一季度业绩同比下降43.6%,符合预期。2012年一季度公司实现营业收入88.6亿元,同比下降5%,实现归属母公司净利润12.5亿元,同比下降43.6%,折合EPS0.24元,完全符合我们一季报前瞻中的预期0.24元。一季度公司主营业务毛利率为26.6%,同比回落13,2%。 区域价格回落,成本增加致业绩大幅下滑。公司一季度销量略有增长,自3月中旬以来,随着天气转好,公司出货量明显增加,预计公司一季度水泥熟料销量3300万吨左右,同比增加约350万吨。华东传统淡季价格低迷,12年下游开工速度较为缓慢,华东地区价格继续下跌。一季度华东P.O42.5水泥均价同比回落72元/吨,较11年四季度回落21元/吨。受价格下跌及成本费用上升影响,预计公司一季度吨水泥毛利为71元/吨,同比下滑54元/吨,环比回落31元/吨,从而导致业绩大幅下滑。 华东价格进入底部区域,二季度旺季来临,需求预期有望改善。自年初以来,江浙沪水泥价格累计下跌已达100元/吨,较去年同期下降30%,略高于2010年同期水平。目前江苏省多数企业仅是微利或保本,浙江和上海售价虽然略高,但利润并不高,距离成本线也只有一步之遥,华东地区水泥价格已基本进入底部区域。为进一步维护区域价格,山东省自4月13日开始停产10天,江浙及安徽沿江自18日起也将陆续开始为期10天左右的停产。尽管二季度华东新增产能释放较多,仅公司在安徽就有4条生产线投产,但随着旺季来临,加上信贷政策的预调微调,铁路等基建项目有望在二季度实现复工,需求预期有望得到明显改善,供需关系也有望逐季好转。 维持买入评级。由于华东区域价格回落略低于预期,我们下调公司销售价格由280元至272元,下调公司12-14年EPS由1.8/2/2.25元至1.62/1.84/2.03,由于二季度起区域价格有望企稳,估值具备安全边际,因此维持“买入”评级。

一季度业绩同比下降47.6%,符合预期。2012 年一季度公司实现营业收入6.99亿元,同比下降14.34%,实现归属母公司净利润5940 万元,同比下降47.57%,折合EPS0.07 元,完全符合我们一季报前瞻中的预期。1 季度毛利率为24.7%,同比回落6.69%,环比回落4.33%。 主要市场水泥量价齐跌,成本增加是公司业绩大幅下滑的主要原因。受地产、基建投资下滑及雨水天气增加影响,公司12 年一季度公司水泥销量211 万吨,同比减少约20 万吨。价格方面,一季度公司所在的广东、福建区域P.O42.5水泥均价同比均回落45 元/吨,较11 年四季度分别回落29 元/吨、33 元/吨。 受价格下跌及成本费用上升影响,预计公司一季度吨水泥毛利为81 元/吨,同比下滑28 元/吨,环比回落20 元/吨,导致企业业绩大幅下滑。 受益区域落后产能淘汰,下半年供需关系有望好转。公司所在的粤东市场现有落后产能约640 万吨,根据广东省政府要求,预计将于2012 年底前全部淘汰。目前公司在粤东地区的市场份额在45%左右,落后产能顺利淘汰后,公司在当地的市场份额有望达到65%左右,对区域的市场控制力明显提高。从目前看,上半年市场需求可能依旧偏弱,下半年随着旺季来临,加上落后产能进一步淘汰,预计下半年该区域供需关系有望进一步好转。 盈利预测与估值。根据粤东区域淘汰落后产能规划,公司拟在广东省梅州市蕉岭县文福镇新建2×10000t/d 新型干法水泥熟料生产线,目前仍在审批中。 考虑到审批进度仍存在不确定性,该生产线项目最快将于14 年投产,预计公司近两年新增水泥产能有限,加上混凝土项目短期盈利贡献一般,我们预计公司12-14 年EPS 为0.53/0.6/0.73 元,首次给予“增持”评级。

