核心观点:宋城演艺(300144.CH/人民币25.37,买入)昨天公告了与京演集团达成战略合作的事项,在城市演艺端再下一城,曲线切入北京演艺市场。总体分析,公司现有旅游演艺项目发展情况良好,后续将加快演艺项目海外布局。此次与京演的合作是宋城在内容IP 端的延伸之一,后续在演艺以及综艺节目等内容层面的扩张料将持续。同时,公司力图将线下流量(千万量级线下景区游客)互联网化,推进线上线下产业链一体化,后续有望与综合型的互联网平台公司或者垂直领域的细分平台合作(OTA、游戏、视频、广告等)。 我们看好公司的产业链布局、资源整合与嫁接能力,维持2014-2016年每股收益0.72、0.96、1.19元的盈利预测,维持买入评级。近期公司股价随着创业板回调力度较大,建议逢低买入。

事件: 宋城演艺(300144.CH/人民币26.88,买入)发布公告称:公司与北京演艺集团有限责任公司(简称“京演集团”)达成战略合作——公司将通过现金增资方式入股其全资子公司中国杂技团有限公司(简称“中杂公司”)和控股子公司北京歌舞剧院有限责任公司(简称“北歌公司”)。增资完成后,公司将持有中杂公司38%的股权和北歌公司20%的股权。目前,公司已与京演集团签署合作框架协议。 点评: 1.“泛文旅”布局再下一城,“旅游演艺+城市演艺+综艺节目”加速落地:我们认为,公司此次投资中杂公司与北歌公司,目的主要在于发挥双方在演出场地、演艺人员、节目制作以及演艺产业运作经验等方面形成的协同效应,进而进一步完善和提升公司“旅游演艺”+“城市演艺”+“综艺节目”产品内涵。此次合作对每一细分业务板块的影响在于: 旅游演艺板块:借鉴中杂与北歌过往的丰富演出创作经验,创意元素注入将持续提升千古情系列演出内容以及整体景区内涵; 城市演艺板块:中国演艺谷已开谷近一年时间,2014年引入的多部话剧、歌舞剧等,预计与中杂以及北舞合作后,中杂与北舞的经典剧目将有望在中国演艺谷内上演,城市演艺板块内涵进一步提升;同时,中杂以及北歌在北京有多所场馆布局,为宋城城市演艺在北京布局奠定坚实基础。 综艺节目制作板块:双方在演职人员、演艺制作设备以及内容导入等方面实现共享,推动综艺节目制作的整体进程并实现拓宽输出渠道的效果。 2.民营文旅集团试水参与文化体制改革,充分享受改革红利:公司作为国内最大的民营文旅集团之一,试水参与国有演艺集团的混合所有制经济改革,是国企改革背景下国内文化体制改革的先行者,预计将充分享受改革红利的释放。此次合作方的北演集团是全国文化体制改革先进单位,预计“十二五”期间集团资产规模达到50亿元、营业收入超过20亿元、旗下2-4家企业启动并完成上市融资工作;公司拟收购20%股权的北歌公司自2004年改制后十年来,年收入增长5倍、年演出场次增长8倍,且据相关资料统计,2011年,北歌共计演出1,560场,总收入5,094万元,净利润467万元;同时,公司拟收购38%股权的中国杂技团目前每年演出场次超过1,000场,年演出收入近千万元。 3、维持买入评级:公司尚未公告交易对价以及交易对手经营业绩,我们暂不考虑此次投资对公司未来财务报表的影响。我们看好宋城积极参与国有文化产业改革的决心以及未来潜在业务协同效应。除去杂技、歌舞剧业务外,京演集团旗下业务还涉及音乐曲艺、儿童剧、体育产业(体育赛事推广与营销)、影视剧(京演集团旗下北京市电影股份有限公司投资拍摄电影《京城81号》,2014年7月18日上映)、院线(北京市电影股份有限公司所属新影联院线)等。双方潜在合作领域较多,宋城未来在“泛文旅”产业的外延式扩张值得启期待。此次参股有望扭转市场预期,宋城股价在外延式扩张、电影即将上映《钟馗伏魔》等预期催化下有望迎来高点。维持2014-2016年每股收益0.72、0.96、1.19元的盈利预测,维持33.00元的目标价格,维持买入评级。

事件:锦江股份(600754.CH/人民币25.11,买入)发布公告:“公司于2014年11月12日收到实际控制人锦江国际(集团)有限公司(以下简称‘锦江国际’)发来的函,锦江国际与美国投资基金喜达屋资本集团(通过各自附属公司),已就喜达屋资本集团出售卢浮集团和全资子公司卢浮酒店集团100%股权的事宜签署相关协议,锦江国际提请公司研究决定是否作为收购方参与该项目。” 点评: 1、集团层面统一运作外延式并购,国企改革下的资源整合提速:据环球旅讯报道:11月12日,锦江国际集团和喜达屋资本集团联合公布,双方已就卢浮集团(http://www.groupedulouvre.com/en/index.aspx,旗下核心资产为卢浮酒店,其他资产还包括水晶品牌BACCARAT等)和全资子公司卢浮酒店集团100%股权出售交易签署相关协议。目前双方正按照协议规定,有序推进各方面的工作,预计交易将在明年第一季度完成。据称,卢浮酒店集团为美国喜达屋资本集团(Starwood Capital Group)所有,锦江开出的报价为12亿欧元(约合14.9亿美元)。