1.事件 2011年8月30日,桑德环境公布2011年中报:上半年实现营业收入6.33亿元,同比增长58.73%;归属于上市公司净利润1.22亿元,同比增长43.70%;每股收益0.295元,同比增长43.90%。 2.我们的分析与判断 (一)2011年中报业绩符合我们预期 水务业务稳定增长:报告期内,污水处理收入8407万元,同比增长16.66%,主要原因是公司在湖北省内的部分污水处理项目投入运营增加;公司自来水供应收入3395万元,同比增长9.84%,主要原因是公司下属自来水厂所在地区用水需求增加。 固废业务高速增长:报告期内,固体废弃物处置设备安装、环保设备安装技术咨询收入1.05亿元,同比增长546.04%,主要原因是公司部分固体废弃物处置环保设备业务量增加;固体废弃物处置工程市政施工收入4.05亿元,同比增长46.64%,主要原因是公司承接的市政施工项目业务量增加。 (二)看好公司固废处理业务发展前景 在传统固废处理业务领域:公司与桑德集团共同合作的投资建设湖南静脉产业园项目,签约了重庆生活垃圾焚烧项目的特许经营,这将给公司固废类业务在细分领域的发展奠定良好的项目基础。同时湖北固废设备研发、设计及制造基地的建成投产也提升了公司在固废处置领域的研发能力和设计水平,使公司在固废处置以及环境资源领域具备了设备自主设计及生产能力。 在固废相关延伸业务领域:公司在稳步推进投资类项目报批等前期工作,并在餐厨垃圾处理、污泥处理及废旧物资资源综合利用等固废细分市场加大了市场拓展力度和技术储备,在垃圾综合处理、垃圾发电及静脉产业与城市矿山领域市场拓展方面打下了坚实基础,在生物质发电领域进行了技术和人才储备,未来将有机会参与生物质发电项目建设与设备供应。 我们看好公司固废处理业务发展前景,主要原因是我国目前固废污染问题严重,固废处理设施远远不够,未来固废处理基础设施建设投资将呈现爆发性增长趋势,公司作为国内固废处理龙头企业有望受益最大。 3.投资建议 我们预测公司2011-2013年营业收入分别为14.9亿、22.3亿、33.9亿元,EPS分别为0.70、1.09、1.76元,对应当前PE分别36X、23X、14X。我们预计公司未来业绩年均增长率将不会低于50%,固废处理业务增长有望超预期。我们看好公司未来发展前景,维持公司“推荐”投资评级。

1.事件 2011年8月29日,龙净环保公布2011年中报:上半年实现营业收入15.22亿元,同比增长8.18%;归属于上市公司净利润1.13亿元,同比增长3.7%;每股收益0.54元,同比增长1.89%。 2.我们的分析与判断 (一)毛利率有望稳步提升 2011年上半年,主营综合毛利率24.41%,同比增长2.26%, 其中除尘器及配套设备收入9.22亿元,同比增长0.81%,毛利率25.06%,同比增长3.13%;脱硫脱硝工程项目收入4.14亿元,同比增长25.75%,毛利率22.22%,同比增长2.1%;新建BOT项目收入0.23亿元,同比增长49.64%,毛利率52.63%,同比增长8.75%。 公司余热利用节能高效电除尘技术的成功开发,嵌入式电袋技术的引进与吸收,电石渣湿法脱硫新技术投入市场,脱硫脱硝脱汞一体化技术、大功率高频电源技术的研发等,强化了公司产品的技术优势,增强了公司产品的竞争力。 随着公司产品竞争力的不断增强,毛利率有望稳步提升,净利润增长速度将明显快于营业收入增长速度,主要原因是公司产品营业额已经比较大,从盈利预测敏感性分析得出,综合毛利率每提升1%,净利润可以提升10%左右。 (二)未来看脱硝和海外市场 公司电除尘、电袋除尘市场占有率继续保持国内龙头地位,脱硫、脱硝市场开拓取得新的进展。干法脱硫取得三钢、邯钢、新钢、宝钢等多个钢铁烧结脱硫项目,进一步扩大了在钢铁行业的影响。氮氧化物去除率被列入“十二五”工业废气治理的限制性指标,公司脱硝业务将迎来爆发性增长。 海外新兴经济体电力需求的增加,将给国内大气污染治理行业带来新的机遇。印度、印尼、越南、巴西等发展中国家的电力建设正在进入快速发展期,公司已经独立在这些国家开展自营出口的市场拓展,逐步建立起国际市场网络。未来海外市场将成为公司的主要增长点。 3.投资建议 我们预测公司2011-2013年营业收入分别为37.7亿、46.2亿、56.7亿元,EPS 分别为1.24、1.55、2.01元,对应当前PE分别21X、16X、13X。我们预计公司未来年均增长率不会低于20%,脱硝和海外市场业绩有望超预期。我们看好公司未来发展前景,维持公司“推荐”投资评级。

投资建议 我们预测公司2011-2013年营业收入分别为36.5亿、44.2亿、55.9亿元;EPS 分别为0.29、0.39和0.58元;对应当前PE分别为18X、13X、9X。我们从分资产相对估值和DCF估值,计算得出公司合理价值区间为8.9-9.2元;从产能市值比的角度,公司目前产能有1200多万吨/天,市值只有100多亿元,在A股水务板块中是最低的。我们认为公司目前股价被低估,看好公司未来发展前景, 维持公司“推荐”评级。