一季度亏损幅度加大,低于预期。公司公告2012年一季度业绩预告,公司一季度实现归属母公司净利润亏损2-2.5亿元,折合EPS-0.15至-0.19。我们预计公司一季度亏损2.29亿元,折合EPS-0.17元,低于我们前期-0.01元的预期,主要源于区域价格同比回落,同时成本费用提高。 主要市场水泥量价齐跌,费用增加是公司大幅亏损的主要原因。我们预计公司12年一季度公司水泥销量约在730万吨,同比减少约20-30万吨。同时受区域价格回落,成本费用上升影响,预计一季度吨水泥盈利同比下滑近30元,导致企业大幅亏损。一季度为传统淡季,公司所在地华北、西北地区P.O42.5水泥均价同比回落35元/吨、76元/吨,较11年四季度分别回落8元/吨、15元/吨。另外,公司在建项目陆续投产,同时将新并购的秦岭水泥纳入合并,导致费用同比大幅增加。 协同效应增强,旺季逐步来临,二季度华北、陕西地区价格有望稳中有升。 华北地区自3月中旬以来价格稳中有升。其中河北唐山、北京地区自3月中旬上调价格以来,价格总体平稳,河北地区停窑也执行较好。目前河北、北京地区P.O42.5散水泥价格分别350、500元/吨,较去年同期仅回落20、25元/吨。陕西地区今年以来企业协同明显加强,继3月下旬上调价格后,近期陕西价格再度上调30元/吨,西安P.O42.5散水泥价格达340-350元/吨,目前,西安、宝鸡、安康等地库存仅45%-50%。随着旺季的来临,在净新增产能有限,同时企业加强协同的背景下,预计华北、陕西地区价格有望稳中有升。 盈利预测与估值。公司定向增发项目完成后,将缓解新增产能的资金需求。 预计12年公司共有3条生产线投产,包括秦岭、永吉、伊东在建项目投产,水泥总产能达到1.07亿吨。由于公司一季度区域盈利略低于预期,我们略下调吨盈利水平,下调12-14年EPS至1.2/1.66/2元(原预测12-14EPS为1.44/1.8/2.14元),维持“增持”评级。

1季度增长20%-40%,基本符合预期。公司公告2012年1季度业绩预报,预计1季度实现净利润1319万-1539万,同比增长20%-40%,基本符合我们预期的1429万,折合EPS0.1元。由于公司2011年4季度在宁波杭州湾和深圳宝安两个大项目的订单供货明显放缓,导致公司2011年业绩低于预期,该部分订单延至2012年执行,预计1季度该订单已有部分执行,使公司保持稳步增长。 股权激励彰显信心,公司有望保持快速发展。公司于3月初公告股权激励草案,行权和解锁要求为2012-2014年净利润、收入复合增长率达30%,显示了管理层对公司发展的信心,也较符合公司及行业所处的高速发展阶段。本次采用50%的股票期权与50%的限制性股票相结合的激励方式,实际行权解锁成本在13元,成本较低,管理层较有动力达到解锁条件。本次激励对象共计46人,包括公司董事、高级管理人员5人、占激励对象总人数的10.87%,公司中层管理人员(含控股子公司)、核心业务骨干41人,占激励对象总人数的89.13%。公司此举有助于留住核心技术和业务人员,稳固公司中层管理团队,以便实现股东和管理层利益一致。同时公司还预留了8%的股票期权和限制性股票,为后续吸引人才,实现快速发展做好准备。 七部委强调金融支持,订单项目落实概率加大,资金回笼有望改善。“十二五”期间污水管网投资有望达3200亿元,近期七部委发文要求将水利列为国家基建优先领域,要求金融机构为水利改革发展做好服务工作,我们认为资金得到落实到可能性较高。随着12年上半年水利建设资金逐步落实,公司的订单项目落实概率加大,资金回笼有望在12年下半年得到改善。 估值风险已明显降低,维持“买入”评级。 尽管公司短期可能会受部分订单执行进度放缓影响,导致业绩出现较大波动,但考虑到“十二五”期间城镇污水管网建设投资大幅增加已成大概率事件,随着今年资金落实力度加大,水利项目开工增加,预计公司未来订单充足,我们维持公司11-13年EPS 为0.55/0.85/1.18元,目前12年PE 仅16.9倍,维持公司“买入”评级。后期催化剂主要包括新增大额订单,1季度业绩超预期,BT 规模超预期。

