投资要点: 投资建议:维持2016-17年EPS为0.83、0.93元,维持目标价19.8元(对应2016PE24倍),维持增持。 收入符合预期,业绩超市场预期。2016Q1公司实现营收153亿元、增3%,扣非前后归母净利15.5亿、14.1亿元,增19%、12%,差异主因收到政府补助同比大增1.3亿元;销售商品收现增2%;因Q1加大原材料采购力度,经营现金净流量降55%。 行业增速放缓、竞争加剧致吨价提升乏力,公司Q1收入增速放缓。 2015年起行业增速放缓、进入挤压式竞争,而原奶价格下行趋势下行业潜在盈利空间提升,企业加大促销,行业价格战加剧;2015年下半年起竞品蒙牛促销力度持续加大,竞争压力下公司2015年液体乳吨价仅升0.6%;Q1行业竞争继续加剧,预计伊利吨价提升空间有限,致收入增速仅有低个位数。 成本红利下Q1毛利率提升5pct,但促销加剧致销售费用率大增4pct。1)Q1毛利率大增5pct至42%,主因原奶成本下降(2015Q4原奶价格同比下降10%);但由于竞争加剧,公司销售费用率增3.8pct至25.3%,使净利率增1.3pct至10.1%。2)2016Q1原奶价格同比上升2%,预计全年均价较2015年将同比平稳,后续成本红利将逐渐减少、毛利率提升空间有限;当前两大龙头份额相当,竞争加剧下销售费用率料将高企,预计全年净利率难以出现趋势性提升。 核心风险:宏观经济增速下行、竞争加剧、食品安全问题。

投资建议:维持2016-17年EPS为1.74、1.99元,维持目标价51元(对应2016PS5.8倍),维持增持。 业绩基本符合我们预期。2015营收46亿、净利10亿元,增12%、5%,Q4单季收入持平、净利降18%,主因成本上升、毛利率下降及费用集中确认。拟每股派现0.5元,分红率33%。 中低档产品支撑收入稳健增长,销售费用率高企但用在刀刃上。1)因经济下行及复苏初期渠道补库存形成较高基数,预计酒庄酒收入降10%左右;大众消费增长平稳,预计解百纳、普通干红约增15%-20%,带动葡萄酒销量增20%、收入增14%;白兰地收入增8%,延续以往稳健步伐。2)产品结构下移致整体吨价降3%,但因吨成本降幅更大(约5%),毛利率升0.5pct至67.5%;因加大中低档酒宣传及推进白兰地全国化,广告费增17%、销售人员数量增12%、薪资增17%,销售费用率升2pct至26%,净利率降1.3pct至22.2%。 短期波动不扰长期逻辑,继续看好张裕自有进口酒布局及中低档国产酒潜力。1)进口酒加速涌入但品牌认知度低,张裕凭自身品牌运作实力与渠道优势有望打造进口大单品,抢占进口市场份额;渠道调研首批爱欧公爵订单已到岸,预计Q2起将加大造势,但由于培育尚需时间,预计2016年收入贡献较小,后续放量值得期待;2)中西部及郊县仍为葡萄酒消费空白区域,中低档葡萄酒仍有较大渗透潜力。 核心风险:进口酒及白兰地业务推广不达预期、竞争加剧。

投资要点: 投资建议:维持2016-17年EPS0.66、0.75元,因公司基本面改善、行业估值中枢上移,参考可比公司给予2016PE30倍,上调目标价至20元(前次预测为18元),上调评级至“增持”。 2015年业绩符合预期,Q1业绩超市场预期。2015收入、净利41亿、5.1亿元,增5%、46%;Q4单季增16%、463%,盈利大增主因全年广告费用下降、年底调整费用确认;拟每股派现0.32元,分红率53%。 2016Q1收入、净利增2%、37%,业绩超市场预期,主因成本下降。 产品结构恢复升级,公司重回增长轨道。1)受益于品牌认知提升、渠道补库存动力增强,2015年主力产品青花20年及15、25年新品迎来放量,预计青花系列收入增30%达7-8亿元,老白汾增5%达20亿元,玻汾增10%,配制酒因市场、渠道仍处调整阶段,收入降26%。 2)2016Q1因高基数及省内经济仍受压力,预计青花、老白汾收入同比持平,但玻汾增幅达两位数;Q1预收款与年初持平(往年Q1均有不同程度下降),后续有望逐步释放,预计全年收入增速10%左右。 开启渠道精细化步伐,营销模式创新下经营潜力有望激发。2015年公司狠抓降本增效,资源投放更聚焦渠道终端(广告费用降37%、市场推广费增72%),销售费用率降6pct至22%。此前公司已在部分销售子公司实行股权多元化,预计后续亦可能对重点单品(如青花)探索品牌专营模式并引入管理层、经销商持股,进程及效果值得期待。 核心风险:宏观经济增速持续下行、食品安全问题发生的风险。

