事件: 古越龙山近期公布2013年中报,上半年实现总收入8.6亿,净利润1.03亿,分别增长5.52%和1.4%。上半年实现扣除非经常性损益的净利润1.02亿,增9.46%。上半年EPS为1.62元。其中2季度公司实现收入3.03亿,净利润3958万元,分别增长7.2%和2.4%。 上半年销售商品收到现金8.68亿,同比下降10.3%,经营活动产生现金流量净额为-8970万。上半年公司支付的各项税费增加较多,且加大了销售返利力度,增加了促销和样品酒费用,使得经营活动净现金流为负,并进一步下滑。公司预计2013年全年营业收入同比增长5%-10%,预计实现利润总额增长5%-10%。 2013年上半年公司收入增长5.52%,其中黄酒增长4.7%,估计主要是女儿红,以及中低档产品快速增长。受制三公消费限制,以及高档餐饮酒楼不景气,上半年公司高档酒仍旧下滑,估计出厂价在100元以上的黄酒产品收入占比由过去的20%降低到15%左右。估计公司中低档产品增长较快,尤其是女儿红系列快速增长,确保了总体收入增长4.7%。 上半年公司综合毛利率提升2个百分点至40.7%,EBIT利润率提高1个百分点至17.2%,在于生产成本降低。公司销售费用率微增,管理费用率持平。近年公司积极尝试运用了很多新型媒体:如微博、微电影、网络、歌曲等进行营销推广,引导更多年轻消费者。同时在饮用模式上推崇更加个性化的饮法,如冰镇、加话梅、加柠檬等。2013年公司深入推进“百城千店”战略的实施,上半年新开第二代专卖店34家。同时,公司还积极通过电商平台销售女儿红,进一步完善销售网络。上半年公司通过内部竞聘,进一步激发销售队伍活力,积极开拓中端渠道。 总体来看,公司营销改革正在逐步展开,销售费用增加确保了收入稳定增长,相比其他黄酒公司而言,公司上半年还是确保了收入稳增长。据了解,公司正制定新的中长期品牌规划与方案,建议投资者积极关注公司营销改革方案和公司体制改善进度。 盈利预测: 预计公司2013-15年实现销售额15.33亿,17.16亿,20.07亿,分别增长7.8%、11.9%和17%。预计公司2013-15年净利润为2.03亿,2.24亿,2.6亿,分别增长6.3%、10.5%和16%。对应EPS分别为0.32元、0.35元和0.41元。公司当前股价对应2013年动态PE为36.2倍,考虑到公司所处黄酒行业龙头,且未来改善空间潜力较大,给予“增持”评级,目标价12.8元,对应2013年动态40倍PE。建议投资者关注公司营销改革进度及体制改善进度。 主要风险: 政府反腐倡廉,三公费用压缩,高档酒水市场容量进一步恶化,中低档黄酒恶性竞争,渠道费用居高不下。公司营销改革进度推迟。

百润股份发布中报,营业收入6337万元,同比降23%;扣非后归母公司净利润1855万元,同比降52%。公司每股收益为0.12元,加权平均净资产收益率为3%,较去年同期增降3个百分点;经营性现金流量净额下降36%。 公司预计1-2Q2013年归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增长幅度为-50%--30%,净利润2940至4116万元,对应EPS0.18-0.26元。 简评和投资建议 1H2013冰糖雪梨销售平淡,根据我们对渠道的调研显示,统一销售略有增加但仍低于之前翻倍增长的预期,康师傅整体销售平淡,我们预测从百润的订单基本无增长,两大客户订单影响食用香精需求,且今年饮料市场上半年无新品推出,同时需求平淡。烟用香精由于下游客户设备检修影响收入确认,烟草行业属于计划经济,所以无需担心下半年烟草的收入确认。去年的高成长带来高基数,今年公司经营压力较大。 我们长期看好公司和行业的逻辑不变: 1.行业和公司经营模式的特殊性决定了公司将长期维持高毛利。公司较高的毛利率水平是由公司所处香精香料行业“非标准化、高技术含量和高附加值”的特点,以及公司的重研发、轻资产的经营模式,和客户对产品的“高黏度”等因素决定的。 2.下游需求无忧,行业空间广阔。香精香料行业生产和发展,是同食品、饮料、日化等配套行业的发展相适应的,下游行业日新月异的变化,促使香精香料行业不断发展,产品质量不断提高,品种不断增加,产量和销售额逐年上升。 3.领先本土企业,研发技术获得国际食品饮料巨头认证,具备与外资竞争的实力。公司是国内为数不多进入国际饮料巨头供应链的本土食用香精公司。公司已经具备了与外资香精企业竞争的实力,未来有望继续赢得更多食品饮料巨头的青睐。 4.技术和品牌优势将逐渐发挥效应,单一客户业务量的提升空间巨大。公司目前核心客户年平均销售规模达到1000万元以上。但是相对公司的“大客户”动辄几十亿甚至上百亿的销售规模,公司在单一客户的份额还很微小。随着现有客户对公司的“产品依赖度”逐步加大,公司的技术和品牌优势逐步发挥效应,公司单一客户业务量的提升空间巨大。 5.行业将进一步集中,公司具有外延扩张的机遇。随着香精香料行业的发展日趋成熟,集中度逐渐提高是必经之路。行业内领先的企业有望凭借现有品牌和技术优势,在整合过程中实现强者恒强。此外,目前外资品牌已经占据了很大的市场份额,国内领先企业的规模与之相差较远,很难通过自身积累在短期内实现跨越式发展,未来国内香精行业整合加快的动力来源于领先企业的扩张与并购活动。公司会以华宝为榜样,以扩大规模为目标,在这一过程中将充分发挥其已经积累的行业基础和在资本市场的优势。 预计2013-15年EPS分别为0.35元、0.51元和0.81,给予2014年30xPE,对应目标价15.3,维持“增持”评级。 风险与不确定性:技术人员流失的风险;客户集中度较高的风险;税收优惠取消的风险;食品安全行业政策等。

