业绩符合预期,高送配方案超预期。2014 年实现营业收入13.13 亿元,同比上升12.6%,归属母公司净利润6357 万元,同比上升41.1%,扣非归属母公司净利润5949 万元,同比上升57.75%,EPS 0.31 元。拟每10 股派发现金2.0 元(含税),同时每10 股转增15 股。归属利润增速大幅高于收入增速的主要原因是公司产品高端化以及原材料成本下降推升毛利率所致,4 季度利润环比下滑主要原因是销售规模的下滑以及费用提升所致。 14 年盈利能力大幅提升,预计15 年有望快速增长。14 年毛利率24.9%,同比上升2.1 个百分点,上升主要原因是钢轮结构向好,在合资品牌配套比重上升所致,其中钢轮毛利率上升1.7 个百分点,4 季度业绩略低主要原因是期间费用率上升1.9 个百分点所致。在钢轮产能扩产及配套合资品牌增加背景下,预计15 年钢轮盈利有望实现30%以上增长。 后市场平台特维轮拟实施核心员工股权激励计划,有望大幅调动员工积极性,加快后市场业务发展。公司公告拟针对特维纶平台核心员工进行股权激励:由杭州金特维轮和杭州金固新能源成立有限合伙企业(持股平台),同时全资子公司亚洲车轮控股公司(香港)将不超过其所持的特维轮网络的30%股权按1∶1 出资额转让给有限合伙企业(持股平台)。其中金特维轮拥有70%合伙份额,金固新能源拥有30%合伙份额。在达到相应业绩指标下,二者将分批次将所持有限合伙企业合伙份额无偿转让给激励对象。 激励计划实施将有效调动核心团队积极性,后市场业务有望得到快速拓展。 预计15 年汽车后市场收入及用户量有望大幅提升,有望与语境发挥协同效应。在新的互联网方面团队带领下及全国北上广深等主流城市线下2S 店加盟扩张,预计15 年后市场流水有望逐季逐月环比上升,全年流水有望达到10 亿元左右,同时APP 手机用户数也将大幅增加。参股上海语境有望导入车联网用户,目前总开机激活用户超5 万,月活动客户超4 万,车联网业务推广良好。成立的金固磁系并购基金在后市场其它业务方面有望进行整合,做大做强后市场。 财务预测与投资建议:预测2015-2017 年EPS 分别为0.82、1.47、1.92元,考虑可比汽车零部件估值及汽车后市场成长空间,公司有望在后市场空间中获得一定市场份额,给予2015 年PE88 倍估值,目标价72 元,维持买入评级。 风险提示:经济下行影响销量、EPS 订单,后市场业务推进力度不达预期。

业绩符合预期。公司2014年实现营业收入112.73亿元,同比上升19%,归属净利润5.52亿元,同比上升50%,扣非归属净利润5.51亿元,同比上升51.54%,每股收益2.61元,公司拟每10股派息4.8元。业绩增长主要原因是佛山、成都工厂贡献盈利超预期所致,营收增速低于净利润增速的主要原因是投资收益大幅增长所致。 配套客户一汽大众销量良好,带动投资收益大幅增长。公司实现投资收益4.95亿元,同比上升30.7%,其中一汽富维江森自控汽车饰件贡献投资收益3.79亿,主要原因是其配套客户一汽大众全年销售保持高增速,全年销售178万辆,同比上升17.71%。 现金流情况良好,存货管理良好,应收账款增加。每股经营现金流1.43元,同比上升28.82%,存货周转率12.8,上升0.57次,应收账款周转率17.54,下降3.74次,但绝大部分是关联方应收账款,坏账风险较小。 看好海拉车灯对公司盈利增长贡献。富维海拉车灯目前处于项目导入期,2014年亏损7406万,我们认为,由于主要配套一汽大众车灯,配套率较高,项目建成后有望大幅增厚公司业绩。 财务与估值 预计公司2015-2017年每股收益分别为3.01、3.45、3.95元,参照可比公司平均估值水平,给予2015年14倍PE估值,对应目标价42元,维持公司买入评级。 风险提示 一汽大众新工厂产量影响公司业绩提升,日系车需求继续下降将影响公司盈利。