全年业绩增长344.9%,4季度单季同比下降16%,基本符合预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入6.4亿元,同比增长17.95%,实现归属母公司净利润2897万元,同比下滑44.29%,折合EPS0.25元,与业绩快报一致。 其中,4季度收入2.88亿元,同比增长56%,环比上升52%,归属母公司净利润1000万元,折合EPS0.083元,单季同比下降38%,环比下降24%。单季毛利率为22%,同比回落8%,环比回落8%。 产品销售结构调整及费用明显增加导致盈利大幅下滑,年毛利率有望回升。 12从产品结构看,由于11年公司销售的小口径PCCP管材比重较大,产品价格和毛利率均相对较低,PCCP产品均价从10年的326万元/公里下降至11年的289万元/公里。同时受原材料价格上升的影响,钢材平均采购成本上涨13%,水泥平均采购成本上涨9.4%,使得PCCP毛利率也从10年的33.2%下降至11年的26.9%。由于11年的小口径订单主要集中在4季度供货,因此4季度毛利率较3季度大幅回落8%。预计12年随着大型水利项目的开工,大口径管材需求增加,产品毛利率有望回升。从费用看,11年公司三项费用占收入比重达20.2%,较10年增加4.9%,其中受运输费用上涨影响,销售费用同比增长近70%。公司其他产品如地铁盾构片和熟料管道销售增长平稳。 水利开工有望加速,订单有望逐步转化为业绩。2011年公司公告中标合同近8亿元,较2010年新签合同将近翻番,水利投资正在逐步落实。由于11年为“十二五”规划第一年,多数大型水利项目仍处于规划中,加上11年国家宏观调控,部分项目因资金问题施工进度放缓。2012年水利投资再加码,各地计划投资超过4800亿元,预计2012年上半年起大型水利项目开始集中招标。 为进一步落实水利资金,近期七部委发文强力金融支持水利建设,将水利建设放在国家基建优先位置,水利资金得到落实概率大大增加,预计12年下半年起各大中型水利项目将陆续开工,公司业绩有望随订单大幅增长。 盈利预测与估值。随着资金的逐步落实,公司订单逐步执行,业绩将迎来拐点,我们维持公司12-14年盈利预测,预计EPS为0.39/0.7/1元,维持增持评级。短期催化剂为辽西北供水工程招投标(预计管材投资近100亿,4月初开标),从过往中标情况来看,在大型水利建设项目中,国统股份中标概率相对较高。

全年业绩增长9.1%,4季度单季同比下降65%,低于预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入157.3亿元,同比增长42%,实现归属母公司净利润15.3亿元,同比增长9.1%,折合EPS1.13元,低于我们1.25元的预期。主要是由于公司将秦岭水泥合并报表,影响净利润-3.2%(如不扣除少数股东权益,影响净利润约-10.57%)。其中,4季度收入36.9亿元,同比增长21%,环比下降24%,归属母公司净利润1.05亿元,折合EPS0.08元,单季同比下降65%,环比下降84%。单季毛利率为26%,同比回落6%,环比回落6%。 四季度区域价格回落。公司11年业绩增长主要源于吨盈利提升和销量增长,公司11年水泥、熟料销量7193万吨,同比增长约26.6%。11年公司核心市场华北地区P.O42.5水泥均价为399元/吨,较10年提升19元/吨,预计公司11年水泥熟料吨综合毛利为76元,较2010年增加4元。分季度看,4季度受到宏观紧缩影响,各地水泥价格回落,华北、西北地区P.O42.5水泥均价较2季度分别回落43元/吨、78元/吨。预计公司下半年水泥熟料吨综合毛利较上半年回落8元。 12年主要市场协同效应增强,1季度京津冀、西安地区价格已有回升。12年公司主要市场京津冀区域新增产能约1062万吨,与落后产能淘汰量基本相当。 