要点 近期我们拜访了丽珠集团,与公司管理层和营销高管就新发布的《广东省药品交易相关规则(试行)征求意见稿》对公司影响进行了交流。 单独定价品种主导公司制剂营收,受益新政。广东新政策主要精神和框架可总结为“带量招标+药品交易所”。如果严格执行,预计对独家品种和外资原研药是利好,这些品种的定价和市场将得到支持。丽珠总部在广东珠海,华南地区一直以来是公司优势市场,目前在该地区公司拥有的独家品种、享受单独定价品种和不受政策影响的OTC品种超过15个,合计营收占全部制剂收入(2012年约26亿元)接近60%,占毛利接近80%。这部分品种在新政策下竞争优势得到加强。主要有:参芪扶正注射液(独家)、艾普拉唑(一类新药,独家)、尿促性素(单独定价)、丽珠得乐胶囊(单独定价,OTC)、抗病毒颗粒(单独定价,OTC)等。 老品种计划利用每月招标机会抢占市场。新政策“交易所模式”对普通GMP药品冲击很大,很有可能出现低价者得的结果。招标方式是“带量招标,每月一次”,此前在其他地方出现的“低价中标但无能力供货”的现象有机会得到纠正。公司普药品种较多,全部在卖品种按剂型合计超过400种。公司预计对整体营收影响不大,主要理由:1)广东地区制剂收入占全部制剂约10%(2012年报披露华南地区收入为6.41亿元),其中普药占整体更少;2)公司今年力推营销改革,加强学术营销,希望可以给老品种带来新活力,新规则每月招标一次,对老品种都是机会;3)公司将会全面核查所有品种成本和价格底线,加快多个子公司之间的品种兼并和整合。 重点新品种借广东招标开启投放市场。新规则的发布代表广东新一轮招标的开启。对公司这几年获得的重点品种丽康乐(NGF,注射用鼠神经增长因子)、哌罗匹隆(抗精神病药)等,提供了很好的发展机遇。公司营销团队对NGF投入精力较多,但自2010年来获批上市后,广东地区因未开标,医保市场一直没能打开。广东市场体量大,此次招标的开启,同时也是对实行营销改革后的新团队来说是一个试验改革成效的重要机会。 上半年经营稳健,鼠神经品种新领域拓展大幅超预期。上半年公司NGF在招标地区上量迅速,在未中标地区,开拓了民营医院新市场,全年增速有望大幅超预期;第一大品种参芪扶正保持稳健发展;艾普拉唑、尿激酶等重点品种发展较快;抗病毒颗粒因为同期H7N9禽流感事件影响增长迅速;丽珠得乐因OTC加大推广增长较快;只有性激素系列产品因为国家对生殖辅助领域加大规范力度,增速有所下降。 营销改革全面推广,推动发展加速。公司在2009年对营销系统全面改革。主要精神是:借助IT系统,对各个终端市场和各产品给予不同权重,对销售代表进行全面考核和激励。同时将原销售人员的后勤和维护职责转移到公司和第三方,总部主要集中负责学术推广和招标活动。新模式下公司积极扩大销售团队,积极做好学术推广活动。预防税收政策风险,近两年严格执行“两票制”。制剂业务整体在风险可控下发展呈现加速趋势。 原料药毛利下降,抗生素有效降低亏损。原料药上半年受粘杆和其他品种价格下降影响,毛利率下降明显;公司推进宁夏新基地建设,未来将会对原料药产能实施转移,并投产新品种。抗生素在更换领导后,积极挖掘成本下降潜力,有效降低了成本,亏损大幅下降。 建议 维持盈利预测和“审慎推荐”评级。我们维持对2013/2014年最新EPS预测1.90/2.30元,对应A股PE分别是22x/18x,B股PE分别是16x/13x,均处于行业低端水平,公司年内预计在香港挂牌交易,将拓展融资渠道,提高公司知名度和长期发展潜力,维持”审慎推荐”评级。 风险:产品质量风险,行业政策风险,各省市招标推进不确定性风险。