业绩符合预期。公司2014年实现营业收入223.75亿元,同比上升18.9%,归属净利润31.85亿元,同比上升19.4%,扣费非归属净利润27.77亿元,同比下降9.99%,每股收益0.5元,公司拟每10股派息1.6元。归属净利润增速略高于营收增速主要原因是毛利率上升以及四季度日系车复苏导致投资收益恢复性增长。 公司自主品牌销售良好,毛利率持续提升。公司自主品牌销售保持高增长,广汽乘用车全年实现销售134716辆,同比上升23.59%,毛利率15.3%,同比上升0.9个百分点。主要原因是传祺系列品牌和产品竞争力的提升,主要产品保持高增长,传祺GA3销售3.7万辆,同比上升213.11%,GS5小时7.55万辆,同比上升16.15%。 广丰广本进入新车换代期,日系车销售复苏。公司2014年实现投资收益42.09亿元,同比上升5.4%,其中4季度实现投资收益12.07亿元,同比上升25.9%,增速环比上升55.6个百分点,主要原因是4季度日系车销售复苏所致。其中广丰全年销售37.41万辆,同比上升23.43%,保持高速增长,广本全年销售48万辆,同比上升10.24%,随着新车奥德赛放量以及缤智的导入,4季度销售高增长,实现销售19.9万辆,环比上升100%。 3+e 战略稳步推进,看好Jeep 的导入带来盈利增长。传祺系列连续2年实现盈利,产品质量连续多年自主品牌领先;日系车新车导入15年销售看好,广汽本田全新SUV 缤智、新飞度和奥德赛,预计广本盈利有望快速回升;15年4季度Jeep 自由光引入广菲,16年有望导入两款jeep 新车,国产化后Jeep 有望成为公司未来业绩的催化剂。 财务与估值: 预计 2015-2017年EPS 分别为0.77、1.02、1.25元(考虑今年行业增速放缓,公司自主车型盈利受影响,略下调毛利率水平,业绩预测调整;原预测0.84、1.11元),考虑可比公司估值及公司业绩成长性、市值,给予平均估值30%溢价(表2),给予15年19.5倍PE 估值,对应目标价15.00元,维持买入评级。 风险提示:钓鱼岛事件恶化影响日系车销量;新车需求低于预期影响业绩。

业绩符合预期。2014年实现营业收入255.37亿元,同比上升22.2%,归属净利润21.07亿元,同比上升24.1%,扣非后归属利润15.56亿元,同比上升2.21%,EPS2.44元,拟每股派息0.97元。公司收入快速增长的主要原因是轻卡和SUV销量大幅增长,归属净利润增速略微高于营收增速,扣非归属利润增速大幅小于归属净利润增速,主要原因是政府补助大幅增长所致。 公司轻卡市占率提升,同时SUV保持快速增长。3季度受国三轻卡去库存的影响,公司营收增速只有13.6%,增速环比下降14个百分点,4季度轻卡销售3.39万量,同比上升52%,全年轻卡销售106582辆,同比上升33.33%,轻卡市占率11.4%,上升3.2个百分点;同时受益于SUV行业高景气度,SUV销售26708辆,同比上升102.46%,公司收入受轻卡和SUV的推动,收入保持快速增长。 公司毛利率小幅下降,政府补助增长提升盈利增速。受国三去库存的影响,公司毛利率下降0.5个百分点,全年资产减值损失达到1.18亿元,同比上升81.5%,其中商誉减值损失达到8556万,导致营业利润增速只有5.6%;公司营业外净收入5.77亿元,其中政府补助5.79亿元,提升盈利增速。 15年公司轻卡将受益于国四标准切换,福特SUV上市有望成为新的盈利增长点。轻卡排放标准升级效果显现,15年1月公司轻卡销售10111辆,同比上升53.62%,2月销售7744辆,同比上升41.31%,公司在中高端轻卡的技术沉淀有望促进市占率进一步提升;同时福特SUV上市给公司SUV业务带来有竞争力的新品,将成为公司盈利的重要增长点。 财务与估值 预计公司2015-2017年EPS分别为3.09、3.65、4.51元,参照可比公司平均估值水平,给予2015年16倍PE估值,对应目标价50元,维持公司买入评级 风险提示 经济下行影响公司产品销量;重卡业务导致业绩的不确定性。

