报告摘要: 山西煤矿整顿、稀缺煤种产能将明显受压 山西省炼焦煤探明储量占全国储量的比重达57%以上,产量占全国比重21%左右;无烟煤可采储量占全国54%,产量占全国的32%左右。近期山西安全事故频出,一季度生产将从严监管,预计山西产量在未来两个月将下降10%-20%,即影响1-2亿吨产能。其中,阳泉煤业集团因为矿难一旦整体停产整顿,将直接影响全国近14%的无烟煤产量,无烟煤涨价预期强烈。而作为炼焦煤主产省的山西大量的整合技改煤矿产能释放已经持续推迟,在煤、钢、焦库存仍处低位,未来需求向好的情况下,焦煤价格也将继续上涨。 替代焦煤、无烟煤,公司喷吹煤空间大 公司贫瘦煤为原料的喷吹煤是焦煤、无烟煤的良好替代品,具有显著经济和社会效益。随着市场扩大,从07年至今喷吹煤销量占比迅速由07年的30%提高到12年的40%左右,达到1150万吨左右。未来随着电煤供给宽松,公司保电煤任务减轻,喷吹煤产量将持续增长,当前实际产能1500万吨以上,按规划,公司喷吹煤十二五末将达到3000万吨,增长近200%。 2300多万吨整合煤矿13、14年集中释放,产能加速增长 公司原有五矿产能2900万吨,基本保持稳定。整合的长治3个矿及蒲县9矿13年多数投产,14年基本全部投产。忻州8个整合矿也将在13年开始释放,未来三年公司煤炭销量加速增长,2013-2015年年均增速近40%。 公司新增产能煤质较好,盈利能力均优于本部煤矿。其中蒲县煤矿多为优质主焦煤,忻州地区主要为气煤,成本优势明显。 集团煤炭产能超4000万吨,注入预期强 集团现拥有在产的司马矿、郭庄矿,政府托管的慈林山矿以及在建的高河矿、古城矿、李村矿等,另外还有整合煤矿的1500万吨产能,共计约4320万吨产能(不包括潞安新疆、潞蒙能源)。集团十二五规划投资2000亿元,资金压力较大的背景下,资产注入预期强烈。 盈利预测及投资建议 预计公司2012~2014年每股收益分别为1.21元、1.31元和1.66元对应2012~2014年PE分别为19倍、17倍和14倍,鉴于公司未来产能的增长、产品结构的优化以及集团后续资产注入的预期,给予“强烈推荐”的投资评级。 风险提示 整合煤炭投产低于预期的风险,下游钢铁行业景气下滑的风险。

公司发布2012年业绩预增公告:预计2012年归属于上市公司股东的净利润约为9.7亿元至10.4亿元,同比上年同期增长约200%-220%,折合EPS为0.55-0.59元,大幅超出市场及我们此前预期(公司基本面详尽分析请见我们1月4日深度报告《未来5年成长最好的焦煤股》)。 我们的看法: 2012年业绩大幅增长在于煤炭产量的增长和投资收益 业绩大幅超预期在于2012年产量的大幅增长,预计公司2012年产量800万吨左右,较2011年大幅增长200%,其中权益产量达到621万吨,同比增长157%。产量增长的主要原因在于从二季度开始公司合并康伟集团以及年底合并银源煤焦。康伟集团预计2012年贡献产量100万吨左右,银源煤焦预计贡献产量50万吨左右。 其中,康伟集团康伟位于山西沁源,生产优质焦煤和瘦煤,仅2012年2季度就实现净利润1.96亿元,我们预计全年净利润将达到4.7亿元左右。银源煤焦位于灵石地区,所产优质焦煤,盈利能力同样出众,下属新生、安苑煤矿2011年产量不足60万吨,净利润却达到2亿元左右。此外,为整合公司所属煤矿企业,减少非控股煤企,集中精力用于发展煤炭主业及页岩气开发,公司出售参股49%的致富煤业并转让全资子公司华瀛农业,实现投资收益近1.4亿元。 2013年公司业绩继续保持高增长 2013年盈利能力优异的康伟集团及银源煤焦有望分别增加100万吨以上产能,煤炭产量将增加至1000万吨左右,权益产量增长20%左右至740万吨。康伟集团及银源煤焦(含安苑及新生煤矿)净利润分别达到9.4亿元和7.6亿元,分别同比增长100%和68%。同时公司总额25亿元的公司债将分两期陆续发行,将有效降低公司财务费用(2012年预计财务费用12亿元),综上,13年公司业绩高增长可期。 成长性优异,煤种、吨煤净利、资源等优势明显,公司理当高估值 公司吨煤净利远高于其他炼焦煤公司,公司目前权益储量近18亿吨,与市值比较看资源优势明显,考虑到较高的吨煤净利,公司资源估值优势更为突出。在2012-2015年间,公司年均产能增速达60%,在所有煤炭公司中遥遥领先。发改委日前发布《特殊和稀缺煤类开发利用管理暂行规定》,作为纯炼焦煤的煤企,公司将直接受益。公司将凭借吨煤净利、资源、产能增速以及煤种优势理应持续享有高估值。 盈利预测及投资建议 我们上调公司2012-2014年EPS至0.56元、0.68元和0.88元,对应2013-2014年PE分别为15和11倍,考虑到公司优异的成长性、资源优势以及焦煤价格上涨背景下公司业绩向上弹性,继续给予“强烈推荐”评级。 风险提示下游钢铁行业景气下滑的风险;公司煤炭投产进度低于预期的风险。

