事件：7月1日公司发布2022年半年度业绩预测公告，预计2022年半年度实现归属于上市公司股东的净利润为4.2亿元人民币至4.6亿元人民币,与上年同期相比，将增加1.2亿元人民币至1.6亿元人民币，同比增加41%至54%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4.0亿元人民币至4.4亿元人民币，与上年同期相比，将增加0.8亿元人民币至1.2亿元人民币，同比增加25%至37%。 投资要点：上游煤炭量价趋于稳定，下游需求环比改善，中游煤炭供应链业务上涨空间增大。瑞茂通核心主营业务为煤炭大宗商品供应链业务，业务发展受上下游两端价格波动影响较大。上半年煤炭价格虽出现一定程度走高，但在“稳价保供”政策背景下，国内煤炭产量大增，实现量价齐升。供给端产量放大进一步压制了煤炭价格继续走高的空间。同时，下游需求端受季节因素影响，下半年需求仍将上涨，进一步为中游煤炭供应链业务打开了上行空间。 俄乌局势趋于常态化，国际煤炭供应企稳回升。瑞茂通长期布局海外，深挖一带一路沿线、日韩、欧洲等国家煤炭业务。在俄乌局势日渐常态化下，国际大宗商品供应量回升，新的供应链体系逐步重塑。同时在中国最大的进口煤来源国——印尼二季度解除煤炭出口禁令的背景下，五月斩获“印尼国有企业优秀合作伙伴金奖”的瑞茂通，二季度国际煤炭运量预计走强，同时下半年有望持续走强。 持续推动多元化展业，线上平台化发展顺应趋势。瑞茂通于今年加入石脑油、生物燃油等大宗商品品类，持续推动自身多元化业务发展。 同时以“易煤网”为基础，长期搭建自身大宗商品供应链平台，顺应平台经济发展趋势，未来有望依托线上平台持续扩容多品类业务规模。 风险提示：煤炭价格波动、国际关系紧张、国内外疫情反复、市场

事件：4月27日公司发布2021年年报，报告期内公司实现营业收入476.43亿元，同比增长29.94%；利润总额9.25亿元，同比增长357.92%；归母净利8.19亿元，同比增长422.49%；基本EPS0.81元。每10股派发现金人民币1.826元（含税），平均ROE为12.64%。 2021年公司煤炭大宗商品供应链管理、非煤大宗商品供应链、供应链金融、产业互联网平台服务业务分别实现营业收入361.28亿元、112.00亿元、2.40亿元和0.75亿元；同比增速35.64%、20.45%、-47.78%和3.38%，公司战略做出调整，应收保理款项清零。 公司同时发布2022年一季报，报告期内公司实现营业收入101.24亿元，同比下降11.48%；利润总额3.05亿元，同比增长20.08%；归母净利润为2.76亿元，同比增长34.84%，基本EPS为0.27元，平均ROE为3.96%投资要点：煤炭价格上涨助力业绩提升，下游需求增大煤炭供应链业务仍有提升空间。基于新冠疫情的持续影响以及世界经济走向的不确定性加剧，2021年煤炭行业波动加剧。受国际大宗商品供应短缺，国内清洁能源政策调控以及雨季山西、陕西等重要煤炭供应省份受洪涝灾害影响，瑞茂通2021年煤炭发运量仅实现4903万吨，同比下降23.72%。 但受益于煤炭价格全年震荡上行，瑞茂通2021年仍实现营收和归母净利润的双双大涨；后期预计在国家政策相关调控下，煤炭价格将会趋于稳定，瑞茂通上游成本端将会保持平稳，而在宏观经济增速保5.5%的政策目标下，工业生产力度加大将会促进用电量增长，进而推动下游企业煤炭需求量的提升。同时瑞茂通自身客户关系稳定，客户结构相对分散，采销两端前五大客户占比均不足20%，积极响应国家政策，布局“一带一路”沿线煤炭供应链产业，拥有先进的国际经验，有利于持续扩展客户端。预计未来瑞茂通市占率将再度回归自身正常水平，在煤炭价格趋于平稳导致上游成本端保持稳定的情况下，下游需求端的增大将为公司煤炭供应链业务再度扩张发展空间。 非煤大宗供应链业务表现亮眼，平台经济业务进入发力期。2021年，瑞茂通非煤大宗商品供应链业务表现亮眼，全年实现营业收入112.00亿元，同比增长20.45%，非煤端主要以石油化工、农产品为主，多元化的产品品类也帮助瑞茂通有效的抵御了煤炭产品带来的周期波动。同时，瑞茂通的平台经济业务近几年研发投入持续增长，煤炭类产业互联网平台“易煤网”模式成熟，油品及农产品相关平台也在筹备中，结合2022年国家出台《关于加快建设全国统一大市场》等政策支持，预计公司平台经济业务即将计入发力期，未来营收增速将实现几何式增长。 积极响应混改政策，主动降低运营风险。瑞茂通近年来积极响应国家混改政策，积极同各大国营企业进行联营、合营子公司，2022年4月，再度发布公告称同河南交投共同出资设立物流子公司，积极扩大自身业务。另外，在持续扩展业务同时，公司多次以纸货、期货等对大宗商品贸易进行对冲，同时2021年主动暂停供应链金融业务，以拉低公司运营风险。 盈利预测：预计2022-2024年，公司实现收入594.17、680.85、744.7亿元，同比增长24.71%/14.59%/9.38%。对应EPS分别为0.89/1.02/1.12元，我们给予公司2022年对应目标价11.7元，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：煤炭价格波动、国际关系紧张、国内外疫情反复、市场震荡调整