业绩符合预期。2014年实现营业收入625.9亿元,同比上升10.2%,归属净利润80.41亿元,同比下降2.2%,扣非归属净利润77.16亿元,同比下降3.3%。每股收益2.64元,每10股派息8元。归属利润增速大幅低于收入增速的主要原因是公司轿车销售规模大幅下降导致单车固定成本上升拉低毛利率以及公司研发费用保持较高增速所致。 轿车销售大幅下滑导致毛利率下降,高研发投入影响当期盈利。2014年公司轿车销量达8.74万辆,同比较下降57.42%,SUV销售52.32万辆,同比上升24.48%,皮卡销售12.16万辆,同比下降10.67%。轿车销量大幅下滑导致公司单车固定成本上升,拉低公司毛利率,14年毛利率27.7%,同比下降0.9个百分点。同时公司加大研发投入,2014年全年研发投入25.71亿元,同比上升51.91%,拉高公司管理费用率同比上升1.3个百分点,高研发投入影响当期盈利增长。 SUV新车放量导致4季度业绩大幅好转。4季度公司实现营业收入200.04亿元,同比上升25%,环比上升42.29%,归属利润24.55亿元,同比上升19.6%,环比上升50.45%,主要原因是公司SUV进入新品投放期,哈弗H2、哈弗H1及哈弗H9销售良好。其中哈弗H2当月销售破万,全年累计销售4.93万辆,哈弗H1在11月上市,销量破6000辆,全年累计销售1.3万辆,哈弗H9全年销售5102辆,预计这三个新车均有望在15年继续放量。 2015年随着H1和H9产能爬坡及H8上市,预计盈利有望大幅增长。哈弗H1和H9在各自细分市场都极具竞争力,上市两月销售良好,未来产能爬坡完毕将继续在15年放量。哈弗H8将在15年4月上市,作为公司在新细分市场的开拓产品,将提升公司业绩成长弹性。 财务与估值:预计2015-2017年EPS分别为4.2、5.38、6.35元(原预测为3.61、4.31元,上调业绩原因是,上调15年SUV销量及收入),考虑可比公司估值水平,给予15年PE15倍估值,对应目标价63元,维持公司增持评级。 风险提示:经济下滑影响需求,新车上市销量不达到预期。

业绩符合预期。2014年公司实现营业收入739.2亿元,同比上升6.7%,实现归属净利润44.55亿元,同比上升28.7%,扣非归属净利润40.61亿元,同比上升24.99%,每股收益1.72元,公司拟每10股派息5.2元。公司营收增速低于利润增速的主要原因是4季度费用率同比提升及收购延峰剩余股权导致少数股东权益大幅上升所致。 传统内饰件业务保持稳定,研发支出高投入确保后续增长力。公司营业收入增速6.7%,其中公司内饰件业务实现收入497.13亿,同比上升10.46%。 延峰汽车内饰实现营收527.82亿元,主要原因是配套客户上海大众和上海通用依旧保持稳定增长,公司配套收入比较稳定,其中上海大众销售172.5万辆,同比上升13.11%,上海通用销售176万辆,同比上升11.74%;公司研发投入16.49亿元,同比上升23.94%,高研发投入保持后续增长。 每股现金流状况良好,存货和应收账款管理良好。公司2014年每股经营活动现金流2.35元,小幅下降0.26元,存货周转率16.07,上升0.66次,应收账款周转率6.57次,下降0.31次。 公司产品结构全面优化,业绩有望保持稳定增长。