事件：公司发布2022 年年报，2022 年实现营业收入454.99 亿元，同比下降2.09%；归母净利润19.64 亿元，同比上升11.97%；扣非归母净利润19.11 亿元，同比上升12.97%。其中，2022 年第四季度公司实现营业收入109.56 亿元，同比下降10.02%；归母净利润5.69 亿元，同比上升5.69%；扣非归母净利润5.67 亿元，同比上升13.63%。 公司业务结构优化，利润保持稳健增长。公司2022 年整体收入微降，其中Q2 和Q4 单季度收入下滑较多，主要是受疫情影响。尽管收入下滑，但公司净利润仍保持稳健增长，主要是麻精药及抗疫物资配送业务贡献利润。公司面对地区带量采购新批次执行和国谈品种降价常态化的不利因素，持续调整优化业务、品种结构，麻药、口腔及营销业务比重进一步提升，带动公司毛利率有所提升。同时公司不断挖掘内部潜力，加大货款回笼，压缩库存占用，强化资金集中管理，努力降低财务费用。 疫后医疗修复，公司麻精分销业务有望恢复高增长。2022 年公司麻精药品分销持续保持增长态势，麻精分销渠道保持着龙头地位。在全国三家麻精药品一级分销企业中，公司一直保持近80%市场份额。公司麻精药品业务覆盖31 个省政级区域，辐射50000 余家全国麻精医疗客户。新冠疫情过后，医院手术量恢复有望拉动公司麻精分销业务。 麻精分销业务毛利率高于一般的药品分销业务，麻精业务占比提升可有效改善盈利质量。 投资建议：公司作为北京医药分销和全国精麻药分销龙头，资产质量稳健，区位优势显著。我们预测2023-2025 年归母净利润分别为22.64/25.54/28.15 亿元，同比增长15.26%、12.81%、10.23%，对应EPS为3.00/3.38/3.73 元，对应PE 为11/10/9 倍，给予“推荐”评级。 风险提示：药品降价超预期的风险，麻精制品被控费的风险，医院诊疗需求恢复不及预期的风险等。

公司业绩：公司 2021年实现营业收入 464.7亿元， YOY+15.1%，录得净利润 17.5亿元， YOY+26.9%,扣非后 YOY+29.7%。 公司净利端表现略低于我们的预期，主要是 Q4增速回落所致， 具体分季度来看， Q1、 Q2、 Q3、Q4分别实现营业收入 103.5亿元、 117.3亿元、 122.2亿元、 121.8亿，YOY 分别+26.0%、 +25.8%、 +5.5%、 +8.1%； 分别录得净利润 3.0亿元、 4.7亿元、 5.4亿元、 4.5亿元， YOY 分别+28.4%、 +20.7%、 +39.2%、 +19.7%，扣非后 YOY 分别+50.6%、 +24.2%、 +34.1%、 +19.5%。 其中 Q4净利规模回落， 低于我们的预期， 估计主要是集采、 国谈及年末 DGRS 进入付费期等政策因素影响。现金流表现较好， 2021年共实现经营活动现金流 19.5亿元， YOY+50.4%。 公司发布分红方案， 拟每 10股分红 7元， 以昨日收盘价计算股息率约为 2.6%。 麻精稳健，器械、零售快速增长： 公司麻精类收入 YOY+15.6%，较为稳健； 器械类业务继续提速， 收入 YOY+51.4%，主要受益于公司扩充品种及医院覆盖面； 零售直销保持快速增长， 收入 YOY+22.1%，主要受益于北京取消零售药店 350米限制与医保双通道试点等对零售端的利好；工业板块约YOY+ 3.4%，主要是受集采影响，毛利率也同比下降 5.3个百分点至 24.9%，而其它板块的直销模式毛利率平稳，分销模式毛利率微增 1.4个百分点。 综合毛利率稳定， 销售费用率下降： 整体来看，公司 2021年全年综合毛利率为 7.8%，同比持平。 而费用端方面，随着带量采购及营收规模的扩大，公司销售费用率同比下降 0.5个百分点至 2.0%， 管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 0.9%、 0.1%、 -0.04%， 均同比变化不大。 此外，公司全年获得投资收益 2.8亿元， 同比多增 0.6亿元， 估计主要是参股的精麻药物公司宜昌人福贡献。 整体来看，公司全年净利率为 3.8%，同比提升 0.4个百分点， 已基本恢复至正常水准。 盈利预测及投资建议： 我们预计公司 2022年、 2023年净利分别 19.3亿元、 21.6亿元，分别同比 YOY+10.3%、 +11.6%， EPS 分别为 2.6元和 2.9元，对应 PE 分别为 10倍、 9倍， 公司业绩稳健， 估值不高，维持“买进”的投资建议。 风险提示： 疫情影响， 集采影响超预期，融资利率上升等

