长期来看,目前乳制品行业竞争环境发生了改善,体现在1)集中度逐渐提升,市场竞争基本表现为公司和蒙牛之间的竞争;2)恶性竞争减少,也许中粮入主蒙牛后为之增添了国企风格,两家互相的竞争还是很激烈,但采取恶性竞争的方式减少;3)从大投入转向要效应,两家之家的默契度提升,价格战大幅减少,这种环境下有助于公司费用率的下降和净利率水平的提升。此外,黄曲霉毒素事件给蒙牛造成了较大影响,对蒙牛的不信任导致消费者对伊利的购买倾向性加大。公司只需稍许加大产品陈列和宣传,就能起到比平时事半功倍的效果。 公司销售费用下降幅度和净利率水平增幅均超过预期。在不考虑增发摊薄的情况下,我们上调公司2012-2013年每股收益为1.38元和1.66元。公司同时公告了修订后的增发方案,最终融资规模将下调到50亿,假设增发价16.3/股不做调整(实际增发价格可能上调),则摊薄后2012-2013年每股收益为1.11和1.34元,目前股价23.20元对应2012年PE20倍。公司2015年收入规划700亿左右,净利率达到5-6%,目标市值800亿,公司目前市值水平有较大提升空间。给予摊薄后2013年20倍估值水平,目标价27元,维持“买入”评级。 风险与不确定性。原奶价格大幅上涨;市场竞争恶化;新品推广不及预期;乳制品食品安全问题。

速冻米面龙头企业,长期专注主业、实现快速发展。公司是速冻米面食品行业龙头企业,多年来一直专注主业发展,从速冻汤圆起家,延伸到水饺、粽子和面点等多个品类。公司2011年销售额近27亿元,过去两年增速都在30%以上。公司市场份额保持领先并不断提升,2010年市占率达到27.34%。 品牌、产品、渠道和冷链物流构筑公司核心优势。公司是全国知名品牌,近几年成功开发了高端产品系列,以顺应消费者对速冻食品的高品质要求,增强高端市场的竞争力。公司的产品线丰富,除了速冻水饺和汤圆之外,还涵盖了粽子、云吞、各式面点、火锅料等,以满足消费者多样化的需求,同时也打开细分市场的成长空间。公司长期以来建立了覆盖广、渗透率高的网络渠道,同时积累了成熟的冷链物流经验,与社会冷链运输系统保持长期合作关系,且领先抢占了终端卖场的冷柜,形成了较强的竞争壁垒。 产能释放提供保障,公司将加大市场普及、完善品类升级。公司覆盖全国的四大生产基地将于2013年全部投产,届时产能将实现翻番。在产能充足的前提下,公司可以加大市场开拓力度。地产地销的模式有助于区域消费市场的深耕,伴随着乡镇市场速冻食品消费习惯的兴起,公司将逐步把渠道下沉到乡镇区域,进一步引导消费普及。此外公司注重品牌升级和品类丰富,以顺应消费者对高品质的需求,增强高端市场的竞争力,满足消费者的多样化需求,打开细分市场的成长空间。 盈利预测与投资建议。预计公司未来两年收入增速保持在30%以上,2011-2013年每股收益分别为0.77元、1.01元和1.39元。当前股价对应2011-2013年PE为35倍,27倍和19倍。公司前期增发价格35.5元,对应2012-2013年PE分别为35倍和26倍,安全边际较高。给予公司2012年25-30倍估值水平,对应合理价格为25-30元。维持“增持”评级。 主要不确定因素。产能释放不及预期;新品推出和市场开拓不及预期;食品质量安全控制的风险;主要原材料价格波动风险。

按照公司备考盈利预测,集团口径2011-2012年净利润分别为13.48和29.48亿元,对应每股收益在1.23元和2.69左右,低于我们之前2011-2012年分别实现15亿和33亿左右的净利润预期。但考虑到盈利不足时公司股东需要进行补偿,公司的备考利润预测会相对保守。公司目前屠宰量、肉制品的发货量和销售量已经恢复,今年业绩情况很大程度上取决于猪肉价格的下降幅度。如果生猪收购价格大幅下降(公司预计全年平均下降8%左右),公司盈利水平有望继续提升。公司目前股价70元,对应重组后2012年PE为26倍。我们认为公司今年EPS仍有望达到3-3.3元,给予公司2012年25倍估值水平,目标价格在75-80元,维持“增持”评级。 风险与不确定性:生猪、家禽产业链的食品安全;市场投入费用增加;生猪收购价格急速攀升带来的成本压力等。

