事件: 公司公布2015年三季报,其中营业收入287,174.34万元,同比增长22.47%;归属母公司净利润32,534.95万元,同比增长19.09%;基本EPS0.72元,同比增长5.08%。 渠道及新品扩张得力,营收持续较好增长。前三季度公司营业收入同比增长22.47%,其中三季度同比增长20.05%,营收保持较快增长态势,我们认为主要由渠道迅速扩张及新品创新所致:一方面,公司聚焦学校商圈渠道,在坚持渠道升级的同时加大校内店、大学城投入;加盟店、样板店渠道数量持续扩张,单店收入也持续提升。另一方面,公司新品频出,速度冠居全市场,为主营增长提供了充沛动力。三季度公司成功推出“超梵”文具套装(与梵高博物馆合作)、Mbox 等多款深受市场欢迎的创意文具。展望未来,基于产品创新力及渠道力扩张,预计公司营收将保持较快增长。 营业外收入大幅增长,盈利能力小幅提升。三季度在毛利率较低的办公文具(15年上半年毛利率为14.63%)营收占比持续扩张背景下,当期毛利率为25.49%,同比小幅下滑0.35个百分点。同时三季度在管理费用率略有提升的背景下,公司期间费用率整体上扬0.26个百分点,致使整体营业利润率小幅下滑0.19个百分点。但当期营业外收入大幅增长269%,整体归属母公司股东净利率为11.51%,同比仍小幅上扬0.67个百分点。预计未来在公司收入扩张带来的规模效应下,费用率将有所下滑,毛利率企稳,公司盈利能力仍有提升预期。 科力普、生活馆快速发展。三季度,办公文具线上平台科力普,获苹果官方授权经销商资格,这将有效提升科力普的信誉度、知名度及客户流量。同期,晨光生活馆也在快速扩张,已在上海、香港和江西新增4家旗舰店。未来科力普和生活馆将继续发力,有望为成为公司利润新增长点。 维持“买入”评级,上调目标价,未来3-6个月目标价40-46元:考虑在公司的文具龙头地位,未来渠道和产品优势日益凸显,且竞争者威胁不大的背景下,公司未来量价提升空间仍然较大。同时,公司为次新股板块中绩优个股,享有其一定的次新股溢价,我们给予公司2016年35-40倍估值,未来3-6个月目标价40-46元。 风险提示:市场需求低于预期,渠道开拓力度低于预期。

投资要点 ]事件:公司公布2015年三季报,其中营业收入49,098.07万元,同比增长3.95%;归属母公司净利润3,584.21万元,同比增长31.69%;基本EPS0.14元,同比增长30.05%。 海外宣传力度加大,主营稳步增长。报告期内,在世界经济复苏低于预期及国内经济下行压力加大背景下,国内眼镜行业内需及出口增速均下滑明显,根据眼镜协会数据,2015年1-7月眼镜片行业出口金额同比下滑18.77%。在此背景下公司通过加大产品及品牌宣传,重点拓展美国、加拿大及俄罗斯等高消费力市场,通过整体市占率提升实现主营收入的稳健增长,前三季度公司收入增速达3.95%,其中单三季度收入增速为4.20%,随着公司产品结构的不断优化,预计未来收入仍能保持稳步增长。 毛利率快速提升,盈利能力持续提升。前三季度公司毛利率达32.74%,同比提升1.78个百分点,其中单三季度毛利率为32.15%,同比大幅提升2.92个百分点,其主要原因在于一方面公司加大高端产品(如车房片等)的推广及销售力度,高毛利产品占比持续提升带动整体毛利率向好,预计未来三年该趋势仍能延续。同时报告期内公司升级车房在线订单系统和加工系统,引入检验和包装自动化设备,提高制造服务的自动化程度,提高生产效率。此外,三季度人民币汇率贬值(累计贬值4.05%)导致汇兑损益增加及政府补助(736万元)增加也对当期公司盈利能力提振明显。综合来看,三季度公司归属母公司净利率达8.64%,同比大幅提升3.02个百分点。 产品创新不停歇。报告期内,1.56、1.60和1.67系列的防蓝光镜片已研发成功开始面向市场销售,1.499系列防蓝光镜片已在研发中,未来将根据市场和客户反馈,将进一步完善防蓝光系列产品;同时,公司继续完善全焦镜片系列及配套的模具,开发高散等不同规格的全焦镜片及高弯度模具,以尽快扩大产销规模,为满足客户不同需求,巩固和提升公司订单竞争优势打基础。 维持“买入评级”,维持未来3-6个月18-20元的目标价。在行业出口大幅下滑背景下,公司仍能保持收入稳健增长。同时考虑其在镜片行业的龙头地位及强劲的研发实力和持续优化的产品结构将为公司未来业绩增长提供保障,作为创业板中的优质成长股,我们认为理应给予公司一定的成长性溢价。预计2015-2017年核心EPS 分别为0.23元、0.31元、0.42元,对应PE 分别为49、36倍、27倍。 风险提示:国际市场拓展、外延并购低于预期。

