公司2012年实现收入76.99亿元,同比下降6.99%,实现归属于上市公司股东的净利润3.19亿元,同比下降71.8%,EPS0.36元,低于预期。 公司业绩低于预期的主要原因是水泥销售价格的下降幅度超出预期,公司水泥产能主要分步在新疆和江苏,两地产能分别占公司总产能的80%和20%,2012年新疆水泥(P42.5)价格同比下降22%而华东地区水泥(P42.5)价格同比下降31%,由于两地水泥价格同时出现大幅度下降,导致公司业绩明显下滑。 我们测算全年公司水泥销量2200万吨,同比增长约28%,但新疆及江苏市场的不景气,导致公司产品的综合毛利率仅为20.31%,同比下降了12.52%。水泥产品销售价格的下降使公司出现了增产不增收的情况。 2012年公司销售和管理费用控制较好,总体三费增长率只有8.67%,同比增速大幅下降16.92%。公司在产能和销量快速扩张的同时,有效控制费用的增长,显示出公司较高的内部管理水平。 2012年新增熟料产能425万吨、水泥产能698万吨,公司水泥产能超过3258万吨;新增商混产能235万方,增长26%,商混产能达到1140万方。公司2013年预计新投产9条生产线,产能增长1250万吨,产能同比增长38%,公司的产能仍然处于快速增长期,公司生产线布局优势明显,产能扩张有利于保障公司在新疆市场的市场份额,提升公司的竞争能力。 由于目前水泥价格已经进入历史较低水平,预计2013年新疆和江苏水泥价格将维持目前水平,2013年预计公司水泥销量约2900万吨,毛利率22%,商混产能达到1276万方,毛利率12%,EPS0.5元,同比增长37.5%。 目前股价对应2013-2014年PE分别为17.8和14.6倍,虽然新疆地区水泥供给压力较大,但考虑到需求仍处于快速增长的趋势之中,而公司产能扩张的步伐较快,未来业绩仍有增长,我们维持“增持”评级。合理股价9.9-11.0元。 风险提示:新疆和江苏水泥价格下跌幅度超预期。

2012年公司销售收入6.01亿元,同比增长35.7%;实现归属于母公司净利润0.89亿元,同比增长52.30%;EPS0.74元,高于预期。 公司内销大幅增长使得2012年收入增速略超预期。借助内销产品复合隔板和涂层毡等产品放量,公司内销比例由2011年的56.6%上升至2012年的71.1%。隔板、涂层毡年度销售同期增长幅度分别达到49.5%、2174.7%。公司及时调整销售策略适应海外市场下滑风险使得全年总收入保持较快增长。 虽然为应对竞争和保障市场占有率,湿法薄毡、玻纤纱的毛利率有所下滑,但短切毡、复合隔板毛利率上升以及高毛利率的涂层毡放量使得公司2012年玻纤相关产品综合毛利率达到30.7%,同比上升1个百分点。 产能持续释放推动销量快速增长。2013年公司湿法薄毡、涂层毡、复合隔板、玻纤纱的产能都有大幅增长,新产品连续毡也将投产。虽然部分产品的价格有所下滑,但整个玻纤及制品行业的复苏使得该类产品综合毛利率依然有所上升。 截至目前公司对天马集团累计投资8120万元,持有其30.75%的股份。由于玻纤制品的特点是种类繁多,单一产品的市场空间不大,要实现在玻纤制品行业的快速成长,兼并收购是必由之路。参股天马集团、收购天马瑞盛后,公司可以实现研发技术和产品结构的互补,拓展未来的成长空间。目前公司在研发项目包括玻璃纤维阻燃毡、热塑性连续长纤维复合片材,其中墙体阻燃贴面毡项目2013年有望小批量试生产。 公司成长性良好,随着各类产品销量的持续增长,预计2013-2014年实现收入分别为9.84、12.05元,归属母公司股东净利润分别为1.24、1.70亿元,EPS分别为1.04、1.41元,目前股价对应2013-2014年PE分别为20.1、14.8倍,估值较低,考虑到公司成长性良好,维持“买入”评级。 风险提示:需求低于预期导致产品价格下滑。

