事件：公司发布2022年一季度报告，2022Q1实现营业收入64.71亿元，同比下降4.27%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长16.62%；实现扣非归母净利润1.80亿元，同比增长11.78%。 生猪养殖持续扰动业绩，牛羊肉、罐头业务实现正增长。一季度仍受到猪周期影响，生猪相关业务拖累业绩，但公司夯实管理，积极在牛羊肉，罐头等领域开拓市场，相关业务营收实现正增长。1）牛羊肉领域：积极研发推广面向终端消费者的高附加值产品，深入发展零售专卖及终端消费渠道建设，扩大零售市场份额。同时公司受益于牛羊肉价格高位运行，2022Q1牛羊肉类实现营收38.97亿元，同比增长8.06%，营收占比高达60%；2）罐头领域：公司梅林罐头仍系猪肉高温制品细分行业肉类罐头品类排名第一，并持续丰富产品矩阵，针对新兴年轻消费群体打造“一人份”等系列产品，同时积极拥抱新零售，加强在核心商区的宣传力度，仍旧保持庞大市场，2022Q1罐头类业务保持稳定，实现营收5.05亿元，同比上升1.09%；3）生猪养殖及加工领域：2022Q1仍旧处于猪周期底部，拖累公司业绩，其中生猪养殖、猪肉制品分别实现营收1.95亿元、9.26亿元，同比分别下降50.8%、37.39%。公司积极发力调理肉制品领域，苏食肉品依托华东地区最大单体中央厨房项目之一的淮安肉品二期新厂项目，提供自有品牌及定制产品生产，精耕华东区域市场，大力发展自有特色“苏食肉庄”销售平台；4）综合食品领域：品牌子公司冠生园努力把握市场消费热点，研发提供更多元化、个性化和高品质、高颜值的产品；重视品牌投入建设，不断提振老字号，公司2022Q1品牌食品方面实现营收4.25亿元，同比下降4.24%。 毛利率提升，销售、管理费用率优化，叠加公允价值变动收益1.41亿元，公司2022Q1利润表现靓丽。2022Q1公司实现毛利率水平为13.80%，同比提升2.44pct；费用端，公司延续上一年优化内部管控工作，销售费用率、管理费用率分别为3.41%、3.10%，同比分别下降0.53pct、0.19pct，研发费用率维持在0.11%，财务费用率为1.96%，同比提升明显。此外，2022Q1公司实现公允价值变动收益1.41亿元，对净利润贡献较大。 2022年聚焦“构建高蛋白肉类产业高质量发展”战略，精细化管理提能增效，公司全年经营计划为争取实现营业总收入226.73亿元。利用自身全产业链布局的优势，推动内部肉业信息，资源，产业共享，同在现有产业链上开展肉类产业链的补链强链工作，上控资源、中联加工、下拓市场。 同时公司将加大市场营销力度，聚焦年轻新消费群体，重塑老字号品牌，并在渠道层面拥抱新零售风潮，探索新途径，加强经销商和客户之间的联系，开发团购销售网络，加强和电商平台的合作，打造自有肉品的连锁平台。 投资建议：公司业务多元化发展，肉类食品具备全产业链，内外协同，梅林罐头及调理肉制品空间充足；品牌食品细分行业居领先地位，推动创新营销，打造品牌年轻化，打开消费市场。我们预计2022-2024年公司实现EPS0.35、0.39、0.43元，对应PE21x、19x、17x，维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情不确定性；行业竞争加剧；猪价波动风险；品牌推广不及预期；改革不及预期；食品安全问题。

高层调整，有望给公司带来新发展思路。九月份，公司发布公告称聘任陈 炯为公司副总裁，聘任徐燕娟为财务总监，任期自董事会审议通过之日起 至第八届董事会届满时止。陈炯曾任公司综合食品管理事业部副总经理， 上海冠生园食品有限公司奉贤分公司党委委员、总经理，积累了丰富的运营及管理经验，现任公司运营总监、上海冠生园食品有限公司党委委员、副总经理。此次高层调整有望激活内部治理活力，给公司带来新发展思路。 肉类、品牌食品双引擎促增长，坚持营销创新增强品牌力。1）牛羊肉业务领域，公司通过海外投资掌控优质牛羊肉资源和全球化的市场渠道，同时加快国内销售通路对接，开发适合国内市场的零售产品。2）在猪肉业务方面，公司实行全产业链经营模式，下游罐头制品、预制菜领域空间充足。一方面，梅林罐头系猪肉高温制品细分行业肉类罐头品类排名第一，市场占有率高，并持续丰富品类、满足不同消费场景需求；另一方面，子公司江苏苏食拥有大型单体中央厨房项目，在预制菜领域已积累一定品牌力，上半年持续开发市场渠道，扩大线上团购业务，实现增量增效，未来有望在预制菜的行业景气下，受益公司产业链支持和品牌优势，加速渠道和客户开拓，市场空间充足。3）品牌食品板块，营销创新+新品研发，打造品牌年轻化形象。公司拥有“梅林”、“大白兔”、“冠生园”等一批中华老字号品牌，具有扎实的消费群体基础，并持续加强品牌建设，灵活应用线下活动推广、新媒体营销等方式，打造品牌年轻化形象。 2021Q3受猪价低位影响，猪肉产业链拖累整体业绩，毛利率下降致净利润承压。