事件:10月29日公司发布2019年三季报,报告期内公司实现营业收入259.05亿元,同比降8.34%;利润总额4.12亿,同比降5.76%;归母净利3.62亿元,同比降4.11%;扣非后归母净利1.10亿元,同比降73.58%;经营活动产生的现金流净额52.63亿元,同比增72.06%;基本每股收益0.36元。 其中第三季度公司实现营业收入93.76亿元,同比增15.83%,环比增1.43%;利润总额0.34亿,同比增46.30%,环比降63.46%;归母净利0.41亿元,同比增45.60%,环比降51.32%;扣非后归母净利-0.83亿元,同比降2171.48%,环比降1263.14%;经营活动产生的现金流净额34.56亿元,同比增146.06%,环比增1017.61%;基本每股收益0.04元。 点评: 前三季度公司盈利有所下滑。公司前三季度实现毛利21.39亿元,同比增1.72亿元(+8.72%),毛利率8.26%,同比增1.3个pct。期间费用20.52亿元,同比增5.52亿元(+36.75%);期间费用率7.92%,同比降2.61个pct。前三季度销售费用、管理费用、财务费用分别为13.85亿元、2.44亿元和4.24亿元,同比分别增6.53亿元(+89.19%)、增0.61亿元(+33.42%)、降1.62亿元(-27.70%)。报告期内国际煤炭及煤焦业务规模增加,导致销售费用增加;管理费用增加主要是职工薪酬增长所致;今年以来公司融资规模较去年同期有所下降导致财务费用减少。前三季度公司投资净收益同比增3.14亿元至2.73亿元,增厚公司利润。综上,前三季度公司ROE5.99%,同比降0.74个pct,盈利能力有所下滑。 前三季度公司负债收缩,资金周转效率提升。2019年三季度末公司负债总额153.16亿元,资产负债率71.61%,分别较2018年底增加4.28亿元和下降0.66个pct;其中有息负债和有息负债率分别较2018年底降低了25.94亿元和13.13个pct至30.24亿元和14.14%,债务负担明显下降。今年以来公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,积极调整业务结构,加快保理款回收,使得经营活动现金净流入金额同比增加22.04亿元(+72.06%)至52.63亿元。2019前三季度公司存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数分别为19.82天、41.64天、41.92天,较2018年分别增1.38天、增2.51天和增7.83天,净营业周期为13.35天,较2018年下降3.94天,公司对上、下游客户加强管理和筛选,供应链业务的资金管理效率有所提升。 与上游龙头煤炭生产企业成立合资公司,或将明显拓展公司发展空间。2019年8月,公司公告与陕西煤业共同出资设立合资公司已完成工商注册登记并取得营业执照,9月,公司旗下全资子公司“郑州嘉瑞”完成增资“晋煤日照”并完成工商注册登记取得营业执照,与行业龙头合作有了重大进展。随着合资公司业务的逐步开展,公司的资金瓶颈、资源获取能力和业务拓展能力将得到明显改善。 盈利预测及评级:公司当前处于战略转型期,保理业务逐步收缩节余资金投向合资公司,或将对公司经营业绩造成阶段性影响,因此我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年摊薄EPS分别为0.50、0.60、0.70元,当前股价7.44元(2019年10月29日收盘价),对应19-21年PE分别为15X、12X、11X。但随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升,未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力,随着公司与行业龙头合作的逐步开展,公司的盈利能力或将进一步改善。维持对公司的“买入”评级。 风险因素:金融环境持续紧缩;合资公司业务进展不及预期;汇率波动风险。

公司煤炭销售量大幅提升,业绩持续改善。2019年前三季度公司实现原煤产量2120万吨,同比下降212万吨,降幅9.07%;实现商品煤销量1929万吨,同比增加348万吨,增幅21.99%,其中,混煤销量726万吨,同比减少36万吨,降幅4.71%,冶炼精煤销量772万吨,同比增加124万吨,增幅19.15%,其他洗煤销量431万吨,同比增加260万吨,增幅151.18%;2019年前三季度公司实现商品煤销售收入142.73亿元,同比增加25.53%;实现销售毛利33.16亿元,同比增加21.10%。前三季度公司煤炭销售量(消耗库存及外购煤增加)大幅增加,公司利润得以持续提升。 19年公司继续深入实施“精煤战略”,盈利能力有望继续提升。2019年,公司继续深入实施“精煤战略”,进一步加大原煤入洗力度,深挖煤炭产品自身价值。通过产品结构调整,实现煤炭产品的“减量提价”。公司所在河南地区主焦煤价格由2018年前三季度的1500元/吨上涨到2019年前三季度的1600元/吨,上涨100元/吨,涨幅6.67%。公司商品煤售价由2018年前三季度的719元/吨上涨到2019年前三季度的740元/吨,上涨21元/吨,涨幅2.9%,但由于公司生产恢复导致前三季度吨煤成本同比增加4.1%,公司煤炭板块毛利率下滑0.9个百分点至23.2%。我们认为,公司继续深入实施“精煤战略”,且公司销售客户较为稳定,区位优势明显,公司盈利能力将逐步恢复。 股份回购注销增厚EPS,在盈利逐步好转的趋势下,公司投资价值稳步提升。根据2019年3月9日的公告,公司拟回购部分社会公众股份,截至10月9日,公司累计回购股份5214万股,占公司总股本的2.2%,回购完成后,我们预计公司EPS有望增厚2.3%左右,在盈利逐步好转的趋势下,公司投资价值稳步提升。 盈利预测及评级:考虑到公司煤炭产销量有望逐步实现企稳向好,焦煤资源的稀缺性凸显,焦煤价格持续高位运行,我们预计公司19-21年营业收入分别为208.8、220.1、220.6亿元,归母净利润分别为12.4、13.1、13.9亿元,摊薄每股收益分别为0.52元、0.56元、0.59元。考虑到公司采煤水平接替逐步完成,业绩将在19年得到恢复,我们维持公司“增持”评级。 股价催化因素:炼焦精煤价格维持高位;公司水平接替工作完成,盈利能力进一步提高。 风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险、产量再次出现波动的风险。