火电脱硫建造已步入成熟期,但不缺乏亮点。1)技改、新建需求将撑起脱硫建造市场的明天。2)干法脱硫技术已在国外多个领域实现工业化推广;在我国,此技术成为严重缺水地区首选。 火电脱硫特许经营为大势所趋。由于门槛高,竞争环境明显优于湿法脱硫工程建造市场。 脱硝市场蓄势待发。根据环保局预测,“十二五”期间,我国脱硝市场总投资规模可达500亿元。年底即将出台的《火电厂大气污染排放标准》及补贴政策,将成就行业拐点。 公司未来两年实现跨越式增长。神华建造项目将创造干法处理烟气量世界之最。此项目以及大唐特许经营项目将成为公司未来两年业绩增长的主要驱动力。 公司坚持走国产化自主研发路线。在湿法脱硫领域,公司是国内第一个拥有自主知识产权的大型火电脱硫技术企业。 项目经验丰富,客户粘性高。截至2010年底,公司累计建造且投入运营的火电机组脱硫工程容量达到1,180万千瓦,市场占有率达2.11%。与可比公司对比,我们认为公司领先优势明显,增长迅猛。公司未来发展空间广阔,欲进军多个领域包括烟气脱硝、非烟气脱硫等。公司中报符合预期,净利润同比增长48%,摊薄EPS0.32元。公司预计1-9月净利润将同比增长70%-75%。 盈利预测和估值。我们预计公司2011-13年摊薄后的EPS分别为0.77、1.68、2.16元,2011-13年归属母公司的净利润CAGR为67.8%。结合行业平均估值水平,并考虑到公司较为突出的成长性,我们认为可以给予2012年业绩28-32倍市盈率,对应的合理估值区间为47.1-53.9元。给予推荐评级。

1.事件 2011年3月30日,重庆水务发布2010年年度报告:公司2010年实现营业收入32.66亿元,同比增长19.68%;实现归属于上市公司股东的净利润12.91亿元,同比增长27.30%;实现基本每股收益0.28元,同比增加16.67%。 2.我们的分析与判断 供水区域人口增加、污水收集率提高将是公司水务业绩的稳定增长点 公司目前供水企业拥有27套制水系统(水厂),生产能力147.70万吨/日,2010年自来水销售收入7.1亿元,同比增长23.49%;公司目前排水企业投入运行的污水处理厂有38个,污水处理业务日处理能力为170.55万吨,2010年污水处理收入19.1亿元,同比增长10.4%。 我们预计公司未来3年水务资产内生性年均增长率不会低于10%。 本地新建水厂、外地收购水厂将会为公司水务业绩带来新的增长点 两江新区将是公司未来供排水的重点发展区域。两江新区规划重庆未来城市规模将扩大一倍,将建设大批工商业园区,同时将配套新建产能约为100万吨/日的自来水厂和60万吨/日的污水处理厂。 我国将投资650亿治理三峡库区点面源污染,其中重庆占到了2/3,公司拥有库区污水处理的特殊经营权,目前大股东有20多万吨的库区污水项目,随着三峡库区资金到位,管网铺设完成后,这些污水项目将会投入正常运行。 公司将立足重庆,在此基础上稳步地向外发展,打造国内最大的专业水务龙头。预计未来5年将投资80亿(自有资金),新建25个供排水项目。 我们预计公司未来3年水务业务外延扩张带来的年均增长率也不会低于10%。 环保业务、股权投资、水务资产整合有望成为公司业绩增长的超预期 公司将引进国外先进技术处理工业污水,目前合营重庆中法水务的长寿化工园区工业污水项目进展顺利,随着化工园区企业的进入,该污水项目产能将逐渐释放,远期设计能力9万吨,预计污水处理价格10元/吨,公司将以此为示范工程进行异地复制。另外,随着污泥收费的落实,污泥处理业务将是公司新的增长点。 我们认为公司业绩未来出现超预期是大概率事件。 3、投资建议 我们预测公司2011-2012年营业收入分别为40亿、45亿,每股收益分别为0.32元、0.35元,对应当前动态PE分别为28X、26X。我们认为公司将成为国内最大的专业水务运营商,有先进的净水和污水处理技术、丰富的管理经验和高效的质量控制能力,是国内唯一一家供排水一体化、厂网一体化、产业链完整的省级垄断水务企业。 我们看好公司未来发展前景,但目前股价存在一定估值压力,因此首次给予“谨慎推荐”投资评级。

