老凤祥河南分公司作为与经销商合资成立的新模式试点,2010年成立以来收入增速远高于公司整体,加盟店数量增长快,经营效果提升显著。 我们分析河南分公司经营效果较好的原因是:在分公司模式下,老凤祥和经销商利益双方达到最大化。对于老凤祥来说,通过分公司形式调动经销商积极性开店较快扩张步伐,;老凤祥从原本只享有一级批发利润延伸到可以分成分公司的利润,分享到到部分经销商的二级批发利润以及自营门店的利润。 我们认为分公司的模式复制性较强:黄金珠宝行业竞争加剧,经销商利润率降低,因此要做大规模,因此对于与老凤祥合资有诉求;老凤祥通过批发模式扩张存在天花板,通过分公司形式可以调动经销商积极性共同拓展,增强对于经销商的管控力,并且分享下一层级的批发和零售利润。 最适合继续推行分公司模式的区域是:经销商数量众多,但是单位门店少,管理效率有待提高的区域。 分公司模式若持续推广,有利于老凤祥在批发销售网络布局已经较全面的情况下保持收入较快增速,有助于增强公司的终端控制能力和盈利能力。 2012年业绩快报于2013年3月6日已公告,收入增21%,符合我们之前的预期,每股收益1.1686元,利润增16%,低于预期,我们分析主要由于费用计提。 预测2013年、2014年每股收益1.46元、1.79元。维持“增持”评级。上调目标价到29.2元,按2013年EPS参考20xPE。

公司大股东复星集团增持公司股份3942万股,占总股本2.74%,增持成本约7.33元/股。增持后,复星集团总共持有豫园20%的股权。我们认为不要将复星增持仅仅解读成增持,而是要将其看成公司经营水平将出现改善的前兆,企业内在价值出现拐点的重要信号。 为什么增持,为什么现在增持?我们理解,复星在现在这个时点上增持,不仅仅是看好公司未来整体发展前景、持有资产价值被低估,而更重要的是期望公司的现有业务能出现明显改善。 哪里能改善?我们认为公司的黄金零售业务--老庙、亚一最具改善潜力。如果不想被市场淘汰,豫园对旗下的老庙、亚一的改革是必须的,也是急迫的。如何改?我们认为提高中高经营层面的薪酬水平、完善激励制度,可能是最佳也是最合理的方案之一。 回到公司价值,我们重申2013/02/03报告《短期业绩高增长将修复公司的扭曲预期》中的观点--“我们始终认为豫园是个清算价值在200亿以上的企业,中长期公司基本面如果出现积极变化,折价水平将明显缩小,甚至有产生溢价的可能。--现在,这个变化已经发生,投资者不能忽略复星增持背后的意义。由于我们猜测的公司变化具有重大不确定性,就算有改善也需要耐心等待,我们不调整公司的盈利预测。预计2012/13年收入181/209亿元,同比增9%/15%,实现净利润7.7/8.8亿元,同比增-10%/13%,对应EPS0.54/0.61元。维持目标价9.2元,维持增持评级。

公司2012年收入144亿,同比增10%,实现净利5.9亿,增2%,对应EPS0.73元。其中Q4收入41亿,增9.5%,净利1.88亿,增41%公司Q4净利大幅增长主要原因是2011年Q4由于溧阳店纠纷关店制损失3500万,剔出不可比因素后增长12%左右。由于行业数据不佳,市场之前对其业绩Q4是否能持续恢复有所怀疑,但公司Q4在收入放缓、新开4家门店的情况下,业绩仍两位数增长,略超市场预期。 公司全年新开9家门店,东南区同店又下滑,使得费用率有所提升。但其他多数地区同店收入增速均有所提升,可比利润增速明显高于收入。另外,依靠独树一帜的管理能力,公司通过提升毛利率得以弥补。主营毛利率提升0.3pc,后台毛利额也同比增长25%。 公司股价在2012全年表现不佳,市场主要担忧:1)网购对于公司社区百货的商品冲击最大;2)公司核心华东区域消费人群随产业转移可能存在下降风险;3)公司自有物业占比较小,租金压力较高。 我们认为这些担忧已在较低的估值水平(12年PE15X)中反映,而公司存在一些超预期可能:1)春节深圳消费较旺,公司一季度收入增速有望反弹,使得公司业绩能继续改善;2)下半年行业如果整体回暖,将带动同店收入回升,公司业绩弹性较大,利润将较快增长我们预期公司2013-14年收入165/187亿,同比增15/13%,实现净利6.9/8.1亿,同比增18/18%,对应EPS0.86/1.02元。维持增持评级,给予目标价15.5元,对应2013年PE18X。