事件:8月29日公司发布2019年中报,报告期内公司实现营业收入165.29亿元,同比降18.04%;利润总额3.79亿,同比降8.65%;归母净利3.21亿元,同比降8.10%;扣非后归母净利1.93亿元,同比降53.94%;经营活动产生的现金流净额18.07亿元,同比增9.22%;基本每股收益0.32元。 其中二季度公司实现营业收入92.44亿元,同比增3.87%,环比增26.88%;利润总额0.92亿,同比降2.11%,环比降67.76%;归母净利0.84亿元,同比降6.16%,环比降64.74%;扣非后归母净利-0.06亿元,同比降109.25%,环比降103.07%;经营活动产生的现金流净额3.09亿元,同比降85.76%,环比降79.35%;基本每股收益0.08元。 点评: 上半年公司业务结构延续调整。2018年下半年以来公司面临的资金面紧张问题暂未明显缓解,公司积极调整业务结构以稳定增长、回笼资金偿还债务。2019年上半年实现煤炭发运2907.71万吨,同比下降275.71万吨(8.66%)。上半年公司煤炭供应链管理业务收入约133.35亿元,同比降23.51亿元(14.99%);占比由2018年上半年的79.56%提升2.78个pct至82.34%,应收保理余额由2018年底的68.96亿元下降0.66亿元(-0.96%)至68.3亿元。公司业务向盈利能力较强、稳定性较高的煤炭供应链管理业务集中,保理和非煤大宗业务有所收缩。同时煤炭业务内部也有一些调整,2019年上半年实现煤炭境外销售超400万吨,同比增长58.05%,境外能源消费市场开拓取得阶段性突破。 上半年公司有息负债收缩,资金周转效率提升。2019上半年末公司负债总额159.67亿元,资产负债率72.80%,分别较2018年增加10.80亿元和0.53个pct;其中有息负债和有息负债率分别较2018年底降低了11.03亿元和6.69个pct至45.15亿元和20.59%。2019年上半年公司存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数分别为19.55天、40.59天、43.56天,较2018年分别增加7.31天、增加1.46天和降低9.47天,净营业周期为16.59天,较2018年下降0.7天,公司对上、下游客户加强管理和筛选,供应链业务的资金管理效率有所提升。 与上游龙头煤炭生产企业成立合资公司,或将明显拓展公司发展空间。2019年8月,公司公告与陕西煤业共同出资设立合资公司已完成工商注册登记并取得营业执照,公司的全资子公司被选定为陕西晋煤(日照)有限公司增资项目最终投资人,与行业龙头合作有了重大进展。随着合资公司业务的逐步开展,公司的资金瓶颈、资源获取能力和业务拓展能力将得到明显改善,对公司发展将产生重大利好。 盈利预测及评级:随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升,未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力,随着公司与行业龙头合作的逐步开展,公司的盈利能力或将进一步改善。我们预计2019-2021年摊薄EPS分别为0.67、0.79、0.89元,当前股价8.00元(2019年8月30日收盘价),对应19-21年PE分别为12X、10X、9X,维持对公司的“买入”评级。 风险因素:金融环境持续紧缩;合资公司业务进展不及预期;汇率波动风险。

事件:8月31日公司发布2019年中报,报告期内公司实现营业收入1059.76亿元,同比增38.88%;其中主营煤炭业务收入312.20亿元,同比增4.31%。利润总额85.53亿元,同比增5.99%;归母净利润53.61亿元,同比增23.49%;扣非后归母净利润为50.23亿元,同比增10.77%;经营活动产生的现金流净额为119.21亿元,同比增24.65%;基本每股收益1.09元,同比增0.21元。每10股派发现金人民币10元(含税),对应8月30日收盘价的A股股息率10.45%、H股股息率16.31%。 第二季度公司实现营业收入577.32亿元,同比增31.29%,环比增19.67%;利润总额46.37亿元,同比增4.09%,环比增18.43%;归母净利润30.52亿元,同比增44.41%,环比增32.23%;扣非后归母净利润27.93亿元,同比增17.94%,环比增25.27%;经营活动产生的现金流净额为74.96亿元,同比增19.12%,环比增69.43%;基本每股收益0.62元,同比增0.19元,环比增0.15元。 点评: 公司上半年煤炭产量同比略降,下半年有望恢复增长。公司2019上半年权益煤炭产量4699.1万吨,同比降151.10万吨(-3.12%)。其中兖煤澳洲贡献1784.9万吨,同比增86.5万吨(5.09%);山西能化贡献83.9万吨,同比降0.9万吨(-1.06%)。菏泽能化所属的赵楼煤矿为冲击地压矿井,上半年受安全检查和核减产能的影响,贡献产量123.5万吨,同比降54.4万吨(-30.53%);本部矿井贡献产量1566.0万吨,同比降60.9万吨(-3.74%);陕蒙基地(鄂尔多斯能化、榆林能化)贡献产量863.2万吨,同比降111.8万吨(-11.47%),主要受石拉乌素煤矿仍未正常生产。公司第二季度煤炭产量2379.9万吨,同比降41万吨(-1.69%),环比降5.9万吨(-2.62%)。公司2019年7月29日发布公告称,内蒙古能源局同意石拉乌素煤矿按照800万吨/年能力进行联合试运转,下半年该矿生产将有所恢复;同时营盘壕通过核准(800万吨/年)、转龙湾煤矿产能核增至1000万吨/年后将逐步释放产能,公司下半年煤炭产量有望恢复增长。 山东本部精煤战略实施效果显著,上半年公司煤价延续上涨。2019上半年公司综合煤炭售价564.68元/吨,同比增25.43元/吨(4.72%)。山东本部今年以来实施精煤战略,加大精煤生产、洗选技术支持力度,有效提高精煤产率,上半年精煤占商品煤比例同比提升大幅提升9.24个pct至52.85%,吨煤售价655.65元/吨,同比增65.42元/吨(11.08%);兖煤澳洲受国际煤价低迷的拖累,吨煤售价584.43元/吨,同比降28.86元/吨(-4.71%);陕蒙基地吨煤售价278.49元/吨,同比增9.19元/吨(3.41%)。第二季度公司综合吨煤售价536.27元/吨,同比增7.23元/吨(1.37%),环比降59.4元/吨(-9.97%)。其中山东本部吨煤售价685.01元/吨,同比增99.00元/吨(16.89%),环比增60.32元/吨(9.66%);兖煤澳洲吨煤售价520.37元/吨,同比降104.41元/吨(-16.71%),环比降126.93元/吨(-19.61%);陕蒙基地吨煤售价279.86元/吨,同比增37.73元/吨(15.58%),环比增2.93元/吨(1.06%)。尽管兖煤澳洲下半年煤价依然承压,但随着山东本部精煤战略的延续以及陕蒙产地煤炭市场的稳健,公司综合煤价有望保持相对坚挺。 陕蒙基地盈利性仍受制于产能,随着产量释放有望改善。2019上半年公司吨煤毛利241.82元/吨,同比降8.77元/吨(-3.50%),吨煤毛利率42.83%,同比降3.65个pct。其中山东本部吨煤毛利396.00元/吨,同比增50.60元/吨(14.65%),毛利率60.40%,同比增1.87个pct;兖煤澳洲吨煤毛利305.26元/吨,同比降30.06元/吨(-8.97%),毛利率52.23%,同比降2.45个pct;陕蒙基地吨煤毛利92.66元/吨,同比降17.92元/吨(-16.20%),毛利率33.27%,同比降7.79个pct。