公司近况 我们对公司所有出口制剂品种近期销售更新,发展势头强劲。 评论 拉莫三嗪控释片全年收益有望达到1.5亿元。根据最新趋势,我们预计2季度公司该品种处方量环比1季度增长20%以上,同时考虑到如果有其他竞争对手上市,最快形成销售时间也在3季度后期,因此公司可保持高盈利到3季度。我们将该产品给公司带来的盈利从此前的1.2亿元上调到1.5亿元。 多个缓控释剂型储备品种即将获批,市场潜力大。目前在美国FDA审核的有10个品种,其中3个是缓释剂型。结合在美国FDA申报流程,预计3季度起有望获批的品种依次是安非他酮缓释片、左乙拉西坦缓释片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片和帕罗西汀片。其全球市场规模与刚刚获批的拉莫三嗪体量相当,将会在4季度和明年给公司带来实质性增长。 老品种发展迅速,市场份额环比持续上升。我们跟踪了这些品种的近期销售形势,主力品种均展现出快速发展势头,有效抢占市场份额。其中罗匹尼罗是当前最大的黑马。预计今年除拉莫三嗪外产品业绩表现同样靓丽。随着Solco公司与公司已有团队完全融合,未来公司发展势头仍有加快可能。制剂发展遵循DoubleA模式,发挥自身优势,政策环境转好。 携FDA优势全球扩张,2015年收入有望增5倍。借助多个制剂获美国FDA认证,公司在韩国、俄罗斯、沙特和日本等国家开展申报工作。在欧洲已取得重要突破。2012年欧洲制剂收入已经达到1236万元。预计2015年全部制剂出口收入有望达到10亿元,相比2012年约2亿元收入增长4倍。随着新产品的推出,未来上调预测的可能性很大。 估值与建议 上调盈利预测,重申“推荐”评级。根据对制剂出口的再认识,我们将2013/2014年的EPS预测分别上调4%和5%至0.70/0.80元。对P/E分别是24x/19x,估值较低,当前净利润同比增速分别是58%和22%,保持强劲增长势头。高起点介入生物仿制药领域,发展潜力巨大,重申“推荐”评级。 风险:原料药价格和外汇波动风险,产品质量和政策风险。

公司近况 我们近期拜访了公司,对公司经营和发展有所更新。 评论 阿卡波糖一季度销售增长30%左右,预计全年增速30-35%。 进入基药后,降价对外资不利,目前外企的基层销售渗透力度还不够。伏格列波糖:作为储备品种,该产品中了军队系统招标。 二甲双胍:已经通过约10个省的招标,由于生产问题供应不正常,销售规模只有几百万,未来规模预计可以达到2-3亿元,但是需要时间。吡格列酮:销售规模6000-7000万,增速11-12%左右,维持现有的销售力度。 百令胶囊一季度同比增30%多,三月份增速略低,主要跟供应有关系,二季度预计会趋于正常,全年可以实现30-35%增长。目前自费购买百令胶囊的比例在增加,公司考虑进入北京、广东、浙江等省级增补目录,预计可以维持高增长。他克莫司去年实现50%增长,规模近亿,今年预期达到30-40%增长,浙江、广东等大省市场如果中标,仍可以带来较大增量。 消化道药物泮托拉唑是主力,主要市场在上海、浙江、广东、海南、湖北区域,销售达到3亿多。作为外科手术控制并发症的用药,用量较大,预期可以维持20%增长。埃索美拉唑正在报生产。 医药商业:一季度商业运行有波动,整体增长14%,其中1-2月份17-18%,3月份只有7-8%增速。整体看4月份商业开始有所回升,全年整体增速预期15%-16%。商业回款按季度考核,中期和年底回款将会好一些。商业增速下来后,资金占用压力会小一点。公司只要保证浙江地区领头地位,不再主动做外围扩张。 创新梯队:未来将进行多领域的储备扩张,主要定位于心血管、内分泌、抗肿瘤、肝病等大领域,另外对儿童用药、痴呆等特殊领域用药也比较感兴趣。 估值与建议 维持盈利预测和“推荐”评级。我们维持2013/2014年EPS预测为1.35元/1.65元,当前2013/2014年PE分别为29X和24X,公司产品系列丰富,增长潜力大,维持“推荐”评级。 风险 产品质量风险,行业政策风险,基药推广风险。