2021Q3公司罐头、牛羊肉、猪肉产业链、综合食品分别实现营收 3.37亿元、26.34亿元、10.90亿元、3.29亿元，同比分别增长 8.81%、10.45%、-32.30%、-5.59%，罐头业务发展韧性突显，猪肉产业链受猪周期影响增速下滑；盈利端来看，2021Q3毛利率 6.55%，同比减少 5.16pct，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 3.96%（-2.73pct）、4.70%（+0.65pct）、0.99%，费用效率整体改善，对冲部分毛利率下降影响， 终实现归母净利润 0.31亿元，同比减少 19.35%。 投资建议：公司业务多元化发展，肉类食品具备全产业链，内外协同，梅林罐头及预制菜空间充足；品牌食品细分行业居领先地位，推动创新营销，打造品牌年轻化，打开消费市场。管理层面，新帅上任有望带领公司深化国企改革，向高质量发展迈进。我们预计 2021-2023年公司实现 EPS0.50、0.57、0.66元，对应 PE 17x、15x、13x，维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情不确定性；行业竞争加剧；猪价波动风险；品牌推广不及预期；改革不及预期；食品安全问题。

肉类主业：产业链优势突显，下游预制菜领域空间充足。在猪肉业务方面公司着重打造从生猪养殖、屠宰加工销售、肉制品深加工到冷链物流及分销的全产业链优势。上半年，公司肉类产业坚持协同联动，通过推动猪源采购、原料肉及相关产品的内部采购协同，促进优势资源共享，为肉类主业品牌做强及高质量发展提供坚强支撑：1）梅林罐头系猪肉高温制品细分行业肉类罐头品类排名第一，市场占有率高，新推出四大经典礼盒、一人份罐头等新品，能有效丰富品类、满足不同消费场景需求；2）江苏苏食拥有大型单体中央厨房项目，在预制菜领域已积累一定品牌力，上半年持续开发市场渠道，扩大线上团购业务，实现增量增效，同时开展中小学食材配送业务，未来有望在预制菜的行业景气下，受益公司产业链支持和品牌优势，加速渠道和客户开拓，市场空间充足。 品牌食品：营销创新+新品研发，模式成效已现。公司拥有“梅林”、“大白兔”、“冠生园”等一批中华老字号品牌，具有扎实的消费群体基础，并持续加强品牌建设，灵活应用线下活动推广、新媒体营销等方式，打造品牌年轻化形象。同时，新品研发和储备工作持续推进，冠生园开发的莫斯利安酸奶糖、新口味散装大白兔糖、美食佳粽子、定制喜糖等，市场表现良好。2021H1，罐头食品、综合食品营收同比增速分别为9.57%、25.07%，同比2019H1增速分别为16.43%、9.04%，品牌食品经营韧性足，预计未来在营销、渠道改善下有望保持稳健增长。 坚持打造双增长引擎，迎高质量发展新阶段。公司将以十四五改革发展规划为契机，一方面建设优质肉资源控制和肉食品加工基地建设，另一方面建设品牌及市场终端。1）在猪肉产业链建设方面，加快形成产业联动及分工协作。在长三角地区乃至全国输出规模化生猪养殖技术和布局，在生猪屠宰分销方面，做好现有屠宰基地，在销售上，站稳商超渠道，积极拥抱新零售；2品牌及终端，大力发展肉类罐头产品和中式调理品及淮扬特色菜肴产品，加强城市中央厨房建设；3）以梅林和冠生园的品牌地位为基础，努力打造品牌食品老字号标杆企业，注重多元化方式的推广传播，积极拥抱互联网经济，加快促进品牌的年轻化进程。 投资建议：公司业务多元化发展，肉类食品具备全产业链，内外协同，梅林罐头及预制菜空间充足；品牌食品细分行业居领先地位，推动创新营销，打造品牌年轻化，打开消费市场。管理层面，新帅上任有望带领公司深化国企改革，向高质量发展迈进。我们预计2021-2023年公司实现EPS0.51、0.58、0.68元，对应PE16x、14x、12x，维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情不确定性；行业竞争加剧；品牌推广不及预期；改革不及预期；食品安全问题。

事件：2021Q1公司实现营收 67.60亿元，同比增长 4.22%，实现归母净利润 1.73亿元，同比增长 17.15亿元。其中，牛羊肉、猪肉产业链、罐头、综合食品分别实现营收 36.18亿元、18.79亿元、4.99亿元、4.44亿元，增速分别为-4.80%、9.64%、34.95%、14.27%。 整合肉类产业链，力争高蛋白高质量发展。公司高蛋白业务覆盖猪肉、牛羊肉多品类：1）猪肉具备生猪养殖、屠宰加工销售、肉制品深加工、冷链物流及分销全产业链，协同效应下经营效率高，毛利率处于行业较高水平，同时养殖、屠宰一体化有利于缓解猪周期波动风险。2）牛羊肉通过海外投资掌握优质资源，对接国内销售通路，去年推出适合中国消费者的“银蕨农场”品牌零售包装牛羊肉产品，积极开发商超、电商等零售渠道。 2021年公司实施“高蛋白与高质量”双高发展理念，扎实推进内外协同作战，力争高质量发展。 