营收和销售收入基本同步,同比增30%以上。奔腾轿车老产品以及马6等基本维持原有销量,增量主要来自于X80车型。未来随着新马6和CX-7上市将进一步带动销量。 利润和销量增速不匹配,原因在于毛利率下滑,销售费用维持高位。 毛利率从Q2的27.4%下滑至24.2%。在销量增长的情况下,我们预计毛利下滑的原因在于进口零部件进行了调价。 销售费用维持高位,三费整体稳中有降。公司新车型和改款车型上市较多,2、3季度的销售费用率均达到9亿元左右,高于往年单季5-6亿的销售费用。其他应付款环比2季度增长3.4亿。该部分费用中包含了尚未支付的广告营销费用。三费费用率从Q2的24%降至21%,明年新车上市少,有望进一步降低到17%一线。 4季度受返点抵扣收入,CX-7和新马6上市影响,毛利润率和销售费用仍有波动的可能。但2014年毛利润率维持24%,销售费用下降带动三费下滑至17%,从而实现5%左右的净利润率是可以预期的。 投资建议:X80处于SUV的蓝海区间,部分地区仍供不应求,将成为明年的主要利润增长点,CX-7/新马6/H7是确定的增量贡献,业绩弹性较大。此外,一汽集团整体上市渐行渐近,存在一定想象空间。但公司财务处理存在波动性,不易把握业绩释放节奏。预计13-15年EPS为0.74/1.35/1.55,考虑到公司品牌的稀缺性和业绩改善带来的弹性较大,给予2014年13倍市盈率,对应于17.5的目标价,给予“增持”评级。

行业三季度高增速是业绩增长主因。重卡行业三季度同比增长35%,更重要的是去年三季度重卡销量月均在4 万台左右,大部分企业处于盈亏平衡线附近,导致利润基数较低,因此带来今年三季度大部分重卡类股票业绩高增长,威孚单季度业绩增长66%的主因如斯。 本部全年收入增长18.3%,超越重卡行业14.8%增长,表明公司传统机械泵市占率进一步增加,也说明国4 实施力度不严。根据我们终端调研情况,全国主要的大城市及部分省会都实施了国4 标准(即国3不让上牌了),但购车需求部分转移到周边未实施地区,导致国4机实际装车量不是太高,从威孚力达总计1 万套scr 出货量可旁证。 博世汽柴的成长性初现,弹性值得关注。博世汽柴上半年即实现25.4%的营收增长,超过同期行业8.4%增速,利润增长达到109%,三季度我们预计博世汽柴单季度利润增速仍处于100%附近,收入增速在25%左右。随着国4 的逐步推进,共轨的装配率有望逐步提升,博世汽柴的成长性有望延续,而其较大的业绩弹性给予了想象空间。 四季度重卡销量增速有望收窄至23%左右,仍带来业绩增长空间。 正常而言四季度重卡月均销量和9 月份相仿,去年四季度重卡销量维持4.7 万台上下波动,我们预计今年四季度围绕5.8 万台上下波动,维持23%同比增长,公司四季度业绩有望维持较高增长。 投资评级:买入,上调目标价从25 元至33 元。维持13/14 年1.12/1.5元业绩预测,公司股价已达到我们8 月份提出的目标价25 元以上,我们认为公司估值在当年20-22 倍间均属合理,但往往雾霾严重的年底容易有较强环保预期,综合考虑按2014 年22 倍给予目标价33 元。

