浙报传媒(600633.CH/人民币13.05, 买入)致力于构建互联网枢纽型传媒集团,投资和转型并举,构建新闻、资讯、O2O、互动娱乐和产业投资“3+1 平台”,其中大数据产业链将打通各平台、沉淀及扩展用户群。现阶段,互联网枢纽型传媒集团的建设正有序推进。当前股价约相当于2014 年25 倍市盈率,维持买入评级。 愿景:管理层立志把浙报传媒建设成为国内一流的传媒集团和文化产业战略投资者,致力于构建互联网枢纽型传媒集团。 我们认为,浙报可能会新媒体浪潮中华丽转身的国有传统媒体中走得较快、较好的领军者之一,未来将成为中国文化产业可持续发展的重要力量。 未来发展路径:公司期许通过2-3 年的努力,到2015 年努力完成“三个转变”:由报纸读者向多元用户转变;由大众化传播向分众化传播转变;由提供单一新闻资讯向以综合文化服务为主的互联网枢纽型传媒集团转变。通过这三个转变,初步建立起互联网枢纽型平台的方向。 四大产品线:(1)新闻传媒:推进媒体集群建设,打造现代数字媒体产品矩阵,实现用户的全媒体覆盖,逐渐形成若干具有全国影响力的传媒新产品。 (2)咨询服务:加快垂直性、专业性的资讯类媒体的科学合理布局,实现分众化的精准营销;比如财经、体育、健康等。 (3)互动娱乐:以边锋平台作为休闲娱乐游戏核心平台,以资本为纽带,加快布局网络阅读、影视、动漫、游戏和视频项目,全力打造数字娱乐产业链。 (4)O2O 商业服务:突破传统媒体单一的广告盈利模式,探索符合互联网特质的新型传媒运营模式。主要是为了回报公司的核心用户,从去年开始布置了社区的电商、网络医院、网上挂号平台、远程会诊、数据库的建设来延伸发展养老产业。 三大工程:(1)用户工程:自主建设和投资并购并举,发展一批集PC、移动、互联网电视三位一体的新媒体集群。用户使我们的核心和基础。 (2)转型工程:重点推进传统媒体和新兴媒体的融合发展,开展边锋网络平台整合发展和创新提升,加快建设全媒体产品矩阵和地方生活门户;搭建社区电商平台,启动建设老年服务产业平台、美术产业平台和网络医院,推进地方文化产业布局和建设;着力推进数字体育发展项目、网络彩票项目等。 (3)数字娱乐工程:提升和发展边锋休闲娱乐产业;加快布局影视、互联网视频和动漫产业;建设完整的数字娱乐产业链。 通过三项工程的推进,进一步来应对传统媒体受互联网的宏观经济的影响,从此加快公司产业链的创新和转型。成为国内一流的传媒集团和文化产业战略投资者,成为中国文化产业发展的重要阶段,是公司2014 年的挑战,但公司还是有信心完成全年度的竞标任务,完成整个公司到互联网传媒的转型。 互联网模式适合浙报发展路径:判断互联网模式较适合浙报传媒的发展状况。与国内同行的交流后,也将坚持紧扣以用户为中心、以用户为导向的方针。用户在哪里,浙报传媒的传播和投入就在哪里——为公司这两年追求的目标。 加大资源整合,延伸产业链:首先,在上市公司内部加强资源整合,把上市公司子公司的旅游资源、宣传和营销资源进行整合,形成浙报传媒和旅游传媒中心,为旅游机构、旅游主管部门,提供从品牌、策划,传播以及一些活动宣传和执行等一条龙的旅游解决方案。去年,公司跟四线旅游合作,包括跟多家晚报、媒体进行联盟,推出了系列旅游计划活动,在业界引起了很好的反响。通过这样的整合营销,浙报传媒旅游板块的业务产生了150%的增长。包括钱江晚报也是旅游板块100%的增长。这些通过创新来做大的市场,为业务的稳定做出了重大的贡献。 其次,传统业务板块还可挖掘价值链,延长产业链,经营新增长点。钱报公司利用钱江晚报的品牌经营,在杭州周边的县市以及一些周边的县市形成生活开。钱报公司去年有两三千万的收入增长。美术报公司通过创立委托拍卖公司,进一步推动拍卖业务的快速增长,去年第二届拍卖交易的利润创出了新高。老年报公司,通过养老的投入,形成了一些养老产业的试点。 第三,强化以用户为核心的互联网发展的理念,推动旗下媒体的转型发展。 