1.事件 2011年2月28日,碧水源公布了2010年度报告。公司2010年实现营业收入5.0亿元,同比增加59.61%;实现归属于上市公司股东的净利润1.77亿元,同比增加65.09%;实现基本每股收益1.31元,同比增加35.05%。同时,公司拟向全体股东,按每10股派发现金红利3元(含税)、每10股转增12股。 2.我们的分析与判断 (一)公司2010年在业绩、产品推广、技术研发等方面取得了不错的成果2010年度,公司主营业务收入较上年增长59.66%,得益于市场的扩大。其中污水处理整体解决方案营业收入增长50.40%,主要是公司承接的工程项目增多;膜销售收入达到2736.75万元,较去年大幅增加,主要是公司膜生产线投产后,除满足自身需求外,还为云南地区部分项目提供膜和膜组器设备所致;另外,公司增加了净水器销售169.23万元,主要是公司投资的净水公司生产的产品开始对外销售形成了营业收入。公司毛利率为48.61%,较去年同期增长0.49%,主要得益于随着公司200万平方米增强型PVDF中空纤维膜生产线的投产并完全实现膜材料自给后,膜材料成本降低和公司严格控制项目成本所致。 在产品推广方面,公司抓住了国家节能减排政策落实的大好机会,推动了膜生物反应器技术在我国多个地区的全面和大规模应用,特别是在北京地区、环太湖地区、环滇池地区、海河流域、南水北调地区等我国水环境敏感地区的污水处理厂提标升级改造和新建工程中成为了骨干力量,并进一步巩固了公司在国内膜技术领域及污水资源化领域的领先地位。 在研发与自主创新方面,公司在超/微滤膜制造技术、膜组器设备技术、MBR与CMF应用工艺技术等以膜技术为核心的技术开发领域进一步取得进展,并处于行业领先地位。同时,公司还作为牵头人承担了国家水专项、863等多个国家级科研项目,成功实现了公司研发方向与国家科研规划的完全融合;在膜材料生产方面,公司利用自身研发的技术,建成了年产200万平方米增强型PVDF中空纤维微滤膜以及年产100万平方米的中空纤维超滤膜生产线,成为目前全球最大的超/微滤膜制造商之一,并实现了公司用膜的完全自给。 在品牌建设方面,公司的管理水平不断提升,员工数量大幅增加,公司品牌已成为行业内的著名品牌,并取得了社会一致认可;另外,公司在2010年4月实现了深交所创业板成功IPO上市,募集资金24.46亿元,大大增强了公司的实力,提升了公司的知名度,为公司未来的快速发展打下了坚实基础。 (二)“十二五”是MBR市场的黄金发展期,对公司来说未来机遇大于挑战MBR是未来城市污水和工业污水处理与回用领域最具吸引力和竞争力的技术,也是21世纪水处理的关键技术,是替代传统工艺的最佳选择,是我国当前重点鼓励发展的污水处理设备。从理论上分析,膜生物反应器(MBR)的市场空间巨大,预计到2015年MBR的市场容量至少有300亿元。 但是,我们认为MBR实际的市场容量决定于污水处理费、排放标准及其执行力度等,主要基于以下原因:(1)如果收取的污水处理费低于1元/吨,当地政府不会进行大规模的市政污水深度处理。目前我国只有不到一半的大中城市污水处理费高于0.8元/吨,并主要集中在东部经济相对发达地区,MBR大规模应用与当地经济发展水平密切相关。(2)如果污水排放标准不提高或其执行力度不强,当地企业将不会主动对污水进行深度处理。另外,在目前还没有将环境成本转移到最终消费者的情形下,处理标准提高必然会降低企业的经营利润。 尽管如此,我们仍然看好MBR的市场发展前景,预计我国未来5年MBR市场年均增长率至少有30%。在“十二五”期间,我国环保标准将从单一污染物总量控制,转变为多指标总量和浓度同时控制,相应的环保投资将同比大幅增加。我们将根据经济发展和行业政策的变化,动态调整对MBR实际市场容量的预期。 MBR市场空间巨大,并不代表公司能保持高速增长,公司产品的市场拓展空间取决于领先的技术、长期运行效果及成本等因素,主要基于以下分析:(1)未来MBR市场上各家产品的竞争将日趋白热化,保持技术领先将是公司长期发展的核心竞争力。公司上市后加大了研发中心的建设投入,技术目前处于国内领先水平,但是不能确定一直保持技术优势。(2)国产化是MBR市场的发展趋势,将给公司带来巨大的替代市场空间。但是与国外公司MBR产品相比,公司大部分产品的应用时间还不到2年,能否保证长期稳定的运行效果,将是检验公司产品性能的硬指标。另外,在保证长期运行效果的前提下,不断降低MBR运行成本,是公司开拓潜在市场的最佳方法。 总之,我们看好公司的发展前景,对公司来说未来机遇大于挑战。目前公司产品的客户认可度逐渐提升,市场拓展已经取得了阶段性成果,在手订单基本能够保证近几年的业绩高增长,预计未来3年业绩有望保持60%的年均增长率。我们将根据公司产品和订单情况的变化,动态调整对公司业绩增长的预期。 3.投资建议 我们预测公司2011-2012年的营业收入分别为8.14亿、14.02亿和22.91亿元,每股收益分别为1.88元、3.26元和5.43元(未考虑股本转增),对应当前动态市盈率分别为62X、36X、21X。我们认为“十二五”是我国MBR市场的黄金发展期,公司作为行业中的龙头企业,有技术、工程和资金优势,未来业绩增长超预期是大概率事件,但目前股价存在一定的估值压力,因此我们维持公司“谨慎推荐”投资评级。