2012年公司盈利受地铁项目延期拖累,同比下滑40%左右,但最困难时期已经过去。地铁项目从供货到验收结算存在时滞,周期在6个月左右,报表盈利或滞后于实际经营情况。公司出货量最低时段是2011年4季度和12年1季度,由于结算时滞存在,报表数据大幅下滑集中在2季度体现,实际经营最困难时期已经过去。 轨道交通复苏趋势明显,2013-2020年是投运高峰。发改委2012年以来集中批复多项轨道交通规划和可研报告,涉及路线长度3386km,总投资1.06万亿元,多数项目将在2020年以前建设。中国轨道交通正在进入建设和投运高峰,2020年规划运营里程达7000km,为2012年的3.4倍,CAGR16.7%。 公司核心产品建筑装饰用搪瓷钢板是地铁内饰首选材料,将充分受益地铁投资增长,预计2013年收入将大幅回升。搪瓷钢板理化性能出色,30年零维修,装饰效果出色,适应地下空间恶劣环境,2010年已投入运营的线路59%都应用了搪瓷钢板。受地铁投资拉动,预计2013-15年来自轨道交通的搪瓷钢板需求增速分别为42%/19%/44%。公司在地铁内饰市场累计份额达60%,在配方工艺、项目经验、资金实力等方面均领先于同业,将是轨道交通投资复苏的直接受益者。我们判断公司2013年初在手订单约1.2亿元,新订单呈现增长势头,且订单执行将好去年,全年业绩有望大幅攀升。 公司另一产品搪瓷波纹板传热元件为火电脱硫脱硝装置关键配件,13-14年需求集中爆发。《火电厂大气污染物排放标准(2011)》大幅收紧NOx排放标准,现有火电厂2014年7月前限时改造,因此脱硝改造需求将集中释放,预计13-14年火电脱硝领域的搪瓷波纹板传热元件需求复合增速可达100%。公司具备承接空气预热器整机工程的能力,相比于单一材料供应,订单规模更大,综合毛利率可达30%-35%。2012年订单6275万元,预计2013-14年订单规模增势不减,合肥10000万吨搪瓷波纹传热元件产能已经到位,催化业务成长。 未来成长性较好,首次给予“增持”评级。公司业务涵盖轨道交通和节能环保两大领域,当前规模相比市场容量仍有很大提升潜力,业绩有望在中长期内保持较快增长。2012年是公司盈利低点,低基数和行业回暖使得今年盈利的弹性较大,存在超预期可能。预计13-14年EPS0.42/0.53元,当前股价对应2013-14年32.6/26.0xPE,基本处于合理区间,综合考虑,给予“增持”评级。

青龙管业公布2012年业绩快报,归属母公司所有者净利润同比下滑23.08%,降幅基本符合我们的预期。公司2012年实现营业收入8.44亿元,同比下降15.2%,营业利润1.08亿元,同比下降26.16%,归属净利润9212.5万元,对应EPS 0.28元,和我们此前的预期完全一致。 公司2012年业绩下滑的主要原因在于上半年工程项目资金紧张,招投标和原有项目结算进度放缓,对盈利水平造成负面影响。但下半年起已见改善,四季度净利已经恢复正增长。前三季度受行业景气影响,公司收入和利润水平同比均有下滑,但四季度单季实现营收3.52亿元,同比降幅由三季度的15.7%收窄至3.5%,实现净利润1793万元,尽管受季节性影响利润率有所下降,但净利润同比已经出现4.7%的增长(三季度同比下降42.8%)。我们判断盈利好转的趋势将至少延续至今年上半年。 我们测算公司2012年新签订单规模在14-15亿元左右,其中下半年以来新签的项目主要来自南水北调河南段和内蒙兴安盟供水工程,50%左右的订单将留存至2013-14年结算,为今年业绩增长打好基础。 