一方面公司率先建立了数据库用户,大规模的投入建设用户的数据库和用户的呼叫保护中心,从优秀的互联网公司引进了大批的数据库建设人才,把公司原有的平面媒体的用户和并购的边锋网络的用户加快集聚。通过用户来开发经营,延伸产业链。另一方面,运用钱江晚报在社区的品牌影响店,投入电商平台的建设,从去年年底开始取得了一些效果。 最后,加快文化产业投资平台的建设,2013 年东方星空总投资额九千多万。 截至去年年底,东方星空已基本完成了5 亿元注册资本的投资。年度投资项目:北京千分点信息科技有限公司(主要是大数据的挖掘和应用)、浙江华数广电网络股份有限公司和北京华奥星空科技发展有限公司。总的来说,前提投资收益所投资的宋城股份、华数传媒等上市公司市值表现还是很优异的。未来在文化产业投资平台方面,公司会加大从公司型基金向公司直投与基金管理业务并举转型;加大对影视基金、游戏基金、新媒体等文化产业子基金的投资和布局;继续筹划发起包括艺术品基金在内的多个文化产业子基金和文化产业并购基金;努力打造全国一流的文化产业投资平台。公司立足长期的股权投资。

凤凰传媒(601928.CH/人民币8.30, 买入)公告,拟通过下属子公司凤凰教育出版社以8,000 万美元全资购买国际领先的儿童数字出版/玩具商PublicationsInternational(简称PIL)及所有相关资产及下属若干家公司股权,跨越式实现海外市场突破,并自上而下补齐童书数字出版业务团队。我们看好公司在出版领域以投资为导向,跨越式补足业务板块、占据行业制高点,同时以大市场(江苏及全国传统教育市场)换细分市场(新项目、新业务)的模式,有望培育出若干几千万元利润体量的细分市场主体,并最终形成合力。当前2014 年市盈率低于20 倍,维持买入评级。

歌华有线 2013年实现营业收入22.50亿元,同比增长2%,归于上市公司股东的净利润3.77亿元,同比增长27%,扣除政府补助后约亏损6,600万元。2014年1季度营业收入和净利润分别同比增长11%和51%,至5.23亿元和6,194万元,扣除机顶盒政府补助摊销后约亏损4,232万元,减亏2,000余万元。若不考虑所得税政策变动(由免征变为25%,待税务局公示名单后,仍将恢复为免征),则净利约增长75%。此外,2014年平台建设告一段落,新媒体业务布局将加快发展;拟打造“云管端”生态闭环,聚合差异化内容和多位的合作伙伴,同时拟成为产业投资者,由传统DVB运营商开始向MBO 转变。最后,今年下半年北京宣传系统改革将启动,公司为唯一上市公司平台。目标价格下调至13.80元,评级上调至买入。 支撑评级的要点 成本端下降带来业绩拐点: 2014年机顶盒折旧成本不再增加、网改成本下降、税负下降带来业绩向上拐点和低估值(2014年15-20倍市盈率):1)高清交互推广所赠送的机顶盒和相关政府补助归上级部门,不再承担35%成本;2)累计500万户网络双改基本完成,农网双改成本下降;3)按照国务院支付文化企业发展的两个规定,改制文化企业改制后仍将免征所得税,有线电视基本收视费将免征增值税。 依托北京 400万高清交互用户,新媒体业务将加快发展:伴随近年来的系统平台建设告一段落,拟打造“云管端”生态闭环,聚合差异化内容和多位的合作伙伴,同时拟成为产业投资者,由传统DVB 运营商开始向MBO 转变。目前已有的垂直栏目及产品包括电影院线、高清轮播、北京数字学校、游戏、彩票、健康等以及歌华飞视、宽带产品(8M-110M,4K 电视等)。公司北京地区近400万高清交互用户是最重要的对外合作筹码。 改革契机:今年下半年北京宣传系统改革将启动,公司为唯一上市公司平台。 评级面临的主要风险 新媒体转型的执行力和开放度尚待考验。 估值 仅考虑高清交互推广会计政策变化,我们上调业绩预测至2014-16年0.511元、0.587元和0.635元,基于27倍2014年市盈率,目标价由14.64元下调至13.80元,评级自持有上调至买入。