河北地区企业协同力度加大,自3月中旬以来主导企业开始停窑,预计持续1个月。目前河北唐山、石家庄、邢台基本全面进入停产状态,唐山区域熟料价格上涨50元/吨,北京地区上调80-100元/吨。另外,陕西、重庆市场价格均处于底部区域,企业基本处于微利状况,区域内并购项目进展加快,集中度明显提高。陕西地区自2月中旬开始协同保价,西安地区价格上调20-30元/吨。 盈利预测与估值。公司定向增发项目完成后,将缓解新增产能的资金需求。 预计12年公司共有3条生产线投产,包括秦岭、永吉、伊东在建项目投产,水泥总产能达到1.07亿吨。由于公司11年核心市场情况略低于预期,我们略下调公司12-14年EPS至1.44/1.8/2.14元(原预测12-13EPS为1.6/2.25元),维持“增持”评级。

全年业绩下降2.3%,4季度单季下降23%,拟每10股转增5股、派现1元。 公司公告2011年年报,11年实现营业收入9.95亿元,同比增长16.8%,实现归属母公司净利润1.2亿元,同比下滑2.3%,折合EPS0.54元,与业绩快报一致。其中,4季度收入3.65亿元,同比增长45%,环比上升59%,归属母公司净利润1700万元,折合EPS0.077元,单季同比下降23%,环比下降67%。 单季毛利率为22%,同比回落11%,环比回落15%。公司2011年分配预案为每10股转增5股,派现1元。 原材料成本上涨及产品技术调整导致毛利率下滑,12年毛利率有望回升。11年受原材料成本上涨的影响,钢材、水泥平均采购成本均上涨近10%,同时公司加大了混凝土管防腐成本支出,使得公司混凝土管道毛利率由2010年的38.5%下降至2011年的33.1%。受原油价格上涨的影响,公司塑料管毛利率也由2010年的23.6%下降至2011年的20%。尽管4季度钢材、水泥等原材料价格均有所下跌,但公司4季度供货的原材料主要在3季度采购,加上4季度防腐成本支出较高,导致毛利率大幅回落。从目前看,经过11年4季度的调整后,钢材、水泥等原材料价格均明显低于去年同期水平,原材料价格上涨压力明显减轻。另外,2012年随着大型水利项目的逐步开工,预计大口径管材需求将明显增加,公司混凝土产品毛利率有望回升。 积极调整募投,布局山西,年内有望明显受益。2011年公司积极调整布局,瞄准山西大水网建设市场,在当地设立子公司,加大产能投放,一期工程将增加PCCP管产能120KM,预计将于12年9月投产。据山西水利厅厅长表示,至2012年4月底,占大水网总投资(310亿元)一半左右的四大骨干工程将全面开工,公司将有望明显受益于该工程的开工。同时,公司在山西生产基地的投产,将形成宁夏、山西、天津延线的北方市场战略布局,可以首尾呼应,大幅扩大公司产品覆盖范围,提高公司产能利用率。 盈利预测与估值。随着资金的逐步落实,12年下半年起大型水利开工有望加速,公司业绩将迎来拐点,我们维持公司12-14年盈利预测,预计EPS为0.7/0.96/1.29元,维持增持评级。短期行业催化剂为辽西北供水工程招投标(预计管材投资近100亿,4月初开标),随着水利投资的大幅增加,我们预计青龙管业在大型水利项目的中标概率有望提升。

全年业绩增长24.4%,4季度单季同比下降15.8%,基本符合预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入287亿元,同比增长24%,实现归属母公司净利润34.3亿元,同比增长24.4%,折合EPS0.8元,基本符合WIND一致预期0.83元。其中,4季度收入96.5亿元,同比增长4.5%,环比上升61%,归属母公司净利润10.8亿元,折合EPS0.24元,单季同比下降15.8%,环比上升51.2%。4季度毛利率为22%,同比上升0.5%,环比上升0.3%。 