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恒顺醋业 食品饮料行业 2019-01-09 10.59 8.72 -- 12.05 13.79%
14.18 33.90%
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重新梳理产品价格体系,渠道掌控力增强。本次调价有利于理顺现有价格体系,中低端产品价格上调也为高端产品提价奠定基础,有望带动结构升级。 相较于16年6月的提价,本次调价体现出两点差异:1)16年时提价涉及19个单品,而本次提价品类更为聚焦,针对5个系列做出调价动作,体现出公司积极落实大单品战略,我们判断未来资源将进一步向核心产品倾斜;2)16年时公司在通知调价后给经销商预留了3个月备货期,本次价格调整并未给渠道腾挪时间,体现了公司渠道运作更为完善,控制力增强,也有利于渠道库存维持良性水平,预计对18Q4业绩影响不大。由于本次终端提价时间晚于出厂价,我们判断公司在短期内可能通过实施较为宽松的渠道政策(如增加渠道返利等)以实现平稳过渡,对于终端动销的影响仍有待观察。 长期增长逻辑仍存,期待公司体制进一步完善。公司作为食醋行业龙头,品牌力、产品力、渠道力均具备一定优势,消费升级、渠道完善、收入增长有望带动市占率提升。公司国企体制对经营积极性有所制约,通过调整高管和业务团队考核体系和薪酬机制,有望优化激励,激发团队积极性。 财务预测与投资建议 我们小幅上调醋、料酒产品单价及毛利率预测;考虑到公司管理效率逐渐提升,我们小幅下调管理费用率预测。调整公司18-20年EPS预测为0.39、0.42、0.47元(原18-20年预测为0.36、0.39、0.45元)。结合可比公司估值,给予公司19年27倍PE,对应目标价11.34元,维持买入评级。 风险提示 终端动销放缓风险,消费升级低于预期风险,国企改革进程低于预期风险。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2018-12-31 32.17 33.05 -- 40.70 26.52%
62.26 93.53%
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事件牛栏山泛全国化持续推进,明年横纵双向发力扩张。根据中国经济周刊报道,近日在媒体座谈会上牛栏山总结了18年经营状况并提出19年战略规划,核心要点包括:1)泛全国化格局基本形成,18年牛栏山销售额过亿的省级市场(含直辖市)数量达22个;2)经销商销售额体量再创新高;3)19年牛栏山将进一步实行横纵扩张。横向产品端从大单品陈酿一枝独秀转向多点开花,区域端从立足北京向外埠区域辐射,同时纵向继续深耕市场。 核心观点白酒量价均存在提升空间,强渠道推力助力外埠扩张。从销量角度看,明年牛栏山区域扩张趋势有望延续,从聚焦陈酿逐渐向多品类经营将进一步打开市场。从价格角度看,牛栏山目前主营的光瓶酒售价和毛利率不高,我们判断随着重点区域市占率的提升,公司可能会加大纸盒酒的推广力度,产品结构改善有望驱动吨价提升。从渠道角度看,我们认为公司省外扩张的核心动能来自于渠道的高激励和团队的稳定性:大商制模式下,公司产品较高的渠道利润率充分带动经销商积极性,也有助于省外招商推广的顺利进行;公司与大部分经销商合作多年,牛栏山的品牌力与经销商的专业忠诚相辅相成。 无惧经济波动低端酒稳健增长,携手冬奥品牌影响力再度增强。牛栏山产品主要定位中低端,光瓶酒牢牢占据10-20元价位段,在明年经济增速大概率放缓背景下需求仍有望保持稳健增长;另一方面,光瓶系列酒也有望向更高价位产品升级,市占率提升情景下各价格带均存在扩容空间。此外,公司已正式成为22年冬奥会和冬残奥会官方赞助商,我们认为这有利于进一步提升公司的品牌知名度和影响力,助力外埠扩张及布局国际市场。 财务预测与投资建议我们维持前次盈利预测,预计公司2018-2020年每股收益分别为1.35元、1.95元、2.25元。维持给予公司18年32倍市盈率,对应目标价为43.20元,维持买入评级。 风险提示白酒增长不及预期风险,原材料价格大幅上涨风险,地产收入低于预期风险。
泸州老窖 食品饮料行业 2018-12-26 39.80 47.46 -- 43.76 9.95%
64.62 62.36%
