钢贸案损失预计已充分计提,过往业绩风险已充分释放。公司近期预告2014年业绩为1-1.5亿元,我们预计该结果已充分计提钢贸案剩余损失(预计2-3亿元)并对2014年工程承包业务采取了较为审慎的会计政策。我们认为随着该业绩预告的披露,公司过往业绩风险已得到较为充分的释放。 新管理层有望带来积极变化。公司于去年9月更换董事长等管理团队,有望从业务经营和市值管理两个层面带来积极变化。公司自2010年以来大力推行的海外营销和内部资源横向整合策略近年来实施并不理想,新任管理层有望做出积极调整,重新激发签单活力、提升执行效率。此外公司近期停牌(尽管暂未成功)表明新管理层在重大事项推动上具有较强积极性。 “一带一路”战略推进有望加速公司订单承接和生效。公司是真正受益于“一带一路”战略推进的重点标的之一。“一带一路”沿线国家大多为发展中国家,面临旺盛的基建需求,尤其是在互联互通项目推进下更有配套水泥生产线需求。上周国务院常务会议部署加快建材生产线等中国装备“走出去”,公司直接受益。未来随着融资支持措施加强,预计公司订单新签和生效均有望加速。公司去年新签订单预计超过270亿元,年末结转订单预计接近600亿元(其中海外订单占比预计接近80%),在手订单十分充足。 并购扩张与转型升级值得期待。除传统业务外,公司今年的主要看点还包括:(1)海外市场继收购HAZWMAG切入矿山机械及工程领域后,还有望继续采用外延扩张方式进入到其他工程领域,进一步打开成长空间。(2)对标中工国际,利用公司海外市场资源和项目管理经验开展非水泥项目的工程承包和项目管理业务,实现经营模式升级。(3)国内市场上利用庞大水泥企业客户资源及EPC项目能力,通过技术研发推广及外延扩张开拓固废及污水处理等环保市场。 投资建议:我们预计公司在2014年完全消化钢贸案损失带来的业绩影响,预计2014/2015/2016年EPS分别为0.10/0.80/0.90元,当前股价对应2015/2016年PE分别为14/12倍。考虑到公司更换管理层后带来的潜在积极变化,以及公司境内外并购扩张潜力,给予16元目标价(对应2015年20倍市盈率),给予“买入-A”评级。 风险提示:海外经营风险;国内外水泥产能需求急剧萎缩风险。

事项:1)公司参股子公司盈创科技与黄山幸福新世界有限公司签订合作协议,合作建设集生产、研发、展示、创意、销售于一体的建筑3D打印梦工厂。新工厂预计投资53,558万元,从事3D打印建筑及建材,预计建成后年营业额/净利润约33/3.5亿元。盈创以技术入股49%,并以1.2亿元优惠价出售一套3D打印设备。2)盈创与亿利资源旗下亿利沙材料签订合作协议,24个月内由亿利在中国沙漠及京津冀地区建立12个沙漠梦工厂,并向盈创购买12套设备,总价3.96亿元。盈创将对每家梦工厂投入330万入股,并每年按照其产值的5%收取专利技术授权费。 携手亿利探索沙漠绿色经济,合作建厂踏上扩张快车道。公司参股子公司盈创科技与亿利合作,利用成本低、供应量大的沙砾作为建筑原材料,不仅经济效益显著,还将起到防沙治沙、修复沙漠生态效果,未来前景极为广阔。盈创科技以技术入股与黄山幸福合建梦工厂,销售设备并分享收益,有助于产品技术的快速推广,拓宽盈利来源,试点成功后有望批量复制。专利使用费和针对梦工厂的油墨销售也将为盈创带来长期稳定的收益。 国内及海外合作想象空间极大。据报道,盈创已与中铁二十四局成立合资公司,将在国内外建立多个3D打印梦工厂,并与韩国KDC株式会社、米兰世博会KIP馆、Winsun Global等完成了商务签约。其中Winsun Global由盈创与美国一家实力雄厚的财团合资设立,未来3年将在沙特、卡塔尔、美国等全球20个国家建厂,推广3D打印建筑,想象空间极大,有望带来丰厚业绩贡献,亚厦估值亦将借此提升。 市场对公司预期已较低,员工持股计划彰显信心。