近日我们调研了天立环保。 工业炉窑节能环保行业,主要为电石、铁合金、钢铁等高耗能、高污染行业炉窑密闭清洁生产和炉气余能余热循环利用提供系统技术应用。 我国目前工业炉窑艺技术,相当于发达国家20世纪50~60年代的水平,主要耗能行业的工业炉窑余热利用率仅在5%左右,以烟气余热或直接燃烧制取蒸汽为主要利用方式,有效利用率不足30%,而国际上工业炉的热效率平均为50%以上。 我国各种工业炉窑(不包括锅)约有11万台,其中燃煤工业炉窑约有6万多台,约占全国总能耗的1/4,占工业总能耗的60%。一台33000KVA大型节能环保密闭矿热炉、尾气净化与综合利用一体化技术系统,每年可为客户节能减排直接增效2036万元。 我国电石行业每年产生的炉窑尾气超过150亿立方米,同时排放1200万吨二氧化碳和90吨粉尘,每年相当于损失240万吨标准煤。工业炉窑密闭生产装置在我国电石行业的普及率仅20%,在铁合金行业的普及率仅为2%左右,工业炉窑密闭生产装置中有80%的传统密闭矿热炉。 预计我国电石、铁合金和钢铁三个行业现有炉窑落后产能,实施节能减排技术改造的市场需求约为727.13亿元,每年可实现的市场规模将达到38.73亿元,未来3年市场需求年复合增长率将不低于40%。 我们预测公司2010-2012年营业收入分别为3.4亿、5.2亿和7.7亿元,每股收益分别为1.32元、2.05元和3.04元,对应当前动态市盈率分别为47X、30X和20X。我们认为在“十二五”期间,工业节能减排的要求将不断提高、执行力度将逐渐加大,工业炉窑节能环保行业需求将迎来爆发性增长。公司作为行业龙头企业,有技术、工程和资金优势,未来发展值得期待,目前相对估值偏低,因此首次给予公司“推荐”投资评级。

1.事件 2011年1月15日,碧水源发布2010年年度业绩预告、利润分配及公积金转增股本预案:2010年实现归属于上市公司股东的净利润约为1.72亿~1.93亿元,同比增长60%-80%;以公司2010年末总股本14700万股为基数,由资本公积金向全体股东每10股转增10~12股,现金分配方案未定。 2.我们的分析与判断 公司2010年的业绩增长率,超过了我们前期50%的预期值。公司在2010年国家节能减排的大背景下,较好地抓住了各地污水处理厂提标升级改造机会,保持了持续增长的良好发展态势;同时,随着公司募投项目的逐步实施,公司2010年实现了膜材料的完全自主生产与自给,增强了公司的核心竞争力。随着公司实力的进一步增强,经营规模不断扩大,2010年销售收入保持了良好的增长势头,相应的业绩与效益保持了同步增长。 我们认为公司未来业绩能否继续保持高速增长,主要取决于以下影响因素:(一) 污水处理费、排放标准及其执行力度决定了MBR实际的市场容量从理论上分析,膜生物反应器(MBR)的市场空间巨大。MBR是未来城市污水和工业污水处理与回用领域最具吸引力和竞争力的技术,也是21世纪水处理的关键技术,是替代传统工艺的最佳选择,是我国当前重点鼓励发展的污水处理设备,预计到2015年MBR的市场容量至少有300亿元。 我们认为 污水处理费、排放标准及其执行力度决定了MBR实际的市场容量,主要基于以下原因:(1)如果收取的污水处理费低于1元/吨,当地政府不会进行大规模的市政污水深度处理。目前我国只有不到一半的大中城市污水处理费高于0.8元/吨,并主要集中在东部经济相对发达地区,MBR大规模应用与当地经济发展水平密切相关。(2)如果污水排放标准不提高或其执行力度不强,当地企业将没有动力进行工业污水深度处理。在目前没有将环境成本转移到最终消费者的情形下,处理标准提高会降低企业经营利润。 我们看好MBR的市场发展前景,预计我国未来5年MBR市场年均增长率至少有30%。在“十二五”期间,我国环保标准将从单一污染物总量控制,转变为多指标总量和浓度同时控制,相应的环保投资将同比大幅增加。我们将根据经济发展和行业政策的变化,动态调整对MBR实际市场容量的预期。 (二)技术领先、长期运行效果及成本决定了公司产品的市场拓展空间公司在国际公认的MBR工艺技术、膜组器设备技术和膜材料制造技术三大关键领域,全面拥有核心技术与知识产权。公司建立了一套成熟的技术服务与运营服务模式,能够提供具有较强竞争力的价格,以较优的性价比占领市场。公司承担建设了国内第一个大规模MBR工程和世界已建成运行的超大规模的MBR工程,是目前国内城市污水处理领域MBR技术实力与综合经营实力最强的企业,在大型MBR项目建设方面已跻身国际先进企业行列。 我们认为MBR市场空间巨大不代表公司能保持高速增长,公司产品的市场拓展空间取决于技术领先、长期运行效果及成本等因素,主要基于以下分析:(1)未来MBR市场上各家产品的竞争将日趋白热化,保持技术领先将是公司长期发展的核心竞争力。