三全食品中报:收入18.5亿元,同比增长26.5%,营业利润1.3亿元,同比增长31.9%;实现归母净利润1.1亿元,同比增长29.5%。1H2013公司每股收益为0.27元,经营性现金流较去年同期增1098.5%。 公司预计1-3Q2013归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增长幅度为0%-30%,净利润9172至11923万元,对应EPS0.23-0.30元。 点评及分析: 高端产品销售超预期。私厨系列销售良好,目前在全国水饺中市占率接近2%,我们预计私厨上半年销售3000万元,全年有望超过1亿元,毛利率超过50%。私厨去年7月首次投放5个城市,11月再投放5个,共计投放10个。第三波今年计划再投放40个城市,保证推广的城市有形象展示和消费者互动沟通。跟之前推广产品不同:之前推广产品在全国推广,本次私厨主要在核心城市先推广,并更注重塑造品牌形象,销量并非最核心的考虑指标。调研中我们发现湾仔码头的云南纯系列水饺上市时定价29元,目前促销价格21元。而私厨系列没有任何促销。目前根据AC尼尔森数据显示,第一批上市的5个城市中私厨占水饺比例已达7%,全国22个城市占比1.8%,占比提升速度迅速。我们预测高端汤圆果然爱系列上半年收入接近1亿,同比增长翻倍,毛利率也超过50%,全年冲击2亿。 龙凤还在整合过程中,改善进程需要观察。1)收购龙凤的目的在于抢占华东市场。保证龙凤原有产品定位和价格体系继续定位中档偏高,三全提供的是支撑平台,包括物流、原料和技术。上海龙凤已经工商更名给三全,其他三家龙凤经营权已经转交。龙凤目前正在做产能改造,过去的加工技术较为落后。调研中发现龙凤目前在产品结构、品牌上跟三全形成互补,未来或继续双品牌运作,我们判断龙凤2013年7月1号并表后需要看长期发展,主要关注销量指标,这才是扭亏的关键。 行业渗透率和发展空间还都很大。目前市占率有2个信息渠道可以了解:1)商业联合会数据,该数据监测100个地级市,超过300平方的超市,目前三全加龙凤约为32%市占率;2)AC尼尔森数据,主要监测全国22个主要城市超过6000平米的大型超市,三全+龙凤的市占率跟湾仔持平,约为12%。目前全国1700个县,我们估算每个县的销售额应该为200-300万,目前基本都维持在50-60万,而且基本为10-20元左右的导入期产品,提升空间巨大。 现阶段三全第一看重市占率、第二是收入、第三才是利润。1)三全的信条是有恒即盛,长期专注速冻食品的发展,不做副业经营。2)三全第一看重市占率,第二看重销售额,有吨位才有行业地位,第三才是净利润,这是经营的结果。我国作为一个全球第一大人口的国家,速冻市场的规模和发展阶段还非常初级,龙头应该有上百亿的规模,企业扩张的阶段不能太看重利润。龙凤当年发展过于看重利润,不肯让利给商超渠道,错过了商超渠道发展的黄金阶段。 三全跟思念的最大差距在于产能布局和融资能力。三全已经完成全国的产能布局,三全未来新产能布局将主要选择2类地区:1)靠近原料产地,如郑州、成都;2)靠消费区,如天津、广州、太仓。产能的全国布局提高了生产和销售的配合,将会进一步控制成本和提高渠道覆盖的深度,提升物流效率。而思念的产能集中在中原地区,离主要消费市场遥远。思念新加波还未退市时,市值仅为10亿人民币,无论从融资的绝对额和投资者的关注度都难以跟三全比较,速冻行业靠资本推动产能,产能推动市占率,从而思念发展受阻,思念目前已经退市,无论是A股还是H股难度均较大,并且思念的地产和矿产业务需要大量资金,不排除出售食品业务的可能。 三全高估值短期难以下降,更应关注收入是否持续高增长。1)我们判断2012-15年三全的收入增长将会提速,由于资本开支和费用投入会导致净利润增速慢于收入,所以我们的观点是短期忽视高估值,应该更关注收入是否能够持续高增长,收入的高增长来自于渠道的推进和竞争对手的下滑,思念无法快速扩张,守既是退,湾仔码头的高端产品进行渠道下沉并不成功,我们看好行业集中的进一步整合。2)三全经销商占比提升,推动收入提升,提高市占率,支撑产能放量。经销商占比从2010年30%提升至2012年的50%。 三全的市值空间打开除了靠并购还看品类拓展。1)2012年CR4接近70%,三全收购龙凤之后市占率为34%。