投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测0.4、0.48元,维持目标价16.6元,对应2016年40倍PE,维持增持。 业绩略超市场预期。2016Q1公司营收7.4亿,归母净利6600万,同比增13%、25%。销售商品收现8.4亿,增11%,经营净现金流1亿,,增442%,低基数上实现快速增长。 提价影响出清后2016Q1调味品收入增14%,高增长态势料将持续。 受2014年底提价影响,2015Q1调味品营收增速放缓;2015下半年提价影响基本出清,2016Q1调味品营收7.2亿、净利7650万,低基数上同比增14%、20%。受益产品结构升级带动增速回升和盈利能力改善,加之持续区域扩张,调味品业务全年有望维持高增长。酱油市场集中度提升空间大,公司未来成长空间广阔。地产业务方面,2016Q1中山房价环比升13.5%,涨幅全国前三。楼市火爆背景下公司地产业务有望回暖,保守预计2016地产业务将实现1亿营收。 2016Q3定增有望完成,管理红利释放将持续提升盈利能力。预计三季度公司有望完成定增,实现国改民体制转变。相比海天22%的净利率,公司调味品净利率仅12%,国企体制带来成本、费用较高是主要原因。2016Q1公司销售、管理费用率同比均降0.5pct,带动净利率提升1.1pct。激励机制完善后公司有望进一步推进管理精细化,压缩成本、节约费用,叠加产品结构持续升级,盈利能力有望进一步提升,未来2-3年公司调味品净利率有望提升至15%左右。 核心风险:食品安全问题发生的风险;行业竞争加剧风险。

投资要点: 投资建议:维持2016-17年EPS 为1.40、1.55元,因行业景气仍低迷,下调目标价至30元(前次预测为32元),维持“谨慎增持”。 业绩基本符合市场预期。2016Q1公司营收69亿元、降4%,扣非前后净利5.3亿、5亿元,分别增2%、6%,差异主因上年同期政府补助款较高、扣非后基数相对较低。 行业景气仍低迷,基数效应下公司销量降幅环比收窄。1)从收入+新增预收款、及销售收现+新增应收等两维度指标看,公司Q1发货额降10%、7%,显示渠道需求仍存压力、行业景气仍低迷。2)因中高端餐饮增长乏力、多雨天气影响啤酒消费环境,叠加百威对细分市场冲击,公司主品牌销量降7%,其中普通主品牌降11%、超高端降2%(2015Q1增7%,基数较高);其他品牌如崂山等销量降3%,低基数下降幅环比有所改善。3)超高端占比提升带动整体吨价升1%,原料价格下降致吨成本降近2%,毛利率升1.7pct 至41.1%;为应对竞争公司仍加大市场推广,但亦有意控制费用、提升营销效率,销售费用率同比升0.5pct 至19.5%,净利率升0.5pct 至7.8%。 期待旺季迎来边际改善,公司业绩有望逐步企稳。因Q1为啤酒消费淡季,短期尚难明确行业趋势,关键在于Q2、Q3旺季需求是否迎来边际改善。我们认为下行期内公司亦将积极调整、寻找对策,低基数下全年收入有望迎来小幅增长,业绩有望逐步企稳。 核心风险:宏观经济增速下行、行业竞争加剧。