煤种、吨煤净利、资源及成长性等优势下,公司理当高估值 预计公司2012年吨煤净利180元以上,远高于其他炼焦煤公司,在所有煤炭股中仅次于兰花科创,与山煤国际相当。即便不考虑新疆鄯善(预测储量68亿吨)和澳洲项目(预测储量超5亿吨),公司目前权益储量近18亿吨,与市值比较看资源优势明显,考虑到较高的吨煤净利,公司资源估值优势更为突出。在2012-2015年间,公司年均产能增速达60%,在所有煤炭公司中遥遥领先。发改委日前发布《特殊和稀缺煤类开发利用管理暂行规定》,作为纯炼焦煤的煤企,公司将直接受益。总之,公司将凭借吨煤净利、资源、产能增速以及煤种优势理应持续享有高估值。 民营机制灵活,公司产能扩张迅速 公司是A股最大民营煤企,与冗员较多的传统国有煤企相比,人工成本低(人工工资占营业成本的比重不到9%,远低于行业26%的平均水平),未来行业人工成本上涨背景下公司成本优势不断体现。而高管此前多为煤炭央企管理人员,行业经验丰富,有效的激励及灵活的管理机制使得公司自09年开始涉足煤炭后,几年间迅速发展为设计产能2000万吨,保有储量20亿吨的大型煤炭企业。未来公司将发展成为以煤炭、电力、贸易为主业,并积极参与页岩气开发的一体化能源公司(已中标贵州凤冈页岩气二区块中标候选企业第一名和湖南龙山页岩气中标候选企业第二名)。 焦煤涨价预期强,公司业绩向上弹性大 1-11月商品房销售累计增速已由负转正,如果政府不出台更严厉的打压措施,一季度地产开工积极性必然高涨,进而拉动整个投资产业链各环节需求环比增长。而目前焦煤、焦炭、钢铁库存水平均处于几年来低位,当需求拉动价格上涨,我们认为唯一有供给瓶颈的焦煤(受元旦、春节、两会等影响小煤矿和整合矿持续停产)价格将有明显上涨。同时近期我国取消40%的焦炭出口关税,同时出口配额也有望同步取消,若焦炭出口出现迅速增长,将直接刺激焦煤价格大幅上涨。 目前公司产品均为优质焦煤及肥煤,在焦煤价格上涨预期下,公司向上业绩弹性大,根据我们测算,焦煤价格价格每上涨50元,公司业绩将提升0.2元左右。 盈利预测及投资建议 综合预计,公司2012-2014年EPS分别为0.49元、0.62元和0.76元,对应2013-2014年PE分别为15倍和12倍,相对于行业平均估值水平明显低估,考虑到公司优异的成长性、资源优势以及业绩向上弹性,继续给予“强烈推荐”评级。 风险提示 下游钢铁行业景气下滑的风险;公司煤炭投产进度低于预期的风险。

推荐逻辑:2013年增长确定性最高,2014年有望延续增长势头. 因2012年煤价暴跌,公司煤炭贸易亏损近4亿元。如果预期2013年经济企稳回升,煤价在目前位置暴跌概率极小。公司煤炭贸易减亏(甚至盈利)确定性较高,有望增厚2013年EPS0.3-0.4元。 公司在2013年有望现金收购集团资产,增厚EPS0.1-0.2元。 2013年整合矿有望贡献20%产量增量。 公司目前股价较2011年11月的定增价22.8元有较大差距,因此公司2013年的业绩释放,会较其他煤炭公司更为充分。 经济回暖,煤价暴跌概率低,2013年煤炭贸易减亏确定性高. 公司2010年贸易亏损超过1亿元,2011年仍有小幅亏损。2012年国内煤价下跌20%以上,我们预计公司今年亏损4亿元左右,拖累EPS0.4元,这是今年公司业绩低于预期主因。但我们判断煤价从2013年一季度开始将逐步提升,公司贸易将大幅减亏,即便按照此前亏损最大的10年估算也将减亏3亿元,折合EPS0.3元左右。 13年整合矿释放增长20%以上. 随着凌志达大坪煤业等产能恢复,以及霍尔辛赫达产,12年预计公司产量达到1100万吨,较11年增长50%;权益产量750万吨,增长40%,预计全年归属股东净利12亿元,折合EPS1.2元以上。2013年公司整合共1080万吨,2013年开始陆续释放,韩家洼鑫顺以及宏远煤矿将率先技改投产,预计13年贡献产量200万吨,盈利能力突出的霍尔辛赫预计也有50万吨左右的增产。13年产量较12年继续增长20%左右。即便考虑到价格及成本的变化,我们预计公司煤炭净利将达到15亿元以上. 集团剩余煤炭产能840万吨,后续注入预期强烈,2013年现金收购可期. 