需求放缓导致水泥毛利回落,持续限购使得地产结算进度放缓。水泥业务,从全年看,2011年公司水泥和熟料销售总量达3768万吨,较上年增长32.4%,预计综合吨毛利为71元,同比增加6元。下半年受宏观调控影响,需求回落,4季度北京、河北地区P·O42.5均价分别为427、342元/吨,分别较2季度回落80、23元/吨。预计公司下半年综合吨毛利为61元,较上半年回落21元。 受持续限购影响,公司房地产业务增速放缓。2011年公司结转面积为83万平方米,较10年回落4.8%,其中下半年结转面积46万平方米,同比回落14.8%。 河北、北京区域水泥价格逐步回升,保障房业务稳步推进。为稳定价格,河北区域主导企业自3月中旬起陆续停窑,预计停窑时间达1个月。目前,河北地区唐山、石家庄、邢台地区水泥价格上涨10-30元/吨左右,河北地区P·O42.5均价为350元/吨,与11年同期水平持平,后期随着需求进一步好转,预计价格有望逐步回升。北京地区自3月16日起主导企业上调80-100元/吨,P·O42.5均价达500元/吨,同比增加80元/吨。2012年,北京地区将开工建设、收购各类保障性住房16万套,竣工各类保障房7万套,公司保障房业务将稳步推进。2011年公司商品房、保障房签约面积为42、55万平方米,预计12年保障房结转面积有望超过商品房。 盈利预测与估值。从目前来看,2012年河北区域水泥价格触底回升,全年均价将高于11年,预计公司12-14年EPS为0.96/1.14/1.4元,首次给予“增持”评级。

全年业绩增长6.16%,基本符合预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入23.2亿元,同比增长28.1%,实现归属母公司净利润1.71亿元,同比增长6.16%,折合EPS0.85元,和业绩快报基本一致。其中塑料管道毛利率为20.82%,较10年下降1.38%。 销售模式创新带来收入增长,成本上升致毛利率下滑。尽管11年受地产持续调控和宏观政策紧缩的影响,塑料管行业需求放缓,但公司通过大型房地产开发企业合作,提升直销规模,使得公司在11年为房地产的配套销售增加2.28亿元,同比增长143%,带来了总收入的同比提升。目前公司包括市政、地产、农村饮排灌等工程在内的直销比例在16%左右,预计后期公司还将继续加大直销比例来提升产品销售规模。毛利率方面,从全年来看,原料价格和劳动力成本上升使产品单位销售成本上升10.43%,而单位售价仅上涨8.66%,因此毛利率较10年下滑。从下半年看,4季度由于原材料成本出现明显下跌,下半年塑料管毛利率近21%,较上半年提升1.6%。预计2012年原材料上涨幅度将放缓,公司产品售价有望随产品结构调整(PE、PPR等占比逐步提升)而逐步提升,毛利率有望趋稳。 销售网络进一步完善,募投产能逐步投产。公司募投黄岩双浦8万吨塑料管道项目和天津5万吨塑料管道项目预计将于年内逐步投产,全面达产后,公司产能将增长60%。为顺利消化新增产能,公司加大渠道建设力度,在现有基础上新增独立经销商500家以上,将渠道进一步下沉。随着公司生产和销售网络的完善,公司竞争力及品牌效应进一步增强,在其中东北、中南、西南地区等非核心区域主营业务收入比上年同期分别增长98%、141%、141%。 具有较高安全边际,首次给予“增持”评级。受地产持续调控及基础设施建设放缓的影响,预计短期内塑料管行业需求将有所放缓,下调公司12-14年EPS至1.1、1.55、1.93元(原12-13年预测为1.34、1.89元)。目前12年PE仅为14.3倍,具有较高安全边际,给予“增持”评级。

