报告要点 事件描述 安琪酵母(600298.SH)今日公告2014年报,主要内容如下:2014年公司实现营业收入36.54亿元,同比增长17.1%,净利润1.47亿元,同比增长0.5%;净利润率4.03%,同比下降0.66个百分点。EPS 0元。其中四季度单季实现营业收入9.94亿元,同比增长1.8%,净利润0.24亿元,同比增长73.7%;净利润率2.38%,同比上升0.98个百分点。EPS 0.07元。公司利润分配拟每10股派1.5元(含税)。 事件评论 收入完成全年计划,未来两年保持高速增长:公司全年完成收入36亿元的规划,符合预期。利润方面四季度由于政府补贴收入增加,净利润同比增长73.7%,但是全年净利润率较去年反而略微下降。未来两年公司战略仍以收入规模增长为主,15年收入计划达43亿元,16年50亿元,增速分别为19%和16%,在食品饮料行业内属于较高增速水平。 出口业务增速高于国内业务,但竞争激烈程度加强:国内收入同比增长16.12%,出口业务收入同比增长20.94%,其中下半年国内收入增长8.78%,出口业务增长19.56%。但是从海关出口数据来看并不乐观。2014年全国活性酵母出口量同比增加6.9%,均价下降0.53%,竞争对手所在省份如广东、安徽等下滑明显(见表1)。2015年1-2月同样表现不佳,酵母出口量同比仅增长0.8%,价格继续下滑2.5%。 盈利改善低于预期,糖业拖累业绩:四季度营业利润同比下滑19.88%,主要原因是合营公司伊力特糖业亏损1512万元,以及销售费用上升1.5个百分点。虽然由于政府补助增加以及税务筹划原因导致净利润同比增长73%,但是四季度单季净利润率仍只有2.38%,全年仅4.03%,反而较去年有所下降,体制束缚是净利润率提升缓慢的最主要原因。 长期仍看好酵母衍生物空间,糖蜜成本上涨或拖累15年业绩:酵母行业受国内外经济环境影响增长疲软,而YE 等酵母衍生物仍然保持20%以上增速。柳州安琪拟扩产1.5万吨YE 产能,总产能在2016年底达到6万吨,保证未来高增速的可持续。但由于截止目前国内产糖量同比下降幅度明显,新榨季糖蜜价格收购存在上行风险,毛利率改善空间有限。我们预计2015-2017年EPS 分别为0.55元,0.98元和1.86元,维持“推荐”。

报告要点 事件描述 青岛啤酒(600600.SH)今日公告2014年报,主要内容如下:2014年公司实现营业收入290.49亿元,同比增长2.7%,净利润19.9亿元,同比增长0.8%;净利润率6.85%,同比下降0.13个百分点。EPS 1.47元。其中四季度单季实现营业收入33.13亿元,同比减少19.2%,净利润-1.89亿元,同比增长1.1%;净利润率-5.72%,同比下降1.05个百分点。EPS -0.14元。 事件评论 行业低迷,公司四季度收入下滑明显。2014年中国啤酒市场在连续多年增长后,首次出现负增长。啤酒行业全年完成产量4922万千升,同比下滑0.96%,其中12月下滑17.18%,而今年1-2月份情况并没有出现好转,下滑幅度达到1.76%。公司全年完成累计销量915.4万吨,同比增长5.2%高于行业水平,但增速较2013年继续下降。预计公司一季度收入情况不会出现明显改善。 主品牌受竞争对手阻击,高附加值产品表现良好:公司主品牌产品定位高端,直接受到竞品百威英博的压制,销量与去年持平,低端产品反而增速较好。听装、小瓶、纯生和奥古特等高附加值产品同比增长 5.3%。从区域来看,华南地区下滑最为严重,达到7.25%,华东和东南地区表现较好。 竞争对手的情况也不乐观,百威销量同比增长1.6%,核心品牌同比增长7.8%,SAB 中国营业额下降7%,销量下降9%。 行业内外交困,调低业绩目标:啤酒行业增速下滑主要有三个原因:1)人口结构的老龄化导致人均啤酒消费量下滑;2)预调酒等替代品类的兴起替代了一部分啤酒的市场;3)去年夏季凉爽,旺季库存消化不足。面对行业的困境,公司在收入规划上也回归理性,对2015年的规划为销量同比较行业增速高2个百分点。 虽然目前啤酒行业 CR5达80%,但是仍处在各大巨头竞争胶着的状态,行业增速的放缓可能会加速集中度提升的过程,并购和整合依然是未来几年行业的主旋律。参考日本啤酒行业的发展经验,围绕啤酒产品多样化可能是未来的出路。我们预计公司2015-2017年EPS 为1.72元、1.95元和2.14元,维持“推荐”评级。