投资要点: 宇通客车发布3季报,单季营收40亿元,同比减20%,环比减24.8%,归母净利润2.7亿元,同比减29%,环比减26%。 报告摘要: 三季度销量同比下滑,且产品结构向下,导致利润降幅(-29%)大于营收降幅(-20%),大于销量降幅(-16.7%)。本季度高价高毛利的大中型客车的占比同比减少8%。同时因为今年折旧大幅增加,所以Q3的毛利率为18%,低于去年同期的19.2%。 销量下滑的原因主要还是非插电式补贴政策至今仍未确定,导致从2012年下半年以来驱动公司增长的公交订单失速,6月后混动客车订单基本停滞,公交订单也有回落。此外,公司小车型占比大幅提升,主要是校车小型化造成,导致单车均价下滑至34.4万元。 发展公交尤其是新能源公交是国家治理拥堵和污染问题的主要抓手。 宇通客车在非插电混动领域市占率达40%。同时在纯电动和插电混动领域储备充分,已获得河南省750台订单(纯电动100台,插电混动650台)。宇通在快速成长的公交尤其是新能源公交领域分得最大蛋糕的逻辑未变。看好宇通在补贴政策明朗后在公交领域快速恢复。 展望四季度,1000台高价高毛利委内瑞拉出口订单和河南省750台新能源客车订单(纯电动100台,插电式混合动力650台)将对四季度业绩形成一定支撑。此外,考虑到非插电混合动力政策的延续性和可操作性,我们判断大概率该补贴政策会在11月发布。此外,年末也是公交采购的传统旺季。 投资建议:基于新能源客车投资的大逻辑未发生变化,维持长期“买入”评级。我们先前建议等待1)新能源客车政策的推出2)三季度业绩低点时买入。目前三季度业绩低点已现,建议等待非插电混动补贴明朗后买入。

三季度营增速达到22.5%,较上半年13.16%增速明显上升,主要原因是下游复苏带来价格和出货量双增长。今年上半年受制于铅价下跌预期带来的终端去库存以及下游行业低迷的状况已经明显好转,8月底公司在终端提价3-5%,三季度实现营收环比二季度增长35.1%。 毛利率回升至高位,财务费用率拉低净利率。三季度单季度毛利率20.73%,高于二季度17.63%,和去年同期20.96%接近,净利率达到10.3%低于去年同期11.7%,主要是预提债券利息导致财务费用提高。 公司三季度月度环比上升是报表外最重要信息,全年完成股权激励目标压力中存在希望。根据股权激励行权条件,公司下半年扣非净利润要到3亿元,四季度要达到1.7亿元以上。我们估算公司7、8、9单月净利润分别达到0.29/0.46/0.56亿元,考虑到四季度是传统旺季,从9月份情况看完成股权激励条件有压力但希望较大。 存货逆势下降彰显目前仍处于供不应求状态。存货6.04亿,环比二季度末6.56亿下降7.9%,较去年同期下降5.6%。存货逆势降低反映了目前供不应求的状况,因此我们预计四季度的有望维持9月份的状况,营收及毛利较三季度进一步上升。 单季度经营现金流创历史新高达到2.36亿元,环比二季度上升88.2%,同比上升35.5%。现金流增速高于营收及利润增速,一方面反映终端销售回款顺利,另一方面有望缓解财务压力。 投资建议:强烈推荐。骆驼股份作为铅酸蓄电池行业唯一的成长股,应该给予至少20倍估值,三个月目标价15元,一年目标价18元。

投资要点: 江淮汽车发布了三季度业绩报告,单季营收74.9亿元,同比增11.3%,归母净利润2.25亿元,同比增152%,合每股0.17元,略超之前业绩预告的单季2亿利润。扣非后盈利1.6亿,同比增104%。 报告摘要: 三季度营收增速受淡季和MPV车间改造影响减缓至11%,但盈利能力仍维持高位,盈利同比增速152%(扣非104%),快于前两季度的102%和47%。单车均价逐季提升,毛利率维持高位是主因,商用车仍是主要利润来源,SUV盈亏平衡。 单车均价提升,但受销量减少及高毛利MPV出货影响,毛利率小幅下滑。本季度单车均价由二季度的7.2万进一步提升至7.5万,而本季度中均价较高的MPV和SUV合计占比仅提升0.3%,更多依靠产品升级换代,增高端减低端等手段。由于三季度销量相比前两季度分别下滑22%和30%,单车折旧摊销增加,以及高毛利MPV占比下降影响,本季度的毛利率从2季度的16.5%小幅下滑至15.9%。 各项费用率保持稳定。本季度A30的上市费用约3000万,要小于上半年S5约8000万的上市费用,三季度销售费用率为5.8%,较前两季度有所下滑。由于研发费用投入加大,管理费用小幅增长1200万。 从现金流、存货、应收等多项指标判断,盈利较为健康。1)经营现金流持续好转,在手货币资金达到创纪录的79亿。2)存货和应收账款整体属于健康区间。本季度产量比批发多7000台,导致存货增长5亿。应收账款往年三季度均有季节性增长,属于正常现象。 投资建议:公司的商用车已经进入全面收获期,现金流充沛,盈利能力强,全年业绩得以保障,并支撑现有股价。目前公司正在开展营销改革,如能切实拉动乘用车销量,将带来较大业绩弹性,公司向上空间远大于向下空间,维持“买入”评级。

