每股收益0.32元,符合预期。公司2012年实现营业收入6.8亿元,同比增长22.5%;净利润1.01亿元,同比增长12.9%;扣除非经常性损益后净利润9883万元,同比增长15.6%;每股收益0.32元,符合预期。四季度单季实现营业收入2.06亿元,同比增长22.2%;实现净利润1688万元,同比下滑13.2个百分点。 旅行社业务快速增长,客运及景区业务保持平稳。分业务来看,旅行社业务实现营收3.8亿元,同比增长41.53%;非旅行社业务实现营收3亿元,同比增长4.9%。其中,环保客运游客接待量315.2万人次,同比增长3.4%;宝峰湖景区游客接待量69万人次,同比增长21.5%;十里画廊观光车游客接待量137万人次,同比增长1.3%。 游客增长回归常态,交通改善提升景区未来空间。在经历了2011年35%的游客高增长之后,2012年张家界游客增长回归常态,全年接待游客344万人次,同比增长1.83%。预计随着周边交通改善(张花、张桑高速、机场改扩建),未来几年张家界景区仍可保持8%左右的游客复合增长。上市公司旗下客运、景区、索道、酒店、旅行社业务将从中受益。 杨家界索道2013年底开业,占2014年预估净利润的6%~9%。公司重点建设项目杨家界索道预计于2013年四季度投入运营。杨家界索道开通将有效缓解武陵源景区现有索道运力旺季不足的状况,拥有良好盈利前景。预计2014年杨家界索道净利润1000~1500万元,占当期预估净利润的6%~9%。 维持“买入-B”投资评级,6个月目标价10元。预计公司2013年、2014年、2015年EPS分别为0.39元、0.50元、0.60元,当前股价对应动态市盈率22、18、15倍。作为政府旅游资源整合平台,公司存在环保车提价及股东资产整合预期,维持长期“买入-B”评级。目标价10元,对应2013年25xPE。 风险提示:自然灾害等不可抗力风险、杨家界索道建设进度低于预期

每股收益0.61元,同比增长15.2%,略低于预期。锦江股份发布2012年度业绩快报,预计2012年公司实现营业收入23.36亿元,同比增长10.39%; 净利润3.69亿元,同比增长15.19%,每股收益0.61元,低于我们0.63元的预测。盈利预测低于预期主要因为公司旗下经济型酒店业务四季度RevPAR降幅超预期。根据业绩快报推测,公司2012年扣除非经常性损益后净利润3.04亿元,较去年同比下滑1.7个百分点。其中,四季度单季实现营业收入5.8亿元,同比增长4.3%;实现净利润4050万元,同比下滑9.8个百分点。 餐饮业务下滑和长江证券分红减少是2012年业绩下滑的主要原因。公司扣非后净利润较去年同期略有下降,主要是因为 (一)公司加大食品与餐饮业务调整力度,期内营业收入增长放缓;净利润受人工、租金上升影响较去年同期出现下滑; (二)公司所持长江证券股份当期分红较2011年大幅下滑,报告期内公司减持长江证券959.87万股,为非经常损益主要来源。 经济型酒店业务完成既定开店目标,但四季度RevPAR降幅略超预期。锦江之星全年累计新开门店136家,其中直营店21家、加盟店115家,基本完成全年140家开店目标。四季度公司经济型酒店业务RevPAR同比下滑4.46个百分点,且降幅逐月增大,略超我们预期。 维持“增持-B”的投资评级,6个月目标价14.4元。预计公司2012年、2013年、2014年EPS分别为0.61元、0.72元、0.84元,当前股价对应动态PE22x、19x、16x。考虑到公司2012年新增净签约酒店157家,加之之前签约但未开业酒店,预计锦江股份未来两年仍可保持20%左右的复合增长。维持“增持-B”投资评级,6个月目标价14.4元,对应2013年20XPE。 风险提示:直营店扩张进一步放缓

