净利润增长39.56%。天宝股份11年实现营业收入14.67亿元,同比增25.54%;净利润1.71亿元,同比增39.56%;摊薄EPS为0.74元。 水产品加工是盈利主要来源,未来2年仍会保持稳定增长。 天宝股份11年营业收入69%来自于水产品加工,毛利57%来自于水产品加工。我国冻鱼片出口08年金融危机后迅速反弹,3年翻番。公司水产品加工毛利率稳定,未来2年仍将是公司的盈利主要驱动,11年募投新建产能将于12年下半年投产,全年有效产能增加25%,预计14年达产。 国内冷饮盈利尚需时日,12年冷饮产能将优先保证高毛利的出口。国内冷饮行业被外资企业以及蒙牛、伊利两巨头占据超过60%的份额,竞争非常激烈。天宝股份国内冷饮业务亏损、出口盈利,整体盈利。冰淇淋二期产能最早会于13年投产,达产后年产能3万吨。12年冷饮产能偏紧,将优先保证高毛利的出口冷饮业务。2013年甚至更晚,待公司国内冷饮业务开始盈利并且净利润贡献率超过20%,冷饮业务才能对估值提升产生实质性推动。 增持评级,目标价24元。预计12年水产品销量增加25%,冷饮出口1400吨。预计12-14年摊薄EPS为1.01/1.29/1.54元,增持,目标价24元,对应PE为24/19/16X。

净利润增长20.82%。大华农2011年度实现营收7.16亿元,同比增长16.22%;归属母公司净利润1.67亿元,同比增长20.82%;EPS为0.63元。 收入增长来自于兽用药物制剂。公司兽用药物制剂实现收入2.11亿元,同比增速高达47.2%,且毛利率高于同期0.5个百分点;生物制品业务实现收入4.07亿元,增速为0.3%,毛利率提升0.7个百分点。 毛利率降低源于收入结构变化。高毛利率业务生物制品占比收入为57.0%,相比2010年下降9个百分点,使得公司毛利率为50.5%,相比同期下降1.5个百分点。 生物制品为核心,开展四大新业务,相关产业链延伸。公司未来将以生物制药产业为核心,加快具有市场前景的上下游优势关联产业发展。2012年公司将重点发展水产药业、饲料添加剂、GSP连锁店和有机微量元素四大新业务。公司还披露将通过兼并、收购和重组等方式,加快开拓宠物疫苗、水禽疫苗等与公司业务互补或相关业务。 维持谨慎增持评级,目标价18元。我们对大华农2012-14年EPS预测0.71/0.88/0.96元。维持“谨慎增持”,目标价18元,对应2012年25X。

净利润增长320.79%。民和股份11年实现营收13.45亿元,增长34.10%;净利润1.89亿元,增长320.79%。摊薄EPS为1.24元。 大幅增长来自鸡产品毛利提升,利润弹性由商品代鸡苗价格决定。 商品代鸡苗毛利率40.71%,同比增长20.37个百分点,鸡肉制品毛利率7.73%,同比增长2.21个百分点;综合毛利率21.57%,同比增长9.23个百分点。11年商品代鸡苗毛利占比75.8%,鸡苗价格起决定性作用。11Q4鸡苗价格暴跌至1元以下,直接导致四季度亏损。 12年鸡苗价格难以维持高位。11年猪价大涨,作为替代品,鸡苗价格也上涨很多,均价较10年上涨近70%。12年处于猪价下行通道,鸡苗价格同样难以维持高位。根据往年经验,Q2可能会是鸡苗价格的拐点,具体有待观察。Q1鸡苗价格从底部上涨较快,对单季度业绩有正面作用。 未来公司将拓展产业链降低业绩波动,募投项目驱动13-14年增长。 11年公司定向增发8.4亿元投向商品鸡养殖、屠宰加工及沼气三个项目。13年全面投产后拓展产业链下游,一定程度上会平滑业绩波动,将推动13/14年业绩增长。 谨慎增持,目标价37元。我们预计12年商品代鸡苗销量1.6亿羽,销售均价3.5元/羽,12-14EPS预测为1.12/1.46/1.98元,谨慎增持评级,目标价37元。