山煤集团旗下未注入上市公司的煤炭资产为整合的7座煤矿和在内蒙的一处探矿权,预计14年底前整合煤矿技改完成,全部注入上市公司。煤种主要为焦煤动力煤。目前盈利较好的是草垛沟煤矿,实际产能100万吨,2013年产量预计50万吨左右,净利润近1亿元。另外,集团还拥有内蒙浩沁煤矿探矿权项目60%权益,该矿资源储量近23.9亿吨,预计设计产能1000万吨,集团承诺在条件成熟后注入上市公司。 盈利预测及投资建议预计公司2012年EPS0.81元,随着贸易大幅减亏整合煤矿释放霍尔辛赫等矿扩产,预计公司2013~2014年每股收益分别为1.48元和1.85元。如考虑现金收购煤矿,20132014年公司EPS分别增厚0.1元和0.2元,对应20132014年PE仅有12倍和9倍,同时集团后续注入预期强烈,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:整合煤矿产能释放进度低于预期

核心推荐逻辑:左右逢源,更具防御性 如果2013年中国经济有起色,整体煤价或会向上,但与其他火电公司相比,公司目前的合同煤与市场煤价倒挂,2013年的燃煤成本,环比2012年4季度仍有可能继续下降;如果2013年中国经济毫无起色、水电来水情况维持高位,则全国的火电机组利用小时数存在下降的可能,但公司地处安徽,当地承接产业转移的趋势明显,且2013年新投产机组较少,机组利用小时数有上升空间。因此,无论经济走势如何,公司在火电股中都应有相对收益。 十二五安徽电力需求增速有望保持在9%的水平 13年,预计安徽地区统调装机容量增加200~240万千瓦,假设13年安徽用电量增速为10%,地区统调发电机组利用小时数有望增加265小时,增幅4.5%。十一五期间,安徽省用电量年均增长达到13.1%,高出全国2个百分点;平均年发电机组利用小时数4899小时,高出全国平均水平295小时。在“十二五”期间,安徽实施“承接产业转移”和“工业强省”的战略规划,未来用电增速及机组利用小时数有望继续高于全国。12年1~10月,安徽用电量增速达到10.8%,高出全国6个百分点。十二五期间,在安徽GDP增速10%的水平下,用电量增速约为9%。 “海煤进江”有望使安徽地区告别高煤价时代 年初以来秦皇岛5000大卡动力煤下跌了22%,随着下水煤逆江而上,同期淮南同发热量煤种下跌了30%,在这种情况下,秦皇岛煤到安徽沿江电厂煤价仍低于省内煤价30~40元/吨,未来随着安徽沿江煤炭储运基地等能源保障规划的实施,“海进江“煤等省外煤源将持续对安徽地区煤价造成影响,安徽地区有望告别高煤价时代。 十二五末权益装机容量较12年增长82%,集团资产注入预期明确 随着合肥#6机组、临涣中利二期、利辛板集等项目的投产,十二五期间公司权益装机容量将不断增长。十二五末公司权益装机容量将达到478万千瓦,较12年增长82%。目前公司控股在建及规划项目装机容量835万千瓦,约是12年的200%。在建及规划权益装机容量737万千瓦,是目前的281%。 大股东皖能集团省内市场份额约20%,是区域电力龙头企业,剩余主要机组权益装机容量约640万千瓦,为上市公司权益装机的244%。按照集团承诺,有望在2年内启动集团所持神皖能源、国电铜陵、国电蚌埠、淮南洛能等公司股权的注入工作。 盈利预测及投资建议 按照公司非公开增发股票数量上限3.58亿股计算,公司总股本将达到11.31亿股,则12~14年摊薄后公司每股收益为0.31元、0.56元、0.63元;对应12~14年PE为22、12倍、11倍。公司作为区域电力龙头,将长期受益于安徽地区电力需求的高增长,并且公司装机容量内外延均有较大增长空间,给予公司“强烈推荐”的投资评级。

10月份盈利甚微,近期非电煤价格上调100元/吨左右 公司煤价进入三季度不断下调,我们预计三季度均价不到600元/吨,环比降幅30%左右。煤价的下跌,导致公司10月份单月盈利十分有限,近期公司煤价连续两次上调(不含电煤),合计提价幅度在100元/吨左右,公司盈利状况得到了较大的改善。我们估算目前公司焦精煤价格1150元/吨;肥精煤价格1220元/吨、瘦精煤850元/吨。后期,公司炼焦煤价格有进一步上调的可能。 控制成本效果有望在四季度及13年逐步显现 按照商品煤销量测算,公司上半年生产成本约为406元/吨。公司提出从下半年开始,严格控制成本,使公司本部吨煤生产成本下降30元/吨。