2)目前速冻食品行业2012年速冻食品行业收入583亿元,05-12CAGR34%,高速增长。行业增长驱动力主要来自于业务市场和零售市场,又以业务市场为主。我们预测5年后速冻食品业务市场消费占比从2012年占比8%提升至30%(日本占比约60%),业务市场(餐饮为主)是销量的主要推力。零售业务靠三大因素带动:冷链全国化、80后及新生代生活节奏快速化和消费能力的提升,零售市场未来将成为价格提升和结构升级的主要动力。速冻米面食行业约为100-120亿,而其他速冻食品400亿以上的规模,不排除三全做到速冻米面食的绝对龙头之后向其他食品拓展。 三全拥有定价权依托:1)产能扩张,2007-11年三全产能CAGR16%,2015年达到63万吨产能,跟2011年相比增133%。2)三全经销商占比提升,推动收入提升,提高市占率,支撑产能放量。经销商占比从2010年30%提升至2012年的50%。3)速冻米面食行业约为100-120亿,而其他速冻食品400亿以上的规模,不排除三全做到速冻米面食的绝对龙头之后向其他食品拓展。 盈利预测。2013-2015年净利润复合增速39%,远高于行业平均水平(我们预测13-15年行业收入增速15%,净利润20%),2013-15年EPS0.42、0.56和0.76元,我们看好行业的发展和三全的定价权,给予三全2014年40xPE,对应目标价格22.4元,维持“增持”评级。三全的买入时点需等待大盘系统调整带来的机会,我们判断公司短期大幅调整概率较小,建议中长期配置。 主要不确定因素:食品质量安全;猪肉价格大幅波动等。

洽洽食品发布公告:为丰富产品品类,实现公司向调味品行业的战略拓展,计划使用公司IPO超额募集资金人民币9600万元收购江苏洽康食品有限公司60%股权,对应2012年17xPE。 简评和投资建议 1)江苏小康是专业生产酱类复合调味品的企业,经过近20年的发展成为江苏省最大的酱制品制造企业,并成为全国牛肉酱品类的行业龙头,其品牌“小康”是江苏省著名商标;其调味品系列包括小康牛肉酱系列、小康剁辣椒系列、小康私房菜系列、小康油辣椒系列、小康特色风味辣椒酱系列五大系列六十多个品种。市场覆盖苏、皖、豫、鲁、粤等十几个省份,并已初步开拓了欧美、东南亚等国际市场。 2)洽康食品是为收购而设立:江苏小康出资1200万元,持有目标公司60%股权;韩圣波出资800万元,持有目标公司40%股权。 3)业绩承诺:以洽康食品2012年备考的扣非后的预计净利润值900万元为基础,本次收购完成后三年的净利润年复合增长率不低于30%,即业绩承诺期净利润不低于4668万元。若未达成,其差额部分由丙方以现金方式给予补足。 4)虽然目前瓜子增长初现瓶颈,薯片推广暂不理想,但洽洽强大的品牌和渠道优势仍在,期待新品能够带来收入的重新增长,值得继续关注。简单测算洽康下半年并表450万,增厚EPS0.03元,我们预测13-15年EPS分别为0.85元、1.00元、1.28元,给予2013年25倍PE,对应目标价21.25元,维持“增持”评级。 5)风险与不确定性:原料价格波动;募投项目达产不及预期;市场竞争加剧;食品安全等。

事件: 中炬高新近期公布2013年中报,上半年实现总收入11.12亿,净利润8700万,分别增长37.9%和44%。上半年实现扣除非经常性损益的净利润8273万,增47.2%。上半年EPS为0.11元。其中2季度公司实现收入5.98亿,利润4800万,分别增长46.6%和68.5%,公司业绩增速有环比加速迹象,预计下半年增速将会更高。 上半年销售商品收到现金12.14亿,同比增24.2%,经营活动产生现金流量净额为6700万,下降45%。上半年公司采购原材料支付现金增长46%,主要是美味鲜增加原材料购买,中汇合创增加工程款项,使得经营活动净现金流量下滑。公司酱油生产工艺决定原材料投入到产成品需要半年时间,此次采购原材料成本快速增加,预示公司下半年产销量增速可能也较高。 2013年上半年公司收入增长36.7%,其中调味品增28.4%达9.61亿,增长基本符合预期。我们估计公司酱油品类上半年增长28.1%达6.92亿,其他如鸡粉、食用油增长也较快。公司调味品业务在广东地区增长15.9%达3.81亿,在广东地区排名第二,基本实现在传统地区稳定增长。上半年公司在浙江地区仍旧快速增长25.8%,广西增长37.8%,海南增长24.3%,东北增长最快为43.3%。上半年公司房地产业务终于开始贡献收入和业绩,其中收入8057万,营业利润2109万,净利润932万,净利率为11.6%。 2013年上半年公司调味品综合毛利率微降1.8个百分点至29.5%,可能与公司原材料涨价以及促销力度提高所致,但随着下半年旺季来临,以及公司新的高档酱油推出,预计下半年毛利率将会明显回升。上半年公司调味品实现净利润9716万,同比增长31.3%,净利率为10%,相比去年同期微升,调味品公司期间费用率有所降低。 总体来看,公司调味品业务收入稳定增长,尤其在成熟地区仍旧保持15%以上增幅,市场份额有所提升。