净利润增长4.7%。安琪酵母2011年实现营业收入25.06亿元,同比增长19.3%;净利润2.98亿元,同比增长4.7%,摊薄EPS为0.91元。 糖蜜成本上升导致毛利率下降。因2011年国内白糖均价比10年上涨27%,导致公司的主要原料糖蜜成本价格上涨,加之欧债危机对公司出口产生一定影响,酵母及抽提物毛利率降至29.7%,下降4.5个百分点。 2012年糖价下降,糖蜜成本降低。由于过去几个月白糖价格的下跌,公司目前糖蜜平均采购价已从2011年的1250元/吨降至900元左右,静态将提升毛利率3个百分点左右。 募投项目2季度之后陆续投产。安琪酵母2011年完成非公开发行,其募投项目将在2季度之后陆续投产,2013年之后逐步达产。另外,非募投项目柳州2万吨酵母项目将在4季度完工,德宏2万吨项目将于2013年完工。埃及、柳州、德宏完工后将新增酵母产能5.5万吨。 维持增持评级,目标价38元。我们对安琪酵母2012-14年EPS预测为1.37、1.78、2.21元,因行业估值中枢下降,下调目标价至38元,维持增持评级。

上调海大集团 12-14年 EPS到 0.88、1.29、1.70 元,维持增持评级,上调目标价至 25 元,对应 12 年动态估值28倍。

净利润增长248%。雏鹰农牧2011年实现营业收入13亿元,同比增长90.36%,净利润4.29亿元,同比增长248.58%。EPS为1.61元。 利润增长来自生猪产品的量价齐升。11年公司商品仔猪、商品肉猪销售量分别同比增长 65.19%、34.42%;价格分部上涨36.9%、44%、19%。因价格涨幅高于成本,综合毛利率从2010年的25.7%提高到11年的39.3%。 12年猪价将处下行通道,下跌幅度预计有限。由于11年10月后母猪补栏停滞,将影响12年Q3的生猪供应,加上1、2月仔猪死亡率的增加将导致5月生猪供应偏紧。我们预计12年猪价下跌幅度有限,5月前后可能出现短期反弹,全年均价预计在15-16元/kg。 股权激励要求利润稳定提升,在养殖规模扩大的同时公司将尝试进行产业链延伸。11-14年净利润CAGR不低于19.79%。12年生态猪项目将开始出栏,屠宰线预计于三季度投产,公司将通过产业链延伸降低盈利波动性。 增持评级,目标价36元。预计2012年生猪出栏增长50%。12-14年EPS为1.77/2.34/2.96元,目标价36元,对应12年PE为20X

瑞普生物是集研发、生产、销售和技术服务于一体的动保产品企业。 瑞普生物的产品包括兽用生物制品和兽用制剂两大类276个品种,覆盖动物疫病预防、诊断、治疗、促生长以及调节免疫机制方面。 国际动保行业:行业高度集中,并购改变格局。10年全球动保行业容量201亿美元,预计14年行业容量将超220亿美元。国际动保行业较为成熟,市场集中度高,Top10占比超过80%。2008年以来,几宗重要并购使国际行业格局发生了较大变化。 规模化养殖推动国内动保行业发展。劳动力成本上升、养殖盈利波动、食品安全要求等推动我国规模化养殖比率加速提升。从散养到规模化,对动物产品观念经历从“省成本”到“买保险”的转化,随着养殖规模化加速,国内动保行业将迎来快速成长。 国内动保行业逐步走向市场化。08年之前,动保行业最关注的是动物疫苗、政府采购。09年以后政府采购几近停滞,规模化养殖比率呈现加速,非政府采购以及兽用制剂高速成长,行业逐步走向市场化。 增长关键词:常规疫苗、兽用制剂、畜用产品。即维持政府招标份额,大力发展常规疫苗;制剂、原料药有较大进展;丰富畜用产品线。 瑞普生物推荐逻辑。产品储备、业务架构符合行业趋势;IPO募投项目进入产能释放周期;股权激励提供长期增长动力。 增持评级,目标价28元。我们对瑞普生物2012-14年EPS预测为1.01/1.34/1.76元,“增持”评级,目标价28元。