投资要点: 全年业绩增长 344.9%,4季度单季同比下降16%,基本符合预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入13.9亿元,同比增长79.4%,实现归属母公司净利润2.89亿元,同比增长344.9%,折合EPS1.2元,基本符合我们1.15元的预期。其中,4季度收入3.6亿元,同比增长7%,环比上升3%,归属母公司净利润6200万元,折合EPS0.26元,单季同比下降16%,环比上升4.4%。单季毛利率为36%,同比回落12%,环比上升3%。 量价齐升及费用降低带来盈利大幅增长。从全年看,2011年公司水泥主业实现量价齐升。2011年公司水泥和熟料销售总量达458万吨,较上年增长44.45%。 2011年安徽合肥P·O42.5均价达386元/吨,较2010年上升65元/吨,公司水泥熟料吨综合毛利为119.4元,较2010年增加40.5元。同时,公司进一步强化经营费用的管控,期间三项费用占主营业务收入仅为11.55%,较上年下降6.95%,与海螺水泥的费率相近。分季度看,受宏观调控影响,4季度安徽合肥P·O42.5均价较3季度回落约10元/吨,至362元/吨,同比回落近60元/吨。 海昌二期稳步推进,非公开募投向下游延伸。公司海昌二期第一条4500t/d新型干法熟料生产线已于2011年5月开工建设,预计将于12年中期投产。届时,公司年熟料产能将达到615万吨,水泥产能310万吨。另外,公司拟非公开增发不超过4000万股,募集资金用于9MW 余热发电项目、码头和120万方商品混凝土项目建设。余热发电和自用码头将降低公司电力和运输成本;商品混凝土项目达产后预计每年可创造近3.8亿元的营业收入,拓展公司利润来源。 盈利预测与估值。从市场区域来看,2012年公司核心市场安徽区域面临的产能压力将大于2011年,需求增速也将放缓,区域价格将面临回落。预计公司毛利率将有所下降,我们下调公司12-14年盈利预测, 预计 EPS 为1.36/1.6/2.1(原为1.7/2)元,维持增持评级。

全年业绩增长87.8%,4季度单季同比下降22%,基本符合预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入486.5亿元,同比增长41%,实现归属母公司净利润115.9亿元,同比增长87.8%,折合EPS1.19元,基本符合我们1.15元的预期。其中,4季度收入136.8亿元,同比增长13%,环比上升8%,归属母公司净利润23.4亿元,折合EPS0.44元,单季同比下降22%,环比上升4.4%。 单季毛利率为36%,同比回落12%,环比上升3%。 全年量价齐升,四季度旺季不旺。公司11年业绩增长主要源于吨盈利提升和销量增长,预计公司11年水泥、熟料销量1.58亿吨,同比增长约15%。11年全年华东地区水泥价格均价大幅提升,预计公司全年水泥熟料吨综合毛利为119元,较2010年增加38元。分季度看,4季度作为传统旺季,受到宏观紧缩影响,价格回落,旺季不旺。据数字水泥网统计,12月底华东地区P.O42.5水泥均价为417元/吨,较6月底的471元/吨回落54元/吨,较10年同期回落近100元/吨。预计公司4季度水泥熟料吨综合毛利为90元,较3季度环比回落37元,较10年同期回落43元。 一季度业绩负增长已成定局,停窑检修时间延长,地产投资回落依然为最大风险。12年1季度市场淡季,需求逐步回落,加上阴雨天气影响,华东地区价格继续回落,P.O42.5水泥价格较年初回落39元,企业主要通过延长停窑时间来抵御地产投资下滑影响。由于11年1季度公司吨毛利保持在126元,我们预计公司12年1-2月平均吨毛利仅为79元左右,同时华东等主要区域3月价格持续下行,一季度吨毛利还将继续回落,公司一季报、半年报业绩可能会持续负增长。就行业而言,虽然地产投资未出现大幅下滑,基本面尚未见底,但目前海螺11年PE仅为7.2倍,股价中已包含大部分悲观预期,我们认为从中长期来看依然具备左侧投资的价值。 维持买入评级。公司11年业绩基本符合预期,四季吨盈利水平持续下滑,我们维持盈利预测,预计12-14年EPS为2/2.54/2.81元,维持“买入”评级,具备左侧投资价值。