事件描述 光明乳业(600597.SH)今日公告2014 年报,主要内容如下:2014 年公司实现营业收入203.85 亿元,同比增长25.1%,净利润5.68 亿元,同比增长39.9%;净利润率2.79%,同比上升0.3 个百分点。EPS 0.46 元。 其中四季度单季实现营业收入50.7 亿元,同比增长10.3%,净利润1.62 亿元,同比增长64.5%;净利润率3.19%,同比上升1.05 个百分点。EPS 0.13 元。 公司2014 年年度利润分配预案为每10 股派2.8 元(含税)。 公司同时发布延期复牌公告,拟定为向不超过十名特定对象发行股票,用于向光明食品集团收购资产及补充流动资金,并且本次非公开发行股票拟引入战略投资者。 事件评论? 收入基本完成计划:受到春节延后影响,四季度收入同比增长10.29%,增速较前三季度回落明显。全年莫斯利安销售59.6 亿元,同比增长85%,基本完成计划。低温高端产品继续保持高增长,优倍销售11.6 亿元,同比增长29%,畅优销售14.1 亿元,同比增长18%。 华南华北有所突破,奶粉和工业原料拖累业绩:分事业部来看,华北、华南和华中事业部收入增速有所突破,均达到25%以上,华南盈利大幅增加,华北亏损减少,但是创投事业部和工业原料事业部亏损面扩大,分别亏损1.5 亿和1.1 亿。四季度净利润同比增长超预期,主要来自于原奶成本下降带来的毛利率提升以及实际所得税率降低。 存货压力有所缓解,现金流状况值得关注:公司年底产成品库存10.15 亿元,原材料11.11 亿元,相对于中报的14.22 和14.34 亿元有所减少,但是较13 年底同期仍有增长。全年经营性现金流小于账面利润,基本沉淀在存货(增加5.3 亿)与应收账款(增加3.1 亿)中。 随着伊利和蒙牛进入常温酸奶市场后,莫斯利安部分区域市场受到一定影响。公司15 年规划略为保守,收入增长13.3%,净利润同比增长5.6%。 若莫斯利安销售完成80 亿元,其他业务收入仅需增长4.6%。公司亟待在管理以及资金上注入新的活力,在华中、西南等非成熟市场获得突破,期待公司增发以及成功引入战略投资者后带来的协同效应。我们预计2015-2017 年EPS 分别为0.60 元,0.78 元和0.92 元,维持“推荐”。

报告要点 事件描述 双汇发展(000895.SZ)今日公告2014年报,主要内容如下:2014年公司实现营业收入456.96亿元,同比增长1.7%,净利润40.4亿元,同比增长4.7%;净利润率8.84%,同比上升0.26个百分点。EPS1.84元。 其中四季度单季实现营业收入125.42亿元,同比增长0.7%,净利润8.77亿元,同比下降14.3%,EPS0.4元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利14.20元,以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 事件评论 业绩筑底趋势明确,公司Q4收入和利润增速较Q3环比有所改善:在春节延后的情况下,公司四季度收入增速仍然同比增长0.7%。猪价影响不可忽视,单四季度猪肉价格同比下滑8.03%,预计销量同比增长8%~9%。 全年来看,鲜冻品销量增长明显,屠宰生猪1501万头,同比增长12.8%,肉制品销售量172.72万吨,同比增长0.76%。考虑到15年一季度猪价仍然表现低迷,截止目前均价同比下降1.65%,预计Q1收入同比增速不会出现大幅度增长,但是较Q4将继续改善。 净利润率持续提升:公司全年净利润率8.84%,同比提高0.26个百分点,主要来自于成本下降和鲜冻销管理带来的毛利率的提升(0.5个百分点),其中肉制品毛利率提升1.44个百分点,屠宰业务下降0.38个百分点。费用率方面稳定,销售费用率同比上升0.1个百分点,管理费用上升0.31个百分点。 15年看点在于肉制品业务的结构调整和转型升级:肉制品销量增速放缓是压制公司估值的重要原因,而15年公司下决心对肉制品转型,14年研发新品投入近4亿元,目前第一轮推出的新品分为高温休闲、中式餐桌以及西式预制品共三大系列共11款单品,目前高温肉制品已经在全国主要KA系统铺货,低温的中西式肉制品也将在二季度完成铺货。 高利润分配体现公司信心,看好15年公司业绩反转:本次现金分红比率达到历史新高的77%,分红收益率达4%,同时10转5的高送转彰显公司对未来的信心。公司计划2015年产销同比增长10%以上,随着下半年猪价温和上涨,公司业绩逐季向上趋势确定。我们预计2015-2017年EPS分别为2.09元,2.43元和2.84元,维持“推荐”!