润4.12 亿元,同比增长86%,摊薄每股收益0.69 元(扣除非经常性损益后达3.81 亿元,同比增长79%)。其中报媒网络板块及总部(费用推算约3,000 余万元)、边锋浩方互动娱乐版块(并表5-12 月)分别贡献54%和46%的净利。以备考业绩计算,则报媒、边锋浩方及总部费用各占净利的50%、56%和-6%。新媒体业绩占比过半,用户导向及互联网转型的战略推进超预期。2013 年拟每股现金分红0.35 元,10 转增10。持续看好其拥抱互联网、平台化转型的举措及管理层的开放心态及资源调度能力,2014 年关注电竞、OTT、O2O 等平台新布局及成效,维持买入评级。 支撑评级的要点 报媒:原有报媒(不包括浙江在线网络资产)扣非后净利润2.57 亿元,同比增长7%,完成承诺的108%。地产传媒中心、旅游全媒体中心的成立依托优势广告行业,进行产业链拓展,用户导向下的资讯及O2O 服务性收入比重提升。 边锋浩方:边锋与浩方5-12 月并表利润约1.91 亿元。2013 年末尚有2.65 亿元的游戏点卡虚拟币递延收入。边锋全年收入5.46 亿元,净利2.82 亿元,增幅近40%,完成承诺的111%,超预期。最好电竞平台的打造顺利推进——2013 年华奥浙报NEST 全国电竞大赛共设5 大主流电竞项目,线上预选超过4,000 人报名,观看流量大,起凡一方面成为电竞平台的重要支撑力量,同时也有自己的发展空间。 用户导向、互联网转型:“互联网枢纽型传媒集团的战略目标”不变,三大平台/四大产品线升级为新闻及资讯、O2O(“力争在2015年完成若干成功的传媒服务案例”)和互动娱乐(包括游戏、视频等);围绕用户为核心的大数据建设工作持续,目前报媒浙江500-600万订户,边锋浩方2,000 万活跃用户、1,000 万移动活跃用户,集团整体“2015 年力争实现5,000 万活跃用户目标”。 2014 年更多投资布局可期:2013 年出售宋城股份获利2621 万元,计提随视传媒1,600 余万元投资减值,东方星空1,760 万元盈利。对外投资1.24 亿元,包括华奥星空36%、华数传媒2.55%、千分点(数据营销)8.08%、新线投资54.55%(调整)和当贝科技(OTT,边锋所投)40%。2014 年基于东方星空投资平台的对外合作及互动娱乐、移动入口的布局将增加,值得期待。 评级面临的主要风险 传统报纸广告经营压力,新业务拓展不达预期。 估值 我们调整2014-15 年每股收益预测至1.00元和1.21 元,16年每股收益预测1.44元,维持42.00元目标价,相当于2014年40 倍市盈率,维持买入评级。

公司2013年收入同比增长65%至36亿元,净利润同比增长86%至4.39亿元,按当前总股本计算,每股收益0.95元。剔除蓝色方略51%于4月并表、西藏博杰100%于8月并表、房产出售一次性收益4,000余万元及新增财务费用,则原有板块净利同比约增长25-30%。2014年1季度,受益于并购协同及西藏博杰等并表,净利润同比增长115-140%。预计2014年各品牌健康发展,“国际化、数字化”并购战略推进,在4亿元现金投资后仍可期待较大的并购标的落地。基于4.6亿股,预计2014-15年公司每股收益约1.55元、1.99元和2.39元。维持买入评级。 支撑评级的要点 产业链进一步延伸,人均收益增长:在博杰非全年并表的情况下,广告、服务及销售的收入占比约为45%和55%,毛利率占比约为30%和70%,与上年同期基本一致。全年服务的客户品牌达905个,前五大客户收入占比26%。2013年末,员工2,813名,年均人均毛利、净利和成本分别同比增长25%、36%和9%。判断人工成本增长较低与年内人力资源补充有关,同时更重要的是,产业链向上延伸确能带来资本及资源推动的规模效应。 未计提商誉减值,多品牌录得增长:SNK畅享网游市场高景气度且受益于市场竞争激烈、推广投入增加,同时对外投资橙色阳光和指点互动——属二级投资架构。金融公关外延扩张助推增长,预计未来仍有可能成为公司海外资本平台之一。精准阳光下半年调整后重回增长,全年利润下滑10%。