顺应行业发展趋势，战略发展方向明晰。大宗商品市场产销维持高位，供应链管理发展空间增大。瑞茂通深耕煤炭供应链20余年，顺应行业发展趋势，加强以煤炭为主的大宗商品供应链服务专业化水平；搭建智能化供应链互联网产业平台；响应“一带一路”政策，增强国际化发展。 “双轮驱动”模式成型，线上线下齐发力各项业务高速发展。瑞茂通当前业务模式已经实现以煤炭供应链管理为主的线下自营业务，和以易煤网为主的产业互联网平台产业的“双轮驱动”发展方式，公司以产业互联网平台加强了同产业链上下游企业之间的黏性，推高煤炭供应链管理规模，规模扩大后的煤炭贸易业务再度带来更多优质的上下游企业，促进产业互联网平台业务的成长。 年内业绩表现亮眼，扩品类降低主营周期性风险。瑞茂通2021年前三季度营收涨超25%，净利润涨超200%，业务规模大增下，借助煤炭供应链成熟的线上线下产业协同模式，积极扩张自身大宗商品的品类，搭建多品类大宗商品互联网产业平台，有效的降低了煤炭业务带来的周期性风险，为自身业务开拓出了新的利润增长点。 盈利预测：预计2021-2023年，公司实现收入420.05、492.22、578.85亿元，同比增长14.58%/17.18%/17.60%。对应EPS分别为0.88/1.03/1.21元，我们给予公司2021年对应目标价7.33元，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：国际环境不确定性增强，业务扩展不及预期

深耕二十载成就煤炭供应链龙头公司于2000年涉足中国煤炭供应链市场,实现了从“贸易商”到“供应链管理服务商”再到“数字供应链生态平台服务商”的转变。鉴于我国煤炭消费量已处于历史高位,煤炭贸易行业已从快速成长期转入成熟期,行业集中度提升将是未来发展趋势。2019年公司煤炭贸易量6720万吨,国内贸易量占比60%,较上年提升2个百分点,市占率为1.66%。公司虽然是煤炭贸易龙头企业,但市场份额提升空间依然巨大。2020Q1公司应收保理款余额已触底回升。 煤炭供应链有望进入新一轮发展期煤矿供给侧改革以来,新增产能与能源消费地之间的物理距离在持续加大。2018年晋陕蒙、新疆总产能30.3/1.9亿吨,全国产能占比较上年提升3/2个百分点;东部五省、南方九省总产能5.9/4.0亿吨,下降2/2个百分点。市场对供应链企业的资源采购、物流仓储、加工掺配、分销渠道等综合能力提出了更高要求。2020年政府工作报告中提出要推动企业便利获得贷款,推动利率持续下行。信用政策、融资环境的改善有望使供应链金融业务得到修复。 携手大型煤炭企业,做强数字化平台通过与“三西”大型煤炭企业的深入合作,有利于双方整合资源、渠道、市场优势。公司已与平煤集团、晋煤集团、陕西煤业等煤企成立合资公司,共同拓展煤炭运销业务,2019年分别实现煤炭发运量310.4/300/796万吨。未来随着煤炭贸易集中度的提升,公司易煤数字供应链平台的作用将日益凸显,将为上下游客户提供交易、物流、金融等多元化服务。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022净利润分别为4.7/5.5/6.2亿元,对应EPS分别为0.47/0.54/0.61元。当前股价对应PE分别为13/12/ 10。综合绝对估值法与相对估值法,我们给予公司2020年15倍PE,对应目标价7.05元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:海外疫情影响进口业务;大股东股权质押风险;信用政策与融资环境改善不及预期。

深耕供应链近20年,业务转型优化发展。2019年公司与平煤、陕煤、晋煤等国家大型优质煤炭企业合作,通过参与混改、成立合资公司等方式实现业务发展渠道的拓宽。2019年前三季度营收及净利润有所下滑,第三季度单季营收及净利润同比正增长。公司收缩非煤大宗和供应链金融业务,聚焦于煤炭供应链业务,同时供应链资金管理效率得到提升,经营活动净现金流改善,有息负债大幅减少。 供应链管理业务:聚焦于煤炭自营业务。公司采用轻资产模式保证高周转,通过供应链各环节的深度参与,整合资源并提供全链条服务,包括自营业务和平台业务。公司的业务网络覆盖煤炭主产地和主要消费地,具有强大的资源组织能力和分销能力;基本与国内外重点煤炭中转港口和站台建立长期合作关系,可利用规模优势降低物流成本;通过合理配比对煤炭进行加工掺配从而降低用煤成本。 