且公司在另外几个强势地区如浙江、广西、海南保持快速增长,在新兴市场如东北地区也出现放量趋势。唯一不足是公司调味品业务的毛利率和净利率提升幅度不大,但考虑其他竞品如海天、加加,以及其他调味品企业如涪陵榨菜等公司毛利率来看,公司盈利能力提升潜力还是非常大,未来改善空间依旧存在。尤其是近期即将推出的高档酱油也将改善公司盈利能力。 上半年母公司仍旧亏损1686万,导致公司总体业绩低于调味品业绩,估计下半年母公司亏损幅度会减少,全年亏损幅度接近2000万左右。由于母公司没有经营业务,且承担了很多职能开支,固定运营成本居高不下,在没有园区土地出售的情况,转亏较难,只能等待公司内部运营效率改善。 上半年公司房地产业务终于开始贡献收入和利润,标志着商住房地产业务从此可为公司带来业绩贡献,这是公司发展中的一个新里程。我们认为市场对公司房地产业务的判断理应发生转变,房地产业务至少不是一个减分项,而是一个加分项。估计下半年公司房地产销售额将会大幅超预期。公司的中山站商住地位置正处于中山城区三大副中心之一“岐江新城”的中心地段,交通便利,主要发展总部经济、创意科研及休闲娱乐产业。随着岐江新城的开发,中山站商住地的区位价值将不断提升,成为中山宜居生活的新亮点。 从公司的分部报告来看,2012年房地产业净资产为17.51亿,相比2011年的16.41亿增6.6%,主要包括2010年开发的低密度房产和2012年下半年开发的高层住宅,还有尚未开发的1760亩房地产待开发土地,以及400亩工业用地。公司对投资性房地产的记账比较谨慎,2012年投资性房地产减值准备计提3739万元,考虑到土地拍卖价格持续攀升,我们认为该项资产理应被重估。 综合考虑公司房地产业务的市值应该在25-30亿左右,测算每股价值为3.14元-3.77元。如果公司直接将土地全部拍卖,并将待售房产全部出售,总共可获得净利润35.6亿(其中32亿土地款,加上17.95亿土地销售净利润为3.59亿),考虑到公司房地产业务没有长远持续性,建议市场对房地产存货和土地储备直接估值,我们给予35.6亿的房地产市值打个7折为25亿,对应股价3.14元(详细测算请参见2013年2月6日中炬高新深度报告)。 盈利预测: 预计2013-15年调味品业务EPS分别为0.29元,0.38元和0.50元,年复合增长39.4%,考虑到同类调味品上市公司估值均在30倍以上,且公司未来三年复合增速较快,给予2013年底30倍动态PE,调味品对应股价8.7元。加上房地产合计11.84元。假设公司房地产2013-15年分别实现销售额6.43亿,8亿和10亿,其他业务保持稳定,加上调味品,预计公司合并EPS约为0.51元、0.67元和0.83元。 剔除房地产市值,公司调味品业务对应2013年动态PE为16.2倍,仍较同类上市公司估值便宜,维持“买入”评级。 主要风险: 原材料成本上涨超预期,房地产收入兑现不确定,食品安全问题困扰,竞争环境恶化。

预计公司2013-15年实现销售额285.6亿,314.2亿,361.3亿,分别增长9.1%、28.5%和26.4%。预计公司2013-15年净利润为108.4亿,121亿,140.7亿,分别增长9.1%、11.6%和16.3%。对应EPS分别为2.86元、3.19元和3.71元。预计旺季来临,市场情绪给白酒行业的估值可能会有所好转,给予年底目标价22.84元,对应2013年动态PE为8倍,给予“增持”评级。

公司公告从13 年7 月10 日起,对婴幼儿配方奶粉主要品项标准出厂价下调5-20%,降价将减少2013年收入5%左右。近期政府对部分企业反垄断调查的目的是整顿价格“虚高”的市场,对行业整体销售额影响有限。我们预计,若超高端产品价格下降,对小企业影响最大;对外资奶粉企业盈利会有一定冲击,同时短期挤压国内奶粉空间。二季度因为降价,收入增速下滑至18%。 公司营销改革带来费用使用效率大幅提升,降价会减少相应的地面投入费用,且降价导致的对经销商价差补贴不会太大。综合考虑降价降费用后,我们认为其对2013年净利润影响在不足3%。单二季度销售费用和管理费用均下降5个百分点,带来利润的高速增长。 企业生产婴幼儿配方乳粉许可条件审查细则 (征求意见稿)近日颁布,审查细则要求有自建控奶源、研发能力,以及生产环境的洁净度要求。我们判断这是淘汰中小企业的核心。另据网络报告,国家将会提供300多亿元的资金进行扶持。主要用于大企业的兼并重组政策优惠支持和贷款、重点企业生产和研发的扶植以及对淘汰的企业进行资金补偿。政策和资金将会提升行业估值。 肉毒杆菌事件提振国产奶粉消费信心,多美滋、雅培和可瑞康三大国外品牌短期承压,我们判断这三大品牌2013年在华可能陷入负增长,直接利好贝因美。 预测公司2013-2015年每股收益分别为1.21、1.74和 2.37元。给予2013年PE35x,目标价格42.35元,维持“买入”评级。 风险与不确定性:食品安全风险,原料奶粉价格波动风险,市场竞争加剧等。