报告要点 事件描述 涪陵榨菜(002507.SZ)今日公告主要内容如下: 公司拟以 1.29亿元的总对价购买四川惠通食品100%股权,其中以发行股份方式支付6620万元,以现金形式支付6300万元,并向周斌全董事长等公司7名高管定向发行股份募集资金共计3206万元,用于支付本次购买资产的对价。 事件评论 通过本次收购公司可以从较单一的榨菜等产品迅速完成榨菜、泡菜等红油味产品全覆盖。惠通主要生产三大类系列产品,包括各类调味泡菜、调味调料及以东坡肘子为代表的肉类罐头,2014年收入0.74亿元,泡菜类收入占比82.16%。泡菜品类近两年发展迅速,而惠通在四川泡菜产品的美誉度和知名度与公司目前的榨菜产品形成互补,渠道高度重合,利用公司现有的渠道网络能够迅速扩大惠通产品的收入和规模。 进一步丰富产品品类,打开升级空间:泡菜系列产品具有非常强的可扩展性。制作泡菜的原材料丰富,各种应季的蔬菜,如白菜、甘蓝、萝卜、辣椒等质地坚硬的根、茎、叶、果均可做为制作泡菜的原料。公司通过本次收购,可进一步丰富产品品类的深度和广度,满足不同消费者的口味需求,成为真正的酱腌菜菜和开胃菜品类的平台型公司。 扩大原料来源,稳定主业毛利率:过去公司业绩最大的不稳定因素在于原料产地过于集中,收购价格容易受炒作影响,导致毛利率不稳定。而惠通所处眉山地区也出产公司主要原料青菜头,借助惠通毗邻原材料生产地的优势,可以大幅降低生产成本,有效的应对原材料价格上涨引起的生产成本上升的风险。 公司高管参与,彰显对公司未来发展的信心:本次资产购买发行股份共计404.4万股,占发行前公司股份的2.01%,其中对董事长等7名高管定向发行股份占比0.6%,发行价格23.69元/股,体现了管理层对公司发展前景的信心,同时也将公司管理层利益与二级市场进一步绑定。 我们认为公司现有渠道网络已经非常成熟,搭载不同酱腌菜产品能够迅速扩大收入规模。通过此次收购,公司迈出了成为酱腌菜品类平台型公司的重要一步。我们预计2014-2016年EPS 分别为0.66元,0.85元和1.16元,维持“推荐”评级。

报告要点。 事件描述。 承德露露(000848.SZ)今日公告2014年报,主要内容如下:2014年公司实现营业收入27.03亿元,同比增长2.7%,净利润4.43亿元,同比增长32.7%;净利润率16.4%,同比上升3.72个百分点。EPS1元。其中四季度单季实现营业收入5.96亿元,同比增长0.4%,净利润1亿元,同比增长59.6%;净利润率16.84%,同比上升6.25个百分点。EPS0.2元。拟向全体股东每10股派发现金红利2.00元(含税),送红股5股(含税),不以公积金转增股本。 事件评论。 收入基本符合预期,核桃露发力贡献大:2014年公司全年收入同比增长2.7%基本符合预期。在饮料行业整体不景气的情况下,公司Q4收入同比获得正增长不易,预计主要来源于新品核桃露的贡献。2014年核桃露销售接近4个亿,基本符合预期。传统产品杏仁露略有下滑,但在春节期间增长有所恢复,1-2月份预计获得两位数增长。 