我们预计随着控制成本措施的实施,效果将逐渐显现,本部生产成本上升的趋势将得到遏制,未来有望小幅下降;晋兴公司的生产成本压缩空间较小,但未来随着产量的增加,吨煤成本也有望小幅下降。 晋兴斜沟矿二期及整合煤矿是公司短期产能增长的主要来源 12年前10个月公司原煤产量近2400万吨,同比略有减少,预计全年产量基本和上年持平,在2900万吨左右。 晋兴公司斜沟矿二期(产能1500万吨)下半年开始联合试运转,产能将根据市场需求状况逐渐释放。预计目前晋兴公司产能达到5万吨/天,12年产量1500~1600万吨,13年产量在1800万吨左右;兴县铁路目前的运能也在5万吨/天左右,短期能够满足晋兴公司煤炭外运的需求。 公司参与山西小煤矿整合,整改后保留矿井7座,合计产能540万吨,将从13年起逐步释放。临汾地区整合煤矿6座,以焦煤为主,合计产能480万吨,目前2座已拿到营业执照,2座正在办理,预计将于13年陆续贡献产能。古交地区整合的义城煤业为肥煤矿,设计产能60万吨,有望在13年贡献产能。 远期项目产能1700万吨,安泽永鑫项目进展较慢 公司安泽永鑫唐城矿和冀氏矿产能分别为200万吨、500万吨。目前唐城煤矿项目已正式列入国家煤炭工业发展“十二五”发展规划备选项目,两矿审批进度较慢,预计建成投产时间在十三五初期。 由晋兴公司负责的固贤井田项目,资源量超27亿吨,可采储量估计在10亿吨左右,规划产能1000万吨,是远期公司产能增长的重要来源。 盈利预测及投资建议 预计公司12~14年EPS分别为0.62元、0.57元和0.74元,对应12~14年PE分别为18倍、20倍和15倍,在兴县二期及整合矿达产后,公司产能近5000万吨,较目前增长65%以上;并且公司本部煤种为优质稀缺炼焦煤,公司价值被低估;但预计公司13年由于综合煤价的下跌利润将小幅下滑,给予“谨慎推荐”的投资评级。

港路护航,公司吨煤净利优势明显公司下水煤和铁路直达销售煤炭盈利能力最强,远高于坑口销售。过去5年公司年均销量增速达到20%,年均净增5000万吨,在港路保障下,下水、直达保持了高占比,使公司动力煤吨煤净利保持在百元以上,超过多数煤质优良的炼焦煤和无烟煤企业。未来我国煤炭产能加速往西部集中(到15年晋陕蒙宁新增产能7.4亿吨,新疆4亿吨),未来运力持续紧张(三西铁路运能乐观估计只新增4.6亿吨),西部地区窝煤严重,坑口价长期受压,而公司煤炭业务得益于快速增长的铁路运力及港口吞吐能力,未来产能及盈利继续保持高增长,同时港路也使公司便于开展煤炭贸易业务,继续抢占东部地区市场份额。 煤-港-路保证了电力业务高盈利公司电厂布局多在华东、华南及华北等经济发达地区,上半年公司发电小时数比全国平均水平高出114小时。公司发达的运输网络使得三西地区的煤炭能够顺畅、高效的运抵自有电厂。得益于燃料成本以及地域优势,上半年电力分部毛利率及营业利润率分别为23.5%和14.1%,远高于五大发电集团下属的5家上市公司14.9%和1.5%平均水平。充足的煤源及需求,也使公司港口营业利润大幅高于同类业务公司。 国内外比较,公司低估明显预计公司2012-2014年EPS分别为2.21元、2.29元和2.74元,对应PE分别为10倍、9倍和8倍,远低于今年行业18倍的平均水平。若按各分部分别估值,公司合理价值25元以上。结合吨煤净利看资源、产能,公司对应市值也明显偏低。国际比较看,神华从盈利能力(毛利率40%)、股利收益率(4%以上)等都大幅领先博地(分别为18%和1.36%)、CONSOL(分别为16%和1.6%)等公司,且具有明显的估值优势(神华10倍,博地和CONSOL分别34和12倍),考虑到国内煤炭需求增速以及公司成长能力,神华具备明显投资价值。 未来煤炭产能、电力资产高速增长随着新街台格庙等项目建设,远期公司产能将达到4.4亿吨,考虑到集团1亿吨的注入,公司产能将达到5.4亿吨,较11年近翻一番。目前公司装机容量39093兆瓦,是仅次于华能的火电企业。不完全统计未来新增装机还将增长65%以上。 盈利预测及投资评级公司目前股价较年初集团增持时低10%左右,较高合同煤占比也使公司在电煤价格改革中充分获益,看好公司一体化优势,鉴于高成长、低估值以及集团注入预期,我们给予公司“强烈推荐”评级。