卢浮酒店集团是欧洲第二大酒店企业,其拥有包括Premire Classe、Campanile、Kyriad、Tulip Inn、Golden Tulip及Royal Tulip Luxury Hotels等六大品牌系列,覆盖经济型和高端酒店,在40多个国家,拥有共1,100多家酒店,超过9万间客房。尽管此次并购事项尚存在不确定性,而且卢浮酒店集团旗下覆盖经济型、中高端多品牌酒店,未来锦江股份(主要经营和管理经济型酒店、中档商务酒店品牌)与锦江国际(主要经营和管理高星级酒店品牌)之前的资产整合也尚待观察和跟踪,但在上海国企改革“政策驱动”以及锦江股份引入战投的“资本+资源驱动”下,锦江股份与集团层面的资产外延式扩张将持续。 2、双方品牌合作源远流长,利于未来资产整合:2011年11月22日,锦江股份旗下的锦江之星品牌与Louvre Hotels Group S.A.S.(以下简称“卢浮酒店集团”)举行《品牌合作框架协议》的签约仪式——“锦江之星在中国境内的直营酒店中挑选15家“锦江之星”品牌连锁酒店作为合作酒店,卢浮酒店集团在法国境内的直营酒店中挑选15家‘Campanile’品牌连锁酒店作为合作酒店;双方签署品牌授权协议,互相提供品牌许可,供对方的合作酒店在协议规定期限内无偿使用;双方在各自的网站和呼叫中心为对方的合作酒店提供预订功能服务,并根据所接受的订单客房收入,按照合同约定的相同比例向对方收取销售佣金;协议期限为三年”。我们认为:2014年11月恰好为上述协议满三年之时,双方在之前品牌合作和交叉销售的基础上,进一步探索股权层面并购,体现了锦江致力于打造全球一流酒店集团的决心以及双方之前合作的良好基础。如果此次并购最终落实,之前3年的合作为未来的资产整合、文化融合、经营协同等奠定良好基石。 3、维持买入评级。公司短期主营业绩仍将持续受制于经济型酒店行业竞争加剧以及中档商务酒店资产整合带来亏损(锦江都城酒店品牌新开门店以及原有门店整合)等因素影响。维持2014-2016年0.52、0.67、0.87元的盈利预测(由于此次并购的交易结构、交易细节等尚未公布,我们暂不考虑其对于公司战略和业绩的影响)。长期来看,公司为上海迪斯尼直接受益股,后续酒店、餐饮业绩迎来改善良机;叠加国企改革下的激励机制改善和资本驱动下的外延式扩张预期,维持买入评级。

近日,我们参加了腾邦国际(300178.CH/人民币28.10, 谨慎买入)收购欣欣旅游网投资者交流会。总体观点如下:公司现有机票B2B+TMC 业务扩张速度较快,线下异地项目扩张稳步推进;此次并购欣欣旅游网,公司打开线上载体平台,未来将围绕欣欣旅游网B2B2C 业务开展“旅游产品+金融”业务,叠加八千翼(目前年机票流水超100亿元),整合现有OTA 平台飞人网(www.feiren.com),基本完成“B2B+TMC+OTA+金融(小额贷款、P2P 等)”的产业链布局。欣欣旅游网现有OTA 业务对于腾邦业绩贡献很低,腾邦国际更侧重于其B2B 和B2C 业务圈住用户,基于大量交易流水下的互联网金融业务放量为长期发展逻辑。公司当前总市值接近69亿元,流通市值44亿元。 借鉴并购基金,预计公司后续将持续并购,包括互联网金融、保险、大数据等。维持2014-2015年每股收益预测0.52、0.66元。同时,此时并购和小额贷款公司增资完成后,公司账面现金基本耗尽,后续并购存在配套融资诉求,公司股价和市值短期仍存上升空间,维持谨慎买入评级(市场主要聚焦于:公司业务愈加多元化后,金融业务利润贡献快速提升,尤其是小额贷款公司利润贡献度持续提升带来的估值风险)

黄山旅游(600054.CH/人民币14.33; 900942.CH/美元1.505, 买入)2014 年前三季度实现营业收入11.11 亿元,同比增长14.51%;实现归属母公司净利润2.14 亿元,同比增长40.01%;实现扣非后净利润2.12 亿元,同比增长36.26%;实现每股收益0.45 元,业绩符合预期。公司第三季度实现营收4.89 亿元,同比增长22.21%,实现归属母公司净利润1.01 亿元,同比增长26.19%;单季度每股收益0.21 元。公司前三季度累计接待游客229.3 万人,同比增长9.96%。其中第三季度景区客流反弹幅度达19.17%,索道搭乘率达到1.97,驱动营收单季度高增长。另外,公司3 季度期间费用率大幅下降,盈利能力提升。维持2014-2016 年每股收益预测0.49、0.65、0.76 元。再融资背景下,公司业绩释放动能足。后续交通改善带来客流弹性和股价催化,维持A 股、B 股的买入评级。 支撑评级的要点. 1、 3季度客流反弹19.17%,索道搭乘率提升:2014 年前三季度营收同比增长14.51%,第三季度营收同比增长22.21%。景区和索道业务贡献主要营收增量,前三季度景区累计接待游客229.3 万人,同比增长9.96%;第三季度接待游客101.53 万人次,同比增长19.17%。前三季度索道累计运送游客413 万人次(含西海大峡谷观光缆车),同比增长17.33%,索道搭乘率1.80;第三季度索道运送游客200 万人次,搭乘率达到1.97,环比上半年进一步提升(上半年索道搭乘率1.67)。