2018年以来公司再度聚焦于利润率较高的煤炭自营业务,供应链管理业务的利润率有所回升。 供应链金融业务:与中原银行合作降低资金成本。公司保理业务的综合利率平均约为 12%,而净息差平均约为 5%。2019年公司保理业务规模继续收缩,截至 2019Q3应收保理款余额下降至 42.36亿元。2019年 6月,瑞茂通与中原银行签订了《战略合作协议》,引入中原银行作为资金的提供方,较公司此前使用自有资金的保理业务而言,可有效降低资金成本。 合资公司拓宽发展渠道,投资收益有望增厚业绩:基于瑞茂通煤炭供应链业务的盈利水平,预计合资公司的净经营资产净利率约为 10%。若净杠杆率为1,且利息率为 6%(对应税后利息率 5.1%),则合资公司的 ROE 为 14.9%。 考虑到合资公司的注册资本为 40亿,则远期净利润有望达到 5.96亿元。瑞茂通持股 49%,因此有望获得投资收益 2.92亿元,将大幅增厚公司业绩。 盈利预测与估值:预计公司 2019-2021年的营业收入分别为 359.58亿元、360.23亿元、362.37亿元,归母净利润分别为 5.50亿元、6.56亿元、7.85亿元,对应 2019-2021年的 EPS 为 0.54元、0.64元、0.77元,对应 11月 22日收盘价的 PE 为 12.33X、10.34X、8.64X,给予“审慎增持”评级。 风险提示:合资公司业务拓展进度低于预期、煤炭价格大幅单边下跌、进口煤限制政策影响进口煤炭发运量、国内煤炭发运量下滑、大股东质押风险

前三季度经营性现金流明显好转,19Q3单季度业绩同比改善 公司披露2019年三季报,前三季度实现营业收入和归母净利润分别为259.1亿元和3.6亿元,同比分别-8.3%和-4.1%,前三季度EPS为0.36元/股。 公司前三季度由于扩大国际煤炭及煤焦业务规模,销售费用同比增加6.5亿元或89.2%,但公司整体毛利同比增加1.7亿元或8.7%,财务费用同比下降1.6亿元或27.7%,投资收益同比增加3.1亿元,公司前三季度业绩同比仅有小幅回落。现金流方面,公司前三季度实现经营活动现金净流量52.6亿元,同比增加72.1%,主要与公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,积极调整业务结构有关。 公司19Q3单季度分别实现营收和归母净利润分别为93.8亿元和0.41亿元,同比分别+15.8%和+45.6%,单季度业绩同比明显改善。 积极运用衍生品对冲现货风险,继续调减商业保理业务规模 公司主营业务包括大宗商品供应链管理业务和供应链金融业务等。在大宗商品供应链业务方面,公司充分运用动力煤期货、纸货以及外汇金融衍生品对冲现货价格风险,受益于公司期货、纸货、期权等衍生品的平仓收益增加,公司前三季度实现投资收益2.7亿元,同比大幅增长(2018年同期为-0.4亿元)。供应链金融业务方面,由于国家“宽货币,紧信用”政策调控使公司资金面承压,公司前三季度继续执行降保理规模的战略规划,进一步调减商业保理等供应链金融业务规模,应收保理款较年初下降38.55%。 与煤炭国企合作逐步落地,有望进一步拓展供应链业务发展空间 公司积极响应国家混改号召、在产业链上下游寻找拥有区位优势、政策优势及资源优势的地方政府、大型国有企业及金融机构,通过与其成立合资公司等形式,实现混改经营。2019年以来,公司先后与陕西煤业、晋煤集团、平煤神马集团等国有煤企开展合作,达成合资合作意向协议,有望进一步拓展供应链业务发展空间。 根据8月23日公司公告,公司旗下全资子公司郑州嘉瑞与晋煤日照、晋煤国贸签署《山西晋煤国贸(日照)有限公司增资协议书》,郑州嘉瑞以增资入股的方式入股晋煤国贸旗下全资子公司晋煤日照。此外,根据8月26日公司公告,公司与陕西煤业共同出资设立的陕西陕煤供应链管理有限公司完成工商注册登记并取得营业执照。 盈利预测与投资建议 公司是供应链行业龙头,近年来公司煤炭供应链管理业务经营稳步提升,我们看好公司与煤炭国企合作,进一步拓展成长空间。此外,随着融资环境逐步改善,公司供应链金融业务盈利也有望好转。预计公司2019-2021年EPS分别为0.51、0.66、0.83元/股,对应19年PE为14.4倍。综合考虑公司供应链业务发展前景及公司自身竞争优势,我们给予公司2019年18倍PE,对应合理价值9.22元/股,维持“买入”评级。 风险提示:供应链生态平台发展不及预期;供应链金融可能出现坏账的风险;公司与煤企合作进展低于预期。