本报告导读: 江苏新型城镇化推进基础更为扎实、零售业渠道下沉效果能够更快体现,公司凭借丰富的政府资源、独特的扩张模式和强大的消费者把握能力,将率先受益新型城镇化。 投资要点: 虽然从全国范围来看,新型城镇化作为经济发展和收入水平提高的结果将会是一个相对漫长的过程;但与市场认识不同,我们认为,文峰股份所在的江苏省新型城镇化推进的基础更为扎实、市民化相对容易、零售业渠道下沉效果能够更快体现,公司凭借丰富的地方政府资源、独特的扩张模式和强大的消费者把握能力,将率先受益于新型城镇化的推进。 江苏省经济发达、相对城镇化率低、人口基数大,新型城镇化基础更加扎实:(1)相对城镇化率较低、人口基数大,城镇化空间和潜力依然较大;(2)江苏全省以及公司所在几个城市产业结构调整升级趋势明显,新型城镇化基础扎实;(3)城乡居民收入差距不大、消费习惯相近,市民化更加容易,零售业渠道下沉的效果能够较快体现。 公司资源丰富、模式符合趋势和消费者理解能力优秀,有望在新型城镇化率先受益:(1)政府资源丰富,能够保证以相对较低成本进行扩张;(2)模式符合行业发展趋势,契合地方政府和消费者需求;(3)对于低级别城市消费者需求的精确把握和深入理解。 预计公司2012-2015年收入增速0.3%、16.9%、18.8%和15.5%,2012-2015年实现归属于母公司所有者净利润4.2亿、5.1亿、6.1亿和7.2亿,增速为-3.24%、21.96%、19.31%和17.2%,对应EPS分别为0.85、1.04、1.24和1.45元。 “增持”评级,目标价18.7元,对应2013年18xPE。

根据近期对公司经营情况的持续跟踪,我们认为一季度公司收入有望大幅增长,增长主要来自于: 我们认为公司2012年12月底订货会有部分订货在年初发货,导致收入将于2013年年初结算; 我们判断公司2013年春节订货会将受益于元旦各地黄金销售火爆、以及近期金价上升,销售收入同比预计增长30%以上; 公司香港子公司成立后,我们预计公司部分高档翡翠产品将会在香港通过子公司拍卖,如成交,部分收入可能于2012年或2013年结算。 综合以上因素我们判断,公司2013年一季度收入很有可能达到100亿规模,较去年一季度同比增长接近40%。 不过我们判断一季度公司毛利率可能有所下降,导致业绩增长低于收入增速,原因主要有: 2012年10月订货会后,金价持续下跌,公司经销商面临较大盈利压力,我们判断公司可能会在春节订货会上有所让利; 2012年Q1金价始终处在上升阶段,而13年以来金价则有所震荡,使得公司黄金业务毛利率同比可能有所下滑; 由于我们认为公司12年底有部分收入拖迟结算,我们略微调整了公司盈利预测。预计12-13年净利润分别为6.05/7.7亿元,同比增16/27%,对应EPS1.16/1.47元。给予目标价29.4元,对应2013年20XPE,维持增持评级。