公司上市后加大了研发中心的建设投入,技术目前处于国内领先水平,但是不能确定一直保持技术优势。(2)国产化是MBR市场的发展趋势,将给公司带来巨大的替代市场空间。但是与国外公司MBR产品相比,公司大部分产品的应用时间还不到2年,能否保证长期稳定的运行效果,将是检验公司产品性能的硬指标。另外,在保证长期运行效果的前提下,不断降低MBR运行成本,是公司开拓潜在市场的最佳方法。 我们看好公司的未来发展前景,预计公司未来3年业绩有望保持60%的年均增长率。目前公司产品的客户认可度逐渐提升,市场拓展已经取得了阶段性成果,在手订单基本能够保证近几年的业绩高增长。我们将根据公司产品和订单情况的变化,动态调整对公司业绩增长的预期。 3.投资建议 我们预测公司2010-2012年的营业收入分别为5.6亿、8.8亿和14.1亿元,每股收益分别为1.27元、2.13元和3.53元(未考虑股本变化),对应动态市盈率分别为88X、52X、31X。我们认为我国MBR的市场发展前景广阔,公司作为行业中龙头企业,未来业绩增长超预期是大概率事件,因此首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。

2011年1月8日,桑德环境公告:《关于公司与北京桑德环保集团有限公司共同投资成立湖南桑德静脉产业园管理有限公司暨关联交易的议案》、《关于公司与湖北合加环境设备有限公司共同投资成立重庆渝清绿色电力有限公司的议案》。 排污收费机制不完善制约了我国固废处理产业的发展。我国大部分的固废处理设施,都是政府投资建设并由下属事业单位运营。各地政府向居民和企业收取的固废排放费,远远不能满足当地固废处理设施的投资建设和运营费用,大部分需要地方财政补贴。 在“十二五”期间,我国固废排放收费制度将逐步完善,固废处理产业的投融资主导方将从政府转变为企业,固废处理产业市场化进程将不断加快。但是如果不能建立合理的环境污染经济制度,固废排放主体不承担主要的固废污染处理成本,仅仅依靠政府补贴,固废处理产业很难做到可持续增长。 固废处理资源化是产业发展新的增长点。传统的固废处理产业主要通过污染物处理收费来盈利,其终端产品并不直接产生经济效益。随着循环经济的理念逐渐深入人心,固废处理资源化作为实践循环经济的重要产业,在我国的发展正在加快。 我们看好固废处理行业发展前景主要基于对产业政策和发展现状的深度研究,维持行业未来5年年均增长至少30%的观点。我们认为从细分行业来看,生活垃圾处理和电子垃圾资源化等产业的增长速度最快,“十二五”是其黄金发展期;从产业链角度来看,固废处理设备和材料产业在行业高速发展的过程中将最先受益也将受益最大,且“十二五”是其发展高峰,而固废处理运营产业处于发展初期,长期增长具有可持续性,短期高增长来自于收购兼并。 在不考虑股权激励成本和这两个项目收益的情况下,我们预测公司2010-2012年的营业收入分别为9.4亿、13.6亿和19.8亿元,每股收益分别为0.48元、0.73元和1.14元,对应当前市盈率分别为73X、48X、30X。我们认为“十二五”是固废处理产业的黄金发展期,公司作为龙头企业在行业高成长中有望受益最大,未来业绩高增长将可持续。我们看好公司未来发展前景,继续维持“推荐”投资评级。

水务行业领跑者。公司是国内水务龙头企业,目前控股及参股的水务项目31个,水务产能(包括污水处理和自来水供应)已经达到1200万吨/日,未来3年年均至少增长10%。 强大的投融资能力。公司的水务投资业务范围从中国内地一直延展到海外领域,创新模式由单个城市向覆盖一个省份迈进。公司有突出的资本运作能力,目前可动用的资金超过150亿元。公司有较强的产能整合和管理能力,与地方政府和行业主管部门充分合作。 水务业绩进入释放期。公司下属水厂的自来水价和污水处理费在2009-2010年相继进行了调整,目前基本能够保证合理的盈利水平。我们预计公司从2011年开始水务资产收益年均增长率至少有20%。 土地开发带来新亮点。公司最近公告的海口西海岸新区南片区一期土地基础设施项目规模有6300亩,公司开发业务与前期相同。我们预计该项目明年将开工,未来6年每年将至少带来3亿元的土地开发收入。 估值存在提升空间。我们预测公司2010-2012年营业收入分别为31.9亿、36.9亿、43.2亿元;EPS分别为0.27、0.34和0.41元;对应当前PE分别为25X、20X、16X。预计公司水务资产2011年合理PE为30倍,对应的EPS为0.21元,对应的每股价值为6.3元;其它资产2011年合理PE为20倍,对应的EPS为0.13元,对应的每股价值为2.6元。从分资产相对估值得出公司价值为8.9元。从DCF估值得出公司绝对价值为9.2元。公司合理价值区间为8.9-9.2元,我们维持公司“推荐”评级。