商品房销售前三季度实现营业收入7,604 万元,同比下降20.3%。 2、 期间费用率明显下降,毛利率、净利率提升:2014 年前三季度公司实现毛利率49.54%,同比增加2.16 个百分点(第三季度54.24%,同比增加0.72个百分点);实现净利率19.23%,同比增加3.5 个百分点(第三季度20.65 %,同比增加0.65 个百分点);管理费用率12.28%,同比减少4.37 个百分点(3季度单季度10.16%,同比减少5.59 个百分点);销售费用率1.20%,同比减少0.19 个百分点(3 季度单季度1.12%,同比减少0.34 个百分点);财务费用率3.20%,同比增加2.6 个百分点(3 季度单季度财务费用率6.67%,同比增加5.74 个百分点)。

中青旅(600138.CH/人民币16.62, 买入)2014 年前三季度公司实现营业收入81.62亿元,同比增长16.65%;实现归属母公司净利润3.01 亿元,同比增长40.86%;由于乌镇股权回购导致中青旅去年10 月份开始持股比例从51%上升到66%,公司今年前三季度合并报表业绩持续受益于乌镇股权增厚(前三季度41%的净利润增速中:乌镇15%股权回购对于中青旅合并报表权益业绩增厚大约4,000 万元,贡献大约19%的净利润增速;公司内生业绩增速大约22%);实现扣非后净利润2.78 亿元,同比增长62.47%,主要原因是由于第三季度营业外收入同比下降2,683 万元导致;实现全面摊薄每股收益0.42 元。公司第三季度实现营收32.66 亿元,同比增长14.29%,实现归属母公司净利润1.09 亿元,同比增长22.17%,单季度全面摊薄每股收益0.15 元。古北水镇前三季度迎客77.6 万人次,第三季度客单价达到208 元,同比上半年提升24%;乌镇景区三季度客流达到208 万人次,同比增长37%,超预期原因主要在于8 月份客流同比大幅增长;4 季度迎来景区淡季,我们预计乌镇和古北客流增速将环比放缓;公司4 季度将不再受益于乌镇15%股权回购,单季度利润增速将如期回落。维持2014-2016 年0.53、0.68、0.89 元的盈利预测。公司明年看点将聚焦于古北客流培育和客单价的提升以及遨游网O2O 落地,长期发展前景看好,维持买入评级。 支撑评级的要点. 1. 乌镇景区前三季度客流同比增加24%,单3 季度客流增长37%:2014 年前三季度乌镇接待游客517.03 万人次,同比增长24.08%(第三季度接待游客207.88 万人次,同比增长37%);其中东栅前三季度客流274.82 万人次,同比增长 18.58%;第三季度客流109 万人次,同比增长32%;西栅前三季度客流242.21 万人次,同比增长30.96%;第三季度客流99 万人次,同比增长44%。乌镇前三季度实现营收7.09 亿元,同比增长27.98%(第三季度实现营收2.83 亿元,同比增长35%);前三季度实现净利润2.67 亿元,同比增长26.19%,净利率37.66%。第三季度乌镇实现营收2.83亿元,同比增长35%;第三季度实现净利润9,665 万元,同比增长25%,净利率下滑到34%;乌镇前三季度客单价达到 137 元,第三季度客单价136 元,基本保持稳定。 2. 古北水镇前三季度迎客77.63 万人次,第三季度客单价达到208 元:古北水镇前三季度接待游客77.63 万人次(第三季度接待游客37.98 万人次),实现营收14,589 万元(第三季度营收7,916 万元);前三季度客单价188元,第三季度客单价208 元;第三季度客单价比上半年提升大约24%(2014年上半年客单价168 元)。考虑国庆节10 万客流接待量以及11-12 月北京天气逐渐转冷,我们预计古北全年客流在100 万人次左右,营收在2 亿元左右,净利润会略微亏损。 3. 前三季度会展收入持续高增长,地产业务结算进度缓慢:前三季度旅行社业务收入同比增长27%,遨游网收入增长超过100%,会展业务收入同比增长75.51%;策略投资方面,中青旅创格科技收入同比增长21.12%;风采科技收入同比基本持平;房地产结算进展缓慢;由于上半年会展业务利润确认较多,单3 季度会展业务利润贡献占比较小。 4. 成本费用控制较好,净利率略有提升:2014 年前三季度公司实现毛利率19.21%,同比减少0.3 个百分点;实现净利率3.69%,同比增加0.63 个百分点;管理费用率3.36%,同比减少0.62 个百分点(3 季度单季度3.37%,同比减少0.32 个百分点);销售费用率8.01%,同比减少0.62 个百分点(3季度单季度8.05%,同比减少0.3 个百分点);财务费用率0.61%,同比减少0.05 个百分点(3 季度单季度财务费用率0.19%,同比减少0.46 个百分点)。