本报告导读: 产品结构持续升级、动销好于报表,近期提价强势聚拢渠道资源,基本面向上趋势明确,预收款创新高奠定2016业绩基础;拟收购黄鹤楼51%股权,协同效应有望加速。 投资要点: 维持增持。预收款创新高奠定业绩基础,暂不考虑收购黄鹤楼,上调2016-17年EPS预测至1.62、1.87元(前次1.51、1.74元),参考可比公司给予2016年30倍PE,上调目标价至48.6元(前次45.3元)。 2015业绩超市场预期,Q1业绩符合预期。2015收入、归母净利53、7.2亿,增13%、20%;2015Q4收入、归母净利增10%、57%,2016Q1分别增11%、14%。2015、2016Q1经营现金流分别7.9、4.8亿,同比增104%、54%。Q4净利超市场预期,预计主因产品结构升级带来毛利率提升、年底费用结算调整。拟每股派现0.1元,分红率7%。 基本面向上趋势明确,预收款创历史新高奠定业绩基础。受益省内消费升级,公司终端价120元左右的年份原浆5年收入占比持续提升、已成最大单品,2015年吨价增5%,毛利率升2.7pct,2016Q1毛利率升4.4pct。据渠道调研,Q1终端动销增20%以上,明显超越竞品,Q1末预收款9.9亿、创历史新高,唯因管理层尚未持股产生的代理问题、报表确认偏保守。公司业绩增长明显加速,产品结构持续升级,近期提升年份原浆价格、强势聚拢渠道资源,基本面向上趋势明确。 公告拟8.2亿收购黄鹤楼51%股权,协同效应有望加速显现。预计2015年黄鹤楼收入5-10亿,16亿的整体估值对于品牌力较强的黄鹤楼来说不贵。公司是经营最稳健、最保守企业之一,却是最先发力大规模并购的龙头,印证当前诸多地产酒经营不善、收购协同效应明显,公司有望将其深度分销模式复制至湖北市场,协同效应将加速显现。 核心风险:收购进程不达预期、行业竞争加剧。

投资建议:维持增持。因粮人网及大健康事业部前期投入较大,略下调2016年EPS预测至0.24元(前次0.26元),维持2017年EPS预测0.35元。预计后续管理层将继续大力度增持,维持目标价11元。 业绩略低于市场预期。2016Q1收入、归母净利3.6亿、5121万,同比增46%、11%。销售商品收现4亿、增30%,因加大原料采购,经营现金流2123万、降77%。因粮人网、大健康事业部前期投入较大,公司预告2016H1净利润增-40%-10%。 Q1费用集中确认,核心在于管理层增持完成前代理问题尚未理顺。Q1销售费用、管理费用、财务费用同比增77%、67%、780%,费用率升0.7、0.4、6.5pct,致净利率降4.5pct。1月公司公告7名董监高拟未来12月增持1100-8500万股,目前仅董事长和财务总监增持共477万股,增持价6.99-7.07元。预计在一季报披露完成后,管理层仍将继续大力度增持,代理问题理顺后业绩增速有望显著回升。 预计Q1蛋白发货量增50%,粉丝收入增30%左右。受益低纯度蛋白客户重大突破,预计Q1蛋白发货量6000吨,其中80%纯度蛋白2000吨、70%纯度4000吨(贡献主要增量),整体发货量增50%左右。粉丝业务方面,2015年来公司细分销售大区、权力下放、制定合理任务目标,大幅提升销售积极性,开展多场订货会、拉动渠道动力,预计Q1粉丝收入增30%以上,全年有望保持20%以上增速。 核心风险:食品安全问题发生的风险;蛋白市场竞争加剧的风险。

投资要点: 投资建议:维持增持。维持2016-17年摊薄后EPS为0.53、0.63元,维持目标价20.33元(对应2016PE36倍),维持“增持”评级。 业绩符合市场预期。1)Q1公司实现营收6.6亿元(+14%),净利2.1亿元(+10%),高基数下增速有所放缓(2015Q1为21%、16%)。预计主品牌收入保持稳健增长(约14%);健力多因考核调整(更注重利润)、收入有所影响,而无限能由佰腾独立运作后运营良好,预计实现两倍增长。预计健力多调整完成后将回归快速增长,而佰腾公司亦已完成管理层股权激励,后续发力可期。2)因加大品牌营销投入(如赞助《四大名助》、《来吧,冠军》等),公司销售费用率增2pct至21%,净利率降1pct至34%。预计Q2公司将借迪士尼开园之际加大“漫威”系列营销攻势,有望抢占儿童保健品市场份额。 跨境电商进口再添枷锁,格局走向利好公司。4/8跨境电商进口商品税改新政实施,按规定2016/7/1起该渠道进口保健品将与线下同步实行注册备案,行业格局将加速洗牌。公司作为国内最大龙头有望持续受益,但原定发力跨境电商的与NBTY合资项目进程或受影响。 大健康布局持续推进。年初至今公司相继投资1.8亿、1亿元参股广发信德生命科学基金、达晨创坤,继续加大生命科学、医疗健康领域布局;公司亦与恒天然、NBTY展开合作,“全球营养、为你优选”战略继续稳步推进,未来与其他国际企业并购、参股及合作有望加速。 核心风险:行业竞争加剧、食品安全问题。