事件:公司公布2015年三季报,其中营业收入19.41亿元,同比增长92.63%;归属母公司净利润1.47亿元,同比下滑17.88%;基本EPS 0.29元。 三季报较中报波动较大主要系旅行服务板块并表以及公司暂按25%所得税率计算税费。易游天下于7月并表,由于其国际旅行社的性质,财务表现为收入规模巨大,盈利能力较低,直接导致公司Q3单季度同比增速高达228%,但EBIT却同比下滑72%。前三季度户外用品业务营收同比增长1.18%,毛利率约为49%;旅行业务收入为9.27亿元,毛利率约为2%。鉴于旅行服务并表影响,公司销售费用增长明显。虽然公司目前已重新申请高新技术企业,但结果尚未公布,出于谨慎原则暂按25%所得税率对母公司预提所得税费用。由于户外市场零售前几年的“粗放高速”期已不复存在,业内企业难以避免将经历一段“深化整固”期,面对日趋竞争的商业环境,行业洗牌调整在所难免,我们预计公司户外用品业务未来销售将呈现增速大幅放缓态势,从财报来看,16-17年营收在旅行服务的推动下将高速增长,业绩趋势有望维持在20%以上(按15%税率计算)。 三大事业群稳步推进。报告期内户外用品事业群的重要工作是拟参股4家优质加盟商,在中长期内逐步完善O2O的用户消费体验,并充分利用互联网等方式整合各项资源;旅行事业群方面,初步形成以易游天下为主体的出境游、以极之美为主体的定制游和以绿野为主体的周边游三大业务结构,并全力为用户打造“有温度的体验式旅行”;体育事业群板块,继续围绕冰雪运动、赛事运营、文化传媒、体育培训、智能健身管理等重点领域开展项目的搜集和评估,并通过合资公司拟在河南郑州巩义市嵩山北坡筹建第一个滑雪场,一期工程计划造雪面积约25万平方米,计划年底开始试运行。 给予“增持”评级,3-6个月目标价20-23元。假设公司高新技术企业获批,预计15-17年核心EPS0.54、0.67、0.83元,对应PE 38、31、25倍。公司对户外用品、旅行和大体育生态圈的打造从长期看有利于减少行业风险,提升经营的稳健性,不过户外用品行业调整将对公司业绩成长性带来一定影响。 风险提示。业绩低于预期等。

投资要点 渠道、产品、品牌三箭齐发,铸就龙头地位。1)高效渠道管控力,校园渠道业内第一。目前公司超6万家零售终端,覆盖80%学校商圈。“层层投入、层层分享”营销模式保证各区域“零窜货”和“全排他”,支持渠道高效运转,2011-2014年加盟店及样板店数量CAGR分别为42%和9%,单店收入CAGR为13%。未来公司在坚持渠道升级的同时将加大校内店、大学城投入,利于更精准服务学生群体,外延扩张仍有较大空间。2)紧跟潮流,创新单品频出。以“创意带来更多乐趣”为理念,新品推出速度冠居全市场,2014年推出1,572款新品,未来比较优势将更进一步扩大。3)文具第一品牌,知名度深入人心。 公司在2013年中国十大文具品牌中位列第一,2011-2014年公司书写工具市占率连续4年位居行业榜首(7.5%、8.5%、8.8%、12%),预计未来市占率仍有较大提升空间。 竞争对手分析:1)晨光VS真彩,学生、书写业务龙头地位难以撼动。两者均以经销商渠道为主,但晨光为代理制,真彩为分公司制。鉴于文具行业单价低、消费者对产品价格敏感度低、更多以量取胜的特点,同时考虑晨光创始人(经销商出身)能充分理解并让利经销商以提升整个渠道凝聚力,我们认为晨光代理制更具优势,既保证渠道向心力,又能快速高效运转;另外晨光新品研发实力优于真彩。这两项优势使晨光渠道扩张速度、主营增速及盈利能力远超真彩;2011-2013年晨光收入及业绩CAGR为27.7%和47.5%,同期真彩呈下滑趋势,两项指标CAGR分别为-1%和-14.5%。2013年晨光净利率(11.3%)也远超真彩(3.6%)。2)晨光VS齐心、广博,办公业务赶超龙头可期。目前A股涉及办公文具的齐心、广博均有不同程度的主业转型,唯独晨光专注主业,深耕文具市场。同时辅以渠道优势,晨光办公业务以近70%的高年均增速快速缩小与齐心(12.3%)差距,15年上半年办公文具收入已达到齐心的77%。 考虑到广博体量较小,短期难以超越晨光,因此,晨光未来超越对手成为办公文具新龙头可期。 文具行业现状利好公司未来发展。1)书写工具:格局分散,利好龙头企业。国内书写工具市场行业前五名企业收入占比为29%,集中度提升空间较大。2)学生文具:基数庞大、时尚性强,产品推陈出新致胜。 2亿以上学生人口造就学生文具的庞大市场。学生文具时尚性趣味性要求较高,故快速推陈出新至关重要。 3)办公文具:文具行业新蓝海,品牌文具受青睐。近十年国内办公用品市场规模已增长至869亿元,复合增速为16.3%,随着反腐倡廉力度加大,办公物资采购将逐步区域透明化,故能够提供一站式办公服务,且具有品牌知名度的企业将受到青睐。 首次覆盖给予“买入”评级,未来3-6个月目标价35-40元:预计公司2015-2017年核心EPS0.89元、1.15元和1.49元,对应PE为35倍、27倍、21倍,未来三年收入CAGR25.4%,核心净利润CAGR30.5%,考虑到公司在充分利用渠道、品牌、产品三大优势建立起的行业龙头地位、竞争者威胁总体不强以及未来量价齐升空间依然较大的背景下,给予公司2016年30-35倍估值,未来3-6个月目标价35-40元。 风险提示:市场需求低于预期,渠道开拓力度低于预期。