毛利率提升趋势将延续:公司全年毛利率创近年来新高,达到41.54%,其中四季度毛利率跃升至41.63%,主要有三个方面的原因:1)公司四季度为了梳理渠道价差,提高经销商利润,进行了出厂价的小幅上调;2)公司为春节旺季备货提高了生产量,从而提高了产能利用率;3)苦杏仁和马口铁等主要成本有所下降。我们认为2015年马口铁等成本仍存在下降空间,而随着产量的提高,产能利用率仍有提高的空间,2015年毛利率能够维持在高位。 费用率继续压缩,净利润率创新高:公司销售费用率下降1.7个百分点,主要来自于广告费用减少5000万元。由于毛利率大幅提升叠加费用率下降,公司净利润率达到16.4%,较去年同期大幅提高3.72个百分点。 公司的杏仁露凭借产品力和品牌先发优势牢固占据细分市场,但毕竟净利润率持续提升的空间有限,需要大力提高收入规模。而区域外扩张和新品开拓需要合理的激励机制以及大股东支持。虽然新任总经理上任之后给公司的营销团队带来了新鲜血液,但是目前营销投入仍然受到大股东利润考核的束缚,若能够引入战略投资者则可能改善公司的管理现状,带领公司走上新台阶。我们预计公司2015-2017年EPS分别为1.00元,1.23元和1.49元,维持“推荐”评级。

报告要点 事件描述 近期我们通过渠道调研,了解到市场最为关注的公司肉制品新品的推广比较顺利,目前第一批高温新品已经在省内开始铺市,省外的经销商也已经在进货,在新品发布会之后春节之前会在一二线城市的AB类商超大范围见到。中低温新品将在2季度推向市场。 事件评论 行本轮推新品有几点不同:1)真正做到了精准定位90后甚至00后的年轻群体;2)内部从产品研发到市场策划进行了几轮的测试,设计、包装、口味和宣传都比较统一地表达了产品的诉求和卖点;3)新产品储备已经数月,迟迟未推的原因是想把上市之后的产能、招商、陈列、地推、和品鉴等一系列工作准备好;4)这几年不太成功的产品(如大肉块)比较多采取的是自上而下强推,这次公司非常重视终端拉动以及和经销商进行充分沟通;5)新产品设计的出厂价上涨20%~30%,终端定价上涨50%,从而渠道和终端的利差均有5%~10%的提升;6)本轮产品以系列方式推出,不再局限于单品,而且每个产品背后都有一个故事,第一批5个产品推出之后陆续有跟进的系列,6月份前后将会上市中低温的肉制品新品。 目前新品已经在省内开始铺市,省外的经销商也已经在进货,预计在新品发布会之后春节之前会在一二线城市的AB类商超大范围见到。 重申我们推荐双汇的三条核心逻辑:1)低估值,低仓位:15年PE仅15倍,为板块内大市值公司中估值最低,仅次于一线白酒,低估值的大众消费品龙头存在补涨空间。另外三季度机构仓位创历史新低,空头已经失去定价权;2)目前预期处于低位,容易产生预期差:春节旺季即将到来,生猪价格却连跌一个多月,养殖深度亏损,猪价反弹呼之欲出,温和猪价上涨有利于肉制品消费,而公司冻品库存以及海外进口肉源可对冲猪价急涨的风险;3)公司即将推出的中西式肉制品新品符合健康与便捷的新兴消费趋势,加之三年利润考核期已过,管理层已经做好准备打好转型战,一旦成功将打破公司长期以来缺乏新品的逻辑缺陷。公司管理层29元增持价格提供安全边际,15年向上的趋势明确,预计14-16年EPS分别为1.87元,2.10元和2.42元,强烈推荐!