上海梅林中报:1H2013公司实现营业收入48.3亿元,同比增65.3%;扣非后归母公司净利润7018万元,同比增151.3%。1H2013公司每股收益为0.092元,加权平均净资产收益率为4%,较去年同期升0.53个百分点。 简评和投资建议 1)中报高增长来自于爱森和冠生园业绩超预期,剔除苏食1H2013收入增31%,利润增127%,内生增长为主。我们预测爱森上半年收入增长70%,利润增15%,主要由于黄浦江死猪事件和禽流感增加消费者选择品牌猪肉的占比,爱森下面中低端品牌森森牌农贸市场推广良好,但是拉低公司毛利率,同时4月开始上海政府指定爱森销售市民放心的冷鲜鸡,预计2014年可带来7000万的收入,净利率接近6%。冠生园收入和利润增速均接近40%,主要通过提高管理和费用使用效率,参与妈妈咪呀等广告营销带来收入和利润提升,下半年进入节假日和消费旺季,面制品的消费量也会大增。苏食1H2013收入增15%,利润增20%,主要原因是苏食受到禽流感影响,禽类销售下滑明显,目前已经完全恢复,下半年将重回高增长。重庆今普上半年收入增25%,亏损1000万元左右,与去年同期基本持平,在公司赊销转现销,销毁冻肉库存的前提下亏损并未加大实属不易。同时我们预测6月和7月今普都已经盈利,下半年肉制品销量有望提升,全年不会增加亏损,预计减亏2600万左右。 2)猪肉产业想象空间大。我们预测2013年爱森+苏食(上海地区)目前在上海市占率14%,整合苏食后有望达到30%。收购了苏食等同于布局了江苏市场,苏锡常地区是苏食的优势市场,可以向周边县市辐射。同时苏食在江苏及上海的网络渠道和冷链仓储也与爱森和光明集团的通路形成了协同效应。2013年苏食收入有望超过27亿元,通过梅林注资后增加流动资金,节省利息支出和提升管理效率,以及未来肉制品收入占比提升至30%,净利率有望超过2%,重庆今普2013年扭亏为盈也将推动业绩增长。 3)盈利预测与投资建议。公司2013年销售规模有望达到110亿以上,市销率0.6,明显低于伊利、双汇等大众品公司。我们认为“新定位+可能的股权激励-过去的低基数=新的业绩高度和弹性”。13-15EPS分别为0.23、0.32和0.45元,CAGR40%,目前市值仅为61亿,市销率0.5,给予2014年30xPE,对应目标价9.6,强烈看好主要 4)不确定因素:食品安全风险,股权激励方案的不确定性。

双汇发展中报披露:1H2013公司实现营业收入203亿元,同比增11%;扣非后归母公司净利润16亿元,同比增65%。1H2013公司每股收益为0.768元,加权平均净资产收益率为14%,较去年同期升3.21个百分点。 简评和投资建议 1H2013屠宰生猪630万头,同比增长16.52%;生产高低温肉制品80万吨,同比增长13.70%;对2013年经营计划调整如下:计划全年屠宰生猪由1750万头调整为1500万头,产销肉制品由190万吨调整为178万吨,肉和肉制品总销量325万吨。经营计划下调主要由于:a屠宰,特约店约占渠道结构的35%,瘦肉精事件之后特约店流失较多,公司重新召回经销商还需时间,同时小屠宰场收编工作继续开展,经过培育下半年屠宰放量将会明显。b肉制品,双汇延续“调整结构上规模”的经营思路,产品结构进一步优化,新产品不断推出。2013年肉制品业务从高、中、低全产品覆盖到中高档产品为主、屠宰业务从热气猪肉和冻肉到冷鲜肉的转型。公司要求每年新产品销量不低于当年肉制品销量的10%,结构调整影响肉制品整体放量。 1H2013禽流感事件保证全年利润。禽流感事件导致生猪、鸡肉价格加速下跌,公司原料成本下降,生猪价格已经跌至12元/公斤,明显低于去年同期水平(1Q2012年平均价格14元/公斤),屠宰受益于成本传导速度慢,终端售价下跌速度明显慢于上游生猪价格下降速度,同时肉制品利润与猪价高度负相关,猪价下跌有利于屠宰和肉制品,公司库存的原料猪肉和鸡肉可维持1-2个月用量;我们判断1H2013肉制品单位利润有望达到1900元/吨,屠宰单位净利有望达到54元/头。但下半年猪价温和上涨,给肉制品带来一定成本压力。 预计2013-2015年EPS为1.72、2.30和2.86元,分别增长31.46%、33.26%和24.49%,给予2013年30倍PE,目标价51.6元,长期买入评级。 风险与不确定性:管理层稳定性;原料价格波动;食品安全等。