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国窖挺价品牌升级,头曲特曲发力占领空白市场。总体而言,我们认为管理层的判断和战略制定较为理性。从行业趋势看,白酒的周期一般为4-5年,本轮景气周期已进入中后期。公司今年多次主动调整、控量挺价,目前渠道库存已处于合理水平,在明年经济增速和高端酒需求增长大概率放缓背景下,降速成长更为健康。从长期逻辑看,大众消费升级趋势不变,份额持续向优势企业集中,公司加大消费者投入和品牌升级力度有利于长期发展。从产品端看,过去3年公司的核心资源主要聚焦国窖1573,经历了放量期后短期内国窖增速将逐渐放缓;特曲借助突出的性价比今年增速较快,明年公司将依托中低端产品实现销量增长和乡县市场开拓。 渠道兼容性加强,费效比有望提升。公司近期多次强调“授权模式、1+1模式,直营模式”的市场运营策略,计划进一步开发优质经销商资源,在更高的兼容性基础上逐渐完善渠道布局。此外,管理层对于明年的费用投放持谨慎态度,一方面将加强对经销商的支持力度以强化渠道推力,另一方面营销费用预计不会跟随竞争对手,费用使用效率有望逐渐提升。 财务预测与投资建议 我们维持前次盈利预测,预计公司18-20年每股收益分别为2.33、2.85、3.31元。结合可比公司估值,给予公司18年21倍PE,对应目标价48.93元,维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速放缓风险、国窖价格波动风险,头曲特曲增速不及预期风险。
五粮液 食品饮料行业 2018-12-21 52.55 58.83 -- 56.18 6.91%
88.61 68.62%
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事件全年发展稳中有进,明年期待多点完善。据酒业家报道, 18年12月18日,五粮液1218共商共建共享大会和投资者交流会顺利举办,本次大会主要传达出三大要点:1)行业持续向名优品牌集中,紧握整合和结构性机会;2)今年公司各项经营指标有望按计划完成,预计销售规模突破400亿元,高端酒销量超过2万吨;明年计划目标销售额500亿元,高端酒量增15%;3)明年市场工作重点为补短板、拉长板、升级两大新动能,即弥补渠道、组织、系列酒和机制的短板,拉动品质和品牌升级,构建高端化和数字化新动能。 核心观点主动控量后库存回归合理,新品五粮液量增与价升空间皆存。由于公司主动控制发货节奏,Q4整体动销速度较中秋期间有所放缓。继Q3停止发货后,目前渠道库存已消化至合理水平,中转仓库存也有所下降。从量价角度看,我们预计明年公司的销量增长主要来自于新品普五和低度酒,6月升级版五粮液推出后,预计出厂价将有所提升。此外,公司确定了五粮液品牌“1+3”和系列酒品牌“4+4”产品矩阵,随着低度产品的收缩聚焦,明年产品矩阵和价格体系将更加明晰。整体上我们认为明年经济增速换挡是大概率事件,但资源和市场仍将向优势品牌集中,公司稳中求进,有望实现降速成长。 控盘分利重新梳理利润分配体系,公司改革看点仍存。上月末公司在营销中心经销商大会上提出19年将逐渐导入控盘分利模式,从而实现价格合理管控和渠道利润提升,克服大商制下利润分配不均、价盘不稳的弊端。此外,公司在改革方面加速推进、仍具备看点,李董明确方向,邹总上任后为管理层注入年轻血液,有望焕发体制活力,继续看好公司渠道改善和成长空间。 财务预测与投资建议考虑到宏观经济压力下公司未来高端酒销量增速可能放缓,我们小幅下调了19年和20年高端酒的收入增速预期,调整预测公司18-20年每股收益分别为3.37、3.88、4.44元(原18-20年预测分别为3.32、3.99、4.68元),维持给予公司18年18倍PE,对应目标价60.66元,维持买入评级。 风险提示宏观经济增速放缓风险、高端酒竞争加剧风险、价格管控不及预期风险。
今世缘 食品饮料行业 2018-12-21 14.96 18.17 -- 16.99 13.57%
29.60 97.86%