1.事件 近日,我们调研了洪城水业。 2.我们的分析与判断 (一)收购大股东供水管网资产,实现“厂网一体化”,直接受益于水价上涨。 公司2004年上市时采取了“厂网分离”的模式,控股股东(南昌市水业集团)只有制水相关资产进入了上市公司。本次定向增发完成后,公司将整合控股股东供水管网资产,实现自来水业务“厂网合一”的经营模式。供水公司在本次定向增发前是水业集团的全资子公司,也是公司的关联法人,公司与供水公司之间的自来水供销存在关联交易。通过本次定向发行股票,收购水业集团持有供水公司的100%股权,将其变为公司全资子公司,这将消除公司与供水公司此前存在的关联交易,增强公司的独立性,进一步完善公司治理机制。 公司在本次定向增发前的售水对象为供水公司,并不直接面对终端用水客户,售水价格按照与供水公司签订的《自来水供销合同》一直维持在0.55元/吨,并不直接受益于终端客户自来水价格的上涨。2009年9月1日,南昌市自来水价格进行了调整,自来水综合平均销售价格从1.03元/吨调整为1.33元/吨,上调幅度为29.13%。水价上涨将增加供水公司收入,但不影响公司的主营业务成本及三项费用,仅需增加缴纳增值税及少量营业税、城建税等税金,水价的上调将大幅提升供水公司的盈利能力。 公司在4月30日公布的《盈利预测报告》中,预测2010年供水公司归属上市公司母公司净利润为2673万元,制水公司(原公司)归属上市公司母公司净利润为2117万元,公司合并的自来水收入为4790万元,按照定向增发后公司总股本为2.2亿股计算,公司自来水资产2010年的每股收益为0.22元。我们认为公司的盈利预测报告结果比较保守,按照我们的测算,公司2010-2012年自来水资产的每股收益分别为0.23元、0.27元、0.31元。 (二)收购78家县级污水处理厂,完善供排水产业链,引领污水处理流域化管理先锋。 公司以TOT(移交-运营-移交)方式,取得了江西全省77个县(市)78家污水处理厂30年的特许经营权,总预算投资22.604亿元,预计最终出让价格为25亿元,一期污水处理能力99.8万吨/天,总设计处理能力150.6万吨/天。 统一管理“环鄱阳湖”跨区域县级污水处理厂,使公司有望成为引领污水处理流域化管理先锋。我国污水处理行业的高速发展始于2002年左右,目前国内大中城市的污水处理市场已经接近饱和,未来行业竞争将转向中小城市以及县级城镇。中小城镇的污水处理厂规模一般比较小,其技术工艺选择和管理运营难度高于大型污水处理厂。环保公司统一管理78个县级污水处理厂,可以为公司未来水务异地扩张发展,积累丰富的小型污水处理厂管理经验。但是我们应该看到收购这些污水处理厂对公司既是一个机遇,也是一个挑战。 公司运营78家污水处理厂的基准年净资产收益率为8%(税后),净资产按县市污水处理厂特许经营权出让价格的30%计算。根据公司与各县(市)签订的协议,公司污水处理收费以各家污水处理厂设计能力为基准,超过或低于该基准数额的按超进水费和欠进水费(按实际计算)支付。由于污水处理厂没有完全交割完,公司4月30日的《盈利预测报告》并没有公告公司2010年78家污水处理厂的收益。根据我们的测算,公司收购的78个污水处理厂正式投入运营后,将至少产生6000万的净利润,按照定向增发后公司2.2亿股的总股本计算,公司污水处理资产每股收益将至少达到0.27元。我们预计公司收购的78个污水处理厂在今年下半年将全部正式投产运营,预测2010-2012年的产能利用率分别将达到46%、96%、100%,对应的每股收益分别为0.12元、0.26元、0.32元。 3.投资建议 在考虑本次增发资产注入的情况下,我们预测公司2010-2012年的营业收入分别为8.2亿、10.6亿、11.8亿元,每股收益分别为0.37元、0.56元、0.72元,对应当前动态市盈率分别为49X、32X、25X。公司目前的内生性增长价值已经反映在股价之中,但是本次定向增发募投及后续项目有望带来超预期的业绩增长和股东回报率。我们认为本次增发收购大股东供水管网和78家污水处理厂等优质资产,公司实现了“厂网一体化”,完善了水务产业链,未来有望成为引领污水处理流域化管理先锋,因此维持公司“推荐”投资评级。