二季度公司吨煤毛利率42.05%,同比降6.01个pct,环比降1.54个pct;其中山东本部、兖煤澳洲和陕蒙基地的吨煤毛利率分别为61.81%、47.92%、33.61%,同比分别升1.84个pct、降8.75个pct、升16.5个pct,环比分别升0.30个pct、降7.7个pct、升0.74个pct。随着陕蒙基地产能释放、产量提升,成本将被摊薄,一定程度对冲兖煤澳洲煤价下行对公司利润的负面影响。 甲醇业务盈利下滑,新增产能下半年投产,成本有望下降。2019上半年公司甲醇产量同比增长5.1万吨(6.42%)至84.6万吨,销量同比增长4.0万吨(5.04%)至83.4万吨。上半年甲醇综合售价1695.59元/吨,同比降412.31元/吨(-19.56%),单位生产成本1314.21元/吨,同比降35.52元/吨(-2.63%),上半年甲醇单位毛利381.37元/吨,同比降376.79元/吨(-49.70%)。甲醇业务上半年实现收入14.14亿元,同比降2.60亿元(-15.51%);实现毛利3.18亿元,同比降2.84亿元(-47.16%);毛利率22.49%,同比降13.48个pct,盈利能力有所下滑。2019年3月19日多部委联合发布《关于在部分地区开展甲醇汽车推广应用的指导意见》,鼓励在陕西、山西等资源禀赋条件较好的地区加快发展甲醇汽车,公司在陕蒙地区两个合计产能160万吨/年的甲醇二期项目预计2019年下半年投产,在政策催化以及产能扩张产生的规模效应下,公司煤化工板块的成本有望下降,盈利能力有望提升。 期间费用大幅下降,递延所得税款冲回,使得公司上半年业绩超预期。公司上半年期间费用率5.91%,同比降4.64个pct。期间费用率的明显下滑主要来自两个方面:一是2018年二季度公司将部分社会保险纳入济宁市统筹管理一次性计提社会保险费导致管理费用增加10.16亿元,今年没有这部分费用使得管理费用下降;二是利息支出同比减少2.54亿元、汇兑损失同比减少3.95亿元导致财务费用同比下降。同时兖煤澳洲确认收购联合煤炭所形成的递延税款,影响所得税费用同比减少10.54亿元。综上,在主业稳健,期间费用大幅下降以及递延所得税款冲回的利好下,公司上半年实现归母净利润53.61亿元,同比增23.49%;扣非后归母净利润为50.23亿元,同比增10.77%,业绩大超预期。 强劲现金盈利叠加资本开支下行,公司降负债及高分红力度大幅超出市场预期。2019上半年经营活动现金净流量119.21亿元,同比增23.58亿元(24.65%)。当前陕蒙基地、澳洲基地的煤矿基本投建完成,2019年公司资本开支计划90.24亿元,较2018年的108.09亿元明显下降,中长期角度公司资本开支已趋下行。在此背景下,上半年公司偿还98.02亿有息债务,将有息负债由2018年底的706.42亿元降至608.40亿元,有息负债率由34.68%降至30.06%,在降低财务费用的同时增强了公司抵抗周期波动的能力。此外公司在2018年将公司章程约定的分红率由30%提升至35%之后,拟于2019年中期派发现金股利人民币49.12亿元(含税),即每10股派发现金股利人民币10.00元(含税),对应8月30日收盘价的A股股息率10.45%、H股股息率16.31%,大超市场预期。 公司进一步细化经营策略,聚焦煤炭主业,以应对复杂的国内外局势和行业运行态势。面对复杂多变的国内外局势和行业运行态势,公司进一步细化经营策略,提出聚焦煤炭主业,优化产业结构;着力增产增效,加速陕蒙三对千万吨级矿井投产达产;进一步优化产品结构,提升精煤创效水平;加强成本管控,实现降本增效。一系列举措的落实有望进一步提升公司的核心竞争力。 盈利预测及评级:我们预计19、20、21年EPS分别为1.78元、1.85元、1.88元,同时考虑到陕蒙基地生产边际改善、管理层激励效果逐步兑现以及甲醇二期工程即将投产,我们维持公司“买入”评级。 股价催化因素:煤价中枢继续上扬,石拉乌素煤矿通过联合试运转验收并取得安全生产许可证,转龙湾煤矿产量如期释放,甲醇二期工程投产。 风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险、在建项目达产不及预期。

事件:8月23日晚公司发布2019年半年度报告,报告期内,公司实现营业收入1163.65亿元,同比下降8.65%;利润总额368.59亿元,同比增加0.53%,归母净利润242.43亿元,同比增加5.51%,扣除非经常性损益后的净利润226.82亿元,同比下降1.5%;经营活动产生的现金流净额为410.43亿元,同比增加28.51%;基本每股收益1.22元,同比增加5.5%。 点评: 煤炭量价微跌导致板块盈利小幅下滑。 19年上半年,公司煤炭板块实现营业收入936.38亿元,同比降6.3%,毛利率为28.8%较去年同期持平。受征地和区域性安全整顿、外购煤源不足等因素影响,上半年公司实现商品煤产量1.45亿吨(YOY-0.3%)和销量2.17亿吨(YOY-3.6%)均小幅下降。上半年公司长协煤占比基本稳定,实现年度、月度长协煤销量分别为1.08亿吨(销量占比49.8%)和8490万吨(销量占比39.1%),高比例长协煤助力板块业绩的稳定。从煤炭价格来看,上半年公司煤炭实现平均煤炭销售价格420元/吨(不含税)(2018年上半年:432元/吨),同比下降2.8%。;另一方面,由于公司部分生产设备提足折旧,以及报告期内计提的但未使用的维简安全费同比减少,公司自产煤生产成本同比下降2.2%至110.9元/吨,此外,公司外购煤销量及单位采购成本同比下降,公司外购煤成本同比下降13.6%。长期来看,公司煤炭生产稳定,在煤炭行业供需紧平衡的背景下,煤价大概率持续高位运行,公司煤炭板块盈利能力仍较强。 煤价成本下降叠加售电价提升,电力板块依然保持优质资产优势。 主要受公司与国电合资电力公司完成交割影响,电力板块装机容量减少3082万千瓦至3103万千瓦,其中,燃煤发电机组总装机容量2995万千瓦,占公司总装机容量的96.5%。;上半年公司实现发电量799亿千瓦时(YOY-40.2%),售电量749.6亿千瓦时(YOY-40.2%),平均售电价格330元/兆瓦时,较18年同期上涨5.8%,其中燃煤机组发电平均售价323元/兆瓦时,同比上升5.2%,平均售电成本为258.5元/兆瓦时(YOY0.8%),煤价成本下跌,售电价提升,公司电力板块依然保持优质资产的优势。合并抵销前电力板块实现收入262.2亿元(YOY-35.7%),毛利率25.9%,较18年同期提升5.1个百分点。 路港航纵向一体化协同发展,煤化工板块业绩亮眼。 上半年公司铁路、港口和航运业务收入分别为247.1亿元、29.52亿元、15.88亿元,同比增速分别为2.3%、-1.0%、 负债率继续下降,现金牛属性增强。 截至2019年上半年末公司资产负债率28.69%,较18年大幅下降了2.44个百分点;剔除神华财务公司影响后经营活动产生的现金流量净额342.03亿元,较18年同期的350.48亿元小幅下降2.4%,由于公司持有大量现金,使得上半年存款利息收入增加,公司上半年的财务费用下降了45.94%;当前公司分红率40%,现金充足,带息债务进一步下降,2019年公司预计资本开支271亿,公司现金流充沛、经营稳健,我们预计未来经营现金流覆盖利息与资本开支十分充裕,公司分红率有望提升,公司现金牛属性不断增强。 盈利预测及评级:考虑到公司合资组建电力公司,电力装机减少,影响公司整体业绩,但由于公司一体化运营优势突出,未来公司盈利能力将保持基本稳定,我们预计公司19-21年营业收入分别为2317.27、2406.34、2464.38亿元,归母净利润分别为439.10、443.11、452.17亿元,摊薄每股收益分别为2.21元、2.23元、2.27元。我们看好公司煤电路港航化的纵向一体化经营模式,在煤价高位震荡运行的大背景下,公司煤炭、电力及运输板块协同效应逐步显现,公司盈利能力保持稳健,维持公司“增持”评级。 风险因素:一是宏观经济低于预期,二是煤价超预期下跌;三是公司矿井开采安全影响。