而博杰、今久、数字文化、美广互动、蓝色方略等业绩均超承诺或预期。此外,博思瀚扬收入端微增,但利润下降较大。 经营现金流健康,资金需求较大:2013年经营现金流净额比上年下降23%,主要是“内保外贷”1.96亿为受限资产,若未扣减受限资金的影响,本期经营活动现金流量净额较上期上涨78%,经营性现金流净额与净利润的比例约79%,与上年下降4个百分点。期末净现金占股东权益的比重下降6个百分点至14%。公司拟发行短融券,财务费用高企状态将持续,静待创业板再融资开闸。 风险 宏观经济波动对广告行销业的影响。 并购标的被争抢,并购后业绩对赌、企业文化融合、团队稳定等风险。 估值 不考虑2014年10转10及潜在并购,基于2013年末4.6亿股,预计2014-16年公司每股收益约1.55元、1.99元和2.39元。维持买入评级。

中南传媒是湖南出版传媒集团经营主体和资本平台,为全国第二大地方教材出版基地,下辖《潇湘晨报》等湖南当地强势区域媒体集群。2014年启动五大平台“全媒体文化生态圈”建设,线下资源将重新排序规整;数媒和财务公司业绩增长为亮点。未来拟成长为世界知名的信息服务和传播解决方案提供商、华文全媒介内容运营商和重要的文化产业战略投资者。首次评级买入,目标价格18.77元。 支撑评级的要点 天闻数媒数字出版业务进入发展快车道:云课堂签约200多所学校,同时第一个教育云项目将展开实际运营,海外市场随华为技术业务拓展和资源分享而借船出海——2014年为较确定的增量。互联网对教育的改变将将开始,资本将加速这一进程,天闻数媒自下而上的市场先行的做法,具有一定的区域性和示范性,是我国基础教育领域教育信息化发展的缩影之一。在经济增长、区域教育差距消除、教育评价体系改革的大趋势下,天闻有望抢得先机,为扛旗者。预计未来三年年翻番增长。 报媒全媒体、分众、产业链式发展:报媒行业景气度加速下滑,传统广告模式面临巨大压力。公司报网转型三部曲:建立全媒体品牌集群(包括对户外、电视台等更好资源的摄取),不断地做分众媒体,拓展会展、电商等媒体影响力资源序列。 试水文化金融,贡献可观利润:财务公司预计贡献1-3亿元年权益利润,正待银监会审批。未来致力于打造“拥有多个金融平台的文化集团”,现阶段并购及对外合作均“扬长处,补短板”,期待投融资权限归拢能促进新媒体及更大体量并购的更快更好地落地。 评级面临的主要风险 国有体制机制障碍,互联网等新媒体人才缺乏。 传统业务增长乏力,报媒广告下滑超预期。 估值 预计2013-16年公司每股收益0.62元、0.80元和0.94元,其中2014年29%的利润增幅预估中,预计天闻数媒51%贡献3.3%,财务公司70%(考虑资金成本)贡献30%。按照分部估值法,基于天闻数媒2014年25倍市盈率,财务公司0.8倍市净率和其他业务20倍市盈率,得到目标价18.77元,首次评级买入。

蓝色光标(300058.CH/人民币51.15, 买入)公告以1.4亿元收购美广互动剩余49%股权,以6,601.70 万元收购蓝色方略剩余49%股权。我们认为此番剩余股权并购符合公司一贯的“阶梯式并购”的策略,同时亦证明两者业绩或成长性或已超预期,再次传递“协同效应”的信息。我们大致估计累计2 亿元现金投资将备考再增厚2-3%至2014 年备考净利润约7.21-7.34 亿元,当前总市值242 亿元,2014 年市盈率33 倍。此外,我们预计公司近期并购战略的落地正有序推进,维持买入评级。 2011 年8 月,蓝标以2,250 万元收购及增资美广互动(Phluency)51%股权,截至2012 年12 月31 日,美广互动总资产3,109.69 万元,净资产1,828.58 万元,分别比期初增长73.28%和60.65%。2012 年度实现营业收入5,364.02 万元,净利润800.35 万元,同比分别增长117.36%和45.11%。美广是纯粹的国际化的互联网广告全案公司,创意能力强,以跨国公司客户为主,对蓝标而言,提升创意实力和客户品质。 蓝色方略(BlueStrategy)创立于2010 年,由蓝标监事会主席罗坚担任CEO,成长为国内最大的活动营销公司。此前已由上海励唐(活动设备租赁等)参股20%。现阶段,蓝色方略与蓝色光标之间的业务往来占比由2011 年的0.02%上升至0.09%,业务协同极小,预计后续空间更大。