公司公布2012年业绩快报:全年收入15.3亿,同比增16.4%;实现净利润1.32亿,同比降12.6%,对应EPS0.73元。 第四季度公司实现收入3.5亿,同比增0.5%,收入增速继续下滑; 实现净利润2684万元,同比降9.2%,降幅较三季度大幅收窄。不过Q3利润大幅下降是2011年同比基数太高,降幅收窄符合预期。 公司中高端K金产品受经济回落影响较大,收入增速较2010-11年明显回落,收入增长主要依靠低毛利率的黄金产品。导致公司毛利率下降,同时由于同店增速降低,公司新开门店培育期延长,亏损额增多,这些导致公司2012年业绩同比下滑。 公司前期公告了收购菲安妮36.89%股权项目,我们认为虽然能提高公司利润总额,但不能明显增厚EPS。 公司5.16亿收购菲安妮,其13年保底净利4000万,对应收购PE13X; 若用公司拟定增募集资金收购,将略微增厚EPS0.02元; 若用自有资金,资金成本要低于7.7%才能增厚业绩。同时我们对这种跨界收购是否能形成协同效应持谨慎态度,需观察。 我们认为中高端K金销售增速回升将滞后于经济复苏,导致2013年上半年公司收入增速可能仍处于较慢水平。不过未来复苏弹性将明显超越一般消费品,目前公司仍处于高速成长期,发展前景值得期待。 假设菲安妮2013年去年并表,公司并完成增发.我们预计公司2013/14年净利润1.97/2.37亿,对应EPS0.88/1.06元。维持谨慎增持评级,目标价25元,对应13年28XPE。

公司对于黄金对冲的会计处理方式比较复杂,导致投资者对公司业绩难以预测,而最近四个季度公司业绩大幅下滑,使得目前股价滞胀。 与大众预期不同,通过分析,我们认为公司12Q4业绩有望同比大幅增长(接近翻番),接下来的两到三个季度也会呈现较快增速。因此股价有可能修复由于预期扭曲所产生的价值洼地。 我们判断公司2012年Q4的业绩大幅增长主要来自于:1)Q3部分对冲损失的冲回以及Q4对冲收益;2)招金出售上半年惜售的黄金;3)武汉项目继续结算;4)出售婺源收益;5)11年Q4计提克里斯汀减值损失; 另外根据我们的跟踪,由于公司黄金销售的快速增长,2013年上半年公司主业业绩也有可能保持较快增长。如果招金正常结算收益,上半年公司增速将在25%以上。 根据测算,我们提高了公司的盈利预测。预计2012/13年收入181/209亿元,同比增9%/15%,实现净利润7.7/8.8亿元,同比增-10%/13%,对应EPS0.54/0.61元。目前公司股价对应PE-TTM为16倍,我们认为中短期将修复至13年15X,目标价9.2元,维持增持评级。 至于公司价值,我们始终认为豫园是个清算价值在200亿以上的企业,但由于市场对于其业务多元化、业绩波动性等原因,给予了50%以上的折价。折价短期立即全部修复的可能性较小,但中长期公司基本面如果出现积极变化,如业务结构更加清晰,治理结构改善,并带动利润率提升,折价水平将明显缩小,甚至有产生溢价的可能。

公司公告“经公司财务部门初步测算,预计2012年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加105%-135%。”“业绩预增的主要原因:公司控股子公司新疆汇友房地产开发有限责任公司2012年度的净利润预计为66,124万元至73,084万元,为公司贡献利润预计为33,062万元至36,542万元。”“剔除房地产业给公司业绩带来的影响后,预计公司2012年度的净利润可能为负值,原因系①公司新拓门店亏损②公司控股子公司乌鲁木齐万嘉热力有限公司成本上升产生亏损所致。”我们粗略计算扣除掉房地产贡献后主业及其他业务净利润为-100万~-7800万元,我们预期按照公司的经营情况,公司主业及其他业务净利润应在靠近上限。 公司主力门店增长正常,加上新开店,预期商业收入增速超30%。 2011年扣除热力业务后1.2亿元净利润主要为7家老店贡献,预期2012年老店的利润增速在10%以上。 四项原因影响业绩低于预期:1)、2011年同期子公司万嘉热力由于补贴而有2000万盈利,而2012年无补贴且成本上升产生亏损;2)公司2012年新开门店5家(伊犁铜锣湾、奎屯天百、石河子友好超市、美林花源购物中心、中环购物中心、怡和大厦),预期产生亏损4000-5000万元,新增租金及折旧约1500万元;3)公司仍在持续储备新项目,因此在财务费用上三季度相比2011年全年增加了1400万元,预期2012年全年财务费用将比2011年增3200万元;4)年底促销同比增2000万费用。 维持2012年、2013年商业收入增速32%、27%预期,由于房地产收入主要确认在2012年,调整收入增速为75%、5%;维持2012年EPS1.01元的预测,但是主要为地产贡献;调整2013年EPS到0.65元。维持“增持”评级,主业在扩张期使得利润增速远低于收入增速,但长期趋势较好。

