盈利预测与投资建议 我们预计公司2012-2013年每股收益为0.32元和0.43元,对应动态PE为31倍和23倍。公司研发能力出众,技术过硬,是国内真空采血管龙头企业。公司业绩虽然低于我们之前预期,但主要产品销量实现了高速增长,符合我们的预期,我们认为公司产品的销量增长更具意义,预计未来公司真空采血管订单量将继续保持高增长势头,维持公司“推荐”评级,并建议投资者积极关注公司2012年业绩表现。 风险提示 汇率波动风险,产能释放低于预期,成本上升。

盈利预测与投资建议 颖泰嘉和2011年实现母公司净利润1.40亿元,扣非后1.23亿元,超过业绩承诺的1.13亿元。我们本着审慎的原则,对颖泰嘉和2012-2013年的业绩预测按照承诺底线1.46亿元和1.89亿元计算,2014年净利润参照公司预测的2.26亿元计算,暂不考虑转增和增发对总股本的影响,以目前1.67亿股总股本计算,预计2012-2014年上市公司EPS分别为1.87元、2.29元和2.70元,对应动态PE分别为21倍、17倍和15倍。我们维持之前的观点,认为目前公司股价具有良好的安全边际,未来业绩增长具有良好的保障,维持公司“推荐”的评级。 风险提示 医药行业系统性风险,药品价格下降风险。

收入大增源于医药流通,主打产品贡献净利润增速。今年前三季度公司营业收入大幅提升,主要是由于公司收购了从事医药流通业务的仁翔药业,导致合并报表范围扩大。今年上半年仁翔药业实现销售额4.7亿元,占公司全部营业收入比例约为44%。我们认为医药流通业务净利润率比较低,公司净利润的增长主要是靠医药工业的带动。上半年公司自产药品收入规模同比增长了29.38%。我们预计今年全年公司的主要一线产品均能实现至少30%以上的增长,这将成为拉动公司净利润增长的主要动力。 盈利能力和期间费用率逐渐稳定。今年上半年公司收到合并报表范围变化影响,公司综合毛利率和期间费用率下降明显,今年前三季度的毛利率和期间费用率与去年同期相比依然有大幅的下降:前三季度公司毛利率为35.97%,同比减少了15.20个百分点;期间费用率为19.26%,同比减少了10.38个百分点。但是与今年中报数据相比,公司盈利能力和期间费用率已经趋于稳定。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2011-2013年的盈利预测,按照公司总股本6.3亿股计算,预计每股收益为0.48元、0.63元和0.79元,对应前一交易日股价13.6元的动态市盈率为28倍、22倍和17倍。我们认为公司主要工业产品--如优卡丹、妇炎洁和闪亮滴眼液等产品--今年将有较高的增速,是拉动公司净利润上升的主要动力。我们认为公司业绩增长有保障,经过前期调整,目前公司估值具有一定优势,投资价值显现,我们上调公司投资评级为“推荐”。 风险提示。产品市场营销风险;费用上升风险。

事件: 公司公布了2011年三季报,2011年1-9月,公司实现营业收入47.61亿元,同比增长41.44%;营业利润6.06亿元,同比增长56.99%;利润总额6.43亿元,同比增长61.96%;归属于母公司净利润5.23亿元,同比增长61.83%。基本每股收益1.01元。 2011年第三季度,公司实现营业收入17.68亿元,同比增长45.16%;营业利润1.91亿元,同比增长25.66%;利润总额1.93亿元,同比增长26.97%; 归属于母公司净利润1.63亿元,同比增长27.34%。基本每股收益0.32元。 点评: 投资收益贡献巨大。报告期内公司由于转让了旗下公司股权,获得投资收益7377.8万元,导致公司净利润大幅增长。剔除该因素影响,前三季度公司实际归属于母公司净利润增速在39%左右,这显示公司主营业务依然保持了强劲的增长势头。 整体盈利能力和期间费用率均有下降。报告期内公司综合毛利率为30.01%,同比减少了2.17个百分点;期间费用率为17.87%,同比减少了2.04个百分点。三项费用率均有不同程度的下降。我们认为公司医药商业增长迅猛是导致财务指标变动的主要因素之一。