公司近况 2013年1季度,公司收入增长17.6%至196亿元,净利润增长8.5%至6.3亿元,维持稳定经营格局。 评论 利润增长受累合资企业收益下降。利润增速较慢,主要合资企业拖累,罗氏、施贵宝利润跟去年比出现较大幅度下降(-30%),如果剔除该影响,公司整体利润增速将达到15%左右。 工业毛利持续提升。一季度医药工业好于预期,收入同比增长11.1%至28亿元,扣除合资企业投资收益下降影响利润同比增长23%。工业整体毛利率再攀新高达到47.39%,推动营业利润率上升0.77个百分点。 分销业务毛利承压。分销业务增长 17.8%至170亿元,分销整体毛利率6.22%,较2012年下降0.17个百分点,与2012年一季度同比下降0.5个百分点。受此影响,分销业务净利润率出现下降,净利润增长未达目标。 经营现金流压力主要来源于分销业务。经营性现金流较去年下降2.7亿元至-2.5亿元,主要由于不对称时点税务支出、应付账款下降以及分销业务帐期拖延造成。分销企业竞争加剧、医院负担加重导致回款减缓、工业客户资源争夺等是深层次原因。 管理层平稳过渡,注重专业化和年轻化。公司公布了新一届董事会候选人名单,集团公司董事长楼定波和新任常务副总裁左敏进入执行董事3人候选名单,现任董事长周杰进入非执行董事2人候选名单,总经理徐国雄未出现在9人名单中。公司管理层将会实现平稳过渡,更加注重专业化和年轻化,对于上药未来发展将会带来新的变化动力。 估值与建议 维持盈利预测和“审慎推荐”评级。我们维持 2013年0.86元每股收益预期,给出2014年元每股预期1.00元,目前股价对应市盈率分别为14x 和12x。管理层顺利过渡将会给公司经营带来新转换契机,公司具备估值修复动力,维持审慎推荐评级。 风险 招标定价压力,医改政策带来的不确定性风险。

公司近况 2013年1季报公司实现销售收入5.95亿元,同比增长32.2%;实现净利润1.01亿元,折合EPS为0.19元(最新摊薄后是0.14元),经营性同比增长35.7%,基本符合我们预期(0.20)。取得经营性现金流7990万元,同比增长12.6%,经营质量较好。 公司同时公告以5月3日为增发股权登记日,以12.25元为发行价,发行6330万股,募集7.75亿元。 公告与Par药业合作的拉莫三嗪一季度利润可分成约5335万元。 该收益将在二季度到账并确认。 评论 拉莫三嗪带来盈利大幅超预期。在该产品上,公司与Par的合作方式是“华海研制和生产该产品”,预计是Par负责ANDA申报和销售”,因此该产品的收益主要归公司所有。得益于华海-Par合作体是市场上拉莫三嗪缓释剂型首家全规格仿制药,上市后即抢得该品种40%以上处方份额(见图表1)。预计在2季度,因为仿制药价格远低于GSK原研药,市场份额会持续扩大,预计全年该品种带来收益我们预计将超过1亿元。公司目前有厄贝沙坦等缓释剂型在开发中,未来收益可持续发展。 经营保持快速发展势头。1季度收入同比增长32.2%,净利润同比增长35.7%,环比去年4季度均略有下降(见图表2),考虑到国内制剂多集中在4季度结算等季节性因素,公司整体营收预计保持同比和环比上升势头。 建议积极参与公开增发。此次增发6330万股,稀释比例为8.9%,低于此前预告的10%。按最新盈利预测和12.25元增发价,摊薄后2013/2014年P/E只有18x/15x。估值处于行业较低区间。2013年净利润同比增长超过50%,未来公司计划进入生物仿制药领域,长期发展潜力突出,因此建议投资者积极参与增发。 估值与建议 上调盈利预测,维持“推荐”评级。我们上调对2013/2014年EPS预期至0.73/0.88元,上调幅度分别是18%和14%。增发摊薄后分别是0.67/0.81元,对应当前股价PE分别为18X和15X,估值较低。维持“推荐”评级。 风险:股价因增发进度的干扰,波动幅度较大;产品价格和外汇波动,产品质量风险和增发进度不确定性,2股东抛售风险。