公司出售申雅密封件,退出汽车密封件业;以全资子公司延峰和江森自控新内饰公司,延峰占比70%,双方注入优良资产,新合资公司有望进入更多合资品牌的配套体系;公司公告拟收购上海汇众,纳入其汽车底盘业务,预计后续有望进行全面整合,公司收购KSPGKSAutech50%的股权,有望拓展公司的国际业务。 财务与估值:预计15-17年EPS分别为2.03、2.25、2.55元,参照可比公司平均估值水平,给予2015年12倍PE估值,对应目标价24元,维持买入评级。 风险提示:乘用车行业需求景气度大幅下滑;公司主要配套的整车降价盈利盈利。

核心观点 业绩符合预期,最差时期已过。公司公告14 年营业总收入341.95 亿元,同比上升1.65%,归属净利润5.28 亿元,同比下降42.36%,每股收益0.41元。预计归属利润大幅下降的主要原因毛利率下降、轻卡盈利下滑及新能源汽车延期补贴影响4 季度单季盈利所致,预计15 年将迎来业绩拐点。 S3 春节后仍持续旺销,预计2 季度S3 和S5 有望共同贡献盈利弹性。今年1、2 月S3 销量分别为2.01 万辆、1.62 万辆,春节后3 月仍处于供不应求状态,预计3 月销量在2 万辆以上。预计1 季度S3 销量在5.6 万辆以上,目前S3 与S5 的1.5T 同在三工厂生产,为保证S3 的供给,目前S5 仅能实现小批量生产。从终端销售跟踪情况看,预计4 月S3 仍处于旺销状态,预计4 月仍将在1.5 万辆以上。随着S3 销量规模提升,其盈利相应提高。2季度S5 销量提升后,预计S3 和S5 有望共同成为今年盈利增长弹性所在。 轻卡有望受益于国4 排放标准切换,盈利增速有望逐季环比增长。公司轻卡已切换成国4 排放标准,有望受益今年排放标准严格执行,从去年4 季度开始,轻卡需求逐步恢复,预计今年5 月轻卡销量有望实现转正,轻卡盈利增速有望逐季环比增长,且预计今年轻卡随着营业销费用收窄,轻卡盈利将同比回升。 看好5 代纯电动车需求释放。15 年新能源汽车在环保压力及政策推动下销量有望实现倍增,预计公司5 代纯电动轿车4 月批量生产,2 季度电动车有望贡献盈利。因产品升级三元锂电池,续航更长,全年有望实现5000 辆以上销量。 财务预测与投资建议 预计2014-2016 年EPS 至 0.41 元、1.03 元、1.43 元,参照可比公司及新能源汽车比亚迪估值水平,近期新能源汽车板块整体估值提升,给予平均估值30%溢价,给予2015 年21 倍PE 估值,目标价22 元,维持买入评级。 风险提示 经济下行影响轻卡、瑞风销量;价格竞争影响产品盈利能力。

核心观点 车易安后市场模式独特,有望获得后市场较大市场空间。预计15年汽车后市场规模有望达到7660亿元,未来随着车龄增长,后市场市场成长空间较大。车易安后市场电商模式是C2b2B的模式,作为垂直平台,让服务商和供应商入驻平台,车易安给服务商提供顾问式诊断式的销售,包括数据软件包等,做整个汽车后市场综合服务方案的第三方解决平台。在后市场电商进入者中,拥有后市场车型和零部件数据库和软件包很少,车易安模式具备独特性,具备做大做强后市场的条件,且复制其模式需要时间和成本,有望获得后市场较大市场空间。 车易安模式决定其地推有望加快,业务有望向汽车保险、车联网延伸。车易安平台对接2S店后,将使其从管账变成管店,提升经营效率;其模式有望加速其地推线下店速度,且能够使线下2S店与车易安平台产生粘性。我们认为,一旦车易安平台上流量、用户数足够大,则该平台有望产生大量后市场用户数据,包括用户用车习惯、保养习惯、行使数据等,则公司也有望开展车联网相关业务,从后市场售后维修业务向汽车保险、车联网业务延伸。 公司有望在后市场中有望扮演重要角色。我们认为,公司产品制动盘、制动毂与刹车片均是易耗件,在后市场业务拓展方面,公司与车易安是协作、互赢关系,各有优势。