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事件 国缘提出新增长目标,旺季加强营销攻势。据中国食品报报道,今世缘近日召开了2019年国缘品牌营销策略研讨会,并提出从2019年至2023年销售翻两番的新增长目标。随着年末白酒销售旺季到来,国缘也加大了品牌营销力度,登陆全国72个高铁站进行宣传。国缘作为公司重点打造的次高端核心系列,精准卡位苏酒消费升级价格带,近年均保持较快增长,17年销售占比约62%,预计今年增速可达30%以上,占比将进一步提升。 核心观点 国缘四开高性价比,流通渠道发力南京市场增速亮眼。国缘四开酒质与梦之蓝M6接近,终端价仅比M3贵几十元,性价比优势突出。今年南京市场发力、流通渠道重点开拓带动了今世缘较快增长。一方面南京作为江苏省会,经济基础较好,国缘价格恰好处于升级风口,增长有望持续;另一方面公司今年在南京扩展性招商,较为丰厚的渠道利润激发经销商积极性,高性价比为流通渠道增长奠定基础。虽然Q4公司整体动销有所放缓,但江苏较强的消费力一定程度上可缓解经济下滑的冲击。展望明年,公司省内主要看点在于:1)国缘仍具备成长基础,苏中苏南等非核心区域拓展空间大;2)洋河提价后压缩了经销商利润空间,省内主动放慢速度为今世缘增长腾挪机会;3)Q4公司渠道库存水平仍较为健康,不透支市场的风格下增长更为稳健。 省外携手大商、联姻景芝,泛全国化逐渐推进。公司主要依托大商的资源和渠道进行省外重点市场开拓,携手浙江商源开辟浙江市场,下半年与景芝的合作借芝麻香型白酒进一步打开山东这一饮酒大省。公司在省外主推国缘,拉动产品档次和品牌知名度提升,省外收入基数较小,占比有望逐渐提升。 财务预测与投资建议 考虑到明年经济增速放缓可能对国缘系列销售有一定影响,我们小幅降低公司特A+类产品销量增速预测,调整预测公司18-20年每股收益分别为0.93、1.15、1.38元(原18-20年预测为0.94、1.19、1.44元),结合可比公司估值,给予公司18年20倍PE,对应目标价18.60元,维持买入评级。 风险提示 消费需求不及预期风险、省内竞争加剧风险、省外扩张进度不及预期风险。
古井贡酒 食品饮料行业 2018-12-18 58.14 70.56 -- 60.78 4.54%
106.70 83.52%
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事件古井再度联手春晚,品牌力持续提升。根据搜狐财经报道,今年古井贡酒·年份原浆特约春晚广告再度登陆央视,这是古井继16、17和18年以来第四次携手春晚进行空中广告投放。我们认为此举体现了古井在营销方面的高举高打,有利于增强品牌影响力,符合公司制定的名酒复兴战略。在冲刺百亿的关键节点,公司借助春晚的IP 和引流效应,为塑造形象和全国化奠基。 核心观点Q4主动调控发货节奏,渠道库存有所下降。由于古井前三季度发货进度较快,四季度公司主动放慢节奏以消化库存,追求更健康良性增长。考虑到公司12月份进入春节备货期,主动控量+春节活动助力渠道库存回落至合理水平。纵观全年,我们预计核心单品献礼和古5有望实现稳健增长,古8今年放量,增速预计仍将维持高位。此外,随着古8趋于成熟,公司逐渐加大对于古20的费用投放和营销支持,我们判断古20未来有望快速成长。 徽酒消费升级持续,古井持续收获市场份额。礼宴文化、消费回流、收入提升、棚改红利等因素驱动安徽省内白酒价位带提升。农村用酒逐渐向百元价格带靠拢,助力献礼和古5销售,城镇宴会用酒逐渐从古5向古8升级。古井作为徽酒龙头,年份原浆系列所有价格带均可成为升级标的,较宽的价格跨度有望持续享受升级红利,从而加速淘汰省内中低端品牌,持续收割市场。 省外加速招商,费用精准投放。公司今年加大了省外市场布局,湖北、山东、河南、河北、江苏等地均加快招商步伐。在费用投放方面,公司从17年开始加强费用管控,聚焦核心网点,费用向消费者而非渠道倾斜,费效比有望提升。从长期看,省外稳步扩张+品牌力提升有望助力公司全国化持续推进。 财务预测与投资建议考虑到公司四季度放缓发货节奏和宏观经济压力下动销增速可能放慢,我们小幅调整预测公司18-20年每股收益分别为3.28、4.19、5.15元(原18-20年预测为3.32元、4.29元、5.34元)。结合可比公司估值,给予公司18年22倍PE,对应目标价72.16元,维持买入评级。 风险提示省内竞争加剧风险,黄鹤楼业绩不及预期风险,消费升级不及预期的风险。
泸州老窖 食品饮料行业 2018-12-17 43.70 58.76 -- 43.49 -0.48%
59.90 37.07%