投资要点 事件:近日我们前往公司调研,和董秘就公司现状和未来发展规划进行了深入交流。 “产业+资本”向万亿家居市场转型。公司对终端渠道转型升级意愿明显,罗莱Home的推出旨在将品牌专卖店升级为一站式家居馆,增加卫浴、洗护、地垫、香氛、拖鞋、家居服、厨房用品、餐桌用品、家装、家电、照明用品、文具、玩具等品类,将原来200-300个SKU提升至800-900个SKU。公司发现家居馆的推出能明显提升进店客流,进而提升销售业绩(部分ShoppingMall里的店铺原来一天可能就20几单成交,现在可到200多,提升10倍)。之前传统家纺产品由于客单价较高,无法让消费者重复购买,现在复够率能得到有效提升。初见成效后,公司计划下半年新建150-200个家居馆,其中20-30%产品自产,其余外购,开店面积要求300平米以上,并希望未来逐步将家纺产品销售占比降到30%左右。 我们认为大面积家居馆的推出有利于公司销售弹性进一步释放,16年对零售提升有望超过10%。 收购加盟商是长期过程,资本运作持续推进。公司中报销售同比增长12%,收了10个加盟商(几十家店铺)带来的影响约为10%。收购加盟商战略是个长期过程,10家成功后,才会不断复制成功经验,而带来的财务影响就是销售增速以及毛利率得到进一步提升,但费用率也相应有所增长。目前电商、公司可以控制的直营、类直营等渠道的收入占比超过40%,未来期望超过50%。上半年电商渠道销售增长20%左右,其余都持平或小幅下滑。另外,公司资本运作持续推进,8月和日本内野株式会社签署了合作协议,未来内野在国内的渠道都交给罗莱运作。未来公司还将和嘉御、前海梧桐机构合作成立投资基金。 维持“买入”评级,3-6个月目标价19-23元。预计公司15-17年核心EPS0.63、0.76、0.9元,对应PE24、20、17倍。考虑到公司领先行业的转型步伐以及创新有效的内部市场化机制,可享受一定估值溢价,给予15-16年30倍PE,3-6个月目标价19-23元。

投资要点 事件:公司公布2015年中报,其中营业收入12.5亿元,同比增长12.38%;归属母公司净利润1.84亿元,同比增长16.78%;扣非后净利润1.54亿元,同比增长0.9%;基本EPS0.26元。公司预计1-9月业绩增长区间为0%-20%,主要系加强渠道建设和管控、加强新产品研发力度、加大市场推广以及扩大品牌影响力。 销售稳步增长,转型升级动作频频。Q2销售同比增长20%,增速较Q1快速提升,其中有去年同期基数较低原因,也有公司通过推动从家纺到家居的转型,产品品类更为丰富,进店客流明显提升,随着营销更为精准化,营收增长和毛利率(Q2为49%,创历史新高)提升齐头并进。报告期内公司期间费用率较去年同期上升3.8PCT,主要系各事业部样板店、体验店、试错店相继开张以及资本运作步伐加快(参股迈迪加科技,与和而泰战略合作,设立互联网投资基金、设立产业投资基金、成立智能家居孙公司等)文化和机制创新,重视罗莱合伙人制度带来的潜在变革。家纺公司从传统床上用品往大家居、智能家居、大健康、大数据等新兴领域转型是大势所趋,不过短期对公司整体利润贡献有限,对提升估值更有帮助。 我们认为公司内部机制的创新对其未来长期可持续发展至关重要。罗莱在15年上半年开始构建合伙人机制,让优秀员工成为合伙人、老板,创造二次创业环境,有利于最大化调动员工积极性、刺激业绩增长。 目前电商、罗莱儿童、高端系列、乐优家和尚玛可这五个事业部中,电商事业部作为突破口,已最先开始建立合伙人机制,预计未来Lovo和罗莱电商将分开管理运营,产品定位和销售策略更加明晰。随着各事业部合伙人制度相继确立,公司未来销售弹性将逐步提升,多点开花。 维持“买入”评级,3-6个月目标价19-23元。预计公司15-17年核心EPS0.63、0.78、0.91元,对应PE28、23、20倍。考虑到公司领先行业的转型步伐以及创新有效的内部市场化机制,可享受一定估值溢价,给予15-16年30倍PE,3-6个月目标价19-23元。 风险提示。大盘系统性风险;公司转型进程低于预期。

投资要点 事件:近日我们前往公司调研,和董事长以及董秘就公司现状和未来发展规划进行了深入交流。 家纺主业总体维稳。从中报来看,近几年家纺主业增速逐步趋缓,一方面来自于线下的不温不火,另一方面来自于电商增速的放缓。从销售来看,下半年好于上半年,7月有所回升,但非市场因素,同比增长不到10%。未来电商要自建平台,打造生态链,目前来看投资不足,今年双11规划还未明确。上半年费用控制较好,期间费用率小幅下滑,毛利率相对稳定,主要系公司通过集中采购和快速付款将采购成本降低了10%,同时也调降了终端价格,让利终端。总体来看,未来家纺主业很难再有高速增长,总体经营策略以维稳为主。 衣柜业务谋求爆发。之前通过增加经营范围,公司立足于打造百年家居品牌。公司大家居经营包括衣柜、瓷砖、壁纸、沙发、窗帘、家居服和包等。墙纸、瓷砖通过3D打印,定制衣柜自主研发,是未来的核心领域。