今年上半年,公司医药商业收入增速达到43.50%,高于公司医药工业34.75%的增速,这使得公司整体盈利能力和期间费用率均出现下滑。 医药工业增长稳定,二线产品不乏亮点。上半年公司医药工业收入增速为35%,毛利率75%,在中药材价格大幅飙升的背景下,公司医药工业毛利率依然保持了稳定状态。我们估计公司主导产品复方丹参滴丸今年的收入规模将超过15亿元,未来该产品的增速将保持在10-15%之间,未来2-3年其收入规模将突破20亿元,是公司最主要的医药工业产品。此外,公司二线产品增长迅速,主要品种养血清脑颗粒和水林佳是规模较大的二线品种,预计2011年均能实现30%以上的增速。 盈利预测与投资评级。我们维持对公司2011-2013年每股收益为1.30元、1.56元和1.93元的盈利预测,对应前一交易日收盘价39.44元的动态市盈率为30倍、25倍和20倍。公司作为行业龙头企业之一,目前估值水平较为合理,高速增长的业绩为公司股价提供了可靠的支撑,我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。基本药物制度建立与完善低于预期。

盈利预测与投资评级。我们此前过高估计了公司全年业绩增速,现在调整公司2011-2013年盈利预测为每股收益0.43元、0.61元和0.83元,对应前一交易日收盘价14.30元的动态市盈率为33倍、23倍和17倍,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。

事件: 公司公布了2011年三季度报告,2011年前三季度,公司实现营业收入4.77亿元,同比增长20.43%;营业利润1.10亿元,同比增长了17.73%;利润总额1.19亿元,同比增长了25.46%;归属于母公司净利润1.04亿元,同比增长23.19%。基本每股收益0.79元。公司预计2011年全年净利润增速在10-40%之间。 2011年第三季度,公司实现营业收入1.85亿元,同比增长34.69%;营业利润4547万元,同比下降0.68%;利润总额5071万元,同比增长9.83%; 归属于母公司净利润4495万元,同比增长16.87%。 点评: 第三季度收入规模大幅增长,成本和费用上升显著。公司第三季度营业成本5399万元,同比增长了46.91%,公司毛利率出现下滑。第三季度公司的销售费用为5806万元,同比增长了24.94%。同时,由于公司出货量加大,回款周期在90-150天,应收账款数量同比增长了36%,导致公司报告期内资产减值损失大幅增长。公司第三季度营业总成本达到了1.50亿元,同比增长了41.51%,使公司第三季度营业利润同比出现了小幅下降。 前三季度整体盈利能力提升,期间费用率继续下降。今年前三季度,公司综合毛利率为66.45%,同比上升了0.38个百分点;期间费用率为47.46%, 同比减少了1.47个百分点。公司期间费用率下降的同时,销售费用保持了较高的增速,前三季度,公司销售费用为1.49亿元,同比增长了约25%, 明显高于公司营业收入的增速。公司所处皮肤病用药行业竞争激烈,产品更新换代速度较快,目前公司产品结构调整,新产品销售规模逐渐扩大, 而这正是由于公司加大了销售投入所致。 产品结构调整,高毛利品种高速增长。报告期内公司整体毛利率小幅上升,我们认为这与公司产品结构调整有关,公司2011年中报显示,公司的高毛利产品地奈德乳膏实现营业收入4824万元,同比增长了51.11%,该产品已经超过迪皿成为公司最大的单个品种,我们乐观估计全年营业收入将突破1亿元。该药物毛利率高,在85%左右,是公司主要产品中盈利能力最强的单个品种,它在公司主要产品中收入比例的不断上升有利于公司整体盈利能力的提升。