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事件 2018年12月8日,泸州老窖国窖酒类销售股份有限公司年度股东大会暨国窖19年营销工作规划会议在苏州成功举办。根据糖酒快讯报道,会议上公司提出核心单品国窖1573明年冲刺100亿的销售目标;在产品体系方面,新增国宝红和国窖鸿运568两款单品争夺千元价格带;渠道运作方面,公司将增加费用投放及经销商支持,逐步推进大区公司建设并放权。 核心观点 国窖及特曲持续放量,开启全国化序章。受益于大众消费升级,千元价格带产品成为新贵,国窖优秀的品牌力和产品力迎合高端消费需求,预计今年全年销量增长可达30%;特曲卡位200元价位带,性价比突出,今年迎来放量期。展望明年,我们认为在宏观经济增速和高端酒需求增长放缓背景下,国窖销售口径百亿目标较为合理,降速增长保障良性发展,品牌专营公司持续加大推广及消费者培育力度则有助于保障全国化持续推进。此外,国窖还实施了控盘分利、裂变精耕、渠道下沉、模式升级、事件营销等一系列配套支持政策,与公司发展战略高度吻合,推动百亿目标实现。 侧翼补充单品共建高端矩阵,渠道优化焕发活力。国宝红和国窖鸿运568两款产品的推出将与国窖1573形成完整的高端产品矩阵,帮助增强千元价位竞争力。公司稳健经营市场,渠道扁平化运作,掌控力较强,保障了各层级利润的合理分配,从而形成强渠道推力;不断加大经销商支持,通过费用投放抢占空白市场,渠道布局逐渐完善。此外,经历了前两年快速招商的发展期,今年公司多次主动调整、控量挺价,目前渠道库存已处于合理水平。 财务预测与投资建议 考虑到宏观经济增速放缓可能导致高端酒需求增速降低和特曲放量,我们下调了公司高档酒收入预测,上调了中档酒收入预期。调整公司18-20年每股收益预测分别为2.33、2.85、3.31元(原18-20年预测为2.46、3.24、4.11元)。维持给予公司18年26倍PE,对应目标价60.58元,维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速放缓风险、国窖销售不及预期风险。
洋河股份 食品饮料行业 2018-12-07 101.94 129.98 -- 103.47 1.50%
124.40 22.03%
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事件 英国知名品牌管理评估机构Brand Finance 近日发布全球50大最具品牌价值烈酒榜单,洋河以高达77.95亿美元的品牌价值高居第三,品牌价值同比提升35.14亿美元,涨幅为82%,排名较去年提升一位,目前仅次于茅台(212.43亿美元)和五粮液(146.35亿美元)。 核心观点 国际品牌影响力进一步提升,梦之蓝高增拉动结构升级。Brand Finance 榜单含金量、知名度均较高,评选过程严苛,洋河已连续三年跻身榜单前十。我们认为榜单的发布有助于增强洋河的国内外影响力,有望进一步带动公司高端产品的销售。从产品端看,受益于次高端白酒结构升级和厂商加大政策支持、费用倾斜,梦之蓝近年保持高速增长,收入占比不断提升。考虑到公司在渠道端针对梦之蓝的的费用投放和营销端的品牌打造,我们预测明年梦之蓝仍将维持较快增长,增速可达30%以上,公司整体收入增速仍可达15%。 省内稳价苏北增长空间大,省外新江苏市场贡献增量。公司在省内销售体量已经较大,目前主要以稳价为目标。考虑到苏南经过前期深耕布局已经进入到平稳增长阶段,未来公司省内的增长空间主要来自苏北等经济发展相对落后地区;省外公司将继续开拓新江苏市场,聚焦销量增长,通过重点成熟市场深耕下沉、辐射周边,由点带面实现收入和份额的提升。由梦之蓝驱动的结构升级叠加新江苏市场发力,在双轮驱动下公司增长具备持续性。 渠道高效运作掌控力强,库存合理价盘稳固。深度分销模式使公司对经销商的依赖程度大大降低,公司销售人员数量领先竞品,牢牢掌握核心终端。洋河的库存管控和渠道预期较为领先,目前渠道库存水平偏低,明年仍有加库存空间。较好的需求、偏低的渠道库存叠加省内稳价策略有助于稳固价盘。 财务预测与投资建议 考虑到宏观经济增速放缓和公司主动控量挺价,产品动销可能有所放缓,我们小幅调低公司收入增速预测,调整18-20年每股收益预测分别为5.49、6.51、7.59元(原18-20年预测为5.73、6.98、8.14元)。维持给予公司2018年25倍PE,对应目标价137.25元,维持买入评级。 风险提示 省外拓展进度不达预期的风险、消费需求不及预期风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2018-12-06 597.50 698.21 -- 612.00 2.43%