事件: 8月21日晚平煤股份发布2019年半年报,报告期内公司实现营业收入122.21亿元,同比增加25.31%;实现利润总额8.82亿元,同比增加71.64%;归母净利润5.95亿元,同比增加91.87%;扣除非经常性损益后的净利润为5.85亿元,同比增加90.76%;经营活动产生的现金流净额为20.76亿元,同比增加8.81%;资产负债率69.88%,较18年底下降0.08个百分点;基本每股收益0.25元,同比增加92.54%。 点评: 公司煤炭销售量大幅提升,业绩持续改善。2019年上半年公司实现原煤产量1434万吨,同比下降97万吨,降幅6.34%;实现商品煤销量1371万吨,同比增加331万吨,增幅31.83%,其中,混煤销量579万吨,同比增加75万吨,增幅14.88%,冶炼精煤销量502万吨,同比增加70万吨,增幅16.20%,其他洗煤销量290万吨,同比增加185万吨,增幅176.19%;2019年上半年公司实现商品煤销售收入99.63亿元,同比增加33.40%;实现销售毛利22.25亿元,同比增加24.35%。上半年公司煤炭销售量(消耗库存及外购煤增加)大幅增加,公司利润得以持续提升。 19公司继续深入实施“精煤战略”,盈利能力有望恢复性提升。2019年,公司继续深入实施“精煤战略”,进一步加大原煤入洗力度,深挖煤炭产品自身价值。通过产品结构调整,实现了煤炭产品的“减量提价”。公司所在河南地区主焦煤价格由2018年上半年的1500元/吨上涨到2019年上半年的1600元/吨,上涨100元/吨,涨幅6.67%。公司商品煤售价由2018年上半年的718.11元/吨上涨到2019年上半年的726.67元/吨,上涨8.56元/吨,涨幅1.19%,但由于公司生产恢复导致上半年吨煤成本同比增加3.35%,公司煤炭板块毛利率下滑1.7个百分点至22.3%。从二季度盈利来看,二季度公司实现归母净利2.72亿元,同比增长10.6%,但因为计提坏账0.8亿元,导致环比下降15.8%,若剔除坏账影响,公司Q2单季利润总额约4.75亿元,环比基本持平。我们认为,公司继续深入实施“精煤战略”,且公司销售客户较为稳定,区位优势明显,公司盈利能力将逐步恢复。 股份回购彰显发展信心。根据2019年3月9日的公告,公司拟回购部分社会公众股份,若按回购总额上限3.3亿元、最高回购价格5.45元/股进行测算,预计回购股份总数为6055万股,占公司目前已发行股本总额的2.56%,若按回购总额下限2.7亿元测算,则预计回购股份总数为4,954万股。截至7月31日,公司累计回购股份3764万股,占公司总股本的1.6%,回购完成后,我们预计公司EPS有望增厚2.2%-2.6%,基于对公司未来发展前景的信心以及对公司内在价值的认可,结合近期公司股票二级市场表现,公司拟回购部分公司股份,提振市场信心,推动股价合理回归,彰显公司发 展信心。 盈利预测及评级:考虑到公司煤炭产销量有望逐步实现企稳向好,焦煤资源的稀缺性凸显,焦煤价格持续高位运行,我们预计公司19-21年营业收入分别为208.8、220.1、220.6亿元,归母净利润分别为12.4、13.1、13.9亿元,摊薄每股收益分别为0.52元、0.56元、0.59元。考虑到公司采煤水平接替逐步完成,业绩将在19年得到恢复,我们维持公司“增持”评级。 股价催化因素:炼焦精煤价格维持高位;公司水平接替工作完成,盈利能力进一步提高。 风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险、产量再次出现波动的风险。

事件:2019年8月16日桐昆股份发布2019年中报,2019年H1公司实现营业收入246亿元,同比增加31.9%;实现归属母公司股东净利润13.9亿元,同比增加2.16%。基本每股收益0.76元,扣除非经常性损益后的基本每股收益0.72元,符合我们的预期。 点评: 涤纶长丝产销量均同比明显增长,平均产销率为108%。2019年上半年,公司共生产涤纶长丝265万吨,其中POY173万吨、FDY55万吨和DTY37万吨,同比增长22%;公司共销售涤纶长丝285万吨,其中POY192万吨、FDY56万吨和DTY37万吨,同比增长34%,上半年整体产销率达到108%。 2018年下半年积压的月20万吨长丝库存已基本消化完毕。截止2019年6月30日,库存商品账面价值为7亿(包括了转回的2.3亿存货跌价准备),而截止2018年12月31日,库存商品账面价值为22.7亿(计提了2.3亿存货跌价准备后),产成品存货大幅下降,按照公司2019年上半年涤纶长丝平均不含税售价7700元/吨,相当于消化了约20万吨左右,2018年下半年长丝库存积压问题已基本解决,目前商品库存账面价值已恢复至2017年的水平。 嘉兴石化PTA单吨盈利近3年来明显提升,2019H1达400元/吨。根据公司披露的嘉兴石化控股子公司2017年以来的经营情况,我们测算出嘉兴石化2019年上半年单吨净利润达到了400元/吨左右,同比2016和2017年大幅提升,这主要受益于近两年来PTA供应格局改善和今年2季度以来开启的PX盈利向下游转移。 配套PTA实现自给自足后,涤纶长丝整体盈利抗风险能力增强。受1季度下游经编企业春节放假的季节性因素和2季度贸易摩擦升级的宏观因素影响,以POY为代表的涤纶长丝单环节盈利上半年波动较大,但是PTA+POY的盈利相对稳定。我们认为,随着民营大炼化项目投产,PX价格暴跌且利润向下游PTA和涤纶长丝转移是不可逆的趋势,但是不同阶段PX向PTA和涤纶长丝的转移程度有所不同,这凸显了已实现“PTA-涤纶长丝”一体化的企业更加具备高盈利和抗风险能力。 继续扩建涤纶长丝产能提升市占率,巩固行业龙头地位。公司近期再新增120万吨涤纶长丝产能(除江苏如东洋口港聚酯一体化项目240万吨涤纶长丝以外),其中恒邦四期30万吨绿色智能化纤维项目、恒优化纤30万吨差别化POY项目和恒优化纤年产30万吨差别化POY技改项目预计会在2019年下半年内顺利投产,恒腾四期30万吨绿色纤维项目也在顺利推进中。公司涤纶长丝龙头地位将进一步巩固,市占率将继续提升。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为30.3、38.9和50.3亿元,按照当期股本计算,2019-2021年摊薄每股收益分别为1.66元、2.13元和2.76元,对应PE分别为7倍、6倍和5倍。我们看好公司在涤纶长丝领域的龙头地位和市占率进一步提升,并且公司配套并自给自足PTA,经营业绩具有产业链一体化带来的抗风险优势,我们维持公司“买入”评级。 风险因素:PX、PTA和MEG产能投放不及预期,上游原材料价格上涨的风险;行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险;公司长丝项目推进不及预期导致公司营收增速放缓的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险;浙江石化炼化一体化项目投产滞后,盈利不及预期的风险。