成本上升对公司造成较大压力。2011年上半年原材料价格上涨,人工成本上涨,对公司造成较大的业绩压力。今年上半年公司面临较大的成本上升压力,尤其是采血针业务,采购价格大幅上升,导致该项业务毛利率减少了将近11个百分点;此外,人工成本平均上涨了40%左右。 分销模式占比逐渐加大。目前公司员工数量在600人左右,其中销售人员在100人左右。公司的销售模式分为直销和分销两种,海外市场全部采用分销模式,国内市场中,北京、广东作为公司主战场,基本都采用直销模式,在其他地区,重点医院都采用直销模式,非重点医院为分销模式。2006年公司直销模式营业收入占比在80%以上,我们估计目前直销模式营业收入占比下降为40%左右。预计公司未来直销营业收入增长相对平稳, 增速在10-15%左右,收入规模的扩张主要来自于分销业务的增长。 海外市场和国内分销业务保持高速增长。2011年上半年,公司出口产品营业收入为3965万元,同比增长了57.39%,预计2011年全年出口业务增速在60%以上;国内业务中,华南沿海营业收入增速为38.49%,华南沿海由于包含了以直销为主的广东地区,所以收入增速相对较低,而其他中国地区的营业收入增速达到了87.10%,由于这其中也包含了以直销为主的北京地区,所以如果剔除北京地区,这一部分的销售增速将更高,我们预计未来除华南沿海以外的国内地区营业收入增速能保持在85%以上。 采血管产能逐步释放,采血针业务值得期待。去年公司受到搬迁影响, 产能受限,影响了公司产品销量,从公司披露的年度数据中可以看出:2010年采血管收入增速仅为16%,销量在2亿支左右,销量增速在14%左右。其中华南沿海地区收入增速不到6%,其他中国区增速13%,海外市场增速最高,达到36%。与去年相比,今年上半年公司各项产品增速明显提升。我们预计今年公司采血管的总销量能够超过3亿支,同比增速在50%以上。 采血针方面,目前公司采血针依然为OEM 模式,没有自行生产,上半年采购价格大幅上升,导致公司该项业务毛利率减少了约11个百分点,拖累了公司业绩。预计采血针项目将于明年投产,经我们测算,投产后该项业务盈利能力将大幅提升,我们预计毛利率将达到35-40%,目前采血针在公司收入占比为6.4%,该项业务的盈利能力提升将带动公司整体毛利率水平的上升。 尿液检测市场潜力巨大。公司于今年年初收购了杭州龙鑫,进入尿液分析领域,上半年尿液分析仪收入456万元,毛利率70%。根据公司收购时杭州龙鑫做出的业绩承诺,如果2011年杭州龙鑫净利润不能达到1000万元,原股东将用自有资金将差额补足,以保障阳普医疗原有股东之利益。目前我国的尿液检测市场尚处于萌芽状态,尿液中所包含的大量信息尚不能检测,而尿液检测属于无创检测,未来具有较大的发展潜力。上半年杭州龙鑫对产品进行技术改造,未来公司将把龙鑫产品整合到自己的渠道中销售,产品将定位于中高端市场。我们预计今年下半年随着尿检仪技改的完成,杭州龙鑫的订单量将有较大幅度的提升,完成利润目标的可能性较大。 盈利预测与投资评级。我们认为公司下半年产品销售情况好于我们之前的预期,所以我们上调公司2011-2013年每股收益为0.26元、0.30 元0.37元(之前为0.23元、0.25元和0.32元),对应的动态估值为48倍、41倍和33倍,加入杭州龙鑫的净利润贡献,2011-2013年每股收益为0.29、0.36元和0.43元,对应的动态估值为42倍、34倍和28倍。公司目前作为医疗器械公司,与行业相比,估值具有一定优势。明年公司采血针项目投产将提升公司的盈利能力,采血管出口业务高速增长,或有超预期表现。我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。产品毛利率下降风险;海外市场开拓风险。

点评: 门诊人数和手术量增速超过35%。2011年上半年,公司门诊量达628,046人次,同比增长36.63%;手术量72,225例,同比增长39.15%;主营业务的大幅增长是带动公司业绩上升的主要原因。 准分子手术和白内障手术高速增长。公司高毛利率的准分子手术营业收入达到1.94亿元,同比增长了62.78%,毛利率为72.60%,同比上升了1.71个百分点。其拉动因素包括两个方面,一是准分子手术量达到约24000例,同比增长了约31%;二是在各类准分子手术构成中,飞秒激光手术量增加导致的平均单台准分子手术价格上升,每例手术平均单价由去年同期的6485元上升到报告期的8068元。准分子手术是公司最主要的业务,收入占比为33%,这部分业务收入增长快,毛利率高,带动公司净利润实现较高的增速。