车易安在电商平台、软件系统方面具有优势;而公司作为整车零部件供应商,公司在整合B方面具有车易安不具备的优势。 制动件产品升级提升盈利能力。公司是制动件龙头企业,未来将通过产品内生性升级扩大规模及外延性合作提升产品竞争力。与德国SHW合资有望进入国际OEM配套及国内高端品牌市场,随着产能瓶颈解决及毛利率高的产品比重提升,出口市场和合资配套领域将齐头并进,预计15年制动件盈利有望快速增长。 财务预测与投资建议:预测公司2014-2016年EPS分别为0.15、0.23、0.32元,可比公司选择与公司业务相关的车联网、互联网保险、后市场等公司,车易安独特的后市场模式有望在后市场空间中获得较大空间,可比公司2015年平均估值为150倍,给予公司2015年PE150倍估值,目标价35元,首次给予买入评级。

核心观点。 2 月S3 销量继续超预期,预计3 月有望再创新高。2 月SUV 销量1.84 万辆,其中S3 销量约1.5 万辆,在工作日环比减少10 天前提下,销量继续好于市场预期,主要是订单需求旺盛,公司加班生产,其中约有2000 多辆S5 出口。 预计3 月S3 销量有望再创新高,S3 已经不容质疑得到市场认可,上市7 个月以来,目前提车仍需等1 个月时间。从1 季度开始,S3 盈利能力有望逐步提高,预计15 年S3 有望成为公司业绩增长弹性所在。 2 月轻卡销量受春节因素影响,但轻卡有望受益于排放标准升级。2 月卡车销量1.45 万辆,虽同比下降34%,同比下降原因主要是春节因素及去年基数较高;我们预计今年受环保压力影响,轻卡国4 排放标准有望执行严厉,而公司轻卡基本切换成国4 标准,公司将受益于标准切换,预计轻卡从5 月开始逐步转正,全年呈现前低后高。 公司有望受益于今年新能源汽车需求放量。14 年公司4 代纯电动车销量约2500 辆,新平台生产的5 代电动车预计4 月批量上市,随着充电设施的逐步完善及公司5 代电动车15 年推向市场,预计15 年公司纯电动车销量有望达到5000 辆以上,公司电动车单车盈利能力远高于传统汽车,电动车也是今年盈利增长来源之一。 财务预测与投资建议。 预计2014-2016 年EPS 至 0.42 元、1.01 元、1.43 元,参照可比公司及新能源汽车比亚迪估值水平,近期新能源汽车板块整体估值提升,给予平均估值30%溢价,给予2015 年20 倍PE 估值,目标价20 元,维持买入评级。 风险提示。 经济下行影响轻卡、瑞风销量;价格竞争影响产品盈利能力。

投资要点 14年业绩略低于预期。公司业绩预告14年实现营业收入13.21亿元,同比上升13.3%,归属净利润6662万,同比上升47.8%,对应每股收益0.33元。归属利润增速大幅高于营收增速主要原因是公司产品高端化以及原材料成本下降拉高毛利率所致,但是利润增速略低于预期,我们分析主要原因是4季度收入增速放缓及费用计提增加所致。 预计4季度业绩增速低于预期与收入增速放缓及费用计提有关。4季度实现营业收入3亿元,同比上升0.2%,但3季度收入同比增长39%,4季度收入增速放缓影响了单季盈利;另外,我们比较了公司12、13年4季度盈利,发现每年4季度盈利增速与前3季度比较均有不同程度环比下降,其中主要与费用增加有关,如13年4季度销售费用率和管理费用率合计环比增加3.7个百分点,预计14年4季度费用环比也存在增加,从而影响了4季度盈利增速。 预计15年钢轮业务仍有望实现快速增长,EPS 业绩有望逐季释放。15年公司钢轮业务乘用车比重以及合资品牌配套比重上升,产品结构进一步优化升级,产能瓶颈解决及毛利率高产品比重提升,维持15年钢轮盈利有望增长30%以上判断。