中华老字号背书，借势国潮打造品牌年轻化。品牌食品业务上，公司有“梅林”、“大白兔”、“冠生园”等中华老字号品牌，在肉类罐头、奶糖、蜂蜜等细分行业处于龙头地位。品牌建设上，积极推动营销创新，参加“五五购物节”、老字号博览会等，借势国潮打造品牌年轻化。1）以梅林午餐肉为代表的罐头食品与同行相比市占率领先，重点打造核心爆品，融入国潮元素有望进一步打开消费市场。2）冠生园旗下品牌推出系列“混搭跨界”产品，充分进行资源联动发挥协同效应，释放老品牌新活力。低基数、消费场景恢复叠加营销推动，2021Q1罐头食品、综合食品收入复苏强劲，增速分别实现 34.95%、14.27%。 ?董事长焕新，期待国企改革持续深化。2020年8月，公司第八届董事会 第十四次会议选举吴坚为公司董事长。吴坚曾任冠生园（集团）有限公司副总经理、上海冠生园食品有限公司副总经理，在品牌运营和内部治理方面积累丰富经验。上海梅林是光明食品集团旗下重要上市公司，期待新任董事在国企改革大背景下，带领公司改善综合管理绩效、优化业务结构，向高质量发展迈进。 投资建议：公司业务多元化发展，肉类食品具备全产业链，内外协同，品牌食品细分行业居领先地位，推动创新营销，借势国潮打开消费市场。管理层面，新帅上任有望带领公司深化国企改革，向高质量发展迈进。我们预计 2021-2023年公司实现 EPS0.53、0.63、0.74元，对应 PE 15x、13x、11x，维持“增持”评级。 风险提示：海外疫情不确定性；生猪产能恢复不及预期；品牌推广不及预期；改革不及预期；食品安全问题。

公司概况: ( 1) 上海梅林主营肉及肉制品、休闲食品的生产制造以及综合食品分销。公司 1997年于 A 股上市, 高度聚焦肉类主业发展, 稳步发展休闲食品业务, 梅林午餐肉罐头,爱森苏食冷鲜肉,冠生园蜂蜜、大白兔奶糖,联豪牛排等产品行业领先。 ( 2) 公司实际控制人为光明食品集团,持股 37.79%, 公司背靠集团资源优势,协同作用明显。 收入规模不断扩大,盈利持续增长。( 1)营收、净利保持增长: 营收由 2014年的 105.62亿元增长到 2018年的 221.79亿元, CAGR为 20.38%; 归母净利润由 2014年的 0.46亿元增长到 2018年的 3.06亿元, CAGR 为 60.49%。 ( 2)公司期间费用有效管控,叠加规模效应凸显,期间费用率由 2014年的 12.77%稳步下行至 2019H1的9.54%。 ( 3)分产品看, 公司拥有完善的肉业全产业链布局,主要产品有牛羊肉、冷鲜猪肉、 生猪养殖、罐头食品、 综合食品等。其中牛羊肉业务因收购新西兰银蕨大幅增长,冷鲜猪肉业务略有收缩,生猪养殖业务波动增长, 罐头及综合食品业务稳步发展。 聚焦肉类主业,稳步发展休闲食品:( 1)牛羊肉业务: 我国作为最大的发展中国家牛羊肉需求旺盛而供应不足,供需缺口不断推高价格。从人均消费量与肉类消费结构来看,未来牛肉需求仍有上行空间。公司自 2016年收购新西兰银蕨农场,收入规模接近 120亿元, 双方不断进行优质资源整合,协同效应逐步显现。 ( 2) 猪肉业务: 公司先后收购苏食肉品、淮安苏食、 光明生猪, 设立江苏梅林畜牧, 加强上游生猪养殖投资。凭借品牌、渠道、冷链技术优势,公司冷鲜猪肉在长三角地区优势地位持续巩固。 截止 2019年中,公司生猪养殖能力达 100万头,屠宰产能近 190万头。 2019年下半年在生猪供给短缺背景下,生猪价格进入上行周期,公司生猪养殖及冷鲜肉业务盈利有望向上。 ( 3) 罐头等食品业务: 我国肉类罐头市场规模集中度双低,国内市场成长空间大。 梅林肉类罐头凭借品牌、渠道、产能优势, 在中国肉类罐头行业排名第一, 2018年收入 14.21元, 市场占有率高达 66.7%,毛利率稳定在 30%左右。 公司冠生园、大白兔等知名品牌休闲食品毛利率持续提升至 36.70%,通过新品开发、新型营销,老品牌进一步迎来新驱动。 投资建议: 我们预计 2019-2020年公司营业收入分别为 226.78、236.67亿元,同比分别增长 2.25%、 4.36%;归母净利润分别为 3.63、4.11亿元,同比分别增长 18.66%、 13.07%,对应 PE 为 23.9、 21.1x,首次覆盖,给予公司“增持”评级。 风险提示: 海外业务协同未达预期,瘟疫风险与食品安全风险。