锦江股份(600754.CH/人民币23.21,买入)前三季度实现营收21.65亿元,同比增长10.44%;实现归属母公司净利润3.39亿元,同比增长2.01%;实现扣非后净利润1.64亿元,同比下降18.82%;实现全面摊薄每股收益0.42元。公司第三季度实现营收7.97亿元,同比增长5.20%,实现归属母公司净利润1.53亿元,同比下降7.01%,单季度全面摊薄每股收益0.19元。3季度为传统旅游旺季,公司酒店业务增速放缓至5.8%,略低于预期。盈利下滑主要受3季度福喜事件影响、以及酒店资产整合带来亏损(锦江都城酒店品牌新开门店以及原有门店整合)等因素影响。暂维持2014-2016年0.52、0.67、0.87元的盈利预测。公司仍然为迪斯尼直接受益股,后续酒店、餐饮业绩迎来改善良机;叠加国企改革下的激励机制改善和资本驱动下的外延式扩张预期,维持买入评级。 支撑评级的要点。 1.酒店业务3季度营收增速放缓:有限服务酒店业务前三季度实现营收195,405万元,同比增长11.42%。第三季度实现合并营业收入71,361万元,同比增长5.79%。收入增长主要由于时尚之旅前三季度营收并表实现营收15,215万元,比上年同期增加11,055万元(第三季度增加1,198万元),扣除时尚之旅并表导致营收增加影响,第三季度酒店业务收入增长约4%。2014年第三季度净增开业有限服务型连锁酒店47家(直营5家,加盟42家)。前三季度入住率81.38%,同比下滑2.2个百分点;均价182.73元,同比上升1.67%;RevPAR148.71元,同比下降1%。截至2014年9月底,已开业直营酒店254家、加盟酒店686家,加盟店占比73%。在经济不景气以及行业竞争格局加大的背景下,公司传统经济型酒店业务RevPar逐渐进入滞涨期,后续酒店业务业绩改善来自于三方面:一是迪斯尼开业后长三角地区酒店入住率提升;二是中档商务酒店规模化扩张带来的营收和利润增量;三是增发完成后,潜在的外延式扩张预期。 2.自营餐饮营收反弹不力,三季度餐饮投资收益受到福喜事件影响:2014年第三季度,食品及餐饮业务实现营业收入8,300万元,比上年同期增长0.41%。2014年1至9月份,食品及餐饮业务实现营业收入21,100万元,比上年同期增长2.14%。餐饮投资收益情况:1月至9月,上海肯德基实现投资收益1,934万元,上年同期因主要受鸡肉原料事件和人感染H7N9禽流感疫情等影响产生投资损失923万元;今年第三季度因受福喜事件冲击,上海肯德基营业收入同比下滑19.51%,公司产生投资亏损710万元,上年同期实现投资收益2,398万元;另外,2014年1至9月份公司各持有8%股权的苏州肯德基、无锡肯德基和杭州肯德基股利比上年同期减少2,451万元。 3.新增酒店持续亏损,净利率同比下滑:新亚大酒店、新城饭店、南华亭宾馆和金沙江宾馆上半年发生亏损2,819万元,单三季度发生亏损1,360万元。前三季度累计亏损4,178万元,比上年同期增加1,764万元;2014年前三季度公司实现毛利率89.50%,同比增加1.02个百分点;实现净利率15.66%,同比减少1.29个百分点;管理费用率21.92%,同比增加1.71个百分点(3季度单季度21.22%,同比增加1.99个百分点);销售费用率52.69%,同比增加0.56个百分点(3季度单季度49.57%,同比减少2.55个百分点);财务费用率2.72%,同比增加1.36个百分点(3季度单季度财务费用率2.56%,同比减少0.51个百分点)。

中国国旅(601888.CH/人民币37.26, 买入)前三季度实现营业收入145.36亿元,同比增长14.92%;实现归属母公司净利润11.92亿元,同比增长5.98%;实现扣非后净利润11.83亿元,同比增长7.98%;实现每股收益1.22元,业绩基本符合预期。公司第三季度实现营收55.87亿元,同比增长16.31%,实现归属母公司净利润3.42亿元,同比增长6.54%,单季度每股收益0.35元。离岛免税三季度营收增长38%,传统免税增速回升到5-6%,公司营收增长趋势向好。单季度盈利增长低于收入增速的主要原因在于海棠湾免税店促销费、开办费、折摊等的一次性增加。我们对于海棠湾免税店营收高增长以及净利率回升下的业绩增长前景乐观,维持2014-2015年1.55元、2.02元的盈利预测。 公司当前股价对应2015年估值18倍左右,安全边际较高。海棠湾销售数据超预期、离岛免税电子商务上线、离岛免税政策进一步放宽等催化剂均可带来股价提升,维持48元的目标价和买入评级。 支撑评级的要点 1. 预计三亚离岛免税前三季度销售额26.17亿元,单3季度销售额6.98亿元:随着海棠湾开业,三亚离岛免税店迎来高增长,单3季度实现营收6.98亿元(含有税商品销售大约4,000-5,000万元),同比增长38%(去年3季度大东海店销售额为5.06亿元);三亚离岛免税前三季度实现营收26.17亿元,其中免税收入大约24亿元左右,有税销售收入大约2.17亿元;预计三亚免税店前三季度实现净利润大约4.6-4.7亿元,净利率大约18%左右;单3季度三亚店(包括海棠湾)实现净利润8,500万元左右,净利率下滑到12%左右(若参照大东海店20%的净利率测算,单三季度净利润应该在1.4亿元左右),差额主要由于9月份海棠湾开业促销(大约产生营销费用3,000-4,000万元)以及一次性开办费、新增加折旧摊销所致。