公司披露2019年度三季报:实现营业收入259.1亿元(-8.3%),归属于上市公司股东净利润3.6亿元(-4.1%),扣非后归母净利润为1.1亿元(-74%)。每股收益为0.36元(-4.1%),加权平均ROE为6.2%(同比减少0.83个pct)。 业务有所调整,前三季度销售收入下降,但毛利率水平有所提升 今年以来,煤价有所下滑,叠加公司持续执行收缩非煤大宗贸易和供应链金融业务的战略,这造成公司收入有所下降。截至2019三季度末,公司应收保理款余额为42.3亿元,较期初余额68.9亿元,同比下降38.6%,前三季度公司实现营业收入259.1亿元(-8.3%)。公司聚焦煤炭业务,今年加大了国际煤炭及煤焦业务规模,虽然收入下降,但盈利能力有所提升,前三季度毛利率从上年同期的6.96%提升至8.26%,同时公司先后和陕煤、晋煤成立合资公司加大资源开拓能力,煤炭贸易业务有望继续做大做强。 前三季度公司期间费用率有所上涨,净利率同比持平n前三季度,公司销售费用13.8亿元(+89.2%),管理费用2.4亿元(+33.4%),财务费用4.2亿元(-27.7%)。销售费用增加系报告期内国际煤炭及煤焦业务规模增加所致,管理费用增加系报告期内大幅增加人员招聘所致,财务费用下降系报告期内融资规模较去年同期有所下降所致。前三季度三项期间费用率为7.9%,较上年同期增加2.6个百分点。虽然公司毛利率上升但是期间费用率也上升,净利润率基本和上年同期持平,皆为1.4%。 公司资金管理效率和偿债能力实现一定优化 报告期内,公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,经营活动产生的现金流量净额52.6亿元,同比增长72%,经营活动产生的现金流量净额/负债为0.34,同比增加0.14个百分点,已获利息倍数(EBIT/利息费用)为1.97,同比增加0.22个百分点,公司资金管理效率和偿债能力实现一定优化。 盈利预测与估值 基于公司短期业务调整和前三季度业绩表现,我们对盈利预测进行调整,预计公司2019/20/21年实现归属于母公司股东净利润分别为5.0/6.14/7.24亿元(前述为6.2/7.6/8.9),同比分别+5.2%、+22.7%、+18.0%,折合eps分别为0.49/0.60/0.71元/股,当前7.44元股价对应PE分别为15/12/10倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济低迷;利率市场偏紧。

事件:10月29日公司发布2019年三季报,报告期内公司实现营业收入259.05亿元,同比降8.34%;利润总额4.12亿,同比降5.76%;归母净利3.62亿元,同比降4.11%;扣非后归母净利1.10亿元,同比降73.58%;经营活动产生的现金流净额52.63亿元,同比增72.06%;基本每股收益0.36元。 其中第三季度公司实现营业收入93.76亿元,同比增15.83%,环比增1.43%;利润总额0.34亿,同比增46.30%,环比降63.46%;归母净利0.41亿元,同比增45.60%,环比降51.32%;扣非后归母净利-0.83亿元,同比降2171.48%,环比降1263.14%;经营活动产生的现金流净额34.56亿元,同比增146.06%,环比增1017.61%;基本每股收益0.04元。 点评: 前三季度公司盈利有所下滑。公司前三季度实现毛利21.39亿元,同比增1.72亿元(+8.72%),毛利率8.26%,同比增1.3个pct。期间费用20.52亿元,同比增5.52亿元(+36.75%);期间费用率7.92%,同比降2.61个pct。前三季度销售费用、管理费用、财务费用分别为13.85亿元、2.44亿元和4.24亿元,同比分别增6.53亿元(+89.19%)、增0.61亿元(+33.42%)、降1.62亿元(-27.70%)。报告期内国际煤炭及煤焦业务规模增加,导致销售费用增加;管理费用增加主要是职工薪酬增长所致;今年以来公司融资规模较去年同期有所下降导致财务费用减少。前三季度公司投资净收益同比增3.14亿元至2.73亿元,增厚公司利润。综上,前三季度公司ROE5.99%,同比降0.74个pct,盈利能力有所下滑。 前三季度公司负债收缩,资金周转效率提升。2019年三季度末公司负债总额153.16亿元,资产负债率71.61%,分别较2018年底增加4.28亿元和下降0.66个pct;其中有息负债和有息负债率分别较2018年底降低了25.94亿元和13.13个pct至30.24亿元和14.14%,债务负担明显下降。今年以来公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,积极调整业务结构,加快保理款回收,使得经营活动现金净流入金额同比增加22.04亿元(+72.06%)至52.63亿元。2019前三季度公司存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数分别为19.82天、41.64天、41.92天,较2018年分别增1.38天、增2.51天和增7.83天,净营业周期为13.35天,较2018年下降3.94天,公司对上、下游客户加强管理和筛选,供应链业务的资金管理效率有所提升。 