公司近况 2013年1季报公司实现销售收入14.8亿元,同比增长10.6%; 实现净利润3.4亿元,折合EPS为0.27元,同比增长11.8%,低于我们预期。取得经营性现金流3.3亿元,同比增长215%,经营质量较好。 评论 单抗继续推进新合作,2015年后生物药为核心。阿帕替尼今年结束临床,公司表示临床效果良好,已经申报生产。4月初公司与美国X-BODY开展合作,主要形式是公司向X-BODY购买一类单抗,主要用于针对老年性黄斑部病变(AMD)。公司定位2015年后为生物药时代,未来研发将以此为核心。 政策鼓励创新,新药上市前景乐观。阿帕替尼是公司近10年研发抗肿瘤创新要首个即将投产的品种。当前同类品种埃克替尼自上市后,国内政策给予多项支持。品种上市后短时间内取得过亿收入,并被纳入地方省市医保目录,显示了国内政策环境对于创新的支持。因此我们对公司阿帕替尼上市后前景表示乐观。 抗肿瘤受降价影响业绩,期待以量补价&渠道下沉起效益。去年发改委启动的抗肿瘤降价对公司的营收产生了较大的影响,具体品种上奥沙利铂(艾恒)和多西他赛(艾素)在收入同比有所下降,抗肿瘤替吉奥(艾奕)增长迅速,近几年有望成为冲5亿大品种。针对降价,公司采取渠道下沉,争取县级市场,策略是以量补价。预计经营上见效需要一定时间。 营销调整,渠道下沉预计将增加费用投入强度。公司为了创推广新产品,继续探索学术推广和产品招标公关,而短期很难见到效益;而渠道下沉在扩大收入的同时,预计带来人均效益下降,应收帐款周转上升。 估值与建议 维持“推荐”评级和下调盈利预测。我们下调2013/2014年EPS预测分别为1.02/1.26元,下调幅度均为6%,对应当前PE分别为31X和25X,公司产品系列丰富,增长潜力大,仍然维持“推荐”评级。 风险 产品价格波动和质量风险,地方省市招标波动对公司业绩下调风险。

评论. 1季度延续高增长趋势,收入同比增长27.9%,营业利润同比增长26.2%,扣除去年出售资产等非经常性损益,净利润同比增长36.5%,整体经营业绩出色。利润率上升较高,部分是因为商业增速较低,制剂比例提升导致。 全年受招标影响较小,有望继续保持高速增长势头。今年是国内招标数量较多一年,市场对公司品种在各地待遇比较关心。公司主打品种复方丹参滴丸享受单独定价,二线品种如养血清脑、水林佳、益气复脉和芪参益气等多是独家品种或独家剂型。这几年已经初步完成了全国性网络布点,而新并购的帝益药业旗下抗肿瘤药物受发改委降价影响较小;唯有阿德福韦酯预计未来几年市场竞争更强烈,但该品种营收对整体影响较小。因此综合看公司品种在行业内优势突出。 成本下降,利率降低,费用率预计下降。近几个季度以来,中药材价格下降幅度较大,预计可提升工业毛利率;在负债和理财方面,公司通过发短融替换银行贷款,灵活利用充裕现金,部分投资理财产品,预计整体财务利息会降低,盈利能力会提升。 估值与建议. 维持“审慎推荐”评级和盈利预测。我们维持对2013/2014年EPS预期分别为2.20/2.75元,经营性增速分别是29.8%/24.9%。对应当前股价PE分别为33X/27X,维持“审慎推荐”评级。 风险. 产品价格波动和质量风险,政策对中药价格管制波动风险。

公司近况 新华医疗公告2012年年报:该年度公司实现销售收入30.36亿元,同比增长44.13%;实现净利润1.63亿元,同比增长52.26%;扣非后净利润1.55亿元,同比增长57.55%;符合我们预期。 评论 2013年仍有望实现50%以上增长,一季报预计增长51%。 2009-2012年公司净利润年复合增长58.15%,成为医疗器械行业高速增长的典范。伴随医疗服务领域的不断拓展,冻干机、低温灭菌、固液双腔、生物制药装备和医用耗材等新产品的加速发力,未来业绩将维持高速增长。2012年公司三大块业务医疗器械、环保设备和药品、器械经营分别实现收入24.08亿元、3000万元和5.60亿元,同比增长分别为46.78%、12.97%和38.82%。 医疗服务业务情况:目前并购医院三家,单家收入规模为6000万至1亿元。预计2013年新增医院并购3-5家,每年新增并购医院可以为下一年新增利润约2000万元。 医疗器械业务情况:主要包括医院感控产品、放射治疗产品、外科器械和骨科器械产品、体外诊断产品、手术室工程、口腔设备和耗材、生物材料等。其中药厂灭菌设备维持30%以上增长;感控设备去年收入超过6亿元,增长20%以上;手术室工程去年确认4000万元,预计2013年确认1亿元以上;低温灭菌去年收入超8000万元,预计2013年增长60%左右;放射治疗设备维持30%以上增长;长春博讯今年维持双位数增长。新品种的放量有望带动医疗器械业务持续稳定增长。 制药装备业务情况:制药装备2012年新增10亿订单,部分2013年确认收入,预计2013年订单仍维持20%的增长。2013年灭菌器增加收入3000万,干热灭菌器2000万。冻干机2012年合同5000万元,2013年预计合同金额超过1亿元。非PVC灌装机即将度过行业景气高点,预计2014年收入下降5000万至1亿元。 但固液双腔、冻干机和干热灭菌等新产品的导入,将带动制药装备业务持续稳定增长。 估值与建议我们略微上调2013年EPS至1.40元(上调4%),给予2014EPS1.97元,对应PE27X和20X。基于原有业务稳定增长,转型医疗服务管理集团进展顺利。维持“推荐”评级。