报告要点. 事件描述. 克明面业(002661.SZ)今日公告2014年业绩修正预告:2014年公司归属于母公司净利润为6099.26万元~7841.9万元,同比增速预测由-10%~20%下调至-30%~-10%。 事件评论. 公司全年净利润水平低于我们之前的预期:公司前三季度净利润6402万元,按照公司的业绩预告,四季度利润下滑40%以上,甚至出现亏损。 公司净利润低于预期的主要原因是行业竞争加剧,公司为保持收入20%以上增长以及华北等新市场的开拓增加了销售费用的投放。此外,公司从四季度开始计提股权激励费用也是净利润增速低于预期的原因,此因素对净利润的影响约为600万左右。 行业竞争加剧,公司利润增速将在未来一段时间内低于收入增速:由于挂面行业成本仍然在微幅上涨(小麦收购价格为政府指导价格),而食品终端价格由于消费增速下滑难以提价,行业利润变薄,竞争加剧。公司净利润基数小,费用投放资源与大型粮油企业相比捉襟见肘,虽然公司收入增速远高于行业增速,但是却需要经过以牺牲利润为代价的煎熬期。 2015年静待公司新产品的推出:保鲜面项目预计在今年8月投产。保鲜面产品定位于一二线城市的中高端消费群体,湿面产品因为含有配料包,符合未来追求方便快捷的消费趋势。虽然新产品短期内不会贡献利润,但是可以利用公司擅长的商超渠道,拓展增速较快的新兴市场,值得期待。 我们认为目前挂面行业整体增速较为稳定,尚未出现明显的品牌化和消费升级的趋势。行业目前处于洗牌期,洗牌结束后若出现品牌化趋势,公司将是最大的受益者,值得长期关注。我们下调14-16年EPS至0.88元,0.95元和1.26元,下调至“谨慎推荐”评级。

报告要点 事件描述 我们近期组织了双汇发展(000895.SZ)联合调研,重点和公司就第三季度经营波动的原因、公司转型期内的发展战略、肉制品新品的开发以及广告宣传与营销策划、上下游渠道体系建设以及中外协同效应的发挥等问题进行了深入沟通。 事件评论 肉制品龙头深度转型开始,告别利润高速增长:我们认为在股份公司完成三年股权激励、未来2~3年猪价周期向上同时肉制品新品投入增加的大背景下,理性给予公司年均10%~15%的利润增速是必要的,关键在于这主要是由屠宰和肉制品销量均两位数增长内生支撑,也是本轮转型的看点。 五大方向打开肉制品成长空间:西式低温、中式餐桌、差异化以及次新品是肉制品变革的四大方向,我们预计美式热狗肠、海威夷香肠、黄金热狗、培根、火腿切片等五大西式产品群,预制产品、中式菜肴、涮锅系列等“进厨房上餐桌”的产品群将在15年分别贡献2万吨的增量,差异化休闲类产品、次新品以及老十大明星单品的升级版则分别贡献3万吨、8万吨和5万吨增量,从而完成20万吨的合计增量,同比增长10%+。 中游网点计划年增1万个,催化屠宰年均增量300万头:前三季度屠宰销量保持13%的稳健增速主要来自渠道网点效能的逐步发挥,公司计划以基础网点作为开发方向,每年增加网点1万家以上,其中特约店渠道8,000家、商超渠道300家、农贸渠道500家、餐饮加工厂渠道1,200家,到2020年底形成总数超过10万家的销售网络。 公司将成立专业策划团队,与营销外脑深入合作,逐步改变传统营销模式:10月份公司已与国内顶尖营销机构梅高公司签署了5+1合作项目合同,对下步开发5大类西式产品和1种高温新产品进行全方位的策划和设计;同时和国内知名电商平台积极商讨合作方案,实现线下与线上的全覆盖。 利润年化10%~15%增长或成稳态,规模和新品是核心看点:三年股权激励之后,我们希望市场能够理性接受公司未来利润10%~15%增长的现实,特别是在猪价同比上行和新品投入期中,对于销量规模、内外协同以及爆款产品的关注度以更好的结构实现业绩的内生性增长应该超过业绩增速本身。我们预计公司Q4大概率利润同比转正从而Q3或将成为基本面的低点,给予公司今明两年业绩10%和15%的增长,估值或是股价更重要的驱动。预计14~16年EPS为1.95元、2.24元和2.60元,维持“推荐”。