去年10月公司下修盈利预测,目前市场已下调公司2014、2015年盈利预测,在降息周期下,公司公装业务继续低于预期的空间不大;而市场对公司互联网家装、3D打印等创新业务进度亦认识不足,存在预期差,未来随着新业务逐渐取得进度有望重塑市场信心。目前公司正积极筹备员工持股计划,彰显管理层充足信心。 投资建议:我们预测公司2014/2015/2016年EPS分别为1.15/1.38/1.66元(暂不考虑盈创贡献业绩),当前股价对应2015/2016年PE分别为16/13倍。考虑到公司参股建筑3D打印业务和互联网家装业务的广阔前景,给予34.5元的目标价(对应2015年25倍PE),维持“买入-A”评级。 风险提示:公装需求持续疲软风险;新业务开拓进度低于预期风险。

公装龙头开拓万亿家装市场空间广阔:近期小米、万科进军家装市场再次证明这一市场的巨大吸引力,但家装市场的非标特点及依赖线下服务属性奠定了专业的装修公司在这一竞争中的先天优势。金螳螂家装e 站自去年以来业务扩张全速推进,到目前为止各项工作进度基本达到预期目标,展现出极强的团队执行力和巨大的潜在商机,市场认同度不断提升。 地产销售改善促装饰需求回暖预期:尽管春节前仍处于行业淡季,短期数据尚无表现,但从一个稍长的周期看,当前降息通道已打开,未来资金面预计持续宽松,装饰需求对资金价格高度敏感,未来装饰需求有望逐步回暖,行业信心提振。房地产销售改善有利于公装及家装需求预期改善、有利于装饰公司回款改善,预计后续公装及家装签单将逐步好转。 公装与家装业务盈利测算:我们预计公司公装主业2014/2015/2016年分别增长25%/20%/20%,家装业务2014/2015/2016 年签约成交额分别为5/50/300 亿元。其中家装业务2014、2015 年不盈利、2016 年开始盈利,按照7%的利润率、41%的权益计算,2016 年家装业务将增厚业绩8.6 亿元,为2016 年金螳螂整体业绩增长贡献37 个pct 的增速。对标的海外龙头公司家得宝市值1337 亿美元市值,市盈率20倍,金螳螂未来市值提升空间巨大。 投资建议:当前金螳螂2015 年市盈率仅约17 倍水平(与建筑央企已十分接近),根据我们分部估值的方法(公装主业2015 年给12 倍PE,互联网家装业务2016 年给40 倍PE),公司目标市值为620 亿元,对应目标价35.2 元,当前仍显著低估,维持“买入-A”评级,继续重点推荐。 风险提示:经济增长大幅放缓风险、新业务开拓慢于预期风险。

降息周期开启,房地产销售回暖,装饰需求有望逐步改善。当前降息周期已开启,未来市场资金将持续宽松,装饰需求对资金价格敏感度高,未来行业有望持续转暖。此外房地产销售回暖有望带动地产商收款、促其投资边际改善,这有利于装饰公司签单和收款加快。预计部分龙头装饰公司2014年经营性现金流实现转正,当前订单信息量有所增加,公装订单和家装销售春节后有望好转。 市场对公司预期已较低,新业务进度有望重塑信心。去年10月公司下修盈利预测、家装业务初步亮相尚未展开、建筑3D打印业务进度不多使得市场对公司各项业务预期大幅降低。目前市场已下调公司2014、2015年盈利预测,我们认为公司公装业务继续低于预期的空间不大;市场对公司创新业务进度亦缺乏认识,存在预期差,未来随着新业务逐渐取得进度有望重塑市场信心。而公司目前估值并不高(2015年15倍PE),我们认为当前是积极配置的较好时机。 建筑3D打印业务有望取得积极进展。公司去年9月公告参股建筑3D打印技术全球领先的盈创科技26%股权,从而涉足建筑3D打印业务,其巨大潜力一度引起市场极高关注。但由于去年四季度盈创部分业务进度偏慢或未实时向市场展示,导致市场对此项业务预期明显降低。日前,盈创科技拟于1月18日举行3D打印绿色建筑全球发布会,届时六层楼和别墅打印将全部完成(根据公司在深交所互动易上的披露),预计还有更多最新业务进展集中亮相,值得充分关注。 家装业务(蘑菇+)今年有望迅速起量。公司家装业务品牌“蘑菇+”致力于打造“集成家”的概念(=装修+家具+电器+饰品),通过高度标准化、套餐化、快销化的产品,F2C的成本控制,最终让大师设计与大众分享。