考虑到衣柜行业前景较好,公司谋求未来除家纺产品的新业务(主要是衣柜)获得爆发增长,成为第二主业。衣柜今年计划开3家店,分别位于深圳、南通和常熟,直接用富安娜品牌,定价高于索菲亚。渠道策略是大城市直营、二、三线城市加盟,通过外聘建立团队。目前公司总部样板产品已能看到(包括其他大家居产品),明年上半年投入,下半年投产。鉴于家装业务上亿的投入,未来摊销费用会比较多,而销售爆发要到17年才能看到,所以16年从新老业务链接来看,压力会比较大。 维持“买入”评级,看好公司新业务发展。预计公司15-17年核心EPS 0.46、0.54、0.62元,对应PE 25、22、19倍。公司家纺主业已进入稳定状态,未来增长可持续性较强,随着大家居的持续推进,未来以衣柜为主的家装产品有望成为新的销售爆发点,给予公司15-16年25倍PE,3-6个月目标价11.55-13.45元。 风险提示。大盘系统性风险;大家居业务推进低于预期。

中报业绩增速趋缓主要系行业性原因。公司Q2销售增速同比下滑4%,环比Q1更是大幅下降,主要系户外行业增速放缓且竞争加剧所致。14年国内户外市场零售总额同比增长11%,增幅较13年下滑13PCT,主要系市场已从粗放高速增长阶段转向持续深化、健康调整阶段。鉴于目前消费回暖趋势仍不明朗,预计未来“增速趋缓状态”仍将持续一段时间。另一方面,随着过去几年国内户外市场品牌总数大幅增长、增幅放缓且新增品牌多以网络渠道为主,市场竞争进一步加剧。公司在业内最早看到此趋势并及时改变经营战略,坚定转型,有效控费并努力推动主营能力能力不断提升,但户外主业销售增速趋缓是不争事实,投资者应理性看待。另外,公司上半年因谨慎性原则按25%税率重新计提了所得税费用,如继续成功享受高新技术企业15%的所得税率,则上半年净利润增速应为16.48%。 户外、旅行服务、大体育三大事业群稳步推进,公司长期价值基础牢固。报告期内公司在三大事业群的协同整合方面,稳步推进并推出了募集资金不超过21亿元的增发预案。户外事业群方面,公司积极开拓三大品牌,进一步深化了各品牌的精神诉求,其中Discovery品牌实现销售近3,500万元,同比增长762%;Acanu实现销售652万元,同比增长194%。旅行服务事业群方面,公司新增完成对易游天下的战略投资,其将对公司未来销售快速增长提供重要贡献。报告期内通过绿野网平台活动报名人数约为56万人次,同比增长47%。绿野旗下的六只脚在报告期末的UGC户外线路已达30万条,较14年底增长50%。体育事业群方面,聘任业内从业经验丰富的张涛先生为总裁,并同江西和同资产管理公司共同发起设立产业并购基金,为下一步快速布局打好坚实基础。 推出第三期股权激励,夯实业绩信心。公司推出第三期员股权激励草案,其中拟向激励对象授予1,000万份股票期权,约占总股本1.95%,涵盖349人,首次授予价格为28.44元,自首次授权日满20个月后在未来36个月内按20%、30%、50%分三期行权。行权条件为:以2014年销售收入为基数,2016-2018年相对于2014年的销售收入增长率分别不低于240%、400%、600%;以2014年净利润为基数,2016-2018年相对于2014年的净利润增长率分别不低于20%、85%、170%,即2016-2018年收入年均复合增长率为62.66%,净利润年均复合增长率为28.19%。未来销售的爆发主要基于易游天下旅行服务的对赌协议。 未来净利润增速目标较前几年有所降低,但可持续性得到提升。 维持“买入”评级,3-6个月目标价35元。预计公司15-17年核心EPS0.68、0.78、1.03元,对应PE42、37、28倍。结合公司战略部署推进以及股权激励考核方案,我们认为公司16年开始销售将实现爆发增长,净利润15、16年呈现趋缓态势,17年重拾弹性。在户外行业增速趋缓的背景下,公司及时调整战略,进入增速相对更高的旅行和体育行业,长期价值基础依然牢固,建议长期投资。 风险提示。公司三大事业群推进低于预期。

高端产品占比稳步提升,毛利快速提升。报告期内,高端产品(1.60系列、1.76系列和车房片)收入占比达到55.35%,占比环比提高8.17个百分点。其中,1.60系列和1.67系列产品毛利提升加快,分别同比增长3.09%和3.89%。在产品结构优化驱动下,公司上半年毛利率从去年同期25.89%提升至30.04%,为过去五年最高水平。预计15-17年,公司高端产品占比将达到55.21%、60.33%和65.06%,对应毛利率为32.25%、33.26%、34.13%。分地区看,其中内销收入6,397.52万元,同比增长43.60%,外销收入25,394.13万元,同比下降1.67%。报告期,由于日元、欧元等外币继续贬值和市场竞争等,外币结算收入和销售价格受到影响,外销收入同比略有下降。 坚持技术创新,推多款新品。公司重点开展防蓝光产品系列、非球面产品和模具等技术的研发,部分原辅材料性能的测试和优化,为公司后续发展做好技术准备。