此外,2013年水利工程招投标机会较多,公司为北方最大综合性管道龙头,区域优势明显,新订单规模将有较好保障。2月19日南水北调河北段邢清干渠(全长168.76km)已经发布招标公告,管材招标共分8个标段,其中1-5标段确定采用PCCP,长度84.54km。此外河北段保仓干渠(234km)的初步设计概算已经获得批复,而从各分水口到水厂的水厂以上输水管道工程也将以PCCP为主,沧州、邯郸、邢台水厂以上输水管道工程线路长度分别达到191、302、193km,目前处于勘察设计招标阶段,预计将在干渠工程之后逐步进行招标。公司在河南段中标5.95亿元,仅次于龙泉,且曾拿下南水北调河北廊涿干渠(廊坊段)1.23亿大单,在今年河北段招标中具备较强竞争实力,夺标或成为股价催化剂。 预计公司2013-14年高增长,今年二季度起业绩将明显改善。一季度为北方施工淡季,业绩具有不确定性,3-4月份起各项目供货将逐步恢复正常,故我们判断最晚二季度起可看见公司盈利的明显改善。预计2013-14年公司实现EPS0.45/0.60元,归属母公司所有者净利增速62.6%/33.4%,当前股价对应2013-14 25/19x P/E,处于行业平均水平,我们看好公司的行业前景和未来的成长性,维持其”买入“评级。

龙泉股份公布2012年业绩快报,净利润同增10.54%,增幅略低于市场和我们此前的预期。公司2012年实现营业收入6.15亿元,同增12.96%,营业利润1.04亿元,同增14%,归属母公司所有者净利润7989万元,同增10.54%,对应摊薄后EPS0.85元,低于我们此前预期(0.92元)。 公司业绩增速低于预期的主要原因在于四季度部分新签项目供货进度延迟。去年四季度以来公司新中标项目大部分来自南水北调河南段,由于受到拆迁等因素的影响,部分标段建设进度受到影响,供货和结算后延,导致公司四季度仅实现收入1.33亿元,环比三季度减少22%,净利润1146万元,环比减少55%。 公司在手订单充足,新增订单有保障,2013年业绩成长确定性不变: 在手订单方面,我们判断公司2012年留存的订单规模在20亿元左右(含税),其中辽西北项目13.95亿元,其余主要为南水北调河南段项目。南水北调中线河南段工期较紧,大部分项目计划将在上半年完成供货,预计进入3月天气回暖,工程进度将逐渐加快。辽西北项目预计年中开始供货,下半年将贡献收益。 从新增订单角度来看,2013年公司覆盖区域内仍有大量招标机会。南水北调河北段邢清干渠(全长168.76km)已经发布招标公告,本次管材招标共分8个标段,其中1-5标段确定采用PCCP,长度84.54km。线路长度达234km的保仓干渠初步设计概算已经获得批复。此外,从各段水厂以上输水管道工程也将以PCCP为主,沧州、邯郸、邢台水厂以上输水管道工程线路长度分别达到191、302、193km,目前处于勘察设计招标阶段,预计将在干渠工程之后逐步进行招标。公司已在河北设立分公司,将有机会在招标中夺得订单。 综合来看,我们认为公司2013-14实现盈利高增长的概率较大,预计2013-14年实现EPS1.43/1.80元,两年净利复合增速达45.8%。我们去年12月初的深度报告认为市场并未完全反应公司的高成长性和盈利质量,过去两月公司股价大幅上涨,估值(2013年25.9xP/E)已与行业平均基本接轨,但与公司的成长潜力相比并未高估,因此我们维持对公司的“买入”评级。 主要风险:重点工程招标、供货进度低于预期;短期内可能存在解禁风险。