798.33 33.61%
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事件 根据酒业家报道,国酒茅台营销有限公司近日下发《关于贵州茅台酒部分纪念产品销售的通知》,公司将按合同量大小对专卖店和特约经销商一次性限量投放生肖酒和精品酒。其中,生肖酒投放产品为53度500ml 和375ml 的戊戌狗年茅台酒,最高配售标准为50吨及以上的经销商可配给130件, 经销商可在配售标准内自行选购;精品酒配售件数更多,50吨及以上的经销商可配给250件。据悉,本次配售的产品均不占用本年度茅台酒合同计划。 核心观点 非标茅台酒投放量增加,助力四季度业绩完成。受去年同期基数较高、发货节奏控制和经销商计划执行放缓等因素影响,公司三季度业绩增速有所放缓。在普飞供给短缺背景下,公司此次生肖酒及精品酒投放量较大,有望稳定12月发货量,带动销量和整体产品结构提升,缓解四季度销售压力,帮助实现全年业绩目标。我们预计在生肖酒加大投放后,受供给增加影响,短期内狗茅价格将有所松动;由于生肖酒、精品酒价位更高,消费人群和普飞有一定差异,考虑到普飞目前需求仍较为旺盛且产量不足,批价预计影响不大,符合公司稳价目标。此外,由于非标产品陈年基酒占比更高,我们判断增加非标投放对普飞基酒供应的挤出效应有限,19年普飞供给量预计维稳。 短期无提价催化情形下,明年非标放量驱动收入提升,直营和云商销售带动利润增长。从价格端看,公司已明确短期内不提价政策,我们判断明年吨价提升的主要驱动力在于非标产品放量带动的结构升级效应;从量上看,生肖酒、年份酒等迅速走量有望为公司打开新的增长空间。此外,未来公司将进一步提高专卖店和专柜等直营渠道比重,直营占比提升将使部分经销商利润转移至公司,以此实现公司利润增长。放眼长期逻辑,茅台是独一无二的酒类卖方市场,消费、投资、收藏属性兼备,强劲的市场需求有望持续。 财务预测与投资建议 我们维持前次盈利预测,预测公司18-20年每股收益分别为27.57、31.39、36.84元,维持给予公司18年26倍市盈率,对应目标价为716.82元,维持买入评级。 风险提示 基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险。
五粮液 食品饮料行业 2018-12-03 50.70 57.95 -- 55.61 9.68%
79.50 56.80%
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产品结构进一步优化,重塑五粮液高端产品价值。公司将针对“1+3”战略体系实行进一步更新升级,预计19Q2开始停止生产经典版普五,同时明年公司将推出高端五粮液和国际版五粮液,年轻时尚版五粮液新品也将问世。 我们认为经典版普五停产、供给量减少可能带动价格提升,也有利于提高即将上世的升级版普五售价,公司品牌价值有望进一步提升。重新梳理后的产品系列中,普五将继续作为战略性大单品,五粮液1618、39度和42度五粮液、交杯和金装等将成为辅助单品,连同总经销五粮液构筑完整的产品矩阵。 控盘分利重塑利润体系,焕发渠道活力。公司提出的控盘主要包括价格盘和物流盘,以此达到防止窜货、稳定价格体系、优化渠道、直控终端的目标,提升公司整体竞争力;分利指通过制定合理的渠道模式和价格体系保障经销商、分销商和终端各层级利润的合理分配,有利于解决大商制模式下利润分配不均、价盘不稳的弊端。我们认为明年公司全系列产品逐步导入控盘分利模式,有助于提升经销商和终端的利润,渠道积极性有望进一步增强。 大商调价增厚利润,公司改革看点仍存。根据糖酒快讯报道,部分大商于11月底发出提价通知,涉及四川、湖南、江苏、山东等地,提价幅度约10%-25%,渠道和终端层面价格上涨既增厚了经销商和终端的利润,也有望带动出厂价提升。此外,公司在改革方面加速推进,李董权责合一,邹总上任后为管理层注入年轻血液,有望焕发体制活力,继续看好公司渠道改善和成长空间。 财务预测与投资建议 我们维持公司2018-2020年每股收益预测分别为3.32、3.99、4.68元,维持给予公司18年18倍PE,对应目标价59.76元,维持买入评级。 风险提示 新品销售不及预期风险、渠道利润弱化风险、价格不及预期风险。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2018-11-08 35.08 33.05 -- 37.37 6.53%