本报告导读: 业绩略超市场预期。Q1品牌力持续彰显并受益竞品提价,收入实现较快增长,预收款再创新高,基本面复苏趋势明确;下半年批价上升概率较大,厂商关系持续向好。 投资要点: 投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测13.52、14.61元,维持目标价284元(对应2016年PE21倍)。公司为经营最稳健、业绩确定性较高的白酒龙头,基本面复苏趋势明确,维持增持。 业绩略超市场预期。2016Q1公司实现营收100亿、净利润49亿元,增17%、12%;经营净现金流74亿元、增252%,销售商品收现155亿元、增51%,主因银承汇票到期影响(应收票据较期初降39亿元)。 品牌力持续彰显、受益竞品提价,Q1收入实现较快增长。春节期间公司定制酒占比提升、挤占飞天茅台包装产能,从收入+新增预收款看,Q1整体发货额同比增6%,从销售收现+新增应收看,Q1整体发货额增3%。但据渠道调研,年初渠道库存约2个月,春节期间茅台品牌力持续彰显、并受益竞品提价,终端销售同比增长10%以上,明显超越行业及竞品增速。Q1预收款余额继续提升至85亿、再创历史新高,奠定全年业绩基础,预计全年有望实现10%左右稳健增长。 控量稳价意图明确,下半年批价提升概率较大,厂商关系持续向好。公司于春糖期间宣布下半年茅台酒供应量不超8000吨,近期提出前两季度要完成全年计划60%,近期对一批商严格执行按月发货,控量稳价意图十分明确。据渠道调研,目前飞天茅台终端走量平稳、库存较低,一批价在830-840元、节后基本保持稳定,下半年在明确的控量稳价措施下,一批价提升概率较大,厂商关系有望持续向好。 核心风险:宏观经济增速下行、行业竞争加剧。

投资要点: 投资建议:维持增持。经济降速环境下调味品行业增速亦放缓,略下调2016-17年EPS预测至0.4、0.48元(前次0.42、0.55元),考虑到公司体制变革下成长空间较大,参考可比公司给予2016年调味品40倍PE(净利润3.3亿),下调目标价至16.6元(前次22.32元)。 业绩符合市场预期。2015年收入、归母净利28、2.5亿,同比增4%、-14%,其中调味品收入、归母净利26、2.8亿,同比增12%、5%左右;2015Q4调味品收入、归母净利7亿、8000万左右,同比增15%、20%左右。公司拟每10股派现1元,分红率32%。 提价影响出清后调味品收入恢复快速增长,2016年仍可保持15%左右增速。2014年底公司提价,2015年下半年影响基本出清,加之持续的区域扩张,收入重回快速增长,2015H1调味品营收增9%,H2增16%,预计Q4调味品收入增15%、净利润增20%左右,2016Q1仍维持2015Q4高增速。调味品集中度提升空间大,公司目前营收近50%来自华南,相比海天的区域平均化,公司区域拓展仍存较大空间。 2016Q3定增有望完成,管理红利释放将持续提升盈利能力。预计三季度公司有望完成定增,实现国改民体制转变。相比海天42%的综合毛利率,公司调味品毛利率仅36%,国企体制带来吨成本较高是主要原因。激励机制完善后公司管理有望精细化,压缩成本、节约费用,叠加产品结构持续升级,盈利能力有望进一步提升。2015年公司调味品业务净利率为12%,未来2-3年有望提升至15%左右。 核心风险:食品安全问题发生的风险;行业竞争加剧风险。