12月份新增门店11家,基本完成全年开店目标。锦江之星12月份单月新开门店11家,其中直营店2家,加盟店9家,开店数量大致处于全年平均水平。第四季度累计新开门店32家,其中直营店8家,加盟店24家,较前三个季度扩张规模有所放缓。截至12月末,全年累计新开门店136家,其中,直营店21家,加盟店115家,基本完成全年140家开店目标。 12月单月RevPAR同比下滑5.18个百分点,降幅略超预期。12月份公司旗下经济型连锁酒店平均入住率为79.35%,同比下降3.93个百分点;平均房价174.17元/间,同比下降0.48个百分点,RevPAR138.2元/间,下滑5.18个百分点,降幅为全年最大。四季度RevPAR创新低,平均同比下滑4.46个百分点,且降幅逐月增大,略超我们预期。 年内净签约酒店157家,占已开业门店总数的22.75%,为未来两年业绩增长提供保障。截止十二月末,全年净签约直营店23家,净签约加盟店134家,合计157家。全年净签约酒店家数占已开业酒店总数690家的22.75%,表明锦江之星在经济下行周期依然保持了稳健的扩张速度。 新增门店中加盟店比重持续走高,恐限制公司中长期增长。过去几年间,锦江之星加盟店占比一直保持在70%,这既保证了短期业绩增长又使得营收规模在中长期内得以持续稳健扩张。2012年以来,无论是新开业门店中加盟店占比,还是净签约门店中加盟店占比,均升至85%左右。这一现象与近年来城市中可供经济型酒店改造的旧物业越来越少,而新建物业租金太高无法适应经济型酒店现有商业模式有关。加盟店比重长期在高位运行,虽有利于公司短期扩张和业绩增长,但在长期内制约了公司的增长潜力和价值空间。 给于增持-B的投资评级,6个月目标价15元。预计公司2012年、2013年、2014年EPS分别为0.63元、0.74元、0.88元,当前股价对应动态PE22x、19x、16x。 考虑到公司2012年新增净签约酒店157家,加之之前签约但未开业酒店,预计锦江股份未来两年仍可保持20%以上的复合增长。给于增持-B投资评级,6个月目标价15元,对应2013年20XPE。 风险提示:直营店扩张进一步放缓.

事件:公司发布非公开发行预案,拟以不低于14.88元/股价格发行不超过5242万股股票,募集资金不超过7.8亿元,用于香格里拉香巴拉月光城项目、茶马古道奔子栏精品酒店项目、玉龙雪山游客综合服务中心项目开发。此次非公开预案融资规模和时点超出市场预期。此次增发对股本摊薄约为24%。 募投资金投向为高星级酒店及景区商铺,项目投入资本回报率偏低。根据公司非公开增发预案,香格里拉香巴拉月光城项目规划建设一家为以藏文化为主要识别特征的五星级酒店及藏文化风情体验区,并配套1.6万平米的商业步行街;茶马古道奔子栏精品酒店项目定位精品酒店;玉龙雪山游客综合服务中心项目资金投向为景区商业物业,拟打造一个以餐饮为主,兼具展览、娱乐、购物于一体的大型综合旅游休闲中心。上述募投项目前期资本开支大、回报率低于公司现有资产盈利水平。 募投项目主要投向香格里拉地区,标志着公司异地扩张正式开启。近年来,公司积极拓展旅游服务产业链,和府酒店东区精品客房接待区项目、甘海子餐饮服务中心、丽江古城南入口项目陆续启动,这些项目位于公司大本营丽江,与公司索道、演艺及管委会下属旅游社业务相互协同。此次募投项目主要投向为香格里拉地区,标志着公司异地扩张正式开启。 下调公司评级至“增持-B”,12个月目标价16.9元。按增发后新股本计算,预计2012~2014年EPS分别为0.83元、0.83元、0.89元,对应动态市盈率20x、20x、19x,估值位于景区类上市公司低端。近年来,公司资本开支主要集中于景区配套星级酒店业务。作为休闲度假游的必要配套,景区高星级酒店旺季需求旺盛,但全年来看由于淡旺季因素难以维持全年高入住率,资本回报率偏低。公司低于同行业的估值很大程度上反映了资本市场对于公司业务模式转变、资本回报率下降的预期。公司当期估值基本合理,给予基于2013年业绩20xPE估值,12个月目标价16.9元。 风险提示:新项目营收低于市场预期、疾病及自然灾害。