医院端需求持续恢复，单季度扣非归母净利润增长20%。公司发布三季报，前三季度实现收入291.11亿，下降11.00%，归母净利润10.05亿，下降6.21%，扣非归母净利润9.41亿，下降9.28%，略高于市场预期。三季度单季实现收入115.8亿，下降0.92%，归母净利润3.85亿，增长21.54%，扣非归母净利润3.72亿，增长20.29%。从收入端看，三季度传统商业业务已恢复到去年同期水平；从利润端看，麻药相关业务实现了较快的增长。 期间费用率下降0.17个百分点，毛利率下降0.45个百分点。2020年前三季度公司毛利率7.82%，下降0.45个百分点，单季度毛利率提升0.07个百分点，基本代表经营活动恢复正常。期间费用率3.30%，下降0.17个百分点，其中销售费用率2.48%，提升0.32个百分点，管理费用率0.85%，下降0.15个百分点，研发费用率0.12%，下降0.07个百分点，财务费用率-0.03%，下降0.35个百分点，整体看费用端变化幅度不大；经营性现金流下降60.11%，主要由于疫情影响下医院回款周期变长的影响，但由于综合资金成本也有下降，回款的周期的影响有限。 预计20-22年业绩分别为2.25元/股、2.70元/股、3.14元/股。按最新收盘价计算对应市盈率19.75倍、16.46倍、14.19倍。公司作为北京地区的行业龙头，区域竞争力有望进一步提升，考虑到疫情下公司融资成本更低，精麻业务增速显著高于行业，且从疫情中恢复更快，我们上调公司合理价值到45元/股，对应2020年估值20倍，维持买入评级。 风险提示。带量采购降价幅度对行业整体增长可能有影响；利率变动导致的资金成本变动，区域竞争加剧风险等。

受疫情负面冲击较大，受疫情负面冲击较大，Q3归母净利润归母净利润同比增速转负为正同比增速转负为正2020Q1-3实现营收291.1亿元（-11.0%），Q3实现营收115.8亿（-0.9%）。 2020Q1-3实现归母净利润10.0亿（-6.2%），Q1-3分别实现归母净利润2.3亿（-19.0%）、3.9亿（-17.2%）、3.9亿（+21.5%），同比增速转负为正。公司作为全国精麻商业龙头、北京地区商业龙头，受全国整体疫情、北京疫情反复冲击较大。8月6日，北京病例清零，门诊逐步放开，Q3业绩明显好转。 降息周期下平均融资成本下降，现金流状况明显改善降息周期下平均融资成本下降，现金流状况明显改善将公司保理业务损失、资产证券化损失与财务费用进行加总，作为利息费用进行整体考虑：2019年利息费用1.23亿（-19.51%），2020H1利息费用0.55亿（-12.60%），降息周期对利润端产生明显利好。现金流方面，剔除保理及资产证券化影响，经营活动现金净流入同比提升明显，现金流状况改善。 制药工业占比攀升，盈利水平有望提高制药工业占比攀升，盈利水平有望提高工业端对归母净利润的贡献率逐年攀升，全资子公司国瑞药业对归母净利润的贡献率由2019年1.79%提升至2020H1的4.15%；非控股工业子公司宜昌人福的对归母净利润的贡献率由2017年10.92%提升至2020H1的21.09%，贡献率翻倍。工业端拓展有利于公司整体盈利水平提升。 风险提示：疫情反复、利率影响、医保控费压缩流通环节利润超预期预期投资建议：疫情影响消退，降息周期受益，维持“增持”评级。“增持”评级。 考虑疫情，预计2020-2022年归母净利润分别为16.8/19.6/22.1亿，当前股价对应PE分别为20.0/17.1/15.2X，公司是北京医药商业龙头及全国精麻一级分销龙头，随着现金流改善、产业上游布局深化、工业占比提升，ROE水平有望改善，维持“增持”评级。