投资要点: 超募资金收购子公司少数股权。瑞普生物公告以超募资金7000万元收购主要子公司瑞普保定25%少数股东权益,收购完成后,瑞普保定将成为瑞普生物全资子公司。 瑞普生物通过瑞普保定进入生物制品行业。瑞普生物最初依靠兽用制剂产品起家,其最早的生产实体瑞普天津成立于1998年,2001年收购瑞普保定之后,瑞普生物正式进入生物制品领域。 瑞普保定是公司的主要利润来源。过去5年瑞普保定一直是瑞普生物最主要的利润来源。上市后随着其他子公司的贡献上升,瑞普保定的利润贡献率有所下降,但仍然最主要的利润贡献主体。瑞普保定是公司主要的生物制品的生产基地。 低PE收购增厚业绩,有利于流通股股东。瑞普保定2011年净利润6000万元,7000万元的收购25%权益对应静态PE 为4.67倍,远低于二级市场交易市盈率,收购后将增厚业绩。 瑞普生物将进入高增长期。首先,瑞普生物的产品储备、业务架构符合行业趋势;其次随着募投项目达产,产能将大幅提升;第三公司股权激励方案行权条件明显高于市场平均水平,提供长期增长动力。 增持评级,目标价28元。我们对瑞普生物2012-14年EPS 预测为1.01/1.34/1.76元,目前动态估值为22.6/17.0倍,我们给予瑞普生物“增持”评级,目标价28元。

净利润增长393.43%。益生股份2011年度实现营业收入770378万元,同比增长67.84%;实现净利润23406万元,同比增长393.43%;EPS为1.67元。 父母代肉雏鸡价格增长115.65%,鸡类产品毛利率大幅提升。公司2011年度向市场供应父母代肉种雏鸡1665万套、父母代蛋种雏鸡506.18万套、商品雏鸡5879.37万只。父母代肉雏鸡单价22.6元/套,同比增115.65%;鸡产品毛利率42.5%,去年同期24.66%。 2012年鸡价格难以维持高位,父母代种鸡供给或将小幅过剩。11年由于通胀高企以及猪价上涨带来的鸡肉的替代消费效应,导致鸡苗价格上涨,进而向养殖上游传导。12年处于通胀回落以及猪价下行通道,鸡苗价格很有可能出现回落,处于上游的父母代肉雏鸡价格将同样难以维持高位。2011年祖代鸡引种量增长至约105万套,益生在安徽萧县的18万套父母代项目在12年4季度将部分投产,预计12年引种量可能达到115-120万套。祖代鸡的引种速度略高于鸡肉消费量8.6%的年均增速。 维持谨慎增持评级,目标价36元。2012年父母代鸡销量预计1780万套,价格20.3元/套,商品肉鸡苗70553万羽,均价3.63元/羽。我们预计2012/13/14业绩1.50/1.82/2.11,对应2012动态PE分别为23X,维持谨慎增持评级。

投资要点: 正邦科技实现连续高增长。正邦科技过去5年营业收入增长8.6倍,净利润增长3.2倍。饲料销量增长6.1倍,生猪出栏量增长7.9倍。 饲料行业趋势:增长、规模、集中。养殖总量增长、工业饲料覆盖率提高是未来行业增长两大动力,行业竞争激烈,门槛不断提高,饲料行业正处于从“极度分散”向“适度集中”过渡的阶段。 生猪养殖:规模化提升将是长期过程。人工成本上涨、产品价格与原材料成本波动、食品安全要求提升等因素推动养殖规模化加速,各类资本涌入推动规模化加快,“规模化提升”将长期成为行业关键词。 2012年猪价或小幅回落。11年10月之后猪价快速回落,母猪补栏停滞,12年市场供应量难以大幅上升;近期仔猪死亡率上升,将导致2季度之后市场供应偏紧。预计12年的生猪均价同比回落5.8%。 两大主业未来发展路径。 饲料:区域布局基本完成,未来产能利用率提高; 养殖:自养肥猪比例、肥猪占出栏比例双提升。 正邦科技推荐逻辑。 (一)2012年饲料行业将维持高景气; (二)养殖头均盈利将向行业平均水平恢复; (三)市值/产销量比率低于同行业上市公司; (四)受益于近期仔猪价格上涨,一季报将高增长。 维持增持评级,目标价15元。我们对正邦科技2012-14年业绩预测为0.73、1.09、1.50元,对应12年动态估值14.8倍,我们维持对正邦科技的增持评级,目标价15元。