投资建议:近年公司聚焦肉类核心主业战略明确,精简架构有望带来经营效率提升。我们认为,公司肉类板块拥有完整产业链, “电商+商超+专卖店”全方面渠道网络优势明显;短期猪价上行带来业绩弹性,疫情反推加快行业集中带来长远发展;食品业务品牌力深厚,梅林罐头和冠生园蜂蜜市占率均居行业首位,借助产品升级和渠道深耕,盈利能力有望提升。预计 2019-21EPS0.4、0.52、0.63元,综合安琪酵母、好想你、汤臣倍健等多家公司 2020年平均 PE 22X 和 PS 3X 两种估值,考虑跨多行业经营按照一定估值折价,给予对应 2020年 20XPE,目标价 10.8元,增持评级猪肉业务处于上行周期,牛肉业务收购形成协同效应。猪肉产业以冷鲜肉为主,拥有完整产业链。短期看,在猪瘟疫情的推动下,行业产能加速出清,猪价步入上行周期,公司有望实现量价齐升。长期看,公司全产业链的优势抵御行业周期波动能力强,有望受益猪行业集中度提升。牛羊肉业务上,收购海外优质上游资源,进军中高端进口牛肉,成本优势凸显。经过近三年的管理整合,渠道管理协同效应逐步显现。受猪价上行影响,国内牛羊肉需求缺口扩大,业务有望维持高景气度。 食品业务借力营销,老品牌焕发新生机。梅林罐头借助深厚的产品积淀海外新兴市场发展潜力大,国内市场在产品升级和渠道深耕的支撑下,业绩表现良好。冠生园业务中,高毛利率产品大白兔借助跨界合作等创新型营销,老品牌绽放新活力,表现亮眼;蜂蜜业务收入有下滑趋势。总体而言,休闲食品业务毛利率高,盈利能力逐年提升,现金奶牛特征显著。 催化剂:收购业务协同效应超预期、亏损企业清理进度超预期; 风险因素:猪瘟疫情风险、猪价上涨不达预期、食品安全;

事件: 2019H1公司实现营业收入128.69亿元,同比增长8.75%;归母净利润31,268.34万元,同比增长8.78%。其中Q2实现营业收入63.5亿元,同比增长14.06%,归母净利润1.29亿元,同比增长6.99%。 存栏量稳定,生猪养殖业绩待释放公司生猪养殖业务主要位于江苏盐城和上海奉贤地区,目前光明生猪、梅林畜牧和上海爱森合计具有百万头生猪养殖能力,2019年上半年上市生猪40余万头。受猪瘟影响,梅林畜牧种猪存栏量有所下滑,生猪存栏量也有所下滑,但总体存栏可控,生猪养殖效率在业内处于行业领先地位。光明生猪处在产能扩张期,种猪存栏量在逐渐增加。 2019H1梅林畜牧实现销售收入5.18亿元,净利润2608万。光明生猪实现销售收入1.14亿元,净利润-4043万元。光明生猪有亏损,主要是因为旗下有十几个猪场在建设投入期,投入费用较大。受非洲猪瘟影响带来的生猪存栏量下滑导致业绩略低于我们的预期,我们预计公司全年生猪养殖板块出栏量能够达到100万头,2020年光明生猪产能将有较大的释放,预计出栏规模可以提升至150-200万头。 中国业务加码,银蕨业绩总体好转 猪肉价格的飙涨,带动牛羊肉价格也跟随上涨。公司抓住当前国内牛羊肉消费需求旺盛的契机,牛肉进口贸易业务同比均有较大幅度的增长,银蕨积极调整市场策略和生产安排,将生产和销售向中国市场倾斜,上半年中国地区销售额已超越北美地区,跃居银蕨海外市场第一位。 中国市场业务开拓是银蕨毛利率提升的重要影响,2019H1银蕨实现销售收入67.2亿元,同比增长2.7%;净利润2.68亿元,同比增长79.8%。 传统业务稳定贡献业绩,屠宰业务略受影响 公司传统业务板块稳定增长,2019H1冠生园实现销售收入6.64亿元,同比下降15.2%,实现净利润9698万元,同比增长3.17%。肉制品板块(母公司+梅林食品+绵阳梅林)实现销售收入12.67亿元,同比下降0.54%,实现净利润2.39亿元,同比增长11.16%。 公司屠宰业务由于猪瘟冲击对利润影响较大,爱森、淮安苏食、江苏苏食等子公司利润端都有较大的下降。 盈利预测 公司传统业务逐渐进入利润稳定释放期,养殖业务仍是公司业绩弹性板块,2020年光明生猪产能将有较大的释放。我们预计2019年公司实现收入226.5亿元,同比增长2.13%,归母净利润实现4.33亿元,同比增长41.61%,对应EPS0.46元,对应当前估值为20倍,按照25倍目标估值,目标价11.5元,给予买入评级。 风险提示 公司经营出现重大瑕疵,银蕨业务出现大幅亏损,国内经济出现较大波动等。

营销见成效,老品牌盈利能力提升。罐头业务积极拓展线上下及海外渠道,2018年收入提速近10pct,毛利率提升3.5pct;综合食品创新营销效果明显,毛利率提升7.0pct,冠生园净利润1.9亿,连年实现20%左右增长。罐头+综合食品板块盈利能力稳步提升,为公司贡献稳定现金流。 猪周期反转,养殖有望量利齐升,进口牛肉前景看好。猪价拐点已过,上半年生猪存栏、能繁母猪存栏降幅刷新历史记录,预计本轮周期猪价将创历史新高,养殖业务有望量利齐升。疫情倒逼行业向就地屠宰、冷链运输发展,公司屠宰布局在长三角主销区,未来将长期受益。牛肉方面国内供需缺口扩大,公司牛羊肉业务盈利能力将随品牌推广得到改善。 投资建议:公司以肉品为核心主业,未来将继续拓展上游布局,养殖板块有望随猪周期反转带来业绩弹性。休闲食品具备多个老字号品牌,盈利能力显著提升。此外公司积极治亏、转让非主业公司,相关业绩拖累逐步减少。我们预计公司2019-2021年EPS:0.46、0.68、0.75元,基于5月6日收盘价对应PE为22.3、15.0、13.5倍,给予“审慎增持”评级。 风险提示:企业协同不达预期、食品安全风险、猪价波动、疫情风险。