盈利预测: 我们上调公司2011年的收入和业绩增速水平,预计2011年收入53.61%,业绩增长65%,对应2011年EPS为8.03元,同时,我们上调2012年业绩预测,预计2012年收入和业绩分别增长44%和46%,2012年EPS为11.74元。我们对2012年的收入增长假设主要是:均价提升30%,放量约14%。假设2012年底还是22倍静态PE,我们认为公司年底股价可以达到260元,维持“买入”评级。

投资逻辑: 公司在2011年经过“大招商、招大商”之后,产品结构基本丰满,也获得了较好收益。2009年之前,公司主要产品是国窖1573、泸州老窖特曲系列及其他酒,价格段基本覆盖30-300元,以及500元以上。但近几年随着高档白酒终端零售价的快速上移,300-1000元之间的全国性品牌所剩无几。具有较强产品开发实力的泸州老窖公司抢占先机,迅速开发大量中高价位产品,填补空白。当前公司已完成布局全价位段产品,按照价格段划分公司核心产品依次为:中国品味、国窖1573、百年泸州老窖窖龄酒、泸州老窖特曲系列、金奖特曲、头曲、二曲等。 公司三大主题销售公司日渐成型,一是销售公司的主流产品(包括特曲酒以上价位和中国品味以下价位段产品)、二是博大酒业(主销金奖特曲以下产品)、三是贵宾公司的专卖店和定制酒系列(主要是国窖和中国品味以上价位段产品)。过去数年,公司在这三大板块中均进行了市场化改革。贵宾公司通过引进战略经销商在全国范围开设专卖店,主攻超高端定制、团购和礼品市场。销售公司管辖的“柒泉”模式抢占经销商资源,主攻饮用型中高端及高端市场。而博大酒业利用庞大的销售队伍进行渠道深耕抢占中档及低档酒市场份额。 预测与建议:我们预计公司在2011-2013年将实现EPS分别为1.98元、2.85元和3.42元。当前股价36.23元,对应2012年动态PE为12.7倍,我们认为这个估值水平相对目前大盘(11.1倍)的溢价已经较低,给予“买入”评级,公司合理估值应在20倍以上,给予目标价57元。 风险提示: (1)宏观经济波动导致高端白酒行业消费需求萎缩,同时行业竞争压力增强导致公司在高档白酒市场份额下降; (2)公司中高档白酒受到地产白酒企业的猛烈攻势,导致其当前由“哑铃型”结构走向“纺锤型”有所滞后; (3)公司产品短期开发太多可能留下后遗症,扰乱消费者认知影响品牌影响力。

盈利预测和投资建议 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.69元、1.14元和1.51元,公司11月24日股价为26.57元,对应2011-2013年PE为38倍,23倍和18倍。我们预测公司未来两年的业绩增长较快,主要是考虑到粉丝扩产和食用蛋白的销售。公司短期估值偏高,考虑到品牌提升、行业整合和循环经济将为公司打开中长期增长空间,我们给予公司2012年粉丝业务(贡献约0.74)30倍、食用蛋白业务(贡献约0.35元)20倍、其他业务(贡献约0.05元)20倍估值水平,对应目标价格为30元。公司能否顺利消化新增的粉丝产能和食用蛋白能否顺利销售,是近期最大看点。 风险与不确定性:(1)原材料大幅波动;(2)新增产能释放不及预期;(3)商超渠道开拓进度和效果不及预期;(4)食用蛋白实际销售不及预期;(3)食品质量风险。