煤炭业务量价齐升,带动公司2019年上半年业绩增长。2019年上半年公司煤炭产销量明显提高,上半年生产原煤1482万吨,同比增145万吨(10.85%);销售商品煤1302万吨,同比增84万吨(6.90%)。实现平均煤炭销售价格679.47元/吨,同比增10.66元/吨(1.59%)。从商品煤产品结构上看,公司焦精煤占比8.99%(同比增1.6个pct),肥精煤占比14.52%(同比降0.92个pct),瘦精煤占比7.83%(同比降0.05个pct),气精煤占比14.44%(同比降2.15个pct),原煤占比8.91%(同比增1.85个pct),洗混煤占比43.93%(同比增1.49个pct)。2019年上半年公司煤炭板块实现营业收入88.45亿元,同比增7.01亿元(8.58%);毛利51.22亿元,同比增4.02亿元(8.52%),毛利占比92.01%;毛利率57.91%,同比持平。总体看公司煤炭业务量价齐升,煤炭板块盈利的增加带动公司上半年业绩向好。 收购晋兴能源10%的股权有望增厚公司利润。2019年6月公司公告拟竞买晋兴能源10%的股权,根据挂牌价测算收购估值约为7.7倍PE(静态)和1.2倍PB,价格较低。此外晋兴能源是西山煤电重要的盈利来源,当前持股80%,其下属斜沟矿产能1500万吨/年,收购10%股权后控股比例达到90%,权益产能增加150万吨/年,占公司在产总产能2590万吨的5.7%。2019年上半年晋兴能源实现净利润8.62亿元,股权增厚10%对应利润理论增加0.86亿元,增幅约5.93%。2019年8月2日公司就收购晋兴能源10%的股权事宜签订了《产权交易合同》,若下半年完成交易,将增厚公司全年利润。 炼焦煤资源稀缺利好公司长期发展。我国主产炼焦煤的煤矿多为生产条件较差、产能较小,在2016年以来的供给侧改革中大量出清,而新建煤矿的产品以动力煤为主,中长期看炼焦煤的供给有紧缩的趋势;同时随着焦煤矿开采往深部转移,生产难度也趋势性提升,因此我们认为炼焦煤,特别是优质焦煤的价格将长期保持中高位。2019年上半年公司煤炭业务毛利占比92.01%,炼焦煤销量占比45.78%,公司主产区所在古交矿区的主焦煤、肥煤具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点,公司在国内炼焦精煤特别是优质炼焦精煤的供给方面位于重要地位,因此炼焦煤的稀缺将极大的利好公司发展。 山西国企改革箭在弦上,公司将为核心受益标的。山西国资委将2019年明确为山西省国资国企改革“决胜年”,提出山西今年要大力实施“上市公司+”战略,力争实现整体上市、新股上市两个“零的突破”,现有上市公司要加强市值管理,逐步提升资产证券化率。当前山西焦煤集团的资产证券化率约为24%,公司作为山西焦煤集团旗下唯一的煤炭上市公司,煤炭产量占比仅为26%,是集团及其煤炭业务实现整体上市的最佳平台。 盈利预测及评级:暂不考虑收购晋兴能源10%的股权,我们预计公司2019-2021年的摊薄EPS分别为0.63元、0.65元、0.67元,当前股价5.90元(8月5日收盘价),对应市盈率分别为9、9和9倍。考虑到公司资源优势和国企改革预期,维持公司“买入”评级。 股价催化因素:经济增长超预期;煤炭行业供给侧改革超预期;公司国企改革进程超预期。 风险因素:经济下行,需求低迷;安全事故风险。

公司在产产能大幅提升,全年量价双升。公司是光伏行业龙头企业,其产能自2018年以来快速扩张,由于目前光伏海外市场需求旺盛,组件大量出口对玻璃需求产生较好的支撑,光伏玻璃的价格从2018年531以后一路上行。公司2018年登陆A股,实现A+H两地上市,募资渠道更加多样化,同时能更快更好地发展主营业务。随着未来双面双玻组件渗透率逐步提升,公司业绩有望进一步提升。 光伏玻璃增速预计达16%。我们根据目前行业的生产情况对光伏玻璃的需求进行简单测算,原片合格率及光伏玻璃生产良品率分别取78%和96%,以平均常规60片型组件功率300W计算,1GW传统组件对应的原片需求在5.8万吨,而双面双玻组件的需求在9.3万吨,同比增长了60.4%。以此为基础,我们预计2022年需要原片1,106.8万吨,2018~2022年光伏玻璃原片复合增长率达16%。玻璃的量价齐升带来行业新一轮向上的周期。 盈利预测与投资评级:我们将公司与可比公司进行比较,认为公司目前盈利能力较强,且未来有较大的上升空间,因此我们预计公司2019~2021年营业收入分别为48.1、66.3、70.5亿元,归母净利润分别为5.8、9.0、9.2亿元,同比增长42.0%、55.3%、2.2%。EPS(摊薄)为0.30、0.46、0.47元,对应PE为31、20、19倍,2018年行业平均为40倍,公司估值低于行业平均,首次覆盖予以“增持”评级。 股价催化剂:公司越南及安徽仍有超过4000t/d的规划产能,其中越南在建产能预计2020年投产,安徽远期规划产能预计将在2021年投产。 风险因素:公司投产进度不达预期风险;玻璃需求不足的风险;原材料成本上升风险。

寡头化格局初显,长丝龙头持续受益。公司是涤纶长丝的龙头企业,截止 2018年底,拥有涤纶长丝产能 570万吨,占全国产能的比例达到 15%。公司过去三年涤纶长丝售价高于行业平均,且随着行业集中度提升,公司产品溢价整体呈现上升的趋势,另外,龙头企业产能稳步扩张,在下游需求保持平稳的情况下,供需保持紧平衡,涤纶长丝行业整体开工率提升,使得行业整体盈利情况得到改善!经过近几年涤纶长丝行业破产洗牌重整后,我国涤纶长丝行业已经初步形成了寡头化的格局,前 6企业的产能占比达到 45%,预计 2019年将进一步提高到 48%。随着落后产能的淘汰,未来 1-3年内边际上的新增产能主要来自于龙头企业,产业集中度将进一步提高,在下游高度分散的情况下,涤纶长丝龙头企业的议价权将得到显著提升!上游 PX 产能快速扩张,利润向下游 PTA-长丝转移。涤纶长丝产业链涉及原油-PX-PTA-涤纶长丝,公司目前产能集中于中下游的 PTA 和长丝,而 PX 截止 2018年对外依赖度仍高达 58%,这也造成了在整条产业链中 PX 利润较高挤压下游利润的情况。而随着恒力石化、浙江石化、恒逸文莱等大型炼化一体化一期和二期项目在未来1-3年内的集中投产, PX自给率将大幅提升。 