投资要点: 投资建议:维 持增持。维持2016-17年EPS预测0.4、0.49元,维持目标价17.5元,对应2016年36倍PE,维持增持。 业绩符合市场预期。2016Q1公司实现营收6.3亿、归母净利5409万,同比增2%、10%;Q1公司加大经销商账期,销售商品收现5亿元、同比降12%,由于加大原材料采购力度、经营现金流为-1.7亿。 小包装食用油销量高基数上稳增长,产品结构提升带动盈利水平提升。受益于持续的事件营销,及延长账期聚拢渠道资源(Q1应收账款增60%至1.9亿),预计Q1小包装食用油销量增10%左右(2015Q1销量增80%以上),小包装玉米油销量4万吨左右、同比微增,竞争优势持续加强。预计受豆粕价格同比下降影响,胚芽粕收入同比下降,使得整体收入仅增长2%,但同时整体产品结构提升,毛利率提升0.8pct 至29.5%、加之销售费用率有所降低,带动整体盈利水平提升。 外延并购有望加速,电商渠道短板将得到弥补。公司公告拟投资1.6亿元联合九派资本成立产业股权投资基金,向其他健康食用油的外延并购进入提速阶段。2015年公司线上营收仅几百万元,市占率不足5%,与行业地位严重偏离,公司后续有望加大线上资源投入力度,通过创新营销手段、开发专属产品等方式,弥补电商渠道短板。 核心风险:食品安全问题;行业竞争加剧。

投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测0.4、0.49元,维持目标价17.5元,维持增持。 预计Q1小包装食用油销量增长10%以上,竞争优势持续加强。据渠道调研,春节期间公司推出多项事件营销措施,如联合李云迪、郑恺、赵薇等微博宣传西王品牌,西王集团1万多名员工统一更换“非转不可”微信头像等,效果良好。预计后续公司将继续采取类似创新营销手段,如推出美食节目等方式,有望推动全年小包装食用油销量增长20%以上。 食用油多品类布局、外延并购有望加速。公司在年报中明确提出未来将打造健康食用油大平台公司,近期公司与外部资本成立合伙企业,未来拟设立产业基金,投资符合公司战略发展的标的,外延并购有望提速。考虑到部分小品类食用油(茶油、芝麻油、橄榄油等)与公司高端、健康品牌形象相符且具发展潜力,未来公司有望深度介入此等品类。 有望完善互联网营销,弥补电商渠道短板。2015年公司线上营收仅几百万元,市占率不足5%,大幅低于竞争对手。公司玉米油线下市占率超过20%,线上收入规模与公司行业地位严重偏离。线上消费群体相对年轻化,更注重养生、健康需求,价格敏感度较低,公司后续有望加大线上资源投入力度,通过创新营销手段、开发专属产品等方式,弥补电商渠道短板。 核心风险:食品安全问题;行业竞争加剧。

本报告导读: 业绩符合市场预期。2015年蛋白量增价降,2016年受益低纯度蛋白客户重大拓展,整体订单有望翻倍;预计粉丝保持20%以上增速。预计管理层仍将大力度增持。 投资要点: 维持增持。预计公司仍将投入较多粉丝产品营销费用,略下调2016年EPS预测至0.26元(前次0.29元),维持2017年EPS预测0.35元。预计后续管理层将继续践行大力度增持计划,维持目标价11元。 业绩基本符合市场预期。2015年收入、净利12.4、1.9亿,同比增17%、28%,略超此前业绩预告(11.5、1.8亿),扣非净利增9%,经营现金流3亿;2015Q4收入、净利润增45%、-37%,主因汇兑损失及粮人网前期投入。拟每股分现金红利0.01元,分红率6.6%。 蛋白量增价降,2016年受益低纯度蛋白客户重大拓展,订单量有望翻倍。预计2015年公司80%纯度豌豆蛋白发货8000吨左右,由于小企业低价进入,年底吨价由之前20000元降至12000元左右,致2015年蛋白毛利率降10pct至68.5%,目前市价在其他成本附近,预计后续价格平稳。2015年公司全球首创70%纯度豌豆蛋白,用于宠物食品和高端鱼饲料,替代转基因大豆蛋白饲料,全年发货量13000吨左右、吨价格6000元左右,高端鱼蛋白饲料容量数百万吨,可替代空间极大,年报披露2016年公司将加强与全球前四大高端鱼饲料企业合作,预计订单量有望增长200%,带动整体蛋白销量翻倍增长。 粉丝收入快速增长,预计2016Q1开门红,全年收入增20%以上。 2015年公司细分销售大区、权力下放、制定合理任务目标,大幅提升销售人员积极性,开展多场订货会、拉动渠道动力,公司产品定位高端、受益消费升级趋势,2015年收入增长25%,预计2016Q1增长30%以上,全年有望保持20%以上增速。 核心风险:食品安全问题发生的风险;蛋白市场竞争加剧的风险。