此外,公司白内障手术实现营业收入1.06亿元,同比增长了49%,手术量为24643例,同比增长了30%,毛利率为45.57%,同比减少了5.82个百分点,毛利率的下降主要是由于低毛利率的高端晶体使用量增大。 医院网点布局日臻完善。截至2011年6月底,公司已营业的连锁医院网点达34家,这一数字2010年上半年为28家,2010年全年为31家。报告期内,公司用超募资金新建了南宁爱尔眼科医院和怀化爱尔眼科医院,扩建了郴州爱尔眼科医院、贵阳爱尔眼科医院以及重庆明目麦格眼科门诊部,收购并增持了西安爱尔古城眼科医院70%的股权,并用自有资金增持了株洲爱尔眼科医院24.87%的股权,其中,南宁爱尔、怀化爱尔已于2011年3月开业,贵阳爱尔已于2011年6月开业,郴州爱尔已于2011年7月开业。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013年每股收益为0.69元、1.03元和1.47元,对应前一交易日收盘价37元的动态市盈率为54倍、36倍和25倍。公司手术量保持了高增长,带动业绩大幅提升,虽然目前估值较高,但我们认为公司国内医院布点完善,未来手术量能够保持高增长趋势,我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。

事件: 公司公布了2011年中报,营业收入2.70亿元,同比增长69.55%;营业利润7251万元,同比增长了18.09%;利润总额7552万元,同比增长了18.80%;归属于母公司净利润5699万元,同比增长了32.79%;扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为33.41%。基本每股收益0.38元。 点评: 合并报表范围变化,收入大幅增长。报告期内公司将湖北龙翔合并报表,该公司报告期内实现营业收入7045万元,占公司当期营业收入的26.33%,这导致公司201年上半年营业收入大幅增长,同时由于湖北龙翔的兽用原料药业务毛利率较低,对公司净利润增速影响较小。 新添兽用原料药业务,整体毛利率下滑。报告期内,公司综合毛利率为56.67%,同比减少了16.73个百分点。2010年度公司综合毛利率出现了下滑趋势,主要原因是政府招标采购占比下降和原料药价格的上升,报告期内,公司兽用生物制品收入为1.39亿元,同比增长了17.94%,毛利率为72.41%,同比减少了4.06个百分点,该项业务中政府招标收入为3914万元,同比下滑了21.45%,由于政府采购产品毛利率较高,故这一部分收入的下降导致该项业务毛利率下滑;同时,公司收购的湖北龙翔贡献兽用原料药收入7045万元,占公司营业收入的26.33%,毛利率为12.10%,远低于公司兽用生物制品和兽用制剂的盈利能力,收入结构变化导致公司毛利率大幅下滑。 募集资金助力公司长远发展。报告期内,瑞普保定完成了马立克活疫苗车间的建设和净化。2011年上半年公司出资1723万元人民币向湖南亚泰生物发展有限公司收购其拥有的湖南中岸生物药业有限公司17.23%的股权,实现对湖南中岸的控股,从而提升公司在家畜生物制品市场的竞争力,同时湖南中岸完成了新建蓝耳病活疫苗生产车间和改扩建猪瘟脾淋苗生产车间项目。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013年每股收益为0.80元、1.04元和1.30元,对应前一交易日股价24.30元的动态市盈率为31倍、23倍和19倍,公司具有较强的研发优势,多个产品在国内兽药领域市场份额第一,我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。产品价格下降风险;成本上升风险。