简评和投资建议 公司是国内最大的粉丝生产和销售企业。公司凭借产品、技术和规模优势,逐步摆脱初级农产品加工企业形象,重点开拓商超渠道,提升“双塔”粉丝品牌价值,有效利用循环经济生产高附加值副产品、降低生产成本。 我们对公司中长期的关注点在于:1)公司的粉丝市场开拓重心在商超,通过商超渠道的销售提升公司品牌形象和知名度,逐步向品牌快消品公司转型;2)公司作为产能和销量最大的正宗龙口粉丝生产企业,凭借规模、技术、成本、资金等优势,在行业集中度提升的过程中受益;3)公司通过有效利用循环经济,生产出食用蛋白、乙醇和沼气等高附加值副产品,降低生产成本的同时增加公司其他销售收入。 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.69元、1.14元和1.51元,公司11月9日股价为25.41元,对应2011-2013年PE为36倍,22倍和17倍。我们预测公司未来两年的业绩增长较快,主要是考虑到粉丝扩产和食用蛋白的销售。公司短期估值偏高,考虑到品牌提升、行业整合和循环经济将为公司打开中长期增长空间,我们给予公司2012年粉丝业务(贡献约0.74)30倍、食用蛋白业务(贡献约0.35元)20倍、其他业务(贡献约0.05元)20倍估值水平,对应目标价格为30元。公司能否顺利消化新增的粉丝产能和食用蛋白能否顺利销售,是近期最大看点。 风险与不确定性: (1)原材料大幅波动; (2)新增产能释放不及预期; (3)商超渠道开拓进度和效果不及预期; (4)食用蛋白实际销售不及预期; (3)食品质量风险。

我们预计公司2011-2013年摊薄后每股收益分别为0.78元、1.06元和1.35元,公司11月7日收盘价为34.22元,对应2011-2013年EPS为43倍、32倍和25倍,公司估值在食品饮料板块中一直较高,件带来的股价下跌或释放一定估值压力。考虑到公司前期实施的定向增发价格35.5元提供了一定安全边际,以及公司的全国龙头企业地位、未来产能持续释放和行业快速增长、集中度进一步提高的背景,公司目

盈利预测:我们认为公司属于榨菜细分行业龙头,在生产工艺、产品质量、品牌影响力和渠道建设上都要远远强于其他竞争对手,尤其是强于很多区域性小品牌。长期来看,行业市场份额均将被公司所抢占。目前来看,公司品牌定位清晰,但在产品设计、产品结构和渠道建设上仍旧需要突破,才能获得超常规快速增长。 我们预计公司2011-12年收入分别增长23.3%和21%,其中来自销量增长平均为14%,来自单价提高平均为8%左右。预计公司的综合毛利率近几年将会保持平稳提升态势,2011年为34.5%,2012年为35.5%。假设期间费用率维持在今年前3季度的水平,我们估计公司2011-12年的EPS分别为0.53元和0.64元,分别增长46.1%和22%。(假设公司2011年的财务费用为-12.65百万元,2012年为-10百万元)。当前股价对应2012年动态PE为26.5倍,估值较为合理,我们给予“增持”评级。 主要风险:食品安全问题,我们认为这应是公司的上行风险,今年重庆地区打击食品安全问题非常明显,考虑到公司产品质量优异,控制严格,在重庆被打击的很多弱小资质较差的企业(主要生产大包装)的市场份额可能会被公司所抢占,目前来看比较明显的是原材料收购价格有所回落。下行风险主要是原材料价格的波动,以及竞争对手的价格竞争,导致公司的长期发展战略无法实现或低于预期。