聚焦主业,两 大业务板块稳定发展经过对业务板块的梳理,未来公司将聚焦两大业务板块:肉类和品牌食品。其中品牌食品包括冠生园、梅林罐头等板块,是公司的“现金牛”板块,肉类食品包括猪肉、牛羊肉的上下游产业链。2018年上半年,冠生园实现净利润9400万元;罐头板块(梅林绵阳+梅林食品+母公司)实现净利润2.17亿元,预计全年有望达到3亿元。猪肉板块包括江苏苏食、淮安苏食和爱森,上半年实现净利润5940万元,预计全年净利润能够超过1亿元。牛羊肉板块包括联豪和银蕨,上半年实现净利润1.7亿元,全年有望突破3亿元。公司地处华东地区,是全国经济最发达地区之一,特别是牛羊肉的消费将不断增加,公司肉类板块业务有望充分发展。 资产清理逐渐进入尾声自2015年年底开始,公司一直在加强对旗下亏损企业的盘点,先后推进湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林、捷克梅林的清理工作,试图堵住亏损企业出血点。去年公司对荣成梅林和重庆梅林进行清理剥离,目前亏损的重庆梅林已经清理近尾声,荣成梅林还维持部分营销工作。 随着公司逐步清理亏损业务,有望摆脱“包袱”,重新轻装上阵。2017年公司对闲置和停工的固定资产减值损失9610万元,2018年对亏损资产的计提将会大幅减少,业绩弹性将会体现出来。 猪价或现拐点,养殖业务弹性显现国内发生非洲猪瘟疫情以来,产区生猪调运困难,造成农户补栏意愿下降,特别是小养户,产能迅速出清,或导致猪价拐点提前到来。 作为养殖产能正在扩张期的上海梅林,猪周期到来或改善公司养殖板块整体盈利情况,对2019年和20020年业绩将有积极贡献。公司目前生猪养殖出栏约100万头,其中子公司梅林畜牧约70万头,光明生猪约30万头。2017年梅林畜牧+光明生猪实现销售收入14.55亿元,生猪头均收入约1455元。2018年猪价均价较2017年下行接近15%,但是今年养殖板块仍然保持盈利。2019年如果猪价进入上行周期,未来两年养殖板块的收入和利润将有较大弹性。 目前下明猪场和河川猪场在改造,改造完达到年出栏量20万头,预计明年生猪出栏量将达到120万头。公司希望未来三年达到200万头生猪出栏规模,届时养殖成本也有望通过规模化而降低。 银蕨中国区域布局将破冰,牛羊肉板块或受益公司收购银蕨后,一方面在现金流方面对银蕨有所帮助,增加银 蕨肉类处理能力和冷链运输能力,另一方面也在影响银蕨对中国业务的发展思路。公司已经向银蕨建议对中国市场的渠道进行重新布局,明年预计能够成立银厥中国公司,把中国销售渠道重新进行梳理;下一步尝试对接银厥团队和苏食进行合作。如果银蕨中国市场能够重新进行梳理和布局,银蕨盈利能力将会有很大的增强。同时梅林牛羊肉板块业务也将得到加强,新西兰牛羊肉的稳定供应为公司的长期发展奠定基础。 盈利预测2019年猪周期或提前到来,公司生猪养殖业务会更为受益,同时对牛羊肉板块也会形成利好。今年及明年银蕨商誉减值以及资产处置损失会小于过去几年,加之屠宰业务和银蕨业务盈利能力会好于去年,公司整体盈利能力将会显著提升。公司品牌食品业务是“现金奶牛”业务,旗下冠生园、梅林罐头等业务板块为公司提供稳定的利润和现金流。 2017年公司对银蕨计提商誉减值7685万元,随着银蕨现金流的好转,业绩会逐渐提升,商誉减值发生几率降低。同时2017年计提闲置和停工的固定资产减值损失9610万元,这部分减值损失在未来三年将大幅减少,业绩弹性会充分释放。我们预计2019年公司收入实现229亿元,同比增长4.12%,归母净利润实现4.43亿元,同比增长48%,对应EPS 0.47元,对应当前估值为15倍。在当下熊市,上海梅林这类有价值、有安全边际、有业绩弹性、调整充分的公司有较强配置价值,按照20倍合理估值计算,目标价9.4元,给予“买入”评级。 风险提示公司经营出现重大瑕疵,银蕨业务出现大幅亏损,国内经济出现较大波动等。

公司公布2017年半年报,H1公司实现营收121.76亿元,同比增长85.14%; 实现归母净利润2.79亿元,同比提升37.39%;对应基本EPS 0.3元/股。 银蕨业绩恢复,助力公司盈利提升。公司Q2收入提速,同比增长95.33%,收入的高速增长主要归因于SFF 牛羊肉业务并表;净利润同比增速为25.72%。2017H1银蕨销售收入、净利润分别达到66.05亿、1.61亿,盈利恢复明显。目前公司正积极推进银蕨中国新公司筹备工作,初步确定了中国公司组织构架、业务框架、通路渠道等。另外,银蕨积极开发适合中国市场的定制小包装产品;并协同公司内部企业,开展业务和渠道资源的对接。随着银蕨和公司协同效应的发挥,将有利于进一步提升公司的盈利能力。 上半年肉制品板块相对强势,休闲食品盈利进一步提升。牛羊肉板块,联豪收入、净利润分别同增7.46%、11.13%。猪肉板块,上游生猪养殖受猪价下跌影响,江苏梅林畜牧收入、净利润分别同降8.83%、15.37%,利润达到1.65亿元。下游屠宰业务有所恢复,爱森、淮安苏食、江苏苏食净利润合计同增72.58%。休闲食品板块,冠生园收入9.30亿,同降0.38%,净利润同增28.31%,盈利进一步改善。