事件：公司发布2020年三季报，报告期内实现收入291.11亿元，同比下降11.00%；实现归母净利润净利润10.05亿元，同比下降6.21%；实现扣非净利润9.41亿元，同比下降9.28%。 点评：Q3持续稳健恢复，全年有望重回正增长。公司Q3单季度实现收入115.8亿，同比-0.9%、环比+24.2%；实现归母净利润3.85亿，同比+21.5%、环比-0.75%；扣非净利润3.72亿，同比+20.29%、环比-1.06%。其中非经常性损益中包含2060.14万元政府补助。公司在北京地区医药商业居于龙头地位，Q3随着北京疫情反弹得到控制，医院门诊量和手术量有序恢复，公司业务得以稳步恢复。报告期内实现经营性现金流4.32亿元，显示出公司持续稳健的经营风格。 毛利率小幅波动，费用端稳中有降。前三季度整体毛利率7.82%，其中Q3毛利率7.93%，较Q2环比略降0.76pp，主要系随着医院业务恢复收入结构有所调整所致。公司在麻精特药渠道一直保持着龙头地位，市场份额稳定在80%左右，有望给公司提供持续稳定的盈利增长点。报告期内期间费用率3.42%，较上年同期降低0.11pp，其中销售费用率2.48%，同比增0.33pp；管理费用率0.97%，同比减0.08pp；财务费用率-0.03%，同比减0.35pp，为利息收入增加所致；费用端基本延续了一贯的稳定表现。 2020年年潜力增长点丰富，长期稳健增长可期：麻药业务向“大麻药”模式进军，公司未来将持续引进一、二类精神药品；公司作为重要的全国进口药品分销企业，将持续受益于进口创新药的加速审批；公司持续加大器械业务的投入，先后成立器械分销孙公司并对器械子公司进行增资，器械分销的收入贡献占比有望稳步提升。 盈利预测和投资建议：我们预计2020-2022年公司收入分别为469.72、543.47、593.87亿元，同比分别增长5.21%、15.70%和9.27%；归母净利润分别为16.78、19.10、20.65亿元，同比分别增长4.60%、13.86%和8.09%；对应EPS分别为2.22元、2.53元和2.74元，给予“增持”评级。 风险提示事件：麻药领域拓展不及预期；北京医药市场竞争加剧的风险；

盈利预测与评级：公司作为区域分销龙头，行业地位突出，积极整合国控资源协同引入新品种成为新增长点，但受到2020年上半年疫情影响我们调整盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为2.24、2.61和3.02元，对应2020年8月20日的股价的PE分别为22.29X、19.51X和16.59X。给予“审慎增持”评级。