前三季度业绩增长超50%。天宝股份2011年前三季度营业收入增长12%,净利润增长54.4%。因为水产品加工订单结构优化,使得整体毛利率提高;冰淇淋业务高增长,预计全年收入增速超过100%。 冻鱼片出口金融危机后快速回升。我国冻鱼片出口过去15年累计增长13.6倍,08年金融危机后迅速反弹,出口3年翻番,成本优势长期将逐步削弱,劳动力成本、汇率、土地、环保等都将长期刚性上升。 国内冷饮行业竞争激烈。我国冷饮行业总量近300亿元,两大巨头份额超过30%,行业巨头的销售费用率超过行业平均毛利率,行业竞争非常激烈。 水产品加工未来2年是盈利主力。天宝股份水产品加工收入5年增加5倍,毛利率稳定,未来2年仍将是公司的盈利主要驱动,新建产能将于12年下半年投产,全年有效产能增加25%,预计14年达产。 国内冷饮业务盈利尚需时日。天宝股份国内冷饮业务亏损、出口盈利,出口弥补国内,整体盈利。冰淇淋二期最早2013年投产,2013-14年,国内冷饮销售放量。2013年甚至更晚,天宝国内冷饮业务盈利并且利润贡献率超过20%,冷饮业务才能对估值提升产生实质推动。 维持增持评级,目标价24元。天宝股份2011-13年业绩预测为0.72、1.02、1.32元,对应11/12年动态估值为23.5X/16.7X,维持增持评级,目标价24元。

盈利增长68.5%,低于预期。圣农发展2011年实现营业收入31.11亿元,增长50.3%;净利润4.68亿元,增长68.5%,低于我们三季报的预期,原因是鸡苗供应不足导致4季度屠宰量低于预期。摊薄EPS为0.51元。 肉鸡量价齐升,毛利率提升。根据报表数据推算,圣农发展2011年屠宰肉鸡11859万羽,增长31.2%;单价12683元/吨,上涨14.6%。因价格涨幅高于成本,毛利率提高2个百分点到20.3%。 2014年产能将达3.44亿羽。截止11年底,圣农发展产能1.44亿羽,随着在建项目陆续完工,预计12年底产能达2.22亿羽。公司近期公告将在浦城县新建1.2亿羽产能,预计到14年末产能将达到3.72万羽,权益产能3.42亿羽。 预计12年屠宰量高增,毛利率下降。预计12年圣农屠宰量达2.0亿羽,增长70%;猪价进入下降周期,预计鸡肉价格受一定负面影响,加之成本刚性上涨,预计单羽盈利降至3.5元以下,呈现以量补价格局,利润仍能高增。 维持增持评级,下调目标价至19元。我们对圣农发展12-14年EPS预测为0.76/1.00/1.31元,因行业整体估值下降,下调目标价至19元,对应12年动态25X,维持增持评级。