罐头业务,利润基本保持稳定。 清理亏损子公司轻装上阵,未来盈利持续改善。上半年公司继续清理湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林、捷克梅林等亏损子公司,重庆梅林目前已完成审计和评估报告的国资备案、联交所预挂牌,其余企业也已基本完成资产处置方案。上半年梅林荣成、重庆梅林仍然合计亏损3000万元左右,随着亏损企业的清理,未来公司净利润增速可期。 我们预测公司2017-2019年EPS 分别为0.48、0.56、0.62元。结合可比公司估值,我们给予公司2017年30倍PE,对应合理股价为14.4元,维持买入评级。

事件: 8月30日晚,上海梅林(600073)公布了2017年中报,2017年上半年公司实现营业收入121.76亿元,同比增长85.14%;实现归属于上市公司股东的净利润2.79亿元,同比增长37.39%;实现扣除非经常性损益后的归母净利润为2.63亿元,同比增长41.71%;基本每股收益0.30元,同比增长37.50%。 其中二季度,公司实现营收58.66亿元,同比增长95.34%;实现归属于上市公司股东的净利润0.94亿元,同比增长25.33% 投资要点: 银蕨农场并表营收大增,期待牛肉业务未来发展上半年,公司营收121.76亿元,同比增长85.14%。公司营收增长的原因在于银蕨农场并表,营收贡献66.05亿元,净利润1.61亿元。由于上半年为新西兰传统的屠宰旺季,银蕨下半年开工率将下降,利润不及上半年。但由于公司收购银蕨农场时以现金支付,改善了银蕨农场资本结构,其贷款利率从高峰时期的9%左右下降到4%左右,利息费用将明显下降。从长远来看,收购银蕨农场后,公司将着力提升SFF高附加值产品的占比(切割部位重新规划,提高牛腩及牛下水的利用率等),并和国内的梅林、爱森、联豪、苏食等开展业务和渠道资源的对接,后续银蕨农场的牛羊肉业务的发展值得期待。 养殖业务受猪价下跌影响,下游子公司普遍利润较好去除银蕨公司并表影响,公司其他业务收入55.7亿元,同比减少15.29%。营收下降的原因主要是受饲料、养殖及屠宰业务下滑的影响。上半年猪肉价格同比下降20%以上,受此影响,江苏梅林畜牧收入7.7亿元,同比减少8.8%,利润1.65亿元,同比减少15.4%。上海鼎牛饲料公司营收5.15亿元,同比下降28.02%,利润894万元,同比下降48.86%。但是公司战略上重点发展的下游子公司普遍效益较好,比如冠生园净利润7718万,同比增长28.31%;苏食净利润2673万,同比增长202.38%;爱森净利润3353万,同比增长8.93%;联豪净利润2156万,同比增长7.46%。 亏损业务逐渐清理,摆脱包袱轻装上阵公司上半年继续推进湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林、捷克梅林的清理工作,试图堵住亏损企业出血点。2016年,荣成梅林和重庆梅林分别亏损0.23亿元和1.95亿元,造成了公司净利润减少超过2亿元。截至报告期末,亏损的重庆梅林已经没有开展业务了,荣成梅林还维持部分营销工作。随着公司逐步清理亏损业务,有望摆脱“包袱”,重新轻装上阵,业绩弹性很大可能在下半年体现出来。 盈利预测和投资评级:维持买入评级银蕨农场将通过提升高附加值产品占比以及改善切割方式等手段来提高其盈利能力,我们看好公司和银蕨在牛羊肉业务方面的合作。其次,公司不断清理亏损业务, 业绩弹性有望体现在下半年。综上所述,我们预测2017/18/19 年EPS 分别为0.47/0.55/0.62 元, 对应2017/18/19 年PE 为21.05/18.08/16.06 倍,维持公司“买入”评级。 风险提示:食品安全事故,牛羊肉业务不及预期,亏损业务清理不及预期。

投资要点: 资产重组聚焦主业,发展肉类和品牌食品。 2016年是公司资产重组历史上非常重要的一年,截止年底,公司已经基本调整完毕。通过资产重组,公司对核心业务进行梳理。未来,养殖业务重要性将逐渐减弱,预计未来将不再增加投入或是逐渐降低规模;另外有20亿的饲料业务年内有望剥离出去。整体来看,公司业务上将主要集中在两个大的范畴:肉业(牛羊猪肉)和品牌食品(罐头业务,冠生园,饮用水等)。 在公司两大业务范畴中,肉类业务比例占大头。2016年,公司实现营收138.34亿,同比增长13.08%;2017年,公司制定的营收目标是220亿。我们预计其中约100亿来自银蕨的并表业务,其他收入来源主要包括冷鲜肉业务(主要是猪肉,少部分禽肉,由苏食和爱森负责)、牛羊肉业务(联豪)以及品牌食品(主要包括冠生园和罐头,其他还有品牌分销、饲料、水、进出口贸易等)。 巩固传统猪肉业务优势,大力发展牛羊肉业务。 猪肉业务是公司传统优势业务,主要通过爱森和苏食门店销售。 其中苏食的模式是批零配供,渠道能力较强;爱森的模式是种养加销,做全产业链。