事件: 公司公布了2011年中报,营业收入10.64万元,同比增长132.81%;营业利润1.62亿元,同比增长了39.15%;利润总额1.66亿元,同比增长了39.07%;归属于母公司净利润1.27亿元,同比增长了38.85%;扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为36.68%。基本每股收益0.20元。 点评: 收入增速环比提升。由于公司收购了从事医药流通业务的仁翔药业,导致和去年同期相比合并报表范围扩大,营业收入大幅提升。今年一季度公司营业收入增速为84.20%,上半年的收入增速达到了132.81%,公司第二季度实现营业收入5.94亿元,同比增长了194.15%,与一季度相比,增速大幅上升,带动公司上半年收入高速增长。 业务结构调整导致财务指标大幅变动。公司医药商业业务规模大幅提升,报告期内公司自产品销售额5.9亿元,同比增速为29.38%;公司收购的仁翔药业实现销售额4.7亿元,占公司全部营业收入比例约为44%,不仅大幅提升了公司的收入规模,也导致公司财务指标出现较大变动。由于仁翔药业从事医药流通业务,盈利能力较低,报告期内公司综合毛利率为35.69%,同比减少了32.78个百分点;期间费用方面,报告期内公司销售费用率15.94%,同比减少了19.02个百分点;管理费用率3.94%,同比减少了2.46个百分点;期间费用率19.72%,同比减少了21.35个百分点。 增发项目有变,江西制药债务重组成本降低。今年七月份,公司公告, 经过集团和南昌市政府协商,将原江西制药所欠财政债务本息共计6000万元折成2000万股进行债转股,债转股后江西制药注册资本由2.08亿元增至2.28亿元,南昌市国资委权益增加。我们认为此举降低了公司对江西制药债务重组的成本,并有助于江西制药未来取得更多当地政府的支持。同时,此前公司公布的募投项目也发生了调整,原募投项目之一“收购江西药都樟树医药集团股份有限公司持有的江西药都樟树制药有限公司100%股权、江西药都药业有限公司100%股权” 项目存在不确定事项,取消该项目,募投资金由9亿元降为6.03亿元。我们认为江西制药是公司增发项目的主要看点,此次募投项目调整总体而言对公司影响不大。 盈利预测与投资评级。我们小幅上调了公司2011-2013年的盈利预测, 按照公司总股本6.3亿股计算,预计每股收益为0.48元、0.63元和0.79元(此前为0.48元、0.62元和0.78元),对应前一交易日股价15.7元的动态市盈率为32倍、25倍和20倍,目前公司估值比较合理,我们预计公司主要工业产品--如优卡丹、妇炎洁和闪亮滴眼液今年将有较高的增速,是拉动公司净利润上升的主要动力,我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。产品市场营销风险;费用上升风险。

事件: 公司公布了2011年中期业绩快报,营业收入50.74亿元,同比增长12.70%; 营业利润6.56亿元,同比增长29.24%;利润总额6.59亿元,同比增长30.98%;归属于母公司净利润5.64亿元,同比增长30.80%。基本每股收益0.81元。 点评: 各项业务稳步增长,盈利能力提升。公司上半年医药工业实现营业收入18.70亿元,同比增长了16.63%;毛利率为75.92%,同比上升了2.61个百分点。医药商业31.97亿元,同比增长了10.68%,毛利率为6.08%,同比上升了0.26个百分点。报告期内公司综合毛利率为31.87%,同比上升了1.95个百分点。公司收入规模较大,毛利率提升对公司营业利润增长拉动明显。在我国中药材价格大幅上涨的背景下,公司医药工业盈利能力依然保持了上升的趋势,可见公司成本控制方面能力较强,这也是我们在2011年下半年看好公司的主要原因之一。 期间费用率稳定。报告期内,公司期间费用率基本稳定,其中销售费用率为15.96%,同比上升了0.22个百分点,管理费用率为2.73%,同比上升了0.41个百分点;期间费用率为18.47%,同比上升了0.66个百分点。报告期内公司管理费用同比增幅为32.71%,远高于公司收入增速,其中研发投入为2012万元,同比增长了45.59%,合理损耗726万元,同比增长了15倍,这主要由于母公司研发投入加大以及原材料盘亏损耗所致。 透皮产品和药用消费品是增长亮点。2011年上半年公司透皮事业部实现营业收入4.05亿元,净利润达到1.08亿元,2010年全年营业收入和净利润分别为5.62亿元和9105万元。