业绩稳定,抗周期性强。公司在2008年、2012年两个宏观周期的底部业绩均保持稳健增长。我们认为主要原因在于石膏板以内需为主,行业处于伴随新房建设和重装市场稳步增长中,外围形势恶化对需求冲击有限,却拉低原料成本,使公司盈利获得稳定增长。 公司对需求前景乐观,重装修市场启动导致需求弹性较大。公司认为石膏板行业仍处于成长期,未来市场容量可达40-50亿平米/年。公司2012年产能达到了16亿平米,比11年提升了4亿平米。公司原本规划到2015年实现产能20亿平米,但现在预期能够提前完成,并有上调目标产能的可能。 较强的竞争力保证价格稳定,提升市占率信心较足。公司认为泰山石膏性价比高,不需要通过降价等恶性竞争的方式来开拓市场。未来中小企业生存困难,份额势必被公司逐步占领。我们认为行业进入壁垒较低,公司难以靠垄断来提价,但其成本低、产能投放快,市场占有率逐步提升的趋势不会改变。 原料价格下移的影响仍然大于单位固定成本增加:预计2013年一季度石膏板毛利率为29.2%,相比2012年一季度的24.4%有显着增长。考虑其他业务的影响后2013年一季度公司综合毛利率约为25.1%,同比上升约4.5个百分点;二季度综合毛利率为26.9%,同比上升1.4个百分点。预计2013年一季度、2013年上半年的EPS分别为0.16、0.60元,同比增速分别为99.9%、47.4%。 假设2012-2014石膏板销量分别为10.6、12.7和15.2亿平米,石膏板均价维持稳定,公司综合毛利分别为26.8%、27.8%和26.5%。预计2012-2014年营业总收入分别为70.0、83.1和98.8亿元,归属母公司所有者净利润分别为6.7、8.7和10.4亿元,EPS分别为1.17、1.52和1.81元,对应2013-2014年PE分别为12.1和10.2倍。考虑到公司的稳定增长,目前估值较低,维持“增持”评级,合理股价区间为19.8-22.8元,相当于今年13-15倍PE。 风险提示:成本大幅上升导致毛利率低于预期。

2012年公司水泥及熟料销量3560万吨,比2011年下降约3%;全年吨毛利约29元,比2011年下降约32元。公司判断2013年京津冀地区新增水泥产能约500万吨,只有2012年的1/3-1/4,而基建投资可能回暖,因此行业景气可能回升。 我们对京津冀地区水泥企业协同提价的持续性和有效性并不抱太乐观的态度,主要原因是冀东、金隅等大企业都有通过兼并收购来实现扩张的意愿。目前来看,公司采取的是“相机抉择、顺势而为”的策略:如果市场依然比较低迷,公司将降价来寻觅较好的收购机会;如果市场回暖,公司和其他企业协同提升价格的意愿增强。 2012年混凝土销量约800万立方,毛利率16%左右;预计2013年上升至1000万立方,由于水泥价格上涨,毛利率下降2个百分点。 2012年地产业务靓丽,持续稳健增长可期。公司通过将工业用地转建保障房的方式承担民生工程,以此获得政府在拿地方面的支持,地产业务能够实现稳定增长。公司预计2013年结转面积增长有望达到10%,商品房结转占比将增加,地产板块毛利率维持在30%以上。 公司其他方面仍然不乏亮点。2013年耐火材料收入增速将有所恢复;家具以及装饰材料受益地产回暖,业绩有一定增长;墙体保温材料则由于市场广阔和政策支持,仍维持较快增长;商贸物流在集团做大规模需求下,收入规模将快速扩大;物业管理板块持续贡献良好的现金流。预计2012-2014年公司总收入分别为332、421、478亿元,归属母公司所有者净利润分别为25.1、30.7、36.7亿元,对应的EPS分别为0.59、0.72和0.86元。分业务板块进行估值,综合后测算出公司的每股价值约为10.5元,相对于目前的股价有约30%的上升空间,我们维持对公司的“买入”评级。 风险提示:水泥业务复苏低于预期;房地产重现严格调控政策,导致公司房地产业务销量和售价低于预期。