从营收层面分析,7-8月份大东海店营收增长大约10-20%,9月份单月海棠湾店营收增长同比接近100%,反映了海棠湾项目营业面积扩大后的客流聚集效应和品牌效应。海棠湾开业后毛利率维持40-50%,3季度的净利率下滑为新项目开业下的正常商业逻辑(开办费、促销费等),我们对于4季度和明年海棠湾项目的盈利能力并不悲观,后续收入放量增长后,净利率有望回到20%左右的高位。 2. 传统免税营收3季度预计增长5%-6%,旅行社业务营收同比增长10-15%:公司传统免税渠道在3季度旺季客流效应下,增速有所回升;尤其是机场店3季度营收维持10%以上增长,但由于供船等渠道仍然不景气,传统免税渠道合计营收3季度增长5-6%。3季度旅行社业务收入同比增长13-14%,趋势稳健。 3. 前三季度以及单三季度利润结构拆分:前三季度11.92亿元的净利润中,预计旅行社业务净利润贡献超过6,000万元(占比5%),三亚免税店贡献净利润大约4.6-4.7亿元(占比大约39%),中免传统免税、有税以及其他业务(剔除三亚店)贡献净利润大约6.7亿元左右(占比大约56%);单3季度合并报表实现净利润3.42亿元,预计旅行社业务单3季度净利润3,400-3,500万元(占比接近10%,体现了旅行社业务的旺季效应);三亚店单3季度实现净利润大约8,500万元(占比大约25%);中免传统免税、有税以及其他业务(剔除三亚店)贡献净利润大约2.2亿元左右(占比大约65%)。利润结构的差异主要由于三季度为传统旅游旺季,旅行社业务在营收和净利润中的占比提升;展望4季度,随着三亚离岛免税进入旺季,传统旅行社业务进入淡季,预计全年旅行社业务的利润占比仍将维持个位数百分比。 4. 预计 10月整月海棠湾营收2.5-3亿元之间,11-12月经营情况环比持续改善:国庆节海棠湾实现营收1-1.1亿元之间;目前日均销售额700-800万元,我们判断10月海棠湾销售额在2.5-3亿元之间。随着旺季客流来临,11-12月经营情况将环比持续攀升。 5. 毛利率、净利率、期间费用率基本稳健:2014年前三季度公司实毛利率24.12%,同比减少0.21个百分点;实现净利率8.20%,同比减少0.69个百分点;2014年前三季度财务费用率-0.14%,同比增加0.47个百分点(3季度单季度财务费用率-0.18%,同比增加0.45个百分点);销售费用率7.90%,同比增加0.02个百分点,相对较为稳定(3季度单季度7.50%,同比减少0.08个百分点);管理费用率3.62%,同比减少0.26个百分点(3季度单季度3.56%,同比减少0.38个百分点).6. 维持买入评级:我们维持2014-2016年每股收益预测1.55、2.02、2.62元。 3季度海棠湾营收高增长,净利润增速显著低于收入增速主要由于促销费用以及开办费、折摊等影响所致。我们对于海棠湾免税店2015-2017年的客流培育和营收增长保持乐观,维持海棠湾免税店2015年全年营收50亿元的判断。受到沪港通推迟、增发减持等因素影响,公司股价近期有所波动,我们建议投资者布局明年,在36-37元之间可以坚定买入。公司后续催化加包括跨境电子商务上线以及离岛免税政策的进一步放宽,维持48.00元目标价和买入评级。

丽江旅游2014年前三季度实现营收5.58亿元,同比增长7.25%;实现归属母公司净利润1.63亿元,同比增长15.57%;实现扣非后净利润1.64亿元,同比增长12.71%;每股收益0.59元。公司第三季度实现营收2.31亿元,同比增长5.12%,实现归属母公司净利润7,907万元,同比增长37.78%;扣非后净利润7,910万元,同比增长32.03%;单季度每股收益0.28元。公司单3季度利润增速显著高于收入增速,主要由于去年同期开办费一次性摊销(英迪格酒店开业等)而今年没有,以及投资收益上升影响所致。基于9月索道客流趋势性改善以及去年4季度低基数,我们小幅上调2014-2016年每股收益预测至0.65、0.77、0.89元,目标价上调至16.50元,维持谨慎买入评级。 支撑评级的要点 索道、酒店、演出业务三季度维持稳健态势:公司旗下三条索道单3季度合计客流增长5-10%(其中大索道收到云杉坪索道分流影响下滑3-5%),云杉坪和牦牛坪客流保持良好增长;和府酒店和英迪格酒店目前入住率分别为60%和50%,平均房价分别为1,000元、1,200元。9月单月三条索道合计接待客流同比增长20%,趋势向好。去年4季度公司索道客流受《旅游法》影响较大,预计今年4季度业绩反弹幅度较大。《印象丽江》演出场次同比略有增长。 