全年业绩增长87.8%,4季度单季同比下降65%,略低于预期。公司公告2011年年报,11年实现营业收入126.4亿元,同比增长49.2%,实现归属母公司净利润10.75亿元,同比增长87.8%,折合EPS1.15元,略低于我们之前1.28元的预期。主要原因为四季度区域盈利回落,同时公司计提了7250万固定资产减值。其中,4季度收入36.6亿元,同比增长15%,环比上升7%,归属母公司净利润1.71亿元,折合EPS0.18元,单季同比下降65%,环比下降53%。 单季毛利率下滑至24%,同比回落9%,环比回落5%。 4季度需求压力致水泥销量放缓,全年表现前高后低。从全年看,2011年公司实现水泥和熟料销售总量4,228万吨,同比增长21.63%。2011年湖北武汉地区P·O42.5均价达447元/吨,较2010年上升115元/吨,公司水泥吨毛利上升29元,熟料吨毛利上升38元。分季度看,受宏观调控影响,需求旺季不旺,公司4季度水泥熟料销量预计为1194万吨,与3季度基本持平。受区域价格回落成本上升的影响,公司吨毛利预计环比回落约10元/吨。从区域价格来看尽管通过协同停产,4季度湖北地区P·O42.5均价达450元/吨,较3季度上涨11元/吨,但公司所在的湖南、四川、云南等区域水泥价格明显回落。 收购少数股东权益,现金激励、大股东增持彰显信心。公司同时公告两个少数股东权益收购项目,收购华新宜昌30%(产能约350万吨)、华新阳新20%(产能约450万吨)少数股东权益,收购完成后可增加权益产能约195万吨。 截至11年底,公司熟料产能3761万吨,水泥产能6115万吨,在建两条冷水江5000t/d产能预计12年底投产。11年公司混凝土实现新增产能420万方,混凝土总产能超过1,000万方。公司于11年底公告大股东HolchinB.V.一致行动人HolpacLimited增持B股,同时公告现金激励方案,显示了管理层对公司未来经营的信心。目前从重置成本来看华新水泥吨市值约254元(略高于冀东)、吨EV约384元(基本与冀东持平),均处于产业投资者合理布局区间,具备左侧投资价值。 盈利预测与估值。从市场区域来看,公司核心市场湖北、河南区域新建生产线相对较少,产能压力较小,预计随着产能逐步释放到位,供需状况逐步好转。 西南区域相对压力较大。我们维持公司12-14年盈利预测,预计EPS为1.41/1.68/2.02元,维持增持评级。

全年业绩增长28.88%,4季度单季同比增长12.3%。公司公告2011年年报,11年实现营业收入16.97亿元,同比增长35.83%,实现归属母公司净利润2.19亿元,同比增长28.88%,折合EPS0.86元,和业绩快报基本一致。其中,4季度收入4.97亿元,同比增长24.8%,环比下降0.5%,归属母公司净利润3945万元,折合EPS0.15元,单季同比增长12.28%,环比下降47%。单季毛利率下滑至29%,同比回落7.32%,环比回落4.61%。 地产调控压力继续加大,产品结构调整和成本上升致毛利率下滑。受地产持续调控和宏观政策紧缩的影响,4季度公司收入环比3季度下降0.5%。公司主导产品PPR销售全年收入同比增长18.1%,较上年33.5%的增速明显放缓。为应对房地产市场调控对公司的影响,公司今年以来明显加大工程类项目的投入,在一定程度缓解了调控压力。由于工程类产品如PE管、HDPE双壁波纹管销售占比的增加,收入增速分别达49.4%、16.5%,使公司综合毛利率出现明显下滑。另外,尽管4季度原材料成本大幅下跌,但全年仍有明显增长,各品种毛利率均出现下滑,其中PPR、PE分别下滑3.2%、5.3%至45.6%、26.6%。 募投产能基本建成,销售网络建设初显成效。