公司2012年玻纤及制品销量83万吨,和2011年基本持平,目前价格在底部徘徊,约5000元/吨。公司库存高位,约30万吨,相当于近4个月的销量,但经销商库存较低,因此总库存并不高。 为应对贸易摩擦,海外扩张仍然稳步推进。公司2011年在埃及投建8万吨产能、2013年在美国投建10万吨产能。目前受文化、制度等约束进度略低于预期。埃及项目预计2013年三季度后投产。 2013年供需格局改善概率较大:今年全球玻纤行业进入停窑高峰,将有60万吨的产能需要停窑检修,供给压力减轻。需求方面,公司领导近期对中东地区进行2013年的需求摸底,从调研来看中东2013年新建的管道项目较多,形势相对较好;公司预计其他海外几个地区仍然会有恢复性增长,2013年的整体需求仍偏乐观。 行业需求难现大幅增长,协同和新产品开发是公司未来战略重心。 公司认为随着国内厂商的近几年的快速扩张,目前全球玻纤供需缺口已经填平,市场需求难再出现大幅增长。公司未来将一方面加强与行业其他龙头的沟通协调稳定价格,另一方也将重心从规模扩张、产能投放向新产品开发、品牌提升等方面转移。 我们预计2012-2014年玻纤及制品销量83、87.5、98万吨;预计全年综合毛利率31.5%、33.5%、35%;EPS0.31、0.49、0.69元。目前股价对应2012-2014年PE水平分别为31.0、19.6和13.8倍,考虑到今年玻纤行业景气复苏存在超预期的可能,而公司盈利的弹性较大,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:玻纤需求复苏低于预期。

事件:公司1月29日晚发布业绩预告,将2012年归属净利润预期变化幅度由三季报时的同比下降50%以上修正为下降48%左右,略好于市场及我们此前的预期。 四季度盈利环比大幅回升是公司全年业绩好于预期的关键,其主要原因为区域水泥价格上涨及成本费用下降推升了整体利润水平: 一方面,去年9月以来需求回暖和区域协同刺激水泥价格上涨,预计四季度公司水泥熟料综合售价达到264元/吨,较三季度提升约17元/吨;另一方面,公司采取的提升窑运转率摊低成本费用的策略效果较好,加之煤炭价格维持低位,公司吨水泥成本下降到190元以下,预计四季度吨综合毛利可达77元/吨,较三季度增加约13元/吨; 2012全年来看,我们判断公司水泥及熟料综合销量在4210万吨左右,吨综合售价在263元左右,吨综合毛利约63元,实现EPS0.60元。 我们判断2013年湖北地区水泥供需关系要好于2012年,公司作为区域龙头将受益。湖北地区2013-14年除一条2500t/d线外基本没有新增产能,而基建和地产引致的需求预计保持平稳,在此基础上,供需关系有望好转。公司在湖北市场份额第一,将是区域景气回暖的主要受益者。 公司自建产能放缓,借行业低点开展兼并收购,促市场份额进一步提升。公司公告计划以5.19亿元总价收购湖北华祥水泥、湖北华祥水泥鄂州公司70%股权,华祥水泥拥有235万吨年熟料产能,华祥鄂州拥有200万吨粉磨产能。收购完成后公司熟料产能将超过4000万吨,产能增长瓶颈将缓解,且在鄂东的市场话语权将得到提升。预计公司将在资源互补、定价合理的基础上继续推进区域市场整合,并为长期业绩增长打好基础。 上调盈利预测,维持增持评级。供需关系改善以及企业协同将推动公司2013年水泥熟料综合售价高于今年。预计公司2012-2014年实现EPS0.60/0.82/0.95元,当前股价对应2012-14年30/22/19xP/E,基本合理,维持“增持”评级。