事件:公司公布Q1业绩,受疫情影响,公司Q1实现营业收入82.10亿元,同比下滑18.30%;实现归母净利润2.32亿元,同比下滑19.02%;实现扣非归母净利润1.94亿元,同比下滑32.10%。 终端医院门诊下滑,疫情带来短期经营波动。根据国家卫健委统计信息,受疫情影响,2020年1-2月全国(除湖北省)医疗卫生机构诊疗人次7.0亿人次,同比下降21.3%,其中医院3.9亿人次,同比下降25.9%,基层医疗卫生机构2.7亿人次,同比降低12.5%。终端诊疗量下滑等因素对公司北京地区终端药品配送业务产生较大的影响,Q1收入端因此出现短期下滑,经营活动现金流受下游回款延期出现短期波动。随着各地疫情有效防控,预计Q2终端门诊量与住院逐步恢复,公司配送业务将恢复有效增长。 麻精特药配送绝对龙头,持续引入新品带来新增量。根据2019年报披露,公司在特色板块麻精特药配送领域保持绝对龙头地位,市场份额稳定在80%左右,2019年公司取得3个二类精神药品及1个一类精神药品全国总经销权(除重庆外)。截止2019年12月,公司麻药类业态实现销售收入同比增长19.52%,有力推动公司业绩增长。 疫情影响终将过去,公司坚守“特色+”发展之路。公司作为北京地区商业龙头,目前已实现北京地区二三级医院的100%覆盖,并覆盖超过4600家基层医疗机构。积极适应带量采购,直销快速增长显现龙头地位。公司2019年共取得22个品种、37个品规的“带量采购”配送权,新引进2个厂家共5个品种,带量采购品种累计销售额居北京区域首位,截止2019年12月底,公司整体医院端直销同比增长12.72%。 打造国药股份特色+,坚定转型升级之路。国药股份特色+核心在于:一是传统业态特色+,改变传统盈利模式结构;二是特色业态规模化,构建麻特药+口腔+特医+器械等数个国药股份百十亿级特色产业集群;三是特色赋能多元化,借助互联网+医疗和大数据思维,借助资本和创新驱动特色医药产业平台形成。 投资建议:增持-A投资评级。受全国疫情影响,我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为9.3%、14.1%、12.5%,净利润增速分别为10.8%、15.7%、14.0%,对应2020-2022年PE分别为13x、11.3x、9.9x,给予增持-A的投资评级。

公司 2020Q1实现收入、归母净利润、扣非归母净利润 82. 10、2.32、1.94亿元,分别同比下滑 18.30%、19.02%、32.10%,经营性现金流净额-11.48亿元。 点评 点评疫情不改行业地位。公司在麻精特药渠道一直保持着龙头地位,市场份额稳定在 80%。我们认为麻精业务准入壁垒高,行业增长持续性好,公司深耕多年,公司为极具特色商业企业。血液制品业务在北京乃至全国医药市场一级商中销售产品最全、份额最大、信誉最好,覆盖北京市全部二三级医院,并承担北京市储备任务。 公司综合毛利率 6.68%,下滑 1.04pp,销售费用率 2.51%,同比上升 0.05pp,管理费用率 0.93%,同比上升 0.06pp,研发费用率 0.13%,同比上升 0.07pp,主要因为子公司国瑞药业一致性评价投入和产品工艺升级增加研发费投入所致,财务费用-0.09%,同比下滑0.41pp。应收账款103.35亿元,同比增长1.28%,存货 46.56亿元,同比增长 38.72%,主要因节前备货及受疫情影响销售下降导致存货金额增长所致。 战略再规划,经营促提升。2019年,公司共取得 22个品种、37个品规的“带量采购”配送权,按照“一家集采、5家配送”的原则,整体新引进两个厂家共5个产品,带量采购品种累计销售额居北京区域市场首位。截至 2019年底,公司整体医院直销同比增长 12.72%,近三年来首次实现两位数增长。 2020年,公司将会升级战略,包括 1)构建国药股份特色+医药健康生态平台。 2)直销业态快速实现集中度提升、分销业态坚持逆势增长。3)探索构建麻特药、口腔、特医、器械检验领域的产业集群。4)思维突破,提升平台和大数据思维;探索互联网+医疗的行业发展机会。5)充分发挥核心引领作用、投融资驱动功能和人才效益,提高风险防范能力。 继续提升麻精类客户的专业化学术服务水平。在新品引进方面,2019年公司取得 3个二类精神药品及 1个一类精神药品全国总经销权(除重庆外)。2019年,公司顺利推进与国家卫健委和中国麻协合作的“电子印鉴卡”三期。截至 2019年底,公司麻药类业态实现销售收入同比增长 19.52%。公司深化与一线电商平台合作,在品规数量和销售量上均有大幅增长。截至 12月底,共销售 67个品规,销售额过亿。引进治疗丙肝新药,实现全国直供 DTP 品种零的突破,为零售直供模式积累经验。盈利预测和投资建议。我们预计公司 2020-22年 EPS 2.31、2.65、3.00元,考虑公司作为麻精特药渠道龙头,可予一定溢价,给予公司 2020年 PE 18-20倍,合理价值区间 41.59-46.21元,给予“优于大市”评级。 风险提示。医保控费对行业整体增速形成压力,两票制、招标、零加成等政策对公司可能带来的业绩波动,医药政策变动风险。