投资要点: 宇通客车发布了9月份销量数据,共销售客车3981台,月度环比减少10%,同比增长5%。 报告摘要: 公交订单月度波动,开学季已过导致校车订单减少这两个因素导致9月销量不及预期:9月大型客车销量为1387台,是近一年来销量的低点。一是因为公交订单因为各地方公交订单时间不连续所以存在月度波动。二是因为校车订单有季节性,开学后校车订单环比减少。两个因素叠加导致9月销量平平。 新能源客车政策空窗期导致新能源公交订单亦出现空窗期。目前国家虽然出台了电动车客车的补贴政策,但是还需要各地方组织上报,同时新能源公交中混合动力客车如何补贴尚无下文,观望气氛较为浓厚。 补贴政策虽有不确定性,但是发展公交尤其是新能源公交的大方向是确定的,宇通是新能源客车的龙头企业。宇通在混合动力客车中市占率达40%,此外插电式混合动力和电动客车均有产品储备,其中插电式混合动力客车是国家863课题项目成员,技术实力雄厚。宇通将根据政策的变化调节其产品和销售策略。补贴政策的不确定性只改变月度销量的节奏,而不影响年度的方向。 未来逐步向好:1)新能源政策一旦确定,公交尤其是新能源公交的积压需求有望快速爆发2)土地款计提从四季度开始有望冲回3)委内瑞拉大单为明年的增长打下铺垫,带来1.5亿以上净利润。 投资建议:新能源客车短期虽有波动,但是快速增长的方向是确定的,宇通作为领军企业,维持长期“买入”评级,建议保守投资者等待三季报或者新能源客车政策落地后买入,中长期仍旧看好宇通在新能源客车领域,车联网应用等方面的发展。

公司成长的要素:1、行业成长空间2、行业成长速度3、公司在行业中的地位。铅酸蓄电池行业在以上三点均远胜汽车其它子行业。 铅酸蓄电池行业成长空间高于基于销量的汽车子行业。假设中国未来汽车保有量在5亿辆,最大年销量5000万辆,则基于销量的零部件企业仍有2.5倍增长空间,而铅酸蓄电池行业售后板块是目前的约5倍,配套板块是目前的2.5倍,综合为目前的3.9倍,若考虑到AGM电池推广,有望达到目前的8倍,远超基于销量的零部件子行业。 铅酸蓄电池行业成长稳定性高于基于销量的汽车子行业。目前售后替换市场约占到汽车启动铅酸蓄电池行业需求的65%,由于售后替换的刚性增长,铅酸蓄电池行业可以在销量0增长的环境下仍实现正增长10%以上,以2013-2015年为例,假定13-15年汽车销量增速分别为12%、4.4%、4.4%,则同期铅酸电池行业增速为16.4%,13.1%,10% AGM 电池空间巨大。目前单只AGM 电池价格约为传统胶体电池的2-3倍,由于启停系统总成本不超过1000元钱,但节油达到4%,因此我们判断未来启停系统的大规模装配只是时间问题,理论上蓄电池行业因此将增加2-3倍市场空间。 环保压力带来集中度提高。随着环保要求提高,铅酸蓄电池产能将形成向龙头集中的趋势,未来小作坊的逐步淘汰更有望带来价格的提升 投资评级:买入。我们认为骆驼股份作为铅酸蓄电池行业唯一的成长股,应该给予至少20倍估值,三个月目标价15元,一年目标价18元。