2019年 3月至今,PX 已经暴跌超过 200美金/吨,PX 价格下降利润向下游转移的趋势不可逆转!同时,作为生产涤纶长丝的原料乙二醇也迎来产能快速增长,进一步降低原料采购成本,增厚了下游长丝的利润。 PTA-长丝一体化优势显著,盈利稳定性增强。随着民营大炼化项目投产,PX 价格暴跌且利润向下游 PTA 和涤纶长丝转移是不可逆的趋势,但是不同阶段 PX 向 PTA 和涤纶长丝的转移程度有所不同,这凸显了已实现“PTA-涤纶长丝”一体化的企业更加具备高盈利和抗风险能力。 按照 1吨涤纶长丝需要 0.86吨 PTA 配套,2019年 2季度以来,(0.86吨 PTA+1吨涤纶长丝)行业平均毛利环比和同比均大幅增加,并且持续稳定在 800元/吨左右(不含税)。2018年,公司 PTA 自给率达到 90%,优势显著!从公司生产 PTA 的成本来看,公司第二套 200万吨PTA 装置单位投资低,且运用了最新的英威达 P8技术,使得 2016-2018年公司 PTA 平均单吨加工成本 307元/吨(不含税),远低于行业平均的约 500-600元/吨的加工费用。 盈利预测与投资评级:我们预测公司 2019-2021年 EPS(摊薄)分别为 1.96元,2.32元和 3.36元,对应 2019年 5月 17日的收盘价 PE 为 7倍、6倍、4倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素:PX、PTA 和 MEG 产能投放不及预期,上游原材料价格上涨的风险;行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险;公司长丝项目推进不及预期导致公司营收增速放缓的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险;浙江石化炼化一体化项目投产滞后,盈利不及预期的风险。

事件:4月26日公司发布2019年一季报,报告期内公司实现营业收入482.44亿元,同比增49.21%;利润总额39.15亿元,同比增8.33%;归母净利润23.08亿元,同比增3.63%;扣非后归母净利润为22.30亿元,同比增2.93%;经营活动产生的现金流净额为44.24亿元,同比增35.30%;基本每股收益0.47元。点评: 一季度石拉乌素煤矿生产受限,未来陕蒙基地生产边际改善驱动公司成长。公司2019年一季度权益商品煤产量2319.2万吨,同比降110.1万吨(-4.53%),环比降93.1万吨(-3.86%)。公司商品煤产量的下降一方面是由于菏泽能化所属赵楼煤矿按新的核定产能组织生产使得产量同比下降24.9万吨(-29.16%),环比降4.2万吨(-6.49)至60.5万吨,另一方面由于昊盛煤业受安全环保政策影响,所属的石拉乌素煤矿煤炭生产受到限制使得产量同比下降119.9万吨(-73.11%),环比降31.3万吨(41.51%)至44.1万吨。此外2019年一季度山东本部商品煤产量791.9万吨,同比增18.1万吨(2.34%);兖煤澳洲商品煤产量881.8万吨,同比增48.9万吨(5.87%)。自4月中旬以来,石拉乌素煤矿生产情况已明显好转,随着石拉乌素煤矿生产步入正轨以及转龙湾煤矿核增后产能的释放,陕蒙基地将贡献公司未来2-3年主要的产量增量。 精煤战略实施效果明显,一季度公司煤价同环比均有所上涨。2019年以来公司重点抓精煤产量,一季度公司综合煤炭售价596元/吨,同比增45.94元/吨(8.36%),环比增64.36元/吨(12.11%)。其中山东本部吨煤售价625元/吨,同比增29.65元/吨(4.98%),环比降9元/吨(-1.42%);兖煤澳洲吨煤售价647元/吨,同比增46.66元/吨(7.77%),环比增26.24元/吨(4.22%);陕蒙基地吨煤售价276.93元/吨,同比降14.43元/吨(-4.95%),环比增6.47元/吨(2.39%)。随着精煤战略的延续,公司煤价有望保持相对坚挺。 山东本部成本控制效果良好,陕蒙基地盈利能力有所恢复,公司吨煤盈利能力增强。2019年公司吨煤毛利259.64元/吨,同比增12.8元/吨(5.19%),环比增32.30元/吨(10.55%)。吨煤毛利率43.59%,同比降1.31个pct,环比降0.80个pct。其中山东本部吨煤毛利367.20元/吨,同比增28.95元/吨(8.56%),环比增3.89元/吨(1.07%);毛利率58.78%,同比增1.94个pct,环比增1.45个pct。兖煤澳洲吨煤毛利360.05元/吨,同比增45.39元/吨(14.43%),环比降15.36元/吨(-4.09%),毛利率55.62%,同比增3.24个pct,环比降4.82个pct。陕蒙基地吨煤毛利91.05元/吨,同比降75.66元/吨(-45.39%);环比增27.92元/吨(9.54%),毛利率32.88%,同比降24.34个pct,环比增9.54个pct。 公司甲醇业务一季度盈利能力有所下降。2019年一季度公司甲醇产量同比增长0.5万吨(1.11%)至45.7万吨,销量同比增长1.6万吨(3.60%)至46.1万吨。一季度甲醇综合售价1691.05元/吨,同比降388.22元/吨(18.67%),单位生产成本1204.42元/吨,同比降31.28元/吨(2.53%);单位毛利486.63元/吨,同比降356.85元/吨(42.31%)。甲醇业务一季度实现收入7.80亿元,同比降1.46亿元(15.75%);实现毛利2.24亿元,同比降1.51亿元(40.24%);毛利率28.78%,同比降11.79个pct,盈利能力有所下滑。公司在陕蒙地区两个合计产能160万吨/年的甲醇二期项目预计2019年下半年投产,在产能扩张产生的规模效应下,公司煤化工板块的盈利水平有望进一步提升。 公司一季度偿还78.85亿元有息债务,负债率持续下降。截至2019年一季度末公司负债总额较2018年底的1187.26亿元降低94.21亿元至1093.05亿元,负债率由58.29%降至55.47%;其中有息债务由2018年底的706.42亿元降低78.85亿元至627.57亿元,有息负债率由34.68%降至31.85%。公司债务负担的降低,一方面利好公司盈利,另一方面增强公司抵抗周期波动的能力。 盈利预测及评级:我们预计19、20、21年EPS分别为1.75元、1.85元、1.88元。同时考虑到陕蒙基地生产边际改善、管理层激励效果的兑现预期以及甲醇二期工程即将投产,我们维持公司“买入”评级。 股价催化因素:煤价中枢继续上扬,制约陕蒙基地正常生产的因素缓解,转龙湾煤矿产量如期释放,甲醇二期工程投产。 风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险、在建项目达产不及预期。