公司近况 公司公布2013年1季报。报告期公司实现销售收入23.78亿元,同比增长17.6%;实现净利润8261万元,折EPS0.17元,同比增长19%;基本符合我们预计,取得经营性现金流3702万元,同比增长71.7%,经营质量很好。 评论 分销业务增长稳健,新版GSP推行带来了新的增长点。报告期收入增长17.6%,其中自营分销业务增长约25%,调拨业务增长约15%,麻醉分销业务增长约25%,维持绝对垄断的市场份额; 毛利率维持与去年持平今年新版GSP会强制推行,对龙头商业企业带来了新的并购和扩张机会。 参与零售终端配送,争取新特药分销。北京地区招标今年有望频率减少,对分销企业压力。同时公司开始积极参与药店零售配送业务,与控股公司国药控股(1099.hk)联手参与新特药的分销,在地方区县争取获得更多市场份额。 参股公司差异较大。报告期投资收益只有1938万元,同比去年增长不到10%。其中宜昌人福麻醉精神业务增长约30%,青海制药增速较低。 估值与建议 我们维持2013年和2014年业绩预期分别为0.88元和1.07元,分别同比增长25%和22%,对应市盈率分别为20x和16x。公司经营稳健,一直以来有参与国药集团体系整合预期,维持“审慎推荐”评级。 风险 药品质量风险;招标等行业政策变动风险。

评论. 收入增长质量不高,产品脱离提价紧俏阶段。报告期收入同比增长35.6%,增速较快。毛利率较2012年大幅下滑,回到2011年的水平。应收票据和应收帐款同比增长115%和140%,预收帐款下降64%,整体经营上看产品已经脱离提价紧俏阶段,未来对公司自身经营管理团队提出考验。 加大采购应对驴皮涨价,缓解成本压力。年初以来驴皮有加速提价预期,公司为此1季度大幅采购驴皮和中药材,预付款项达到2.39亿元,同比增长179%。在当前行业格局下,很难大幅提价转嫁成本压力,预计加大采购只能有限缓解成本压力,更重要的是可以部分遏制行业小厂恶性竞争。 资金运用预计将会紧张。报告期公司帐面现金25.5亿元,按最新公告,合计有17亿元用于理财和委托贷款而不能流动。计划投资16亿元建设阿胶科技园,2013年就要建成生产区,因此预计今年公司帐面资金会比较紧张。 估值与建议. 维持盈利预测和“审慎推荐”评级。我们维持2013/2014年EPS预测为2.00/2.40元,当前PE分别为22X和18X,维持“审慎推荐”评级。 风险:2、3季度是产品传统淡季,股价存在因季度销售数据波动风险;产品质量风险,消费行业受奢侈品政策负面风险。