报告期内公司研发投入同比增长22.53%,研发费用占营业收入比为3.5%,同比增长0.5%,预计未来三年该占比将呈现稳步提升态势。在研发投入加大背景下,公司推出多款新品,新增3项专利授予,5项专利申请。“一种延缓青少年近视加深的镜片”获中国轻工业联合会科学技术进步奖二等奖。 继续拓展O2O配镜业务。2015年上半年,公司自主研发的自助式选镜及验光配镜终端设备已陆续在上海人口较集中的地区试投放。同时,公司被列入工业和信息化部印发2015年100家互联网与工业融合创新试点企业名单中。未来公司将继续加强线上线下融合,拓展上海地区上门配镜服务,介时O2O配镜业务将成为业绩新增长点。维持“买入评级”,维持未来3-6个月18-20元的目标价。参考其他轻工制造行业和创业板板块估值,同时考虑到眼镜行业未来较好的成长性,公司在镜片行业的龙头地位以及较强的研发实力和不断优化的产品结构,作为创业板中的优质成长股,我们认为理应给予公司一定的成长性溢价。预计2015-2017年核心EPS分别为0.23元、0.31元、0.42元,对应PE分别为60、44倍、33倍。 风险提示:国际市场拓展、外延并购低于预期

事件:8月11日-8月13日,人民币兑美元中间价由6.1162升至6.4010,三日内连续下调2848个基点,贬值幅度为4.7%,为2011年8月19日以来新低,同期公司股价上涨13.67% 人民币贬值利好出口业务。今年以来欧元兑美元、日元兑美元中间价贬值幅度分别为9%和4%,而14年全年这两种货币的贬值幅度更大,给中国出口企业带来较大经营压力,特别是价格压力。央行表示:此次人民币贬值属正常波动,是市场化程度提高的体现,也是市场供求在汇率形成中决定性作用的反映。 同时,当前不存在人民币汇率持续贬值的基础。公司作为国内镜片外销龙头,外销收入占总收入82%,虽然直接出口美国市场占比不到30%,但公司业务主要以美元结算,此次贬值有利于公司收入以及业绩弹性的提升,有助于其通过技术持续创新提高国际市场竞争力。 O2O配镜模式前景广阔。近日,康耐特被列入工业和信息化部印发2015年100家互联网与工业融合创新试点企业名单中。7月,公司研制出自助式选镜及验光配镜终端设备在上海国际信息消费节展出,消费者可凭自助验光得到的参数在康耐特官方商城以及京东、天猫等自营店进行配镜。未来该设备将加速在国内部分城市的人口密集地带投放,该设备将与公司原有上门配镜服务完美结合,介时公司O2O配镜业绩可期。 维持“买入评级”,维持未来3-6个月18-20元的目标价。预计2015-2017年核心EPS分别为0.23元、0.31元、0.42元,对应PE分别为68、50倍、36倍。参考其他轻工制造行业和创业板板块估值,同时考虑到眼镜行业未来较好的成长性以及公司较强的核心竞争力,作为创业板中的优质成长股,我们认为理应给予公司一定的成长性溢价。 风险提示:国际市场拓展、外延并购低于预期

事件:公司公布2015年中报,其中营业收入10.17亿元,同比增长2.19%;归属母公司净利润1.74亿元,同比增长6.32%;扣非后净利润1.59亿元,同比增长10.87%;基本EPS0.28元,扣除非经常性损益后的基本EPS0.26元。 上半年业绩稳步复苏,趋势向好。公司15Q2收入同比增长12%,净利润同比增长11%,环比15Q1均有较大改善,主要系公司在涉足打造体育产业生态圈后,品牌知名度得到提升,产品运动基因得到加强,以及经销商库存清理进入尾声。Q2毛利率为47.6%,较Q1提升3PCT,上半年毛利率较去年同期提升5.6PCT,主要因为公司在报告期内对产品结构进行了优化。期间费用方面,公司在报告期内减少了不必要的广告费用、招待费和办公支出,销售费用率和管理费用率下降明显;财务费用率上升较大主要系本期新增8亿元公司债券。存货较年初下降超过8,000万元主要来自于库存商品的消化。资产减值损失大幅增长来自于坏账损失计提的提升。针对贵人鸟品牌,公司下半年将通过以消费者为核心的精细化零售运营模式、以数据分析为主的决策模式以及以单店增长为主的可持续性发展模式来推动零售转型以及业绩的稳步复苏。 体育产业布局持续深入。报告期内公司在体育产业的布局声势颇大、多点开花。先后参股虎扑体育、入股西班牙足球经纪公司BOY、与大体协、中体协签署合作框架协议、与虎扑体育成立国内最大体育产业基金,并在30天内高效投资了12个项目,让市场看到了公司期望在体育产业做大做强的决心。下半年公司在选择并购标的将遵循两个原则:1、唯一或者第一。2、拥有巨大参与人数、巨大消费潜力与巨大发展空间,重点加强在跑步、足球、徒步、骑行、网球以及篮球等领域运动项目的布局,通过“大产业生态+多产品运营”的模式实现投资收益和持续运营。 推出1:1杠杆员工持股计划,彰显公司发展信心。公司推出第一期员工持股计划,总人数不超过176人,按照1:1设立优先级和劣后级份额,组成规模不超过1亿元的资产管理计划。在目前存量资金博弈阶段推出员工持股计划,彰显公司坚定的发展信心。 维持“买入”评级,3-6个月目标价40元。预计公司15-16年核心EPS0.59、0.72元(业绩较前次有所上调主要系对收入增速、毛利率以及期间费用率进行了修正),对应PE54、45倍。通过持续调整,公司贵人鸟品牌业务已进入稳步复苏阶段。通过对体育产业的持续深入布局,公司想象空间也被不断打开。考虑到目前整体市场情绪比较依然薄弱,市场交易额难以回到前期疯牛阶段,建议投资者目前更多以主业趋势来判断公司合理估值,维持40元目标价。 风险提示。大盘系统性风险;公司体育产业布局业绩贡献低于预期。