目前,公司募投的PPR、PE、HDPE双壁波纹管项目及用超募资金投入的PE项目已基本达产,达产后公司PPR、PE、HDPE产能分别为4.81、5.84、2.03万吨。为顺利消化新增产能,公司加大渠道建设力度,未来三年将在现有19家分公司的基础上新建15家分公司。 随着公司扁平化销售网络的构建完善,公司竞争力及品牌效应将进一步增强,销售渠道建设成效初显,其中华南、东北、中部和西部地区等非核心区域主营业务收入比上年同期分别增长49.86%、38.76%、32.65、20.27%。 具有较高安全边际,维持“增持”评级。受地产持续调控影响,短期内公司产品需求将有所放缓,下调公司12-14年EPS至1.02、1.28、1.57元(原为1. 10、1.41元)。目前12年PE仅为17.2倍,且公司股权激励行权价格为17.39元,具有较高安全边际,维持“增持”评级。

投资要点: 全年业绩增长 52.6%,4季度单季同比增长4%。公司公告2011年年报,11年实现营业收入22.2亿元,同比增长26.56%,实现归属母公司净利润4.65亿元,同比增长52.6%,折合EPS0.97元,和业绩快报基本一致。其中,4季度收入5.27亿元,同比增长25%,环比下降32%,归属母公司净利润6500万元,折合EPS0.14元,单季同比增长4%,环比下降69%。单季毛利率下滑至20%,同比回落3%,环比回落19%。 水泥业务量价齐升,化工业务表现平淡。2011年上半年新疆地区水泥需求旺盛,价格大幅上涨,P·O42.5价格创历史新高,达600元/吨,下半年受需求放缓影响,价格大幅回落,但全年均价仍较2010年上涨约27元/吨,涨幅5%。 预计公司2011年水泥熟料综合吨毛利为104元,较2010年上涨19元,综合毛利率为33.4%,较2010年上升3.8%。预计11年公司水泥熟料销量为600万吨,较2010年增长17%。公司化工业务表现相对平淡,收入为8314万元较10年同比减少1.48%,毛利率为26%较10年下降1.35%。 非公开增发2.62亿股扩充产能,预计13年产能翻番。公司非公开增发事项已于2012年2月1日获证监会核准,拟募集资金不超过35.44亿元,主要用于疆内产能扩张。2011年公司本部2500t/d 技改项目、乌苏3000t/d 项目、五家渠年产100万吨粉磨站相继建成投产,水泥产能突破1000万吨,预计公司11年底水泥权益产能约900万吨。目前在建产能1120万吨(权益925万吨),包括克州青松260万吨、库车青松300万吨改扩建项目,新疆青松2×7500t/d新干法生产线项目,其中克州青松、库车青松改扩建项目预计将于12年投产,考虑到在建拟建产能项目,预计至13年公司权益产能将达1824万吨,较11年产能将近翻番。 12年新疆地区产能压力凸显,盈利水平承压。2011年新疆水泥行业新增产能1570万吨,淘汰落后产能140万吨,总产能达5100万吨,同比增长43%。全年水泥产量3300万吨,同比增长37.5%,产能利用率仅64.7%,全年水泥价格前高后低的走势也反映了产能压力凸显。预计12年新疆地区产能将突破6500万吨,而需求预计仅为3800-4000万吨,企业盈利水平将明显承压。 盈利预测与估值。公司未来增长亮点为产能扩张,但考虑到12年新疆地区产能压力凸显,价格承压,我们略下调12-14年 EPS 至1.15/1.35/1.5元(原为由1.2/1.8,不考虑股本增发摊薄)。

股权激励彰显信心,维持“买入”评级。尽管公司短期可能会受部分订单执行进度放缓影响,导致业绩出现较大波动,但考虑到“十二五”期间城镇污水管网建设投资大幅增加已成大概率事件,预计公司未来订单充足,我们维持公司11-13年EPS为0.55/0.85/1.18元,维持公司“买入”评级。后期催化剂主要包括新增大额订单,1季度业绩超预期,BT规模超预期。