2012年受海外市场疲软影响,公司外销收入3000万美元,和2011年持平,拖累全年总收入略低于预期。由于产品结构调整,2012年公司综合毛利率和201年基本持平。 2013年公司湿法薄毡、涂层毡、复合隔板、玻纤纱的产能都有大幅增长,新产品连续毡也将投产。虽然大部分产品的价格和毛利率将有所下滑以应对竞争和保障市场占有率,但销量的大幅增长使得今年业绩仍可能增长40%以上。 截至目前公司对天马集团累计投资8120万元,持有其30.75%的股份。公司认为,由于玻纤制品的特点是种类繁多,单一产品的市场空间不大,要实现在玻纤制品行业的快速成长,兼并收购是必由之路(欧文斯康宁和国内的红太阳集团是公司努力借鉴的目标)。收购天马后,公司可以实现研发技术和产品结构的互补,拓展未来的成长空间。 玻纤制品行业的特点是产品多品种、小批量,优势企业领先的研发水平是核心竞争力所在,能保障其持续不断地推出盈利能力较高的新产品,从而维持较高的成长性。长海本身的研发能力就较强,近年来新产品的连续推出已证明了这一点,收购天马后,研发能力将得到进一步提升,产品线将更趋完善,而大规模池窑的投产使得制品的原材料供应有充分保障,抗风险能力大大增强。一个优秀的成长性“小巨人”的身影越来越清晰。 不考虑天马集团的贡献,我们预计公司2012-2014年的收入分别为5.71、9.35和11.73亿元,同比分别增长28.8%,63.7%和25.5%;归属于母公司所有者的净利润分别为0.77、1.11和1.54亿元,分别增长32%、44.4%和38.4%;对应EPS分别为0.64、0.93和1.28元。目前股价对应2012-2014年PE分别为30.1、20.8和15.1倍,估值不高,考虑到公司良好的成长性,维持“买入”评级。 风险提示:2013年销量不达预期。

重要事件:2012年12月4日,中国建材集团与安徽海螺集团在芜湖签署“战略合作协议”,将搭建优势互补、资源共享的战略平台,实现强强联合、互利共赢,建立全方位战略合作关系。双方同意在现有基础上,进一步提升合作层次,拓宽合作领域,建立全方位战略合作关系。双方约定:明年1季度共同举办交流研讨会,交流和展示双方的新技术、新产品和企业管理成果,促进行业结构调整、技术进步、节能减排,提升管理水平,实现合作共赢。 此次合作有利于华东地区水泥行业在需求较好的时间段(每年第二、四季度)形成价格协同。华东水泥市场以海螺、南方水泥(中国建材的子公司)为代表的7家水泥企业熟料产能占到华东地区的56.7%,其中海螺、南方水泥两家占到33%,这两家企业的合作将深刻影响华东地区水泥行业的竞争格局。从今年的两家企业的协作的方式来看,第四季度南方水泥以市场份额换取海螺水泥维持水泥价格的行动,是双赢的格局。此次合作协议达成以后,每年在需求较好的时间段(第二、四季度),华东地区水泥价格的协同机制将常态化运行,对两家公司均构成利好。淡季(每年第一、三季度)能否同样形成协同,还有待观察。 海螺水泥低成本策略是核心竞争力,携手中国建材锦上添花。海螺水泥的低成本策略是从战略层次对水泥产品的成本进行系统控制,强大的执行能力又保障了低成本策略的实施,公司毛利率水平高于行业平均水平50%左右,在公司主要市场的价格协同机制有望得到加强的情况下,公司的盈利水平将得到更有力的保障。 海螺水泥业绩将出现稳步回升,维持“增持”评级。此次协作有利于提振市场对未来华东地区水泥价格的信心,我们预计公司2012/13/14年实现营业收入451/514/577亿元,同增-7.2/13.8%/12.3%,每股收益1.21/1.55/1.84元,考虑到公司的行业龙头地位,估值水平不高。维持公司“增持”的投资评级。 风险提示:水泥需求大幅下降。