40.92 16.65%
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光瓶酒消费升级,龙头市占率提升。受益于消费升级,目前光瓶酒主流价格带已从过去的10元跃升至15-30元左右,未来仍存在持续提升空间。由于制造工艺简单、定价偏低等,光瓶酒竞争格局分散,竞争较为激烈。近年行业销售逐渐向头部企业集中,08年到17年间牛栏山销量市占率逐年提升至5.2%。对标同属北京二锅头的代表企业红星,牛二发力外埠市场,攻势更猛。 聚焦陈酿区域扩张,牛栏山加速成长。牛栏山产品定位中低端,具备了一定快消品属性,与中高端酒相比受经济周期影响不明显,近年增长稳健。受益于外埠市场扩张,量增驱动收入增长,长期看公司可通过直接提价和结构高端化实现均价提升。产品方面,17年公司高中低档酒占比分别约17%、12%、71%,低端酒中大单品陈酿系列17年收入约30亿元,公司主要依靠陈酿进行外埠市场扩张。区域方面,牛栏山17年在北京地区销售额约20亿元,占比约30%,外埠收入占比不断提升。渠道方面,大商制垄断终端资源,餐饮流通商超全渠道发力。此外,公司预收账款及占比不断提升,渠道信心充足;生产和经营模式上节约成本,未来盈利能力仍有提升空间。 肉制品收入稳定,地产拖累主业有望剥离。公司早先多元化经营,07年开始剥离非主业,目前仅剩白酒、肉制品、地产、纸业等仍在运营。公司肉制品业务拥有完整产业链,上游种猪业务收入稳定,毛利率波动趋势与肉价一致;下游屠宰加工业务收入维稳,利润走势与肉价相反。预计未来公司肉制品收入维持30-40亿元,利润贡献有限,每年贡献净利润约6-7千万。地产板块受经济周期和政策因素影响,收入利润波动较大,目前正着力清理库存。子公司顺鑫佳宇有息负债较多,高利息支出、高财务费用拖累盈利,最终有望被剥离。我们预计未来公司将进一步聚焦主业,坚持价值实现。 财务预测与投资建议 我们预测公司2018-2020年每股收益分别为1.35、1.95、2.25元。考虑到公司主要定位低端酒市场,此外还有肉制品和地产业务,从白酒产品定位和业务复杂性角度看,目前在白酒上市公司中缺乏可比公司,故采用历史平均法给予估值。由于公司最近5年历史平均估值为32倍,我们给予公司18年32倍市盈率,对应目标价为43.20元,首次给予买入评级。 风险提示 白酒增长不及预期风险,原材料价格大幅上涨风险,地产收入低于预期风险。
迎驾贡酒 食品饮料行业 2018-11-05 14.66 12.96 -- 15.54 6.00%
15.65 6.75%
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三季度增速提升,业绩符合预期。公司18Q3实现营收7.04亿元,同增13.50%,较Q1(+11.87%)、Q2(+8.88%)有所提升,预计与省内消费升级和公司积极扩大经销商队伍、加大推广力度有关;实现扣非后归母净利润1.07亿元,同增21.13%。前三季度预收款达3亿元,较18H1基本持平,同比增长7.73%。分产品看,Q3中高档酒(包括洞藏、生态年份、金星银星)实现营收3.67亿元,同增12.86%;普通白酒实现营收2.72亿元(包括百年迎驾、古坊糟坊),同增13.16%。中高档酒占比57.48%,同比微幅下滑。分区域看,Q3省内实现收入3.84亿元,同增26.77%,占比提升至60%;省外收入同比下滑2.89%至2.55亿元。截至18Q3末,省内、省外经销商较Q2分别净增36家、41家至452家、541家,分别同增36%、19%。 毛利率稳中有升,销售费用率小幅上扬。公司二季度末对洞藏和金星银星提价,抵消了成本上涨和中低档酒占比提升影响,Q3毛利率同比提升0.77pct,前三季度毛利率同增0.2pct达60.23%,盈利能力进一步增强。1-9月销售费用率为14.14%,同比提升0.84pct,推测主要系广告费和职工薪酬增长所致;管理费用率(含研发费用)为4.91%,同比下降0.41pct。 