投资要点: 第三季度业绩环比好转。大华农2011年前三季度营业收入增长13.9%(第三季度17%);净利润增长2.2%(第三季度8.93%),环比有所好转。猪蓝耳疫苗价格下降是导致大华农前三季度生物制品增速慢、毛利率降的主要原因。 我国养殖行业规模化率将不断提升。以下三个因素成为出要推动力:1、养殖行业产品价格与成本大幅度波动,规模效应成为客观需求;2、劳动力成本不断上升,散养机会成本大大提高;3、食品安全要求不断提高,规模养殖优势明显。 养殖规模化将拉动对动物保健行业的需求。动物保健行业的未来空间来自以下三点:1、规模化程度仍然偏低(规模化标准明显偏低);2、规模化养殖比例提高的长期确定性;3、防疫费用与养殖规模正相关,规模化养殖对动物保健行业的产品、服务提出更多高需求。 兽药行业概况。我国兽药行业容量约250亿元,其中生物制品65亿,化药180亿。生物制品中强制免疫品种占54%比例;常规苗占比31%,增长势头良好。生物制品虽然行业容量小,但毛利率,利润丰厚。 募投项目缓解产能紧张。大华农募集资金大多数投向与生物制品相关项目,这些项目将在2012年陆续投产,缓解目前产能紧张的局面。 首次评级“谨慎增持”,目标价18元。我们对大华农2011-13年业绩预测为0.57/0.70/0.88元,估值水平处于动物疫苗细分行业中段,首次给予“谨慎增持”评级,目标价18元。

敦煌种业公告购得杂交玉米品种“吉祥一号”生产经营权。准让价格为2680万元,受让武威市农科院拥有的“吉祥1号”生产经营权。实施期限为转让合同签订之日起到该品种退出市场为止,实施范围是全国适宜种植区。 终获自有品种。由于业绩严重依赖敦煌先锋,资本市场一直将敦煌种业定位为缺乏自主研发、品种的种子股。本次获得“吉祥一号”走出了“育繁推”一体化的第一步,未来可能改变严重依赖合资公司利润的局面,后续对自主研发能力的投入则是敦煌种业的中长期规划。 吉祥一号:市场空间大,秩序比较乱。根据《21世纪经济报道》,2011年“吉祥一号”合法育种两万亩左右,实际制种30多万亩,90%以上是私自繁育。对敦煌种业而言,生产、推广之外还有一个巨大挑战:打假,从而让“吉祥一号”充分体现其商业价值。 2012年业绩增长三大看点。 1、11/12年度先玉335产量增长70%,锁定1H12高增长;2、前三季亏损中半数以上与棉花相关,目前棉价比最高点跌幅近40%,在底部区域,2012年棉花相关业务减亏是大概率;3、吉祥一号锦上添花,保守预测2012年制种3万亩,产量1万吨。 上调业绩预测,短期目标25元。上调11-13业绩预测到0.51/1.09/1.55元,目前敦煌种业估值在种子股中处于最低端,维持增持评级,短期目标25元,长期目标价35元不变。

投资要点: 交易要点。海大集团全资子公司海大国际,以380万美元收购Panasia公司100%股权,同时以1200万美元参与Panasia公司增发。增发后海大国际持有Panasia股权比例80%,PowerLion以300万美元参与增发,占增发后股权比例20%。 溢价参与增发,剑指越南市场。Panasia的业务包括水产饲料、添加剂、原料贸易、水产品加工等业务。根据公开数据,增发后海大综合持股成本比PowerLion高31.7%,目标直指越南优质的水产饲料市场。根据新希望(000876)报表测算,其海外饲料业务(越南市场占重要地位)毛利率比国内高1-2个百分点。 越南水产饲料市场潜力巨大。越南养殖水面资源相当于我国的19.2%,总产量占比仅为5.5%,单产为我国平均水平的28.7%。按同等料肉比静态测算,越南水产饲料市场规模80万吨,考虑单产提升,未来行业规模可超过200万吨。越南海水养殖资源丰富,比例远高于我国,意味着高毛利的海产品养殖饲料市场空间较大。 海大服务优势可有效扩展市场深度。根据单产数据,越南水产养殖业发展程度与我国广东、江苏、湖北等水产养殖大省相去甚远,海大依靠服务提升客户经济价值的模式可有效拓展市场深度。 增持,暂不调整业绩预测。根据公开信息我们目前还无法量化本次收购对未来公司业绩的提升幅度,因此仍然维持对海大集团11-13年业绩预测0.56、0.75、1.04元,重点推荐,增持,目标价22.4元。