目前武汉最大的家装公司之一美颂雅庭,已加盟成为亚厦首个加盟商。公司采用B2B2C的营销模式(即刷新开楼盘、与小业主直接签约),有望迅速起量(公司每年仅精装修业务就达30-40亿元规模),预计今年签约量将超过5亿元。 员工持股计划彰显管理层信心。公司拟研究推出员工持股计划,规模为总数累计不超过股本总额的10%。公司正进行计划的可行性讨论及员工意见的征求工作。此次员工持股计划覆盖范围广、持股力度大,管理层有望借此建立长效的激励机制,同时也彰显其对未来股价上涨信心。 投资建议:我们预测公司2014/2015/2016年EPS分别为1.15/1.38/1.66元,当前股价对应2015/2016年PE分别为15/12倍。考虑到公司建筑3D打印业务和互联网家装业务的广阔前景,给予34.5元的目标价(对应2015年25倍PE),维持“买入-A”评级。 风险提示:公装需求持续疲软风险;新业务开拓进度低于预期风险。

2014年快报业绩稳健增长,符合预期。公司公告2014年业绩快报,预计实现收入95.2亿元,同比增长3.1%;实现归属于上市公司股东的净利润8.7亿元,同比增长20.5%,符合预期(去年上半年公司曾公告股权激励计划,要求公司连续四年复合增长19%以上)。其中2014年营业利润和利润总额分别预计增长2.6%和7.1%,表明公司2014年经营性业绩增长并不快,主要是因为公司2013年生效订单不多,2014年工程承包收入增长有限(预计增长5%);业绩增长主要由非经营性因素驱动(预计实际所得税率降低)。 2014年新签订单大幅增长,生效订单绝对数额有限,对2015年业绩增长谨慎乐观。根据公司公告,2014年新签订单达到31.9亿美元,同比大幅增长150%;生效订单11.5亿美元,同比增长48%。我们对公司2015年业绩增长谨慎乐观,预计可达到股权激励考核要求,但由于2014年生效订单绝对数额有限,暂不应过度乐观。在“一带一路”战略推进下,后续公司订单生效有加快可能,届时可再调整预期。公司2014年底在手订单预计达到82亿美元规模,为2014年预计收入的5.2倍,业绩持续增长有强大保障。 “一带一路”战略稳步推进,公司是最受益标的,订单新签和生效有望加快。“一带一路”国家战略已开启,后续与相关国家互联互通和深化合作项目有望不断落地,中国对相关项目的金融支持将持续展开。公司与“一带一路”国家中半数以上国家已展开紧密合作,在业务领域(农业、交通、电力等)和业务模式上完全切合“一带一路”战略实施思路,是“一带一路”战略最受益标的。预计未来订单新签和生效有望加快增长。 正渗透技术优势明显,污水处理业务有望迎来业务扩张期。公司通过控股子公司北京沃特尔公司掌握了正渗透技术,在石油化工、电力、冶金等工业污水、高浓盐度废水处理(尤其在零排放工程领域)具有较大的运营和建造成本优势,去年已在国内市场商业化应用取得突破,预计今年将进入业务扩张期。 投资建议:我们预测公司2014/2015/2016年EPS分别为1.13/1.36/1.63元,当前股价对应2015/2016年PE分别为20/17倍,考虑到公司极佳的订单趋势以及环保业务起步后对估值具有提升作用,目标价34元,对应2015年25倍市盈率,维持“买入-A”评级。 风险提示:海外经营风险、订单增长低于预期风险、汇率波动风险。

“稳增长”发力基建投资,公司内生增长将保持较快增速。当前国内经济增长乏力,国家对基建投资持续加码,重点领域包括铁路、公路、机场、轨道交通等,自去年四季度以来发改委批复项目投资总额接近1.4万亿元,“七大工程包”中交通工程占半数。公司作为国内交通基建设计咨询领先企业,必将从中充分受益,内生增长有望保持较快增速。我们预计公司2014、2015年将保持20-30%的订单增长。 外延扩张稳步推进,并表效果正持续体现。公司去年上半年收购的厦门市政设计院和淮交院去年下半年才开始并表,二者权益承诺业绩之和占我们预测的苏交科2014年盈利的18.5%,今年上半年还将有并表增厚效果。 