洞藏发力次高端,结构升级空间足。顺应徽酒升级趋势,公司主推的次高端生态洞藏系列增长迅速,品牌处于上升通道,洞藏有望成为未来主要增长点。伴随着迎驾之星稳健增长和洞藏放量,中高端占比提升有助于带动产品平均吨价持续上涨,盈利能力逐渐提升,边际改善逻辑仍较为顺畅。 财务预测与投资建议 考虑到未来宏观经济增速放缓对公司中高档产品可能造成的负面影响和前三季度公司销售费用率上升,我们小幅下调产品收入增速预测,上调了销售费用率预测。我们小幅调整公司18-20年EPS预测分别为0.93、1.06、1.22元(原18-20年预测为0.94、1.10、1.32元)。结合可比公司估值,给予公司18年15倍PE,对应目标价13.95元,维持增持评级。 风险提示 洞藏增速低于预期风险,原材料价格大幅上涨风险,省外扩张不及预期风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2018-11-02 555.00 698.21 -- 600.00 8.11%
698.88 25.92%
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公司公布 2018年三季报,1-9月实现营收 549.69亿元,同增 23.56%;实现归母净利润247.34亿元,同增23.77%;对应基本EPS 19.69元/股。 核心观点 受去年同期高基数影响,三季度收入利润增速有所放缓。公司Q3实现营收197.18亿元,同增3.81%;实现归母净利润89.69亿元,同增2.71%。我们认为Q3收入增速放缓的原因主要有去年同期基数较高、发货节奏控制和经销商计划执行放缓等。分产品看,三季度茅台酒实现收入168.82亿元,同增0.62%,从报表口径看销量下滑基本抵消提价效应;系列酒实现收入19.40亿元,同增32.01%。公司1-9月预收款为111.68亿元,环比H1上升12.27亿元,主要系今年8月底提前打款所致。Q3公司收入+△预收款为209.45亿元,同比提升12.10%,预计Q3实际发货量约8500吨。 毛利率提升,盈利能力持续增强。受益于提价红利释放,公司前三季度毛利率同比上升1.19pct 至91.12%,但系列酒占比提升将拖累整体盈利水平。 1-9月公司销售费用率为5.18%,同比提升0.73pct,主要系公司为推广品牌增加市场投入所致;管理费用率(含研发费用)为6.73%,同比下降0.27pct;营业税金及附加占比同比提升4.69pct 至14.29%。公司前三季度销售净利率达50.86%,同比提升0.54pct,盈利能力进一步增强。 需求依旧强劲,供需缺口下长期提价逻辑可持续。我们认为Q3业绩低增速更多是公司主动量价管控行为导致,考虑到12月份可以提前打款,叠加10月发货确认收入因素,预计Q4收入增速和现金流表现将好转。茅台是独一无二的酒类卖方市场,消费、投资、收藏属性兼备,产品供不应求,目前批价仍在1700元以上。宏观经济增速放缓背景下,茅台酒供需缺口仍在,预计19年继续缺量,从供需角度看在中长期逻辑下茅台仍具备提价空间。 财务预测与投资建议:考虑到三季度茅台酒增速放缓,19年基酒产能仍然短缺,我们小幅下调了茅台酒收入增速预测。由于公司增加市场投入导致销售费用率提高,我们小幅上调销售费用率预测。我们调整公司18-20年每股收益预测分别为27.57、31.39、36.84元(原18-20年预测为29.55、34.28、40.83元),维持给予公司18年26倍市盈率,对应目标价为716.82元,维持买入评级。 风险提示:基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险。
古井贡酒 食品饮料行业 2018-11-02 55.69 64.93 -- 60.55 8.73%
65.40 17.44%