公司定位于?以索道主业,以景区开发和旅游地产为辅?的综合旅游资源开发商,外延扩张能力突出。与国有体制景区开发企业普遍缺乏市场竞争意识不同,三特经营体制更趋市场化。公司拥有经验丰富的专业化开发管理团队,曾成功开发过海南猴岛、贵州梵净山等知名二线景点。目前,公司在建和储备旅游项目遍布全国九个省市,均通过市场化谈判获得,是中国旅游行业为数不多的拥有清晰定位和市场竞争力的旅游资源综合开发商之一。 猴岛、梵净山项目的成功难以在新景区开发中加以简单复制。公司在二三线景区开发运营方面积累的丰富经验和成功案例为储备景区开发提供了可资借鉴的宝贵经验,但二三线景区开发高风险高回报的特征决定了历史经验在新项目开发上难以简单复制。不同项目在资源禀赋、外部环境、经营模式上各有差异,项目运作能否成功需持续跟踪。鉴于对三特独有经营模式的判断,我们对公司旗下重点项目的开发前景持谨慎乐观态度。 公司营收规模小,成熟景区现金流难以支撑多项目开发。公司依托旗下成熟项目现金流支持新项目开发,但受限于公司现阶段营收规模较小,自身现金流难以满足多项目同时开发需要,导致项目进度缓慢,财务成本高企。 多渠道解决资金瓶颈,推进项目建设。为了加快在建项目施工进度,今年以来公司采取多样化手段解决资金瓶颈,包括在单一项目上引入特定战略投资者、出售非核心资产以及将旗下重点建设项目打包成立新的投融资平台。 随着资金陆续到位,预计重点项目施工进度将显著加快。 给予公司?增持-A?投资评级,12 个月目标价18.2 元。预计公司2012~2014年EPS 分别为0.45、0.41、0.49 元,当前股价对应动态PE 分别为28X、31X、26X。分业务估值表明,公司每股价值18.2 元。三特索道外延扩展能力突出,具备高成长潜力,看好公司中长期发展,但短期盈利受华山二索开业及分成比例下降冲击难有表现,给予增持-A?投资评级,12 个月目标价18.2 元。 风险提示:华山二索分流导致业绩超预期下滑,股权激励问题悬而未决

事件:公司发布公告称,旗下玉龙雪山大索道提价申请获得云南省物价局批复,联程票价由原来的150元提高到180元,上调幅度20%,此票价中含原批准的玉龙雪山生态环境保护专项资金25元,上缴丽江市财政。新价格在2013年春节后正式实施。 索道提价获批时点早于市场预期。受国庆期间云南物价局要求省内景点门票临时下调15%-35%事件影响,市场普遍预期玉龙雪山大索道提价申请进程可能放缓。此次提价获批时点早于市场预期。 索道提价预计将增厚2013年净利润10%左右。考虑到2013年春节之后索道价格正式调整,我们上调2013年EPS至1.07元,上调幅度10%。 调高评级至“买入-A”和维持26.4元目标价。作为丽江旅游业龙头,公司拥有丽江核心旅游资源垄断经营权,有望在中长期内分享区域旅游市场高增长。公司积极拓展旅游服务产业链,和府酒店东区精品客房接待区项目、甘海子餐饮服务中心、丽江古城南入口项目将于2013年陆续开业。预计2012、2013年EPS分别为0.84元、1.07、1.24元,对应动态市盈率20x、16x、14x,估值位于景区类上市公司低端,调高评级至买入-A,维持26.4元目标价,对应2013年25xPE。 风险提示:宏观经济不佳导致索道及酒店营收低于预期