事件:公司公布2015年中报,其中营业收入38.3亿元,同比增长5.01%;归属母公司净利润2.26亿元,同比增长59.93%;扣非后净利润1.66亿元,同比增长34.84%;基本EPS0.27元。公司预计1-9月归属母公司净利润增长区间为20%-50%,主要系主营同比稳健增长,政策经营持续给力。 二季度业绩环比提升明显主要系销量提升、费用管控得力以及产业转移政策优惠充分给力。15Q2公司销售同比增长8%,环比提升7PCT,上半年剔除原棉价格下跌因素,公司色纺纱销量保持两位数增长,其中彩新产品销量同比增长18.4%,基于此,我们判断报告期内产品价格同比跌幅在10%以内。鉴于14年棉价全年走势为单边下跌(328内棉价格在14年各季度均价分别为1.94、1.78、1.70和1.44万元/吨,15年开始均处于1.3万元/吨水平上徘徊,因此产品单价同比下跌影响将呈现逐季递减效应,预计至15Q4将基本消除。中报毛利率为12.94%,较去年同期小幅提升0.17PCT。同时公司积极响应“一带一路”战略,加大对新疆战略布局,充分利用当地新疆优质棉花资源和优惠政策,提高产品质量同时有效降低成本,三项费用率继续保持稳步下行。重点布局新疆,将给公司带来出疆纱线每吨3,500元以上的补贴,比越南等地的投资具有更好的质量成本优势。 营业外收入具有可持续性,有利于公司未来业绩保持高增长态势。公司上半年营业外收入为1.46亿元,同比增长近6,000万元,除了近几年一直稳定增长的新疆棉补贴外,搬迁补贴亦增长明显,报告期内实现近4,300万元,同比增长2,600万元。公司拥有的1,530亩土地已具备持续资产变现条件,将为公司未来业绩持续高增长提供有力保障。 维持公司“增持”评级,3-6个月目标价12-13元。预计公司15-17年EPS为0.33/0.46/0.59元(前次为0.22/0.33/0.46元,业绩上调主要系对棉价对产品价格的影响进行了修正以及对公司期间费用率和所得税率进行了修正),对应PE为32/23/18倍。公司第一期原公司持股计划购买均价为11.47元,杠杆为1:9。另外公司不久前与中国恒天集团以及阿克苏地区行政公署三方签订了《阿克苏华孚恒天色纺工业园项目投资协议》,计划未来四年完成20万吨色纺纱线新增产能的建设,给公司未来销量的持续增长提供了稳定预期。在短期存量资金博弈市下,我们认为短期来看公司单靠业绩还无法给股价提供有力催化,长期来看,在棉价基本面缓慢复苏的大背景下,公司业绩的持续超预期值得期待,时间换空间不失为更好策略。 风险提示。公司短期股价催化剂有所不足。

我们与市场不同观点:市场看好公司多在于内销拓展和制造商向品牌服务商转型。我们认为,对于出口导向型企业来说,品牌和渠道建设是一场持久战,任重而道远。公司未来1-2年的关键看点还是在于技术创新帮助公司在国际市场上取得持续突破,从而带动业绩的持续高增长。 技术创新铸就核心竞争力,四大因素驱动业绩增长:(1)技术核心驱动,新品研发创新铸就长期竞争力。 2012年开始公司紧跟市场需求,加大研发力度,获得防蓝光镜片等9项专利,同时主动优化产品结构,高端产品(1.60、1.67、1.74系列及车房片)收入占比2012-2014年从24.68%提升至49.43%,预计2015年该占比53.94%,到2017年能达到63.52%。在此背景下,预计2015年公司整体毛利率为32.2%,2017年近34.39%。过硬的技术以及高品质的产品为公司赢得依视路等国际大牌客户的长期稳定订单。(2)国内镜片外销龙头,国际市场仍有突破空间。公司近两年欧、美、亚市场的收入增速呈快速上升趋势,2014年三地区增速均接近40%。未来公司将通过三大战略扩大国际市场份额:加大国际展会投入力度,进一步拓展细分市场,如美国、加拿大和俄罗斯等市场;紧跟市场和客户需求,生产个性化的定制片和车房服务(B2B业务);加大自有品牌推广,提升国际品牌知名度。除此之外,2013年收购“日本朝日”协同效应显现,朝日高端镜片的引入使公司毛利率从2012年26.18%提升至2014年30.83%。同期亚洲市场收入复合增速达147%。未来随着二者在资源、渠道和市场上的互补,公司在亚洲范围内品牌影响力增强,销售规模将不断扩大,达到1+1>2效果。(3)差异化经营,拓展内销市场。另辟蹊径,不与国内眼镜商普遍采用的零售店模式直面竞争,发挥公司自主生产中高端镜片优势,通过O2O上门配镜模式去中间渠道,提供高性价比眼镜。