此外去年底完成收购中铁瑞威,切入铁路设计和检修市场,在铁路投资加速之际有望实现较快业务增长,并将在今年全年并表(按照承诺业绩预计增厚7%)。公司2013年收入仅16亿元,对标企业AECOM收入超过80亿美元,未来公司通过内生和外延方式持续快速成长还有巨大空间。 定增锁三年方案显示超强信心,亦将极大增强并购实力。公司增发面向大股东、二股东及员工持股计划,当前证监会已受理申请,处于上会前夕。 增发完成后公司资金实力将显著提升,增强公司现金收购能力;大股东和二股东大额认购(二人合计认购比例达到56%)不仅彰显管理层超强信心,亦将提高二人持股比例、降低未来股权收购导致控制权稀释之忧,未来股权收购余地将更大。 对标AECOM开拓环保市场潜力巨大。新环保法年初实施,环保产业投资将加大力度。由于建筑公司开拓环保市场具有客户资源优势(尤其与地方政府关系深厚)、与环保项目EPC+运营的业务模式相通、具有资金和总包优势,因此极具竞争力。公司对标企业AECOM具有较大的环境咨询业务,公司在现有环评业务基础上未来亦有通过并购或引入团队开拓污水处理等热点业务的潜力。作为建筑公司,开拓环保业务对估值提升帮助极大。 投资建议:我们预测公司2014/2015/2016年定增完成摊薄后EPS分别为0.52/0.64/0.84元,2013-2016年CAGR为33%。当前股价为11.18元,对应2014/2015/2016年21/17/13倍PE。考虑到管理层充足信心、未来持续并购扩张潜力,维持16元目标价,对应2015年25倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:应收账款坏账风险、收购整合风险。

事项:董事会审议通过非公开发行股票预案,拟发行1.21亿股,发行价14.02元,募集资金17亿元。其中,深圳前海复星瑞哲恒嘉投资管理企业拟以10亿元认购0.71亿股,实际控制人叶远西兄长叶远东拟以5亿元认购0.36亿股,西藏益升投资合伙企业拟以2亿元认购0.14亿股,均锁定三年。 复星集团战略入股成为第二大股东,多方位促进公司产业扩张。此次定向增发,除向实际控制人之兄叶远东先生增发募资5亿元、彰显大股东长期信心外,还将引入复星集团成为公司二股东,这将显著增强公司在产业扩张中的竞争力。作为国内著名投资集团,复星集团在医药、健康、地产、金融、旅游、传媒等领域拥有雄厚的产业实力,未来将从营销渠道、品牌、金融、产业管理、全球化等领域对公司产业扩张起到积极促进作用。 开拓万亿家装市场具有先天优势,潜力极大。在互联网向万亿家装市场快速渗透之际,公司切入互联网家装市场是必然趋势。公司目前是全国最大的住宅精装修公司,在住宅装修设计、施工、材料采购等方面具有技术优势和丰富经验。目前公司人才团队强大,正在专心打磨产品,预计今年将在重点一二线城市以直营模式展开,通过O2O模式参与到家装市场的竞争中。未来业务增长潜力极大。 降息周期开启,房地产销售回暖,公装主业有望逐步改善。当前降息周期已开启,未来市场资金将持续宽松,装饰需求对资金价格敏感度高,未来行业有望持续转暖。此外房地产销售回暖有望带动地产商收款、促其投资边际改善,这有利于装饰公司订单签署、账款回收加快。公司2014年新签订单十分充足(考虑文博会期间的优异表现,预计公司2014年新签订单增长超50%),今年业绩增长具有较强保障。 投资建议:我们预测公司2014/2015/2016年EPS分别为1.06/1.04/1.35元(考虑增发摊薄),2013~2016年CAGR为18%。当前股价对应2015/2016年15/11倍PE。考虑到公司开展家装行业的巨大潜力,给予26元目标价,对应2015年25倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:房地产行业大幅波动风险,新业务开拓不达预期风险。