1.事件 近日,我们调研了三聚环保。 2.我们的分析与判断 (一)能源净化行业前景广阔,募投项目大幅增加产能。 我们看好能源净化行业发展前景。影响能源净化行业发展的主要因素,是国家清洁能源环保标准的执行力度。随着我国“十二五”环保标准的不断提高,能源净化行业有望迎来发展的春天。 我们预计公司募投项目2011年6月初将建成正式投产,产能规模将大幅增加,业绩将进入高速增长期。(1)募投年产10000吨高效脱硫剂生产线及设施项目,初步测算市场容量超过25万吨。该项目建成投产后,将年均新增销售收入17380万元,年均税后利润为3031万元。(2)募投年产500吨新型分子筛及催化新材料生产线及设施项目,初步测算市场容量超过500吨以上。公司正在洽谈的新型分子筛项目需求量有50-100吨,预计每年将实现催化剂销售400吨,分子筛及催化新材料销售280吨。该项目建成投产后,将年均新增销售收入13740万元,年均税后利润为1116万元。(3)募投年产500吨FP-DSN降氮硫转移剂生产线及设施项目,初步测算年均需FP-DSN降氮硫转移剂3000吨,公司目前需求达400吨以上。该项目建成投产后,将年均新增销售收入3472万元,年均税后利润为598万元。 (二)公司经营模式稳健,产品销售市场开拓步伐加快。 我们认为公司稳健的经营模式,保证了高效的产能利用率。公司采取了稳妥的产能政策,确立了以客户需求定产能的经营模式。公司目前产能为5900吨,2007-2009年产能利用率分别为117.46%、88.65%、107.27%。面对日益增长的市场需求,公司通过生产设施投入以及技术改造升级等形式提升产量,生产能力可在2009年的基础上提高2000吨左右,仍仅能满足中石油、中石化下属分子公司及重点客户的部分能源净化产品需求。随着能源行业尤其煤制气等新兴能源行业的快速发展,产能日益成为公司快速发展的瓶颈。 我们认为公司产品销售市场开拓步伐将不断加快。公司采取了积极地营销策略,建立了高素质的专业营销队伍,拥有完善的市场营销网络,利用灵活有效的市场营销机制和营销策略以及良好的技术服务,逐步建立了成熟的市场营销网络。石油炼制和石油化工行业的主要企业多数已成为公司产品销售与技术交流合作客户,公司较早成为中石油能源一号网、物资装备网成员,是中石化“三剂”协作网成员单位,并是中石油和中石化一级生产供应商,是行业内少数具备上述网络资质企业。随着公司销售服务网络的逐步健全,公司业务已经扩展至天然气及天然气化工、煤化工、化肥、钢铁、沼气等行业。 3.投资建议 我们预测公司2010-2012年的营业收入分别为4.34亿、6.58亿、10.42亿元,每股收益分别为0.74元、1.13元、1.67元,对应动态市盈率分别为63X、41X、27X。公司产品销售市场开拓步伐正在不断加快,未来业绩高增长值得期待。我们看好公司发展前景,继续维持“谨慎推荐”投资评级。

近日,我们调研了万邦达。 2.我们的分析与判断。 公司主营工业污水处理工程和运营业务。2007-2009年工程承包项目收入分别为0.27、3.73、4.63亿元,托管运营收入分别为46、57、934万元。公司正在进行和已完成工程项目合同金额约12.46亿,正在运营和试运营项目合同金额为1.97亿元。 我们认为公司2010年业绩高增长有压力,主要基于以下原因:(1)公司2010年公告的大型工程订单只有中国石油吉林石化分公司40万吨/年ABS装置项目(一期工程),合同金额约为2.1亿元。(2)公司已有托管的项目并没有满负荷运营,污水处理量有待进一步提高。我们预测公司2010年工程项目收入同比增长约10%,托管运营负荷率约为30%,运营收入同比增长约为500%;主营总收入同比增长19.68%。 我们认为2011年将是公司腾飞的起点,主要基于以下原因:(1)我国“十二五”环保将走污染物总量、浓度和多指标同时控制的道路,现有工业污水处理设施将升级改造并委托外部专业公司运营。减排标准的提高将加大环保投资,我国“十二五”环保投资至少有3.1万亿元,其中工业污水处理投资将达到4355亿元。(2)公司有丰富的工业污水处理经验,上市后有10亿多元的超募资金,可以利用这些优势争取到更大的市场份额。我们预测公司2011-2012年工程收入增长率分别为40%、80%,托管运营收入增长率分别为200%、100%,主营总收入增长分别为55.71%、83.48%。 3.投资建议。 我们预测公司2010-2012年营业收入分别为5.7亿、8.9亿、16.3亿元;每股收益分别为1.02元、1.78元和3.30元;对应当前动态PE分别为137X、78X、42X。公司目前存在一定的估值压力,但是新签订单增加有望带来超预期的业绩增长,我们看好公司的发展前景,首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。