博瑞传播(600880.CH/人民币19.84,买入)于近日召开年度业绩说明会暨投资者交流会,重申未来产业链延伸和并购扩张的发展方向,同时详述具体游戏业务进度。2014年移动新媒体、户外等领域的并购预期持续。现阶段,国内轻量级游戏市场仍处于爆发增长期,诸多产品创收破纪录的周期在缩短,对精品的要求在提升(包括IP全版权运营)。公司《龙之守护》等精品的推出符合市场发展趋势,其在整个东南亚市场的表现值得关注。考虑2015年对漫游谷剩余30%股权的选择收购权及其他潜在并购,维持2014-16年每股收益0.68元、0.78元和0.89元预测。

博瑞传播(600880.CH/人民币23.81,买入)公告博瑞梦工厂与百度多酷签约,授权后者在大陆地区独代其自主研发的手游《龙之守护》,期限5年。博瑞梦工厂向百度多酷一次性收取版权金,并按收入的约定比例分成。公司手游业务稳步推进,与百度系进行对接。暂维持2014年0.68元每股收益预测,维持买入评级。 百度多酷是百度旗下的移动娱乐平台,有机会获得较大流量资源倾斜。百度多酷游戏独有用户来源通常包括百度搜索入口、凤巢、阿拉丁、手机助手、移动搜索、贴吧、百度视频等。而百度移动流量入口还包括91助手等。公司《龙之守护》由后者独代,侧面印证3D动作手游MMOARPG的风格受市场欢迎(类似的有蓝港的《王者之剑3D》《苍穹之剑3D》),《龙之守护》产品品质不错。而此前蓝港2013年11月上线的《苍穹3D》并未签独代,事实上独代产品往往可以获得运营方更大的资源倾斜。我们期待产品上线后的运营表现,并期望此番独代授权是与此平台对接的好的开始。

浙报传媒2013前三季度实现营收16.10亿元,同比增长53.1%。实现归属于母公司净利润3.22亿元,同比增长93.1%,实现每股收益0.54元。 得益于房产广告大幅增长以及营销创新,传统媒体业务上半年实现净利润13624.42万元,同比增长12.79%。传统媒体业务将沿着“社区化、本地化”策略纵深挖掘,涉足老年产业等垂直领域、未来基于大数据挖掘下的精准营销等措施将有效对冲行业性下滑。新媒体领域,上半年边锋、浩方并表两月实现净利润6202.91万元,体现了过去三年品牌建设以及渠道优化成效。公司将继续深化新闻传媒、互动娱乐、影视和文化产业投资“3+1平台”建设:并购浩方、边锋,进入游戏领域;入股华奥星空,涉足体育产业;基于游戏、影视、精准营销等领域的内容孵化有望渐次展开;公司打造枢纽型传媒集团的路径清晰、优于同行的前瞻性布局,平台聚集效应和规模效应未来有望带来新业务多点开花,后续增长潜力巨大。我们持续看好公司“先渠道、后内容”的新媒体转型策略、长三角区位优势、浙商文化下的创新精神、强势股东背景下的资源优势和管理层执行力。预计2013-15年每股收益0.76元、1.13元和1.30元,首次评级买入,目标价42.00元。 支撑评级的要点“资本+资源”导向的对外合作模式:坚持“传媒控制资本,资本壮大传媒”的发展理念,以资本为纽带,加速新媒体布局,整合文化产业投资。原有报媒业务已出现与淘宝、绿城、财新团队、地方台等的合作,预计未来新媒体业务将在内容、渠道、技术等全产业链上持续导入重量级合作伙伴。 “3+1”平台加速转型,新业务布局广阔:报媒业务纵深发展,挖掘现有产业价值链,在报业景气度下滑的大背景下相对受益于层级分明的结构,连同云阅读项目构筑起新闻阅读平台;公司入股华奥星空,有望借体育总局力量涉入赛事版权分销领域,同时巩固浩方、边锋竞技类游戏和棋牌类游戏的优势;基于游戏、影视等领域的内容孵化后续有望展开(东方星空文化产业基金是省内重要文化投资平台,是合作伙伴及新项目的蓄水池);内部团队建设以及外部投资(随时传媒、百分点科技等)布局大数据产业链,拓宽平台流量入口。 人才及管理优势明显:投资团队创业时间超过10年。集团是业内最早在分子板块层面实施公司化的报业集团,已实施目标导向的全面预算管理,建立现代企业制度,团队市场化程度较高。 评级面临的主要风险边锋、浩方业绩未达预期的风险;传统报纸广告景气度下行。 估值考虑边锋浩方2013年5月并表,预计2013-15年每股收益0.76元、1.13元和1.30元,首次评级买入,目标价42.00元。