由于成立时间较长,公司部分门店存在一定的门店老化等问题;未来公司将通过对门店改造和产品结构升级,包括增加分割肉和牛羊肉的占比,重新激发门店活力。 牛肉业务方面,随着公司成功收购银蕨,未来公司有望通过银蕨获得新西兰25%以上的稳定的、优质的牛羊肉供应。同时,公司已计划于年内推出小包装产品,如牛肉片、偏原味的牛排等,价格会比新西兰的便宜,预计首先将通过公司自由渠道试销。联豪定位家庭牛排,目前在上海家庭消费中位居第一。去年受益于低牛肉原料库存、费用控制和渠道拓展,联豪净利润约5000万,同比增长270%;今年低原料优势消失,预计全年净利润较去年会有小幅下滑。 亏损企业清理步入尾声,对业绩拖累大幅减少。 2015年底开始,公司加强了对亏损企业的盘点。公司成立专项清理工作小组负责整体清理处置工作,先后启动对湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林三家亏损企业的清算处置。2016年,重庆梅林、荣成为公司带来损失约 1.8亿元。2017年,预计只有荣成仍有约2000万左右亏损,公司亏损将大幅减少,公司将实现轻装上阵。 盈利预测与评级: 随着公司资产重组完成,公司主业逐渐聚焦,形成了以肉类和品牌食品为主业的产品结构。其中,牛羊肉是未来公司大力发展的重心。 通过收购银蕨,公司有望获得新西兰的优质、稳定的牛肉供应,为长期发展奠定基础;另外,公司将通过门店改造以及产品结构升级,努力巩固传统猪肉业务优势。我们预测 2017/18/19年 EPS 分别为0.50/0.57/0.66元,目标价12元,维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格变动风险,SFF 业绩增长不达预期,国企改革不达预期。

投资要点: 聚焦主业发展,公司业绩稳步提升 2016年,公司高度聚焦肉类主业发展:上游依托江苏梅林畜牧养殖和爱森自有养殖基地,确保肉品源头食品安全;中游依托爱森和苏食肉品及联豪加工,进行猪肉和牛肉产品的精深加工;下游依托爱森优选、苏食肉品、以及联豪的营销网络和渠道,积极开展肉类食品的营销工作。另外,公司是光明集团旗下肉类资产整合平台,公司借助集团资源进行了一系列资产重组,新注入资产梅林畜牧、鼎牛饲料等新进企业表现都十分亮眼。2016年,公司实现营收138.34亿,同比增长13.08%;归母净利润2.56亿,同比增长56.88%。 银蕨公司并表提升业绩增速,协同效应初显成效 近几年,随着居民消费水平提升,居民消费肉类结构正在慢慢改变,猪肉被牛肉消费替代的趋势日趋明显。但是,目前我国牛肉行业生产高度分散,肉类深加工技术仍较为落后,因此对进口牛肉依赖性较强。2016年,公司全资子公司上海梅林(香港)有限公司以增资入股方式认购新西兰银蕨公司50%的股权,该项目已经于2016年12月6日完成交割,2016年通过并表直接为上市公司贡献收入9亿元和利润297万。另外,公司通过银蕨可以获得新西兰25%以上的稳定的、优质的牛羊肉供应,从而满足公司自有牛肉加工企业上海联豪的需求。2016年,联豪全年实现营收6.3亿和净利润5017万元,同比分别增长50%和270%,增长趋势非常快。未来,公司将力争联豪成为中国家庭牛排的标杆企业,银蕨逐步加大深加工及自有品牌产品的销售比例、深耕中国等细分市场。 清理亏损企业,未来对业绩拖累消除 2015年底开始,公司加强了对亏损企业的盘点。公司成立专项清理工作小组负责整体清理处置工作,先后启动对湖北梅林、荣成梅林、重庆梅林三家亏损企业的清算处置。2016年,重庆梅林、荣成为公司带来损失约1.8 亿元。随着重庆梅林、荣成停产,2017年公司亏损将大幅减少,公司将实现轻装上阵。 盈利预测与评级: 公司收购银蕨公司后,未来在猪牛肉双轮驱动下,肉制品业务有望迎来新的发展阶段。同时,公司是光明集团旗下肉类资产整合平台,未来有望受益于国企改革。我们预测2017/18/19 年EPS分别为0.50/0.57/0.66元,目标价14元,维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格变动风险,SFF业绩增长不达预期,国企改革不达预期。

事件:公司发布2016年报及17年一季报,公司2016年实现营收138.3亿元,同比增长13.1%;归属母公司净利润2.6亿元,同比增长56.9%;扣非净利润2.1亿元,同比增长32.9%。EPS为0.27元。单4季度实现营收41.0亿元,归属母公司净利润-3402万元。公司2017年一季度实现营收63.1亿元,同比增长76.6%,归属母公司净利润1.8亿元,同比增长44.2%。公司17年目标实现营收220亿元。 银蕨并表贡献业绩,联豪品牌加快扩张,牛羊肉战略效果显现。银蕨公司于2016年12月起纳入合并报表,2016年银蕨并表贡献收入9.0亿元,毛利率为9.9%,由于2016年银蕨公司受屠宰量下降及主要出口市场下滑等影响,全年银蕨并表利润贡献小。