投资要点: 9月16日商务部、国家税务总局联合发布了《关于确认北京农投租赁有限公司等企业为第十一批内资融资租赁试点企业的通知》,亚夏汽车全资子公司芜湖亚夏融资租赁有限公司被确定为第十一批内资融资租赁业务试点企业。预计2014年典当和融资租赁业务将为公司带来3000万以上盈利贡献。 报告摘要: 亚夏汽车子公司被确定为内资融资租赁业务试点的企业,将享受试点企业相关优惠政策。公司每年3.5万台的年销量中约20%采用消费贷款方式,公司计划将其中50%转化为融资租赁客户,该部分业务明年预计将贡献2500万利润。 典当业务已开展初期试点,明年将进一步开展对外典当业务。公司持股94.6%的芜湖亚夏典当上半年开始试营业,已实现盈利,预计2013年将实现百万级别盈利。2014年将对外放贷,按照1亿的资本金将实现1000万以上的利润。 公司的售后维修业务将以15%的增速稳定增长。售后业务增长确定,毛利稳定在30%以上,贡献毛利与新车销售相当。 轻资产的驾校业务需求旺盛,与新车销售形成协同效应。预计驾校业务今年营收增长30%,净利增长15%,全年实现1800万净利。明年仍将保持30%的营收增长。 新车销售的毛利率触底回升,但整体仍有压力。预计新车毛利率下半年将继续回升至3.6%。但公司未来2年仍将保持每年10家新店的开店速度,对于费用和折旧摊销形成持续压力。 投资建议:公司的融资租赁、典当、驾校、经纪业务、售后维修均是稳定增长、确定盈利的业态,应给予一定估值溢价,预计公司13/14/15年EPS为0.37/0.46/0.55,给予“增持”评级,目标价8.2(18x2014PE)

投资要点: 宇通客车发布了8月份销量数据,共销售客车4429台,月度环比增长36%,同比减少19%,符合预期。 报告摘要: 高基数导致同比负增长:去年受GB7258-2012《机动车运行安全技术条件》9月实施影响,7,8月份座位客车提前采购,基数较高,导致今年8月销量同比降低,其中大型客车同比降幅为35%,影响最大,中型客车降幅为23%。 月度拐点已经出现:1)2012年9、10月份销量基数低,同时今年9月份大概率推出的新能源政策将大幅刺激新能源客车的销量增长,未来2个月同比回正无悬念,月度销量最坏的时期已经过去;2)部分土地款计提有很大可能在四季度冲回。 三季度业绩不容乐观,新能源政策尚存不确定性:1)7,8两月销量同比减少2500台,其中大型客车的跌幅更为明显,大幅折旧影响毛利率,所以三季度销量和利润增速同比为负的可能性很大;2)2014年折旧摊销费用压力不小于今年;3)目前新能源客车的补贴力度和政策出台时间尚未明确。 截止到8月份,宇通共实现32568辆销售,预计全年销售5.7-5.8万辆客车,2013年实现净利润增长10%-15%。 投资建议:我们维持长期“买入”评级,建议保守投资者等待三季报或者新能源客车政策落地后买入,中长期仍旧看好宇通在新能源客车领域,车联网应用等方面的发展

投资要点: 江淮汽车发布了8月份产销快报,2013年8月份,江淮汽车合计生产汽车37520辆(含底盘),同比增长12.4%。 报告摘要: 卡车销量保持高歌猛进状态,8月卡车销量为19397,增长23.39%。 卡车的增长是上半年业绩超预期的主要原因,8月的同比增速再次扩大,有望在3季度甚至下半年继续超预期贡献利润。 SUV低于预期,但中期不悲观。8月SUV销量为2629,环比大幅低于7月的4662台,此前7月数据包含新品补库因素,8月数据较贴近终端实销数据,低于预期的原因1)高温淡季2)目前S5车型单一,主销车型只有2.0T/6MT版本,受众面窄3)产品质量尚不稳定,部分客户尚在观望中。明年将逐渐丰富配置(1.5TGDI,DCT),质量问题也在加快整改,以上消极因素将在未来半年中逐步改善,我们认为明年能月销4000台以上并实现较大利润弹性。市场可能会调低S5今年的销量预期,但今年S5所能提供的净利润占比小(10%以下),我们预计销量波动影响今年业绩波动在5000万以内,影响有限。 MPV产能正在逐步恢复中,目前基本能够满足订单需求。8月MPV销量为4187台,前期MPV失火导致产能有限。但终端需求保持平稳,部分经销商的部分车型缺货,8月供货已逐步恢复,未来4个月还进一步补充库存。全年来看预计仍有小部分订单因为无货而丢失。 轿车表现中规中矩,对业绩影响不大。 投资建议:S5销量低于预期可能会影响短期股价表现,鉴于公司管理改善带来的利润改善仍在持续中,明年S5完善后仍能提供较大业绩弹性,维持“买入”评级。公司的基本面是一个逐步改善,不断验证的过程,向上空间远大于向下空间,我们建议趁回调买入。