与上游龙头煤炭生产企业成立合资公司,或将明显拓展公司发展空间。2019年8月,公司公告与陕西煤业共同出资设立合资公司已完成工商注册登记并取得营业执照,9月,公司旗下全资子公司“郑州嘉瑞”完成增资“晋煤日照”并完成工商注册登记取得营业执照,与行业龙头合作有了重大进展。随着合资公司业务的逐步开展,公司的资金瓶颈、资源获取能力和业务拓展能力将得到明显改善。 盈利预测及评级:公司当前处于战略转型期,保理业务逐步收缩节余资金投向合资公司,或将对公司经营业绩造成阶段性影响,因此我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年摊薄EPS分别为0.50、0.60、0.70元,当前股价7.44元(2019年10月29日收盘价),对应19-21年PE分别为15X、12X、11X。但随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升,未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力,随着公司与行业龙头合作的逐步开展,公司的盈利能力或将进一步改善。维持对公司的“买入”评级。 风险因素:金融环境持续紧缩;合资公司业务进展不及预期;汇率波动风险。

事件:8月29日公司发布2019年中报,报告期内公司实现营业收入165.29亿元,同比降18.04%;利润总额3.79亿,同比降8.65%;归母净利3.21亿元,同比降8.10%;扣非后归母净利1.93亿元,同比降53.94%;经营活动产生的现金流净额18.07亿元,同比增9.22%;基本每股收益0.32元。 其中二季度公司实现营业收入92.44亿元,同比增3.87%,环比增26.88%;利润总额0.92亿,同比降2.11%,环比降67.76%;归母净利0.84亿元,同比降6.16%,环比降64.74%;扣非后归母净利-0.06亿元,同比降109.25%,环比降103.07%;经营活动产生的现金流净额3.09亿元,同比降85.76%,环比降79.35%;基本每股收益0.08元。 点评: 上半年公司业务结构延续调整。2018年下半年以来公司面临的资金面紧张问题暂未明显缓解,公司积极调整业务结构以稳定增长、回笼资金偿还债务。2019年上半年实现煤炭发运2907.71万吨,同比下降275.71万吨(8.66%)。上半年公司煤炭供应链管理业务收入约133.35亿元,同比降23.51亿元(14.99%);占比由2018年上半年的79.56%提升2.78个pct至82.34%,应收保理余额由2018年底的68.96亿元下降0.66亿元(-0.96%)至68.3亿元。公司业务向盈利能力较强、稳定性较高的煤炭供应链管理业务集中,保理和非煤大宗业务有所收缩。同时煤炭业务内部也有一些调整,2019年上半年实现煤炭境外销售超400万吨,同比增长58.05%,境外能源消费市场开拓取得阶段性突破。 上半年公司有息负债收缩,资金周转效率提升。2019上半年末公司负债总额159.67亿元,资产负债率72.80%,分别较2018年增加10.80亿元和0.53个pct;其中有息负债和有息负债率分别较2018年底降低了11.03亿元和6.69个pct至45.15亿元和20.59%。2019年上半年公司存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数分别为19.55天、40.59天、43.56天,较2018年分别增加7.31天、增加1.46天和降低9.47天,净营业周期为16.59天,较2018年下降0.7天,公司对上、下游客户加强管理和筛选,供应链业务的资金管理效率有所提升。 与上游龙头煤炭生产企业成立合资公司,或将明显拓展公司发展空间。2019年8月,公司公告与陕西煤业共同出资设立合资公司已完成工商注册登记并取得营业执照,公司的全资子公司被选定为陕西晋煤(日照)有限公司增资项目最终投资人,与行业龙头合作有了重大进展。随着合资公司业务的逐步开展,公司的资金瓶颈、资源获取能力和业务拓展能力将得到明显改善,对公司发展将产生重大利好。 盈利预测及评级:随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升,未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力,随着公司与行业龙头合作的逐步开展,公司的盈利能力或将进一步改善。我们预计2019-2021年摊薄EPS分别为0.67、0.79、0.89元,当前股价8.00元(2019年8月30日收盘价),对应19-21年PE分别为12X、10X、9X,维持对公司的“买入”评级。 风险因素:金融环境持续紧缩;合资公司业务进展不及预期;汇率波动风险。