钢结构主业订单充足、结构优化、稳健增长。公司2014年前三季度新签订单80.3亿元,同比增长25%,其中三季度承接29亿元,同比增长72%,呈现加速增长的趋势,全年预计新签110亿元,同比增长近37%。公司新签订单呈现出几方面积极趋势:(1)钢结构、幕墙、屋面和光伏业务间的协同效应增强,有助于获得大额订单、提高利润率;(2)高毛利率的海外业务前三季度增长50%,未来实质受益于“一带一路”战略;(3)体育馆、铁公基等公建项目及工业项目订单占比提高,周期较长的商业订单占比下降。良好的订单趋势为业绩快速增长奠定坚实基础。 绿色集成建筑业务取得重要进展,市场化推广将加速。公司积极推进绿色集成化建筑的市场化推广工作,去年11月已通过浙江省住建厅科学技术委员会的可行性论证和浙江省“三新产品”——新产品、新工艺、新技术论证,12月公司《GBS 预制装配式多层钢结构集成建筑应用技术规程》又获得浙江省住建厅工程建设企业标准备案并发布实施,上述重要进展将进一步巩固业主信心,促进公司绿色集成建筑业务市场开拓加速,预计今年相关订单有望达到10亿元,贡献利润5000万元。 分布式光伏发电业务迎来快速增长期。公司采用与大股东旗下的中建信合资作为甲方、公司自身作为 EPC 承包方的模式开展分布式光伏发电业务。我们看好分布式光伏发电市场发展及公司业务开拓前景,目前业务正处于加速增长期。2014年公司分布式光伏发电业务承接额和实现产值量预计超过30MW。2015年业务承接额预计将达到200MW,实现100MW 业务产值,贡献利润4000万元。 投资建议:我们预计公司2014/2015/2016年最新股本摊薄EPS 分别为0.40/0.60/0.79元,2013-2016年CAGR 为32%,当前股价对应2015/2016年PE 分别为16/12倍,考虑到公司目前所开展新业务极具前景,给予目标价15元(对应2015年25倍市盈率),维持买入-A 评级。 风险提示:宏观经济下行风险、钢价波动风险、新业务不达预期风险。

事项:公司拟研究推出员工持股计划,规模为总数累计不超过股本总额的10%,单个员工所获股份总数累计不超过公司股本总额的1%。公司将及时启动员工持股计划的可行性讨论及员工意见的征求工作。 员工持股计划将形成长效激励:此次员工持股计划覆盖范围广、持股力度大,管理层有望借此建立长效的激励机制,充分调动员工工作的积极性。 将员工利益与公司市值牢牢捆绑在一起,促进公司经营健康发展、市值长期提升。管理层选择在此时点推出员工持股计划,也反映出管理层判断当前经营形势及公司估值已处于底部,彰显对未来股价上涨信心。 “mhome 蘑菇+”开拓数万亿泛家居市场前景广阔。公司此前收购的炫维网络通过“mhome 蘑菇+”品牌提供集硬装、软装、家具、家电于一体的家装套餐,所见即所得的极佳3D 体验,大大提高了转化率。公司未来将借助亚厦营销网络,以B2B 的方式做B2C,先从楼盘批量用户入手,解决仓库配料和集中配送的问题。目前在杭州试点三个楼盘,并将作为范例快速推广,预计可带动收入较快增长。公司未来计划在300 个城市以自营和加盟商方式推进,2015 年优先布局21 个一类城市,预计实现3-5 亿元收入。 盈创建筑3D 打印商业化快速推进,潜力巨大。公司于今年9 月参股的盈创科技目前正快速对建筑3D 打印技术进行商业化推广。目前公司已成功参与到中建八局承建的上海西虹桥项目中,同时公司还与多个大地产商正在展开紧密合作。我们预计未来公司建筑3D 打印业务将持续取得积极进度(作为领先技术应用,预计将持续受到媒体报道关注),一旦获得大地产商认可,公司有望一举打开数万亿级别的房屋建筑市场,并对产业技术产生重大潜在影响。 投资建议:预测公司2014/2015/2016 年EPS 为1.15/1.38/1.66 元,当前股价对应三年PE 分别为17/14/12 倍。考虑到公司建筑3D 打印业务、家装电商业务正在全力推进、前景广阔,给予目标价34.5 元(对应2015 年25 倍PE),维持“买入-A”评级。 风险提示:经济持续大幅恶化风险、新业务开拓进度慢于预期风险。