一、事件概述 公司发布2012年三季报:2012年1~9月公司实现营业收入148.8亿元,同比下降10.3%;实现归属于上市公司股东的净利润23.4亿元,同比减少40.0%;基本每股收益:1.02元。7~9月单季度EPS0.22元,业绩略低于我们10月初报告《煤炭上市公司业绩展望》中的预期。 二、分析与判断 7~9月营收降幅快于成本,喷吹煤价大幅下跌。7~9月公司营收47.0亿元,环比减少12.5%;营业成本29.9亿元,环比减少2.2%,单季度归属于母公司净利润5.1亿元,环比减少3.6亿元,减幅41.5%。公司喷吹煤价目前在800元/吨左右,跌幅约20%。喷吹煤价格的大幅下跌,导致公司三季度毛利率只有36%,环比下降了7个百分点。 报告期公司回款减幅0.43%,山西大型煤企中降幅最小。7~9月公司应收票据63.1亿元,较上半年减少7.1亿元,减幅10.1%;应收账款较上半年增加2.4亿元,增幅24.5%;存货9.5亿元,较上半年减少1.7亿元,增幅15.3%。在煤价跌幅较大的背景下,公司7~9月销售商品提供劳务收到的现金为52.8亿元,环比仅下降0.43%,在山西大型煤炭上市公司中降幅最小,在山西所有上市煤企中,也仅差于永泰能源的增长23.7%。 喷吹煤价企稳,公司四季度业绩趋稳。炼焦煤市场价在四季度连续反弹,喷吹煤价格也止跌企稳,长治地区喷吹煤价格在10月中旬有30元/吨左右的上调,预计公司后续也会有相应的提价动作,公司四季度喷吹煤价格有望企稳;公司混煤价格全年比较稳定,我们判断目前在460元/吨左右。综上所述,公司四季度业绩有望企稳。 今年煤炭产销量稳定,未来两年有较大增长。前三季度,我们判断公司煤炭销量约2300万吨,预计全年在3000万吨左右,基本和11年持平。公司整合煤矿产能近2000万吨,权益产能在1300万吨左右,其中蒲县整合矿以焦煤为主,盈利能力较强。整合煤矿13年起进入集中释放期,有望改善公司业绩。预计公司13~14年权益产能分别达到4080万吨、5070万吨,增幅分别为15%、17%。另外,大股东剩余产能超4000万吨,为公司提供了广阔的外延发展空间;合计产能510万吨的郭庄、司马注入预期较为强烈。 13年焦炭产能预计达240万吨,给公司业绩带来不确定性。公司目前焦炭产能60万吨,我们判断1~9月亏损约在3000~4000万元左右。在收购亚晋和隆源后,预计公司13年焦炭产能达到240万吨,焦炭全行业亏损现状难有改观,公司焦炭产能的大幅增长给将给业绩带来不确定性。 三、盈利预测及投资建议 预计公司2012~2014年每股收益分别为1.17元、1.14元和1.68元,对应2012~2014年PE分别为14倍、15倍和10倍,维持“强烈推荐”的投资评级。

一、事件概述 公司发布2012年三季报:2012年1~9月公司实现营业收入232.4亿元,同比增长1.55%;实现归属于上市公司股东的净利润19.17亿元,同比减少23.46%;基本每股收益:0.6084元。业绩低于我们及市场的预期。 二、分析与判断 7~9月环比营收下降,成本上升;销售费用大幅增长 7~9月实现营业收入75.55亿元,环比减少0.89%;实现归属于上市公司股东的净利润19.17亿元,环比减少59.20%,营业成本53.98亿元,环比增长2.30%。煤价大幅下跌及公司成本上涨,导致公司毛利下滑。 公司7~9月销售费用6.83亿元,环比增长2.25亿元,增幅49.14%,增长的主要原因是晋兴公司煤炭外运量增加,由此引起的运输费、港杂费等费用增加所致。这是公司净利下滑的又一主要原因。 应收账款逐季增加,盈利质量有所下降 报告期公司应收票据28.91亿元,环比减少7.59亿元;但应收账款达到27.73,环比增加9.51亿元;7~9月公司销售商品提供劳务收到的现金92.03亿元,环比减少了13.94亿元。公司应收票据逐季减少、应收账款逐季增加,在煤炭销量增加的情况下现金收入环比大幅减少,可见煤价下行对公司产生较大影响,公司盈利质量下降。 焦煤集团进一步加强成本控制,煤价企稳,四季度业绩有望企稳 焦煤集团近期召开成本费用管理工作会,指出西煤1~9月份原煤单位完成成本373元/吨,同比降幅1.69%,强调要加强成本管理,务必完成原煤成本340元的目标。 在业绩下滑的压力下,我们判断公司四季度将进一步加强成本控制,本部生产成本将有较大幅度的下降。同时,炼焦煤市场价格在10月初企稳反弹,目前涨幅50~100元/吨,幅度4~8%。综合两方面因素,预计公司业绩将在四季度企稳。 短期晋兴斜沟矿二期及整合煤矿是公司内生增长的主要来源 公司本部4矿产能基本稳定在1400万吨左右;晋兴斜沟矿一期产能1500万吨在11年已经达产。晋兴斜沟矿二期1500万吨产能从12年起逐步释放,预计今年全年产量在300万吨左右。公司保留整合煤矿7座,合计产能540万吨,整合煤矿以焦煤矿为主,盈利能力较强,预计将从13年起逐步释放产能。 公司安泽唐城矿和冀氏矿产能分别为200万吨、500万吨,两矿是公司远期产能增长的主要来源。 三、盈利预测及投资建议 预计公司2012~2014年每股收益分别为0.66元、0.71元和0.92元,对应2012~2014年PE分别为20倍、18倍和14倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。