公司披露2019年度半年报:实现营业收入165.3亿元(-18%),归属于上市公司股东净利润3.21亿元(-8.1%),其中Q1、Q2分别为2.38、0.84亿元,扣非后归母净利润为1.93亿元(-53.9%)。每股收益为0.32元(-8.1%),加权平均ROE为5.5%(同比减少1个pct)。 2019H1煤炭业务量减少导致销售收入下降,但成本下降幅度更大导致盈利能力提升。煤炭贸易是公司的绝对主导业务,2019H1收入占比高达81%,报告期内公司煤炭发运量2908万吨(-8.7%),其中实现境外销售超400万吨,同比增长58.05%,境外能源消费市场开拓取得阶段性突破。2019H1煤炭贸易销售收入133.3亿元(-15.0%),销售成本121.80亿元(-18.7%),毛利为11.5亿元(+64%)。煤炭吨煤价格458元/吨(-6.9%),吨煤成本419元/吨(-11.0%),吨煤毛利40元/吨(+79.9%),毛利率8.7%(+4.2%)。 2019H1非煤大宗贸易收缩明显。公司非煤炭大宗商品主要有石油化工产品等能源商品。主要操作模式以现货贸易为基础,辅以期货等金融衍生品工具,通过现货与期货的有机结合进行业务风险对冲,一方面为上下游产业链提供稳定的交易服务,另一方面规避了大宗商品价格波动风险,并赚取合理商业利润。根据公司战略调整,非煤大宗贸易在2018年基础上继续收缩,2019年上半年公司非煤大宗贸易销售收入2.86亿元(-29%),销售成本2.84亿元(-25%),毛利率0.8%(同比下降5.9个百分点)。 2019H1政策调控与结构优化并行,供应链金融业务规模下降。报告期内,国家实施“宽货币,紧信用”的宏观调控政策,民营企业信用贷款受限。为应对政策环境带来的资金压力,一方面,公司合理规划融资结构,降低部分融资成本较高的机构融资,同时积极尝试并创新融资方式,加大对低成本银行及其他金融机构融资业务的开拓力度;另一方面,根据实际经营需要,优化业务结构,适时调减商业保理等供应链金融业务规模,截至2019上半年末,公司应收保理款余额为68.3亿元,同比下降17.9%,2019H1供应链金融业务销售收入336百万元(-26%),销售成本178万元(+9%),毛利率47.0%(同比下降17个百分点)。 2019H1销售费用上升推动期间费用率上涨。2019年上半年,公司销售费用8.88亿元(+117.8%),系国际煤炭及煤焦业务规模增加所致;管理费用1.75亿元(+53.6%),系职工薪酬增长所致;财务费用2.48亿元(-37.3%),系融资规模较去年同期有所下降所致。三项期间费用率7.9%,同比上升3.4pct。 盈利预测与估值:我们预计公司2019/20/21年实现归属于母公司股东净利润分别为6.2/7.6/8.9亿元,折合EPS分别是0.61/0.74/0.87元/股,当前8.36元股价对应PE分别为14/11/10倍,给予公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济低迷;利率市场偏紧。

首次覆盖,给予“谨慎增持”评级。预测公司2019~2021年EPS为0.54/0.58/0.62元,考虑到公司业绩在国企混改催化下高增长有望延续,给予2019年16倍PE估值,目标价8.64元,谨慎增持评级。 业务三位一体,发展势头快速。瑞茂通作为煤炭供应链服务龙头企业,打造了以煤炭为主的大宗商品供应链、供应链金融服务、电商平台三大战略业务体系。三大板块相互配合和协同发展,形成供应链核心竞争力。2013-2018年煤炭发运规模复合增速47.1%,营业收入复合增速42.5%。三位一体业务体系,有望延续快速发展势头。 结构优化、市场扩大,竞争力增强。第一,集中优势资源保障盈利能力更强、业务稳定性更好的煤炭、焦煤焦炭等核心业务,缩减非煤业务规模,2018年发运煤炭6000万吨,同比增长11.79%;发运石油化工品195万吨,同比下降35.09%。在煤炭供应链业务模式上,自营业务资金使用效率更高,实现发运4012万吨,同比增长7.46%,而平台业务发运1988万吨,同比下降7.67%。第二,加大对印度、越南、菲律宾等境外能源消费市场的开拓力度,积极布局海外消费市场。2018年,实现境外销售超600万吨,同比增长404.20%。 催化剂:借力国企混改,强化核心业务。2019年以来,瑞茂通先后与中国平煤神马集团、陕西煤业股份有限公司和山西晋城无烟煤矿业集团有限公司等国企达成了合资合作的意向协议,将重点开展煤炭、焦煤、焦炭等业务合作,有望进一步拓展公司煤炭供应链业务空间,增强核心业务竞争力。 风险提示。宏观经济失速下行,汇率风险,合资合作不及预期。