大股东参与认购显信心,增发完成诉求增强。此次公司成功以13.01元股的价格向7名投资者发行8473万股股票募集资金净额10.6亿元。其中,大股东涂善忠参与认购10%,锁定期3年,彰显其长期信心。此次公司贴近底价发行(增发底价为12.55元),考虑到公司在未来一年将有为增发股东获取合理回报的“责任”,我们预计后续动力将增强。 降息周期开启利于主业改善,股权激励要求30%增长。公司前三季度收入增长38%,盈利增长31%,全年业绩预增20-50%。根据公司股权激励要求,2014/2015/2016年盈利需增长30%/33%/36%。今年以来公司地产园林订单增速预计在20%水平,市政园林订单则大幅增长,总体订单量应能保障30%盈利增长要求。降息周期开启后,预计施工和收款情况有望边际改善,全年有望完成股权激励考核。 国内业务模式创新(PPP),海外业务快速开拓。公司在国内除继续加强地产园林市场地位外,近两年一直加大市政园林开拓力度。今年上半年公司签署2个大型市政园林订单共18亿元,其中淮安白马湖项目在业内率先采用PPP 模式,在当前国家力推PPP 模式情况下,公司在未来业务开拓中将占据经验优势。此外,公司今年新切入海外市场(马来西亚等),主要与富力等地产商一起走出去,取得良好效果,未来受益于“一带一路”战略推进,海外有望成为重要增长点。 外延扩张具有潜力,有望切入环保产业。当前公司资金充裕(增发募资10.6亿元),未来有望向建筑设计等产业链环节进行延伸。此外,公司一直在探索环保业务,未来切入亦将是大趋势。公司此前参股的泛亚国际成功在香港IPO,未来公司产业投资战略有望持续,并有望转化为投资收益。 盈利预测、估值与投资建议:我们预测2014/2015/2016年增发摊薄后EPS 分别为0.62/0.82/1.12元,当前股价对应三年PE 分别为24/18/13倍。目标价20.5元(对应2015年25倍PE),“买入-A”评级。 风险提示:房地产行业风险、应收账款坏账风险。

在手建筑订单及待结算地产资源充足支撑未来业绩平稳增长。1-10月公司建筑业务新签合同额同比增长7.7%,新开工面积同比增长20.5%。三季度末在手订单预计为2.2 万亿元,为我们预计2014 年全年收入的2.7 倍,为未来业绩平稳增长奠定基础。1-10 月公司地产业务销售额同比下降9.5%;销售面积同比下降7.2%,年中待结算地产资源1403 亿元;当前国内房地产调控持续放松,降息周期开启,地产销售有望边际改善。 板块分拆市值潜力巨大。我们对业务板块进行分拆,利用可比公司市销率和调整市盈率(市值/营业利润)进行重估,并与房建及地产部分市值加总后得出理论市值为2074 亿元,超过公司当前市值65%。 除该方式外,我们亦利用港股市值进行重估,中国建筑两家香港上市孙公司的权益市值合计1005 亿元,扣除其权益利润后剩余利润按9倍市盈率计算加总得出中国建筑A 股市值应为1856 亿元,超过当前公司市值48%。板块分拆市值提升空间极大。 当前估值具有极高安全边际,价值洼地有望填平。公司当前股价对应2014PE、PB 分别为5 倍、0.9 倍,显著低于其他建筑央企(PE 均9 倍以上、PB 均1.1 倍以上)。低估值高分红特性符合增量资金偏好。 过去公司股价低估主要因为市场资金有限而公司市值较大,而目前市场环境已变,我们认为市场充裕的资金将逐步修正公司极度低估的状态。 投资建议: 我们预测公司2014/2015/2016 年EPS 分别为0.78/0.82/0.91 元,当前股价对应PE 分别为5.4/5.1/4.6 倍,为两市几乎最低估值。在当前充裕资金环境下,我们认为公司价值洼地有望被填平,参考同行业相关公司平均估值,给予目标价8.00 元(对应2014年10 倍市盈率),维持“买入-A”评级。 风险提示:房地产行业风险,宏观投资增长放缓超预期风险。