事件:中国国旅披露非公开发行股票预案,公司拟以26.93元/股的底价发行不超过9850万股,募集资金总额不超过26.5亿元,全部用于三亚海棠湾国际购物中心项目。该项目已于2012年5月开始建设施工,预计于2014年第四季度开始运营。项目预计内部收益率为14.19%,投资回收期为8.16年。非公开增发完成后,公司股本将由目前的8.8亿股增至9.7亿股,增幅约11%。 募投项目定位为全球最大免税店之一。募投项目属于海棠湾国际免税城一期,占地面积8.39万平方米,总建筑面积11.99万平方米。其中,地上建筑面积7.2万平方米,主要用于免税商品销售;地下建筑面积4.78万平方米,主要用于物业管理用房及地下停车。总投资39.5亿元,其中开发建设投资20.4亿元,占总投资的51%;初始运营投资14.9亿元,占总投资的38%;物流后勤基地的建设投资4.2亿元,占总投资的11%。根据项目进度,前期投资13.9亿元拟使用前次募集资金和公司自有资金投入,其余25.6亿元拟通过本次非公开发行所募集的资金进行投资。项目建成后,中免在三亚的免税业务经营面积将由目前的7000平米增至7万平米。2011年,全球单店收入排名第一的迪拜机场免税店营收为91亿元,国旅规划将海棠湾国际购物中心打造成全球最大的免税店之一。 维持“买入-A”评级及35元目标价。随着新的离岛免税政策于11月正式实施,我们预计中免三亚免税店人均消费有望达到3500元附近,对应三亚免税店2013年销售收入将突破30亿元。预估公司2012~2014年EPS分别为1.15元、1.59元、1.98元,当前股价对应动态市盈率为28x、20x、16x。再融资预案推出有助于公司未来两到三个季度业绩释放,维持“买入-A”评级及35元目标价。 风险提示:海免新免税店开业、海南旅游市场游客增长低于预测。

前三季度EPS0.885元,同比增长39.9%,略低于市场预期。公司前三季度实现营业收入114.8亿元,同比增长27.2%,实现营业利润11.51亿元,同比增长34.0%,实现净利润7.79亿元,同比增长34.4%。其中三季度单季实现营收45.74亿元,同比增长15.1%,实现净利润2.10亿元,同比减少7.03%。前三季度EPS0.885元,略低于市场预期。 三亚门店客流增长放缓、新项目建设引致成本上升等因素导致三季度单季盈利负增长。公司三季度净利润同比负增长的主要原因包括:一、三亚门店受今年海南旅游市场不景气及海口免税店分流影响,客流增长放缓;二、海棠湾国际购物中心动工及大窑湾物流中心项目建设引致运营成本上升;三、公司调整优化烟酒等商品结构导致广告费、租赁费及存货减值等增长。 海南离岛免税政策调整将显著提升中免三亚免税店2013年盈利。新的海南离岛购物免税政策将于今年11月正式实施,我们预计中免三亚免税店人均消费有望达到3500元附近,对应三亚免税店2013年销售收入将突破30亿元,净利润6亿元,净利润较2012年增长2.5亿元,增幅占上市公司2012年预估净利润的25%以上。 鉴于政策预期兑现,我们认为资本市场对于中国国旅的关注将转向即将到来的海南旅游旺季期间三亚门店盈利增长。 上调盈利预测及评级,6个月目标价35元。由于新的离岛免税政策将于11月实施,我们上调公司2012~2014年EPS分别为1.15元、1.59元、1.98元,当前股价对应动态市盈率为26x、19x、15x。此外,公司目前正在积极推进海棠湾国际免税城建设,该项目存在较大资金缺口,我们推测公司2013年存在再融资可能性,业绩增长存在超预期可能。上调评级至“买入-A”,6个月目标价至35元。 风险提示:海南旅游市场游客增长低于预测、海免新免税店开业