事件:与晋煤集团、陕西煤业、平煤集团合作 根据公司公告,公司于2019年3月19日与晋煤集团签署《合作意向书》:公司和晋煤集团采取包括但不限于共同设立合资公司等多种合作形式开展合作。 另外,公司于3月7日披露与陕西煤业签署《关于设立合资公司的意向协议》,拟合资成立以大宗商品供应链管理为主要业务的公司,包括煤炭、铁矿石和油品等相关业务。同时于2月21日披露,深圳瑞茂通以4957万元受让北京中瑞瑞兴持有的河南平瑞49%股权,交易完成后,平煤集团、公司各持有河南平瑞51%、49%股权。 点评:联合大型动力煤、炼焦煤、无烟煤生产企业,加快公司发展 晋煤集团是我国最大的煤化工企业,所处晋东矿区的无烟煤储量占山西省的65%、占全国26%。截至2017年底公司拥有煤炭产能约1.1亿吨。 陕西煤业是大型动力煤生产企业,煤质优、资源丰富,拥有煤炭产能约1.3亿吨,同时其在手现金充裕(2018年9月底拥有130亿元)。 平煤集团是中南地区的焦煤龙头,拥有煤炭产能约4000万吨,焦炭产能1520万吨。 我们预计,一方面,与大型煤企合作,瑞茂通可为煤企的煤炭销售提供参配等服务,提升煤企的物流效率,并扩大供应链管理业务规模,另一方面,瑞茂通可以借助三家国企的客户关系、合资公司的资本金,加快公司发展。 结论:公司深耕煤炭供应链管理、发展供应链金融,看好公司长期发展空间 我们看好公司与煤炭企业合作,扩大供应链管理业务规模,另一方面供应链金融业务可攻可守,且坏账率低,风险可控,我们预计公司18年业绩下滑主要源于融资环境趋紧公司供应链金融规模缩小,随着公司与煤企合作、融资环境改善,预计供应链金融业务恢复增长,公司18-20年EPS分别为0.56、0.68、0.82元/股,对应19年PE14.5倍,我们认为公司竞争优势明显,成长性良好,给予19年PE18倍,合理价值12.24元/股,给予“买入”评级。 风险提示:供应链生态平台发展不及预期;供应链金融可能出现坏账的风险;公司与煤企合作低于预期。

与上游煤炭资源方合作,扩大供应链管理业务,稳固供应链金融业务 根据公司3月7日公告,公司和陕西煤业签署了《关于设立合资公司的意向协议》,拟合资成立以大宗商品供应链管理为主要业务的公司,包括煤炭、铁矿石和油品等相关业务。公司与陕西煤业成立合资公司,陕西煤业充足的现金流(在手现金130亿)为公司供应链金融业务提供融资支持,另外陕西煤业煤炭资源丰富,煤炭产能约1.3亿吨,公司可为其煤炭销售提供参配等服务,扩大销售范围和物流效率。进一步,公司的供应链管理业务也可为其扩大收入来源。 根据公司2月21日公告,深圳瑞茂通以4957万元受让北京中瑞瑞兴持有的河南平瑞49%股权,交易完成后,平煤集团、公司各持有河南平瑞%、49%股权,平煤集团拥有煤炭产能约4000万吨,焦炭产能1520万吨,可以利用其在焦煤产业链的资源优势,与公司开展深度合作。 融资环境改善,看好公司供应链金融业务 公司三季度供应链金融业务小幅承压,截至2018年9月底,公司应收保理款65.72亿,相较于6月底下滑21%,主要源于融资环境趋紧,公司主动缩小放款规模,以减少资金占用,后期看,一方面,19年以来国家陆续出台政策支持金融服务民营企业、鼓励开展供应链金融,2月14日国务院发布《关于加强金融服务民营企业的若干意见》,3月1日发改委发布《关于推动物流高质量发展促进形成强大国内市场的意见》,提出鼓励持牌金融机构在相应的金融业务资质范围内开发基于供应链的金融产品,另一方面,公司与大型煤企合作,也将为其供应链金融业务提供资金支持。 结论:看好供应链管理业务规模扩张,供应链金融恢复增长 我们看好公司与煤炭企业合作,扩大供应链管理业务规模,另一方面供应链金融业务可攻可守,且坏账率低,风险可控,我们预计公司18年业绩下滑主要源于融资环境趋紧公司供应链金融规模缩小,随着公司与煤企合作、融资环境改善,预计供应链金融业务恢复增长,公司18-20年EPS分别为0.56、0.68、0.82元/股,对应19年PE15.3倍,我们认为公司竞争优势明显,给予19年PE18倍,合理价格12.24元/股,给予“买入”评级。 风险提示:供应链生态平台发展不及预期;供应链金融可能出现坏账的风险;公司与煤企合作低于预期。

事件:10月30日公司发布2018年三季报,报告期内公司实现营业收入282.63亿元,同比增长16.06%;利润总额4.38亿,同比降20.71%;归母净利3.78亿元,同比增6.78%;扣非后归母净利4.15亿元,同比增127.78%;经营活动产生的现金流净额30.59亿元,同比增229.62%;基本每股收益0.37元,同比增0.02元。 三季度公司实现营业收入80.95亿元,同比降4.76%,环比降9.03%;利润总额0.23亿,同比降72.62%,环比降75.53%;归母净利0.28亿元,同比降32.63%,环比降68.54%;扣非后归母净利-0.04亿元,同比降104.53%,环比降106.06%;经营活动产生的现金流净额14.05亿元,同比增308.77%,环比降35.31%;基本每股收益0.03元,同比降0.01元,环比降0.06元。 