银蕨2017年开始业绩显著改善,1季度预计贡献归母净利润4000-5000万元,主要原因在于:新西兰当地气候好转,屠宰量有所恢复;梅林增资收购后,银蕨财务费用及运营成本逐步下降。未来银蕨将逐步加大深加工及自有品牌产品销售比例,正积极筹划成立银蕨中国销售公司,深耕国内牛羊肉市场。国内联豪品牌则继续加快扩张,成长性突出。2016年联豪食品实现营收6.3亿元,净利润5017万元,分别同比增长50.2%和272.2%,净利率提升至8.0%。联豪已实现全国化渠道布局,线上业务增长迅速,未来力争成为主打家庭牛排产品的标杆企业。我们继续看好国内牛羊肉消费景气度持续提升,公司牛羊肉业务将打造“品牌+全国化渠道+优质海外资源布局”商业模式,受益肉类消费结构升级,未来有望成为国内牛羊肉行业的潜在龙头。 养殖业务积极贡献业绩,传统罐头及综合食品业务表现稳定。养殖业务方面,全年生猪养殖收入15.6亿元,同比增长达349.3%,毛利率为19.65%,同比提升1.27pct。其中江苏梅林畜牧实现收入16.5亿元,净利润达3.7亿元,并表业绩贡献达1.8亿元。2017年一季度预计养殖业务仍贡献稳定业绩。屠宰业务方面,2016年冷鲜猪肉收入37.9亿元,同比下降14.2%,随着猪价有所调整,自16年下半年起盈利有所回升,全年毛利率达15%,同比提升6.4pct。2017年1季度预计屠宰业务盈利继续好转。传统罐头食品和综合食品业务方面,收入小幅下滑,盈利则保持平稳,分别实现收入11.6亿元和18.4亿元,同比下降7.1%和7.6%;罐头业务毛利率29.1%,同比下降0.13pct,综合食品业务毛利率为27.62%,同比提升2.52pct,主要系冠生园实施大白兔奶糖等产品升级所致,全年冠生园实现净利润1.3亿元,同比增长达18.7%。 盈利能力逐步提升,亏损企业清理进入尾声。公司2016年全年净利率为3.3%,若剔除重庆梅林计提资产减值准备因素,全年净利率在4%以上,2017Q1净利率继续提升至4.7%。公司逐步重视经营效率提升,实施事业部制加强精细化管理,针对传统经营业务积极挖潜提升盈利能力,同时对亏损企业进行全面盘点清理,目前针对罐头和屠宰亏损子公司湖北梅林、荣成梅林及重庆梅林的清理工作已进入尾声,其中重庆梅林2016年计提资产减值准备1.68亿元,全年亏损1.95亿元,预计从2018年起将停止亏损影响,对后续盈利能力提升有积极影响。此外,银蕨业务板块方面,并表后将对公司收入规模提升显著,未来随着公司介入银蕨实际经营、整合国内业务逐步开展后,银蕨板块盈利水平也有望逐步提升。 投资建议:公司高度聚焦肉类主业战略清晰,银蕨并表积极贡献业绩,中长期继续看好公司牛羊肉战略深入实施。预计2017-19年EPS为0.47/0.59/0.73元,维持买入-A评级及6个月目标价16元,对应18年PE为27倍左右。 风险提示:SFF业绩低于预期;国企改革进度低于预期。

公司公布2016年年报和2017年一季报,2016年公司实现收入138.34亿元,同比增长13.08%;实现归母净利润2.56亿元,同比增长56.87%;对应EPS为0.27元。2017年Q1公司实现收入63.1亿元,同比增长76.57%;实现归母净利润1.85亿元,同比增长44.19%;对应EPS为0.2元。 银蕨并表,公司牛肉业务表现突出。公司于去年12月6日交割新西兰银蕨,为公司去年贡献收入约9亿元,净利润297万元。银蕨2015.10.01-2016.9.30年度收入下降为22亿新西兰元,利润亏损3060万新西兰元,主要因为当年天气影响和计提减值损失,我们预期今年银蕨收入和利润将有所恢复。一季度公司收入快速增长,主要来自于银蕨的并表,Q1银蕨也有不错利润表现。另外一方面,联豪表现靓丽,2016全年实现收入6.3亿元,同比50%的增长;实现净利润5017万元,同比增长超过270%,净利率达到7.97%。我们看好联豪今年的表现。 猪肉上下游一体化有利于缓解盈利波动风险,冠生园业绩稳健增长。2016年,由于生猪价格上涨,公司生猪养殖实现净利润3.68亿元,但是对公司屠宰业务产生不利影响。随着今年猪肉价格有所回调,可能降低生猪养殖业绩,但是屠宰业务利润将恢复。去年冠生园收入略有下降,主要因为公司减少贸易业务,盈利能力提升,净利润实现19%的增长。 亏损业务大幅减少,17年轻装上阵。去年重庆梅林停产歇业,公司计提了大量减值准备,影响公司净利润1.4亿元。去年重庆梅林、荣成为公司带来损失约1.8亿元。随着重庆梅林、荣成停产,今年公司亏损将大量减少,轻装上阵。剥离亏损业务表现了公司的决心,后续期待公司国企改革的深化。 财务预测与投资建议。 我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.48、0.56、0.62元(原预测17、18年分别为0.48、0.57元)。结合可比公司估值,我们给予公司2017年30倍PE,对应合理股价为14.4元,维持买入评级。