前三季度EPS0.28元,同比增长45.6%。前三季度营收10.4亿元,同比增长13.9%,净利润1.1亿元,同比增长45.6%,扣除非经常性损益后净利润同比增长21.7%。 其中三季度单季营收3.5亿元,同比增长14.4%,净利润3393万元,同比增长34.1%,扣除非经常性损益后净利润同比下滑10.8%。前三季度EPS0.28元,位于中报预估区间的上限。 新门店步入成熟期、放开加盟及年内并购公司并表共同推动前三季度业绩增长。 前三季度业绩大幅增长源于去年新开业门店步入成熟期、放开加盟、龙德华、味之都合并报表。其中,湖北区域新开三阳路店经营迅速步入成熟,湖北区域收入同比增长75%至8514万元;陕西地区两家门店进入成熟期,陕西区域收入同比增长48%至4122万元。此外,公司湘鄂情酒楼业务由直营扩张转向“加盟为主、直营为辅”,上半年签订加盟合同并确认加盟费收入2660万元。 三季度单季业绩下滑源于北京主力酒楼经营下滑。公司三季度扣除非经常性损益后的单季净利润同比下滑10.8%,我们推测主要受外部经营环境恶化影响,三季度为宏观经济低点,公司北京地区部分主力酒楼经营出现下滑。 维持“买入-B”投资评级,6个月目标价14元。考虑到今年为中高端餐饮业近年来外部经营环境最差的一年,预计随着经济触底反弹,明年整体经营环境将较今年有所回暖,有助于公司酒楼业务盈利恢复。此外,今年并购的味之都、隆德华的并表收益,深圳海港股权投资收益以及潜在收购均支持明年业绩良好表现,我们预计公司2012~2014年EPS分别为0.36元、0.52元、0.63元,当前股价对应PE为24x、17x、14x。给予公司基于2013年业绩25xPE,6个月目标价14元。 风险:自然灾害等不可抗力、经营管理人才缺失

前三季度EPS0.35元,同比增长26.8%。公司前三季度实现营业收入8.2亿元,同比增长40%,实现净利润6397万元,同比增加26.8%。其中三季度单季实现营收2.94亿元,同比增长29.4%,实现净利润2967万元,同比增长38.1%。公司5月31日(基准日)实施反向收购资产交割,按重组后股本计算,前三季度EPS0.35元。 景区业务继续保持高增长推动三季度单季净利润同比增长38.1%。三季度为西安传统旅游旺季,公司旗下核心景区曲江海洋公园、大唐芙蓉园保持较快游客增长,楼观台景区有三个新景点开业,推动单季营收和净利润快速增长。 维持“买入-A”投资评级,看好公司内生外延扩张。鉴于上市公司为西北地区最大的文化产业投资集团——西安曲江文化产业投资集团旗下唯一旅游资产整合平台,未来一到两年持续受托管理曲江文投参与建设的旅游资产(包括轻轨、景区、酒楼等)将是可以预期的。外延扩张之外,公司现有景点内生增长动能强劲,曲江海洋公司二期开业、楼观台景区日趋成熟都将推动公司收入增长、利润释放。在不考虑公司大规模外延扩张的前提下,预计公司2012~2014年EPS分别为0.44、0.6、0.73元,当前股价对应PE分别为27x、20x、16x,维持长期“买入-A”评级,6个月目标价16.5元。 风险:自然灾害等不可抗力、经营管理人才缺失

9月份新增门店19家,完成全年开店计划无忧。锦江之星9月份单月新开门店19家,其中直营店2家,加盟店17家,为全年开店最多的月份。截至9月末,累计新开门店104家,其中,直营店13家,加盟店91家。8月开始,公司开店速度明显加快,完成全年140家门店开业目标应无大碍。 预计年内净签约酒店数量占已开业门店总数的25%,扩张稳健。截止九月末,全年净签约直营店21家,净签约加盟店104家,合计125家。依次推算,全年预计净签约酒店160家,占已开业639家酒店的25%,表明锦江之星在经济下行周期依然保持了稳健的扩张速度。 RevPAR同比下滑1.98个百分点,降幅较前几个月略有放大。公司旗下经济型连锁酒店平均入住率为83.19%,同比下降2.86个百分点;平均房价182.68元/间,同比上升1.4个百分点,RevPAR151.97元/间,下滑1.98个百分点,降幅较前几个月略有放大,考虑到三季度为宏观经济低点,上述经营变化属于预期范畴。 新增门店中加盟店比重上升。近年来,锦江之星加盟店占比为70%,这既保证了短期业绩增长又使得营收规模得以持续扩张。但今年以来,无论是新开业门店中加盟店占比,还是净签约门店中加盟店占比均突破80%。这一现象与近年来城市中可供经济型酒店改造的旧物业越来越少,而新建物业租金太高无法适应经济型酒店现有商业模式有关。物业稀缺问题可能导致新增门店中加盟店比例进一步上升,这虽然有助于公司短期业绩增长但可能影响到公司长期价值创造。 维持“增持-A”投资评级。公司2012年-2014年预估EPS分别为0.64、0.77、0.93元,目前市值隐含经济型酒店业务估值为该业务当期净利润的20-25倍,与未来三年复合增速相匹配。维持“增持-A”投资评级,19元目标价。 风险提示:宏观经济持续下行风险、餐饮业务调整期利润可能继续下滑