事件:公司发布2020年一季报,报告期内实现收入82.1亿元,同比下降18.3%;实现归母净利润2.32亿元,同比下降19.02%;实现扣非净利润1.94亿元,同比下降32.1%。 点评:疫情一过性影响,全年业绩有望回暖。受新冠疫情影响,公司Q1收入利润均有不同程度下滑,实现收入82.1亿元,同比下降18.3%;实现归母净利润2.32亿元,同比下降19.02%;实现扣非净利润1.94亿元,同比下降32.1%;非经常损益中包含5801万政府补助。报告期内实现经营性现金流-11.48亿元,也是因为疫情影响导致下游客户回款延期,公司一向重视现金流管理,且北京地区市场生态相对良好,随着疫情得到控制现金流有望逐渐恢复。 受益于集中度提高,费用率有望稳中有降。一季度公司整体毛利率6.68%,同比下降1.04pp;销售费用率2.51%,略增0.05pp,管理费用率0.93%与上期持平,财务费用率-0.09%,同比下降0.42pp,为利息收入增加所致。自2018年全行业整体完成两票制的调整,行业集中度提升后,头部企业的费用率普遍呈下降趋势。公司完成重组之后经营规模扩大和行业地位提升,虽然受到疫情冲击,但国家政策支持叠加公司自身加强管理,我们认为全年费用率有望实现稳中有降。 2020年潜力增长点丰富,长期稳健增长可期:麻药业务向“大麻药”模式进军,公司未来将持续引进一、二类精神药品;公司作为重要的全国进口药品分销企业,将持续受益于进口创新药的加速审批;公司持续加大器械业务的投入,先后成立器械分销孙公司并对器械子公司进行增资,器械分销的收入贡献占比有望稳步提升。 盈利预测和投资建议:我们预计2020-2022年公司收入分别为519.72亿元、603.47亿元和691.78亿元,同比分别增长16.41%、16.11%和14.63%;归属于母公司净利润分别为18.48亿元、21.08亿元和23.79亿元,同比分别增长15.2%、14.08%和12.89%;对应EPS分别为2.45元、2.79元和3.15元,维持“买入”评级。 风险提示事件:麻药领域拓展不及预期;北京医药市场竞争加剧的风险;

近日，公司发布 2020年第一季度报， 报告期内，公司实现营业收入 82.10亿元，同比减少 18.30%； 归母净利润 2.32亿元，同比减少 19.02%； 扣非 归母净利润 1.94亿元，同比减少 32.10%； 经营活动产生的现金流量净额 11.48亿元。 盈利预测与评级： 公司作为区域分销龙头，行业地位突出，积极整合国控 资源协同引入新品种成为新增长点， 但受到 2020年 Q1疫情影响我们调 整盈利预测， 预计 2020-2022年 EPS 分别为 2.36、 2.75和 3.16元，对应 2020年 4月 23日的股价的 PE 分别为 14.40X、 12.39X 和 10.77X。给予“审 慎增持”评级。