事件概要:昊华能源与南非的“非洲煤业公司”(南非、伦敦、澳大利亚三地上市)达成初步协议,拟以每股0.25英镑,出资1亿美元认购非洲煤业普通股股票。如果交易顺利,昊华能源对非洲煤业的持股比例将达到23.6%,成为其第一大股东。 南非政局稳定,在非洲基础设施条件最好,是非洲最大的煤炭出口国。2011年南非出口煤炭近7000万吨;2012年1-8月中国从南非进口煤炭近1000万吨,同比增长188%,南非已成为中国第6大煤炭来源国。 收购价格处于非洲煤业近5年股价的底部区域,时机较好。昊华能源认购非洲煤业增发股份的价格为0.25英镑,较目前非洲煤业在AIM(伦敦)的股价0.145英镑、较ASX(澳大利亚)的股价0.24美元约溢价70%,但这可看做昊华取得优质煤炭公司相对控股权的合理成本。0.25英镑的价格也处于最近5年的股价底部,时机较好。 非洲煤业未来产能提升潜力大。非洲煤业2012财年原煤产量493万吨,计划后续投入5亿美元到2017年将产能提升至1400万吨,昊华能源将拥有330万吨权益产能,占11年昊华权益产量的40%,折合吨煤投入422元,较国内吨产能投资成本低。 从吨煤资源价格来看,比国内其他海外收购项目低。非洲煤业在南非拥有3个生产矿和11个探矿权,煤种主要为焦煤、炼焦煤和电煤。其中3个在产矿总资源量为90296.5万吨,可采资源量为42654.5万吨,11个探矿权估算总资源量为79.56亿吨,可采资源量为20.04亿吨。从资源价款来看,仅考虑3个在产矿的吨资源量为2.98元/吨,若再考虑到11个探矿权的可采资源量,吨可采资源价格仅为0.3元/吨。虽然抛开当地基础设施建设、盈利情况单纯比较资源价格意义不大,但与此前国内公司在海外收购价格相比明显偏低。 短期对昊华能源不贡献盈利。尽管非洲煤业的资源禀赋较好,但非洲煤业之前的管理层对煤炭开采并不内行,运营管理不善,连续多年亏损,这是此次引入昊华能源作为其第一大股东的主要原因。由于昊华能源具有在复杂地质条件下采煤的经验和技术,预计1-2年后,非洲煤业将逐渐扭亏为盈。 国内产能快速增长,盈利逐步向好。高家梁今年达产,后续在建的红庆梁矿和巴彦淖井田建成后,蒙西将形成2000万吨的产能,连同京西煤矿,未来公司国内权益产能将达到1500万吨,较11年增长87%。受煤价下跌影响,蒙西矿区盈利下滑,明年无烟煤出口价也可能大幅下调,公司吨煤盈利或将进一步下滑,但未来产能的高速增长使得公司业绩相对稳定,随着煤价见底,未来盈利将逐步改善。 盈利预测及投资建议:不考虑非洲煤业,预计公司2012~2014年每股收益分别为0.90元、0.74元和0.80元,对应2012~2014年PE分别为15倍、13倍和12倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。

一、事件概述:公司发布2012年三季报:2012年1~9月公司实现营业收入58.44亿元,同比下滑1%;实现营业利润19.09亿元,同比增长13%;归属于上市公司股东的净利润15.04亿元,同比增长27%;基本每股收益1.32元,基本符合我们在10月11日报告《煤炭上市公司业绩展望:三季度加速下调,四季度将趋稳》中1.34元的预期。 二、分析与判断:l三季度收入环比持平,成本增长快三季度公司实现收入18.87亿元,与二季度的18.23亿元基本持平,但成本由二季度的8.41亿元大幅增长至10.6亿元,增幅达到26%,主要原因在于人工成本的上涨及整合煤矿费用的上涨。因此,三季度毛利率比二季度下滑10个百分点至43.8%。这也是三季度利润较二季度大幅下滑30%的主要原因。 l公司煤价下滑,亚美大宁成业绩稳定器公司煤种主要为无烟煤,上半年公司煤炭均价818元/吨,我们估计公司末煤、块煤、喷吹煤平均下跌20%左右,进入9月份后煤价已经趋稳。