评论. 营销改革推动营收强劲增长,是中短期增长主要动力。1季度公司收入环比和同比均取得增长,单季度营收再创新高。增长动力主要来自近两年全集团(含健康元(600380))持续推进的营销改革对公司营收的驱动。我们预计公司未来2-3年仍然可以收获营销改革红利。 中药成本下降提升毛利率,短期中药和诊断试剂有望受H7N9禽流感推动需求。1季度毛利率同比环比均有明显提高,并创下近3年来新高。主要是因为近1年来中药材饮片价格下降提升了中药品种的毛利率。受营销改革指导,公司从2012年下半年明显增加了部分省市“抗病毒颗粒”的推广力度。4月份开始,国内H7N9禽流感发展范围日益扩大,有望进一步提升对该产品的需求。公司下属诊断试剂公司是国内行业龙头,目前正抓紧开发相关诊断试剂,年内有望带来新品和政府支持。 关注各省市招标进展,全年业绩有超预期可能。公司营销改革的核心就是要从过去“品种多,人员少,分散化”转变成“扩销售,重考核,给激励”。其成效与公司在各地药品招标进展密切相关。 去年底以来国内各省市开展了新一轮药品招标。随着亮丙瑞林、鼠神经增长因子等战略品种在刚中标的安徽、湖北等省市开始供货,有望成为未来季度营收增长新动力。全年EPS有望超过我们预期的1.90元。 估值与建议. 维持盈利预测和“审慎推荐”评级。我们维持对2013/2014年最新EPS预测1.90/2.30元,对应A股PE分别是22x/18x,均处于行业估值低端水平,公司年内预计在香港挂牌交易,将提高公司知名度和长期发展潜力,近期股价调整给股价带来较好的投资机会。维持审慎推荐评级。 风险. 产品质量风险,行业政策风险,各省市招标推进不确定性风险。

2012年实现营业收入10.1亿元,同比增长61.7%;实现净利润4.81亿元,折合EPS为1.26元,经营性业绩同比增长41.4%,基本符合我们预期(1.25元)。取得经营性现金流3.96亿元,同比增长74.4%,经营质量较好。 2013年1季度实现营业收入2.31亿元,同比增长39.2%;实现净利润1.22亿元,折合EPS为0.34元,同比增长31.3%,基本符合我们预期(0.35元)。取得经营性现金流-0.25亿元,主要源于公司购买储备原材料增加。 公司同时宣布每10股送2股派送现金红利2.5元(含税)。 评论 下半年提价效应和产能扩张推动业绩增长。公司2012年收入高速增长,以贝科能为主要品种的生物药年收入同比增长72%,1季度营业收入继续增长39.2%,增速下降部分由于产能受限。下半年新的4条生产线预计将投产,3季度出厂价预计将会上调,预计将推动公司业绩继续增长。 生化领域研发全面推进,提高竞争壁垒。公司当前生物药品的研发重点在长效蛋白药物、基因工程、疫苗和特色生化药等。目前各块业务通过合作研究和股权投资等全面推开。在加拿大投入抗体和疫苗研究,在美国合作开发抗糖尿病药物。在专利挑战方面不断积累经验,未来将持续产出新项目。整体竞争壁垒迅速提高。 国际化推进和高强度研发投入将会提升期间费用率。公司将国际化推进作为2013年发展重点,预测将会加大与之配套的加拿大公司和新乡原料药基地的投入。同时在推动现有车间通过美国FDA认证。研发方面2012年公司开支达到1.07亿元,占营业收入超过10%。2013年以来那度胺和达沙替尼等代表品种预计都会进入临床,需要较多经费。整体来看,预计2013年期间费用率会有一定程度上升。 估值与建议 维持“推荐”评级和盈利预测。我们维持2013年EPS预测为1.85元,给出2014年预测2.40元。当前PE分别为31X和24X,公司产品系列丰富,研发实力突出,维持“推荐”评级。 风险:产品质量和医药行业政策风险,季度业绩波动和对分配预期和股价产生波动风险

2013是转型之年。2012年公司在“家用医疗器械”的基础之上,将“医用高值耗材”增加为公司未来发展的主要方向,并构建了血糖、缝合线等产品线。2013年是公司奠定临床线产品发展的关键之年,今年将着重于临床产品线的丰富和临床销售渠道的建设。 销售增长有所恢复。公司产品主要分为康复护理、医用供氧和临床器械三大领域。由于成本上升,公司控制了康复系列产品的生产销售,2012年康复系列同比增长仅为2%。预计今年康复系列将恢复至两位数增长。同时医用供氧2013年将继续维持20%以上的增速。基于前期产品导入和销售渠道建设,今年临床器械有望实现60%以上的增长。公司整体销售将实现恢复性增长。 建设平台型器械公司。公司通过外延扩张,继续丰富临床高值耗材产品群,构建平台型医疗器械企业。 估值与建议 我们下调2013年盈利预测至0.53元(原为0.55元),下调幅度为4%。给予2014年盈利预期0.64元,对应2013年和2014年EPS分别为30X和25X。建议关注2013年临床系列品种的拓展和销售渠道建设。基于公司管理层管理能力优秀,维持“审慎推荐”评级。