业绩高弹性,存在超预期可能,给予“买入”评级。我们判断公司2012年业绩受行业景气影响将出现下滑,受益于水利投资的增长和重点项目落地,公司明年业绩将重回上升轨道,并表现出较高弹性。预计公司2012-2014年实现营业收入8.04/12.46/15.47亿元,同增-19.2%/54.9%/24.2%,归属净利润0.99/1.50/1.80亿元,同增-17.1%/50.8%/20.6%,对应每股收益0.30/0.45/0.54元。明年西北、华北多项工程将启动招标,公司作为区域龙头将受益,此外今年资金紧张一定程度上影响招标价格及利润率,若明年资金情况持续好转,价格限制或有所放宽,有助提升新项目的利润水平,因此公司业绩存在超预期可能,综合考虑,给予“买入”评级。

下半年水利工程集中招标,预计明年PCCP订单进入落实阶段,行业盈利拐点到来。上半年部分水利工程因资金或其他问题而推迟,致使PCCP企业高增长预期落空。三季度以来水利投资明显提速,下半年月均水利管理业投资较上半年增长59%,且中央投资力度加大,今年以来较2011全年增长40%,重点工程随资金到位而纷纷落地,南水北调河南段等项目密集开标,PCCP龙头企业均有斩获。水利部已要求明确2013年规划、加快项目建设,我们判断明年PCCP订单将逐步落实,主要企业盈利有望快速增长。未来南水北调河北段、山西大水网等工程管材需求都在300km以上,行业后续空间充足,预计“十二五”年均市场规模80亿元,较上一个五年翻倍。 龙泉股份在手项目超20亿,明年业绩确定性高。公司为PCCP行业龙头,累计市场份额全国第二,今年以来中标项目金额超过20.68亿元(含税),且多为资金保障程度高、工期较紧的重点工程。根据结算进度,我们判断公司主要在手订单在2013年可转化为6-7亿元的销售收入(不含税)。此外,预计公司未来可在南水北调河北段和山东段、山西大水网等后续大型项目中有所收获,确保可持续发展。 龙泉股份与同业的差异在于其能够更为有效地将订单转化为利润从而保持盈利稳定性,我们认为主要原因在于:一方面,公司依靠拿单优势从源头保障订单质量。公司善于在评分环节利用产品技术、项目经验获得加分,从而增加报价空间,无需牺牲利润换订单,历史中标率达75%,项目利润率稳定。另一方面,公司市场布局精准,有助提升运营效率,加速资产周转,保障盈利质量。公司产能布局于中东部经济发达地区或缺少本地竞争者的需求旺盛地区,可集中优势资源攻关重点项目,在保障项目成功率的同时,通过协同调配资源减少订单执行中的不确定性,确保盈利的高质量。 未来两年盈利高增长,估值存在提升空间。我们预计公司2012-2014年实现归属净利润0.92/1.32/1.64亿元,同增28%/43%/24%,对应EPS0.98/1.40/1.74元,公司当前股价对应2012-2014年23/16/13xP/E,估值低于同业上市公司。我们认为股价并未充分反映公司超越行业平均的成长潜力与盈利质量,估值存在上行空间,赋予公司2012年与预期净利增速相符的27-30xP/E,折合目标价格区间26.46-29.40元,较目前仍有18%-31%空间,首次给予“买入”评级。