事件描述 贝因美(002570.SZ)今日公告2014 三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入34.41 亿元,同比减少25.77%,净利润1.35 亿元,同比下降73.15%;净利润率3.91%,同比下降6.9 个百分点。EPS 0.13 元。 其中三季度单季实现营业收入10.37 亿元,同比减少26.97%,净利润0.27 亿元,同比下降76.71%;净利润率2.58%,同比下降5.51 个百分点。EPS 0.03元。 事件评论 奶粉行业竞争加剧,三季度收入增速低于预期:公司Q3 收入同比减少26.97%,较二季度下滑幅度有所扩大,主要由于行业竞争态势更加严峻:1)低价竞争者加入打乱价格体系,例如君乐宝、三元等传统老牌乳制品企业切入市场抢夺二三线城市市场份额;2)原奶价格继续下降,大型企业高价库存居高不下,促销增多加剧行业均价下移;3)进口杂牌奶粉在行业清理整顿后不但没有退出反而增加;4)海淘加速市场分流,同时便宜的价格同样冲击国内价格体系。 13Q4 之后基数逐渐调低,将给公司明年的业绩增长带来高弹性。受到主动降价和促销增加等因素影响,三季度毛利率大幅下降5.8 个百分点。同时销售费用率同比下降4.1 个百分点。主要原因是去年主动降价给渠道存货补贴计入销售费用。但是随着原料成本下降,以及原装进口绿爱+等产品推出,Q3 毛利率环比提升了3 个百分点。Q4 之后基数逐步调低,公司业绩即将触底回升。 存货进一步增加,现金流不容乐观:随着原奶收购价格的进一步走低,公司继续加大奶粉原料储备,单三季度存货继续增加1.8 亿,达到13.4 亿。 18 元要约收购价格和股权激励计划目标提供股价与业绩的安全边际:在奶粉行业提价受阻,增速放缓的背景下,公司与恒天然合作后,获得更强的品质背书,有利于儿童奶产品以及其他亲子食品市场的开拓。我们预计2014~2016 年公司的每股收益分别为0.28 元,0.82 元(达润和儿童奶贡献0.06 元,主业收入增长30%,净利润率提升4 个点)和1.12 元。行业和公司虽然仍在调整期,但是要约收购价格18 元提供了较好的安全边际,维持“推荐”评级。

报告要点 事件描述 海欣食品(002702.SZ)今日公告2014三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入 5.54亿元,同比增长14.1%,净利润0.06亿元,同比下降63.15%;净利润率1.14%,同比下降2.4个百分点。EPS 0.04元。 其中单三季度实现营业收入2.01亿元,同比增长35.88%,净利润0.07亿元,同比增长921.67%;净利润率3.48%,同比上升3.02个百分点。EPS 0.05元。 事件评论 三季度销售收入改善明显,新老产品均发力:公司单三季度收入同比增长35.88%,为上市以来最高收入增速。收入增长主要来自于两方面:1)三季度是东山工厂投产后首个旺季,产能瓶颈释放后,传统产品销售收入同比增长26%。2)浙江鱼极8月底两条生产线投入生产后,9月顺利实现产量480吨,完成销售收入1411万元,其中餐饮子品牌“鱼乡”贡献收入近1000万元,商超高端子品牌“鱼极”完成首轮铺货,目前已经进入500余家大型连锁卖场,未来终端数量还将不断增加。预计四季度和明年一季度将继续迎来收入大幅改善。 毛利率环比大幅提升:由于高端产品逐步放量,以及产能利用率逐渐回升,三季度毛利率环比改善4个百分点,达到29.33%,同比上升1个百分点。 由于鱼乡和鱼极产品毛利率显著高于传统鱼糜制品,随着收入占比的逐步提升,毛利率仍有改善空间。 由于基数较小,盈利边际改善弹性明显:公司三季度还未大规模进行促销活动,在收入增长的摊薄下,销售费用率下降4.8个点,是业绩改善的主要原因。另外三季度存货与应收账款共增加5300万元,货币现金减少,经营性现金流虽然仍为负,但是环比出现好转,财务费用率上升4.04个百分点。预计在接下来旺季促销中,销售费用率会有一定程度的回升。 我们认为公司经营拐点逐步显现,在接下来的旺季中,预计老产品借助产能释放继续保持20%以上增长,鱼极产品继续增加铺货范围提升终端网点渗透率实现翻倍以上增长,明年迎来收入和利润爆发期。我们预计2014-2016年EPS 分别为0.20元,0.43元和0.58元,维持“推荐”评级。