宋城股份(300144.SZ/人民币20.49,谨慎买入)发布业绩预告:2013 年前三季度实现盈利23,935 万元-26,111 万元,同比去年前三季度(21,759 万元)增长10%-20%,折合每股收益0.43-0.47 元。由于今年前三季度非经常性损益2798万元,同比下降11%,预计今年1-9 月扣非后净利润同比增长超过20%,业绩略超市场预期。公司业绩超预期的原因主要来自于杭州乐园以及烂苹果乐园的三季度高增长;团客占比较大的宋城景区客流仍然低迷;随着三亚项目开业,丽江项目将要开业(预计11 月),市场更多的关注点逐渐从杭州大本营向异地项目迁移,公司未来股价的催化效应将主要来自于三亚、丽江等项目培育的情况。维持13 年每股收益0.51 元的盈利预测,鉴于公司股价近期涨幅较大,估值较高,维持谨慎买入评级。 支撑评级的主要原因: 1. 客流下降导致宋城景区1-9 月收入同比略有下滑:受制于经济增长乏力、限三公消费、禽流感后续影响以及7-8 月杭州高温天气等多重因素影响,宋城景区前三季度团客下滑幅度非常明显。在年初提价的背景下,宋城景区2013 年1-9 月营业收入同比略有下降;2. 杭州乐园、烂苹果乐园经营情况良好:受益于《吴越千古情》一票制整合经营、多元化营销策略以及与上年同期相比晴好天气增多等正面因素影响,杭州乐园游客量和营业收入同比有较大幅度提高;7-9 月恰逢暑期旺季,主打亲子游的烂苹果乐园经营情况良好,低基数下实现高增长(烂苹果乐园去年7 月8 日开园);3. 三亚项目开业,尚待培育:募投项目之一三亚千古情景区于2013 年09 月25 日开业, “十一”黄金周期间接待游客4.2 万人次,日均接待游客6000多人次(约3000 多人)。在《旅游法》实施以后,各个景区团客下降明显,三亚项目定位从之前的团客向散客迁移。虽然客单价提升明显,但散客短期难以放量,延长了项目的培育期,短期难以贡献业绩。 4. 政府补贴同比下降11%:公司今年前三季度收到政府补助2798.8 万元,较上年同期3150 万元下滑11%。

腾邦国际(300178.CH/人民币28.74元,谨慎买入)发布业绩预告:2013年前三季度实现盈利5456万元–6821万元,同比去年前三季度(4547万元)增长20%—50%,折合每股收益0.45-0.56元,业绩符合预期。我们预计公司前三季度收入同比增长50%-60%,净利润同比增长30%-35%(仍然按照25%的所得税率)。预计公司单三季度实现净利润2000-2100万元左右,同比增长30%左右,在去年单三季度高基数的背景下实现了稳健增长。今年前三季度,我国民航客运量仍然保持10%以上的增长,为公司机票业务出票量奠定良好基础。公司坚持“商旅+金融”双轮驱动策略:国内机票代理业务加速全国化扩张,国际机票有望成为未来增长点;TMC“量”稳步增长,产品线的丰富以及延伸带来客户品质优化,带动客单价提升;公司基本面稳健,小市值公司成长空间巨大;限制性股权激励的业绩约束下,2014-2015年业绩高增长确定。在假设所得税优惠税率在年内获批的前提下,维持13年每股收益0.74元的盈利预测和谨慎买入评级。 公司三季报业绩增长的主要原因如下: 1.内生区域性扩张促进业绩高增长:上半年,公司相继在沈阳、武汉、海口、青岛、南京等10个城市设分公司,协同效应随着时间推移逐渐体现;另外,公司二季度在常熟、天津并购项目于三季度并表,但由于并购标的体量较小(全年备考净利润在200万元左右),对于当期业绩影响很小。公司前三季度业绩的高增长主要倚重于B2B区域性扩张带来的协同以及TMC业务的快速发展。 2.所得税率暂时性差异影响持续:公司高新技术企业资格复审目前正在进行中,因此三季报仍然按照25%的所得税率征缴。预计年内公司高新技术资质获批是大概率事件,年报有效所得税率有望参照去年同期。