公司近况 2012年报公司实现销售收入93亿元,同比增长41.6%;实现净利润7.69亿元,折合EPS为1.49元,扣除非经常性损益后同比增长40.9%与我们预期完全一致。取得经营性现金流4.13亿元,同比增长206%,经营质量较好。 公告以14.5亿元现金收购集团控股的天士力帝益药业100%股权,帝益2012年收入5.3亿元,净利润1.06亿元。产品主要有替莫唑胺、右佐匹克隆、阿德福韦酯等化药首仿等8个品种。 公司同时宣布每10股送10股派送现金红利2元(含税)。 评论 创新品种、抗肿瘤药和抗乙肝类药物带来新的高速增长点。2012年公司工业实现收入34.1亿元,同比增长43%。高速增长主要来自二线独家品种如养血清脑、水林佳、益气复脉和芪参益气等放量高速增长。展望2013年,创新品种丹酚酸和尿激酶原将正式推广,市场前景看好。同时收购进来的帝益药业旗下替莫唑胺、右佐匹克隆、阿德福韦酯分别在抗肿瘤和乙肝等大病种领域取得很好的市场份额,在上市公司统一运作下,有望继续发掘发展潜力。整体工业有望继续保持快速增长势头。 政策有利公司产品推广。今年开始各地开始新一轮非基药招标,同时新版基药目录也会得到执行。公司独家品种和创新品种较多,在美国推动FDA临床试验,都会有助于公司在招标中获益。 研发费用 预计上升幅度较大。目前公司复方丹参滴丸在美国FDA开展III期临床,目前开始招募临床受试者;同时还会推动其他产品申报FDA申报。糖敏灵争取今年获得生产批件;上海生物药今年计划开展二次扩能的工艺放大研究。预计这些项目需要资金量较大,较2012年1.5亿有较大幅度提升估值与建议维持“审慎推荐”评级和上调盈利预测。我们根据收帝益药业后,对2013/2014年EPS预期分别上调为2.20/2.75元,经营性增速分别是29.8%/24.9%。对应当前股价PE分别为32X/25X,新产品注入提高长期发展潜力。维持“审慎推荐”评级。 风险 产品价格波动和质量风险,基药推广不确定性风险,FDA临床试验不确定性风险。

公司近况 2012年报公司实现销售收入30.56亿元,按统一口径同比增长22.3%;实现归于股东净利润10.4亿元,折合EPS为1.59元,扣除非经常性损益后净利润同比增长15.9%,基本符合我们预期(1.60元)。取得经营性现金流8.58亿元,同比增长20.9%。经营质量较好。 计划每10股派发现金7元(含税),派发比例达到44%。 评论 二线地区业绩靓丽。报告期阿胶系列取得收入28.9亿元,同比增长23.4%,毛利率略有上升。在传统强势地区华东市场继续保持优势地位,在华南、西南二线市场收入分别增长72%、44%,大幅高于整体增幅。而且应付账款、预收款项分别较期初增长53%和206%,整个销售趋势较好。 阿胶浆提价放量将是未来2年增长新动力。公司一直在筹备阿胶浆提价工作。去年12月初,公司将出厂价和零售价均提高10%。 与阿胶块相比,阿胶浆对驴皮要求略低,而且从农业部统计的数据来看,2011年全国驴的存栏量结束15年来单边下降趋势(见图表2),略有上涨,预示未来除公司原产地之外的驴皮资源紧张情况有所缓和,阿胶浆的毛利率有一定的提升空间。 阿胶块将面临市场竞争加剧和奢侈品政策受压双重考验。近2年来,阿胶市场不断有新进入者加入,竞争日益加剧;而去年4季度以来政策风向转变,对国内高价消费品偏负面,多数高价消费品销售受到一定影响。预计对公司的经营带来考验。 资金充足,流转效率有所下降。期末账面现金达到26.88亿元,占总资产达到50.5%。应收账款较期初增加86%,不过绝对额占收入比例不足5%;存货较期初增加28.8%,较年中略微下降,反映存货清理仍需要持续推进。 估值与建议 维持盈利预测和“审慎推荐”评级。我们维持2013年EPS预测为2.00元,给出2014年预测2.40元。当前PE分别为26X和22X,维持“审慎推荐”评级。 风险 2、3季度是产品传统淡季,股价存在因季度销售数据波动风险; 产品质量风险,消费行业政策风险。