EPS 垄断地位确保盈利成长性,EPS 盈利贡献有望从2季度逐季贡献。 特维轮后市场线下店规模和收入提高、上海境线下用户规模提升有望成为股价催化剂。在新的管理团队带领下,预计15年特维轮后市场线下2S 店有望加速拓展,15年除轮胎外,机油也将上线;入股的上海语境线下用户规模有望快速扩张,二者业务协同,预计15年后市场销售收入有望达到4.5亿元以上,后市场业务有望快速扩张。 财务预测与投资建议:预测2014-2016年EPS 分别为0.33、0.92、1.47元,考虑可比汽车零部件公司估值及汽车后市场成长空间,公司有望在后市场空间中获得一定市场份额,给予2015年PE45倍估值,目标价41元,维持买入评级。 风险提示:经济下行影响销量、EPS 订单,后市场业务推进力度不达预期

公司公告:2月12日收到控股股东上海汽车工业(集团)总公司的通知,根据上海国资国企改革的整体部署,上海汽车工业(集团)下属全资子公司上海汽车工业有限公司于2月12日与上海国际集团签署了国有股份无偿划转协议,拟将其持有的本公司334,408,775股股份划转给上海国际集团。划转完成后,上海汽车工业有限公司不再持有本公司的股份;上海国际集团将持有334,408,775股本公司股份,占本公司总股本的3.03%。 投资要点 预计公司国企改革有望启动。上海国际集团、上海国盛集团作为上海国有资本流动主要平台,此次上汽集团控股股东上海汽车工业(集团)总公司将全资子公司上海汽车工业有限公司持有上汽集团3.03%的股权无偿划转给上海国际集团,我们预计这可能是上海国企改革提速的信号,也是上汽集团国企改革有望启动的信号,公司有望充分受益于上海国企改革。 合资公司进入新产品投放期。在我们撰写的15年年度策略报告中,上汽集团是我们重点推荐公司之一。预计未来几年上海通用和上大众将进入新车型投放期,特别是上海通用。上海通用:紧凑型SUV昂科威(14年11月推出,15年主力车型);改款的英朗和迈锐宝、凯迪拉克;别克品牌全新换代,新君威预计16年推出;上海大众:紧凑型三厢车凌渡(11月广州车展上已推出,预计月销量1万辆以上,15年主力车型之一),新途观15年推出,C级轿车/B级SUV(预计将于2016年上市)。 自主品牌有望大幅减亏。14年自主品牌市场整体弱势,上汽乘用车销售18万辆,同比下降20.4%,15年自主品牌主要新车是新的荣威350,MG的B级SUV上市,16年自主两个平台名爵和荣威生产平台将整合,亏损有望进一部减少。 有望充分受益国企改革,估值有望继续修复。上海通用车型换代,上海大众高端车型有望国产,二者保障业绩稳定增长,国企改革、管理层战略转型、较高分红比率;公司估值有望持续修复。 财务与估值:预计2014-2016年EPS分别为2.52、2.95、3.44元,参考可比公司平均估值水平,给予15年11倍PE估值,目标价32元,维持买入评级。 风险提示:经济走势低于预期将影响公司产品需求,降价将影响产品盈利能力。

核心观点 由传统制造业向互联网+制造业转型。公司是传统汽车零部件制造企业,尽管公司能通过钢轮配套升级,进口替代获得规模扩长,但增速有限。而后市场是汽车存量所产生的巨大机会,公司未来盈利增长将由传统制造业向制造业+互联网转型,后市场业务有望成为盈利快速增长点。 后市场特维轮模式成长空间大。我们认为公司在后市场具备模式优势、品牌优势、差异化优势。我们认为:汽车后市场业务,得模式,得天下。公司最终选择后市场售后维修模式B2b2C,先从轮胎入手,然后过渡到机油等其它易耗部件,通过整合供应商,做大做强后市场。公司后市场业务与电商有差异化:公司在钢轮上具有品牌优势,通过品牌切入轮胎,增加消费者认知度,在后市场领域快速扩张。预计15年2S店有望达到5000家以上,预计15年后市场销售收入有望达到4.5亿元以上,后市场业务有望快速扩张。 