近日我们调研了国中水务,与公司管理层交流了目前经营状况和未来发展规划。 (1)公司水务产能高速扩张。2011年自来水供应产能将达到58万吨/日,污水处理产能将达到59.5万吨/日。本次定向增发收购大股东资产后,公司资产负债率将从54.8%下降到26.2%,未来将有很大的债权融资空间,同时考虑到公司特殊的股权结构,未来可以有效降低融资成本,我们认为公司在高速扩张中不会存在资金瓶颈,预测到2015年公司水务产能至少将达到500万吨/日,年均复合增长率有43.6%。 (2)公司收购资产质量很高。本次定向增发收购的大部分水务资产溢价率都在10%以内。我们认为公司在水务运营成本控制方面具有明显的优势,未来收购的资产质量会有保证,收购净资产收益率不会低于8%。 (3)公司定位专业水务运营商。公司未来主要发展业务有:市政供排水运营、流域面源水污染治理、工业污水处理。我们认为收购兼并将是水务行业未来发展的主题,公司凭借独特的经营模式有望率先占领行业高点。 (4)公司未来超预期在工业污水处理。本次定向增发收购的北京中科国益环保工程有限公司,是国内最早一批进入工业污水处理行业的企业,完成过多个工业污水处理EPC项目,积累了丰富的工程经验。本次定向增发收购的鄂尔多斯市国中水务有限公司,主要业务是做工业园区污水处理的BOT项目,也是公司进入工业污水处理运营行业的示范性工程。我们认为工业污水处理委托专业公司运营,将是行业发展趋势,公司通过本次定向增发后,完全具备介入大型工业污水处理EPC+C或BOT项目的资金和技术条件,而这项业务收益率明显高于市政污水处理。我们预计公司未来工业污水处理项目的净资产收益有望达到50%,中标大型工业污水处理项目将是公司业绩的超预期。 我们预测公司核心资产2010-2012年归属于上市公司净利润分别为6541万元、8579万元、11393万元,假设公司最终定向增发11500万股,每股收益分别为0.148元、0.194元、0.258元,对应当前动态市盈率分别为85X、65X、49X。公司目前估值已经明显高于水务行业平均水平,但是公司产能高速扩张以及中标大型工业污水处理项目,有望带来超预期的业绩增长,因此我们首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。

1.事件 2010年10月30日,首创股份公布了2010年三季度报告。公司前三季度实现营业收入15.99亿元,同比增长19.33%;实现归属于上市公司股东的净利润2.48亿元,同比增长35.05%;实现基本每股收益0.113元,同比增加35.05%;扣除非经常性损益后的基本每股收益0.108元,同比增加42.59%。 2.我们的分析与判断 公司2010年前三季度营业收入同比增长19.33%,主要原因是随着公司运营管理能力的提升,各水务公司逐步克服金融危机的影响,水量有了不同程度的增长,同时部分下属水务公司水价调整也带动了收入和利润的增长。另一方面,京通快速路进一步加强运营管理、提高服务质量,保证了良好的路况,加之随着北京汽车保有量的增加,踏青、郊游客流上升,通行费收入较上年同期有一定幅度的上升。 我们预测公司2010年水务业绩将同比增长30%左右,2011-2012年均增长约为13%,主要基于以下分析:(1)去年底及今年初,公司部分自来水厂所在地区的水价平均上涨了约30%,分别在河北秦皇岛、江苏徐州、淮南、铜陵。浙江余姚、安徽马鞍山地区水价在今年下半年也将上调。今年公司还有设计能力为62.5万吨/日的控股污水处理厂建成投产,分别在深圳燕川、福永、公明、山东临沂、东营、江西九江、河北定州、北京东坝等地区。去年金融危机削减了各地工商业的用水和排水量,随着国内外经济的企稳回升,今年公司部分水厂所在地区需求量将会有明显的反弹。(2)公司目前参控股水务产能1200万吨,产能利用率70%左右,预计未来3年将投资约60亿,新增300万吨产能,在2012年总产能达到1500万吨。未来3年公司将继续进行管网改造工程提高利用率、降低渗漏率;加快建设部在公司设立的水技术产业基地建设,研发小型水处理系统设备;加速向中小城镇的水务扩张,不断提升公司市场占有率。 我们认为公司2010年水务建设和地产开发业绩存在较大的弹性,保守预测今年同比增长10%-15%,主要基于以下分析:公司下属爱华市政环境工程公司,加大了水务建设工程的规划、设计、施工业务规模,从目前情况看,公司有很多水厂需要维修改造同时也需要新建很多水厂,这项业务在未来几年内具有持续性,将成为公司稳定的增长点。目前公司下属多个老城区水厂可能拆迁到郊区,重估价值很可能远高于土地的账面价值,公司水务资产具有很大的增值空间。公司在与地方政府的合作中提出了“水地联做”的经营模式,即公司无偿地改善当地水环境增加土地附加值,同时也会获得部分土地的一级开发权。公司未来地产业务定位是做土地一级开发,目前海口土地一级开发进展顺利。 3.投资建议 我们预测公司2010-2012年营业收入分别为31.3亿、35.1亿、39.3亿元;EPS分别为0.26元、0.31元和0.37元;对应目前PE分别为24X、20X、17X。公司未来业绩将保持稳定增长,在A股市场水务可比公司中,首创股份的估值相对较低;另一方面考虑到公司新建项目投产和土地一级开发有望带来超预期的业绩增长和股东回报率,我们继续维持对公司的“推荐”投资评级。