上海梅林发布2013-2015年三年规划:新三年战略规划期内梅林股份营业收入和主营业务利润的年复合增长平均达到20%左右,力争2015年梅林股份营业收入和主营业务利润将在2012年基础上再翻一番,并力争2015年营业收入达到160亿以上,其中肉食品业务将率先突破100亿营业收入规模,同时形成若干个10亿营业收入规模的产品品类。 同时公告指出:充分发挥上市公司融资平台的作用,加大直接融资的比例,优化梅林股份的资本结构,获得更多成本相对低廉、稳定的资金用于企业发展。 简评和投资建议 1)新梅林新定位:从老的罐头业务变为以冷鲜猪肉和肉制品为核心、其他休闲食品业务多元发展的综合食品公司。光明集团对梅林的定位是综合食品制造平台,或将是集团旗下可想象空间最大的平台,我们预期集团之前收购英国最大的早餐麦片企业维他麦长期也有注入可能。未来公司的战略是猪肉业务领先长三角,2015年规划冷鲜肉+肉制品收入占比62%以上,毛利占比50%以上。 2)梅林有望成为下一个上海家化和光明乳业。上海国资委在公开场合以及网站披露将对下属企业实行股权激励方案,梅林也属于国资委下属的重点企业,有望成为受益对象。上海家化和光明乳业已完成股权激励,股权激励后上海家化2006-2011年净利润CAGR43%,市值翻15倍。 3)猪肉产业想象空间大。爱森+苏食(上海地区)目前在上海市占率14%,整合苏食后有望达到30%。收购了苏食等同于布局了江苏市场,苏锡常地区是苏食的优势市场,可以向周边县市辐射。同时苏食在江苏及上海的网络渠道和冷链仓储也与爱森和光明集团的通路形成了协同效应。2013年苏食收入有望超过27亿元,通过梅林注资后增加流动资金,节省利息支出和提升管理效率,以及未来肉制品收入占比提升至30%,净利率有望超过2%,重庆今普2013年扭亏为盈也将推动业绩增长。 4)盈利预测与投资建议。我们预计公司2013-2015年的每股收益分别为0.23元、0.31元和0.42元,同比增长35%、36%和34%。公司2013年销售规模有望达到110亿以上,市销率0.5,明显低于伊利、双汇等大众品公司,大股东增持也彰显股价被低估。我们长期看好公司的成长,2013-2015年净利润CAGR达到35%,给予2014年30xPE,对应目标价9.55元,维持“买入”的投资评级。 5)主要不确定因素。食品安全风险,股权激励方案的不确定性。

近期我们草根调研了三全在华东地区和郑州地区的销售网络,并针对投资者关心问题做如下分析: 1.私厨系列销售良好,目前在全国水饺中市占率接近2%。私厨去年7月首次投放5个城市,11月再投放5个,共计投放10个。第三波今年计划再投放40个城市,保证推广的城市有形象展示和消费者互动沟通。跟之前推广产品不同:之前推广产品在全国推广,本次私厨主要在核心城市先推广,并更注重塑造品牌形象,销量并非最核心的考虑指标。调研中我们发现湾仔码头的云南纯系列水饺上市时定价29元,目前促销价格21元。而私厨系列没有任何促销。目前根据AC尼尔森数据显示,第一批上市的5个城市中私厨占水饺比例已达7%,全国22个城市占比1.8%,占比提升速度迅速。 2.龙凤还在整合过程中,改善进程需要观察。1)收购龙凤的目的在于抢占华东市场。保证龙凤原有产品定位和价格体系继续定位中档偏高,三全提供的是支撑平台,包括物流、原料和技术。上海龙凤已经工商更名给三全,其他三家龙凤经营权已经转交。龙凤目前正在做产能改造,过去的加工技术较为落后。调研中发现龙凤目前在产品结构、品牌上跟三全形成互补,未来或继续双品牌运作,我们判断龙凤2013年7月1号并表后需要看长期发展,主要关注销量指标,这才是扭亏的关键。 3.毛利率变化主要受到成本、渠道和产品结构的影响。1)成本源于通胀,猪肉和糯米的成本上涨,随着公司规模产能的投放,成本得以有效控制;2)销售结构变化,经销商费用折扣化导致收入变相下降,目前公司经销商占比不断提升,毛利率会下降;3)产品结构,公司在持续进行结构升级,提升毛利率,例如果然爱高端汤圆会比灌汤汤圆的毛利提高10个百分点。 4.行业渗透率和发展空间还都很大。目前市占率有2个信息渠道可以了解:1)商业联合会数据,该数据监测100个地级市,超过300平方的超市,目前三全加龙凤约为32%市占率;2)AC尼尔森数据,主要监测全国22个主要城市超过6000平米的大型超市,三全+龙凤的市占率跟湾仔持平,约为12%。目前全国1700个县,我们估算每个县的销售额应该为200-300万,目前基本都维持在50-60万,而且基本为10-20元左右的导入期产品,提升空间巨大。 5.现阶段三全第一看重市占率、第二是收入、第三才是利润。1)三全的信条是有恒即盛,长期专注速冻食品的发展,不做副业经营。2)三全第一看重市占率,第二看重销售额,有吨位才有行业地位,第三才是净利润,这是经营的结果。我国作为一个全球第一大人口的国家,速冻市场的规模和发展阶段还非常初级,龙头应该有上百亿的规模,企业扩张的阶段不能太看重利润。龙凤当年发展过于看重利润,不肯让利给商超渠道,错过了商超渠道发展的黄金阶段。 6.三全跟思念的最大差距在于产能布局和融资能力。三全已经完成全国的产能布局,三全未来新产能布局将主要选择2类地区:1)靠近原料产地,如郑州、成都;2)靠消费区,如天津、广州、太仓。产能的全国布局提高了生产和销售的配合,将会进一步控制成本和提高渠道覆盖的深度,提升物流效率。而思念的产能集中在中原地区,离主要消费市场遥远。思念新加波还未退市时,市值仅为10亿人民币,无论从融资的绝对额和投资者的关注度都难以跟三全比较,速冻行业靠资本推动产能,产能推动市占率,从而思念发展受阻,思念目前已经退市,无论是A股还是H股难度均较大,并且思念的地产和矿产业务需要大量资金,不排除出售食品业务的可能。 