公司将透皮事业部合并入了药品事业部,此举使公司内部资源得到整合,有利于公司应对市场变化和未来的市场开拓。公司白药产品规模大,增长稳定,透皮急救包等产品是公司未来的增长亮点之一。公司的药用消费品是公司另一个增长亮点,公司白药牙膏已经成为国内牙膏市场一线产品,养元青洗发液投放市场,是未来公司药用消费品的增长亮点。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2011-2013年的盈利预测,按公司总股本6.94亿股计算,预计每股收益为1.82元、2.31元和2.88元,对应前一交易日股价63.43元的动态市盈率为35倍、27倍和22倍,我们认为公司作为国内中药行业龙头企业,目前估值合理,公司成本控制能力较强,盈利能力提升,费用率虽然略有上升,但依然在合理范围内,未来公司业绩增长比较确定,我们认为考虑到目前市场大环境不确定性因素较多, 公司业绩对股价有可靠支撑,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。研发风险和新产品市场推广低于预期的风险。

点评: 主营业务收入增长,毛利率提升。报告期内公司化学制剂药业务实现营业收入2.05亿元,同比增长了17.23%,毛利率为83.38%,同比上升了3.68个百分点。化学制剂药是公司主要的收入和利润来源,该项业务业绩提升带动了公司整体盈利水平的提高,报告期内公司综合毛利率63.64%,同比上升了1.42个百分点,这是公司净利润增速高于收入增速的主要原因之一。 费用控制有力,期间费用率下降。报告期内公司整体费用控制得力,销售费用为9061万元,同比增长了25.18%,销售费用率为31.03%,同比上升了3.06个百分点,主要由于销售规模扩大所致;管理费用为4184万元, 同比下降11.59%,管理费用率为14.33%,同比减少了3.96个百分点;财务费用为458万元,同比增长9.15%,财务费用率1.57%,基本保持稳定。公司报告期内期间费用率为46.93%,同比减少了0.96个百分点,费用率下降是公司净利润高速增长的另一原因。 公司产品结构变化,高毛利品种高速增长。公司的糖皮质激素药物地奈德乳膏自2008年上市以来保持了高速的增长,2010年收入6796万元,复合增长率为28%,今年上半年,该药物实现营业收入4824万元,同比增长了51.11%,该产品已经超过迪皿成为公司最大的单个品种,乐观估计全年营业收入将突破1亿元。目前公司是国内地奈德乳膏唯一的生产厂家,该药物毛利率高,在85%左右,是公司主要产品中盈利能力最强的单个品种, 它在公司主要产品中收入比例的不断上升有利于公司整体盈利能力的提升。 传统产品收入有好转。除了地奈德乳膏以外,公司传统大规模品种收入出现好转。迪皿曾是公司最大的单个品种,2009-2010年收入累计下滑超过17%,今年上半年该产品营业收入2641万元,同比增长1.29%,下跌趋势得到遏制,该药物上市时间较长,国内竞争对手较多,我们预计该产品未来销售规模将保持稳定。方希是公司目前第三大品种,2010年其收入同比下降了34%,今年上半年其收入达到2082万元,同比增长了48.77%,我们预计其全年收入规模有望恢复到2009年的水平。 吸收合并颖泰嘉和获批,未来收入和净利润规模将有显著提升。今年7月5日证监会有条件通过了公司吸收合并颖泰嘉和事项。颖泰嘉和2010年收入规模超过17亿元,净利润1.19亿元,华邦制药当年收入5.41亿元, 净利润1.35亿元,合并颖泰嘉和后公司收入规模将大幅扩张,同时由于颖泰嘉和属于农药行业,净利润率较低,公司财务结构将发生比较大的变化。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012每股收益为1.25元、1.41元和1.62元,对应前一交易日动态市盈率为38倍、33倍和29倍。公司是国内皮肤病用药龙头企业之一,公司的营销举措见效,主导产品增势良好,公司业绩增速也出现加速迹象,由于2、3季度是皮肤病多发季节, 我们预计公司今年3季度和全年业绩都将保持较高增速。未来将颖泰嘉和合并报表后公司收入规模将有大幅提升,同时颖泰嘉和在原料药研发方面的优势将有助于公司制剂产品的发展。我们给予公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。合并颖泰嘉和时间具有不确定性。