公司公布业绩快报,2012年实现收入281.2亿,同比增12.4%,实现净利润6.99亿,同比增15.6%,对应EPS1.87元,基本符合我们预期。 第四季度收入69.7亿,同比增13.8%,较前三季度提升近两个百分点;同时实现净利润1.59亿,同比增23.3%,对应EPS0.43元。 根据我们跟踪,10月份收入增速已好于前三季度,11月份是高点,主要受益于线上线下大促销拉动,12月增速略有回落。 我们认为,四季度促销中,供应商承担了更多成本,公司商场毛利率并没有出现明显下滑,四季度费用增长也比较平稳。 我们判断,公司重组后的管理层整合在2012年底已基本完成,2013年完成激励的可能性有所提升。如果以目前2012年的业绩作为未来激励的基数,对股东的利益有较高的保障。 我们预期公司在整合完成后,业绩增速可能会有提升,提升主要源于——规模效应、供应链整合和激励机制完善。 根据公司业绩快报,我们基本维持前期盈利预测。预计12-13年收入281/318亿,同比增12/13%,实现净利润分别为6.99/8.38亿元,同比增16/20%,对应EPS1.87/2.25元。维持目标价37元,对应2013年16XPE,维持增持评级。

公司线上业务已经取得显着进展:苏宁易购(不含红孩子)2012年收入规模约167亿,同比大幅增长183%,两年翻三番,符合预期; 红孩子含税销售规模16.2亿,超出市场此前10亿元的预期。 苏宁易购网站的日均和月度覆盖人数、流量以及排名2012年都有明显提升。 苏宁易购2012年广泛拓展品类,配合公司的“超电器化”战略,线上线下协同效应逐步显现。易购先后经历了618、815和“双11”等电商促销大战,前端网站系统不断优化、后端配送体系建立完善,客户体验得到稳步提升。 线上业务前景看好,实体业务好转在即,转型成功概率进一步增加: 苏宁易购在2012年艰难的网络零售环境中表现靓丽,顺利跻身网络零售前三甲。2013年行业洗牌深化,行业集中度将有进一步提升的趋势,易购有望凭借雄厚的资金实力和优秀的运营管理获得更高的市场份额,继续保持对线上业务前景的乐观态度。 实体业务方面,随着经济大环境的好转以及自身门店调整和战略定位的改变,2013年的销售有望稳步回升,也将为公司的转型成功打下更加扎实的基础。 维持之前的盈利预测,预计公司2012/13年收入1017/1172亿,同比增8.3/15.2%;净利润33.8/39.3亿元,同比增-29.9/16.3%,对应EPS0.45/0.53元。维持“增持”评级,目标价8.85元。

根据近期对公司经营情况的持续跟踪,我们认为一季度公司收入有望大幅增长,主要由于我们判断公司2013年1月15-17日召开的订货会将受益于元旦各地黄金销售火爆,及春节销售的乐观预期,此次订货会销售收入同比预计增长30%以上。公司2013年一季度收入将超过90亿规模,较去年一季度同比增长超过30%。 预期2013年一季度利润增长略低于收入增速,主要由于毛利率可能有所下降:2012年10月订货会后,金价持续下跌,公司经销商面临较大盈利压力,我们判断公司可能会在春节订货会上有所让利;2012年Q1金价始终处在上升阶段,而20年以来金价则有所震荡,使得公司黄金业务毛利率同比可能有所下滑。但是总体我们预期公司黄金珠宝主业2013年全年仍有20%以上利润增速。 我们维持此前的推荐逻辑,老凤祥是具有出色运营管理能力的品牌公司。短期看,订货会及一季度销售情况好将是股价催化剂;长期看,“老凤祥”品牌优势明显,渠道扩张持续且逐步加强终端控制能力,发展自营和加大新四大类商品的销售将持续提高盈利能力,长期投资价值显著。 预计2012/2013年收入增速21/19%,净利润增速20/24%,对应全面摊薄EPS1.20/1.48元。维持“增持”评级,目标价27.3元。