(4)股权集中,外延并购预期强烈。大股东持股高达58.74%,资本运作空间大,未来可依托直接收购或换股并购等方式积极开展眼镜行业甚至跨界转型方向的并购,外延预期强烈。 行业内需快速增长,格局分散待整合:(1)近视人口居高不下,行业需求旺盛。中国青少年中小学生近视率为28%,初中生近视率为60%,高中生近视率为85%,大学生近视率为90%,已经超越日本成为全球近视发病率最高的国家。居高不下的近视人口保证了国内眼镜市场的高需求。(2)国内眼镜市场格局分散,横向比较明显偏低。国内眼镜行业制造企业多达3000家以上,排名前十企业市占率仅为25.1%,相比美国(61.7%)和日本(47%),中国眼镜行业集中度明显偏低。(3)国内眼镜行业格局有助公司拓展内销市场。 较高的行业需求增速,和分散的总体格局,有利于像公司这样具有一定规模优势及技术优势的镜片制造企业,通过差异化经营策略切入市场。 首次覆盖给予“买入评级”,未来3-6个月目标价18-20元。参考其他轻工制造行业和创业板板块估值,同时考虑到眼镜行业未来较好的成长性,及公司显著的核心竞争力,我们认为公司作为创业板中的优质成长股,理应给予其一定的成长性溢价。预计2015-2017年核心EPS分别为0.23元、0.31元、0.42元,对应PE分别为58倍、42倍、31倍。公司已公布的15年中报业绩预计净利润增速为3.16%-30.31%,增速较Q1略有下滑,主要系去年同期基数较高等因素所致。综合考虑公司未来收入和净利润稳健较快增长的可持续性较高,首次覆盖我们给予“买入评级”,未来3-6个月目标价18-20元。 风险提示:国际市场拓展、外延并购低于预期

事件:森马服饰公告推出第一期限制性股权激励计划草案。 限制性股权激励计划有望激发员工积极性,促进公司业绩稳步提升。此次股权激励覆盖451人,涉及750万份股票,占公司总股本0.56%。计划有效期为4年,分三期按4:3:3比例解锁,授予价格为11.84元。 业绩考核目标为以2014年为基准,15、16、17年收入增长率分别不低于15%、32%、52%,同时净利润增长率分别不低于20%、44%、73%,即15-17年收入CAGR不低于15%,净利润CAGR不低于20%。 限制性股票解锁条件有三个方面:1,从公司层面业绩考核来看,收入增长率占40%考核权重,净利润增长率占60%考核权重;2,从事业部层面考核来看,在公司层面达标情况下,事业部需符合当年考核规定;3,从个人层面绩效考核来看,在公司层面达标情况下,激励对象只有在上年度考核达到B及以上情况才能获得解锁资格。此次激励草案中,最大亮点是收入的考核目标略高于市场未来三年预期(14%左右),彰显公司坚定的发展信心。我们认为公司未来销售超预期主要来自于以下三方面:休闲业务超预期复苏、童装业务持续高增长以及同韩国ISE合作后在电商(包括跨境电商)领域的强力开拓。 维持公司“买入”评级,3-6个月目标价30-35元。上调公司15-17年核心EPS至0.99、1.16、1.37元,对应PE26、22、18倍(按照最新总股本计算,前次为0.98、1.13、1.29元,主要系基于公司股权激励考核目标对休闲业务、童装业务以及电商业务未来销售进行了上调)。我们认为公司经营稳健,脚踏实地,在童装业务的高速发展下,近三年有望和休闲业务在销售量级上平起平坐,且电商业务发展势头强劲。公司从投资角度来看属稳健型,适合中长期投资。 风险提示。公司销售增长低于预期等。

事件:近日我们参加了贵人鸟在北京五棵松召开以“未来,一起来”的体育战略发布会,会上公司发布了“全产业布局+多品牌经营”的体育产业升级战略。 体育产业变革,贵人鸟致力做全面满足每个人运动需求的体育产业。贵人鸟副总经理陈奕表示,贵人鸟要做的不是转型,而是升级,未来公司要从“引领大众畅享运动快乐”到“全面满足每一个人的运动需求”。过去国人“爱体育、不爱运动”,体育以职业竞技为主,全民体育排在末尾,未来随着大众成为体育的参与者,全民体育将成为中国体育产业的基础和最重要的组成部分。预计到2025年经常参加体育锻炼的人数达到5亿,体育产业总规模将超过5万亿。 公司未来并购方向:两个“唯一”、“三个巨大”。公司选择并购标的遵循两个原则:1、唯一或者第一。2、拥有巨大参与人数、巨大消费潜力与巨大发展空间。可能发展包括跑步、走路、骑行、足球、篮球与网球六大方向。未来公司将引进多个不同领域(娱乐、服务等)的多个国际品牌,布局体育产业全产业链。 国内最大体育产业基金“动域资本”应运而生。在中国体育产业变革之际,贵人鸟通过产品与产业相结合的模式激发需求,迎合大众爱好,实现消费。基于此,贵人鸟与虎扑体育签署《战略合作框架协议》,合作成立国内最大的20亿元体育产业基金“动域资本”,贵人鸟作为发起人投资10亿元,其他合作者包括虎扑和景林投资。