煤价的大幅下滑使得三季度公司利润同比去年下滑13%,但因为亚美大宁前三季度贡献4亿投资收益,达到公司利润总额1/5,使得前三季度净利润同比仍有20%以上的增长(去年1-8月亚美大宁停产处于亏损状态)l三季度盈利质量继续下滑三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金由2季度的15.90亿元下滑32%至10.75亿元,占营业收入的比重由2季度的0.87大幅下滑至0.57,更是大幅低于1季度的1.07,显示公司盈利质量继续下滑。 l前三季度化工业务基本盈亏平衡,四季度继续改善去年公司化工业务亏损近2亿元左右,今年随着价格的回升尿素盈利明显改善,目前公司尿素价格预计2060元/吨左右,预计吨尿素盈利50-60元左右。前三季度尿素业务净利润1亿左右,但因为甲醇、二甲醚继续亏损,导致公司化工业务基本盈亏平衡。 l四季度公司业绩将继续回升我们预计12年亚美大宁产量400万吨左右,同比增长200%,贡献投资收益5亿元以上,若5%的股权收购时点不确定,但终将完成。四季度随着尿素冬储,补库存将拉动价格的进一步回升,无烟煤也将迎来旺季,总体预计四季度公司业绩将环比三季度继续改善。 l整合、新建煤矿产能逐步释放是公司未来业绩增长的主要动力公司整合煤矿合计产能540万吨,达产后公司产能较目前增长约90%。预计明年宝欣煤矿和兰兴煤矿将率先贡献产量。公司在建的玉溪矿(公司权益53.34%)设计产能240万吨/年,有望在14年投产,该矿盈利能力和亚美大宁矿相当。预计公司十二五末产能将超过1400万吨,较目前增长约140%。 三、盈利预测及投资建议:维持公司2012~2014年EPS1.69元、1.88元和2.40元,对应2012~2014年PE分别为12倍、10倍,强烈推荐。

报告总结: 盘江股份的公司治理结构,异于其他煤炭上市国企之处: 1、每年初都制定明确的全年利润目标,并在年报中公开。历史上完成情况较好。 2、公司高管薪酬在业内处于前30%水平,有利于激发管理层的积极性。 3、有煤炭“内行”监督公司决策。兖矿集团持有上市公司11.6%的股权,作为煤炭“内行人”,能对公司的重大决策起到监督作用。 4、中国国企决策的“一言堂”体制,有望在盘江有所改观。大股东盘江控股在贵州国资系统内,首家试点董事数量“外大于内”的董事会结构,并将向下属企业推广。 5、历史上不是“圈钱”企业。公司自2001年IPO之后,再未在A股市场融过资。 6、不是冒进型的企业,目前仍专注于煤炭主业。早在2008年年报中,公司就提出未来规划要“发展煤化工及其配套项目。力争在时机成熟时,使煤化工产业领域有较大发展。加快发展煤矸石发电、建材、煤层气综合利用及其他配套产业”。但截至目前,上市公司对非煤业务投资还比较谨慎,煤炭业务收入占公司总收入的比重达98%。 7、持续稳定的派息率,在煤炭上市公司中排名第一。2006-2011年,公司连续6年的派息率都高于50%。 8、大股东有持续的分红需求,上市公司未来的业绩释放和成本控制,可以保证一贯的稳定性。大股东煤炭业务于2008年启动整体上市,现已完成。大股东目前已经几乎没有盈利性的煤矿资产。大股东与上市公司的关联交易金额也非常低。我们认为,大股东的后续投资发展需要上市公司现金分红,是上市公司在过去3年业绩释放较好、派息率较高的一个原因。 盈利预测及投资建议 煤价下滑背景下,保守预计公司2011-2013年每股收益分别为0.79元、0.89元和1.15元,对应2011-2013年PE分别为19倍、17倍和13倍。未来四年公司权益产量年均复合增速18%左右,同时随着国家推进云贵川地区煤炭资源整合,公司周边的煤炭供给将明显收缩,上市公司明显受益,继续给予“强烈推荐”评级。 风险提示 上行风险:在下游需求好转的同时,由于国庆及“18大”,政府大面积停产小煤矿;中国对煤炭征收高额进口关税。下行风险:大规模融券;国内经济恶化程度超预期。

一、事件概述 公司发布2012年半年报:2012年1~6月公司实现营业收入37.41亿元,同比增长16.65%;实现营业利润8.97亿元,同比减少9.21%;归属于上市公司股东的净利润6.74亿元,同比减少7.01%;基本每股收益:0.56元。业绩略低于市场预期。 二、分析与判断 出口煤价下跌、管理费用增长是公司净利减少的主要原因 公司12年上半年实现营业收入37.41亿元,同比增长16.65%,但净利润却下降了7.01%。造成公司净利润下降的主要原因为公司出口煤二季度开始执行新的合同价,为195美元/吨,较上一财年的230美元/吨减少15.22%;另外,上半年公司管理费用3.01亿元,同比增长31.55%,导致销售毛利率从48.38%下降到40.81%,也是公司上半年净利减少的主要原因之一。