事件: 公司公布了2011年中报,营业收入1.33亿元,同比增长29.41%;营业利润4140万元,同比增长了70.16%;利润总额4312万元,同比增长了56.51%; 归属于母公司净利润3094万元,同比增长了51.68%;扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为64.39%。基本每股收益0.19元 点评: 主营业务利润率大幅提升,公司综合毛利率保持稳定。报告期内公司口腔医疗服务业务营业收入为1.33亿元,同比增长了29.50%,毛利率为44.94%,基本与去年同期持平;但营业利润率达到了31.08%,同比上升了7.44个百分点。 费用同比下降。报告期内公司营业利润为4140万元,同比增长了70.16%,增幅达到高于公司收入增速,主要原因为公司期间费用的减少。管理费用是公司最主要的费用支出,报告期内公司管理费用为1727万元, 同比下降了13.78%,其中职工薪酬869万元,同比下降了20.28%,公司薪酬和奖金发放制度的调整导致报告期内职工薪酬下降;办公经费496万元, 同比20.51%。报告期内公司期间费用率为12.85%,同比减少了7.14个百分点,导致公司营业利润大幅增长。 公司旗下各口腔医院整体增长良好。公司主营业务主要集中于杭州和宁波地区,其中杭州是公司的主要市场城市。公司旗下杭州口腔医院是公司主要的业绩贡献者,报告期内实现收入8842万,同比增长26.42%,净利润2737万元,同比增长58.30%,该公司业绩占公司收入和净利润比重分别为66.48%和88.46%。宁波口腔医院收入2233万元,同比增长58.42%, 净利润269万元,同比增长63.55%;此外,公司旗下沧州和黄石口腔医院业绩也有大幅上升。 盈利预测与投资评级。我们调整了公司2011-2013年的盈利预测,按照公司总股本1.60亿股计算,预计每股收益为0.46元、0.61元和0.78元, 对应前一交易日股价20.23元的动态市盈率为44倍、33倍和26倍,作为行业内龙头企业之一,公司目前估值比较合理,我们预计未来随着门诊量的增多公司业绩将稳步提升,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。费用波动风险。

事件: 公司公布了2011年中报,营业收入12.80亿元,同比增长2.92%;营业利润5.35亿元,同比增长了46.43%;利润总额5.35亿元,同比增长了45.99%; 归属于母公司净利润4.50亿元,同比增长了47.34%;扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为40.62%。基本每股收益0.69元。 点评: 销量下滑,毛利率提升。公司阿胶产品实现营业收入9.92亿元,同比增长了17.33%,毛利率为71.90%,同比上升了2.15个百分点。医药贸易营业收入1.45亿元,同比下降了55.83%,毛利率为6.88%,同比上升了3.86个百分点。今年伊始公司一次性大幅提价60%,出厂价格大幅提升势必会影响产品销量,预计今年全年公司阿胶产品销量处于下滑趋势,业绩提升主要依赖于价格上涨、毛利率提升。 涨价符合公司自身未来规划,销量下滑不必过度担忧。我们认为公司产品大幅提价符合自身的战略规划。未来公司以阿胶块为核心,大力发展上下游相关产业,下游阿胶衍生品将成为未来公司支柱产品,如复方阿胶浆、阿胶枣系列产品、桃花姬(桂圆膏)产品和阿胶原粉等产品,这些产品附加值更高,阿胶的利用率也有所提升,这在目前国内驴皮资源整体紧缺的背景下,是一个正确的战略选择。所以未来阿胶块在公司业务中的比重将逐渐下降,投资者不必过度忧虑其销量的下滑。 未来重点建设商超和医院渠道。