7.三全高估值短期难以下降,更应关注收入是否持续高增长。1)我们判断2012-15年三全的收入增长将会提速,由于资本开支和费用投入会导致净利润增速慢于收入,所以我们的观点是短期忽视高估值,应该更关注收入是否能够持续高增长,收入的高增长来自于渠道的推进和竞争对手的下滑,思念无法快速扩张,守既是退,湾仔码头的高端产品进行渠道下沉并不成功,我们看好行业集中的进一步整合。2)三全经销商占比提升,推动收入提升,提高市占率,支撑产能放量。经销商占比从2010年30%提升至2012年的50%。 8.三全的市值空间打开除了靠并购还看品类拓展。1)2012年CR4接近70%,三全收购龙凤之后市占率为34%。2)目前速冻食品行业2012年速冻食品行业收入583亿元,05-12CAGR34%,高速增长。行业增长驱动力主要来自于业务市场和零售市场,又以业务市场为主。我们预测5年后速冻食品业务市场消费占比从2012年占比8%提升至30%(日本占比约60%),业务市场(餐饮为主)是销量的主要推力。零售业务靠三大因素带动:冷链全国化、80后及新生代生活节奏快速化和消费能力的提升,零售市场未来将成为价格提升和结构升级的主要动力。速冻米面食行业约为100-120亿,而其他速冻食品400亿以上的规模,不排除三全做到速冻米面食的绝对龙头之后向其他食品拓展。 9.三全拥有定价权依托:1)产能扩张,2007-11年三全产能CAGR16%,2015年达到63万吨产能,跟2011年相比增133%。2)三全经销商占比提升,推动收入提升,提高市占率,支撑产能放量。经销商占比从2010年30%提升至2012年的50%。3)速冻米面食行业约为100-120亿,而其他速冻食品400亿以上的规模,不排除三全做到速冻米面食的绝对龙头之后向其他食品拓展。 10.盈利预测。2013-2015年净利润复合增速39%,远高于行业平均水平(我们预测13-15年行业收入增速15%,净利润20%),2013-15年EPS0.42、0.56和0.76元,我们看好行业的发展和三全的定价权,给予三全2014年40xPE,对应目标价格22.4元,维持“增持”评级。三全的买入时点需等待大盘系统调整带来的机会,我们判断公司短期大幅调整概率较小。 11.主要不确定因素:食品质量安全;猪肉价格大幅波动等。

盈利预测: 预计公司2013-15年实现销售额8.95亿,11.5亿,14.5亿,分别增长25.6%、28.5%和26.4%。预计公司2013-15年净利润为1.64亿,2.1亿和2.63亿,分别增长29.5%、28.1%和25.5%。对应EPS分别为1.06元、1.35元和1.7元。公司1季度收入增长较慢,但2季度已明显好转,预计在新包装和新广告的带动下,下半年收入和业绩增速将会逐季提升。 当前股价对应2013年动态PE为25.4倍。考虑到公司榨菜行业龙头地位,且包装类榨菜人均消费量仍有较强提升空间。且当前大众食品饮料企业估值均在30倍以上,维持“买入”评级,目标价31.7元,对应2013年30倍动态PE。 主要风险: 公司原材料成本大涨,如果青菜头种植面积减少,将会影响公司采购单价。行业恶性竞争加剧,公司新包装榨菜动销不力等。

海欣食品2013年7月26日发布中报,1H2013营业收入3.38亿元,同比增4.2%;扣非后归母公司净利润1520万元,同比降45%。1H2013EPS0.12元,加权平均净资产收益率为2.1%,较去年同期降8.6个百分点;经营性现金流5292万元,较去年同期降218%。 公司预计1-3Q2013归属于上市公司股东的净利润同比变化-42%-5%,净利润2200至4000万元,对应EPS0.16-0.29元。 点评及分析: 收入增长慢的主要原因: 1)经济下滑需求不振。速冻鱼糜制品作为可选消费品与经济有一定相关性,经济下滑需求不振导致公司销售不佳。 2)网络陆续拓展,预计下半年见成效。在现有营销网络基础上,公司通过新设或提升等方式,搭建了70多个工作站进一步提升了营销业务系统覆盖面。今年上半年,新开发一批经销商70多家使得公司经销商队伍进一步壮大。公司持续开展“联合分销-3331工程”,渠道网点数增至14000多家;目前,公司营销网络覆盖到县级市场30多个。全国品牌形象店已完成2587家;未来四个月计划新增1500多家。1H2013全国执行分销推广300多场次、农贸推广活动3100多场次。 3)产能瓶颈。下半年募投项目之一东山产能投放,4.9万吨的产能缓解公司产能瓶颈。 业绩下降主要原因: 毛利率下降1.6个百分点。主要由于鱼糜成本上涨了10%。 2)管理费用提升25%,主要原因是职工薪酬及福利费、劳务费同比增加600多万元。主要系员工薪酬增加,公司新聘任了四位副总经理,扩大了营销团队,同时为拓展销售网络增加了业务人员;劳务费用的增加则是为适应商超竞争加剧和新品推广需要而延长了派遣合同期限。2)市场费用同比增加了455万元,主要系增加了广告、促销活动和生动化活动等市场推广投入。 简评和投资建议 速冻鱼糜及肉丸制品行业空间大增速快,CR3仅为12%,龙头企业将获得较快成长。与竞争对手相比,海欣食品具有品牌和资金优势。我们预计随着新建产能逐步投产以及渠道拓展,公司收入增速会逐年加快。预测2013-2015年EPS分别为0.42,0.61和0.77元,我们看好行业的发展和公司的竞争优势,给予公司2013年30xPE,对应目标价格12.60元,维持“增持”评级。 风险提示:(1)市场开拓不达预期;(2)食品质量安全问题。