事件: 凤凰传媒(601928.CH/人民币12.86,买入)发布公告:公司下属子公司江苏凤凰数字传媒有限公司(简称“凤凰数字传媒”)拟以27,720万元收购上海都玩网络科技有限公司(简称“上海都玩”)55%的股权。此次交易对价分四期支付:第一期支付比例为40%,于交割日后10个工作日内支付;第二期支付比例为20%,于上海都玩2013年度审计报告出具后10个工作日内支付;第三期支付比例为20%,于上海都玩2014年度审计报告出具后10个工作日内支付;第四期支付比例为20%,于上海都玩2015年度审计报告出具后10个工作日内支付。 点评: 我们持续看好公司在图书出版发行领域的龙头地位以及内容数字化、多媒介转型的策略。公司通过并购慕和网络以及都玩网络,陆续切入手游、页游等领域;公司参股直复营销公司——勒卡斯,布局精准营销与大数据;集团旗下印务、影视板块注入有望年内完成;我们持续看好公司在图书出版发行领域的龙头地位以及内容数字化、多媒介转型的策略。公司新媒体转型的战略逐渐得到印证和市场认可,我们预计公司后续仍然可能在影视、教育培训、电子商务等领域展开布局,完成全产业链拓展。维持公司传统业务2013-15年每股收益0.42元、0.48元和0.55元的预期(两个游戏公司并购有望合计增厚13年备考每股收益0.021元,14-15年每股收益0.028、0.034元),维持买入评级。 1.收购对价对应13年9倍市盈率,估值合理:按上海都玩2013年备考净利润最低值5,600万元计算,此次收购对应13年市盈率为9倍,低于此前收购慕和网络11倍的估值,也基于处于类似并购案例估值的低端,估值合理。 2.标的公司业绩增速不低于25%,对赌增强信心:按照业绩承诺,上海都玩2013年、2014年和2015年度经审计的净利润分别不低于5,600万元、7,000万元和8,750万元,年均复合增速不低于25%。预计可以增厚公司13-15年权益每股收益分别为0.01元(备考)、0.015元和0.018元。 3.页游市场空间仍然巨大,都玩网络业绩稳健增长可期:上海都玩网络科技有限公司成立于2012年3月8日,目前旗下拥有《武尊》、《傲视千雄》、《傲视遮天》、《龙城》、《赤月》、《问鼎天下》等多款游戏产品,先后被国内网页游戏巨头公司4399、37wan等公司独家代理,并与国内五十余家游戏平台达成合作协议,与海外六家游戏公司签订合作运营协议,累计注册玩家数1,300万,日活跃玩家数60万。根据易观国际数据,2013年2季度中国网页游戏市场规模大约39亿元,环比增长18.7%。总体来看,页游市场增速不及手游,但是基数较大,市场空间仍然广阔,都玩网络仍将持续受益于行业的稳健增长。

2013 上半年公司实现营收78.46 亿元,同比增长13.58%,实现归属母公司净利润8.05 亿元,同比增长41.52%;实现扣非后净利润7.78 亿元,同比增长39%;实现全面摊薄每股收益0.82 元。受宏观经济以及旅游行业整体景气度因素制约,公司传统免税以及旅行社业务收入增速有所下滑。免税政策放宽效应驱动下,三亚店客单价大幅提升,盈利能力恢复至较高水平,促进公司业绩高增长。我们持续看好海南离岛免税景气度以及政策放宽效应的发酵,后续催化剂包括离岛免税限额的继续放宽以及上海自贸区设立免税店的潜在可能。下调公司全年传统免税以及旅行社业务增速,三亚离岛免税营收从28 亿元上调至30 亿元,调整13-15 年每股收益预测至1.36、1.65 和2.07 元,基于27 倍14 年每股收益,目标价上调至45.00 元,维持买入评级。 