投资要点: 广汽集团公布了2013半年报,实现归属母公司净利润12.2亿元,eps0.19亿元。 报告摘要: 半年业绩超市场预期,GS5是最大功臣。公司一季度净利润4.8亿,二季度单季度净利润7.4亿元,环比增长54.2%,远超行业季节性分布,超市场预期。二季度投资收益8.97亿,较一季度9.78亿下滑8.3%,利润增长完全靠本部业务获得,我们认为主要得益于GS5二季度环比一季度销量增长38.5%带来。 丰田本田上半年销量实现同比正增长但弱于行业,投资收益下滑14%,主要因为三菱菲亚特新并表影响,剔除掉不可比因素后,预计本田丰田利润同比基本持平。2013上半年广汽丰田销量增长6.5%,广汽本田销量增长0.5%,但上半年乘用车增长13.8%,公司市占率仍然下滑,此外公司投资收益下滑3个亿,我们估算主要是菲亚特和三菱亏损造成,提出掉后本田丰田盈利基本持平。 2013-2014丰田本田新车型推出带来增长。公司新上市的凌派上市当月即达到1万台以上月销量,未来一年公司相继还有新雅阁,新雅力士,广汽丰田的新中级车,以及本田的新suv上市,都会为公司未来1年半带来持续改善动力。 2015年看菲亚特及三菱放量。三菱及菲亚特在2015年经销商数量有望达到200家左右,届时jeep的三款suv及三菱欧蓝德将会有较好的销售网络推广,但来的利润为全新增量。 投资建议:买入。我们认为公司未来新车型较多,成长性确定,维持强烈推荐评级。但广汽的特点是可以看得比较长,而成长性偏柔和而非暴增,因此有充足时间择机建仓。

全国终端显示长安马自达CX-5 的订单情况超市场预期。 报告摘要: CX-5 接受预定一个月以来,各地订单数约等于CX-5 上市之前当店单月销量的1-4 倍,平均约在2 倍左右,目前马2 马3 单月的销量总和在4000 台左右,也就是说1 个月cx-5 订单约在8000 台,我们保守预计CX-5 在9、10 月份最少能够达到6000 台以上的单月销量。 cx-5 油耗低,操控性好,空间大,带启停是优势,后排座椅舒适性略逊于同级别车稍显劣势,总体而言综合竞争力较为优秀,相比于竞品crv、途观、翼虎一万到1.5 万台的销量规模,我们认为CX-5 销量月销量超过6000 台并不激进。 定价较为合理,前期订单大部分生效。CX-5 定价在16.98-25.28 万,定价相对于竞品有一定优势,8.18 官方指导价确定后,终端显示70%以上意向客户追加了订金,剩下的客户在等待2.5L 车型上市。(大约在10 月上市),订单丢失较少。 9 月份开始CX-5 销量将会持续走高。9 月份将陆续消化前期订单,新增订单需要等车1 个月左右,大部分经销商表示目前积累的订单将在9 月份陆续交付,目前下订单提车周期大约在1 个月左右,公司总体积累的订单在大约8000 台左右,本身金9 银10 看车下单的人会较8 月份更多,因此我们判断从9 月份开始消化既有订单叠加新订单的效果将带来CX-5 销量持续上升,个别月份达到7000 台以上不无可能。 投资评级:强烈推荐。保守估计马自达cx-5 到2014 年销售5 万台,假定单车盈利2 万元,则带来长安马自达约10 亿元净利润,对应eps约0.1 元,预计长安13/14/15 年eps 分别为0.75/1.17/1.70 元,一年目标价15 元,对应pe20/13/9 倍