洽洽食品2013年7月26日发布中报,前三季度公司实现营业收入12.4亿元,同比增6.7%;扣非后归母公司净利润7502万元,同比降14.5%。1H2013公司每股收益为0.29元,加权平均净资产收益率为3.8%,较去年同期降0.46个百分点;此外,公司报告期经营性现金流3.08亿元,较去年同期增119.2%。 公司预计1-3Q2013归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比降10%-20%,净利润1.63至1.83亿元,对应EPS0.48-0.54元。 点评及分析: 收入增长慢的主要原因: 1)传统瓜子产品销量无增长。占比77%的瓜子收入增速放缓,人均消费量提升难度大。 2)公司仍处于渠道拓展期,单店投放效率预计短期难以提升。公司今年致力于拓展县乡渠道以及终端覆盖率,上半年终端覆盖数量已提升至26万左右并计划全年达到40万个。我们认为公司仍处于渠道费用投入期,单店投放效率短期难以提升。 3)缺乏盈利能力强的新品。洽洽强大的品牌、渠道优势仍在,惟缺少一款优秀的产品。洽洽强大的品牌、渠道优势显而易见,但其在产品创新上仍需要加强,之前推出的新品目前都销售平淡,我们预计下半年公司将会推出薯片和果冻之类的新品推向市场,将会拉动收入提升。 业绩下降主要原因: 1)瓜子由于供应无法大幅提高,短期囤货和游资炒作,价格同比上涨10%,同时SAP项目费用及软件摊销费增加,IBM咨询费及工资侵蚀利润。 2)募投项目消耗部分资金,利息收入降低,同时2012年上市有一次性补贴,2013年没有。 简评和投资建议 虽然目前瓜子增长初现瓶颈,薯片推广暂不理想,但洽洽强大的品牌和渠道优势仍在,期待新品能够带来收入的重新增长,值得继续关注。在没有确定增长的新品推出之前,我们预测13-15年EPS分别为0.85元、1.00元、1.28元,给予2013年20倍PE,对应目标价17元,维持“增持”评级。 风险与不确定性:原料价格波动;募投项目达产不及预期;市场竞争加剧;食品安全等。

1)公司募集资金投资项目之一“5500吨肉制品加工建设项目”于近日完成了安装调试,已投入生产使用。该募投项目的投产将有利于公司东北市场的开拓,并稳步做大市场份额,提高公司的盈利能力和市场竞争力。东北是全国肉制品消费量最大区域之一,公司的产能投放有利于市场开拓。IPO募集资金项目是未来业绩增长的重要保障。募集项目达产后2016年公司产能将从2.92万吨增长到5.47万吨,增长约一倍,可有力支撑公司收入稳定增长。另外公司投资1.1亿元,新建108家直营专卖店,拓宽公司销售渠道,增强公司在渠道的控制力和品牌影响力。 2)公司所在的行业介于快捷消费酱卤肉制品和佐餐凉菜行业之间,二者均为我国的传统食品行业,行业空间巨大。2015年快捷消费酱卤肉制品行业和佐餐凉菜的市场规模有望各达到1000亿元左右,2011-2015年CAGR14%。行业目前还处于完全竞争向寡头竞争转化的市场环境中,集中度非常低,提升空间巨大。公司同类型竞争对手众多,但由于各地区饮食文化和口味差距明显,尚不形成直接竞争。公司是行业的龙头公司之一,2012年仅占比4%。消费者对于食品安全的诉求极高,随着消费升级,更倾向于行业龙头公司,势必提高行业集中度。 3)全产业链模式+加盟店模式,扩张意图明显。公司目前形成了组织养殖→屠宰→食品加工→销售网络”一体化产业链,增强了公司的抗风险能力和材料采购的议价能力,竞争优势明显强于中小厂商。公司在江西省品牌和渠道影响力深厚,在本省优势市场基础上进行省外扩张。过去4年公司门店数目从1015家增长到1925家,CAGR28%。 4)盈利预测和估值比较。我们预测2013-2015年摊薄后EPS为1.01、1.27和1.60元,分别同比增长29%、26%和26%,保持较快发展。我们选取食品快消品和肉制品的类比公司进行比较,2013年同行业类比公司平均PE24x,公司2013年估值19x,公司未来净利润CAGR为27%,PEG仅为0.71,估值较低,公司目前开店速度还有待观察,给予公司2013年25xPE,对应目标价格25元,维持“增持”评级。 5)主要不确定因素。外省扩张冷链运输和冷藏风险;同行业其他企业发生重大食品安全事故而影响行业发展风险;直营店、特许加盟店的管理风险;原材料波动风险。