公司主要针对媒体关于国资委有意转让公司股权的报道做出澄清:目前国有股东与实际控制人不存在转让公司股权意向,并承诺在未来三个月内不筹划转让事宜。 由于公司是国有体制,在管理层考核、激励与民营体制相比缺乏灵活性,使得公司在管理水平上与优秀民企有一定差距。我们认为,从改善治理机构角度,未来如果通过引入战略投资者,管理层实施激励机制的可能性将加大,公司的盈利能力仍有一定的提升空间。 此外,公司预计2012年全年业绩同比下滑约20%,表示公司第四季度利润同比约下滑40%,这低于我们之前预期。 我们判断公司四季度业绩低于预期原因主要来自于三个方面:1)公司三季度新开的港汇广场、教职城门店使得费用增长较大;2)由于Q4行业收入有微弱好转,我们认为公司百货收入也同比上升,但借假日节庆打折促销仍是主旋律,较大的折扣使得公司毛利率明显下降;3)2011年年底家电由于补贴政策快到期,集中消费拉高2012业绩基数。 公司作为中部商业区域龙头,将受益于经济转型带来的红利;相比东部竞争激烈、供给饱和,安徽仍有较大扩张空间。公司现有储备项目肥西、肥东、柏堰、芜湖、蚌埠、滁州等6个,外延扩张的层次感强。 我们调整公司2012/13年业绩预测至EPS0.52/60元,同比增-19/15%,扣非后增10/15%。给予目标价9.8元,对应2013年PE18X,维持增持评级。

公司2012年12月18日晚公告《非公开发行股票预案》: 本次非公开发行股票数量为3244.29万股,公司控股股东重庆商社(集团)有限公司拟以现金全额认购。发行价格为19.00元/股,不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%,即18.50元/股(定价基准日前20个交易日股票交易均价=定价基准日前20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易总量)。 本次募集资金总额为61641.52万元,扣除发行费用后将全部用于补充公司营运资金。 根据有关法律法规的规定,本次发行尚需重庆市国资委批准、公司股东大会审议通过和中国证监会核准。 评论: 大股东商社集团以现金全额认购增发股票,明确了大股东对公司的发展充满信心。公司控股股东商社集团愿意以现金全额认购本次非公开发行的股票,支持本次发行的顺利实施,推动公司的业务发展。 大股东商社集团提高了控股比例:本次发行前,公司总股本为37309万股,其中,商社集团持有总股本的45.44%,是公司控股股东;重庆华贸持有1.61%股权。重庆市国资委通过商社集团和重庆华贸间接控制公司47.05%股权,是公司实际控制人。本次非公开发行股票数量为3244万股,公司控股股东商社集团拟以现金全额认购。本次发行后,公司的总股本为40554万股,商社集团持股比例为49.80%,仍为公司控股股东。承诺此次认购的股份自本次发行结束之日起36个月内不得转让。 此次增发融资将补充公司营运资金,有利于公司积极扩张发展: 截至2012年9月30日,公司的流动资产余额为70.42亿元、流动负债余额为67.81亿元,即公司的营运资金余额仅为2.61亿元,在满足公司现有业务发展对资金的需求以后,难以满足公司未来业务发展对 营运资金的需求,因此,需要通过本次发行补充公司营运资金,推动公司业务发展 截至2012年9月30日,公司合并报表资产负债率为68.49%。本次募集资金到位后,公司资产负债率将有所降低,公司的资产负债结构将更趋合理。 节约财务费用:假设2013年资金到账,按照年贷款利率6%,将节省财务费用3600万元, 增加营运资金有利于扩张发展:截至2012年9月30日,公司已开业商场、门店278家,经营面积156万平方米,经营网点分布于重庆市、四川省和贵州省等地。根据公司计划,到2015年末,公司已开业商场、门店经营面积合计将达到约220万平方米,即面积增长40%;公司还将积极培育购物中心等业态,通过进一步提升消费者购物体验,增强公司竞争力。 在本轮消费增速放缓的过程中,重百作为重庆地区的商业零售龙头企业保持了相对较快增速。我们判断,未来重庆的消费增速仍会继续领先,主要重庆市城镇化还在进行中,随着城市规模不断扩大,城镇人口不断增多;还将受益产业转移到中西部。重庆市的零售企业有望从中获益。 2010年重组完成后,公司高管已经在2011年初全部到位,但是下属事业部的整合仍在进行。整合难度较大,因此整合所用的时间比预期的要长。短期来看,2012年由于整合还未完成,激励机制未改善,公司的业绩增长保持稳健可期,但是很难超预期。预期2013年整合完成后,业绩将有提升,提升主要源于--规模效应、供应链整合和激励机制完善。 盈利预测及投资评级: 不考虑增发,预计2012-2014年每股基本收益1.86元、2.23元、2.65元,净利润增速15%、20%、19%。 如果增发预案通过,考虑增发股本增加,预计2013年每股收益2.09、2.48元,净利润增速22%、18%。 公司停牌时(12月11-18日),上证指数及商业零售板块上涨3.7%、3%,存在补涨空间;此次增发大股东现金认购,明确发展信心,我们认为此次增发利好公司发展并明确股价底部,公司现阶段估值按照2012年业绩12倍PE,与百货行业平均14倍PE有差距,我们认为也存在16%的修复空间。 参考2013年增发后EPS给予PE18x,一年目标价37元,维持“增持”评级。 风险:增发预案仍需审批;整合进度慢于预期,短期内协同效应难以体现;治理结构仍得不到将改善制约盈利能力提升;区域内行业竞争加剧;对外扩张空间有限。