有望以特维轮为平台覆盖后市场其它业务。公司已公告入股上海语境12.5%股权,上海语境主要专注于车联网,通过WeMe微密给车主提供免费硬件服务和数据服务。一方面,语境有望成为特维轮后市场流量入口之一;另一方面,公司作为汽车零部件公司,能为上海语镜发展提供帮助。公司还公告与北京正和磁系合作设立北京金固磁系公司,预计金固磁系未来有望围绕后市场相关业务进行整合,共同与特维轮平台做大做强汽车后市场。 EPS业务是盈利增长空间所在,钢轮有望超越行业平均增速增长。EPS垄断地位确保盈利成长性,预计15年EPS销量20台以上,盈利贡献约0.45亿元左右。预计16年EPS销量在40台以上,EPS将成为盈利增长的驱动因素。钢轮是公司盈利增长和现金流保障。钢轮产品结构升级:一是,新增产能主要是满足乘用车配套;二是,乘用车钢轮技术升级。随着产能瓶颈解决及毛利率高产品比重提升,预计15年钢轮盈利有望增长30%以上。 财务预测与投资建议:预测2014-2016年EPS分别为0.39、0.92、1.47元,考虑可比汽车零部件公司估值及汽车后市场成长空间,公司有望在后市场空间中获得一定市场份额,给予2015年PE45倍估值,目标价41元,首次给予买入评级。 风险提示:经济下行影响销量、EPS订单,后市场业务推进力度不达预期。

核心观点。 S3销量再创新高,需求持续向好。1月SUV销量2.18万辆,其中S3销量2万辆,创上市以来新高(S39月上市,9、10、11、12月销量分别为0.6万辆、0.9万辆、1.5万辆、1.7万辆)。上市5个月以来累计销量已达到7万辆,目前仍处于供不应求状态,在手订单超过2万辆。因在14年12月累计销量已达到5万辆,S3模具费用摊销已完毕,预计1月开始,S3毛利率已接近18%,单车盈利随着规模提升而提高。 1月轻卡销量好于预期,预计全年前低后高。1月卡车销量1.92万辆,虽同比下降17%,但环比增长38%,同比下降原因主要是去年同期基数较高;其中轻卡销量约1.6万辆,环比增长60%左右。虽然1月销量存在给2月春节工作日减少备货部分原因,但说明轻卡需求在去年3季度出现大幅下滑后,目前处于持续复苏中。因去年1季度轻卡销量是全年最高季度,预计今年1季度轻卡仍有望同比下降,但预计2季度开始,轻卡销量有望同比转正,且预计15年轻卡销量同比增速将呈现前低后高。 2015年是SUV产品年,SUV是业绩弹性所在。15年除了S3外,预计3月将推出1.5T的S5,下半年将推出S2,15年3款SUV上市,预计SUV将成为公司业绩大幅增长驱动力。 预计15年纯电动车销量有望倍增。14年公司4代纯电动车销量约2500辆,随着充电设施的逐步完善及公司5代电动车15年推向市场,预计15年公司纯电动车销量有望达到5000辆,公司电动车也是盈利增长来源之一。 财务预测与投资建议。 受轻卡盈利下滑下调2014-2016年EPS至0.42元、1.06元、1.46元(原预测0.55、1.15、1.49元),参照可比公司及新能源汽车比亚迪估值水平,给予平均估值20%溢价,可比公司15年平均估值14倍,给予相同幅度溢价,则2015年17倍PE估值,目标价18元,维持买入评级。 风险提示。 经济下行影响轻卡、瑞风销量;价格竞争影响产品盈利能力。