公司管理费用增加的主要原因是职工薪酬的增加以及昊华国际、国泰商贸的并表。 预计12年公司综合煤价下跌,蒙西高家梁矿产量小幅增长 12年一季度公司本部无烟煤国内销售均价920~930元/吨,较去年小幅上涨,而出口无烟煤二季度开始执行195美元/吨的合同价,全年均价下跌7%左右;而二季度尤其是6月份蒙西地区煤价下跌幅度较大,我们预计公司综合煤价将出现下降。 公司京西本部煤矿产能稳定在500万吨左右。 蒙西高家梁矿设计产能600万吨,11年产量377万吨,预计12年全年产量500万吨左右,将在一定程度上弥补煤价下跌对公司业绩的影响,该矿13年有望达产。 蒙西地区产量稳定整长,盈利能力提升空间大 蒙西各矿远期产能2000万吨,是未来产能增长的主要来源。除高家梁外,红庆梁矿设计产能600万吨,计划2015年投产。巴彦淖矿设计产能800万吨,计划于2016年投产,预计公司将在十二五期间实现对该矿的控股。 随着产能的增长、销售结构的优化以及未来干燥项目的,蒙西吨煤盈利能力有望得到提升。公司持股59%的铜匠川铁路已经建成,预计12年完成下水煤100万吨左右,物流成本的降低将改善高家梁矿盈利能力;高家梁矿煤未来有望用于炼焦配煤,公司煤炭销售结构的改进有望进一步提升公司盈利能力;公司计划建设600万吨煤炭干燥项目,将高家梁煤的含水量降到12%左右,预计干燥后煤价可提高80~120元/吨。届时公司高家梁矿盈利能力有望显著提升。 盈利预测及投资建议 预计公司2012~2014年每股收益分别为0.92元、1.09元和1.22元,对应2012~2014年PE分别为15倍、13倍和11倍,短期公司产能增长主要来自高家梁矿的达产,给予“谨慎推荐”的投资评级。

盈利预测及投资建议 预计公司2012~2014年每股收益分别为1.87元、2.21元和2.69元,对应2012~2014年PE分别为11倍、9倍和7倍,公司未来高成长确定,维持“强烈推荐”的投资评级。

报告摘要: 斜沟矿二期及整合煤矿是公司未来产能增长的主要来源公司11年原煤产量2943万吨。晋兴斜沟矿二期及整合煤矿将从12年逐步释放产能,预计公司12~14年原煤产量增长率分别为16%、46%、8%。 公司本部4矿产能基本稳定在1400万吨左右。晋兴斜沟矿一期产能1500万吨在11年已经达产;斜沟矿二期设计产能1500万吨,目前在进行联合试生产,预计全年产量300万吨左右。 公司参与山西小煤矿整合,整改后保留矿井7座,合计产能540万吨,将从12年起逐步释放。临汾地区整合煤矿6座,合计产能480万吨整合矿以焦煤和肥煤为主,盈利能力较强,预计临汾子公司今年能够实现盈利。古交地区整合煤矿1座,产能60万吨,有望在13年贡献产能。 公司安泽永鑫唐城矿和冀氏矿产能分别为200万吨、500万吨。目前唐城煤矿项目已正式列入国家煤炭工业发展“十二五”发展规划备选项目,预计公司会同时建设唐城矿和冀氏矿,两矿有望于十二五末期贡献产能。 本部煤价相对坚挺,控制生产成本应对煤价下跌公司本部合同煤占比约80%~90%,煤价相对平稳,6月份本部焦精煤市场价1400元/吨,肥精煤1600元/吨(满足一定销售条件会有适当的优惠);晋兴公司的混煤则基本以秦皇岛市场煤为主,价格跌幅较大,而气精煤目前市场价格在970元/吨左右,气精煤在省内销售较好,预计未来在省内销售的比例将有所提高。 为减少煤价下跌对公司的影响,西煤集团制定了生产成本控制计划,预计本部全年生产成本降低25元/吨,洗选加工成本降低5元/吨左右。晋兴公司吨煤生产成本在170~180元左右,相对较低,压缩空间较小,但由于产能的增长及管控的加强,预计生产成本也将有所下降。 两级集团产能超1亿吨,公司外延发展空间广阔西煤集团资源总量92.6亿吨,除上市公司外,尚有在产矿井5座,合计产能2000万吨。而整个山西焦煤集团资源储量在200亿吨以上,原煤生产能力1.4亿吨/年。煤炭资产整体上市是山西省政府工作的目标,公司外延发展空间十分广阔。 目前,西煤集团的工商登记手续已办理完毕,焦煤集团持有上市公司的54.4%股权将划转至西煤集团,未来随着信达股权问题的解决,集团资产注入工作值得关注。 盈利预测及投资建议预计公司2012~2014年每股收益分别为1.03元、1.24元和1.43元,对应2012~2014年PE分别为15倍、13倍和11倍,公司内生增长主要依靠兴县二期、整合矿及安泽新建矿产能的释放,集团资产注入工作进展较慢,给予“谨慎推荐”的投资评级。