公司公告国际商贸城一、二、三区市场原五年期商位的使用权分别于2012年9月30日和12月31日到期。公司通过前期综合调研,提出下一轮租赁建议方案并报市委市政府批准后,出台最终的实施方案。” 新租约租期3年,商位年使用费按下一轮租赁确定的基准价×楼层系数×位置系数×商位面积确定,国际商贸城一区市场商位租金基准价为2588元/㎡〃年;二、三区市场商位租金基准价为1985元/㎡〃年。 楼层系数:国际商贸城一、二、三区市场楼层系数相同,1-3层分别为1.2、1.0、0.8。同一楼层商位综合考虑位置等各因素进行分档,实行差异化定价。国际商贸城一、二区市场分四档,位置系数分别为1.3、1.2、1.1、1.0;国际商贸城三区市场分二档,化妆品部分商位位置系数为1.1,其他商位位置系数为1.0。 基准价格上调,且按照系数化方式对于不同商位差异化定价,整体来说此次租金上涨幅度高于我们之前预期。 此次租金调整意义重大,公司是义乌国资实际控股,政府重视市场发展,重视作为市场主体的上市公司的发展,但也关注包括义乌小商品市场的繁荣发展、市场租户的经营等多方利益,虽然预计政府指导价部分的租金在价格上不可能完全和市场化价格靠拢,但预期未来逐步将与市场化租金差距收窄。 我们计算按照此次租金调整(见附表1),国际商贸城一区市场年租金总额将增约60%,二区市场租金增6%,增量租金贡献纯利,对于2012年、2013年收入增0.30、1.75亿元,对净利润影响0.19、1.3亿元,对于EPS影响分别为0.005元、0.048元,我们将公司盈利预测上调到0.308、0.536元,其中房地产0.007元、0.75元。维持目标价9元,对应2013年主业EPS20倍PE。

预计公司第四季度百货将有世博轴、东郊购物中心开业,将对百货业务业绩形成一定压力;超市如果关店减少,业绩下滑幅度将明显缩窄。 今后几年公司外延依靠奥特莱斯以及购物中心扩张,收入增速预计较慢,利润增速快慢还看联华管理能力是否能提升。预计公司2012-13年收入490/521亿,同比增4/6%,净利润12.0/13.4亿,同比增-14%/12%,对应EPS0.70/0.78元,扣建配龙影响后,同比增3/12%。给予目标价10.5元,增持评级。