3季度管理费用率同比大幅下降:2014年前三季度毛利率76.42%,同比减少2.81个百分点,净利率29.14%,同比增加2.1个百分点;其中销售费用率12.86%,同比增加1.98个百分点;管理费用率12.98%,同比减少3.66个百分点;3季度单季度管理费用率11.13%,同比减少8.72个百分点,系上年同期英迪格酒店和龙悦公司玉龙雪山综合服务中心开办费一次性摊销所致;财务费用率3.26%,同比减少0.71个百分点。 投资收益大幅上升:2014年前三季度公司实现投资收益1,851万元,同比增加约1,160万元,增幅168%,主要是由于公司将到位的募集资金用于是购买理财产品4亿元确认投资收益所致。 评级面临的主要风险 旅游系统性风险;大索道客流持续下滑。 估值 小幅上调2014-2016年每股收益预测至0.65、0.77和0.89元,维持谨慎买入评级,目标价格由16.06元小幅上调至16.50元。

2014年前三季度公司实现营收20.41亿元,同比下降10.96%;实现归属母公司的净利润9,025万元,同比下降6.20%;实现扣非后净利润9,081万元,同比下降4.11%;实现每股收益0.39元,业绩略低于预期。公司第三季度实现营收7.58亿元,同比下降11.56%,实现归属于上市公司股东的净利润2,804万元,同比下降6.16%,单季度每股收益0.12元。公司营收及利润持续处于下滑通道,环球影城预计2019年开业,公司酒店、景区业务短期内业绩难见改善。我们小幅下调2014年预计每股收益至0.51元,上调2015-2016年预计每股收益至0.64、0.72元,基于27倍2015年每股收益,维持目标价17.50元,维持谨慎买入评级。 支撑评级的要点 收入处持续下滑通道,业绩表现低预期:前三季度营业收入同比下降10.96%,其中三季度单季度收入同比下滑11.56%,收入持续处于下滑通道。公司旗下星级酒店仍然受到宏观经济以及限三公消费影响,入住率和平均房价未见起色;南山景区客流经过多年高增长,增速逐渐趋缓。 毛利率提升,费用率略有提升:2014年前三季度毛利率33.88%,同比增加2.69个百分点;净利率4.42%,同比增加0.22个百分点。销售费用率和管理费用率均有不同幅度上升,销售费用率前三季度达到11.97%,同比增加1.2个百分点;管理费用率13.04%,同比增加1个百分点;财务费用率1.12%,同比减少0.02个百分点。 评级面临的主要风险 旅游系统性风险,高星级酒店经营波动性较大。 估值 我们小幅下调2014年预计每股收益至0.513元,上调2015-2016年预计每股收益至0.642、0.722元,基于27倍2015年每股收益,维持目标价17.50元,维持谨慎买入评级。

2014 年前三季度公司实现营业收入7.72 亿元,同比增长22.91%;实现归属于上市公司股东的净利润1.41 亿元,同比增长27.66%;实现每股收益0.54元。公司第三季度实现营收3.50 亿元,同比增长33.37%,实现净利润8,728万元(单季度每股收益0.33 元),同比增长7.87%。公司客流在2013 年低基数下反弹明显(预计1-9 月累计客流同比增长约30%)。上半年成本、费用总体控制稳定,但3 季度单季度费用呈攀升趋势。在低基数效应以及2014年末成绵乐高铁开通预期等因素刺激下,峨眉山未来3 年客流有望迎来持续高增长。基于3 季度费用提升,我们小幅下调2014-2016 年每股收益预测至0.714、0.937、1.087 元,基于26 倍2015 年每股收益,维持目标价24.25 元,维持买入评级。 支撑评级的要点。 低基数效应下客流反弹助推业绩释放:2014 年前三季度实现营收7.72亿元,同比增长23%,其中3 季度单季度实现营收3.5 亿元,同比增长达到33%。业绩增长表现亮丽,主要是由于一方面2013 年四川芦山地震导致客流大幅下降,同比低基数效应叠加3 季度旅游旺季客流反弹,综合助推营收业绩释放。 3 季度单季度销售费用大幅上升,前三季度成本费用率基本稳定:2014年前三季度成本费用率总体保持稳定,同比有小幅下降。其中2014 年前三季度毛利率45.55%,同比减少0.9 个百分点 ;销售费用率7.38%,同比减少0.24 个百分点 ;管理费用率11.53%,同比减少1.78 个百分点 ;财务费用率0.70%,同比增加0.06 个百分点。3 季度单季度成本费用增幅较高,单季度毛利率为50.64%,同比减少4.13 个百分点,销售费用增长较为明显,销售费用率从去年同期的3.24%增长到6.29%,同比增长3.04 个百分点,销售费用率的上升主要是由于公司在3 季度提高了市场推广活动以及广告投放的力度。 高铁年末开通带来客流效应:成绵乐高铁进展顺利,2014 年6 月29 日全线轨通,预计2014 年12 月全线竣工通车,旅游时间缩短以及旅游辐射半径扩大有望带来峨眉山景区散客增速大幅提升。 评级面临的主要风险。 客流反弹低于预期;旅游系统性风险。 估值。 下调2014-2016 年预计每股收益至0.714、0.937、1.087 元,维持目标价24.25 元,维持买入评级。