事件:4月26日公司发布2019年一季报,报告期内公司实现营业收入144.05亿元,同比增14.44%;利润总额43.29亿元,同比降12.94%;归母净利润27.75亿元,同比降2.35%;经营活动产生的现金流净额为53.92亿元,同比增67.01%;基本每股收益0.28元。点评: 安检趋严影响公司生产,一季度产量有所下滑。公司报告期内煤炭产量2396.44万吨,同比降129.52万吨(-5.13%),环比降406.83万吨(-14.51%)。销量3383.38万吨,同比增279.06万吨(8.99%),环比降707.73万吨(-17.30%)。尽管2019年以来小保当一期等增量产能逐步投入运营,但1月12日的榆林矿难事故引发的安全大检查对公司陕北矿区产能释放造成干扰,使得一季度产量有所下滑,目前陕北矿区生产已恢复正常。 受益产地煤价上涨,公司吨煤盈利能力环比改善。报告期内公司吨煤售价421.23元/吨,同比增28.31元/吨(7.20%),环比增38.06元/吨(9.93%)。吨煤毛利186.89元/吨,同比降30.79元/吨(-14.15%),环比增26.68元/吨(16.66%)。毛利率44.37%,同比降11.03个pct,环比增2.56个pct。陕西煤炭交易中心数据显示,截至2019年4月26日陕西动力煤二季度均价428.67元/吨,较2019年一季度均价426.55元/吨略有上涨,公司二季度吨煤盈利能力有望继续提升。 公司债务持续下降,变身净现金公司。截至2019年一季度末,公司债务总额较2018年底的541.41亿元下降44.7亿元至496.71亿元,负债率由44.92%下降3.24个pct至41.68%;其中有息负债由2018年底的175.16亿元下降8.55亿元至166.61亿元,有息负债率由14.53%下降0.55个pct至13.98%。2019年一季度末公司账面货币资金152.32亿元,交易性金融资产20.56亿元,合计172.88亿元,大于有息债务,公司成为净现金公司。 盈利预测及评级:受益于煤炭行业的高景气度,煤价中枢保持中高位,公司新增产能的稳步释放,公司盈利能力将进一步提升。根据公司最新披露股本数量,不考虑回购股份注销,我们预计19、20、21年EPS分别为1.23、1.29、1.31元,基于现价19年PE约7.2倍,20年约6.8倍,21年约6.8倍,维持公司“买入”评级。 股价催化因素:违法生产煤矿治理超预期,新增产能如期释放,蒙华铁路进展顺利等。 风险因素:宏观经济大幅失速下滑,安全生产风险。

事件:4 月11 日公司发布2018 年年报,报告期内公司实现营业收入572.24 亿元,同比增12.36%;其中主营煤炭业务收入549.72 亿元,同比增12.81%。利润总额187.48 亿元,同比增2.92%;归母净利润109.93 亿元,同比增5.2%;经营活动产生的现金流净额为197.58 亿元,同比增16.7%;基本每股收益1.10 元,同比增0.06 元。每10 股派发现金人民币3.3 元(含税),对应4 月10 日收盘价的股息率3.38%。 公司第四季度实现营业收入160.92 亿元,同比增39.65%,环比增8.08%。利润总额34.07 亿元,同比降22.44%,环比降32.35%;归母净利润21.29 亿元,同比降10.58%,环比降27.09%;经营活动产生的现金流净额为69.12 亿元,同比增15.12%, 环比增6.42%;基本每股收益0.21 元。 点评: 公司煤炭业务量价齐升,盈利向好。公司报告期内煤炭产量10809 万吨,同比增712 万吨(7.05%)。销量14292 万吨, 同比增1954.46 万吨(15.84%);其中销售自产煤10535 万吨,同比增797 万吨(8.19%);贸易煤3757 万吨,同比增1157 万吨(44.50%)。报告期内公司吨煤售价372.96 元/吨,同比升3.46 元/吨(0.94%);量价齐升使得公司报告期内实现煤炭销售收入549.72 亿元,同比增93.83 亿元(20.58%)。公司全年煤炭业务实现毛利271.82 亿元,同比增43.05 亿元(18.82%),吨煤毛利190.19 元,同比升4.77 元/吨(2.57%),其中自产煤吨煤毛利248.15 元/吨,同比增20.14 元/吨(8.83%);贸易煤吨煤毛利27.64 元/吨,同比增1.76 元/吨(6.81%),吨煤毛利率同比降0.73 个pct 至49.45%, 其中自产煤吨煤毛利65.11%,同比增2.03 个pct;贸易煤吨煤毛利6.87%,同比增0.39 个pct。由此可见2018 年公司自产煤和贸易煤盈利能力均有所提升,贸易煤占比增加使得煤炭业务综合毛利率略有下降。公司Q4 煤炭产量2803.27 万吨,同比增265.78 万吨(10.47%),环比增68.54 万吨(2.51%);销量4091.11 万吨,同比增1429.20 万吨(53.69%), 环比增430.76 万吨(11.77%)。 新增产能即将释放,蒙华铁路开通在即,业绩继续提升可期。2019 年初小保当一号矿1500 万吨/年,小保当二号1300 万吨/年项目核准变更申请获得国家发改委通过,且小保当一号矿进入试生产阶段;孙家岔矿也已经由400 万吨/吨核增产能至800 万吨/年,同时公司计划将红柳林煤矿由1500 万吨/年核增至1800 万吨/年,新增优质产能即将释放。蒙华铁路与靖神铁路预计2019 年10 月同时建成通车,产量占比55%的陕北矿区的运输瓶颈将被打破,铁运能力将得到有效保障。产量提升叠加运力保障,公司2019 年业绩稳健增长可期。 回购影响当期分红,考虑到公司现金流充沛,负债率低,资本开支趋下行,未来仍有高分红潜力。公司2018年报拟分派现金股利32亿元,每10股分派现金股利3.30元(含税),对应4月10日收盘价的股息率3.38%。2018年公司EBITDA利润率41.54%,公司经营性现金流净额增加28.3亿元(16.7%)至197.58亿元,现金流充沛。资产负债率44.92%,明显低于煤炭开采上市公司平均的49.99%(含中国神华),其中公司的有息负债率仅为14.53%,债务负担较轻。伴随陕北基地开发跨过投资顶峰期,公司19年资本开支将继续下降。公司自由现金流充沛,账面未分配利润297.77亿元,公司2015年以来平均分红率35%,现金分红积极。展望19、20、21年,从现金流角度,公司具备维持较高分红率乃至进一步提升的能力,未来高额分红潜力较大。 盈利预测及评级:受益于煤炭行业的高景气度,煤价中枢保持中高位,公司新增产能的稳步释放以煤炭外运能力拓展,公司盈利能力将进一步提升。根据公司最新披露股本数量,不考虑回购股份注销,我们预计19、20、21年EPS分别为1.23、1.29、1.31元,基于现价19年PE约7.9倍,20年约7.5倍,21年约7.5倍,维持公司“买入”评级。 股价催化因素: 违法生产煤矿治理超预期,新增产能如期释放,蒙华铁路进展顺利等。 风险因素:宏观经济大幅失速下滑,安全生产风险。