较其它产业基金不同,动域资本只投体育行业,秉持“热爱者领军体育,科技是第一红利”这两个投资理念,在30天内高效投资了12个项目,广泛涉及智能设备、体育020、跑步和在线增值服务领域。 智能设备板块。 1、智慧运动场:将个性化用户端、平台化第三方、自动化运营端、规模化工程方及数字化场馆端集成到云端,并通过智能化、互联网化升级100万家运动场馆,构建体育行业全球化综合服务平台;产品单日设计处理能力达到5亿次PV、10万家场馆设备集中调度、1万场赛事视频及数据处理、1万家服务商接入管理。 落地情况:公司签约物业4,000家,覆盖城市41个,1.0版已安装100家,计划年底3.0版本安装2,700家,在校园赛事方面成为大体协、中体协合作校园赛事系统建设及运营服务方。 2、Zepp:运动智能传感器,兼具“可穿戴设备”和“互联网+”功能,通过传感器捕捉运动轨迹,获取运动数据。目前已有用户50万人,在棒球、高尔夫和网球领域市占率分别为90%、70%和30%。未来将继续拓展足球等运动领域。 3、酷玩部落:整合智能健身器材、应用软件、线上内容、运营增值服务,共建互联网+智能健身新生态。酷玩部落通过将互联网与传统健身设施结合,将个性用户端、第三方平台、自动运营端、数字场馆整合到云端。 再通过跨场景和多屏幕软件,实现各健身设备之间实时数据交换、核算、智能控制等功能。除此之外,酷玩部落还能拓展虚拟竞技、多屏互动游戏等增值服务。 4、智能篮球IfoMotio:最智能的篮球,由全球运动传感器设计领域领先公司设计,内置传感器通过蓝牙传输到手机,可以记录篮球的运动轨迹、拍球力量和节奏等数据。未来智能篮球将与智能运动场结合,实现实时记录与直播赛况、采集分析运动数据等。目前已被动域资本独家签约,拟在2015年下半年投放市场。 体育O2O板块。 1、趣运动:国内最大运动场馆O2O平台,解决运动场地难找问题。趣运动通过建立智能化场馆管理系统,将场地使用情况连接到云端,实时发布各场馆会员、财务和使用状情况。通过该应用,可实现运动者与场地相连接,实现运动场地利用率最大化。目前已覆盖北上广7个运动项目的超10万场地。未来计划同与房地产企业合作,整合各个社区运动设施,打造都市体育生态圈。 2、初炼:以陪练、私教、培训服务为切入点,致力于打造中国最专业、最领先的大众运动健身综合服务平台。该产品主要针对健身初学者,引导他们安全、健康、快乐的运动。主要通过运动爱好者之间共享训练计划和感受,系统根据客户需求提供随报随学的课程,从而提高体育服务的占比,提升客户满意度。 3、教练宝:儿童体育专业训练O2O,专门针对儿童体育试市场上缺乏儿童专业训练课程等痛点,提供服务包括俱乐部社交、运动场景广告联盟、联赛约战、运动嘉年华等;目前签约俱乐部超过300家,签约教练1万人。 4、青橙科技:以互联网对传统健身房进行改造,帮助学员掌握运动健身知识、科学健身,将场地、健身者和教练一体化,让学员与健身教练更加方便地进行对接交流;产品模块包括健身会议报名系统、健身房预约管理系统、私人教练免费日程管理、健身、会议、培训报名管理等系统;目前管理系统服务健身房数量超过850家,平均每月增加200家,健身教练助手超过10,000名教练用户,日均增加200名。 跑步板块。 1、虎扑跑步:跑步贴心伴侣,产品目标在于提供正反馈,让跑步不再枯燥;包括提供专业指导,并打造跑步服务站、发展线上线下跑步竞赛及训练营、布局线下跑团、装备选购指导、品牌赛事整合等等;目前运动记录超过500万条、运动人群超过200万、马拉松合作方超过30个。 2、跑嗨乐:通过研究音乐与配速的关系,按照时间、距离来挑选音乐,打造中国第一款跑步专用音乐应用;产品包括音乐分析系统、曲目及标签抓取系统,通过音效引擎把普通情歌变成跑步音乐;80%人跑步时听音乐,市场前途广大。 在线增值板块。 1、火辣健身:旨在做健身者的在线私人教练,通过线上社区和线下消费模式,为用户量身定制运动健身训练计划,同时收集训练大数据。该产品具有娱乐化、本土化和碎片化特征。目前已拥有30人团队,用户达180万,周活跃人数25%,日活跃人数10%,已签约400家连锁健身房,数千节课程;估值3亿元人民币,总融资8,000万元人民币。 2、咸鱼游戏:作为手游发行商,未来将与虎扑体育进行一系列密切合作,用户互补并布局体育类手游市场,2015下半年将推出游戏《最佳阵容》。2014年中国移动游戏市场拥有3.58亿玩家,274.9亿元规模,移动终端用户总计10.6亿人,年复合增长30%;体育手游市场未来发展空间巨大。 给予公司“买入”评级,3-6个月目标价40元。自确定由体育用品经营向体育产业运营战略升级后,公司投资并购事件持续性强,未来体育龙头雏形显现。在股灾阶段,公司董事兼副总经理林思恩先生通过二级市场增持公司50万股,并基于看好公司未来发展空间,计划在未来12个月内以个人名义累计增持不超过公司总股本0.5%的股份。我们相信政府有能力妥善处理好此次股灾,并看好公司未来超跌反弹的价值。预计公司15-16年核心EPS0.56/0.65元,对应PE58/49倍。 风险提示:大盘系统性风险。