前三季度EPS0.54元,同比增长11%,略低于预期。公司前三季度实现营业收入7.48亿元,同比增长6.35%,实现营业利润1.51亿元,同比增长9.91%,实现净利润1.27亿元,同比增长10.9%。其中三季度单季实现营收3.2亿元,同比增长2.94%,实现净利润7617万元,同比下滑5.2%。前三季度共实现每股收益0.543元,略低于预期。 行业后周期特征显现,峨眉山游客增速逐季放缓。今年前三季度峨眉山营收增幅分别为12.1%、9.0%、6.4%,是2008年金融危机以来收入增速最为缓慢的一年。一方面,在当前国内集中休假制度下,成熟型一线景区游客增长中长期内趋向平稳;另一方面,企业部门盈利恶化导致居民部门收入增速放缓,使得旅游行业的后周期特征逐步显现,我们预计旅游行业增长动能放缓的趋势在未来两到三个季度内仍将延续。 维持“买入-A”投资评级,6个月目标价25元。鉴于今年峨眉山景区游客增速放缓,我们下调公司2012年EPS至0.7元,低于当前市场一致预期7.4个百分点。但由于景区门票上调将于2013年3月份正式实施,门票提价将显着提高公司资本回报,加之明年为公司再融资时间窗口,业绩释放意愿强烈,业绩确定性增长在四季度市场环境中仍可维持相对收益,我们维持公司买入评级。我们预计公司2012年、2013年、2014年EPS元0.70元、1.01元、1.22元,当前股价对应动态市盈率30x、21x、17x,维持“买入-A”的投资评级,6个月目标价25元。 风险提示:自然灾害等不可抗力风险。

前三季度EPS0.26元,同比增长20%,符合市场预期。公司前三季度实现营业收入4.76亿元,同比增长22.7%,实现营业利润1.10亿元,同比增长12.1%,归属于母公司所有者的净利润为8432万元,同比增长20.1%。其中三季度单季实现营收2.39亿元,同比增长14.2%,实现净利润5191万元,同比增长4.2%。报告期内共实现每股收益0.263元,符合市场预期。 期间费用稳中有降及所得税率下行推动净利润增长。从营收构成看,公司营收增长主要来自于低毛利旅行社业务,核心业务环保客运经营情况与去年同期基本持平,这表明张家界景区作为一线成熟景区,在经历2011年游客跨越式增长之后,游客增速趋于平稳。报告期内,受贷款贴息、较去年同期相比无资产重组费用等因素影响,公司期间费用稳中有降,且所得税率下降3.2个百分点,成为推动净利润增长的主要原因。 杨家界索道2013年开业,占2013年预估净利润6%。目前,杨家界索道建设稳步推进中,预计于2013年下半年竣工并投入运营,该索道开通后将有效缓解核心景区现有索道旺季运力严重不足的现状,前景值得看好。预计2013年杨家界索道实现净利润764万元,占当期预估净利润的6%。 维持公司“买入-B”的投资评级,6个月目标价12元。我们预计公司2012年、2013年、2014年EPS分别为0.34元、0.42元、0.53元,当前股价对应动态市盈率28、22、18倍。作为当地政府旅游资源整合平台,公司存在环保车提价及股东资产整合预期,维持长期“买入-B”投资评级,6个月目标价12元。 风险提示:自然灾害等不可抗力风险、杨家界索道建设进度低于预期。