中国国旅(601888.CH/人民币37.07, 买入)旗下海棠湾免税店开业1 月有余,经营态势良好,我们对于海棠湾免税店经营情况回顾和展望如下:1、9 月整月销售额同比增长接近100%,客单价提升10%+:9 月份为三亚旅游传统淡季,在店面切换、交通较远、团队客流尚未导入等不利因素下,海棠湾免税店2014 年9 月销售额超过3.4 亿元,同比增长接近100%(去年9 月全月累积销售额1.7-1.8 亿元之间,日均销售额接近600 万元左右);其中,销售额的增长主要由于购买人次增加驱动,客单价增长大约10%多。需要特别指出的是,海棠湾9 月1 日开业,9 月1 日-9 月5 日促销力度较大(叠加9月6 日-9 月8 日中秋假期),9 月1-10 日合计销售额在1.8-1.9 亿元左右(日均销售额1,800-1,900 万元左右);9 月11 日-9 月30 日累积销售额在1.5-1.6亿元左右,日均销售额750-800 万元左右。为了剔除促销效应,我们按照2014年9 月11 日-9 月30 日均750-800 万元销售额与去年9 月日均600 万元销售额比较,同比增长30%-40%,仍然体现了海棠湾免税店的增长潜力。 2、国庆销售数据总体良好,客单价后续仍有提升空间:2014 年国庆黄金周,三亚海棠湾免税店实际销售额接近1.1 亿元(注:市场习惯沿用各种新闻稿的数据,但从我们持续跟踪大东海免税店和海棠湾免税店的数据分析,海关的数据与公司年报、半年报的数据最为贴合。新闻稿的数据与实际数据略有出入,当然并不影响总体分析和判断),日均销售额1,600-1,700 万元;客单价在4,300 元左右(同比增长10%左右)。总体来看,市场对于客单价提升幅度有所疑惑,我们认为主要原因如下:一是客单价提升幅度存在淡旺季差异:9 月为传统淡季,客单价提升幅度相对温和,而后续11-12 月,明年1-2月均为三亚旅游旺季,旺季游客的收入水平(能承受三亚旅游旺季高昂的机票和酒店价格)、整体消费潜力显著大于淡季(跟踪之前大东海店数据,4季度和1 季度的客单价提升最为明显),旺季客单价提升值得期待;二是海棠湾新增品牌价格两级分化严重:我们在图表1 中列举了海棠湾新增的热门轻奢品牌价格(MiuMiu、Michael Kors、Furla 等),其价格多集中在2,000-4,000元区间,基本与2013 年大东海免税店全年销售客单价3,326 元的客单价持平(图表2 所示),短期对于客单价的提升幅度不会特别明显;另外一部分新增的高档手表品牌(比如Rolex、IWC 等),由于其价格已经超过免税额度,整体销售结构中占比较少,对于客单价的提升并不明显;因此,我们基本判断,由于热门轻奢品牌增加、购物环境改善、营业面积大幅提升,对于购买人次的吸引效应更加明显(开业一个多月的数据验证了购买人次的大幅提升);由于新增热销品牌以及轻奢品牌集中在精品领域(其价格相对集中在2,000-4,000 元之间,与之前的客单价基本持平),目前精品的销售占比也大幅提升,单人次的客单价提升幅度不如购买人次的提升幅度也在情理之中。 我们认为:短期来看,随着旺季来临、消费者对于品牌愈发熟悉带来“交叉销售”效应、同一品牌产品和价格丰富度提升(比如5,000-8,000 元的单品增加)免税店销售技巧的持续提升等均可带来客单价的持续提升。长期来看,离岛免税政策的突破为客单价提升持续预留了空间。

事件:宋城演艺(300144.CH/人民币25.07,买入)发布2014年3季度业绩预告:预计2014年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长20%-40%,盈利区间为29,771.35万元-34,733.24万元,上年同期为24,809.46万元。预计3季度单季度实现上市公司股东的净利润为12,478.28-17,440.17万元,同比增长10%-53%。 点评: 1.3季度杭州乐园(浪浪浪水公园)客流承压,宋城景区客流稳健增长:杭州乐园主打亲水项目,今年推出了浪浪浪水公园(门票单独收费),但受到杭州今年为过去12年最凉夏天的天气影响,预计亲水项目带来的客流导入效果有限,弱于预期。宋城景区以及烂苹果乐园客流维持稳健增长。 2.异地项目贡献利润主体增量:3季度三亚传统旅游淡季背景下接待过夜人次同比增加10%左右,环比有所上升,淡季不淡。三亚千古情暑期旺季日均上演2场,平均上座率70-80%,持续贡献利润增量。丽江、九寨进入旅游旺季,客流持续处于上升通道,异地项目真正实现各地开花的态势。 3.维持买入评级:4季度三亚迎来旅游旺季,有望带来潜在客流弹性,全年业绩增长基本确定。后续基于旅游演艺、城市演艺、综艺节目的产业链扩张值得期待,旗下大盛国际有望2015年迎来票房大年。我们认为跨年布局角度,公司战略转型有望带来较大程度市值提升,建议持续重点关注。维持2014-16年每股收益预测0.72、0.96、1.19元,维持33.00元目标价和买入评级。公司当前股价25元左右,已经达到阶段低点,建议逢低买入。

