；销售均价20467元/平米，同比增长36.7%，结转结构中高端项目比例增多提升销售均价。2020年全年公司实现销售金额5029亿元，同比增8.9%，12月份销售金额398亿元，同比略降4.7%。按照克而瑞信息集团公布的百强销售榜单，保利2021年1月份按全口径销售金额及权益金额均在全国排名第四，排名较2020年全年前进一名。 拿地端：拿地强度略低于020年年1122月，但高于2200年全年。1月份，公司新增15个房地产项目，拿地面积308万方，同比+33%；拿地金额163亿元，同比+30.6%；平均拿地楼面地价5295元/平米，同比-1.8%。1月份，从拿地强度的角度来看，公司面积口径拿地强度为1.46（20年为0.9），金额口径拿地强度为0.38（20年为0.47），强度均较上月有所减弱。但面积口径拿地强度仍高于2020年全年，公司仍然保持较积极的土地获取态度。拿地区域来看，1月拿地集中在二三线城市。按拿地金额，二线城市占比40.5%，三线及以下城市占比59.5%。排名前三的城市分别为杭州（26.1亿元）、佛山（22.3亿元）、苏州（21.4亿元），均为二线城市，公司拿地仍倾向于发达经济圈的核心城市，布局较为优越。 财务方面：三道红线全部达标，业绩锁定性较高。截至2020Q3，公司剔除预收账款后的资产负债率67%，净负债率70.9%，现金短债比1.7，稳守三道红线，属于绿档房企。在金融审慎管理制度的大背景下，作为“模范生”，公司更容易在土地市场加大投资力度，抓住土地溢价率整体下行的窗口期。2020Q3末期，公司预收账款+合同负债达3801亿元，较19年末+15.6%，覆盖2019年营收倍数为1.55，未来业绩锁定性较高。 投资建议：保利开年销售金额位居行业TOP4，从2020年下半年开始，公司拿地力度开始加强，1月份拿地强度仍高于2020年全年。 根据三道红线标准，公司属于绿档房企，财务状况稳健，融资成本在业内具有比较优势。预计公司20、21、22年每股收益为2.42、2.81、3.15元，当前PE为5.7倍，我们看好地产行业龙头企业估值修复的机会，给与公司“推荐”评级。 风险提示：行业及公司面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的风险，政策调控不确定性的风险。

1．事件 公司发布了 2020年第三季度报告。 第三季度，公司实现营业收入 951.4亿元，同比增长 12.5%；公司实现归属上市公司股东的净利润 73.6亿元，同比增长 14.94%。 2．我们的分析与判断 （一） 业绩稳健增长，已售未结算资源丰富 20年 1-9月公司实现营业收入 2414.9亿元，同比+7.9%； 归母净利 润 198.6亿元，同比增长 8.9%；每股收益 1.74元，同比增 6.8%。 地产结 算毛利率为 29.9%，同比下降 6.1个百分点， 三费费率为 7.47%，同比 下降 0.81个百分点； 2020年 9月末公司合同负债为 6406亿元，同比增 9%；已售未结算资源金额为 7248.8亿元， 较上年末增长 19%，覆盖 2019年地产结算金额 1.97倍，未来业绩锁定性强。 （二） 前三季度销售实现正增长， 第三季度表现亮 眼， 新开工完成率高 2020年前三季度度，公司累计实现合同销售面积 3264.8万平米，合 同销售金额人民币 4927.6亿元，分别同比增长 6.6%和 3.6%。其中，第 三季度表现亮眼，第三季度实现房地产业务合同销售面积和销售金额分 别同比增长 30.3%和 21.7%。 1-9月，公司新开工面积占全年开工计划的 96.9%，竣工面积占全年竣工计划的 54.4%。 （ 三） 物业、租赁、商业、物流多元化成绩斐然 第三季度，万科物业与戴德梁行合资公司正式对外公布中文名称“万 物梁行”，租赁住宅业务新增开业 0.85万间，截止 9月底，累计开业 13.58万间。 成熟期项目（开业半年及以上）出租率为 95.3%。商业方面，印力 集团上海南翔印象城开业，成为上海最大单体购物中心。三季度，仓储 物流业务新获取项目 4个，总建筑面积达 1106万平米。 3．投资建议 万科公司多元化业务成绩斐然，基于对公司项目的结算节奏的推算， 我们预计公司 2020-2022年的每股收益分别为 3.8、 4.4、 5.05元。以 10月 30日 27.55元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为 7倍、 6.2倍、 5.4倍，市净率 1.7倍。我们继续维持对万科 A“推荐”评级。 4．风险提示 疫情超出预期风险，房价大幅下跌风险，毛利率下滑风险等。