前三季度EPS0.39元,同比增长14%,符合业绩快报预期。前三季度公司共实现营业收入4.49亿元,同比增长15.7%;实现净利润2.17亿元,同比增长14.3%,扣除非经常性损益后净利润为1.87亿元,同比增长5.6%。其中,三季度单季实现营收2.09亿元,同比增长18.8%;实现净利润9030万元,同比增长5%。符合业绩快报预期,但略低于市场预期。 杭州本地新项目推出,毛利率短期承压下降。报告期内,公司毛利率下滑5.4个百分点至72.3%。主要原因包括:公司在大本营杭州推出《吴越千古情》演艺、烂苹果乐园等新项目,与之配比成本增加;公司运营项目增加导致员工薪酬增长;新增固定资产折旧。预计随着新项目度过培育期,本地项目毛利率有望小幅回升。 新项目2013年中期开业,短期盈利贡献难以乐观。公司已初步完成演艺项目的全国布局,其中三亚、丽江项目有望在2013年年中投入运营,2014年规划另外三个项目投入运营。宋城品牌及其在大众文化演艺领域的运营能力值得赞誉,但走出杭州市场以外的异地复制能否实现较高资本回报尚无法判断。中短期而言,三亚项目前景为资本市场普遍看好,但三亚旅游市场生态环境恶劣,且项目投资额较大(5亿元),我们判断新项目仍需要一段时间的市场磨合期,对于公司短期盈利贡献难言乐观。 维持“增持-B”投资评级。基于公司“杭州本部业绩增长趋于平稳,异地项目开业初期难以贡献盈利”的判断,我们预计公司2012-2014年EPS为0.51、0.55、0.69元,低于市场一致预期15%,当前股价对应2012-2014年动态市盈率为25、23、19倍,维持“增持-B”的投资评级。风险提示:自然灾害等不可抗力风险、异地项目建设进度低于预期.

8月份新增门店18家,完成全年计划无忧。锦江之星8月份单月新开门店18家,其中直营店2家,加盟店16家。8月为全年开店最多的月份。截至8月底,累计新开门店85家,其中,直营店11家,加盟店74家。对比全年140家开业计划,目前进度略显滞后。考虑到已签约尚未开业酒店数量为217家,完成全年计划无忧。预计年内净签约酒店数量占已开业门店总数的25%,扩张稳健。截止八月份,全年净签约直营店19家,净签约加盟店94家,合计113家。依次推算,全年预计净签约酒店160家,占已开业639家酒店的25%,表明锦江之星在经济下行周期依然保持了稳健的扩张速度。 新增门店中加盟店比重进一步上升值得警惕。作为一家经营稳健的国有企业,锦江之星在平衡扩张和业绩增长方面做得一直较为成功。近年来,加盟店占所有门店比重约为70%,这既保证了短期业绩增长又使得公司规模(以总营收计)得以持续扩张。但是今年以来,无论是新开业门店中加盟店占比,还是净签约门店中加盟店占比(截止8月份,加盟店占比83%),均突破80%。这一现象我们推测与适合经济型酒店经营的物业资源越来越稀缺有关。近年来,城市中可供改造的旧物业越来越少,而新建物业租金太高无法适应经济型酒店的商业模式。物业问题可能导致新增门店中加盟店比例进一步上升,而加盟店对于公司内在价值增长的贡献远低于直营店,这意味着锦江之星未来收入增幅可能低于预期。 维持“增持-A”投资评级。锦江之星一直以来坚持速度和质量相互平衡的开店策略,在消费者和加盟商中树立了良好的品牌形象,这使得低增长环境下公司仍能保持持续稳步扩张。但新增直营店数量偏低使得我们担心公司未来几年内在价值增长速率放缓,进而影响到资本市场对于公司前景和估值的判断。公司2012年-2014年EPS分别为0.64、0.77、0.93元,维持“增持-A”投资评级。 风险提示:宏观经济持续下行风险、餐饮业务调整期利润可能继续下滑