2018年第四季度公司业绩有所好转。2019年03月30日晚平煤股份发布2018年年报,报告期内公司实现营业收入201.53亿元,同比降2.84%;实现利润总额12.40亿元,同比降25.44%;归母净利润7.15亿元,同比降48.06%;扣除非经常性损益后的净利润为7.08亿元,同比降47.83%;经营活动产生的现金流净额为27.51亿元,同比增1.28%;资产负债率69.96%,较17年增加1.80个百分点;基本每股收益0.30元,同比降48.06%。公司2018年第四季度实现营业收入56.12亿元,同比增33.05%,环比增11.56%;利润总额4.27亿元,同比增5.01%,环比增43.16%;归母净利润1.86亿元,同比降46.99%,环比降15.36%;经营活动产生的现金流净额-8.22亿元。 公司煤炭产量受安全生产影响出现下滑。2018年公司实现原煤产量3080.23万吨,同比减产45万吨,降幅1.44%;精煤产量完成880万吨,同比减产121万吨,降幅12.09%;其他洗煤产量386万吨,同比减产60万吨,降幅13.37%。商品煤销量2602.59万吨,同比下降4.15%,其中,混煤销量1325.09万吨,同比增加5.04%,冶炼精煤销量898.61万吨,同比下降8.90%,其他洗煤销量355.48万吨,同比下降19.75%;2018年公司实现商品煤销售收入170.51亿元,同比下降1.69%,公司原煤产量下降主要包括两方面的因素,一是随着矿井开采深度增加,矿井煤层赋存条件复杂,影响了部分矿井安全高效生产;二是公司继续加强矿井合理优化集中生产工作,积极部署产品结构调整,调整生产布局,给原煤生产造成了一定的影响。由于入洗原煤产量的下降,造成精煤产量的下滑。 18年多因素叠加导致公司利润大幅下降。2018年公司实现归母净利润7.15亿元,同比降48.06%;扣除非经常性损益后的净利润为7.08亿元,同比降47.83%,实现利润总额12.40亿元,同比降25.44%;2018年公司利润下滑,主要原因包括四方面:一是公司自2018年元月1日起调整固定资产折旧年限,导致折旧费用增加4.87亿元;2019年考虑到部分设备一次性提足折旧,公司加速折旧的影响有望逐步减少;二是因采煤水平接替等开拓准备工作前期准备不足导致现阶段煤炭开采受到一定影响,煤炭产销量有所下降;三是2018年金融政策收紧,致使融资成本上升,2018年公司财务费用10.65亿元,同比增加0.69亿元,增幅6.93%,四是公司2018年提取矿山地质环境恢复治理基金1.66亿元。 19年有望实现业绩恢复性提升。18年公司经营活动产生的现金流量净额为27.51亿元,同比增1.28%,公司煤炭主营业务在商品煤销量下降的情况下,经营性现金流量同比仍小幅增长,主要原因是下游需求的增加,公司议价能力增强,公司收到的商品煤收入中现款增加所致;另一方面,2018年第四季度,公司实现原煤产量748.43万吨,同比下降22.87万吨,降幅2.97%,实现商品煤销量791.69万吨,同比增加113.23万吨,增幅16.69%,公司因采煤水平接替导致的煤炭产量下滑影响逐渐恢复;此外,根据公司18年年报披露,公司2019年拟实现原煤产量2962万吨,精煤产量1000万吨,营业收入200亿元,成本费用186亿元。考虑到18年一季度公司利润大幅下滑81%后影响公司业绩的不利因素逐步消除,公司煤炭产销量在意外下滑导致业绩波动后有望逐步实现企稳向好。 公司销售客户较为稳定,区位优势突出。公司地处中原地带,邻近中南、华东地区缺煤省份,公司所在地平顶山市地处京广和焦枝两大铁路干线之间,并有漯宝铁路与两大干线相连。另外,公司临近长江中下游地区,水陆联运便捷,铁路、公路连贯矿区,交通便利,地理位置优越,有直达专列供应主要用户,可以利用成熟的销售网络及大户战略取得销售优势,公司交通便利,区位优势显著。 盈利预测及评级:考虑到公司煤炭产销量在意外下滑导致业绩波动后有望逐步实现企稳向好,我们预计公司19-21年营业收入分别为208.8、220.1、220.6亿元,归母净利润分别为12.4、13.1、13.9亿元,摊薄每股收益分别为0.52元、0.56元、0.59元。考虑到公司采煤水平接替逐步完成以及加速折旧影响减小,业绩有望在19年得到恢复,我们将公司评级上调至“增持”评级。 股价催化因素:炼焦精煤价格维持高位;公司水平接替工作完成,盈利能力进一步提高。 风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险、产量再次出现波动的风险。

兖煤澳洲量价齐增、成本稳定,盈利大幅提升。兖煤澳洲于2017年9月完成对联合煤炭的收购以后,Moolarben二期也投入运营,2018年权益煤炭产量创新高达3290万吨,同比增77.84%,其中三处一线资产HVO、MTW和Moolaben产量贡献占比超80%。2018年国际煤炭价格高企,兖煤澳洲动力煤和焦煤的平均售价分别为123澳元/吨和182澳元/吨,综合售价为132澳元/吨,同比增15.79%,离岸现金成本63澳元/吨,同比基本持平。受益于量价齐升、成本稳定,兖煤澳洲2018年实现税后净利润8.52亿澳元,同比大增272.05%,远超市场预期。公司持兖煤澳洲62.26%股权,兖煤澳洲为兖州煤业2018年贡献26.27亿元净利(以2018年年初与年末澳元兑人民币平均汇率4.9519计)。 兖煤澳洲现金流强劲叠加大比例分红,成公司“现金奶牛”。兖煤澳洲2018年实现EBITDA21.8亿澳元,经营性净现金流17.47亿澳元,现金流表现优异。兖煤澳洲公告2018年派发特别股息和常规股息,共计分红5.07亿澳元,分红率近60%,远超其章程规定的40%,为兖州煤业贡献现金流入约15.15亿人民币(以2019年2月26日澳元兑人民币汇率4.7995计)。 2019年国际煤价大概率维持高位,兖煤澳洲优异表现有望延续。兖煤澳洲在2018年偿还超10亿澳元负债,净债务降至30.93亿澳元,DEBT/EBITDA由2017年的4.6倍降至1.4倍,有息负债率由47.3%降至34.6%,财务状况大幅改善,偿债压力明显降低。根据兖煤澳洲业绩报告公布营运指引,2019年兖煤澳洲权益商品煤产量预计3500万吨,同比增约6.38%;吨煤现金成本约为62.5澳元/吨,同比保持稳定;DEBT/EBITDA控制在1.5倍以内,目标分红率调高至税后净利的50%。2017年以来东南亚国家迎来新一轮火电建设期带动国际煤炭需求不断增长,而供给端在产能出清叠加投资不足下增量相对有限,2019年国际煤价大概率保持中高位,兖煤澳洲仍有望保持亮眼业绩和分红。 多重利好或将带动兖州煤业估值修复。公司2019年1月2日公告转龙湾煤矿生产能力由500万吨/年核增至1000万吨/年,2月22日公告股权激励计划股票期权授予登记完成,向499名公司骨干授予4632万份股票期权,行权价格9.64元/份。在近期煤矿事故频发导致安检趋严、供给受限的行业背景下,随着转龙湾煤矿产能核增后在产量上的逐步兑现,以及管理层激励效果的体现,公司估值有望逐步修复。 盈利预测及评级:基于兖煤澳洲出色的业绩表现,以及未来公司陕蒙基地转龙湾煤矿核增产能和管理层激励效果的兑现预期,我们维持公司的盈利预测,预计18、19、20年EPS分别为1.66元、1.92元、2.19元,维持公司“买入”评级。 股价催化因素:宏观经济好转煤价中枢继续上扬,制约陕蒙基地正常生产的因素缓解。 风险因素:煤价明显下跌的风险、安全生产影响产量进度的风险、产能释放不及预期的风险。