目前公司阿胶产品80-90%通过OTC 渠道投放,商超和医院渠道将是公司十二五期间重点建设领域,预计未来几年商超和医院渠道的销售收入占比将分别达到30%和20%左右。这与公司将重点开发下游阿胶衍生品战略相辅相成,公司重点开发的阿胶衍生品桃花姬、阿胶枣等保健食品适于通过商超渠道销售。公司的阿胶浆产品除了具有补血功效以外,还能够缓解经受放化疗癌症患者的疲乏综合征,帮助患者完成治疗。我们认为未来商超和医院渠道的开发将带动阿胶下游衍生品的销售增长。 盈利预测与投资评级。我们调整公司2011-2013年每股收益为1.37元、1.82元和2.32元(此前为1.38、1.83和2.41),对应前一交易日股价动态市盈率为35倍、26倍和21倍,作为行业龙头企业,估值比较合理,我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。阿胶衍生品开发低于预期。

事件: 公司公布了2011年中报,营业收入9808万元,同比增长55.22%;营业利润1415万元,同比增长了22.62%;利润总额1977万元,同比增长了101.96%;归属于母公司净利润1620万元,同比增长了94.73%;扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为16.49%。基本每股收益0.11元。 点评: 营业外收入导致公司净利润大幅提升。公司上半年合计收到财政补贴615万元(其中计入当期营业外收入为545万元,70万元计入递延收益), 导致公司2011年上半年业绩大幅提升。 采血管增长39.5%,毛利率稳定。报告期内公司真空采血管实现营业收入6834万元,同比增长了39.49%;毛利率为45.65%,同比减少了1.98个百分点。真空采血管是公司的主导产品,上市前产能约为1.2亿支,公司募投项目达产后可新增产能3亿支,总产能超过4亿支。公司募投项目实施进度低于我们此前的预期。从销售区域分布来看,除华南沿海以外的中国大陆地区销售增速最快,收入为2256万元,同比增长了87.10%;海外出口收入为3965万元,同比增长了57.39%。公司产品已经取得了美国FDA 认证,未来美国市场的开拓值得投资者关注。 采血针尚未自行生产,采购价格提升侵蚀利润。报告期内,公司的采血针收入为627万元,同比增长了30.93%,毛利率为13.94%,同比减少了10.81个百分点。公司采血针目前大部分还是通过外部采购,报告期内采血针采购价格大幅上涨,导致该业务毛利率下滑。根据公司募投项目计划, 未来采血针公司将自行生产,经过我们测算,自行生产采血针可使该项目毛利率达到约35-40%,将明显提升公司的整体盈利能力。根据公司披露信息,该项目预计将于明年投产,或对2012年业绩产生积极影响。 代理产品业绩大增,尿液分析仪贡献收入456万元。公司代理产品实现营业收入1890万元,同比增长了102%,毛利率48.56%,同比减少2.35个百分点。公司于今年年初收购了杭州龙鑫,进入尿液分析领域,上半年尿液分析仪收入456万元,毛利率70%。根据公司收购时杭州龙鑫做出的业绩承诺,如果2011年杭州龙鑫净利润不能达到1000万元,原股东将用自有资金将差额补足,以保障阳普医疗原有股东之利益。 盈利预测与投资评级。我们调整了公司2011-2013年的盈利预测,按照 公司总股本1.48 亿股计算,预计每股收益为0.23 元、0.25 元和0.32 元, 对应前一交易日股价13.5 元的动态市盈率为59 倍、54 倍和43 倍,该预测没有考虑杭州龙鑫的业绩贡献,按照收购时的业绩承诺,该公司2011-2013 年将至少向公司贡献净利润1000 万元、1300 万元和1300 万元, 如果考虑这一部分收益,则公司2011-2013 年每股收益将分别为0.29 元、0.34 和0.41 元,对应动态市盈率为47 倍、40 倍和33 倍。在医疗器械行业估值具有一定优势,同时未来随着募投项目的实施,公司盈利能力或有较大提升,业绩存在超预期可能性,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。产品毛利率下降风险;海外市场开拓风险。