报告要点 事件描述 伊利股份(600887.SH)今日公告2014三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入 417.39亿元,同比增长14.13%,净利润35.58亿元,同比增长41.44%;净利润率8.52%,同比上升1.65个百分点。EPS 1.16元。其中三季度单季实现营业收入144.53亿元,同比增长15.16%,净利润12.65亿元,同比增长62.7%;净利润率8.75%,同比上升2.56个百分点。EPS 0.41元。 事件评论 收入利润均超预期,现金流改善明显:公司单三季度收入同比增长15.16%,延续了二季度15%以上的增长,同时三季度利润同比增长62.5%,扣除去年三季度税收影响(0.75亿)则同比增长高达80.1%,延续了上半年的利润高速增长态势,继续大超市场预期。业绩高增长的同时现金流改善明显,应收票据下降2.1亿,存货下降7.2亿,预收款项增长5.5亿,经营性现金流增速由负转正。说明公司的原料和渠道库存在逐步恢复正常,恢复良性循环。 翘尾因素导致三季度毛利率大幅增长,总体净利润率提升2.55个百分点:由于去年5月起原奶价格快速上涨,13Q3为公司毛利率低点,环比下降3.24个百分点。但随着公司两次顺利提价,14Q1毛利率环比提升7个百分点,达到33.72%。14Q3毛利率略有所回落为31.48%,但同比仍然增长6个百分点,是导致三季度净利润同比增长的最主要原因。另外Q3销售费用率同比上升1.3个百分点。短期借款同比增加29亿导致财务费用率上升1.32个百分点。 行业内率先推出员工持股计划,彰显管理层对公司长期发展的信心,利益诉求继续与二级市场保持一致:公司拟推出为期10年的员工持股计划,从公司净利润同比增长额度中提取奖励资金(首期奖励资金为1.44亿元),从二级市场等途径购买公司股票,有利于维护公司股价稳定,提高员工积极性,彰显信心。 我们认为公司目前处于预期和股价低点,三季报的超预期增长再一次证明了公司稳坐行业龙头的实力以及管理层对公司长期看好的坚定信心。预计2014~16年EPS 为1.40元,1.89元和2.41元,对应PE 仅为16.7X,12.4X 和9.7X,维持强烈“推荐”!

事件描述 涪陵榨菜(002507.SZ)24 日公告2014 三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入7.51 亿元,同比增长12.12%,净利润1.35 亿元,同比增长5.49%;净利润率18.01%,同比下降1.13 个百分点。EPS 0.67 元。 其中三季度单季实现营业收入2.85 亿元,同比增长11.53%,净利润0.48 亿元,同比下降8.89%;净利润率16.94%,同比下降3.8 个百分点。EPS 0.24 元。 事件评论 公司三季度收入同比增长11.53%,略低于上半年同比增速,而净利润下滑8.89%,低于市场预期。收入增长乏力的主要原因在于:1)内蒙、新疆等西北成熟市场增速疲软;2)空白市场开拓不及预期,后期开发的空白市场开拓的难度较前期增加。公司海带丝和萝卜干等新产品后续开发顺利,我们预计今年依然能完成1 亿左右的销售额。 三季度毛利率达到46.45%,较去年大幅提高4.01 个百分点,主要由多方面因素导致:1)去年三盐原料价格受炒作因素影响上涨过快,13Q3 为毛利率低点,今年三盐价格稳中有降;2)今年公司原料储备充足,期末1.9 亿元存货中大部分为采购的原料;3)海带丝新品收入增加,而海带原料价格今年降幅较大,毛利率较榨菜产品略高;4)年初老产品变相提价。 由于13Q4 毛利率基数更低,仅为33.93%,预计四季度毛利率幅度提升更为明显。 公司三季度销售费用上升7.45 个百分点,是净利润下降的最主要原因。 由于公司在品牌塑造,新产品和空白市场开拓等多方面动作同时进行,广告费、市场推广费及新品策划费同比增加2000 余万元。与此同时,由于放开了信用额度,应收账款上升525 万元,经营性现金净流量继续负增长。 我们认为公司榨菜老产品基本进入成熟期,新产品若能获得持续放量,可证明公司利用其现有渠道网络拓展其他相关品类的战略可以打开未来增长空间,短期费用投入导致的利润减速不改长期外延式扩张逻辑。我们预计2014-2016 年EPS 分别为0.80 元,1.03 元和1.32 元,维持“推荐”评级。