冀东水泥三季度业绩跟随华北市场景气下滑。前三季度,公司实现营业收入110.99亿元,同比下降7.77%,归属母公司净利润2.41亿元,同比大幅下降83.06%,对应EPS0.179元;其中,三季度单季实现营业收入47.19亿元,同比下降3.51%,环比二季度小幅增长5.7%,归属净利润1.29亿元,同比下降80.84%,环比下降66.7%,单季EPS0.096元。 华北市场水泥价格持续下跌是三季度盈利走低的主因。华北地区水泥价格自二季度末开始大幅下挫,主导企业为保证市场仹额而采取低价销售策略,以期能够迫使部分小产能淘汰出局。销售价格走低导致公司三季度毛利率下降至23.5%,环比二季度减少3.23个百分点,而三项费用率依然高达22.42%,导致营业利润率仅有2.23%,较二季度癿8.9%有明显下降,仅略高于盈亏平衡线。今年以来陕西水泥市场触底反弹,扶风、泾阳合营公司业绩明显好转,投资收益增70%是仅有亮点。 冬季将至,北方市场景气短期难有大起色。10月主导企业价格曾有30元/吨左右上调,但小企业幵未跟随,实际上调幅度有限,进入11月,受气候影响华北将进入淡季,需求和出货量将逐步走低,预计价格将保持在目前癿水平上,短期难再有大癿提升空间。 负债率上升将制约未来盈利能力提升空间。前三季度公司负债率已经上升至67%,10月发行20.5亿公司债,累计债券余额预计将接近51.5亿,全年来看预计负债率将进一步提升,而利息支出癿增加将进一步限制利润抬升癿空间。 下调盈利预测,维持“增持”评级。公司发布2012年度预减公告,预计2012年归属净利润同比下滑50%-100%。出于对华北水泥市场盈利前景癿谨慎,我们进一步下调公司盈利预测,预计2012-14年实现归属净利润3.93/6.93/8.61亿元,同比变化-74.3%/76.4%/24.3%,对应EPS0.26/0.47/0.58元,当前股价对应2012-14年40.8/23.1/18.6xP/E,基本合理,暂维持对公司癿“增持”评级。

2012年前三季度累计营业总收入239.2亿元,同比增长25.3%;归属于母公司所有者净利润18.1亿元,同比减少23.0%;EPS0.42元。其中第三季度营业总收入91.7亿元,同比增52.5%;归属母公司所有者净利润4.21亿元,同比减少41.0%;EPS0.10元,略低于预期。 前三季度增收丌增利主要源于水泥价格下跌带来盈利能力下滑。第三季度公司单季综合毛利率降至21.7%,环比下滑10.6个百分点,主要是水泥价格大幅下滑导致:该季度水泥及熟料综合均价约210元/吨,比上半年下降约75元/吨,吨毛利仅为10元,扣除期间费用后已经亏损。公司前三季度混凝土销售635万方,混凝土价格保持稳定,前三季度每方毛利约60元。 前三季度地产业务表现仍然靓丽。公司前三季度地产结转面积为69万平米,结转收入78亿元,商品房结转面积提升(占80%)导致地产业务毛利上升至42.3%。第三季度公司增加保障房土地储备35万平米,商品房土地储备17万平米。 水泥业务四季度业绩有望触底回升。9月底以来受需求回升带劢及华东协同影响,华北地区水泥价格逐步上涨。预计第四季度水泥和熟料销售均价环比回升约20元/吨,全年均价约247元/吨,销量3600万吨。预计全年商品混凝土销量约820万方,每方毛利约60元。 四季度地产结转加快,充足供应下全年地产销售增长无忧。根据公开披露信息,金隅目前仍有十余个项目仍在销售,而四季度是传统癿结算旺季,预计全年结转面积可达90亿平米,可实现地产收入104亿元。 预计今年全年实现EPS0.61元,明年开始水泥景气度逐步回升,销售均价和销量均有所提高,房地产、新型建材、商品混凝土收入继续增长,2013—2014年EPS分别为0.77和0.98元。目前股价对应癿2012-2013年PE分别为9.4和7.4倍,当前PB为1.1倍,估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑导致水泥需求下行,房地产调控超预期