近期公司披露2011年3季报,白酒业绩基本符合预期,华西证券业绩下滑,以下是季报点评:公司第3季度实现收入20.64亿,EBIT为9.77亿,净利润5.92亿,分别增长57.1%,59%和23%,3季度实现EPS为0.42元。公司第3季度销售商品收到现金22.33亿,同比增长42.2%,其中经营活动现金流量净额增长61.5%。公司前3季度累计实现收入56.3亿,净利润20.1亿,分别同比增长49.5%和27%。前3季度实现EPS为1.44元。前3季度公司销售商品收到现金累计为60.9亿,增长45.1%,公司3季度末预收账款累计为14.7亿,同比增长35.5%。 公司白酒主业仍旧靓丽,收入和EBIT仍旧持续高速增长。今年公司白酒主业收入逐季提高,第1-3季度收入分别增长42.4%、49.8%和57.1%。收入快速增长主要来自公司在“招大商、大招商”政策体系下,不断拓展老品牌(国窖1573和泸州老窖特曲)的规格和包装,还开发了很多系列品牌(包括中国品味、百年泸州老窖窖龄酒、金奖特曲、六年陈头曲等)。通过大量的新品类分渠道分经销商的开发,聚集了众多社会资源,也获取了较好的商业回报。 公司综合毛利率和期间费用率双降明显维持白酒主业EBIT利润率稳定。前3季度公司综合毛利率下降3个百分点至66.9%,同时,营业费用率下降2.4个百分点至3.6%,管理费用率下降1.5个百分点至5.6%,EBIT利润率略微提高0.8个百分点至49.3%。这应该与公司销售模式转变和产品结构开发有一定关系。现在高档酒的一部分收入和费用投入均由柒泉公司承担,理论上是可以提高各方参与者的积极性,并保证费用合理有效。但具体操作上可能仍需观察,执行结果存在治理的风险。 3季度证券拖累公司投资收益1.27亿,累计仅实现1千万元,估计4季度可能还会大幅下降,全年影响业绩0.1元左右。 盈利预测与估值:预计2011-12年EPS分别为1.95和2.88元,分别增长23.1%和47.9%。同时,我们预计2012年EBIT仍旧维持高增长为46.5%。当前股价对应2012年动态PE仅为14.5倍,对应2012年动态EV/EBITDA为21.7倍,估值较为合理,考虑到公司增长模式的风险,我们下调评级至“增持”评级。 主要风险:宏观经济波动风险,政府对白酒行业限制性提价及行政干预,公司品牌和品类开发过多带来风险等。

盈利预测:我们预计公司2011-2013年每股收益为0.24元、0.32元和0.42元,公司10月28日股价为8.84元,对应2011-2013年PE为37倍,27倍和21倍,PS为0.75、0.60和0.49。我们认为公司现有优势逐渐突出,战略日渐清晰,经营状况在不断好转,未来有较多看点。公司增发价格与现价接近,短期估值偏高。项目达产前,股权激励的约束条件对公司未来两年的业绩有较大压力。但我们认为,公司选择增发,除面临较大财务压力外,亦出于对未来业绩增长的信心。我们将继续密切关注公司各项基本面变化。暂不考虑增发对业绩的摊薄,我们给予公司2012年33倍估值水平,对应合理价格为10.80元。 风险与不确定性:原奶等成本大幅上涨;奶源供应不足;新产品推广不利;奶粉业务发展不及预期;食品质量安全风险;市场竞争过于激烈等。

近期公司披露2011年3季报,业绩低于预期,以下是季报点评:公司第3季度实现收入71亿,增长11%,EBIT为8.8亿,下降0.5%,净利润6.7亿,下降3%,3季度实现EPS为0.5元。公司第3季度销售商品收到现金135亿,同比增长96%(主要是2季度现金挪到3季度兑现),同时经营活动现金流量金额增长82.5%。公司前3季度累计实现收入192亿,净利润16.6亿,分别同比增长17.3%和9.1%。前3季度实现EPS为1.23元。前3季度公司销售商品收到现金累计为208亿,增长12.4%。 公司第3季度销量仅增长5.7%,啤酒收入增长10.7%,单价上涨4.74%,主要是结构调整所致。前3季度啤酒销量增长14.47%,啤酒收入增长17%,单价提高2.21%。前3季度青岛主品牌销量增长17.69%至326万千升,其他品牌增长10.92%至278.4吨,公司前3季度合计销售啤酒604.4吨,增长14.47%。今年啤酒销量增速逐季放缓,可能主要在于1季度提价预期致使经销商补库存将1-2季度的增长速度拉高所致。我们估计全年啤酒销量增长14.5%,其中主品牌增长16%,其他品牌增长13%,平均单价提高0.55%,全年收入增长17.2%。 今年原材料成本大幅上涨,盈利能力受到恶性竞争侵蚀,在局部提价以及结构调整的背景下,公司前3季度综合毛利率仍旧下降1.1个百分点至43.1%,要低于2010年的历史高点,明年毛利率应该会回暖,但费用率提高可能会侵蚀毛利率上升部分。公司第3季度综合毛利率仍旧持续下降,而期间费用率略微持平,导致EBIT利润率下降。我们估计原材料成本的压力将在明年有所缓解,综合毛利率现在应该是低点,明年有可能会回升。尽管如此,正如我们在前期行业跟踪报告中指出的,行业费用率在未来2-3年仍将提升,极有可能会侵蚀掉毛利率上升的部分。 盈利预测与估值:总体来看,啤酒行业增速放缓,行业前10的恶性竞争逐步升级,期间费用率很难有下降趋势,我们下调2011-12年EPS至1.23元和1.43元,对应2012年动态PE为24倍,并不贵,给予“增持”评级。 主要风险:酒驾入刑及宏观经济波动风险,啤酒行业恶性竞争进一步升级。