报告要点 事件描述 承德露露(000848.SZ)24日公告2014三季报,主要内容如下:前三季度公司实现营业收入21.07亿元,同比增长3.34%,净利润3.43亿元,同比增长26.47%;净利润率16.27%,同比上升2.98%。EPS为0.68元。 其中三季度单季实现营业收入5.73亿元,同比增长1.56%,净利润0.79亿元,同比增长23.92%;净利润率13.83%,同比上升2.5%。EPS为0.16元。 事件评论 新品果仁核桃露继续发力,传统杏仁露销售端低迷继续拖累整体收入增速:公司Q3单季收入同比增长1.56%,1~9月份同比增长3.34%,其中传统杏仁露产品销售端延续低迷态势,尽管8月份由于中秋提前致30%+增长但7月和9月均同比下滑,我们预计Q3公司杏仁露销售接近5个亿同比下滑4%~5%;相比之下核桃露继续发力,预计Q3销售8000万左右增长30%以上,主要来自新品果仁核桃的贡献。 毛利率微降但预计全年提升趋势不变:Q3毛利率为38.08%环比Q2大幅回升主要来自规模放大折旧摊销减少,但同比略有下降,我们认为伴随果仁核桃露占比逐渐提升、郑州产能投产后规模效应带来包材费用、生产和运输成本的下降以及去年底的提价因素,全年毛利率仍能维持提升趋势。 Q3利润增长最重要的因素在于销售费用率的下降:今年单三季度销售费用率17.65%,同比下降3.12个百分点。主要原因在于1)经过二季度的渠道清理整顿,6月末渠道整体库存恢复正常水平,产品动销已经恢复,因此Q3减少了对渠道的费用补贴;2)由于去年三季度推广新品果仁核桃露,导致销售费用率基数较高。 销售政策调整和渠道效率提升带来的中长期净利率提升可期:我们认为由于产能投放的因素和提价后销售政策的变化造成的毛利率提升和费用下降是可持续的;由于销售返点改成折扣的方式,稳定了价格体系,减少了经销商窜货的可能;Q3净利率提升2.5%,预计全年提升1.7%至14.4%。 我们看好公司总经理更换后对未来两年公司整体管理能力的边际改善。预计今年收入增长6%左右(其中杏仁露略有下滑但核桃露4亿增长30%)全年净利率提升2%至14.7%,14~16年的EPS分别为0.82元、1.10元和1.35元,维持“推荐”!

事件描述 洽洽食品(002557.SZ)24日公告2014三季报,主要内容如下: 前三季度公司实现营业收入22.17亿元,同比增长7.19%,净利润2.07亿元,同比增长18.8%;净利润率9.31%,同比上升0.91个百分点。EPS0.61元。其中三季度单季实现营业收入8.52亿元,同比增长3.4%,净利润0.94亿元,同比增长25.42%;净利润率11.07%,同比上升1.94个百分点。EPS0.28元。 事件评论 公司前三季度收入增长7.19%,其中单三季度增长乏力,同比仅增长3.4%,扣除去年7月底提价因素,销量增速出现下滑。我们预计主要原因是二季度公司进行世界杯促销透支了一部分三季度的出货量。另一方面今年葵花籽原料成本下降,行业低价竞争加剧,公司提价后处于不利地位。 由于去年三季度是葵花籽原料成本的高点,而今年葵花籽价格下降幅度明显,三季度公司毛利率达到31.5%,较去年同比增长5.28个百分点,为2012年以来新高,这也是三季度利润同比增长达到25.42%的最主要原因。四季度随着基数的提高,毛利率对利润的影响因素将减弱。 三费率方面基本与去年同期持平,预计全年保持稳定。公司今年大规模的事件性营销主要集中在二季度,在今年细化费用投放目标的情况下,四季度销售费用率预计仍将保持稳定。三季度营业外收入减少2100万元,前三季度营业外收入减少1766万元,若政府补贴每年稳定,四季度有望增加营业外收入。 近年来公司营销战略偏于保守,在传统现金牛产品葵花籽行业逐渐走向成熟后期之后,一直缺乏强势的新兴品类。虽然新品不断,但是缺乏令人耳目一新产品和出奇制胜的营销手段。今年新品类的区域聚焦策略改变了公司过去盲目推出过多新品的做法,但是目前实施效果不达预期。我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.93元,1.11元和1.34元,维持“谨慎推荐”评级。