事件: 腾邦国际(300178.CH/人民币22.05, 谨慎买入)发布2014年3季度业绩预告:预计2014年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长40%-60%,盈利区间为8,612.03万元-9,842.32万元(预计金融业务净利润贡献超过2,000万元,占比20%左右),上年同期为6,151.45万元。预计3季度单季度实现上市公司股东的净利润为3,297.49-4,527.78万元, 同比增长69%-131%。 点评: 1. 小额贷款以及P2P 业务高速发展:3季度金融板块与商旅业务协同效应初显,今年7月份单月腾付通交易流水超过70亿元;我们预计小额贷款业务2014年前三季度将实现净利润超过2,000万元,2014年前三季金融板块业务净利润较上年同期增长20倍以上。P2P 业务自从9月底上线以来,目前累计交易额已经超过1,000万元,预计后续将持续高增长。 2. B2B 增速稳定,TMC 迅速发展:预计传统B2B 业务2014年前三季度增速在10%-20%区间;预计前三季度TMC 业务增速在80%-90%区间。3季度完成收购在线旅游交易平台成都八千翼,并表1个月左右,当期收入、利润贡献不大。预计八千翼全年备考净利润超过500万元(将超市场预期),八千翼的平台背景以及超过8万家的客户体量后续有望持续放量增长,与金融业务的协同效应同样可期。 3. 优惠税率贡献净利润在1,139.48万元-1,302.26万元区间:公司本年通过了高新技术企业复查,享受高新技术企业优惠税率15%,上年同期按未享受优惠税率25%计提,实际税率26.2%。两年所得税率不同导致归属上市公司股东净利润比较口径不同,若按照去年的实际税率还原今年业绩,优惠税率实际对本期净利润贡献在1,139.48万元-1,302.26万元区间(占归属于上市公司股东净利润比例约13.23%)。 4. 维持谨慎买入评级:预计公司传统机票B2B 业务稳健增长,TMC 以及金融业务高增长(小额贷款+P2P)。预计公司前三季度收入增长50%以上,净利润增速主要来自于金融业务贡献。预计后续借鉴梧桐并购基金进入产业链扩张期(参与早期项目培育与孵化以及参投成熟项目,方向聚焦于在线旅游与互联网金融等产业)。维持 2014-2015年每股收益 0.52、0.66元的盈利预测和谨慎买入评级。

公司上半年实现营收3.91亿元,同比增长48%;实现归属母公司的净利润1.73亿元,同比增长29%;实现扣非后净利润1.58亿元,同比增长40%。杭州宋城景区3季度客流增速明显改善,4季度三亚将迎来旅游旺季,丽江、九寨等地的经营情况持续处于爬升期。公司发展战略聚焦“旅游演艺”+“城市演艺”+“综艺节目”三大方向,打造“平台+内容+用户”的宋城产业链,锚定“大文化+大旅游”深度融合、构建“F2O2O(Focus to Online to Offline)”模式,市值具备较大成长空间。预计2014-2016年每股收益为0.72、0.96、1.19元,目标价格上调至33.00元,维持买入评级。 支撑评级的要点 旅游演艺奠定成功基石,全面开启文化航母战略:公司在现有主题公园+演艺节目的基础上,自去年开始延伸到电影(参股大盛国际影业)、电视剧(与海润影视合资拍摄)、综艺节目(设立宋城娱乐)、内容创意与营销(投资本末文化推动线下文化资源向线上资源升级),启动文化航母战略。公司线下主题公园(杭州、三亚、丽江、九寨等)以及杭州乐园、烂苹果乐园等均有望成为O2O的线下载体。未来影视剧、综艺节目、动漫等线上内容可与线下实景内容双向渗透,“粉丝经济”下的衍生品销售以及优质IP版权的二次甚至多次开发均有望带来盈利模式的多元化。 城市演艺“内容+平台“扩张加速,打造中国百老汇:参照百老汇经验,城市演艺具有高客单价、高消费频次属性。公司以城市剧场演艺(13个剧场)为核心,整合纳入电影院、KTV、艺术小镇、儿童乐园、女性SPA等消费资源,打造中国演艺谷,使之成为适合年青人、商务时尚人士、老人和亲子家庭的文化体验集聚区;随着内容扩充以及资源聚集,演艺谷还将成为宋城“优质IP”的蓄水池和创意基地。 影视业与综艺节目交融,打造“F2O2O”模式闭环:公司牵手陈佃(资深综艺节目制作人,在浙江卫视先后制作了多款热门综艺节目,产业资源丰富),进军综艺节目市场。宋城既有资源(主题公园实景、客流、品牌、影视等)通过嫁接浙江卫视平台以及节目制作,能够在焦点经济下,形成O2O产业闭环,进一步打造壁垒,升级盈利模式。公司参股大盛国际、与海润影视合作、投资本末文化、未来旅游演艺+城市演艺+影视剧+综艺节目(内容营销)的“产业链模式值得期待。 评级面临的主要风险 杭州大本营客流反弹低预期;新业务拓展低预期。 估值 预计2014-2016年每股收益为0.72、0.96、1.19元,目标价格由28.00元上调至33.00元,维持买入评级。