点评: 投资亏损对业绩有所拖累,经营性现金流明显改善。公司前三季度实现毛利19.68亿元,同比增2.76亿元(16.31%),毛利率6.96%,同比增0.02个pct。期间费用15.01亿元,同比增0.75亿元(5.26%);期间费用率5.31%,同比降5.86%。前三季度销售费用、管理费用、财务费用分别为7.32亿元、1.83亿元和5.86亿元,同比分别降0.50亿元(6.39%)、降0.24亿元(11.59%)、增1.49亿元(34.10%),财务费用的增加主要因为融资成本的增加。前三季度公司处置期货、纸货、期权确认的投资收益同比下降3.34亿元至-0.42亿元,拖累公司利润,同时公允价值变动净收益同比增加1.22亿元有所对冲。受此影响,前三季度公司ROE6.73%,同比降0.44个pct,盈利能力有所下滑。截至报告期末,公司负债率72.8%,较去年同期降1.3个pct,,环比中报增1.25个pct。今年以来公司重点提升煤炭供应链资金管理效率,积极调整业务结构,加快保理款回收,导致经营活动现金净流入金额同比增加54.19亿元(229.62%)至30.59亿元。净营业周期17.17天,连续6个季度下降,资金利用效率提升。 费用控制乏力使得三季度业绩下滑。公司Q3实现毛利5.54亿元,同比降0.88亿元(13.71%),环增0.57亿元(11.47%);毛利率6.84%,同比降0.71个pct,环比增1.26个pct。期间费用5.84亿元,同比增0.22亿元(3.91%),环比增1.56亿元(36.45%),其中销售费用同比增0.07亿元(2.21%),环比增2.12亿元(189.29%)。Q3归母净利0.28亿元,同比降0.14亿元(32.63%),环比降0.61亿元(68.54%);ROE0.5%,同比降0.35个pct,环比降1.12个pct。 易煤网的资产聚集能力有望支持贸易业务发展。公司围绕客户需求打造供应链金融风控系统,进一步完善账户交易管理系统,实现对平台风控服务可视化、线上化。易煤网的资产聚集能力和金融服务能力得以进一步提升。基于大数据分析的精准配煤和物流规划使得公司能更加高效、精准的满足客户用煤的质量和时效要求,提升公司在供应链管理方面的增值服务能力,有望为公司主营贸易业务引流,形成变现能力。 盈利预测及评级:随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升,未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力,公司的盈利能力或将进一步改善。我们预计2018-2020年EPS分别为0.83、0.96、1.07元,当前股价7.94元(2018年11月2日收盘价),对应18-20年PE分别为10X、8X、7X,维持对公司的“买入”评级。 风险因素:煤炭供需形势发生变化的风险;非煤大宗商品业务盈利性不及预期;汇率波动风险。

公司前三季度业绩符合预期,单季营业收入仍受行业周期影响 公司Q3单季度实现营业收入80.95亿元,同比降低4.76%;归母净利润2,802万元,同比降低32.63%,扣非后归母净利润-365.92万元,同比降低104.53%。Q3单季度毛利率6.85%,同比下降9.3pct。成本端:Q1-Q3销售费用7.3亿,同比降低6.41%、管理费用1.8亿,同比降低11.76%、财务费用5.9亿,同比增长33.99%,三费稳定合计15亿,同比增长5.2%。财务费用高增长率为公司市场融资成本上升所致。 瑞茂通Q1-Q3收入增加或受益于煤炭业务量增价企稳,据中国煤炭工业协会数据,2018前三季度平均中国煤炭价格指数为161.29,同比增长2.7%。此外,公司非煤大宗业务扩张,以及供应链金融业务的稳定增长,叠加易煤网大宗电商平台线上线下导流增厚企业业绩。单季度来看,公司Q1/Q2/Q3营收分别为112.7/89.0/80.95亿元,环比下滑的主要原因为单季度动力煤单吨价格下滑(621.67/584.6/582.31元)。除此之外,公司Q3单季业绩扣非后归母净利润为负或因与套期保值相关以及其他的投资收益变动+5,797万所致。 未来展望 煤炭业务供给侧改革仍将继续,行业集中度提升,长期来看煤炭业务量价波动上升,以煤炭长协购销的形式建立长期合作关系,运用动力煤期货、纸货及外汇金融衍生品可对冲现货价格波动风险;非煤业务扩张可借力平台O2O倒流,有望成为下一经济增长极;供应链金融业务可进一步增加客户黏性构筑行业优势壁垒。 投资建议 我们认为公司作为大宗能源商品供应链综合服务商,由线下供应链发展线上易煤电商O2O平台,流量变现可期。当前公司业绩增长的动力来源于煤炭板块复苏+非煤业务扩张+供应链金融增长。预计公司18/19/20年EPS分别为0.82、0.99元与1.15元。维持买入评级。 风险提示:煤炭单吨价格回落;非煤收入不及预期;大股东股权质押风险。