我们预计公司2011-2013年每股收益为1.02元、1.36元和1.62元,公司10月28日股价为20.43元,对应2011-2013年PE为20倍,15倍和13倍。公司公告的增发预案中,70亿是融资规模上限,预计最终融资规模将下调到40亿-50亿。假设公司融资50亿,则摊薄后每股收益为0.86、1.15、1.36元。公司目前的估值在乳制品板块和整个食品板块中处于较低水平,考虑到公司的行业龙头地位,未来几年继续维持快速增长,产品结构进一步完善,产业链和产能布局进一步优化,我们给予公司2012年摊薄后22倍估值水平,对应合理价格为25元。

我们预计公司2011-2013年摊薄后每股收益分别为0.78元、1.06元和1.35元,公司10月25日收盘价为35.50元,对应2011-2013年EPS为45倍、33倍和26倍,短期估值偏高。考虑到公司前期实施的定向增发价格35.5元提供了一定安全边际,以及公司的全国性龙头企业地位、未来产能持续释放和行业快速增长、集中度进一步提高的背景,公司目前71亿的市值有进一步提升空间,维持中长期“买入”的评级。给予公司2012年40倍估值水平,对应目标价42元。 风险与不确定性: (1)产能释放不及预期; (2)成本上升带来毛利率大幅下降; (3)食品质量风险。

近期公司披露2011年3季报,业绩基本符合预期,以下是季报点评:公司第3季度实现收入50.5亿,EBIT为19.6亿,净利润14.6亿,分别增长30%,27%和28%,3季度实现EPS为0.38元。公司第3季度销售商品收到现金48亿,同比增长7.7%,其中经营活动现金流量金额下降17.6%。公司前3季度累计实现收入156.5亿,净利润48.2亿,分别同比增长39.8%和48.7%。前3季度实现EPS为1.27元。前3季度公司销售商品收到现金累计为196.2亿,增长32.9%,公司3季度末预收账款累计为79亿,同比增长50%,环比下降4.2%。 公司持续加大费用投放,在综合毛利率提高1.5%的背景下,营业费用率提高了3.6个百分点,使得EBIT利润率微降0.9个百分点,公司EBIT增长速度慢于收入增速。公司营业费用的规模仍在持续增加,主要是根据公司近几年的发展思路,加大了对中高档系列酒的资源投入,我们估计公司前三季度五粮液酒销量增长15%左右,而中高档系列酒增长超过30%,预计这个趋势还会持续数年,直到公司中高档系列酒呈现突出品牌。我们估计公司中高档系列酒的费用率投放近几年仍将持续提高,目前可能已突破20%以上,再加上主品牌“五粮液”对其带动作用,公司系列酒的销售具有较强竞争优势。公司近几年也加大了团购渠道的建设,其中主要针对系列酒的团购提升较大。 公司预收账款环比下降主要在于8月份要求经销商停止打款,而上半年由于经销商预期公司提价打款较多,估计4季度仍将会逐步消化上半年的预收账款,同时预计4季度收入和业绩增速超过3季度的水平应该比较容易。公司在今年9月10日上调52度、30度五粮液出厂价和团购价20%-30%,对4季度业绩增长提供保证。尤其是明年春节是1月份,具体发货和铺货均要在今年4季度完成。在提价之后,今年4季度和明年全年业绩增长仍能保证,甚至可能超预期。 盈利预测与估值:我们仍旧维持以前的盈利预测,预计2011-12年EPS分别为1.64和2.18元,分别增长41.6%和33.3%。对应2012年动态PE仅为18.2倍,给予2012年20-25倍估值水平,我们认为其合理价值区间在43.6-54.6元之间。维持“买入”评级。 主要风险:宏观经济波动风险,政府对白酒行业限制性提价及行政干预,公司中高档品牌遭遇恶性竞争不达预期等风险