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三季度收入增速环比放缓,古8持续高增。18Q3公司实现营收19.79亿元,同增18.25%,收入环比Q2(+48.50%)有所放缓;实现扣非后归母净利润3.47亿元,同增41.53%。1-9月预收款为11.14亿元,较H1增加3.11亿元,同比提升78.66%。分产品看,前三季度献礼达双位数增长,古5在较大基数下仍保持了稳健增长;受益于安徽省内消费升级,次高端快速放量,古8增速约100%,带动产品结构不断升级,预计原浆系列占比全年有望达到75%。分区域看,省内增速超30%,省外双位数以上增长。 提价+结构升级助力毛利率提升,期间费用率稳步下降。受益于提价和产品结构持续向古8及以上升级,前三季度公司销售毛利率达77.93%,同比提升2.56pct,其中Q3毛利率同比提升1.36pct 至77.28%。受广告费和促销费等增加影响,1-9月公司销售费用同比增长23.94%。在收入快速增长摊薄下,公司销售费用率为33.31%,同比下降0.71pct;管理费用率(含研发费用)为6.56%,同比下降0.64pct。公司从17年开始加强费用管控,费用投放聚焦核心网点并逐渐向消费者倾斜,长期看费用率仍有较大下降空间,费效比有望提升。前三季度公司销售净利率达19.06%,同比提升2.56pct。 安徽省内消费升级逻辑持续,省外看好扩张潜力。礼宴文化、消费回流、收入提升、棚改红利等因素驱动安徽省内白酒消费升级,徽酒加速向100-150元价格以上升级。公司作为徽酒龙头,年份原浆较宽的价格跨度可持续享受消费升级带来的增长。省外依靠产品、品牌、渠道加速输出、加大招商力度,湖北、河南、华东三区联动,三通工程理顺思路,长期成长空间充足。 财务预测与投资建议 考虑到Q3管理费用率环比提升,我们小幅上调了管理费用率预测;由于前三季度所得税率小幅下降,我们小幅下调了所得税预测。我们调整预测公司18-20年每股收益分别为3.32元、4.29元、5.34元(原18-20年预测为3.31元、4.30元、5.36元)。结合可比公司估值,给予公司18年20倍PE,对应目标价66.40元,维持买入评级。 风险提示 省内竞争加剧风险,黄鹤楼业绩不及预期风险,消费升级不及预期的风险。
中炬高新 综合类 2018-11-02 25.34 31.98 -- 29.28 15.55%
32.24 27.23%
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事件公司公布2018年三季报,前三季度实现营收31.65亿元,同比增长15.97%; 实现扣非后归母净利4.7亿元,同增42.5%;对应基本EPS 0.61元/股。 核心观点三季度收入增速放缓,调味品业务环比降速。Q3公司实现营收9.91亿元,同比增长7.15%;实现扣非后归母净利润1.42亿元,同比增长14.27%。美味鲜前三季度实现收入29.2亿元,同比增长10.28%;实现归母净利润4.56亿元,同比增长15.59%。Q3美味鲜实现收入9.58亿元,同比增长6.41%,增速环比Q2(+18.9%)有所放缓,主要系去年同期销售基数较高和今年9月受台风天气影响运输停滞数天所致;实现归母净利润1.54亿元,同比增长仅1%,主要因为毛利率下滑和本年度的政府补助推迟至Q4确认。 调味品毛利率有所下降,期间费用率下降带动盈利能力提升。1-9月公司毛利率同比下降0.8pct 达39.07%,其中Q3大幅下降4.18pct。调味品前三季度毛利率39.18%,同比下降1.05pct,主要系原材料(谷氨酸)和包材(纸箱、玻瓶)成本上涨所致。1-9月销售费用率为9.75%,同降3.09pct,推测系广告费、运费下降所致;管理费用率(含研发费用)为8.83%,同比下降0.32pct。受益于期间费用率下降,公司净利率同比提升2.39pct 至17.03%管理层换届将近,体制改革利好长期发展。公司将在11月15日进行董事 会换届选举,根据公告披露的候选人名单,宝能集团将在董事会6个非独 立董事席位中占据4席,中山火炬开发区占据1席。本次换届可能导致公司实控人变更,公司有望加速向民营体制转变。通过更加市场化的运作调动经营积极性,提升管理效率,期待19年公司获得更高成长。 财务预测与投资建议考虑到公司三季度调味品增速有所放缓,成本上涨致使毛利率承压,我们小幅调整公司18-20年EPS 预测分别为0.77、0.96、1.26元(原18-20年预测为0.82、1.00、1.23元)。我们维持给予公司2018年42倍PE,对应目标价32.34元,维持买入评级。 风险提示调味品销售增速放缓风险,原材料价格上涨风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名