投资要点: 投资建议:维持增持。提价有望强势聚拢渠道资源,维持2015年EPS 预测1.31元,上调2016年EPS 预测至1.51元(前次1.48元)。参考可比公司给予2016年30倍PE,上调目标价至45.3元(前次34元)。 事件:拟上调核心单品终端价。据渠道调研,公司从4月8日起上调终端价,要求年份原浆献礼版成交价不得低于85元/瓶、年份原浆5年不得低于120元/瓶。两单品是公司最核心单品,合计占收入40% 左右,目前献礼版和5年终端价分别80元/瓶、110-120元/瓶。 提价将强势聚拢渠道资源,印证公司复苏趋势明确。据渠道调研, 春节古井贡收入增15%以上、在安徽增20%以上,明显超越行业及省内竞品,复苏趋势明确。近年来中档酒由于竞品众多,渠道普遍盈利压缩、动力下降,古井此时上调终端价,一方面将提升渠道盈利, 强势聚拢渠道资源、加强竞争优势,同时也迎合消费升级趋势。公司此时提价,将在中秋旺季前有充分的渠道消化时间,且由于对终端掌控力很强,直接提终端价的方式具有很高的可行性。 公司是白酒供给侧改革排头兵,与黄鹤楼协同效应有望加速显现。古井贡酒是白酒行业经营最稳健、最保守的企业之一,但却是最先发力大规模并购的龙头,印证当前诸多地产酒经营不善、且强强联合的协同效应明显,公司拟收购黄鹤楼酒业表明行业供给侧改革加速。目前古井贡酒已全面接管黄鹤楼核心管理团队,有望将其深度分销模式复制至湖北市场,协同效应将加速显现。 核心风险:行业竞争加剧;宏观经济进一步下滑。

投资建议:维持2016-17年EPS为0.83、0.93元,维持目标价19.8元(对应2016PE24倍),维持“增持”。 挤压式竞争下,2015年公司收入增11%显示竞争优势持续加强。受经济增速下行及一二线城市需求趋饱和影响,2015年行业收入增速大降17pct至2%;而原奶价格延续下降(国内原奶降15%、全球全脂奶粉降30%),价格战加剧。此背景下2015年公司液态乳收入增11%,带动主营收入增9%,增速大幅优于竞品,难能可贵,预计整体收入市占率升2pct至18%、液态乳产量市占率升3pct至26%。 行业长期需求潜力巨大,短期竞争仍激烈。目前我国液态乳人均消费量仅为全球1/3、日本1/2,随着消费升级、三四线需求开发及二胎放开,长期前景广阔。3月全脂奶粉价格环比仍降、处历史底部,短期看国内原奶仍过剩,预计全年价格仍处低位;当前伊利、蒙牛液态奶收入相当、料任何一家不会减少费用投放,竞争仍将激烈。 稳打稳扎、苦练内功,竞争优势持续加强。1)着眼产业链利益均衡:竞品促销加剧下,公司不盲目跟进降价,而是采用终端热卖等形式培育消费氛围,并推进普惠金融向产业链让渡利益;2)持续推进产品创新,配合精准娱乐营销:预计公司将继续聚焦儿童奶、金典、安慕希三大明星单品,通过与迪士尼合作、赞助我是歌手、跑男等展开强势营销,并推出爆趣珠等新品;3)继续国际化,提升内部管理。 核心风险:宏观经济增速下行、竞争加剧、食品安全问题。