支撑评级的要点 整体商品销售收入同比增 27%,三亚店营收同比增57%:上半年实现营收33.30 亿元,同比增长27.32%;毛利率45.32%,同比提高1.14 个百分点。收入高增长主要是由三亚免税店驱动。上半年三亚店实际购物47.05 万人次,同比增长3.4%;实现营收15.78 亿元,同比增长56.89%,客单价3,354 元,同比增长51.83%。 传统免税业务增长3.38%,低于预期:受宏观经济增速不振以及国家对于烟酒等免税品类调控影响,公司(剔除三亚店)传统免税业务实现收入15.34 亿元,同比增长3.38%。随着邮轮及广州机场等免税店的提质改造以及二、三线门店逐渐放量,传统免税业务明年有望恢复至高个位数百分比增长。 三亚店2 季度客单价同比增长36%,淡季经营情况稳健:三亚免税店1 季度实现营收10 亿元,同比增长63%,客单价3,885 元,同比增长64%;2 季度实现营收5.78 亿元,同比增长48%;客单价2,712 元,同比增长36%,在淡季情况下仍然保持了较快的增速。我们将三亚店2013 年全年预计营收从28 亿元提升至30 亿元,体现我们对于客单价持续提升预期的进一步强化。 旅游服务整体收入增速放缓,出境游保持较快增速:上半年旅游服务业实现营收44.26 亿元,同比增长4.42%;毛利率10.66%,同比下降0.12 个百分点。入境游实现营收3.28 亿元,同比下降28%;出境游实现营收24.79 亿元,同比增长19%;国内游实现营收10.93 亿元,同比下降7.58%;评级面临的主要风险海棠湾项目开业以及营运低于预期;旅游系统性风险。 估值 我们上调13-15 年每股收益预测至1.36、1.65 和2.07 元,基于27 倍14年每股收益,目标价由39.00 元上调至45.00 元,维持买 入评级。

2013上半年腾邦国际实现营收1.8亿元,同比增长66.14%;营业利润5,574万元,同比增长52.17%;净利润4,047万元,同比增长34.35%。 实现每股收益0.33元,业绩超预期。上半年机票商旅销售同比大幅增长,营业收入已完成去年全年营收的70%;内生+外延式扩张下的机票代理B2B业务快速增长,客户数增加背景下带来规模效应,放大协同效应;同时TMC业务全国扩张及深耕,低基数下增长迅猛;公司商旅金融业务“腾付通”和“融易行”初见成效,第三方支付以及银行卡POS收单牌照贡献业绩的同时,有利于公司产业链延伸。基于公司机票代理主业超预期,我们上调13-15年每股收益至0.74、1.07和1.28元,基于26倍14年每股收益,上调目标价至28.00元。公司持续并购、持续激励带来业绩超预期的逻辑不断被验证,未来业绩高增长将持续。由于短期股价涨幅较大,我们将评级从买入下调为谨慎买入。 支撑评级的要点 民航运输量稳健增长,机票商旅构建业绩基石:今年上半年民航实现旅客运输1.7亿人次,同比增长11%。机票商旅业务上半年实现营收1.72亿元,同比增长59%,占公司总营业收入的95.74%。毛利率63%,同比下滑9.46个百分点。 并购+区域扩张,内涵与外延式扩张并重:上半年相继在沈阳、武汉、海口、三亚、南宁、桂林、长沙、济南、青岛、南京等10个城市设分公司;并购在重庆、常熟、天津等落地;有望持续受益于内生、外延式扩张带来的协同效应。 所得税率暂时性差异影响净利润约10%:我们按照去年上半年的有效所得税率21%还原今年半年业绩(增厚净利润约425万元,增厚业绩约10%),净利润有望达到4,471万元(同比增长48%),折合每股收益0.37元。预计年内公司高新技术资质获批是大概率事件,年报有效所得税率有望参照去年同期。 评级面临的主要风险 佣金率大幅下滑;旅游系统性风险。 估值 我们上调13-15年每股收益预测至0.74、1.07和1.28元,基于26倍14年每股收益,目标价由25.00元上调至28.00元。由于短期股价涨幅较大,我们将评级从买入下调为谨慎买入。