投资要点: 宁波华翔发布半年报,营业收入32亿元,同比增长32.96%,归属上市公司净利润1.68亿元,同比增长28.43%。 投资摘要: 营业收入增长超过30%,超越行业销量增速13%。主要得益于公司下游配套的大众、宝马等增速超越行业,以及新增配套品牌。公司自上市以来的收入复合增速超30%,持续超越行业体现了成长性。 盈利增长接近一季度预期下限,主要是欧洲业务复苏慢于预期造成、国内业务增长仍迅速。公司利润增长接近预告的25-55%下限,其中国内业务利润增速超过30%,增速较低的原因是欧洲板块sellner及hibtrim上半年亏损超过当初预期。 长期成长逻辑不变,欧洲业务短期亏损无碍后续发力。虽然公司短期由于欧洲业务拖累业绩下滑,但考虑到欧洲经济正触底回升,我们预计公司欧洲业务将会从明年开始有较为明显的增长。 三季度受欧洲业务亏损影响利润增幅将下滑。根据公司预计,前三季度利润在1.89-2.45亿元间,对应三季度单季度利润在0.2-0.77亿元,去年三季度公司净利润0.58万元,单季同比在-66%到33%,考虑到三季度HIBtrim新并表影响较大,且sellner短期内亏损情况不会大幅改观,我们预计三季报增速较上半年放缓是大概率事件。 资产减值损失处于可控范围。半年计提资产减值损失约2500万元,我们预计资产减值方面风险已经不大,总体数额将明显小于去年。 投资评级:增持(下调)。考虑到欧洲业务恢复速度低于预期,我们谨慎下调公司13年eps至0.57元(14、15年业绩预测暂维持),目前股价处于底部位置,但启动时点晚于我们之前预期,我们仍十分看好公司长期的发展空间,将会积极的跟踪并等待公司欧洲业务复苏。

公司半年营业收入增长13.16%,如果扣除掉铅价下降导致的单价影响,以kvah 计的配套量增长超过20%。公司实际配套量增长超过20%,超过汽车行业增速12.3%。 公司上半年OEM 市场利润增长约7-8%,售后市场基本持平。上半年汽车行业销量增速达到12.3%,公司市占率略有提高,总体OEM配套量(kvah)超过10%,但售后市场受到下游需求疲软影响增长较慢,尤其是去库存导致降价明细,售后利润贡献预计基本和同期持平。 公司二季度单季度营业收入增长10.43%,利润同比下滑14.74%,主要是配套市场去库存导致价格下滑。2012年底行业库存较多,公司4月份库存达到极限的180万只,此后一直去库存压低了2季度价格,目前库存已经达到100万只以内,随着下游回暖、铅价走高以及公司正常的补库存需求,公司目前产品处于供不应求状态。 目前是全年低点,下半年将会出现恢复性增长。根据我们模型测算,2014年新车销量增速在13%左右,而售后市场均衡增速在23.3%,我们认为上半年受到去库存因素的扰动导致公司业绩显著低于年化平均增速,这一因素消减后,公司将在下半年出现显著的恢复性增长。 从目前最新的情况看,公司订单同比增速达到了50%。 投资建议:强烈推荐。公司是为数不多的能够受益于汽车保有量增长的零部件公司,所属行业每年有确定性的增长,公司本身在行业中竞争优势明显,市占率逐步提高,值得长期持有,2013年上半年受到短期因素影响业绩下滑提供了不错的买点。

利润增速低于营收增速的原因:1)毛利率受到新增产能加速折旧影响维持在较低水平2)管理费用增幅较大3)账期问题导致资产减值损失大幅增加。这三个因素带来的影响约4亿元,对于业绩影响扰动很大。短期来看,折旧仍将持续,长期来看,加速折旧有利于后期业绩释放,未来资产减值损失未来冲回可能较大。 由于2012年3季度销量的基数较高,并且目前新能源客车支持政策还未推出,我们预计今年3季度的业绩增速仍会承压,届时会有合适买点。后续新能源支持政策推出时点对于今年业绩将会产生影响。 长期来看国家支持公交尤其是新能源公交发展的逻辑不变,中期来看黄标车加速淘汰的逻辑不变。宇通在新能源领域的市占率达到40%左右,高于传统客车市占率,保证了在这个快速增长而广阔市场中宇通的优势可能会进一步加强,中长期增长得到保障。 投资建议:由于2012Q3高基数以及新能源政策推出时间慢于我们预期,我们预计宇通客车三季度业绩将继续承压,但是中长期来看,公司在新能源客车领域的增长仍旧乐观。我们建议等待1)新能源客车政策的推出2)三季度业绩低点时买入,维持全年5.9万辆的销量预测和长期买入评级,同时提示座位客车子行业快速下滑带来的风险