投资要点 12月客车销量超市场预期。公司12月客车销量10459辆,同比环比分别增长26.3%和45.8%,大幅超市场预期。主要原因是新能源客车单月销量超预期。12月新能源客车销量约2300辆,11月新能源客车销量约1000多辆,新能源客车环比增长1000多辆,另外,传统客车在12月旺季中也实现环比增长。 4季度单季新能源客车高于前3季度总量,看好15年新能源客车销量释放。因12月新能源客车订单超预期,导致4季度新能源客车总销量约为4300辆,高于前3季度新能源客车总量。主要原因是,部分新能源订单均集中在旺季体现,另外E7电动车上市成为公司新能源客车增量原因之一。随着公司纯电动客车其它系列在15年陆续推向市场及15年是地方政府新能源客车考核年,我们看好公司新能源客车需求释放,预计15年新能源客车销量有望增长50%以上。 预计4季度盈利增速将高于销量增速。4季度公司客车销量2.22万辆,同比增长13.8%,因新能源客车比重高,比重达到19.4%,预计4季度盈利增速有望在25%以上,有望远高于销量增速。 高比例分红,业绩增长确定性高,优质公司有望获得资本市场重新定位。公司在资产注入方案中中承诺,2014年-2016年以不少于当年实现可分配利润的50%用于现金分红或回购股份,高比例分红彰显公司充分考虑流通股东利益。预计15年新能源客车仍然是公司销量和盈利增长点之一,另外客车出口有望稳定增长,15年折旧有望同比大幅下降,预计15年业绩增长确定性强。目前公司股价对应14年、15年PE12.8、10倍,其它相关新能源汽车客车企业及新能源汽车产业链公司估值远高于公司估值水平。高比例分红、业绩增长确定性高,公司有望获得资本市场重新定位,估值仍将修复。 财务与估值:预计2014-2016年EPS 分别为1.85、2.26、2.75元,参照可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平,给予2015年13倍PE 估值,目标价30元,公司估值尚未反映新能源汽车估值溢价,维持买入评级。 风险提示:经济下滑导致客车需求低于预期,新能源订单交付时间的不确定性。

投资要点 公司“3+e”发展战略保障业绩成长弹性。公司公告,发布“3+e”发展战略,包含自主、日系和欧美系“三足鼎立”的业务战略及全新的电商战略组成,通过聚合公司所有业务品牌资源,全方位提升公司核心竞争力。公司有望改变现阶段主要由日系车贡献盈利来源的局面,未来自主品牌及菲亚特JEEP 欧美系车有望成为公司重要盈利来源之一。 看好FCA(菲亚特克莱斯勒)在中国的发力,预计16 年广汽菲亚特有望成为公司业绩增长弹性重要来源。发展战略明确提出16 年将有3 款Jeep 品牌投产,目前进口JEEP 年销量10 万辆左右,预计国产后在价格下降后其年销量将远超进口销量;预计16 年将是广汽菲亚特快速增长年,其盈利贡献将大幅提升广汽业绩的成长弹性。此次发展战略中,还提出2018 年Jeep品牌在中国覆盖从紧凑型SUV 到全尺寸豪华SUV 的全线产品,预计到18年将有多款SUV 国产,广汽菲亚特Jeep 品牌有望大幅提升公司业绩弹性。 广丰、广本计划到2020 年目标销量100 万辆,预计二者盈利有望上升至新的台阶。随着新车缤智、奥德赛上市,广本4 季度将走出低谷,预计15 年广本15 年盈利回升;预计14 年广丰销42 万辆,广丰2020 年目标销量100万辆,预计未来几年丰田有望加大对广丰收投入,包括新车型引进及扩大产能等,要实现2020 年销量目标,本田也有望不断引进新车型给广本,预计二者销量及盈利均有望上升至新的台阶 。 自主品牌也有望成为公司重要盈利来源之一。自主品牌传祺今年前三季度销售7.36 万辆,同比上升45.52%,远好于其它自主品牌车企,公司目标2020年自主品牌产能100 万辆,预计从15 年开始,自主品牌SUV 系列车型及轿车系列车型将陆续推向市场。 财务与估值:预计2014-2016 年每股收益分别为0.53、0.84、1.11 元,考虑可比公司估值及公司业绩成长性、市值,给予15 年13 倍PE 估值,对应目标价11 元,维持买入评级。 风险提示:中日关系影响日系车销量;新车需求低于预期影响业绩。